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MCA

Financial Market
 Cours04

Les Marchés
D’obligation :
 Plan du cours

O
1. Définition de marché
d’obligation et ses
Caractéristiques

2. Types d’obligations

3. Éléments de calcul obligataire

4. Les obligations émises par

l’État
Titre de la présentation 3
Définition du marché d’obligation et les Caractéristiques des obligations
 « Le marché obligataire désigne le
marché financier sur lequel les
entreprises et les états peuvent
emprunter de l’argent au travers
d’actifs correspondant à des titres de
dettes : les « obligations ».

Titre de la présentation 5
les « obligations »
 Les obligations sont des titres
utilisés par les entreprises ou
les États pour emprunter de
l’argent sur les marchés
financiers.

Titre de la présentation 7
• En achetant des obligations, vous recevez un intérêt en
rémunération de ce prêt – on l’appelle le « coupon » -, et au
terme prévu, l’émetteur vous rembourse le montant
emprunté.
• Pendant leur durée de vie, les obligations font l’objet
d’une cotation en bourse qui vous permet de les revendre
avant leur échéance ou d’en acheter d’autres en cours de vie.
Il en existe de nombreuses catégories aux caractéristiques
très variables.

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Caractéristiques des obligations
La durée de vie : Elle peut s’étendre de quelques années (principalement entre 5
et 30 ans) à perpétuité. Dans ce dernier cas, il n’est pas prévu de remboursement
de capital, sauf par anticipation. Plus la durée est longue, plus le risque de non
remboursement de cette dette est important et plus le taux d’intérêt servi par
l’émetteur de l’obligation est en théorie élevé.
Le taux d’intérêt : Il peut être fixe ou variable sur toute la durée de vie de
l’obligation. Il peut également être « révisable », c’est-à-dire passer de « fixe » à «
variable », ou l’inverse. Il peut enfin être indexé sur quelque chose (l’inflation, le
cours du baril de pétrole, l’or, le CAC, etc.) ou calculé sur la base d’un zéro
coupon (ce qui signifie qu’il n’y a pas de versement de coupon durant la vie de
l’obligation).
Distribution ou capitalisation : La quasi-totalité des obligations prévoient de
verser leur intérêt chaque année. A contrario, certaines capitalisent ces intérêts et
remboursent au terme la valeur du capital initial et la totalité des intérêts. Les
premières s’adressent plutôt aux personnes à la recherche de revenus
complémentaires ; les secondes visent celles qui désirent constituer un capital dans
le temps 10
Types d’obligations
 Les obligations à taux fixe

1) Quelques types d’obligations à taux fixe:

i) Les obligations classiques: Elles comportent un montant d’émission, une
valeur nominale par titre, un taux périodique de rémunération constant, des
conditions spécifiées initialement d’amortissement du capital.
Le modèle classique est celui du remboursement total à maturité (à l’échéance), et
d’intérêts versés périodiquement.
Des variantes nombreuses existent qui ont pour résultat de moduler dans le temps
le flux le revenu entre l’émetteur et le souscripteur. On les rapporte à trois types.

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i) Les obligations à taux fixe et durée variable
Par rapport à cette forme classique une première possibilité est de permettre de modifier
la durée de l’obligation. On rappellera ici les principales variantes de tels titres.
Les obligations prorogeables: C’est la forme la plus simple des obligations à durée
variable. Elles comportent une clause permettant aux porteurs de prolonger la durée de
l’obligation ou d’en demander la prolongation à la date normale d’échéance.
Les obligations renouvelables: C’était le cas des obligations renouvelables (ORT) du
Trésor avant leur remplacement par les OAT;
- Les ORT étaient des obligations dont la durée était normalement de 6 ans.
- Elles étaient remboursables in fine avec les intérêts servis au remboursement. Leur
durée normale était de 6 ans.
- A mi-période (soit 3 ans après l’émission) les porteurs avaient la faculté d’anticiper le
remboursement en les remplaçant par d’autres ORT partant pour une nouvelle durée de
6 ans. Les intérêts courus du premier titre étaient alors servis.

13
2) Les obligations assimilables
Le type le plus répandu est celui des obligations assimilables du Trésor (OAT)
créées en 1985. Outre l’Etat quelques gros emprunteurs (CLF, CDC, Caisse de
refinancement hypothécaire ...) pratiquent également l’assimilation.
i) Les obligations « à rallonge » : On appelle aussi ces titres obligations à
rallonge. Elles fonctionnent sur le modèle des émissions ‘au robinet’ du Trésor
anglais.
Le principe
- L’émetteur lance un premier emprunt (le ‘réservoir’). Ce réservoir définit le
taux d’intérêt, les conditions de versement des intérêts et la date d’échéance des
émissions successives destinées à l’alimenter.
- Le réservoir est ensuite alimenté par de nouvelles tranches de caractéristiques
identiques qui en accroissent le montant
- Elles sont le plus souvent à taux fixe et parfois à taux variable
Titre de la présentation 14
ii) Les obligations assimilables du Trésor (OAT):
Elles ont été à l’origine du développement des titres assimilables dont
elles constituent la plus grande part.
Les titres détenus par les grands investisseurs sont gérés en compte
courant auprès de la Banque de France. Leur nominal est de 1€. Leur
taux d’intérêt sert de taux de référence « sans risque » à l’échéance
considérée.
Les émissions d’OAT sont assurées par la Banque de France. Elles sont
programmées le premier lundi de chaque mois selon un calendrier pré-
établi.
La plupart des émissions sont des lignes nouvelles sur des réservoirs
existants. Deux à quatre fois par an de nouveaux réservoirs sont créés
pour remplacer ceux qui viennent à échéance ou s’adapter à la demande
des investisseurs si les réservoirs existants n’y répondent plus de façon
15
3) Les obligations « zéro-coupon »:
Ce sont des obligations dont le nominal correspond au prix de remboursement,
intervenant in fine, et qui ne donne lieu à aucun versement d’intérêts.
Le rendement de cette obligation est assuré par l’écart entre son prix d’acquisition
(en principe inférieur au nominal) et son prix de vente (en principe supérieur au
prix d’acquisition). Le titre est en général émis en dessous du nominal. Sa valeur
s’approche de ce nominal quand il s’approche de la maturité.
Le rendement de l’obligation à coupon zéro
Il est tel que son nominal (VN) est égal à son prix de marché (P) actualisé sur la
période de maturité m (exprimée en années) par sa rentabilité au taux actuariel
(TA) :
VN =P×(1+TA)m
Quand on dispose de la valeur nominale, de la maturité en années et fraction
d’année et du prix de marché, on a une estimation de la rentabilité d’un placement
sans risque de cette durée telle que la fixe le marché. 16
 LES OBLIGATIONS A CARACTERISTIQUES
VARIABLES

Les taux fixes font apparaître des risques tant pour les
émetteurs d’obligations (si les taux baissent) que pour leurs
détenteurs (si les taux augmentent).
Pour éviter que cela n’éloignent du marché les acteurs
présentant une aversion contre ces types de risques, des
produits ont été créés qui rapprochent au fil du temps qui
s’écoule la valeur ou le revenu des titres des conditions qui
prévalent sur le marché. 17
Le taux d’intérêt de ce type d’obligation est par définition
variable.
Il dépend de l’évolution d’un taux du marché (par exemple
l’Euribor) auquel s’ajoute un taux fixe.
L’évolution de ce taux de marché varie à intervalles réguliers :
tous les mois, tous les trois mois, tous les six mois.
Dans la plupart des cas, il présente une faible volatilité. Les
obligations à taux variable sont donc peu risquées. À noter que
le risque pris par un investisseur sur ce type de produit devient
plus significatif si l’indexation se fait sur un taux d’intérêt à
long terme.
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 Exemple

• Prenons l’exemple d’une obligation émise par une société X dont la

valeur nominale s’élève à 1 000 euros. Son taux d’intérêt nominal est
égal à 6M + 2 %, c’est à dire au taux de l’Euribor à six mois au jour
du paiement du coupon auquel s’ajoute un taux fixe égal à 2 %. Le
paiement des coupons intervient le 15 octobre de chaque année. A
supposer que l’Euribor 6M est de 0,385% par jour (c’est ainsi qu’on
l’exprime), soit 1,40525 % par an, au moment du paiement du
coupon en 2020, l’investisseur recevra donc 34,05 € (1 000 × 0,0340)
le 15 octobre 2020.
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 Les obligations convertibles

Une obligation convertible donne le droit à son détenteur d’échanger son titre
obligataire contre une ou plusieurs actions de l’entreprise émettrice à tout
moment. A l’émission d’obligations convertibles, l’émetteur fixe le cours ou le
rapport de conversion, c’est-à-dire le prix auquel s’échangent les obligations
contre les actions. Ce prix sera toujours plus élevé que la valeur de marché de
l’action au moment de l’émission. Par la suite, si la valeur de marché de l’action
se révèle supérieure au cours de conversion, l’investisseur aura tout intérêt à
convertir ses obligations. S’ il revend immédiatement ses actions converties, il
réalisera une plus-value égale à la différence entre la valeur de marché de l’action
et son cours de conversion.
20
Éléments de calcul obligataire: la valeur d’obligation
 Les paramètres d'une obligation
Le prix d'émission : est le prix auquel l'obligation est proposée, par
l'émetteur, au souscripteur (à l'obligataire) lors de l'émission.
Si le prix d'émission est égal à la valeur nominale, l'obligation est dite l'au
pair".
L'émission est au-dessous du pair si le prix d'émission est inférieur à la
valeur nominale.
Valeur de remboursement et prime de remboursement: L'obligation est
remboursée à son échéance, soit à la valeur nominale (au pair), soit à un prix
supérieur à la valeur nominale (au-dessus du pair).
Durée ou maturité de l'emprunt (Maturity): La durée de l'emprunt est le
temps compris entre la date de jouissance (date à laquelle les intérêts
commencent à courir) et le dernier remboursement.
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Le taux nominal ou facial (Yeld of interest rate) C'est le taux d'intérêt théorique
fixé au moment de l'émission de l'emprunt. Il peut être fixe, c'est-à-dire reste
inchangé pendant toute la durée de vie de l'obligation. Il peut être variable, en
fonction d'un indice de référence pris sur le marché monétaire ou financier.

23
 Le taux actuariel brut (T.A.B) d'une obligation

• A) Définition du taux actuariel : Le taux actuariel brut (yield to maturity - YTM)

représente le taux de rendement de l'obligation pour celui qui l'achète aujourd'hui et la
conserve jusqu'à la date d'échéance.
• Ce taux peut donc se calculer à l'émission mais également à tout moment après.
• À l'émission, le taux actuariel est différent du taux nominal si l'émission et/ou le
remboursement ne se font pas au pair.
• Ce taux actuariel se calcule comme étant le taux qui égalise le prix à payer (donc intérêts
courus inclus) et la valeur actualisée des coupons et du prix de remboursement (PR).
• Du fait de la concurrence, les taux actuariels bruts des emprunts émis par les sociétés à une
date donnée sont sensiblement égaux entre eux.
• Ces taux définissent le taux du marché financier à cette date. 24
• B) Mode de calcul du taux actuariel
En désignant par :
• Le prix d'émission de l'obligation (ou la cote selon le cas) = P
• La valeur nominale = V
• Le taux d'intérêt = i
• La durée de vie = n
• Le rang de l'échéance d'un coupon (k = 1, 2,3,….n.)
• PR => La valeur de remboursement in fine ,
• Alors "r" le taux actuariel brut, est obtenu en résolvant l'équation suivante :
• => Prix de l'obligation =

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Relation entre le taux du marché et le prix des obligations
A) Expression du prix de l'obligation en fonction du taux du
marché
1) Mode de calcul de la cote d'une obligation: Du fait de la
concurrence entre les obligations anciennes et les nouvelles émissions,
le taux de rendement des obligations anciennes et le taux actuariel des
émissions nouvelles tendent à s'aligner.
Le taux commun est, par définition, le taux du marché des obligations.
Le prix des obligations sur le marché secondaire est donc égal à la
valeur actualisée, au taux du marché, des flux monétaires futurs liés à
l'emprunt.
En désignant par :

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Les obligations émises par l’État
 Les bons du Trésor à taux fixe et à intérêt
annuel
• Les bons du Trésor à intérêts annuels (BTAN) étaient, entre
1985 et 2017, des titres de créance négociables. Le dernier
des « bons du Trésor à taux fixe et intérêt annuel » est arrivé
à échéance le 25 juillet 2017 et a été remboursé à cette date.
Ce produit n'est plus proposé depuis et n'existe actuellement
plus sur le marché.

Titre de la présentation 29
 Les bons du Trésor à taux fixe et à intérêts précomptés
• Les Bons du Trésor à taux fixe et à intérêt précompté (plus connus par leur sigle BTF) sont
des titres de créance négociables à court terme émis par le Trésor public français,
deuxième support de la dette négociable de l'État français, derrière les Obligations
assimilables du Trésor (OAT). Ils ont été créés en 1985, lorsque l'État a rationalisé la
structure de sa dette. D'une durée de vie inférieure à 1 an à l'émission, ils étaient destinés à
l'origine à affiner la gestion de la trésorerie à court terme de l'État.
Les soumissions se font en taux post-comptés in fine.
• Les BTF sont émis par adjudication hebdomadaire le lundi (adjudication à la hollandaise).
Toutes les semaines, une ligne de 13 semaines est adjugée et au moins une autre maturité
(1 ou 6 ou 12 mois). Ils se traitent en taux in fine calculé sur une base annuelle de 360
jours, comme il est d'usage sur le marché monétaire de la zone Euro. Ils ont une durée de
vie trop courte pour faire l'objet d'un marché secondaire important, et ce sont donc les
moins liquides des titres de l'État français. Néanmoins, ces titres restent très liquides et
sont revendables sans difficultés.
• Comme pour les OAT, le marché de la dette courte est animé par les banques SVT
(spécialistes en valeur du trésor). Les SVT ont un certain nombre d'obligations à remplir,
en particulier une part de marché minimale sur le marché primaire (adjudications) et30
 Mirjam Nilsson​

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