Université Sidi Mohamed Ben Abdellah

Faculté des Sciences Juridiques

Économiques & Sociales
Fès

Master : « Finance & Économétrie »

Leverage
By
Out

Présenté par : Encadré par :

Abouziane DAABAJI Dr. BOUTALEB
Fadoua ZOUIRECH
2007 – 2008
 PLAN GENERAL

I-LBO :
I-LBO : GENERALITES
GENERALITES

II-
II- PRINCIPES
PRINCIPES&&MECANISMES
MECANISMES DU
DULBO
LBO

III
III––LBO :
LBO :CAS
CASDU
DUMAROC (SCE)
MAROC (SCE)
I- Opérations avec l’effet de levier

Généralités
Généralitéssur
surl’effet
l’effet de
delevier
levier

Leverage
LeverageBuy
BuyOut :
Out :LBO
LBO

Autres
Autresopérations
opérationsde
del’effet
l’effet de
delevier
levier
 1- Généralités sur l’effet de levier

a- le levier financier Généré par le différentiel

Re - i
Levier
Levier
(L=
(L=Re-Rf)
Re-Rf) X Rentabilité
économique
Coût de la
dette

Amélioration de la Démultiplié par le bras de

rentabilité financière levier
consécutive à une
augmentation
d’endettement D / CP
b- le levier fiscal
Principe : Déductibilités fiscales supplémentaires
Deux régimes:

 Régime mère-fille:   La remontée en franchise d’impôt

des dividendes distribuables de la cible vers la société
holding

 Régime d’intégration fiscale: N’est imposé par ce

régime qu’une société dite tête de groupe dont le capital
est détenue à 95 % a moins directement ou
indirectement par une autre personne morale passible
de l’impôt sur les sociétés.
c- le levier social

Sur le plan social:

le LBO est souvent l’occasion pour les
managers d’accéder à des postes de
patrons afin d’expérimenter leurs
capacités managériales
 2- Leverage Buy Out: LBO
a- généralités
 Origine du LBO

Deux grandes étapes de l’évolution du LBO

aux Etats-Unis:
- Une phase de genèse
- Une phase de maturité
 LBO aux USA
LBO aux USA

Années 60 Années 70
Années 60 Années 70
(Phase de genèse) (Phase de maturité)
(Phase de genèse) (Phase de maturité)

Prêteurs Sociétés de
Prêteurs Sociétés de
essentiellement financement de capital
essentiellement financement de capital
des banques investissement
des banques investissement
commerciales
commerciales
PME : sociétés
PME : sociétés Grandes sociétés
non Cotées de Grandes sociétés
non Cotées de de taille importante
taille modeste de taille importante
taille modeste

Apparition du
Apparition du Développement
phénomène Développement
phénomène du LBO
«  LBO » du LBO
«  LBO »
 DEVELOPPEMENT DU LBO EN FRANCE

LBO en FRANCE
LBO en FRANCE

Années 80 Phase contemporaine

Années 80 Phase contemporaine

Papy Boom:
Papy Boom: Augmentation
Problème Augmentation
Problème des fonds levés
de succession des fonds levés
de succession
familiale
familiale
Loi 1982
Loi 1982
(opérations de Professionnalisme
(opérations de Professionnalisme
banques et ingénierie du marché
banques et ingénierie du marché
financière)
financière)
 Motifs du LBO

- Implantation des banques françaises

aux Etats-Unis
- Un marché favorable: le
développement de l’esprit capitaliste
et financier
- Un nombre croissant de cibles
Définition du LBO

LL BB O
O

LEVERAGE
LEVERAGE BUY
BUY OUT
OUT

Le
Le buy
buy out
out
signifie
signifie ::
Effet
Effet de
delevier
levier Rachat
Rachat d’une
d’une
entreprise
entreprise
• LMBO (Leveraged Management Buy Out)
est une opération de rachat d’une société
par ses managers à travers Le recours à
l’endettement
 L’achat …

… d’une entreprise saine …

… financée partiellement par des emprunts …

 Dans le cadre d’un schéma financier,

juridique …

… en vue de réaliser ensemble une plus-value

à moyen terme.
Les formes du LBO

- LMBO
- LMBI
- BIMBO
- RES
- Build-up
- Vendor buy-out
- LBO secondaire
- Public to private
  Quels sont les cas où LBO intervient?
Plusieurs facteurs
justifient les opérations
d’LBO:
•Désengagement de l’État de
plusieurs entreprises par le biais de
 Une procédure de la privatisation
privatisation.
•Vieillissement des entreprises
familiales qui se heurtent à un
 Papy-boom. problème de succession de leurs
dirigeants lorsqu’ils arrivent à l’âge
de la retraite
 Spin-off ou stratégie de •Recentrage de grands groupes sur
désinvestissement des leurs métiers de base en cédant une
grands groupes . partie de leurs filiales qui n’offrent
pas de synergies par rapport au
métier de base du groupe
b- principes
principes et
et mécanismes
mécanismes du
du LBO
LBO

 Montage
Montage du
du LBO
LBO

Le montage d’un LBO permet d’acheter la société cible

aujourd’hui, avec les ressources que celle-ci dégagera

demain. Ceci a un triple avantage:

-Diminution de l’apport personnel des repreneurs

-La déductibilité des frais financiers

-La possibilité d’utiliser un financement Mezzanine

Financement du LBO

Fonds
Fondspropres
propres

Dette
Dette senior
senior
Dette mezzanine
Dette mezzanine
Il existe différentes formes de financement
d’un LBO:
- Le capital
- Dettes seniors
- Dettes mezzanines
 Dette senior

Caractéristiques:

Dette bancaire classique

La plus risquée des dettes bancaires

Garantie: Nantissement des titres

de la Société cible

Remboursement de la dette: 2 à 7
ans
 Dette mezzanine

-Sa nature : la dette mezzanine est composée de

titres « hybrides ».
-Son rang : le remboursement de son principal –
et parfois de ses intérêts- est subordonné, au
remboursement complet de la dette senior.
-Son couple risque rentabilité : plus risquée que
la dette senior.
-Sa raison d’être : Elle joue donc le rôle de
passerelle entre le capital et la dette senior.
 Choix
Choixet
etdiagnostic
diagnosticde
dela
lacible
cible

Financement
Financement de
deLBO/
LBO/création
créationde
dela
laholding
holding

Les
Lesleviers
leviersdu
du LBO
LBO

Paiement
Paiement dans
dans LBO
LBO

Sortie
Sortiedu
duLBO
LBO

Risques
Risquesdu
du LBO
LBO
Acheteur Vendeur ou cible

Société
Sociétéde
decapital Entreprise
capital Entreprisefamiliale
familiale
investissement
investissement Filiale
Filialed’un
d’ungrand
grandgroupe
groupe
Business
BusinessAngel
Angel
Équipe
Équipedirigeante
dirigeante
Processus de reprise

Rédaction par le futur dirigeant d'un "Pré

diagnostic"
Préparation du business plan
Lettre d’intention décrivant les grandes
lignes de l’offre de reprise mais non
engageante
Protocole d’accord et exclusivité donnée
par le vendeur à un acquéreur
 Création de la holding endettée
REPRENEURS
STE CIBLE HOLDING DE
RACHAT
INVESTISSEURS

,CADRES
OPERATEURS
CP INDUSTRIELS
CP
TITRES
ACTIF DE
LA STE
CIBLE Effet de levier
:DETTES de l’endettement
DETTES Senior
&
mézzanine PRETEURS
remboursement
 Rentabilité des capitaux investis

Performance des Capitaux investis (KI):

Pour le gestionnaire: Rentabilité économique (Re)

KI=Immo d’exploitation+BFR

Re=résultat d’exploitation/Ki

Pour L’actionnaire: Rentabilité financière (Rf)

KI= les fonds propres + les dettes

Rf= résultat net/ KI

Résultat net = dividendes (direct) + réserves ( indirect)

 EXEMPLE

Un repreneur souhaite investir son argent

pour acquérir une entreprise rentable. Il
s’adresse à un organisme spécialisé pour
le conseiller dans ce type d’opération. Il
demande à ce dernier si un
investissement en fonds propres est plus
opportun que le financement par un
endettement partiel.
 Exemple
Société A Société B

Capital Capitaux
Capital Capitaux propres 600
économique
économique propres
1000
1000 1000
Dettes 400

Société C
Capitaux
Capital propres 600
économique
1000 Dettes 400
 A , B et C
Ont le même capital économique: 1000
KDH

Dégagent le même résultat

d’exploitation 150 KDH

Leur rentabilité économique ressort

donc à : Re= 150/1000=15%
A et B ont une structure de financement différente:

A se finance uniquement par capitaux propres

B se finance à 60% par dette au taux de i=10%

B et C ont la même structure de financement mais

rémunèrent leurs emprunt:

au taux de 10% pour B

Au taux de 17% pour C

Le taux de l’IS est de 35%

 A B C
Résultat d’exploitation 150 150
150

- Frais financiers -60 -60

= Résultat imposable 150 90 90

-Taux de L’IS (T=35%) -52,5 -31,5 31,5

97,5 58,5
= Résultat net (RN) 58,5
Rentabilité économique(Re)
15% 15% 15%

Taux de rentabilité 7,8%

9,75% 14,26%
financière (Rf)
 A B C
Rentabilité Re (1-T) Re ( 1-T) + L Re( 1-T)-L
financière 9,75% 14,26% 7,8%
(Rf)
Re-i 0 14,26- 15-17=
10=4,26>0
-2<0
 Exemple

Une holding de rachat a emprunté 95

millions de DH à un taux d’intérêt de 6% pour
financer l’achat de la cible. Le résultat avant
impôt ( résultat courant + résultat non courant)
s’élève à 25 millions de DH. L’entreprise est
assujetti à un taux d’IS de 35%
Calculer l’IS de la holding de reprise et de
la cible dans le cadre des deux régimes mère-
fille et celui de l’intégration fiscale?
 Emprunt:
95 millions
La société Mère au taux de 6%
(Holding de reprise)
Dividendes

bénéfice:
25 millions de DH

La filiale (société cible)

 Régime mère-fille Régime d’intégration
fiscale
Résultat
imposable
25 millions de
DH Résultat imposable
fille groupe
[ 25 – (95 x 6%)]
IS fille 35% x25 = 8,75 = 19,3 millions de DH
millions de DH

Résultat
imposable 0 DH IS du groupe
mère =
19,3 x 35%= 6,75 millions
IS mère de dH
0 DH
 Remboursement des actionnaires

Cette capacité a un double aspect :

Une composante statique représentée par le montant et

la nature des réserves existantes,

Une composante dynamique représentée par les

résultats futurs anticipés.

RATIO: Dividendes/Résultats nets de la cible

Le paiement

Au comptant: le jour de closing

Paiement différé:
T1 T2 T3

Partiel:

Total: T1 T2
 Sortie de LBO

Rembourse
Dette senior
+
paiement différé
Dividendes
 Sortie du LBO

Fusionner avec la cible: Détention durable de

l’entreprise

Céder la cible en l’introduisant en bourse

Céder à un acheteur éventuel:

Industriel
Société de capital investissement
 Risques du LBO

Retournement de la conjoncture
économique:

 Baisse des résultats: CA et distribution des

dividendes
 Incapacité à rembourser la dette

Défaillance du management
L B O au Maroc
 PLAN:

Aperçu
Aperçu sur
surle
leLBO
LBO au
auMaroc
Maroc

CAS
CAS::SCE
SCE
 Aperçu du LBO
Caractéristiques:

 Le financement de l’acquisition de participations dans des

sociétés s’effectue par un emprunt partiel

Le groupe Saham qui, pour acheter la part de la CNIA détenue par

ARIG s’est endetté auprès d’Attijariwafa bank et aussi du groupe
Akwa de M. Aziz Akhannouch, pour l’acquisition du groupe Oismine.

Le premiers cas de LBO "maroco-marocain" est celui de la SCE qui

a été rachetée par son management en mai 2003. Bien que dans ce
cas, ce mode de financement n'ait été utilisé que partiellement. En
effet, le management a créé un holding qui s'est endetté pour
acquérir 70 % du capital de la SCE.

Source: La nouvelle tribune

07/04/2005 (N°446)
 PLAN:

Présentation
Présentationgénérale
généralede de la
laSCE:
SCE:
••Fiche
Fichetechnique
technique
••Historique
Historique
••Secteur
Secteurd’activité
d’activité
••Métiers
Métiers&&filiales
filiales
••Analyse
Analysede dela lasituation
situationde delalaSCE
SCE

Procédure
Procédurede derachat
rachat de
dela
laSCE:
SCE:
••Déroulement
Déroulementde del’opération
l’opération
••Présentation
Présentation dede Holichem
Holichem SARL
SARL
••Situation
Situation de
de la
laSCE
SCEaprès
aprèsle lerachat
rachat
 PRESENTATION GENERALE DE LA SCE

Dénomination sociale :
Société Chérifienne d’Engrais et de produits Chimiques (S.C.E)
TEXT TEXT TEXT TEXT
Siège social :
108, BD Ambassadeur Ben Aicha 20 300 Casablanca

Forme juridique:
La S.C.E est une Société Anonyme à conseil d’administration

Capital social :

•1946 : 147000 DH

•Actuel de la S.C.E est de: 61 644 800,00 DH

 PRESENTATION GENERALE DE LA SCE
Objet social:
Recherches et études
La fabrication et la scientifiques et
vente de tous les techniques, toutes
produits chimiques et opérations d’importation
engrais, l’exploitation ou d’exportation ainsi que
de mines et le toutes opérations
traitement de tous minières, industrielles,
minerais commerciales ou
financières.
 Historique
 1946 : création de la SCE,
capital social : 100000 DH
Objet social : fabrication des engrais et produits
chimiques
Atelier de fabrication du super phosphate de chaux à
partir du phosphate de Khouribga

 1992 : croissance de l’entreprise

Capital social : 61000 000 DH
 Suite
 1997 : actionnaires majoritaires,SNI+ ELF
ATHOCHEM Maroc.

 2003 : Opération de LMBO initié par M. Tarrari

(Holichem Sarl)
 Le secteur d’activité :

L’activité de la S.C.E est principalement

dédiée à la chimie et les services chimiques

• Produits chimiques :
Acide sulfonique : Fabricants de lessive
Acide phosphorique: plusieurs applications
industriels

• Engrais : Azotés
 HATM SILICAM
SCE : 50% SCE : 100%
Hydro norsk : 50% Produits chimiques:
Norvège
Fabrication des silicates
Fabrication et
Négoce de produits
distribution d’engrais
chimiques
SCE
SCE
61644
61 644800
800DH
DH

Lorilleux Maroc
Fourré Lagadec Maroc
SCE : 50%
SCE : 49%
Lorilleux coates
Fourré Lagadec France: 51%
international: 50%
Maintenance des unités de
Fabrication des encres
production de la SCE et
et des vernis
d’autres entreprises
d’imprimerie
 Évolution du chiffre d’affaire

2000 2001 2002

CA
En MDH
143,8 165,6 170,7

Source: SCE
 Procédure de rachat de la SCE
Mr
Mr Tarrari
Tarrari ++ équipe
équipe dirigeante
dirigeante

Crée
Holding
Holdingde
dereprise:
reprise:Holichem
HolichemSARL
SARL

Rachat
SCE
SCE
 PRESENTATION DE HOLICHEM

Dénomination sociale.

La société a pour dénomination sociale : « HOLICHEM S.A.R.L. »

Siège social

Le siège social est sis au : 71, Rue Allal Ben Abdellah – Casablanca

Objet social :

La société a pour objet :

La prise de participations et d’intérêts dans toutes sociétés ou entreprises
industrielles, commerciales, immobilières, financières ou autres,

L’achat ; le placement et la réalisation de toutes valeurs mobilières, la

gestion de tous portefeuilles de valeurs marocaines ou étrangères ;
DEROULEMENT DE L’OPERATION

25/04/2003: signature d’une convention de cession d’actions

entre la SNI et Atofina au profit de holichem SARL
Text
13/06/2003: Lancement d’une OPA par holichem

SNI ATOFINA

Text
241 583 ACTIONS 193 771 ACTIONS
SOIT 39,19% SOIT 31,43%

HOLICHEM
Text
SITUATION APRES LE RACHAT DE LA SCE
PAR HOLICHEM
 Répartition du capital de Holichem

Capital social actuel

A la création de la société HOLICHEM S.A.R.L., le capital était de 100 000

Dhs. L’Assemblée Générale Extraordinaire du 16 mai 2003, a porté ce
dernier à 7 500 000 Dhs.

Répartition du capital :
DECOUPAGE DES PARTS APRES L’OPERATION DE LBO