Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF)

1. Introduction

2. Portefeuille de marché

3. Dérivation de l'équation MEDAF

4. Équation MEDAF

[Link] Market Line (SML) ou Droite de marché

6. Applications du MEDAF

7. Preuves empiriques sur le MEDAF

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Conten 1/

odèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF)

1. SIM est un modèle de tarification d'actifs ad hoc

2. MEDAF est un modèle d'évaluation des actifs à

l'équilibre, ce qui peut donner une certaine justification

à la carte SIM

3. Basé sur les recherches de Sharpe (1964, JF), Lintner (1965,

REStat) et Mossin (1966, Econometrica)
4.Dérivé en utilisant les principes d’allocation des actifs
de type Markowitz avec des hypothèses simplifiées

[Link]écifier la relation entre le risque et le rendement des actifs

dans un équilibre de marché

6. Fournir des implications profondes sur les prix et les

rendements du marché

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Introductio 2/

Le portefeuille du
marché
1. Portefeuille de marché M est une moyenne pondérée de
tous les actifs risqués négociés sur le marché par exemple
actions, obligations, immobilier, matières premières, etc.

2. w i: pondération ou poids de l'actif i dans le portefeuille de

marché
3. w i peut être calculé comme la part de la capitalisation du
boursière
(valeur marchande) de l’actif i

MC i MC i
w i= n
=
TMC
∑ MC j
j =1

MC i: capitalisation boursière de l’actif i

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 3/
marché
Le portefeuille du
marché

n
: capitalisation boursière totale
TMC=∑ MC j
j=1

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 4/

marché
Le portefeuille du
marché
4. La FE associée au portefeuille de marché est appelé droite de

marché

E(r)

M Droite de Marché
E(rM) •

E(r C )=r f +(E ( r M )−r f )σ C /σ M

rf•

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 5/

marché
Le portefeuille du
marché σ
M
(risque)

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 6/

marché
Exemple 5.1 Portefeuille de
marché
1. Il y a trois actifs : 1, 2, 3
2. MC1= 3 500 $
3. MC2= 2100 $
4. MC3= 1400 $
5. Le portefeuille de marché est (3500$, 2100$, 1400$)
[Link]=3500 + 2100 + 1400 = 7000$
[Link]ération sur chaque actif du portefeuille de marché

(
3500 2100 1400
( w1 , w2 , w3 )= 7000 , 7000 , 7000 =(0.5 , 0.3 , 0.2) )

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 7/

marché
Hypothèses pour le
CAPM
1. Investisseurs

i. Preneurs de prix
ii. Des espérances homogènes sur les
rendements des actifs
iii. Optimiseurs de la fonction d’utilité Moyenne-
variance
2. Marchés
[Link] existe un actif sans risque avec rendement rf
ii. Pas de taxes et coûts de transaction
iii. L'offre d'actifs est égale à la demande à l'équilibre

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 8/

marché
Portefeuille optimal risqué et portefeuille de
marché
1. Considérez le problème d’allocation des actifs

pour chaque investisseur

[Link] utiliser la propriété de séparation de la répartition

des actifs

3. Identifier que la frontière efficience est objective

[Link] frontière efficience pour chaque investisseur sera identique

[Link] q u e le meilleur portefeuille risqué avec le

ratio de Sharpe le plus élevé est objectif

6. Portefeuille tangent est le meilleur portefeuille risqué

pour tous les investisseurs

7. Le portefeuille complet de chaque investisseur se compose

du même portefeuille tangent et l’actif sans risque

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 9/

marché
Portefeuille optimal risqué et portefeuille de
marché
[Link] répartition entre le portefeuille tangent et l'actif sans
risque est subjectif
9. La pondération sur le portefeuille tangent
dépend de l’aversion au risque ou de la
préférence pour le risque des individus

10. Quel est le portefeuille du marché lorsque tous les

investisseurs détiennent le portefeuille tangent

comme un actif risqué ?

11. Le portefeuille de marché est le portefeuille tangent

12. Le portefeuille de marché est efficient en moyenne-

variance

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 10 /

marché
Exemple 5.1 Portefeuille de marché
(suite)
1. Il y a trois investisseurs : A, B, C
2. La pondération du portefeuille tangent est
(w1,w2,w3) = (0,5, 0,3, 0,2)
3. L'investissement de chaque investisseur dans le portefeuille
risqué
i.A : 2000$
ii.B : 1000$
iii.C : 4000$

4. Quel est le portefeuille risqué de l’investisseur A ?

5. Chaque investisseur devrait détenir le portefeuille tangent

6. Portefeuille risqué de 8. Portefeuille risqué de

l'investisseur A : l'investisseur C :

7. Portefeuille risqué de
l'investisseur B :

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 11 /

marché
 Exemple 5.1 Portefeuille de marché
(1000$, 600$, 400$)
(suite)
(500$, 300$, 200$)
(2000$, 1200$, 800$)

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 12 /

marché
Exemple 5.1 Portefeuille de marché
(suite)
9.MC1=1000 + 500 + 2000 = 3500 $
10.MC2=600 + 300 + 1200 = 2100 $
11.MC3=400 + 200 + 800 = 1400 $
12. Le portefeuille de marché est ($3500, 2100, 1400)
[Link]=3500 + 2100 + 1400 = 7000 $
[Link]ération sur chaque actif du portefeuille d e marché

(
3500 2100 1400
( w1 , w2 , w3 )= 7000 , 7000 , 7000 =(0.5 , 0.3 , 0.2) )
15. Le portefeuille de marché est le portefeuille tangent

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Portefeuille de 13 /

marché
Prime de risque du
marché
1. Les emprunts et les prêts nets de tous les
investisseurs doivent être zéro à l'équilibre

2. La demande nette pour l'actif sans risque est nulle

3. Position moyenne dans le portefeuille de marché ȳ est
100%
4. A: Coefficient moyen d'aversion au risque

5. Pondération optimale sur le portefeuille de marché

E ( r M )−r f E ( RM )
y= 2
= 2
=1
AσM A σM
6. La prime de risque sur le portefeuille de marché est le
produit de sa variance et du degré moyen d'aversion au
risque

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Portefeuille de 14 /

marché
Prime de risque du
marché E ( R M )= A σ M
2

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Portefeuille de 15 /

marché
Prime de risque du
marché
7. A peut être calculé comme
E ( RM )
A= 2
σM
8. La moyenne historique des RE et ET du S&P 500 au cours
des huit dernières décennies est 7,9% et 23,2%

9. Le coefficient moyen d'aversion au risque des

investisseurs est

0,079
A= 2
=1 , 47
0,232

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Portefeuille de 16 /

marché
Ratio récompense
(rendement)/risque
1.w i: pondération sur un actif risqué i dans le portefeuille du marché

2. Ratio rendement/risque (RRR) d'un actif risqué i dans le

portefeuille de marché est défini comme

2
RRR i=(∆ E( R M )/∆ w i)/(∆ σ M /∆ wi)
3. Quelle est la signification de RRR i > RRR j ?

4. Récompense par risque d'investissement dans un actif i

est plus grand que celui de l'actif j

[Link] doivent faire les investisseurs si RRRi > RRRj

6. Les investisseurs peuvent être mieux lotis en

transférant certains investissements de l’actif j à
l'actif i

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Dérivation de l'équation 17 /

Ratio récompense
(rendement)/risque
[Link] > RRRj contredit le fait que le portefeuille de marché est
efficient en moyenne-variance

8. Quel type de condition doit être respecté pour

que le RRR soit à l’équilibre?

[Link] RRR de tous les actifs risqués du portefeuille de marché doit

être le même à l’équilibre
10. RRR i = RRR j

11. Qu'en est-il du RRR du portefeuille de marché ?

12. RRR i = RRRM

13. Peut utiliser cette équation pour dériver l’équation M E D A F

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Dérivation de l'équation 18 /

Contribution de l'actif à la prime de risque du
marché
1. Prime de risque du portefeuille de marché

n
E ( R M )=∑ wi E(Ri )
i =1

2. L’Apport de l'actif i à la prime de risque du marché est

w i E (Ri)
3. Contribution marginale de l'actif risqué i à la prime de
risque du marché est sa prime de risque

∆ E(R M )
=E(Ri )
∆ wi

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Dérivation de l'équation 19 /

Contribution de l'actif au risque de
marché
[Link]é Variance du portefeuille de
- -

Tapez une équation ici .

2. Apport de l'actif i a la variance du portefeuille de marché

Tapez une équation ici .
[Link] marginale de l'actif risqué i à la variance du
portefeuille de marché est sa covariance avec M

2
∆σM
=σ ℑ
∆Wi

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Dérivation de l'équation 20 /

Ratio récompense
(rendement)/risque
1. Ratio rendement/risque (RRR) d'un actif risqué i est
∆ E( R M )/∆ w i E(R i)
RRR i= 2
=
∆σ M/ ∆Wi
σℑ
2. Le RRR de tous les actifs risqués du portefeuille de
marché doit être le même à l’équilibre
3. RRR i=RRR j=RRR M
4.
E( Ri ) E (R M )
= 2
σℑ σM

5. Cette équation est valable pour tous les actifs risqués

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Dérivation de l'équation 21 /

équation
CAPM
1. Équation MEDAF
σℑ
i. E ( Ri ) = E ( R M ) =β i E (R M )
σ 2M

ii. E ( r i ) =r f + βi ( E(r M )−r f )

[Link] n’y a pas de prime de risque non systématique
à l'équilibre
[Link] risque non systématique peut être diversifié

4. Le risque non systématique ne peut pas être une

source de prime de risque

[Link] facteur marché est la seule source de la prime

de risque (systématique)
6. Le facteur marché est la seule source du risque
Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 22 /
équation
CAPM
systématique

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 23 /

équation
CAPM
7. Prime de risque sur l'actif i est égal à β fois la prime
i

de risque du marché

8. β i est utilisé comme mesure de sécurité du risque

systématique et appelé la sécurité bêta du marché
9. Devrait utiliser le bêta du marché au lieu de l'écart
type pour mesurer le risque du titre dans le monde
du MEDAF

2
10.L’action avec un β positif élevé β=σ ℑ /σ M
i. Cov (r i ,r M ) est relativement élevé
ii. Augmentera le risque du portefeuille de l'investisseur

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 24 /

équation
CAPM
iii. Besoin d’une prime de risque plus élevée en
compensation

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 25 /

équation
CAPM
11. L'équation MEDAF est également valable pour tout portefeuille
σ
σ PM
E ( R P )= 2
E ( R M )=β P E (R M )
σM
12. β P est la moyenne pondérée du β de chaque actif
13.
β M =∑ w i β i=1
i
14. La moyenne pondérée du bêta de tous les actifs est 1
15. Actions avec β >1 sont considérés comme agressif
16. Actions avec β <1peuvent être décrites comme défensive

17. Sur la base de l'équation MEDAF, nous pouvons exprimer le

rendement excédentaire espéré sous la forme SIM (Modèle à indice

unique) avec M en tant que portefeuille de marché

Ri=α i + β i R M +e i

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 26 /

équation
18. Si le MEDAF tient, α i =0 pour tous les titres
CAPM

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Équation 27 /

Ligne de marché de
sécurité
1.L'équation MEDAF est également appelée la droite de marché
(SML)

2. SML : E ( r i ) =r f + βi ( E(r M )−r f )

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 28 /
Ligne de marché de
sécurité
3. Toutes les valeurs mobilières doivent reposer sur l a d r o i t e d e
m a r c h é à l ’ équilibre du marché

4. Étant donné le bêta d’un actif, nous pouvons

déterminer son rendement espéré équitable

5. Peut utiliser la droite de marché pour détecter certaines

tarifications erronées
[Link] devons-nous faire si un actif est au-dessus la droite de marché ?
[Link] actifs au-dessus (en dessous) de la droite de marché sont
sous-évalués (surévalué) par rapport au MEDAF
[Link] différence entre les rendements espérés justes et réels
d'un actif est appelée l'alpha (α) de l’actif
9. α peut être considéré comme une mesure ajustée du
rendement attendu

10. Les actifs avec α positif sont sous-évalué

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 29 /
Exemple 5.2 Ligne de marché de
sécurité
1. E(r M )= 14%
2. r f =6%
3. la droite de marché : E ( r )=r f + β ( r M −r f )=¿ =6 + 8β
[Link] devrait être le rendement e s p é r é d'une action avec
β =0?

5. Même chose que le taux sans risque, 6%

6. Et si β =1?

7. Même chose que le portefeuille de marché, 14%

8. Et si β =1.2?

9. Le rendement espéré équitable est 6 + 8×1,2 = 15,6%

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 30 /
 Exemple 5.2 Ligne de marché de
sécurité
10. Quel est l'alpha d'une action avec β =1.2 et i

E(r i ) = 17%?
1.α =17-15,6=1,4%

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 31 /
Exemple 5.3 Exemple
empirique
1. Considérez le modèle MEDAF de Hewlett-Packard (HP)

2. Utiliser le S&P 500 comme indicateur du portefeuille de marché

3. Calculer le rendement excédentaire mensuel sur les bons du

Trésor

[Link] modèle de régression estimé est le même que la droite de marché

R HP (t )=α HP + β HP RS ∧P 500 ( t )+ e HP (t )
5. Utiliser 60 données mensuelles pour estimer le modèle

[Link] données à fréquence plus élevée peuvent contenir

beaucoup de bruits
ii.β pourrait être changeant au fil du temps

iii. L'approche typique consiste à utiliser des données mensuelles sur 5

ans
Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 32 /
Exemple
5.3
6. Résultats de l'estimation

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 33 /
Exemple
5.3
7. L'action HP est-elle sous-évaluée ?

8. L'alpha de HP est 0,86% par mois (10,32% par an) mais pas
statistiquement significatif avec p-Valeur 0,387
9. Ne peut pas rejeter H 0: α HP =0
10. Les actions HP sont à prix raisonnable en moyenne
11. L’action de HP est-il agressive ?

12. La version bêta de HP est 2.035, mais l'intervalle de confiance

(IC) à 95% est (1,45, 2,54)

13. L’action de HP est agressive au niveau de signification de 5%

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Ligne de marché de sécurité 34 /
 Décisions budgétaires en matière
d'investissement

1. Si le rendement attendu d’un projet est 18%, Faut-il

l'accepter ?

2. MEDAF peut fournir le taux de rendement minimal ou taux de

rendement requis pour la budgétisation des investissements

3. Le projet doit produire le taux de rendement

minimal pour être acceptable pour les
investisseurs

4. Le
taux de rendement minimal peut être calculé comme le rendement

attendu équitable basé sur le MEDAF

Taux d'obstacle =r f + β (E ( r M )−r f )

5. Considérons un projet avec β =1.3 quand r f =8% et

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Applications du 35 /
r M =16%
Taux d'obstacle =8 + 1,3× (16 − 8) = 18,4%

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Applications du 36 /

Un bénéfice équitable pour les services publics réglementés

1. Les entreprises de services publics ont souvent un

monopole

2. L'entreprise peut fixer un prix injuste pour fabriquer un

profit injuste

3. Le gouvernement doit généralement réguler le prix des

services publics

4. Quel est le juste prix pour le service public ?

5. Peut examiner le β de l'entreprise et décider du

rendement attendu équitable pour les actions de

l'entreprise basé sur le MEDAF

6. Le prix équitable pour l'utilité serait le prix pour

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Applications du 37 /

 générer le rendement boursier attendu équitable
pour l'entreprise

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers Applications du 38 /

Tester le CAPM
[Link] du MEDAF

[Link] portefeuille de marché est efficient en moyenne-variance

[Link] prime de risque sur tous les actifs est le produit
de la prime de risque du marché et bêta
Cov ( Ri , R M )
E ( Ri ) = 2
E ( R M ) =βi E(R M )
σM
2. Comment pouvons-nous tester ces implications ?

3. Tester l’efficacité du portefeuille de marché n’est pas

facile

4. De nombreux articles empiriques testent la

ligne caractéristique de sécurité ou droite de
marché

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 39 /
Noir (1993, FAJ)
1. Examines le MEDAF basé sur la droite de marché en
utilisant dix portefeuilles

2. Utilises les rendements boursiers mensuels de tous les

titres cotés à la Bourse de New York de 1926 à 1991.

3. Construit 10 portefeuilles triés par bêta pour

réduire l'erreur d'estimation du bêta

4. Tous les portefeuilles devraient reposer sur la droite de

marché, si le MEDAF est confirmé

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 40 /
Noir (1993, FAJ)

5. Les rendements moyens à long terme sont significativement liés

au bêta mais moins que ce que prévoyait le MEDAF
Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 41 /
Noir (1993, FAJ)

6. Le MEDAF semble fonctionner correctement autrefois

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 42 /
Noir (1993, FAJ)

7. Le MEDAF ne semble pas bien fonctionner ces dernières années

8. Des modèles d’évaluation des actifs plus généraux pourraient être

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 43 /
Noir (1993, FAJ)
nécessaires

Note de cours 5 : Modèle d'évaluation des actifs financiers (MEDAF) Preuves empiriques sur le 44 /