FICHE 6 – PROCESS
Introduction
3 types de questions :
- fit : personnalité, motivation (pack corporate finance – modul fit)
- techniques : comptabilité, bridge, valorisation, merger, LBO
- process : cadre d’une opération de M&A (étapes, documents, acteurs)
Questions de process pendant les entretiens de M&A
I- La différence entre l’origination et l’exécution
L’origination : phase de démarchage commerciale. C’est une phase de prospection aussi appelé le pitch :
aller chercher des clients.
Comment ?
- préparer des supports de présentation pour pouvoir envoyer aux prospects : le pitch : document qui est
une présentation commerciale dans un objectif de démarchage commercial
- organisation d’un meeting/call avec le prospect : dérouler le pitch qui détaille l’idée de la banque et la
proposition commerciale de la banque.
- décision du prospect : est ce que la banque va obtenir ce mandat avec le client ? est-ce que je peux passer
de la phase de l’origination à l’exécution.
à Deux possibilités :
- soit la banque est à l’origine de ce démarchage : la banque décide d’aller voir le client de son propre fait
car elle a une idée et veut la soumettre à son prospect
- soit le client est à l’origine de ce pitch car il a fait un appel d’offre (= request for proposal « RFP ») ; le client
veut faire une opération, a une idée précise sur une opération et va demander à plusieurs banques de lui
proposer une solution (de lui faire un pitch), la banque répond à cet appel d’offre et c’est le prospect qui
retient une offre et qui part en exécution avec cette offre.
L’exécution : lorsque le mandat est signé avec le prospect il devient notre client : démarrage de la phase
d’exécution : mandat en mode projet avec le client.
Étapes :
1° : signature du mandat d’exécution : détail de la rémunération de la banque.
La rémunération de la banque se fait sous forme de Fees :
- retainer fees (forfait fixe) que le client donne à la banque à la signature du contrat. Il n’est pas obligatoire,
cela dépend de la négociation avec le client.
- success fees (forfait variable) : grosse partie à % versé à la banque sur le prix de la transaction ; ce prix est
hypothétique, si le deal ne se fait pas, la banque ne reçoit pas ces fees.
2° : début du process (peut durer plusieurs mois en plusieurs étapes)
Les mandats sont de deux types :
- buy side : on conseil un acheteur, accompagner l’acheteur dans l’acquisition d’une cible.
Mandat : soit à l’origine de l’acheteur (il décide de prospecter une cible), soit en réaction face à un vendeur,
à un process sell side qui a déjà démarrer, l’acheteur mandate un conseil qui va l’accompagner.
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- sell side : on conseil un vendeur, accompagner le cédant dans la vente de l’entreprise, maximiser la valeur
et d’aller chercher les acteurs pour vendre la cible.
A) Le pitch - L’origination
Le pitch est une présentation commerciale qui sert de support à la banque pour proposer ses services ou
répondre à un appel d’offre réalisé par une entreprise (le potentiel futur client) – réalisé pendant la phase
origination.
Les parties du pitch :
- pourquoi la banque : expliquer pourquoi la banque est la meilleure pour réaliser l’opération (creds :
détailler les précédentes opérations sur lesquelles la banque à conseiller ce qui constitue son expérience,
team page : mobiliser une équipe de professionnels qualifiés)
- le marché : montrer au prospect que l’on comprend parfaitement son marché (taille, tendances, acteurs,
positions concurrentielle) 3-4-5 pages
- l’entreprise : montrer au prospect que l’on comprend parfaitement l’activité de l’entreprise (produits,
services, principaux chiffres (KPIs), management, évènements récents).
- valorisation : faire une valorisation préliminaire de la cible (page avec « football field » (cours pp –
corporate finance) : méthodes des comparables boursiers et transactionnels, DCF à faire une valo et dire
que je pense que je peux vendre votre entreprise à ce prix-la.
à Important de pas être trop bullish : car si on ne vend pas vraiment à ce prix-là : réputation de l’entreprise
mise à mal.
à Important de pas être trop bearish : on est en concurrence avec d’autres banques donc il faut quand
même un bon prix : pas un signal très +.
- acheteurs/cibles potentiels : déterminer les acheteurs (sell-side) ou les cibles (buy-side) potentielles. Il faut
distinguer les acheteurs stratégiques (les corporates) vs les investisseurs financiers (les fond de PE qui
investissent non pas pour des raisons stratégiques mais pour des objectifs à CT et MT de revente). Si on est
ne buy side : cibles potentielles que l’acheteur peut acheter (des startups, des entreprises, PME)
- calendrier : indiquer un calendrier indicatif (time line) avec le déroulement des principales étapes de
l’opérations et la durée entre les différentes étapes (contact des investisseurs, réception des offres, signing) :
montrer au client que l’on est capable de respecter ce calendrier, dans la plupart des cas en M&A n’est
jamais respecté.
à Taille du pitch : très variable, dépend du niveau de détail que l’on veut montrer, volonté des séniors, du
temps que l’on a etc.
B) Le déroulement d’un process sell-side - L’exécution
On a réussi à convaincre le prospect avec le pitch – signature du mandat : donc devient client – c’est la phase
d’exécution et on démarre le mandat pour réaliser au mieux l’opération financière pour le client.
4 étapes :
- phase de préparation : 4-6 semaines (mais peut varier du contexte, de l’environnement, client réactif dans
l’envoie des infos ? le niveau d’urgence pour réaliser le niveau d’urgence)
- préparation de la documentation (teaser, information mémorandum, BP) marketings,
commerciaux à qui seront envoyés aux acheteurs
- identification des tous les acquéreurs potentiels (stratégiques et financiers) : personnes a qui ont
envoie la doc
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Phase assez lourde, preneuse de temps pour les juniors en banque (prend du temps, longues semaines, longs
we)
- phase de contact : 4-6 semaines
- 1er document : envoie du teaser (= présente l’opportunité, but : teaser les acheteurs potentiels sur
cette opportunité) + NDA aux acquéreurs potentiels (accord de confidentialité qui devra être signé par les
acheteurs intéressés par la cible avant de recevoir plus de docs-
- ensuite : envoie de l’information memorandum (l’info mémo, document très détaillé qui contient
des informations confidentielles) aux acheteurs ayant signé le NDA
- après quelques temps pour que les acheteurs se fassent une idée précise de l’entreprise : la banque
demande aux acheteurs de se positionner leur en demander de faire une NBO à réception des Non-Binding
Offer (NBO) ; l’acheteur mentionne un prix indicatif.
C’est sur cette base que le vendeur va sélectionner les acheteurs qui vont être retenus pour la suite du process
(process d’enchère)
Lorsque cette phase s’achève le junior est soulagé ; 3 raisons :
- c’est lui qui a dû gérer tout l’envoi des documentas à l’acheteur potentiels
- c’est lui qui gère les aller retours où il faut ajouter les modifications
- c’est lui qui fait le suivi de l’ensemble des interactions quotidiennes
Lorsque les NBO sont reçus :
- phase de due diligence : 4-6 semaines
L’objectif de cette phase pour l’acheteur est de se faire une vue plus précise sur l’entreprise a acheté : le
vendeur doit partager des informations plus précises et plus détaillés
- donner les accès à une date room (l’entreprise va télécharger pleins de documents à éléments
financiers, fiscaux, juridiques) + envoie d’un rapport de VDD (Vendor Due Diligence) qui sont réalisés par des
conseils mandatés par le vendeur sur différents sujets (consultants, fiscalités, avocats qui produisent un
rapport qui sera envoyé aux différent acheteurs à crédibiliser l’offre et légitimer le prix que va demander
le vendeur).
- rentrer dans une phase de Q&A : questions et réponses entre les acheteurs potentiels et
l’entreprise. Cette phase se fait sur plusieurs supports : data room (on peut poser ses questions
directement) ; management présentations (MP : rencontre avec la direction) ; expert session (rencontre
avec les conseils du vendeur).
La banque doit organiser tout ce process, de mettre en relation les différents acteurs et faire en sorte que le
process avance et se déroule le mieux possible. On laisse ce temps pour que les acheteurs affinent leur
analyse et puisse envoyer à l’issu de cette phase leur binding offer.
A l’issu de cette phase, la banque a reçu quelques offres engageantes (Bindind Offer), dans laquelle les
acheteurs s’engagent à payer un prix ferme pour racheter les actifs du vendeur.
- phase de négociation : un acheteur est retenu pour négocier de manière exclusive.
- Un acheteur va être retenu pour négocier de manière exclusive le pack de vente (= « Share
Purchase Agreement – SPA) avec le vendeur. La banque est en retrait car ce sont les avocats qui sont en
première ligne et accompagne le vendeur dans les négociations juridiques à 1à2 semaines (négociation des
clauses sur le prix, garantis ; tout type de clauses intégrés dans ces documents).
- signature du SPA (pack de vente) – c’est le Signing à 4-5 mois
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Le process peut durer 4-5 mois (dépend du contexte, des contraintes de temps du vendeur, de la traction
que l’on arrive à créer autour de l’actif).
Cependant, entre le signing et closing, il y a une phase qui dépend de la nature de l’opération. Pendant cette
phase, on peut rencontrer des pb d’anti-trust : pb de concurrence lorsque l’acquisition se fait par un
concurrent (horizontal) – il faut notifier cette opération aux autorités compétence (autorité de la
concurrente) qui peut décider de rejeter ou d’accepter cette opération.
Une fois que toutes les opérations ont été obtenus on process au closing
- virement des fonds – closing : virement des fonds de l’acheteur au vendeur.
Les tactiques de négociation dans un process sell-side :
- la négociation privée : le vendeur ne contact qu’un nombre réduit d’acheteurs potentiels (entre 1 et 3)
pour tester leur intérêt. Ils sont signés un NDA pour avoir des informations sur la cible. Très peu
d’informations sont envoyées pour laisser le moins de traces écrites possibles. Ensuite, il y a des discussions
entre chaque acteur – aucun acheteur doit penser qu’il est le seul dans le process (pour maintenir un jeu
concurrentiel).
Avantage à très forte confidentialité. Cependant elle est rarement employée.
- les enchères : c’est la méthode la plus classique (voir process au-dessus)
Il y a plusieurs acheteurs potentiels qui sont contactés puis mis en concurrence dans un calendrier bien défini
et un process qui déterminé par la banque conseil.
Avantage pour le vendeur : un pouvoir de négociation plus important pour le vendeur car la compétition
instaurée peut permettre d’obtenir un prix supérieur aux attentes + rapidité d’exécution car le vendeur
impose son rythme aux acheteurs.
Inconvénients : problème de confidentialité ; pas rare que des opérations se retrouvent dans la press en
cours du process.
Le choix de la méthode dépend souvent du contexte, de l’urgence, de ce que veut le vendeur sur la manière
dont il veut gérer le process de vente.
II- Autres questions :
A) Les différences entre un teaser et un info mémo :
Ce sont deux documents envoyés aux acheteurs potentiels dans le cadre d’une opération M&A.
Teaser IM
Confidentialité Pas d’informations confidentielles car il Informations confidentielles car ce
est envoyé avant la signature du NDA document est envoyé après la signature
(document anonyme il n’y a pas le nom du NDA (exemple : BP, projections
de la cible, mais le nom du projet) financières de la cible).
Calendrier Premier document envoyé aux Document de base envoyé après le teaser
investisseurs potentiels, premier mail et après la signature NDA. C’est le 2ème
que les acheteurs vont recevoir sur document envoyé qui sert de base pour
l’information du process les acheteurs dans l’envoie d’une NBO
généralement envoyé une process letter.
Taille 10 pages maximum (format PP). Pas de maximum, en général pas moins
de 30 pages (format PP).
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1) Présentation de l’opportunité 1) Executiv summary (page de
(structure de la transaction) synthèse qui résume les
2) Key Investment Highlights principales données, les éléments
(points clés qui devraient clés sur l’entreprise)
Structure motiver les acheteurs dans le 2) Marché
cadre de l’opération) 3) Entreprise
3) Marché + Entreprise 4) Éléments financiers (historiques –
(brièvement) en général on montre 3 années
bilan, Cdr et trésorerie)
5) BP (projections sur 5 ans)
6) Vision/Stratégie (qu’elle est la
vision d’entreprise sur 3-5 et 10
ans)
B) Qu’est-ce qu’ une process letter ?
C’est le document qui est envoyé aux différents acheteurs potentiels qui contient l’information sur la
manière dont le vendeur entend organiser le processus de vente.
Calendrier : en même temps que l’info mémo (même mail) ; à ce stade les acheteurs ont reçu un teaser et
un NDA.
Contenu : 3 éléments.
- la process letter désigne la date à laquelle les acheteurs potentiels doivent soumettre leur offre non
engageante (offre indicative – NBO) – en général 4 semaines pour soumettre leur offre indicative en fonction
de cette process letter.
- elle énonce les exigences de forme auxquelles l’offre doit satisfaire (exemple : l’offre devra inclure un prix,
des modes de financements, présenter l’acquéreur, la stratégie etc) : savoir si on va continuer avec cet
acheteur ou pas.
- elle décrit en quoi consister la phase suivante ; donne les étapes pour la suite du process (c’est la phase de
due diligence)
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C) La différence entre une NBO et BO.
Ce sont des documents envoyés par les différents acheteurs potentiels au vendeur et qui présente leur offre
pour racheter la cible.
NBO BO
Engagement Offre non engageante – l’acheteur Offre engageante – l’acheteur donne un
donne un prix indicatif mais en prix ferme sur la base duquel va être
s’engage pas à payer ce prix négocier la SPA
Calendrier Offre envoyée à la fin de la phase de Offre envoyée à la fin de la phase de due
préparation, qui va conditionnée le diligence, qui va conditionnée la
passage en phase de due diligence sélection pour la phase d’exclusivité
Taille 5-6 pages Idem
Structure 1- Présentation de l’acheteur 1- Présentation de l’acheteur
2- Prix (le plus important - 2- Prix (le plus important - ferme)
indicatif) 3- Mode de financement (cash vs
3- Mode de financement (cash vs equity)
equity) 4- Stratégie avec la cible – vision
4- Stratégie avec la cible – vision 5- Points de due
5- Points de due diligence/documentation
diligence/documentation
D) La data room :
La data room ou virtual data room (VDR) est une plateforme électronique ou l’on rassemble l’ensemble des
informations confidentielles sur la cible dans le cadre d’une opération financière. Les acheteurs retenus
dans la phase de due diligence ont accès à cette plateforme.
Le conseil « sell-side » donnent les accès à cet espace aux acheteurs (et leurs conseils, au moment de la
phase de due diligence.
Structure de la VDR :
- juridique : statuts, litiges
- financier : états financiers, BP, VDD financière
- principaux contrats
- fiscalité : liasse fiscale
- IT : contrat, solutions IT
- RH : contrat de travail
Les Q&A sur la data room :
Les acheteurs peuvent aussi poser leurs questions sur la plateforme. La banque conseil « sell-side » doit donc
compiler ces questions et fournir une réponse, en s’appuyant sur les autres conseils si nécessaire (avocats,
fiscalités, etc..). C’est au stagiaire d’organiser la tenue de cette data room.
Les principaux fournisseurs de data room : merril corporation, intra links, imprima
E) Le VDD (vendor due diligence) :
Dans la phase de due diligence, les acheteurs potentiels procèdent à l’ensemble des vérifications sur les
différents aspects de la cible. Ils font en quelque sorte un audit de la cible.
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Objectif : se faire une idée précise de la situation d’une entreprise et limiter les risques liés à l’acquisition.
Pour aider les acheteurs dans ce travail de vérification, le vendeur peut mandater des conseils qui rédigent
des rapports de VDD dans leur domaine d’expertise (signal très positif quand le vendeur est capable de
produite l’information et de l’envoyer aux différents acheteurs).
Ces rapports peuvent avoir différentes thématiques et différentes organisations les produise :
- financière et fiscale : cabinet d’audit BIG4
- juridique : cabinet d’avocat (GIDE, Darrois villey)
- stratégique : cabinets de conseil en strat
Face à ces rapports de VDD, les acheteurs peuvent aussi faire appel à des conseil pour relire ces rapports.
Différents conseils viennent vérifier les différents aspects de l’entreprise.
La due diligence doit permettre à l’acheteur d’aboutir à une juste valorisation de la cible qui tient compte :
1) des actifs et passifs de l’entreprise
2) des risques que présentent la cible
3) de la création de valeur liée à l’acquisition
F) Comment négocier le pacte d’actionnaires (shareholder agreement) ?
Un pacte d’actionnaires est un document juridique signé entre plusieurs actionnaires de l’entreprise afin de
régir leurs relations dans la durée.
Ce document complète les dispositions des statuts de l’entreprise.
Il est confidentiel sauf pour les sociétés côtés qui doivent le communiquer aux autorités financières (AMF en
France).
Le pacte d’actionnaires s’articule autour de deux types de clauses :
- les clauses organisant la gouvernance d’entreprise :
- la répartition des postes d’administration (board)
- les conditions de nomination des dirigeants (président, directeur général) et du commissaire aux
comptes
- comment sont prises des grandes décisions (dividendes, investissements, acquisition, endettement,
IPO ou augmentation de capital)
- les clauses organisant l’organisation autour du temps de l’actionnariat :
- clause d’incessibilité des actions (lock-up)
- clause de préemption en cas de cession d’un membre du pacte
- clause d’agrément pour contrôler la cession à un tiers
- clauses de sortie conjointe (tag along vs drag along)
Les pactes d’actionnaires ont pour objectif de protéger les actionnaires minoritaires au-delà des seules
dispositions légales. Pour des jeunes entreprises (startup), les pactes d’actionnaires sont plus volumineux
avec des particularités par rapport aux grands groupes.
G) Une clause de garantie d’actif et de passif :
La clause de garantie d’actif et de passif est généralement incluse et négociée dans le pacte de vente.
Principe : le vendeur s’engage à dédommager l’acquéreur pour tout actif ou passif supplémentaire qui ne
lui a pas été révélé au moment de la négociation (il n’a pas pu le prendre en compte dans son prix).
Objectif : ce n’est pas de protéger l’acquéreur contre une surévaluation de la cible, mais de s’assurer que :
- l’ensemble des moyens nécessaires à l’exploitation est bien détenu par l’entreprise
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- les comptes sont conformes aux principes comptables
- il n’existe pas de passifs cachés (il n’y a pas de cadavre dans le placard qui risque de retarder ou d’empêcher
la bonne exploitation par l’acheteur des actifs de l’entreprise).
Quand faire jouer cette clause ?
- calendrier : la révélation se passe après l’acquisition de la cible
+ cause : le fait générateur a eu lieu avant la date d’acquisition (durée de 3à5 ans, dans le champ
d’application définie dans le pacte)
+ montant :
- plancher : seuil qui déclenche la garantie
- indemnisation : maximum que le vendeur s’engager à reverser à l’acheteur.
Que mettre dans les clauses ; peut-on mettre une clause annexe dans le pacte ?
La clause de garantie d’actif et de passif s’accompagne souvent de la rétention en compte de séquestre
d’une fraction du prix de vente, une garantie bancaire ou d’une assurance à la garantie de la garantie.
H) La locked box :
Le recours à la clause de locked box a connu une forte croissance ces dernières années :
Principe : les parties conviennent d’un prix à payer pour la cible à un certain point dans le temps avant la
signature du pacte de vente de telle sorte que le prix est « verrouillé » à cette même date.
- le prix est fixe : il ne fera pas l’objet d’ajustement après cette date
- le prix est calculé sur la base des derniers comptes audités : ce sont les comptes de références. Si ces
comptes sont trop éloignés dans le temps par rapport à la date de transaction, le vendeur peut préparer des
comptes intermédiaires même si jamais ces comptes ne sont pas audités.
- le prix tient compte de la dette financière nette et du BFR à la date de référence
Objectif : simplifier les négociations entre les parties en évitant de longues discussions sur ces estimations
(= de gagner du temps)
Conséquences de la locked box pour les parties :
- propriété : la propriété économique de la cible est transférée à l’acheteur à la date de référence. C’est lui
qui bénéficie du cash généré par la cible entre la date de référence et le closing.
- risque : l’acquéreur assume tous les risques liés à la cible à partir de la date de référence.
Quand utiliser la locked box ?
Ce mécanisme n’est pas approprié dans les transactions où les revenus de la cible sont instables.
I) L’earn-out :
L’earn out est un mécanisme d’indexation d’une partie du prix sur les résultats futurs de la cible.
Les modalités de la clause d’earn-out – 2 cas =
à acquisition de 100% des titres : l’acheteur achète la cible pour un prix plancher qui pourra être revu à la
hausse en fonction des résultats futurs de l’entreprise.
à acquisition d’une quote-part des titres (< à 100% des titres): l’acheteur pourra acheter le reste des titres
à un prix plus élevé en fonction des résultats opérationnels futurs de la cible.
La rédaction de la clause :
La clause est intégrée dans le pacte de vente.
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- mode de calcul : fixer les éléments pris en compte pour calculer le complément du prix (earn out indexé au
CA ? ou à l’EBITDA ?) et le calcul permettant de déterminer le montant de l’earn-out.
Les parties pourront aussi indiquer un minimum et maximum pour le complément de prix (généralement
entre 10% et 15% de la valeur des CP de l’entreprise)
- durée : déterminer la durée prévue par la clause – quand le complément de prix sera-t-il versé au vendeur ?
(Généralement dans une période de 1à3 ans)
- gestion : le vendeur doit-il continuer à exercer ses fonctions au sein de l’entreprise ?
S’il ne reste pas dans l’entreprise, quelles sont les décisions susceptibles d’avoir une incidence sur le
complément de prix ?
Les avantages de l’earn-out l’acheteur et le vendeur :
Acheteur Vendeur
Motiver le dirigeant de l’entreprise car Augmenter le prix de l’entreprise,
une partie du prix qu’il touche dépend même s’il ne perçoit pas directement
des résultats futurs de l’entreprise. l’intégralité du prix de la cession au
moment de la vente, il va pouvoir
Étaler le rachat de l’entreprise dans le avoir un opside si l’entreprise est bien
temps puisque l’acheteur ne paie pas gérée.
l’intégralité du prix au moment de
l’acquisition.
Avantages
Ne pas surpayer la cible. Il faut rester
prudent car quand il y a un doute de la
valeur de la cible, le mécanisme de
l’earn-out permet de ne pas payer la
totalité du prix, mais de voir quelles sont
les performances opérationnelles de la
cible à l’avenir.
L’acheteur n’a jamais de certitude
absolue sur le rendement futur de
l’entreprise qu’il va acquérir.
J) Les clauses drag along et tag along :
Les clauses drag along et tag along sont assez fréquentes dans les pactes d’actionnaires. Ce sont des clauses
de sortie conjointe entre les différents actionnaires d’une entreprise, aussi appelé des clauses de liquidité
(avec ces clauses les actionnaires ont accès à la liquidité).
Drag along Tag along
Obliger les actionnaires minoritaires à céder leurs Assurer aux actionnaires obligés de céder leurs
actions en cas d’offre de rachat à 100% du capital de titres les mêmes conditions de cession qu’à
la société. l’actionnaire majoritaire qui accepte la
proposition de rachat.
Permet d’éviter les situations de blocage.
Contreblancer la clause drag along.
Exemple : un tiers veut racheter 100% du capital. Protection des minoritaires.
L’actionnaires majoritaire accepter, mais certains
actionnaires minoritaires ayant moins d’intérêt à
l’opération restent opposés au projet.
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Si clause : ces actionnaires minoritaires sont obligés
de céder leurs titres.
Quelle clause peut-on utiliser avec les clauses de sortie conjointe ?
L’obligation de sortie conjointe de tous les associés peut être équilibrée par une clause de préemption : elle
laisse la possibilité aux autres associés d’avoir la priorité quant au rachat des parts de l’actionnaires
majoritaire.
K) Le processus de dual track :
Le dual track intervient quand le vendeur initie un « double jeu ». Il débute un double processus pour mettre
en vente son actif :
- cession : vente à un acquéreur stratégique ou financier – process M&A classique
- IPO : introduction en bourse – process de mise en vente sur le marché des actions de l’entreprise.
Pourquoi le vendeur décide de mener un dual track ?
à Augmentation du pouvoir de négociation. Au final, le choix est fait selon le prix qui peut être obtenu
avec chacun des processus.
Si cession > IPO car en cas d’acquisition fait par un stratégique (corporate), le prix obtenu par la cession
devrait être plus important que le prix obtenu par l’IPO car l’acquéreur devrait pouvoir payer une prime de
contrôle (mise en place de synergies avec la cible s’il détient plus de 50% des actions) à argument ne vaut
que si l’acquisition est majoritaire.
à Sécurisation de la cession de leurs participations pour le fonds.
L) Les deux types d’acquéreurs potentiels :
à de nature et de motivation différentes :
- les stratégiques : les corporate. Des entreprises avec une activité opérationnelle (corporate).
- les financiers : des fonds d’investissements avec un objectif de revente à CT/MT pour bénéficier de la plus-
value : ils n’ont pas d’activité opérationnelle, leur objectif est de gérer des entreprises pour les revendre
après.
Qui peut payer le plus cher ?
Les acquéreurs stratégiques, du fait de leur capacité à dégager des synergies avec la cible, valorisent
davantages les cibles que les acquéreurs financiers – seulement en cas de transaction majoritaire (prime de
contrôle) car il sera maitre du jeu et pourra faire des synergies avec la cible.
Les fonds d’investissement n’ont pas cette expertise puisqu’ils connaissent moins bien le secteur d’activité
de leur cible et ne pourront pas faire des synergies, sauf en cas de build up (acquisition d’une cible ayant la
même activité qu’une entreprise du portefeuille) à connaisse le secteur et de fusionner les deux à
développer des synergies à prime d’acquisition peut être payée.
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Les fonds d’investissement ont souvent une aptitude à lever plus facilement des fonds (notamment de la
dette et bénéficient d’un effet de levier dans des opérations de LBO) à mais ne compense pas la prime
d’acquisition payé par les acheteurs stratégiques.
L’exception : le cas des entreprises en difficulté :
Les fonds d’investissement ont cependant tendance à mieux valoriser les entreprises en difficultés car ils
détiennent une expertise dans le domaine du redressement d’entreprise.
à Le fonds d’investissement :
Fonds de private equity : ils investissent dans des entreprises non cotées et leur rapportent des CP sans
passer par la bourse.
Business model des fonds de PE :
- Financer par des souscripteurs : assurances, fonds de pensions, riches particuliers à limited partners (LPs
du fonds) ; grâce à ces financements les fonds vont acheter des cibles en fonction de la stratégie de
financement qui lui est propre.
- Stratégie d’investissement : maturité des cibles, secteur d’activité, montant des tickets, format de
l’investissement (majoritaire vs minoritaire, seul ou en co-investissement).
Ils gèrent l’entreprise racheté et au bout de 4-5 ans veulent la revendre et ayant fait une plus-value avec
laquelle ils vont pouvoir rembourser leurs souscripteurs et leur offrir un rendement élevé.
Les différents types de fonds :
- capital risque : les fonds de capital-risque financent des entreprises jeunes qui n’ont pas accès aux marchés
financiers et pour lesquelles l’endettement n’est pas approprié – les startups
- capital développement : les fonds de capital développement deviennent actionnaires d’entreprise en
croissance qui ont des besoins de financements élevés
- LBO : ces fonds de LBO ciblent les entreprises matures cédées par un dirigeant fondateur ou autres fonds
- capital retournement : les fonds de capital retournement interviennent dans des entreprises en crise pour
les aider à redresser leur situation.
La gestion des fonds : ces fonds sont gérés par une équipe de professionnel dont la rémunération est
générée par la performance sur une durée limité (avant liquidation ou cession de l’ensemble des
participations).
M) Comment acheter une entreprise cotée ?
Le process d’acquisition est plus réglementée pour les entreprises cotées.
Il existe plusieurs moyens de prendre une participation significative dans une entreprise cotée.
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- le plus simple serait de ramasser des titres en bourse jusqu’au moment où l’entreprise est suffisamment
puissante pour négocier avec les actionnaires et les dirigeants de l’entreprise : méthode qui permet de
prendre le contrôle sans acheter l’intégralité des titres .
- mais les autorités financières ont imposé des contraintes – réglementations pour assurer une compétition
transparente entre acheteurs concurrents.
Achat en bourse – deux manières :
à Achat d’un bloc minoritaire :
L’investisseur peut utiliser 3 techniques :
1) Le ramassage qui s’effectue par intervention successive sur le marché (achats réalisés au cours de
bourse à des vendeurs inconnus)
2) L’achat de blocs d’actions de taille significative auprès de vendeurs identifiés
3) L’equity swap qui est un contrat d’échange de performance entre une banque et un investisseur qui
souhaite être exposé à la performance sans détenir le titre en échange d’un intérêt à la banque.
La banque doit acheter sur le marché les titres.
Exemple : bolloré qui a acquis 14% du groupe vivendi.
à Offre publique :
L’initiateur propose aux actionnaires l’acquisition de la totalité des titres composant le capital à un prix
donné et sur une période donnée.
1) L’OPA : offre publique d’achat (cash)
2) L’OPE : offre publique d’échange (titres)
L’offre publique est obligatoire en cas de franchissements de seuils (30% en France).
L’offre simplifiée s’applique si l’actionnaire franchit le seuil de 50% du capital ou des droits de vote.
Exemple : Thales à Gemalto
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