Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 I

GUIDE MARS 2022

PROFESSIONNEL

Guide pratique de mise en conformité

du dispositif d’encadrement
du risque de liquidité
SEPTEMBRE 2020 – MISE À JOUR MARS 2022

(Mise à jour décembre 2020)

Veuillez trouver une mise à jour du guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadre-
ment du risque de liquidité. Pour rappel, ce guide propose des mesures concrètes à l’établissement
d’un tel dispositif. En 2020, l’AMF avait effectué un exercice de CSA sur ce domaine et avait recensé,
à cette occasion, un certain nombre de bonnes et mauvaises pratiques.
Cette mise à jour reprend l’ensemble de ces remarques qui portent notamment sur le dispositif
pre-trade, la gouvernance et la prise en compte des risques provenant de l’usage des dérivés.

SOMMAIRE
Introduction 1

Le contexte règlementaire 2

La politique de gestion du risque de liquidité 2

La mesure de la liquidité à l’actif 4

La mesure de la liquidité au passif 6

Estimation du risque de liquidité et l’adossement actif / passif 7

Zoom sur les fonds monétaires 8

 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 1

Introduction

Le présent guide se veut une aide pratique Ce guide peut être vu comme un complé-
à la mise en place ou la mise à jour ment aux précédentes publications de l’AFG
d’un dispositif global de contrôle du risque comme par exemple le “Code AFG de bonnes
de liquidité au sein d’une société de gestion. pratiques concernant la gestion du risque
Ce guide n’a pas vocation à être exhaustif et de liquidité dans les organismes de place-
la mise en œuvre des approches et concepts ment collectif (OPC)” publié en janvier 2016
présentés ne suffit pas pour se conformer ou la plaquette sur les “Les outils de gestion
aux nouvelles orientations de l’ESMA publiées du risque de liquidité dans les fonds ouverts”
le 2 septembre 2019 concernant les stress test mise à jour en mars 2020.
de liquidité applicables aux OPCVM et FIA et
entrant en application1 le 30 septembre 2020,
qui elles seules font foi pour juger de la confor-
mité du dispositif.
Il se veut avant tout pragmatique en donnant
les bases pour mettre en place un dispositif
conforme à la réglementation et le plus aisé
à mettre en œuvre. Il se limite ainsi aux prin-
cipes généraux et n’a pas vocation à détailler
l’ensemble des approches possibles pour
encadrer le risque de liquidité. Les sociétés
de gestion souhaitant disposer d’une revue
approfondie des mesures du risque de liqui-
dité peuvent se référer par exemple au docu-
ment publié par l’ESMA : “Economic Report
- Stress simulation for investment funds”
en septembre 2019.

1) Sous réserve de la notification de l’autorité nationale compétente (l’AMF en l’occurrence) de son souhait à se conformer à ces orientations
dans les deux mois suivant leur traduction dans toutes les langues de l’Union.
2 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022

Le contexte réglementaire
Nous citons ci-après quelques références ▶ Règlement (UE) 2017/1131 du Parlement
réglementaires concernant les stress tests européen et du Conseil du 14 juin 2017
de liquidité (LST) dans les fonds : relatif aux fonds monétaires – dit “MMFR”
▶ Directive AIFM Article 28 du règlement, Guide AMF
(directive 2011/61/UE sur les gestionnaires ▶ Le Guide pédagogique de l’AMF
de fonds d’investissement alternatifs) pour les sociétés de gestion de portefeuille
Article 16(1) de la directive de niveau 1, publié en février 2017 sur l’utilisation
Articles 47 et 48 de la directive de niveau 2 des stress tests dans la cadre de la gestion
▶ Directive OPCVM (directive 2014/91/UE) des risques
Section 2.2 Risque de liquidité
Article 51 de la directive de niveau 1,
Article 40(3) de la directive de niveau 2 ▶ Orientations de l’ESMA
publiées le 2 septembre 2019 sur
les Stress tests de liquidité pour les
OPSCVM et les FIA (ESMA34-39-882)

La politique de gestion du risque de liquidité

Le document de politique de gestion Le dispositif pourra être adapté notamment
du risque de liquidité est un élément central en fonction des instruments concernés,
du dispositif déployé par la société de gestion. de la taille des ordres et du profil de liquidité
du portefeuille concerné. Ainsi, des diligences
Il vise à présenter dans un document synthé-
plus légères pourront éventuellement
tique l’ensemble du dispositif mis en place
par exemple suffire dans le cas d’achat
pour prévenir ce risque. Il fait partie intégrante
d’obligations d’État très liquides pour une
de la politique de gestion des risques de la
faible proportion du fonds (cas à justifier
société de gestion.
et à documenter). À l’inverse des diligences
Les thématiques abordées par cette politique plus poussées devront être effectuées
peuvent être diverses mais toutes en lien si le fonds est investi dans des instruments
avec l’encadrement du risque de liquidité. considérés moins liquides (ratio d’emprise
Typiquement, si la société de gestion a mis en élevé, fourchette bid/offer élevée, faible
place des dispositifs tels que les mécanismes rating…).
de swing pricing et/ou de gates, elle décrira la Les simulations préinvestissement seront
logique de déploiement et de fonctionnement ainsi généralement réservées à certains porte-
dans cette procédure en faisant éventuelle- feuilles à la liquidité plus restreinte en période
ment référence à d’autres documents internes de stress.
(tels que la politique de swing pricing).
La politique détaillera le pilotage de la liquidité
L’ensemble des diligences mises en place des portefeuilles selon les différentes phases
pour encadrer le risque de liquidité en amont de la vie d’un produit :
des investissements (dispositif d’alertes pre ■ Lors de la création,
trade, définition de buy list d’instruments
▶ la détermination de la périodicité
éligibles, part minimale de liquidité dans les
de valorisation et l’intégration des outils
fonds, etc.) doit être précisé dans ce document.
de liquidité (swing price, ADL, gates….) ;
Elle indiquera de même les moyens mis
en œuvre permettant d’estimer l’impact des
ordres passés sur la liquidité des portefeuilles.
 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 3

■ Lors de la vie du produit, La détermination d’une fréquence plus

▶ l’intégration dans les process de gestion ou moins élevée doit être fonction
de critères de liquidité dans la sélection des caractéristiques des fonds et être
des valeurs tels que le ratio d’emprise explicite dans la politique de gestion du risque
sur l’émission, les volumes traités... de liquidité) avec les limites associées
Cela concerne en priorité les classes ainsi que la définition des scenarii retenus
d’actifs High-Yield et Small Cap ; pour analyser le risque en condition normale
et “stressée”3.
▶ l’analyse de l’impact sur la liquidité
de tout nouveau type d’instrument. Ce document sera revu régulièrement
La fonction risques doit autoriser formelle- et approuvé par les instances dirigeantes
ment l’investissement d’un nouveau type de la société de gestion.
d’instrument en fixant, si cela est jugé
pertinent, une exposition maximale
par type de portefeuille ; cette limite
devant être ajustée au regard de la poten-
tielle dégradation du profil de risque
de liquidité du fonds (actif et passif) ;

▶ la définition éventuelle d’une part
minimale de liquidités et instruments
financiers liquides à respecter ;
notamment en période de crise.
Les hypothèses retenues dans la mesure
de la liquidité devront être explicitement
détaillées et revues régulièrement en suivant
un principe de proportionnalité. Ainsi,
les diligences nécessaires à la validation
du caractère liquide du marché des actions
« Large Cap », seront généralement simpli-
fiées. Régulièrement, la SGP s’assure qu’elle
ne dispose pas d’éléments de nature
à remettre en cause les hypothèses de ces
modèles avec une formalisation adaptée.
Enfin, c’est dans ce document que seront
détaillés tous les aspects opérationnels et
méthodologiques de la mesure de ce risque,
en apportant les précisions nécessaires sur
notamment la gouvernance, la procédure
d’escalade ad-hoc, les fonds, voire groupe
de fonds concernés, la fréquence
des contrôles (l’ESMA indique au point 25
de ses orientations2 que la fréquence doit
être a minima annuelle mais qu’il est
recommandé de réaliser ces analyses
sur base trimestrielle ou plus fréquente.

2) ESMA34-39-882.
3) Situation de marché dégradée.
4 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022

La mesure de la liquidité à l’actif

La finalité de la mesure de la liquidité Pour le marché actions, il est généralement
à l’actif est de disposer d’éléments permettant admis de réaliser les analyses par titre en
de juger la capacité d’un fonds à générer calibrant les volumes sur une moyenne quoti-
des liquidités par la vente d’actifs dans des dienne observée sur les 3 derniers mois.
délais contraints tout en préservant l’intérêt Des hypothèses concernant le niveau
des porteurs. de participation aux volumes d’échanges
moyens calibrés sur une profondeur d’obser-
L’intérêt des porteurs s’entend généralement
vation donnée sont généralement utilisées.
comme la préservation de la valeur des actifs
Quelles que soient les hypothèses retenues,
et du profil de risque du fonds. Il convient
elles doivent être justifiées et documentées,
en effet d’éviter que la cession d’actifs ait
notamment dans le cas de situations
un coût élevé pour le fonds et ne déforme
de marché inhabituelles.
sensiblement son positionnement initial.
Si ces hypothèses restent à l’appréciation
Dans la même logique, la cession des actifs
de la société de gestion, un niveau de parti-
ne doit pas, dans la mesure du possible, se faire
cipation supérieur à 25 % peut être présumé
à des décotes très marquées qui pénaliseraient
comme étant trop optimiste. De la même
les porteurs restants.
manière une profondeur d’observation supé-
Il convient donc d’adopter une approche rieure à 6 mois risque de limiter de manière
la plus équilibrée possible entre vitesse et trop importante l’impact des changements
type de cession des positions à l’actif et respect de situations de marché sur la mesure.
de l’intérêt des porteurs de long terme.
Pour le marché obligataire, l’accès aux volumes
Les approches couramment retenues sont échangés n’est malheureusement pas aussi aisé.
de deux types : l’une est basée sur l’estimation Il est ainsi possible de recourir aux services
de volumes cessibles sous hypothèse d’un fournisseur de données externes ou
d’absence d’impact significatif sur le prix, de s’appuyer sur un département (table
l’autre plus avancée vise à estimer des volumes de négociation) en charge de l’exécution
cessibles sous contrainte de coût. des ordres (approche “à dire d’expert” prenant
Cette dernière approche permet d’avoir par exemple en considération la notation,
une idée plus fine des capacités de cessions le secteur, la taille de la souche, la devise,
du fonds en fonction du coût lié aux volumes les potentiels échanges par bloc, etc.).
des transactions. En revanche, elle nécessite Il convient de bien noter que cette estimation
une quantité importante de données pour est propre à chaque société de gestion dans
produire des estimations de qualité et la mesure où l’accès au marché obligataire
les modèles utilisés sont souvent complexes. n’est pas le même entre les sociétés de gestion.
Son implémentation nécessite généralement Ces hypothèses doivent donc être argumen-
de recourir à des solutions externes. tées et revues régulièrement en confrontant
Nous détaillerons dans la suite de ce document a posteriori leur pertinence en comparant
la méthode basée sur l’estimation des volumes par exemple les volumes retenus comme
cessibles sous hypothèses d’impact négli- hypothèse aux ordres réellement exécutés.
geable sur les prix. Ces hypothèses arrêtées, il est alors possible
L’idée est de calibrer, selon une granularité d’estimer la liquidité au niveau d’un fonds
jugée pertinente, c’est-à-dire permettant sous contrainte de respect du profil de risque
d’identifier les lignes impactant le niveau et de mise en œuvre opérationnelle jugée
de liquidité d’un portefeuille et d’en avoir une réaliste4. Une façon de prendre en compte
vision dynamique dans le temps des volumes ces contraintes est par exemple, de faire
cessibles en conditions normales de marché en sorte que la structure d’une partie signi-
et en conditions “stressées”. ficative du fonds reste identique.

4) Une hypothèse de “perfect slicing” visant à réduire proportionnellement l’ensemble des lignes du fonds n’est pas toujours réaliste.
Les hypothèses de liquidation retenues doivent pouvoir être mis en œuvre opérationnellement par la société de gestion.
 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 5

On peut par exemple envisager de définir Pour compléter l’analyse de la liquidité

un pourcentage maximal de non-proportion- de l’actif, une attention particulière doit égale-
nalité dans le scénario de liquidation de façon ment être portée aux fonds pouvant faire
à ne déformer que marginalement le profil un usage important d’instruments dérivés.
de risque du fonds. En effet, en cas de forts mouvements
de marché, les appels de marge peuvent
Cette approche déployée pour des horizons
impacter de manière plus importante
de temps différents et selon des hypothèses
la liquidité du portefeuille. De même,
de marchés normales et “stressées” permettent
une hausse de la volatilité pourra augmenter
d’obtenir des profils de liquidité qui seront
les dépôts de garantie initiaux et donc avoir
mises en regard des analyses réalisées au passif
un impact sur la liquidité. Une attention
du fonds afin de juger d’un éventuel risque
particulière doit également être portée
(cf. section Estimation du risque de liquidité).
aux modalités de résiliation des contrats OTC
Il est ensuite possible de mettre en place de sorte que leurs possibles impacts sur
des seuils d’alerte ou des limites sur l’écoule- le risque de liquidité soient correctement
ment minimal attendu d’un portefeuille estimés(par exemple dans le cas de coût
sur un horizon de temps donnée (par exemple de résiliation spécifiquement contractualisé).
à 1 jour, 1 semaine ou 1 mois), en fonction
Ces points doivent être pris en compte à la fois
de la classe d’actif et de la stratégie d’investis-
dans la phase de construction du portefeuille
sement. Tout dépassement de cette limite
(mise en place par exemple d’un “coussin”
devra entrainer une analyse spécifique par
de liquidité) mais aussi durant la vie du fonds
le risk manager selon la gouvernance définie
avec la mise en place de scénarios de stress
au sein de la politique de gestion du risque
spécifiques pour, par exemple, évaluer
de liquidité.
la capacité du fonds à honorer d’éventuels
Ces courbes de liquidité sont généralement appels de marge futurs.
complétées par d’autres contraintes ou
Notons enfin qu’il peut être pertinent d’étendre
indicateurs permettant également d’encadrer
l’étude de la liquidité à l’actif à un ensemble
la liquidité à l’actif. Citons entre autres :
de fonds partageant une stratégie et / ou
▶ des contraintes de dispersion des actifs ; des sous-jacents identiques comme le précise
▶ des contraintes d’emprise sur les actifs l’ESMA aux points 72 et 73 de ses orientations
(dette, fonds externes, etc.) ; (ESMA 34-39-882). En effet, la survenance
▶ le pourcentage des actifs non cessibles sous d’une crise spécifique peut être particulière-
un horizon donné (par exemple 1 mois) ; ment préjudiciable pour une stratégie
▶ le niveau de la fourchette “bid/ask” et / ou une classe d’actif donnée ; il convient
moyenne du portefeuille et son évolution alors d’en juger les impacts sur la liquidité
dans le temps. à un niveau consolidé. Le niveau de conso-
lidation éventuellement retenu reste une
décision de la société de gestion en fonction
de sa pertinence.
6 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022

La mesure de la liquidité au passif

Les études menées au passif visent Les sociétés de gestion doivent améliorer
à estimer le risque de rachats que pourrait continuellement la connaissance du passif
subir le fonds, dans la même logique que de leur fonds néanmoins elles sont générale-
celle adoptée à l’actif, c’est-à-dire en condition ment dépendantes d’autres entités pouvant
normale de marché et en condition “stressée”. rendre ainsi difficile l’atteinte de l’objectif
d’une connaissance fine et exhaustive
Les approches retenues sont généralement
des passifs des fonds7. Dans ce contexte,
de deux types :
une approche par les risques peut être
▶ une approche qualitative visant à analyser recommandées, en commençant,
la structure du passif au niveau du fonds par exemple, à concentrer leurs efforts
ou par type de parts (par exemple retail / d’analyse de la structure du passif sur les parts
institutionnel) : quels sont les plus gros de fonds pouvant engendrer une certaine
porteurs, quelle est la ventilation par concentration du passif comme cela peut
catégorie de clients, etc. En catégorisant notamment être le cas sur des parts institu-
les clients selon le risque de rachat il est tionnelles avec des montant minimums
alors possible de disposer d’un indicateur de versement élevés. Et cela plutôt que
du risque porté par la structure du passif, sur des parts de fonds avec une clientèle
de définir des scénarios hypothétiques de détail (et donc avec une forte dispersion)
de sortie des principaux porteurs, voire dont la connaissance de la granularité
même éventuellement de construire du passif porteur par porteur présente
des courbes de rachats si la connaissance un intérêt moindre.
de la structure du passif est assez fine ;
Enfin, de façon identique aux analyses
Cette approche nécessite une bonne qualité réalisées en agrégé à l’actif (par exemple
des données de passif. sur un ensemble de fonds investissant
▶ une approche quantitative visant à modéli- sur les mêmes sous-jacents), il peut être
ser la dynamique des souscriptions / pertinent d’avoir la même approche sur
rachats afin d’en calculer des Value at Risk5 le passif afin de juger des conséquences
et / ou Expected Shortfall6 sur des horizons de mouvements importants liés à des
donnés (par exemple à 7 jours, il y a 99 % catégories d’investisseurs (par exemple
de chance que les rachats nets repré- la sortie d’un type d’investisseur sur une
sentent moins de x % de l’AUM du fonds). classe d’actifs en conséquence de l’entrée
Cette approche, avec toutes les limites en vigueur d’une nouvelle réglementation).
inhérentes à la modélisation, permet néan- En période de stress des marchés financiers,
moins de construire une “courbe de liqui- une attitude proactive des sociétés de gestion
dité” au passif qui pourra être directement auprès des porteurs et des réseaux de distri-
comparée au profil de liquidité de l’actif. bution est fortement recommandée.
Notons que la connaissance actuelle du passif
par les sociétés de gestion est perfectible
et peut engendrer des difficultés lorsque
l’on souhaite réaliser des analyses à un niveau
assez granulaire.

5) La Value at Risk est une mesure du risque pour la perte maximale sur un actif ou un portefeuille étant donné un degré de confiance
et un horizon temporel. On estime avec un niveau de probabilité donné que l’exposition au risque puisse coûter plus que le niveau de VaR
sur l’horizon considéré.
6) L’Expected Shortfall est une mesure du risque de queue de distribution qui peut utilement compléter une mesure de VaR en tant
qu’espérance conditionnelle des pertes considérant un niveau donné de VaR. Il s’agit de la perte probable quand on se trouve dans les x %
scénario de la queue de la distribution des pertes sur un horizon temporel donné. C’est la moyenne des pertes subies lors d’un choc
qui n’apparaît que dans les x % pires cas de la distribution. L’Expected Shortfall est toujours supérieure à la VaR.
7) Toutefois, il ne faut pas se tromper sur l’efficacité marginale dans ce domaine. Même si l’amélioration progressive de la connaissance fine
du passif est un objectif très utile et un vrai enjeu dans les prochaines années, une identification exhaustive à tout moment porteur
par porteur, difficile à obtenir et coûteuse, ne serait pas de nature à apporter, en face des coûts, un surplus d’information à valeur ajoutée
inestimable pour la gestion du risque de liquidité au niveau du fonds.
 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 7

Estimation du risque de liquidité

et l’adossement actif / passif
L’estimation, à proprement parler, du risque de liquidation du fonds soit supérieure
de liquidité est effectuée par confrontation à la proportion estimée de rachats pour un
des analyses menées à l’actif ainsi qu’au passif. horizon de temps donné. Si tel n’est pas le cas,
Généralement, trois éléments sont pris sera émise une alerte qui pourra éventuelle-
en compte pour déterminer le risque. ment aboutir à des mesures correctrices.
D’une part, les résultats de l’analyse de Ces mesures peuvent tout aussi bien concerner
la liquidité de l’actif du fonds (typiquement, l’actif du fonds (par exemple augmentation
son profil de liquidité en régime normal des liquidités) qu’au passif avec la mise en place
et en régime “stressé”) et d’autre part de dispositifs spécifiques tels que les préavis,
une analyse quantitative (par scoring8, le mécanisme de swing pricing (cf. Charte
ou à l’aide de scénarios historiques ou de bonne conduite AFG sur le swing pricing)
hypothétiques) du passif généralement ou encore les gates (cf. guide AFG sur les outils
complétée par des éléments qualitatifs de gestion du risque de liquidité).
décrivant la structure du passif (par À noter qu’il est recommandé d’assurer
exemple sa concentration). une traçabilité suffisante des suites données
aux alertes de liquidité.
Dans le cas où les approches adoptées visent
à estimer des courbes de liquidité à l’actif et Un adossement négatif signifie que le fonds
au passif, il est possible de calculer un adosse- n’est pas suffisamment liquide pour faire face
ment actif / passif en veillant à ce que la capacité au scénario de rachat utilisé.

Exemples d’indicateurs d’adossement actif passif

Adossement actif passif positif Adossement actif passif négatif

100 % 100 %

80 % 80 %

60 % 60 %

40 % 40 %

20 % 20 %

0% 0%

- 20 % - 20 %

- 40 % - 40 %

- 60 % - 60 %
0 5 10 15 20 25 30 0 5 10 15 20 25 30

Asset Liabilities Gap

Pour aller plus loin dans l’analyse du risque

de liquidité, il est possible de mettre en place
des reverse stress test, c’est-à-dire d’essayer
d’estimer les scénarios et les circonstances
(mouvements de rachats, hypothèses
de marché, etc.) qui rendraient le fonds
vulnérable et incapable d’honorer des rachats.

8) Scoring : modélisation des niveaux de stabilité au passif basée sur une échelle de notes attribuées selon des critères prédéfinis.
8 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022

Zoom sur les fonds monétaires

En ce qui concerne l’encadrement du risque Le résultat de ces scénarios peut amener
de liquidité, les fonds monétaires présentent la société de gestion à prendre des mesures
une particularité dans le sens où ils sont correctrices pour diminuer le risque de liquidité.
théoriquement soumis aux exigences de deux
Afin d’éviter tout conflit avec les orientations
réglementations : celle dont il est question
générales de l’ESMA relatives aux LST,
en premier lieu dans ce guide (les orientations
il a été précisé dans ce document9 que
de l’ESMA sur les Liquidity Stress Tests
l’encadrement de la liquidité imposé
pour les OPCVM et les FIA – ESMA34-39-882)
par “MMFR” prévalait sur les orientations
et la réglementation spécifique aux fonds
plus générales de l’ESMA.
monétaires (le règlement (UE) 2017/1131
du Parlement européen et du Conseil Pour rappel, les principaux éléments relatifs
du 14 juin 2017 relatif aux fonds monétaires – à la liquidité demandés dans le cadre
dit “MMFR”). des reportings “MMFR”, sont les suivants
(la nomenclature des stress test dans
Pour rappel, cette dernière impose
la réglementation “MMFR” est rappelée entre
un encadrement strict de la liquidité à l’actif
parenthèses) :
en introduisant des contraintes spécifiques :
▶ pour les fonds à VL constante ou à faible ■ I mpact sur la VL d’un stress de liquidité
volatilité, au moins 10 % des actifs doivent à l’actif du fonds (LST-01)
être à échéance journalière, ou remboursés Il s’agit de mesurer l’impact d’un stress
sous un préavis d’une journée et au moins de liquidité à l’actif simulant un changement
30 % des actifs doivent être à échéance du niveau de liquidité des actifs dont les
hebdomadaire, ou remboursés sous caractéristiques sont données explicitement
un préavis de 5 jours ouvrés ; par l’ESMA.

▶ pour les fonds à VL variable, au moins ■P

 ourcentage maximum cessible sur
7,5 % des actifs doivent être à échéance une semaine tout en s’assurant du respect
journalière, ou remboursés sous un préavis des contraintes du fonds (RST-01)
d’une journée et au moins 15 % des actifs L’objectif est ici d’estimer les liquidités
doivent être à échéance hebdomadaire, pouvant être générées sur une semaine par
ou remboursés sous un préavis de 5 jours le fonds tout en respectant ses contraintes
ouvrés. réglementaires. Mathématiquement parlant,
cela revient à un problème d’optimisation
La réglementation MMFR impose également
(on cherche à maximiser la liquidité hebdo-
un dispositif permettant la détection
madaire) sous contrainte du respect d’un
de vulnérabilités lors de la survenance
nombre important de limites réglementaires.
d’éventuels évènements ou futurs change-
Cette approche est particulièrement com-
ments de conditions économiques. Cette
plexe à mettre en œuvre. Une approche plus
recherche de configurations défavorables
simple vise à adopter une méthodologie
passe notamment par l’application de stress
basée sur la liquidation proportionnelle
tests prédéfinis par le régulateur et d’autres
telle que présentée au chapitre “La mesure
à la main de la société de gestion, car les
de la liquidité à l’actif”. Cette approche
scénarios effectués sur la base de paramètres
aboutira à un résultat certes inférieur à celui
de référence publiés par l’ESMA étant
théoriquement obtenu par une méthode
communs à l’ensemble des fonds, ne sont pas
d’optimisation, mais elle garantit le respect
nécessairement adaptés au portefeuille
de l’ensemble des contraintes applicables
de chaque fonds monétaire (cf. question 28
au fonds.
du guide pédagogique pour les sociétés
À noter toutefois qu’un tel scénario peut
de gestion de portefeuille “Questions-
être difficilement mis en œuvre ; l’approche
Réponses sur les fonds monétaires” publié
retenue doit être opérationnellement réaliste.
en novembre 2018 par l’AMF).

9) Paragraphe 6 dans la section “périmètre” des Orientations.

 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022 9

■ Rapport des actifs cessibles sur

une semaine et d’un montant de rachats
stressé (RST-02)
Plus précisément, ce sont deux rapports
qui sont à calculer.
En première approximation (il convient
de se référer aux orientations de l’ESMA
pour le détail méthodologique précis),
le numérateur du premier rapport reflète
la valeur des actifs supposés extrêmement
liquides : principalement les instruments
du marché monétaire émis ou garantis
par l’Union Européenne de très haute qualité
de crédit et de maturité inférieure à 190 jours,
les actifs à échéance hebdomadaire et
les liquidités. Le deuxième ajoute au premier
à hauteur de 85 % la valeur des actifs (non
déjà comptabilisés) de haute qualité de crédit.
Le dénominateur correspond au montant
d’un scénario de rachat hebdomadaire
de 25 % des investisseurs professionnels
et de 15 % des investisseurs de détail.
■ Rapport des actifs cessibles sur
une semaine et du montant investi
par les deux principaux porteurs (RST-03)
Le principe est identique au RST-02,
mais avec au dénominateur les rachats nets
de la totalité des parts des deux principaux
investisseurs.
■ Calcul identique au RST-02 après
application d’un choc de marché (MST-02)
Le calcul consiste dans un premier temps
à appliquer un choc de marché au fonds
auquel est combiné une crise de la liquidité
modélisée de façon équivalente au scénario
LST-01. Une fois ces chocs appliqués au fonds,
il convient alors de procéder aux mêmes
calculs que ceux correspondants au scénario
RST-02, avec les nouveaux poids des actifs
CQS1 et 2 après estimation par les chocs de
marché.
10 Guide pratique de mise en conformité du dispositif d’encadrement du risque de liquidité – Mars 2022

© www.stephaniedargent.fr
L’AFG remercie Pascal Marnay, Groupama AM
qui préside le Comité Gestion du risque de liquidité,
ainsi que les membres du Comité pour l’élaboration de ce guide.

Ce Comité est rattaché à la Commission Gestion financière

et Management du risque de l’AFG,
présidé par Arnaud Faller, CPR Asset Management
et vice-présidé par Olivier Corby, Candriam.

Adina Gurau Audibert, directrice du pôle Gestions d’actifs (AFG)

et Stéphane Aidan, directeur Gestion des risques (AFG)
ont coordonné ces travaux.

L’AFG fédère les professionnels

de la gestion d’actifs depuis 60 ans,
au service des acteurs de l’épargne
et de l’économie.

Elle se mobilise pour la gestion d’actifs

et sa croissance ; définit des positions
communes qu’elle porte et défend
auprès des pouvoirs publics ; contribue
à l’émergence de solutions bénéfiques
à tous les acteurs de son écosystème
et s’engage dans l’intérêt de tous
à favoriser le rayonnement de l’industrie,
en France en Europe et au-delà.

AFG
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Publication réalisée par le pôle Gestion d’actifs

■ Adina Gurau Audibert, Directrice du pôle Gestion d’actifs
[email protected] I 01 44 94 94 31
41 rue de la Bienfaisance I 75008 Paris I T : +33 (0)1 44 94 94 00
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