LA DECISION D'INVESTISSEMENT

ET
DE FINANCEMENT
 Plan
q Décision d’investissement

v Décision d’investissement en avenir certain

 Décision d’investissement

Présentation générale :
La politique d’investissement relève de la stratégie générale de l’entreprise et est le garant du
développement future de l’entreprise. Toutes les décisions d’investissement conditionnent le
future de telle sorte que :
q Soit créateur de valeur (richesse )
q Ne déséquilibre pas la structure financière de l’entreprise.

La décision d’investissement est une décision de nature stratégique puisqu’elle engage l’avenir de
l’entreprise.
Les caractéristiques d’un investissement :
v Montant important
v Décision irréversible
v Engagement sur une longue durée
v Porteur de risque pour l’entreprise : étudier des flux futures qui sont incertains.
 Décision d’investissement
DEFINITION DE L’INVESTISSEMENT
Financièrement, un investissement est l’engagement de ressources dans des projets industriels ou
commerciaux dont on attend des profits futurs.
On peut classer les investissements en plusieurs catégories :
- investissements de remplacement ou d’extension ;
- investissements matériels ou immatériels ;
- investissements industriels, commerciaux ou financiers ;
- ou encore selon le type de décision :

Deux projets sont indépendants si la réalisation de l’un

Projets d’eux n’affecte en rien la réalisation/décision de réalisation
de l’autre.
indépendants
Par exemple l’achat d’un nouveau bâtiment locatif et la
Projets et types
décision de renouveler un matériel de production.
de décision

Deux projets sont mutuellement exclusifs si et seulement

Projets
si la réalisation de l’un implique le rejet de l’autre.
mutuellement Par exemple l’achat possible entre deux machines, alors
exclusifs que le besoin n'est que d'une seule.

Deux projets sont contingents si la réalisation de l’un ne

Projets peut se faire sans la réalisation de l’autre.
contingents Par exemple le lancement d’un nouveau produit et la
constitution d’une co-entreprise avec un producteur qualifié
 Décision d’investissement

Paramètres financiers d’investissement

Il existe quatre paramètres financiers sur l’investissement :

q Montant d’investissement initial ( MII) : Le montant ou la dépense que doit supporter l’entreprise au
départ pour réaliser le projet. Il comporte :

v Prix d’achat ( coût de fabrication )

v Frais accessoires
v Augmentation du besoin en fond de roulement ( BFR) : le capital investi doit prendre en compte le
supplément initial du BFR lié au projet
q La durée de vie d’un projet : Durée d’exploitation de l’investissement, en principe c’est la durée de vie
économique qui est retenue. Dans le cas où c’est difficile à calculer, on considère la durée de vie
d’amortissement du capital : Durée de récupération du capital (DRC).

q La valeur résiduelle de l’investissement : la valeur de revente à l’issue de la période d’exploitation. Il est

souvent impossible de déterminer cette valeur et on considère quelle est nulle.

q Flux de trésorerie dégagés de l’investissement : Ce sont les flux net de trésorerie (FNT) calculés après
impôt sur les bénéfices.
Le calcul des cashs-flows
Années 1 2 ……. n

Chiffres d’affaires (1)

Charges variables (2)

Charges fixes hors Amort (3)

Amortissement (4)

Résultat avant IS (5)

(5) = (1) - [(2 + 3 + 4)]

IS: (6) = (5) x Taux

Résultat Net (7) = (5) - (6)

Cash flow (8) = Résultat Net +Amort

(8) = (7) + (4)
6
LA DECISION D'INVESTISSEMENT
EN AVENIR CERTAIN
INVESTISSEMENT EN AVENIR CERTAIN

Se placer, par hypothèse, en avenir certain résulte d'un souci de simplification : dans ce cas,
les flux financiers estimés sont assimilés à des flux financiers certains (i.e., prévisions = réalisations).

LA PROBLEMATIQUE DE L’INVESTISEMENT

Il existe deux principes fondamentaux dans le domaine de l’étude de la politique d’investissement : la valeur
temps de l’argent et l’hypothèse de réinvestissement des flux financiers dégagés par les investissements
productifs.

La valeur temps de l’argent

Le simple fait de préférer posséder 100 DH aujourd’hui plutôt que 100 DH plus tard revient à
reconnaître que la valeur de l’argent possède une composante temporelle. Par conséquent, on ne
peut comparer une somme d’argent possédée aujourd’hui et une somme d’argent qui sera obtenue
dans le futur de manière significative sans conversion en une valeur courante commune.
Si cette « privation temporaire » est compensée par la perception d’intérêts alors ce taux d’intérêt
va pouvoir être utilisé pour exprimer le coût de cette renonciation.
Dans les exemples présentés ci-après, on va prendre le cas d'une entreprise qui dispose de
liquidités qu'elle peut investir dans des placements ou investir dans du matériel de production.
Placement de référence : placement A
L’entreprise dispose de 300 KDH qu’elle peut placer fin t0 à 8% par an pendant 5 ans. Ce taux de placement
lui sert de taux de référence.

Fin t 0 Fin t 1 … Fin t 5

300
300(1+8%)5

La prise en compte de la valeur temps de l’argent va se traduire par des calculs d’actualisation
et de capitalisation :

300 aujourd’hui correspondent à 440,79 fin t=5 à 8% (capitalisation)

440,79 fin t=5 correspondent à 300 aujourd’hui à 8% (actualisation)
Proposition 1 : placement alternatif B
On lui offre la possibilité de placer 280 KDH pendant 5 ans pour obtenir, fin t ,5un montant
garanti de 421 KDH.

Fin t 0 Fin t 1 Fin t 5

…

280 421

Cet investissement est-il plus intéressant ?

Le raisonnement peut être fait en prenant le placement A comme placement de référence.

On peut alors résoudre le problème de deux façons

1. En calculant le montant équivalent en 0t (ou en t5 ) au taux de référence 8%.

5
A ce taux de 8%, la valeur actualisée de 421 est de 421/(1+8%) =286,52DH.
Cette valeur actualisée est supérieure aux 280 investis : on préférera le projet B au projet A.
2. En calculant le taux effectif de placement de B et en le comparant à celui proposé par A.
5
280(1+i%) = 421 donne un taux i=8,5% environ.
Il est supérieur à 8%, on préférera le projet B.
Proposition 2 : acquisition d’un matériel de production C
Un matériel serait acquis début t 1 pour 300 KDH
Durée de vie : 5 ans
Recettes nettes attendues : 100 KDH à la fin des 4 premières années, puis 50 KDH fin année 5
Valeur résiduelle (de revente) fin t5 : 50 KDH
Cet investissement est-il intéressant ?
Schématiquement, on a :
Début t1
Fin t 1 Fin t 2 Fin t 3 Fin t 4 Fin t 5
(= Fin t 0)

Investissement 300
Recettes nettes + 100 + 100 + 100 + 100 + 50
Valeur + 50
résiduelle

Ce cas est différent du précédent puisqu'il n'y a pas une capitalisation de flux initial mais une sécrétion
de flux annuels dégagés par l’utilisation du matériel.

Cependant, pour répondre à la question posée, on peut reprendre le même raisonnement que celui
utilisé dans le cas du placement alternatif B.
On peut par exemple choisir de comparer le montant investi début1 t à la somme de tous les flux dégagés
annuellement et ramenés en valeur équivalente début1t en les actualisant au taux du placement de référence A.
Soit :
Début t1 Fin t 1 Fin t 2 Fin t 3 Fin t 4 Fin t 5

Investissement 300
Flux obtenus 100 100 100 100 100

1
100 / (1+8%)
+100 / (1+8%)2
Flux obtenus +100 / (1+8%)3
actualisés +100 / (1+8%)4
+ 100 / (1+8%)5

= 399,27

La valeur des flux obtenus et actualisés à la date de l’investissement (début1 t ) est supérieure à la
valeur de la somme investie. On a donc intérêt à réaliser cet investissement.
Remarque : De manière générale, on peut déterminer la valeur d’un actif comme la somme actualisée de
tous les revenus que l’on espère de la détention de cet actif, au taux de rémunération attendu.
Ainsi, si l’on retient le taux de référence du placement A comme taux de rémunération, 399,27 représente alors
la valeur début 1t du projet d’investissement.
La décision revient à accepter ou non d’acheter 300 un actif qui possède une valeur de 399,27.
2. L’hypothèse de réinvestissement des flux
Si l’on reprend l’exemple précédent et si l’on choisit de comparer les flux à la fin du projet, on a alors
la situation suivante :
Début t1 Fin t 1 Fin t 2 Fin t 3 Fin t 4 Fin t 5

Investissement 300 440,79

100 100 100 100 100

100
+100 × (1+8%)1
+100 × (1+8%)2
Flux obtenus +100 × (1+8%)3
capitalisés + 100 × (1+8%)4

= 586,6

La valeur capitalisée au taux de 8% fin 5t des flux dégagés par l’investissement est supérieure à la valeur
capitalisée du montant investi à la même date (placement de référence A).
La conclusion est bien évidemment identique à celle du cas précédent ; on retrouve d’ailleurs les mêmes
montants en actualisant ces valeurs début1t :
→ 440,79 / (1,08)5 = 300
→ 586,6 / (1,08)5 = 399,27.
Il n’y a donc aucune importance quant au choix de la date de référence commune pour actualiser/capitaliser
des flux dégagés à des dates différentes.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Principe général : Evaluer un projet d’investissement conduit à comparer le capital investi

à l’ensemble des flux de trésorerie (cash-flow) liés au projet. Cette comparaison implique que
L’évaluation doit se faire à la même date, en général la date 0 (valeur temporelle de l’argent).

CRITERES DE SELECTION DES PROJETS

Il existe quatre principaux critères de décision :
-la valeur actuelle nette,
-l’indice de profitabilité,
- le délai de récupération du capital,
-le taux de rentabilité interne.

Dans la suite, on utilisera les notations suivantes :

FFk: flux nets de trésorerie (cash-flow) obtenu l’année k.

I : le montant des capitaux investis (ou0 FF ).
i : le taux d’actualisation (taux de rendement minimum ou coût du capital).
n : la durée de vie du projet d’investissement.
LE COUT DU CAPITAL
COUT DU CAPITAL

I. LE ROLE DU COUT DU CAPITAL

Le coût du capital est le coût des différentes ressources de financement d'une firme.
Ces ressources sont de deux formes :
•financement par apport en fonds propres ;
•financement par recours à l'endettement.
Cette proportion entre fonds propres et endettement représente la structure financière d'une firme.
L'endettement est courant pour les firmes. Le taux d'endettement est également appelé levier d'endettement (leverage).
La structure de financement détermine le niveau de risque d'une firme : plus elle est endettée, plus le niveau de risque
perçu par les actionnaires est élevé.
Deux éléments relatifs à l'évaluation des projets d'investissement sont particulièrement à souligner :

1. Un projet d’investissement ne peut être sélectionné que si sa rentabilité est supérieure au coût des ressources de
financement de la firme.
Un taux de rentabilité en dessous du coût du capital entrainerait une destruction de valeur pour la firme

2. L'utilisation du coût du capital pour juger les choix d'investissement ne peut se faire que si le projet étudié
ne modifie pas la structure de financementde la firme.
La structure d'endettement doit rester constante (on parle de taux d'endettement cible). Dans ce cas, le risque du projet
est identique au risque moyen de l'ensemble des investissements de la firme.
COUT DU CAPITAL

II. LE CALCUL DU COUT DU CAPITAL

Le principe est simple : on calcule le coût moyen pondéré du capital (CMPC) en faisant la moyenne arithmétique pondérée des
coûts des différentes sources de financement (capitaux propres et dettes financières).
Si l'on appelle :

kC = le coût des fonds propres,

kD = le coût de l'endettement (intérêt nominal),
T = le taux d'imposition,
C = la valeur des capitaux propres,
D = la valeur de l'endettement,
On a :

Les capitaux propres et l’endettement sont retenus pour leur valeur de marché (à défaut, on retient leur valeur comptable)
COUT DU CAPITAL

Application :

On considère qu’une entreprise possède des ressources de 2 400 KDH pour financer ses investissements réparties comme suit :
- 1 400 KDH de capitaux propres, coût de 8%,
- 1 000 KDH de dettes financières, intérêt de 9%.

Le taux d'IS est de 331/3%.

CMPC = [(0,08x1400) + (0,06×(1-33,33%)x1000)]/2400=7,17%

La question est donc de savoir comment on calcule le coût des capitaux propres et de l'endettement.
COUT DU CAPITAL
IV. LE COUT DE L’ENDETTEMENT
Le taux de revient mesure le coût de l’endettement. D’une manière générale, c’est le taux pour lequel il y a équivalence entre le capital
réellement perçu par l’entreprise (K 0) et l’ensemble des sommes réellement décaissées en contrepartie (Dt ).
Ainsi, on cherche i tel que :

1. L’emprunt
Exemple :
Soit un emprunt de 1000 KDH au taux de 6% et remboursables sur 4 ans (amortissements constants). Impôt sur
les bénéfices : 331/3%

K Amort. Annuité
Eco IS /
Années restant Intérêts K s décaiss.
intérêts
dû
1 1000 60 250 310 20 290
2 750 45 250 295 15 280
3 500 30 250 280 10 270
4 250 15 250 265 5 260

1000 = 290(1+i) -1 + 280(1+i)-2 + 270(1+i)-3 + 260(1+i)-4 soit i = 4%

Remarque : Il faut prendre en compte les économies d’impôt réalisées sur ces charges d’intérêt.
COUT DU CAPITAL

Remarque :
En l’absence de tout autre élément, le taux de revient n’est que le taux d’intérêt nominal corrigé de l’imposition.
Soit 6% x (1-331/3%).
Or, on a :

Ainsi, de manière générale,

exprime bien ce taux de revient dans le calcul du CMPC, k D étant le taux d'intérêt nominal de la dette.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

La valeur actuelle nette (VAN) ou Net Présent Value (NPV)

Définition : La VAN est la différence entre les flux financiers annuels actualisés obtenus pendant la durée
de vie du projet et le montant des capitaux investis.
On a alors :

Remarque :
-Lorsque les flux attendus sur la période considérée sont constants, on a alors :

-- Une VAN positive représente la richesse qu’un projet apporte à l’entreprise.

Critères de choix d’investissement en avenir certain

Critère de décision :

- Projet simple
Un projet n’est acceptable que si sa VAN est strictement positive. Ce projet est d’autant plus intéressant
que sa VAN est élevée.

- Projets mutuellement exclusifs

Entre plusieurs projets, on retient celui qui possède la plus forte VAN à condition qu’elle soit
strictement positive

Exemple : Soit le projet A suivant : I = FF0 FF1 FF2 FF3 FF4

Projet A - 100 30 40 50 20

Coût du capital = 10%.

VAN = 30 (1,1)-1 + 40 (1,1)-2 + 50 (1,1)-3 + 20 (1,1)-4 – 100 = 111,56 - 100 = 11,56

Le projet A est accepté puisque sa VAN est positive.

Critères de choix d’investissement en avenir certain

Exemple : Soit le projet B suivant :

Et le projet B’ suivant :

Coût du capital = 10%. On a : VAN (B)= 8,49 et VAN(B’)=25,47 =VAN(B)*3

On choisi le projet B’ puisque sa VAN est la plus élevée , alors que les deux projets ont la même rentabilité
Puisque les FLUX financiers sont identiques lorsqu’ils sont rapportés à l’investissement initial.

Remarque :
1) LA VAN présente plusieurs avantages :
- Elle tient compte de la valeur de l’argent dans le temps en actualisant les flux financiers nets.
- L’analyse de la valeur du projet est établie en fonction des flux financiers nets et ne se limite pas au bénéfice net
comptable.
- Elle utilise le CMPC ( coût moyen pondéré du capital) comme taux d’actualisation, ce dernier établit le lien entre la
décision d’investir et la décision de financer.
2) La Van mesure l’avantage absolu susceptible d’être tiré d’un projet d’investissement. Elle dépend de
L’importance du capital investi dans le projet. Elle ne permet pas de comparer des projets avec des
Montants de capitaux investits très différents.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

L’indice de profitabilité (IP) ou Profitability Index (PI)

Définition L’indice de profitabilité (IP) mesure l’avantage relatif susceptible d’être retiré d’un projet
d’investissement, c’est-à-dire pour 1 DH de capital investi. Soit :

Critère de décision

Projet simple
Pour qu’un projet soit acceptable, il faut que son IP soit supérieur à 1. Ce projet est d’autant plus intéressant que son
IP est élevé.

Projets mutuellement exclusifs

Lorsque plusieurs projets d’investissements sont possibles, on retient celui qui possède l’indice le plus fort,
à condition toutefois qu’il soit supérieur à 1.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Remarque :
1)

2) IP mesure la productivité relative pour 1 Dh investi, il sert à établir une comparaison

entre plusieurs projets d’investissement et sélectionner celui qui maximise la création de
valeur par DH investit.
Exemple : 1) Soit le projet B suivant :

Coût du capital i = 10%. On a : IP (B)=1.08 > 1 Alors, le projet est accepté.

Si on considère le projet B’ suivant :

Alors on a : IP (B)=IP(B’)=1.08
Les deux projets ont les mêmes indices rentabilités.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Délai de récupération du capital investi (DRC) ou Pay-back period

Définition: Le délai de récupération du capital investit est le temps nécessaire pour récupérer
les fonds investis dans un projet d’investissement c'est-à-dire pour que le montant cumulé des flux
financiers actualisés soit égal au montant du capital investi.
DRC est tel que :

Règle de décision

Plus le délai de récupération est court, plus le projet est supposé être intéressant.
Projet simple
On choisit les projets ayant un délai de récupération inférieur à un seuil subjectif préalablement
fixé par le management en fonction de ses contraintes, notamment de financement.

Projets mutuellement exclusifs

On choisit le projet ayant le délai de récupération le plus court.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Remarque :
§ Critique du DRCI : C’est plus un critère de liquidité (rapidité à récupérer de la
trésorerie) que de rentabilité : un projet ayant un DRCI plus long peut être néanmoins
plus rentable.

§ DRC se calcul par la résolution d’une équation polynômiale ou par interpolation

linéaire
Exemple Soit un projet avec les caractéristiques suivantes :
Taux d’actualisation : 10% Années 0 1 2 3 4 5

Flux financiers -100 38 50 45 40 20

On a donc que : Années 0 1 2 3 4 5

Flux financiers actualisés -100 38(1,1) -1 50(1,1) -2

45(1,1)- 40(1,1) -4 20(1,1) -5
= 34,5 =41,3 3 = 27,3 = 12,4
= 33,8
Cumul des Flux financiers -100 -65,5 -24,2 9,6 36,9 49,3
actualisés

D’où
[24,2 /(24,2+9,6)]×360 = 257 j DR = 2 ans et 257 jours
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Exemple Soit le projet suivant avec les caractéristiques :

Années 0 1 2 3 4

Flux financiers -1000 300 400 600 500

Taux d’actualisation : 10%

Déterminer le DRC?
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Le taux interne de rentabilité (TIR)

Définition Le TIR représente le taux d’actualisation maximum que l’on peut exiger d’un projet
d’investissement pour qu’il génère une rentabilité positive. Il correspond donc au taux i pour lequel
la VAN devient nulle. Soit :

Si on définie la fonction VAN en fonction du taux d’actualisation i comme suit :

VAN

Alors VAN est une fonction décroissante de i :

TIR
Région d ’acceptation
i (taux d’actualisation)
de projet

Région de rejet du projet

Critères de choix d’investissement en avenir certain

A ce taux, il y’a alors équivalence entre le capital investi et les flux financiers générés par ce projet.
Exemple :
A partir de l’exemple du projet A précédent (I = - 100, FF1 = 30, FF2 = 40, FF3 = 50, FF4 = 20),
on peut faire apparaître les résultats du calcul de la VAN en fonction du taux d’actualisation.
On obtient la fonction suivante :
VAN(i)= 30 (1+i)-1 + 40 (1+i)-2 + 50 (1+i)-3 + 20 (1+i)-4– 100
Ce qui donne les éléments suivants : Taux d’actualisation
0 10 15 16 20 30
(%)

On obtient la courbe suivante : VAN 40 11,5 0,6 -1,3 -8,6 -23,5

VAN

Résolution : 40

on trouve (essais successifs) i (taux d’actualisation)

que i = 15,32% - interpolation
linéaire
-100
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Critère de décision

Projet simple

Tout projet dont le TIR est inférieur au taux de rentabilité exigé (ou au coût du capital) sera rejeté
(appelé aussi taux de rejet).

Projets mutuellement exclusifs

Entre plusieurs projets acceptables, le projet possédant le TIR le plus élevé sera retenu à condition qu’il
soit supérieure au taux de rejet.

Remarque : Si le TIR est égal au taux de rentabilité minimum (taux d’actualisation), le projet est neutre
À l’égard de la rentabilité globale de l’entreprise. Le TIR représente le coût maximum du capital
susceptible de financer l’investissement.
Critères de choix d’investissement en avenir certain

Exemple :

Soit deux projets d’investissement qui se caractérisent par les flux suivants :

Années
0 1 2 3 4 5

Projet A
-1000 300 400 300 200 200

Projet B -1010 100 100 500 500 300

I0=1010

Déterminer le TIR pour chaque projet.

Critères de choix d’investissement en avenir certain

Applications :

Application 1

L’entreprise Y a réalisé un investissement de 347 KDH dont, la durée de vie est de 5 ans. Les flux de
trésorerie annuels prévus sont de 100 KDH par an pour les quatre premières années et de 154 KDH
pour la dernière. Le coût moyen pondéré du capital est de 10%.
Calculer la VAN, l’indice de profitabilité et le délai de récupération du capital investi.

Application 2 On donne ci-dessous les caractéristiques du projet d’investissement A :

Capital Flux de trésorerie

investi 1 2 3 4

Projet A 500 160 180 200 210

Sachant que le taux de rentabilité minimum exigé pour ce type d’investissement est de 10%, peut-on
retenir le projet selon le critère de la VAN ?
Montrer que le TIR est compris entre 17% et 18% ; le calculer.
Tracer l'allure générale de la courbe de la VAN du projet A en fonction du taux d’actualisation.
LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

Illustration : Une entreprise envisage la construction de deux usines de production qui nécessitent, pour
chacune d’elles, un arbitrage entre deux types d’ensemble de matériels industriels.
v Pour la première usine, l’entreprise doit arbitrer entre les deux projets X et Y possédant les
caractéristiques financières suivantes (sur 5 ans) :

I CF1 CF2 CF3 CF4 CF5

Projet X -180 40 40 40 80 80
Projet Y -180 100 -20 50 80 80

Au taux d’actualisation de 10%, on trouve que VAN(X) = 23,8 et VAN(Y) = 36,3.

Si l’on calcule le TIR pour chacun des projets, on trouve que TIR(X) = 14,35% et TIR(Y) = 17,3%.
Conclusion: on retient le projet Y.
Si l’on calcule la VAN pour les deux projets en fonction du taux d’actualisation, on obtient les résultats
suivants :

0% 5% 10% 14% 15% 17% 18% 20%

VAN(X)
100 57,4 23,8 1,8 -3,2 -12,4 -16,8 -25
VAN(Y)
110 68,8 36,3 15 10,2 1,3 -3,0 -10,9
LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

Ce qui donne le graphique suivant :

Sur ce graphique, on voit bien que, quelque soit le taux d’actualisation retenu, la rentabilité du projet Y
est toujours supérieure à celle du projet X.
LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

v Pour la deuxième usine, l’entreprise a le choix entre les deux projets A et B possédant les
Caractéristiques financières suivantes (sur 5 ans également) :
Au taux d’actualisation de 10%, on trouve que VAN(A) = 70,5 et VAN(B) = 73.

Conclusion: on choisit le projet B.

Si l’on calcule le TIR pour chacun des projets, on trouve que TIR(A) = 34,9% et TIR(B) = 27,6%.
Conclusion: on choisit le projet A.
→ il y a donc contradiction entre les critères de la VAN et du TIR.
I CF1 CF2 CF3 CF4 CF5
Projet A -100 45 45 45 45 45
Projet B -100 10 20 50 70 100

Si, maintenant, on calcule la VAN pour les deux projets en fonction du taux d’actualisation, les résultats
sont les suivants :
0% 5% 10% 12,5% 15% 20% 30% 40%

VAN(A) 125 94,8 70,5 59,9 50,8 34,5 9,6 - 8,42

VAN(B) 150 106,8 73 59,9 46,4 25,1 - 6,2 - 17,9

LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

VAN des deux

Ce qui donne le graphique suivant : projets

Projet A

Projet
B
Point
Contrairement au cas précédent, les courbes d’intersection, F
représentatives des deux projets ont des
pentes différentes entrainant un
croisement de celles-ci. VAN(A)=VAN(B)

iF
i
On observe donc que :
- Pour i 𝜖 [0 ; 12,5[, on a VAN(B) > VAN(A) alors que TRI(B) < TRI(A)
- Pour i 𝜖 [12,5 ;+ [, on a VAN(B)< VAN(A) et TRI(B) <TRI(A)
Au point d’intersection F, on a VAN(A) = VAN(B).
Avant le point F, on a une zone de discordance entre les critères.
Après le point F, on a une zone de concordance entre les critères de la VAN et du TIR.
Par conséquent, en fonction de la répartition des flux de trésorerie sur la durée de vie des projets à comparer,
on peut se trouver dans une situation où les différents critères utilisés conduisent à des conclusions opposées.
LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

Les méthodes de résolution des conflits de critère proposées

v La méthode de l’annuité équivalente

L’annuité équivalente représente le montant du cash-flow qui, s’il était perçu annuellement de manière
constante sur la durée de vie du projet et actualisé au taux requis, donnerait la même VAN que celle du calcul
classique. Si l'on appelle AE, l'annuité équivalente, on aura :

Ainsi, entre plusieurs projets, on choisit celui qui possède l’annuité équivalente la plus élevée.

Application :
Une entreprise doit choisir entre deux projets d'investissements dont les caractéristiques sont les suivantes :

Le taux d’actualisation est de 12 %

LES CONFLITS ENTRE CRITERES DE SELECTION DES PROJETS D'INVESTISSEMENT

v La méthode du PPCM

On renouvelle à l’identique les projets jusqu’à ce que leurs durées coïncident. Par exemple, un projet a une
durée de vie de 3 ans, l’autre de 4 ans : on renouvelle 4 fois le premier et 3 fois le second pour les comparer
sur une durée de 12 ans.

Remarque :
La méthode du PPCM peut poser des problèmes d’application : comment comparer trois projets avec des
durées de vie respectives de 3, 5 et 7 ans puisque la période de simulation serait de 105 ans ?
Une solution possible est de réduire la durée du projet le plus long à la durée du projet le plus court en
estimant alors une valeur résiduelle pour le bien.
Les critères globaux ou intégrés

Le principe
Les critères utilisés jusqu’ici reposent généralement sur un taux d’actualisation unique qui peut être soit
le taux de rentabilité minimum exigé pour ce type d’investissement, soit le coût des ressources de financement
de l'entreprise (coût du capital).
Or, l’hypothèse de réinvestissement des cash-flows suppose que l’entreprise réinvestit les flux de liquidités
obtenus au taux d’actualisation retenu. L’objectif des critères globaux ou intégrés est de prendre en compte
le différentiel entre

q Le taux de placement des liquidités dégagées par le projet : il peut correspondre au taux de placement
proposé par ailleurs ou au taux de rentabilité souhaité par les actionnaires ;
q Le taux d’actualisation : il correspond quant à lui au coût du capital c'est-à-dire au coût des ressources
de financement.
Les critères globaux ou intégrés
Définition Critère de décision – Projet simple
est la différence entre la valeur actuelle de Un projet n’est acceptable que si sa VANI
la valeur acquise des cash-flows et le est strictement positive. Ce projet est
montant des investissements. d’autant plus intéressant que sa VANI est
mesure l’avantage absolu que procurent élevée.
La valeur actuelle nette l’investissement initial et le Projets mutuellement exclusifs
globale (VANG) ou VAN réinvestissement des cash-flows Entre plusieurs projets, on retient celui qui
intégrée (VANI) possède la plus forte VANI, à condition
Méthode de calcul
toutefois qu’il soit supérieur à 0.
Si l’on appelle A la valeur acquise
des cash-flows, alors

L’IPI est la valeur actuelle de la Critère de décision – Projet simple

valeur acquise par les cash-flows Pour qu’un projet soit acceptable, il faut
que son IPI soit supérieur à 1.
divisé par le capital investi.
L’indice de profitabilité Projets mutuellement exclusifs
global (IPG) ou intégré (IPI) Soit : Lorsque plusieurs projets
d’investissements sont possibles, on retient
celui qui possède l’indice le plus fort, à
condition toutefois qu’il soit supérieur à 1.

Le TIRI est le taux t qui donne De la même façon que pour le calcul de la
VANI, on a donc que le TIRI est le taux
l’équivalence entre la valeur actuelle
d’actualisation pour lequel est nulle
de la valeur acquise des flux et la Critère de décision – Projet simple
valeur des capitaux investis. Tout projet dont le TIRI est supérieur au
Le taux interne de rentabilité C'est-à-dire : coût des ressources l’entreprise (CMPC).
global (TIRG) ou intégré Projets mutuellement exclusifs
(TIRI)) soit Entre plusieurs projets acceptables, le
projet possédant le TIRI le plus élevé sera
retenu, à condition qu’il soit supérieur au
CMPC
D'où
Les critères globaux ou intégrés

Application : Soit le projet tel que I = 100, CF 1 = 20, CF2 = 50, CF3 = 40, CF4 = 30
Le coût du capital de l’entreprise est égal à 10%. Elle bénéficie d’un taux de placement de ses excédents
de liquidité égal à 4%.

A = 20(1,04)3 + 50(1,04)2 + 40(1,04)1 + 30 = 148,17

VANI = 148,17 × (1,1)-4 - 100 = 1,20

et
100 = 148,17 × (1+t)-4 ou 100(1+t)
4 = 148,17.

D’où
t= TIRI= 10,32%
L’utilisation des critères globaux
L’ESTIMATION DES FLUX FINANCIERS

Application : Soit un projet d’investissement comportant des matériels pour 160 KDH HT, amortissables
linéairement sur 5 ans. Les prévisions d’exploitation relatives à ce projet pour les cinq années sont les
suivantes (en KDH) :
Années 1 2 3 4 5
Chiffre d’affaires 210 240 267 216 189
Charges variables 100 120 130 110 94
Les charges fixes d’exploitation, hors amortissements, sont évaluées à 44 KDH et sont supposées rester à
ce niveau pendant les 5 années. L’impôt sur les bénéfices est de 331/3%.
 Années 1 2 3 4 5
Chiffre d’affaires 210 240 267 216 189
- Charges variables 100 120 130 110 94
= MCV 110 120 137 106 95
- Charges fixes (hors amort.) 44 44 44 44 44
= EBE 66 76 93 62 51
- Dot Amortissements 32 32 32 32 32
= Résultat d’exploitation avant impôt 34 44 61 30 19
- Impôt 11 15 20 10 6
= Résultat d’exploitation après impôt 23 29 41 20 13
EBE – impôt 55 61 73 52 45
R exploitation ap IS + DA 55 61 73 52 45
L’ESTIMATION DES FLUX FINANCIERS

v Le cas des résultats déficitaires :

Exemple : Soit un projet d’investissement comportant des matériels pour 160 KDH HT, amortissables
linéairement sur 5 ans. Les prévisions d’exploitation relatives à ce projet pour les cinq années sont les
suivantes (en KDH):
Années 1 2 3 4 5
Chiffre d’affaires 210 240 267 190 189
Charges variables 100 120 130 110 94

Les charges fixes d’exploitation, hors amortissements, sont évaluées à 44 KDH pour les 3 premières
années puis à 54 KDH les années 4 & 5. L’impôt sur les bénéfices est de 331/3%.

Années 4 5 4 5
Chiffre d’affaires 190 189 ou 190 189
- Charges variables 110 94 110 94
- Charges fixes (hors amort). 54 54 54 54
- Dot Amortissements 32 32 32 32
= Résultat d’exploitation -6 9 -6 9
- Impôt -2 3 - 1 (2)
= Résultat d’exploitation net -4 6 -6 8
d’impôt
CAF d’exploitation : 28 (1) 38 26 40
(1) : RN + Amort = -4 + 32
(2) : report du déficit sur le résultat imposable suivant
L’ESTIMATION DES FLUX FINANCIERS

Les flux résiduels

v La valeur résiduelle des investissements

Toute valeur résiduelle des biens investis doit être considérée comme une recette additionnelle à prendre en
compte la dernière année du projet.
Si l’entreprise prévoit de revendre le bien à l’issue du projet d'investissement, il faudra déduire l’imposition
éventuelle sur les plus-values de cession.

v La récupération du BFRE

En fin de projet, les stocks sont liquidés, les créances clients sont recouvertes et les dettes fournisseurs réglées.
On considère alors que le besoin en fonds de roulement (BFR initial + BFR complémentaires) est récupéré.
L’ESTIMATION DES FLUX FINANCIERS
Application : Une société fabrique et commercialise un produit de grande consommation distribué
essentiellement par les grandes surfaces. Une étude de marché ayant démontré que la société pouvait
envisager une forte augmentation de son chiffre d’affaires,
les dirigeants vous interrogent sur l’opportunité de réaliser cet investissement.
Le projet est étudié sur une durée de vie de 5 ans.
Les informations relatives au projet figurent dans l’annexe ci-dessous :

§ Le coût des investissements matériels envisagés est estimé à 4 000 000 DH.
§ Le besoin en fonds de roulement supplémentaire est évalué à 15% du chiffre d'affaires.
§ L’augmentation de chiffre d’affaires réalisée grâce à ces investissements a été estimée aux chiffres
suivants : 1 2 3 4 5
Chiffre d'affaires 5 500 5 800 6 000 6 300 6 400
(KDH)

L’acquisition et la mise en service des investissements sont réalisées le 1 er janvier du premier exercice
(amortissement linéaire sur huit ans).
Coûts de production prévus :
Coût variable : 55% du chiffre d’affaires,
Charges de structure autres que les dotations aux amortissements : 250 000 DH par an.
§ A la fin de la 5 ème année, la valeur résiduelle des immobilisations sera égale à leur valeur nette comptable
et il n'est pas prévu de les céder.
§ Le taux d’IS retenu est de 40%.
§ Le coût du capital de la société est estimé à 8 %.