UNIVERSITE MOULOUD MAMMERI DE TIZI-OUZOU

Faculté des Sciences Economiques, Commerciales et des Sciences de Gestion

Département des Sciences de Gestion
Filière : Sciences Financières et Comptabilité

Polycopié de cours

Intitulé

GESTION OBLIGATAIRE

Elaboré par :

Dr. GUENDOUZI Mohammed

Cours destiné aux étudiants de master

FINANCE D’ENTREPRISE

Année universitaire 2022-2023

 Gestion obligataire

Sommaire

Introduction 04
Chapitre I : Le financement par l’emprunt obligataire 07
1. Les principaux modes de financement de l’entreprise 07
2. Organisation et fonctionnement des marchés financiers 10
3. Les obligations nature et diversité 13
4. Emprunt obligataire d’une entreprise : notions de base 21
Chapitre II : Les taux d’intérêt 29
1. Taux d’intérêt nominal et taux d’intérêt réel 29
2. Taux d’intérêt facial, taux d’intérêt équivalent actuariel 31
et taux d’intérêt proportionnel
3. Les titres à taux d’intérêt variable 32
4. Le taux de rendement actuariel d’une obligation 32
5. La courbe des taux d’intérêts 33
6. Le remboursement des emprunts obligataires 35

Chapitre III : Le risque de taux d’intérêt 40

1. Fluctuation de la valeur de l’obligation 40
2. Mesure du risque de taux d’intérêt 41
3. La cotation des obligations 50
Conclusion 52
Exercices d’application 54
Solution des exercices 56
Références bibliographiques 63

2
 Gestion obligataire

Liste des figures

Figure n°01 : Les différentes logiques de financement 08

Figure n°02 : Les différents compartiments du marché des 11
capitaux
Figure n°03 : courbe du prix d’une obligation 25
Figure n°04 : Les différentes formes de courbes de taux 35
Figure 05 : Représentation graphique de la convexité d’une 49
obligation

3
 Gestion obligataire

Introduction

L’emprunt à long terme constitue l’une des principales sources de

financement externe pour l’entreprise. En la matière on distingue l’emprunt
indivis qui est accordé par un établissement financier et l’emprunt obligataire qui
donne lieu à une émission dans le public, de titres de créances (de dettes)
négociables appelés obligations.

La différence entre l’emprunt indivis et l’emprunt obligataire peut

s’apprécier à travers les éléments suivants :

- Nombre de préteurs : l’emprunt indivis met en rapport l’entreprise avec un

seul préteur (un établissement financier) alors que l’emprunt obligataire
met en rapport l’entreprise avec un ensemble d’investisseurs
(établissements financiers, autres entreprises et aussi le grand public)
- Lien avec l’investissement : l’emprunt indivis est le plus souvent objectivé
sur son utilisation souvent associée à un usage particulier et étant
accompagné d’une prise de garantie de la part du préteur alors que
l’emprunt obligataire est le plus souvent non objectivé et l’utilisation des
fonds n’est pas définie précisément
- Nature des emprunteurs : l’emprunt indivis est accessible à toutes les
entreprises alors que l’emprunt obligataire est réservé aux grandes
entreprises cotées du fait que l’émission obligataire se fait presque
exclusivement par appel public à l’épargne.

Le marché obligataire en tant que compartiment du marché financier, obéit

à certaines règles de fonctionnement qui lui sont spécifiques. Les entreprises qui
accèdent à ce marché pour se faire financer, sollicitent l’accompagnement
d’institutions financières spécialisées ou des banques afin de prendre en charge le
processus des souscriptions des titres de dette auprès des investisseurs et
éventuellement du grand public.

4
 Gestion obligataire

Aussi, les placements obligataires constituent des investissements tout aussi

risqués que les placements boursiers dans des actions, le risque étant encore plus
élevé en périodes de grande volatilité des taux d’intérêt. Les risques des
placements obligataires peuvent être spécifiques aux titres obligataires
sélectionnés, ou systématiques.

5
 Gestion obligataire

Chapitre I : Le financement par

l’emprunt obligataire

6
 Gestion obligataire

Chapitre I : Le financement par l’emprunt obligataire

Le trésorier de l’entreprise doit choisir la catégorie de la dette qui correspond

le mieux aux besoins de la société. En d’autres termes, choisir entre dette à court
terme et dette à moyen et long terme, entre obligations classiques ou obligations
convertibles, préférer une émission domestique ou une émission internationale,
déterminer s’il s’agira d’une émission publique ou d’un placement privé auprès
de quelques gros investisseurs.

Toutes les entreprises utilisent l’endettement à moyen et long terme pour

financer leurs projets d’investissement. Les Etats et collectivités territoriales ont
également recours à l’endettement pour financer l’écart structurel entre leurs
dépenses et leurs revenus.

1. Les principaux modes de financement de l’entreprise

Qu’il s’agisse d’un projet industriel ou de prestations de services voir encore

de projets relevant d’activités qui sont considérées comme prioritaires par les
pouvoirs publics, le financement d’une activité consiste à se procurer les fonds
nécessaires à la réalisation de cette activité. Ce financement peut être interne ou
externe et dans ce dernier cas, direct ou indirect1.

Selon la nature de l’investissement envisagé, son importance économique, la

taille et la surface financière de l’entreprise ainsi que d’autres paramètres,
l’entreprise peut recourir soit à un financement interne soit à un financement
externe tel qu’indiqué dans la figure ci-après.

1
S. Brana, (2003), Le financement de l’économie, Ed E-thèque, Paris. P07

7
 Gestion obligataire

Figure 01 : Les différentes logiques de financement

Source : élaboré par nos soins.

Chacun de ces modes de financement revêt des aspects particuliers, des

avantages et des inconvénients, notamment en fonction de la forme, de la taille et
structure de l’entreprise, son stade de développement ainsi que de la nature des
investissements à financer.

1.1. Le financement interne

Dans le cas d’un financement interne, l’agent économique se finance grâce

à son activité économique, en ayant des recettes supérieures à ses dépenses. On
parle d’autofinancement ou de financement en fonds propres.

L'autofinancement peut être considéré comme le pivot du financement

interne des entreprises. Son montant fournit une indication relative aux
performances de l'entreprise c’est à dire qu’un autofinancement élevé rassure les
apporteurs de capitaux externes sur les possibilités de rémunération et de mise en
valeur des fonds qu'ils peuvent fournir. D'autre part, c'est l'autofinancement qui
crée la capacité de remboursement de l'entreprise et d’améliorer leur rentabilité
en réduisant le fardeau des charges financières2.

2
[Link] (1991),Gestion financière de l'entreprise et développement financier, Ed EDICEF. P194

8
 Gestion obligataire

En puisant dans ses ressources pour financer un investissement, l'entreprise

creuse sa trésorerie, au risque de se voir fragilisée si un événement imprévu venait
à arriver (impayés de la part de certains clients, etc.) et que sa trésorerie devenait
insuffisante pour faire face à ce problème. De même, en cas de crise économique,
l'accès au crédit bancaire aura tendance à être plus difficile et l'entreprise n'ayant
pas négocié au préalable de ligne de crédit ou d’emprunt, aura plus de mal à en
obtenir à ce moment-là. Il est donc essentiel de conserver un matelas de trésorerie,
correspondant à plusieurs mois de dépenses3.

1.2. Le financement externe

Les financements externes peuvent être regroupés en deux catégories en

fonction des modalités de mise en œuvre du financement. Ils peuvent être
accordés par des établissements financiers ou collectés sur les marchés financiers.

D’un côté, Les banques proposent de nombreuses possibilités de

financement aussi bien à court terme qu’à long terme pour répondre aux besoins
des entreprises en fonction des garanties qu’elles peuvent présenter et de la nature
de l’activité financière. De l’autre côté, Le marché des obligations procure aux
entreprises un financement à long terme.

Le financement externe est également qualifié de monétaire lorsque les

banques réalisent les opérations de crédit par la création de ressources monétaires
nouvelles. Le financement est réputé non monétaire quand il y a la transformation
de l'épargne de certains agents en financement pour d'autres. Il s'agit d'un
financement lié à des ressources préexistantes (l'épargne constituée par les agents
économiques).

Actuellement il est rare qu’une entreprise, afin de financer d’importants

investissements, puisse compter uniquement sur l’autofinancement en vue de

3
S. Le Beuze (2016), Financer son activité : du prêt bancaire au crowfunding, Ed Vuibert, Paris. P34

9
 Gestion obligataire

mobiliser d’importantes sommes nécessaires pour investir. Il est donc de coutume

de recourir au financement externe qui représente une source inépuisable de
ressources financières pour l’entreprise sous condition de réunir les exigences
nécessaires pour y prétendre. D’autant plus qu’avec l’essor des marchés financiers
à travers le monde, il est de moins en moins nécessaire de compter uniquement
sur le financement bancaire. Les marchés financiers offrent une multitude
d’instruments financiers très attrayants pour l’entreprise afin de se fiancer
directement et à moindre coût.

2. Organisation et fonctionnement des marchés financiers

Les marchés financiers occupent une place prépondérante dans le

financement des économies modernes, particulièrement par le passage d’une
économie d’endettement à une économie de marchés financiers. Ce qui a permis
une résolution du conflit entre l’offre et la demande de capital dans l’économie au
moyen d’instruments financiers, en particulier de titres, la demande d'échange et
de transfert de titres par une mise en relation directe entre les agents qui ont un
besoin de financement et ceux qui ont une capacité de financement. En connaître
les principes généraux de fonctionnement et en identifier les divers intervenants
se révèle donc indispensable.

Le marché financier est le marché à long et moyen termes du marché des

capitaux où s’échange les actifs financiers et leurs produits dérivés. La
négociation de ces valeurs mobilières sur ce marché se fait sur deux types de
marchés à savoir le marché des actions et le marché des obligations.

2.1. Les différents marchés

La distinction entre les marchés de capitaux se fonde généralement sur la

durée, sur la base de laquelle les capitaux sont empruntés. On distingue le marché

10
 Gestion obligataire

monétaire avec un horizon de court terme qui n’excède pas un an. Au-delà, c’est
le moyen et long terme, dont les marchés financiers sont essentiellement actifs.

Il n’y a pas de localisation géographique précise pour l’ensemble de ces

marchés. Les marchés dérivés sont actuellement intégrés compte tenu de leur forte
croissance.

La figure suivante illustre l’organisation des différents marchés :

Figure n°02 : les différents compartiments du marché des capitaux

Source : Construction personnelle

2.1.1. Le marché monétaire

Il s'agit du marché des capitaux à court terme (moins d'un an). On y échange
des créances courtes négociables, des billets de trésorerie, des certificats de dépôt
ou encore des bons du Trésor négociables. La variable principale d'ajustement de
ce marché est le taux d'intérêt4.

4
(Leblanc, et al., 2016) DCG5 Economie, Ed Nathan, Paris.P232

11
 Gestion obligataire

Ce marché occupe une place particulière dans la structure des marchés de

capitaux. Tout d’abord, de par sa dimension temporelle qui est de court terme, il
obéit à des règles précises et contribue à une action permanente sur la « monnaie
Banque centrale » dans un pays. Ensuite, il détermine de façon décisive
l’évolution du crédit et de la masse monétaire. Enfin, il agit sur les comportements
des banques commerciales notamment en modulant les liquidités de celles-ci.

Aussi, le marché monétaire est considéré comme étant la pierre angulaire

dans l’édifice du système monétaire et financier dans une économie nationale. A
cet égard, il bénéficie de la part des autorités monétaires d’une plus grande
attention et représente un domaine où s’exprime la politique monétaire.

Autre rôle lié au marché monétaire, il permet l’échange des liquidités de

court terme (essentiellement à moins d’un an), en complément du marché
obligataire qui est le marché des financements de long terme (projets
d’investissement). Le marché monétaire est, notamment, le moyen privilégié du
refinancement quotidien des banques. C’est aussi le moyen privilégié du
financement à court terme de l’État, des établissements publics et des entreprises
non financières.

Son intérêt est d’autant plus grand qu’il est à l’origine de la variation de
certains paramètres économiques tels que la masse monétaire, le taux d’intérêt, la
structure du crédit, etc. Ceux-ci agissent à leur tour sur le niveau de l’activité
économique et sur les anticipations des agents économiques.

2.1.2. Les marchés financiers

Le marché financier est le marché des capitaux à moyen/long terme où

s'échangent principalement des actions et des obligations5. Il représente
l’ensemble des offres et des demandes de capitaux à long terme. Le marché

5
(Leblanc, et al., 2016) DCG5 Economie, Ed Nathan, Paris.P232

12
 Gestion obligataire

financier comprend deux (2) compartiments : le marché primaire et le marché

secondaire.

Le marché primaire permet aux agents ayant des besoins de financement

(BF) d’emprunter à des agents qui ont des capacités de financement (CF). Les
premiers émettent des titres (actions ou obligations) afin d’obtenir des capitaux
nécessaires à leurs investissements. Alors, le marché primaire est dit marché du «
neuf ».

Le marché secondaire permet aux agents qui ont acheté des titres sur le
marché primaire de les revendre. Ce marché est dit « d’occasion » et il est
communément appelé Bourse.

Ils offrent de nombreuses possibilités de financement et de placement aux

entreprises avec essentiellement le marché des actions et celui des obligations
ainsi que les titres hybrides.

3. Les obligations nature et diversité

Une obligation est un titre de dette ou (titre de créance) les obligations sont
émises par des entreprises ou par l’Etat ou encore par des organismes publics et
sont achetés par des investisseurs en échange de la promesse de paiements futurs6.

L’emprunteur est celui qui émet l’obligation et les préteurs sont ceux qui les
souscrivent et les détiennent, ils sont appelés obligataires.

Lors de l’émission des obligations, leurs caractéristiques sont définies dans

un prospectus d’émission ou notice d’information.

L’obligation donne lieu généralement à deux types de flux :

6
J. BERK & [Link], Finance d’entreprise, 2 e édition , Ed Nouveaux Horizons, Paris 2011. P231

13
 Gestion obligataire

- Le paiement des intérêts qui sont perçus sous forme de coupons et leur
périodicité est souvent annuelle mais elle peut etre semestrielle ou
trimestrielle.
- La valeur nominale ou valeur faciale qui constitue le principal de
l’obligation est le montant de référence utilisé pour le calcul des intérêts.

Les flux futurs d’une obligation s’étalent jusqu’à la fin du remboursement

du capital, qui correspond à l’échéance de l’obligation.

La période comprise entre la date d’émission et l’échéance correspond à la

maturité initiale de l’obligation.

L’hétérogénéité des besoins de financement et la multiplicité des

caractéristiques des titres expliquent la grande diversité des titres obligataires.

3.1. Les obligations privées

Les obligations privées ou (Corporate) sont des titres de dettes négociables

de maturité initiale égale ou supérieure à 05 ans et qui sont émis par des
entreprises et sont ajustées à leur besoins et à leurs flux de trésorerie anticipés.

▪ Le placement des obligations privées : deux possibilités s’offrent à une

entreprise pour placer les obligations :

✓ Un placement privé sans appel public à l’épargne, les titres sont intégralement
placés auprès d’un petit groupe d’investisseurs réputés et qualifiés généralement
des institutionnels. De ce fait, les formalités sont peu contraignantes et peu
couteuses.
✓ Une émission publique d’obligations : les règles sont proches de celles d’une
émission d’actions. Un prospectus d’émission ou notice, visé par l’autorité du
marché financier (ou commission de surveillance) doit être publié, détaillant tous
les éléments pertinents relatifs à cette émission. (Caractéristiques, informations
sur l’émetteur, garanties, business plan…)

14
 Gestion obligataire

Aussi, l’entreprise doit choisir une banque d’investissement pour conduire

l’émission obligataire et le placement des titres (éventuellement dans le cadre d’un
syndicat de placement)

Le prospectus ou notice d’introduction doit également inclure un contrat

obligataire désignant un représentant des porteurs d’obligations (qualifiés de
masse obligataire). Ce représentant est chargé de défendre les intérêts des
créanciers en cas de défaut et d’assurer que les termes du contrat de prêt soient
respectés par l’émetteur.

3.1.1. Nature des obligations privées

Les obligations sont de différentes nature et procurent des avantages

particuliers à leur détenteurs, on peut distinguer :

- Obligations au porteur et obligations nominatives

Les titres peuvent être détenus au porteur ou au nominatif. L’identité d’un

porteur de titres au nominatif est connue de l’entreprise émettrice, alors qu’un
propriétaire de titres au porteur est anonyme et les obligations qu’il détient sont
placées sur un compte ouvert chez un intermédiaire financier.

- Obligations seniors et obligations juniors

Il existe une hiérarchie entre les créanciers d’une entreprise qui est définie
par leur rang de priorité. C’est l’ordre dans lequel ils seront remboursés en cas de
faillite de l’émetteur. Il existe donc différents degrés de priorité de dette sénior
(prioritaire) à la dette junior (non prioritaire) ou dette subordonnée.

Si une entreprise ayant émis des obligations fait l’objet d’une liquidation
judiciaire, ses actifs ne seront utilisés pour le remboursement de la dette
subordonnée qu’après que les créanciers séniors soient intégralement remboursés.
Bien entendu, en échange du risque accru pris par les créanciers juniors, ces
derniers bénéficient d’une rémunération plus attractive.

15
 Gestion obligataire

- Obligations domestiques, étrangères et internationales.

Les obligations domestiques : cette catégorie regroupe les obligations émises

par une entreprise dans le pays où elle est basée et libellées dans la monnaie locale,
mais pouvant être achetés par des investisseurs étrangers à ce pays. L’entreprise
dans ce cas, n’a pas à se soucier des lois et formalités étrangères. Et surtout des
taux de changes.

- Les obligations étrangères désignent les obligations émises par une

entreprise dans un pays qui lui est étranger dans la devise et à destination
des investisseurs de ce pays. Les obligations étrangères sont parfois
appelées par des surnoms exotiques : obligations yankees aux USA,
obligations samouraï au japon… etc
- Les euro-obligations Une euro-obligation (souvent mentionnée sous
l’appellation anglaise eurobond) est une obligation libellée dans une
monnaie différente de celle du pays (ou du marché) dans lequel elle est
émise. Par exemple, Obligations émises par une société chinoise, libellées
en yen et négociées hors du Japon, Obligations émises par l'Allemagne,
libellées en dollars américains et négociées en dehors des États-Unis
D'un autre côté, on appelle également euro-obligation la mise en place d'une
obligation émise par l'ensemble des pays de la zone euro.
- Obligations globales : peuvent combiner certaines caractéristiques des
trois types émission menée de manière simultanée dans plusieurs pays.

Remarque : en raison du risque de change, une obligation libellée dans une

monnaie étrangère doit offrir une rentabilité plus élevée pour l’investisseur qu’une
obligation comparable sans risque de change.

16
 Gestion obligataire

3.1.2. Les différents types d’obligations privées

Les obligations émises par les entreprises peuvent revêtir plusieurs formes
qui vont leur donner suivant le cas des caractéristiques spécifiques en plus des
caractéristiques générales des obligations classiques.

✓ Les obligations optionnelles

Les obligations optionnelles sont des titres de créance qui peuvent, sur le marché
secondaire, être transformées en titres de propriété ou en un autre titre de créance.
Cette transformation s’opère dans des conditions avantageuses pour celui qui la
subit. Inversement, le titulaire de l’option, en raison même du choix qui lui
appartient paie le coût de cette possibilité. Parmi les obligations optionnelles on
cite :

- Les obligations échangeables

Elles représentent des obligations assorties d’une option d’échange en un

titre coté, c’est- à- dire une obligation pouvant être échangée à son échéance
contre une obligation à taux différent7 qui peut être une obligation ou une action.

Cette combinaison permet à l'émetteur d’obtenir à la fois un financement

attractif et un moyen de céder à terme en cas d'échange une participation à un
cours qui doit être favorable compte tenu de la prime d'émission de ces produits.

- Les obligations échangeables en actions

C’est des titres qui peuvent être échangés à tout moment contre des actions
déjà émises et détenues par des tiers ou contre des actions créées lors d'une
augmentation simultanée du capital social. Elles sont émises par une société et
remboursable en actions d’une autre société dans laquelle l’émetteur détient une

7
C. Karyotis (2014) : L’essentiel de la bourse et des marchés de capitaux, Ed Gualino. P33

17
 Gestion obligataire

participation. A l’échéance, si l’échange est favorable pour le détenteur, le

remboursement se fera en actions, dans le cas contraire il le sera en liquidités.

- Les obligations échangeables en obligations

De nombreux émetteurs préfèrent procéder à des modifications des

conditions des contrats d’émission et proposent à l’assemblée générale des
obligataires concernés de modifier la parité, la durée de l’emprunt ou toute autre
clause du contrat d’émission. Dans ce type d’obligations, l’échange porte sur un
titre de créance.

- Les obligations convertibles en actions (OCA)

Il est à rappeler que l’obligation convertible en action permet à un

obligataire, s’il le souhaite, de devenir actionnaire de la société emprunteuse :

- Soit à une période déterminée à l’avance ;

- Soit à tout moment au gré de l’obligataire, tant que l’obligation n’a pas été
remboursée.

Le souscripteur a le choix entre un remboursement en espèces ou en actions.

Un ratio détermine le nombre d'actions auquel donne droit chaque obligation.
Compte tenu de cette possibilité de choix, les OCA sont souvent moins
rémunérées que les obligations ordinaires.8

L’avantage principal pour l’entreprise émettrice représente la potentialité de

transformation des dettes obligataires en fonds propres. En effet, l’augmentation
du capital de la société émettrice se fait donc par étape successive d’émission
d’obligations convertibles puis conversion des obligations émises en actions et
entrée des nouveaux actionnaires dans le capital. Cela permet à la société
émettrice d’ouvrir son capital sans perdre immédiatement le contrôle.

8
Bazet, Jean-Luc ; Faucher, Pascal (2017), DCG6 Finance d'entreprise, Ed Nathan, Paris. P312

18
 Gestion obligataire

- Les obligations avec possibilité d’échange

Les emprunts offrent à l’émetteur la possibilité d’assouplir sa politique en

matière d’endettement en transformant les obligations en actions ou en allongeant
la durée de vie de l’emprunt. Ces possibilités sont toujours spécifiées dans le
contrat. L’obligation dispose du droit d’échanger à certaines dates son titre de
créance contre un autre titre, il faut distinguer :

- Les obligations à bon de souscription

Les obligations à bon de souscription ou warrants sont des titres de créances

classiques à taux fixe, émis à des taux moins intéressants que celui du marché,
auxquelles l’émetteur attache un bon permettant de souscrire, le cas échéant, à une
augmentation de capital (bon de souscription d’actions), à une nouvelle obligation
(bon de souscription d’obligations), ou encore à un titre participatif.

- Les obligations à bon de souscription d'action (OBSA)

Obligations auxquelles sont attachés un ou plusieurs bons donnant le droit,

mais non l’obligation, de souscrire ultérieurement des actions à un prix déterminé
appelé « prix d’exercice ».9

Ce titre permet donc de devenir actionnaire tout en restant obligataire. Les

souscriptions éventuelles d’actions se font à un prix prévu dans le contrat initial
d’émission et donc indépendant des fluctuations des cours de Bourse. À
l’introduction en Bourse, les deux titres (obligation proprement dite et bon) sont
cotés séparément.10

- Les obligations à bon de souscription d’obligations (OBSO)

Le principe est presque le même que l’OBSA sauf qu’il s’agit là d’une
obligation classique, à laquelle sont attachés, lors de l’émission, un ou plusieurs

9
(Collomb, 1999) Collomb, Jean-Albert (1999) : Finance de marché, Ed ESKA. Paris P59
10
Idem

19
 Gestion obligataire

bons de souscription donnant le droit de souscrire ultérieurement à des nouvelles

émissions obligataires. Le bon et l’obligation sont cotés séparément.

- Les obligations « à fenêtre »

L’obligation à fenêtre est une obligation remboursable au gré du porteur ou

de l’émetteur, à des conditions déterminées dans le contrat d’émission. En outre,11
ce sont des obligations à taux fixe de longue durée.

3.2. Les obligations souveraines

Les Etats ne peuvent financer leur déficit budgétaire, c’est-à-dire le

déséquilibre entre leurs recettes et leurs dépenses qu’en s’endettant puisqu’il leur
est impossible d’émettre des actions.

Il convient de distinguer au sein de la dette publique, les capitaux empruntés

en monnaie nationale (dette souveraine domestique) des capitaux empruntés en
devise (dette souveraine externe) à titre d’exemple, les OAT, obligations
assimilables du Trésor signifie que le Trésor émet périodiquement des nouvelles
obligations présentant des caractéristiques identiques (nationalité, coupon…) aux
OAT déjà présentes sur le marché. De ce fait, il est possible de distinguer les
nouvelles obligations des anciennes.

Ces emprunts sont remboursables in fine, leur maturité est comprise entre 7
et 30 ans. Il existe des OAT à taux fixe, à taux variable, à taux indexé sur
l’inflation, ou encore « de capitalisation ».

L’Etat s’appuie sur le principe de l’assimilation, consistant à émettre un

nouvel emprunt, qui offre des caractéristiques identiques à celles d’un emprunt
lancé antérieurement (le taux facial, le nominal, l’échéance et les modalités de

11
C. Karyotis (2014) : L’essentiel de la bourse et des marchés de capitaux, Ed Gualino. P34

20
 Gestion obligataire

remboursement sont semblables), seul le prix diffère en fonction des rendements

du marché obligataire.

3.3. La titrisation et Asset Backed Securities

La titrisation consiste à transformer des actifs en titres financiers susceptibles

d’être achetés ou vendus sur le marché financier. Ces titres sont adossés aux actifs
sous-jacents. D’où leur nom de titres adossés à des actifs ou Asset-backed
Securities. Les flux financiers dont bénéficie l’acheteur d’un ABS ne sont rien
d’autre que les flux produits par les actifs sous-jacents. Les actifs les plus
fréquemment utilisés pour créer de tels ABS sont les crédits hypothécaires
souscrits par les ménages. La titrisation a constitué durant les années 2000 l’une
des plus importantes innovations financières.

4. Emprunt obligataire d’une entreprise : notions de base

4.1. Données d’une opération d’émission obligataire

Emetteur : Société Numidis Spa filiale du groupe NGK Spa.

Montant de l’opération 500 000 000 EUR
Valeur nominale : 1000
Prix d’émission : 99,598% soit 995,98 EUR par obligation payables en une fois à
la date de règlement.
Date de jouissance 27/01/2015
Date de règlement 27/01/2015
Durée : 05 ans
Intérêt annuel 3,75% soit 33,75 EUR par titre payable en une seule fois le 27 de
chaque année et pour la première fois le 27/01/2016
Taux de rendement actuariel pour le souscripteur de 3,464%
Ces obligations seront remboursées au pair en totalité le 27/01/2020
Cet emprunt est garanti par une hypothèque de premier rang constitué par un
terrain de la société expertisé à une valeur de 650 000 000 EUR.

21
 Gestion obligataire

Assimilation : l’émetteur a la possibilité sans le consentement des porteurs

d’obligations, de créer et d’émettre de nouvelles obligations présentant les mêmes
caractéristiques que les présentes obligations hormis le prix d’émission et la date
de versement du premier coupon.
Rating de l’emprunt : BBB (S&P) pour cette à long terme
Place de cotation : Bourse de Luxembourg.

4.2. Le capital emprunté

Valeur nominale ou valeur faciale : les emprunts qui sont négociables sur un
marché sont divisés en un certain nombre de coupures (les obligations ont été
dématérialisées et n’existent plus que sous la forme d’inscriptions en comptes de
l’investisseur) conférent les mêmes droits de dette pour une même fraction de
l’emprunt.

La valeur nominale ou valeur faciale c’est une valeur relativement formelle qui
sert au calcul des intérêts versés. Dans les cas simples elle est égale à ce que
l’emprunteur perçoit et à ce qu’il rembourse par obligation.

Le prix d’émission : Le prix d’émission est le prix auquel un emprunt est émis,
c’est-à-dire le prix que les souscripteurs (investisseurs) paient pour obtenir une
coupure. Dans l’exemple précèdent, l’obligation de la société Numidis qui a été
émise le 27/01/2015 a un prix de 995,98 EUR soit, 99,598% du nominal.

Le prix d’émission pourra être supérieur à la valeur nominale (émission en dessus

du pair) ou inférieur (émission en dessous du pair) ou encore à la valeur nominale
(émission au pair).

Amortissement de l’emprunt : On appelle amortissement d’un emprunt son

remboursement : ce remboursement peut être :

- In Fine c’est-à-dire le cas de la société Numidis

- Par tranches (ou séries égales) ou amortissement constant

22
 Gestion obligataire

- Par annuités constantes

Par ailleurs, on parle aussi de différé de remboursement lorsque on qualifie une

période généralement au début de l’emprunt, pendant laquelle, l’emprunteur n’a
pas à rembourser de capital.

Aussi on peut trouver ce qu’on appelle une clause de remboursement anticipée

qui est une disposition par laquelle l’emprunteur (ou le prêteur) se réserve le droit
d’effectuer ou de demander le remboursement de l’emprunt par anticipation. Si
ce type de clause existe, l’option offerte à l’emprunteur sera appelée CALL. Dans
l’exemple précédent de la société Numidis, l’emprunt exclut cette possibilité.

Durée de l’emprunt : La durée d’un emprunt est la période qui sépare son
émission de son remboursement. Lorsque celui-ci s’effectue en plusieurs fois, on
parle de durée de vie moyenne qui correspond à la moyenne des durées de vie de
chacune des tranches de l’emprunt

∑𝑛𝑖=1 𝑖 𝑥 (𝑛𝑜𝑚𝑏𝑟𝑒 𝑑𝑒 𝑡𝑖𝑡𝑟𝑒𝑠 𝑟𝑒𝑚𝑏𝑜𝑢𝑟𝑠é𝑠 𝑑𝑢𝑟𝑎𝑛𝑡 𝑙 ′ 𝑎𝑛𝑛é𝑒 𝑖)

𝑉𝑖𝑒 𝑚𝑜𝑦𝑒𝑛𝑛𝑒 =
𝑛𝑜𝑚𝑏𝑟𝑒 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑡𝑖𝑡𝑟𝑒𝑠 à 𝑟𝑒𝑚𝑏𝑜𝑢𝑟𝑠𝑒𝑟

Garantie de l’emprunt : Le remboursement (et paiement des intérêts) de

l’emprunt pourra être garanti par l’Etat, une maison mère, une hypothèque, un
nantissement, une caution…

Dans le cas de l’exemple de la société Numidis, l’emprunt est garanti par une
hypothèque d’un terrain.

4.3. Les revenus

Date de jouissance : est la date à partir de laquelle les intérêts commencent à

courir. Elle peut coïncider ou pas avec la date de règlement qui est le jour ou les
prêteurs versent les fonds prêtés. Dans l’exemple précèdent les deux dates
coïncident.

23
 Gestion obligataire

Le taux d’intérêt : Le taux du coupon ou taux facial ou encore taux nominal

permet de calculer les intérêts (ou le coupon) qui sont dus aux préteurs. Il suffit
de multiplier le taux facial par la valeur nominale de l’emprunt pour obtenir le
montant des intérêts.

Dans l’exemple, le taux facial est de 3,375%, le coupon est donc de 33,75 EUR.
Outre les coupons, la rémunération des prêteurs peut aussi prendre la forme d’une
différence entre le prix d’émission et la valeur nominale de l’emprunt. On parle
alors de prime d’émission.

Le coupon dépend du taux de coupon (ou taux nominal) de l’obligation et défini

par l’émetteur et spécifié par un contrat d’émission. Par convention le taux de
coupon est exprimé sous forme d’un taux annuel proportionnel.

C= (Taux de coupon / Nombre de coupons versés dans l’année) x Nominal

Dans l’exemple l’investisseur a payé 995,98 EUR par obligation alors que
l’intérêt lui est compté sur 1000 EUR. Lorsque le montant remboursé ne
correspond pas au montant nominal, on parle alors de prime de remboursement.

La périodicité : elle correspond à la fréquence de versement des intérêts : Ex

Annuelle dans la zone Euro et semestrielle sur les marchés anglais et américains.
Elle peut également etre trimestrielle ou mensuelle. Certains emprunts ont une
périodicité beaucoup plus longue puisque les intérêts ne sont versés qu’au moment
du remboursement de l’emprunt après avoir été capitalisés. C’est ce qu’on appelle
les emprunts à coupon zéro.

▪ Cas des obligations coupon Zéro : Les obligations coupon Zéro sont des titres
qui ne donnent droit à aucun coupon ; elles sont à intérêts précomptés et elles
sont remboursées In fine. Dans ce cas l’obligataire reçoit un flux unique à
l’échéance qui est égal à la valeur nominale de l’obligation sans aucun flux
intermédiaire. Le prix d’émission de ces obligations est souvent inferieur à leur
valeur nominale

24
 Gestion obligataire

4.4. Prix pied de coupon et prix coupon couru.

Le prix des obligations couponnées augmente à l’approche de la date de

détachement du prochain coupon et chute brusquement à la date de détachement
du coupon ce qui donne une courbe en dents de scie12.

Figure n°03 : courbe du prix d’une obligation

Source : J. BERK & [Link], Finance d’entreprise, 2e édition , Ed Nouveaux Horizons, Paris 2011. P242

Le prix à payer pour acheter effectivement l’obligation est appelé le prix du

coupon couru. Par contre sur le marché est coté le prix pied de coupon qui est le
prix courant de l’obligation auquel sont soustrait les intérêts accumulés depuis le
détachement du dernier coupon

Prix au pied de coupon = Prix coupon couru – Coupon couru

Coupon couru = Coupon x Nombre de jours depuis le détachement du dernier

coupon / nombre de jours entre deux détachements de coupons

Par conséquent, lorsqu’on soustrait au prix de l’obligation le coupon couru,

l’évolution en dents de scie de l’obligation disparait. Ainsi le cours coté est égal
à une courbe qui relie le bas des dents de scie.

12 12
J. BERK & [Link], Finance d’entreprise, 2 e édition , Ed Nouveaux Horizons, Paris 2011. P242

25
 Gestion obligataire

Exercice 1 : Soit une obligation d’une valeur nominale 500 euros, au taux de 5%,
émise le 25/10/N et remboursable en date du 25/10/N+5. Déterminez la valeur et
le pourcentage du coupon couru à la date du 22/12/N+3

Pour calculer le montant du coupon couru, il faut calculer le nombre de jours qui
s’écoulent entre la date de versement du dernier coupon et la date de négociation
c’est-à-dire le 22/12/N+3.

Nombre de jours du 25/10/N+3 au 22/12/N+3 = (31-25)+30+22 =58 jours

Coupon couru en valeur = 500 . 0,05 . 58 /365 3,97 €

Coupon couru en % = 5 . 58 /365 = 0,79452 %

Ou 3,97/500 = 0,00794 = 0,794 %

Exercice 2 : Un gestionnaire de trésorerie dispose dans son portefeuille de 50

obligations émises par la société Sigma en N, sachant que le taux du marché, le ler
mars N+3, est de 7 % et les caractéristiques de l’emprunt sont les suivantes :

- Nombre d'obligations émises : 1 000 000

- Valeur nominale : 1 000 €
- Prix d’émission : 950 €
- Remboursement au pair le 1er juillet N+5
- Date d’émission : le 1er juillet N
- Taux d’intérêt : 5 %
- Coupon versé le 1er juillet de chaque année

Questions :

1. Calculez le cours de l'obligation au pied du coupon le 1er mars N+3.

2. Déterminez la valeur du coupon couru non échu à la même date.
3. Calculez la valeur du portefeuille coupons inclus à la même date.

26
 Gestion obligataire

Cours de l'obligation au pied du coupon le 1er mars N+3.

La valeur du coupon couru non échu à la même date.

Coupon = 1 000 × 0,05 = 50
Coupon couru : 0,05 × 243/365 x 100 = 3,33
La valeur du portefeuille coupons inclus à la même date.
99,12 + 3,33 = 102,45
102,45/100 × 1 000 = 1024,50 €

27
 Gestion obligataire

Chapitre II : Les taux d’intérêt

28
 Gestion obligataire

Chapitre II : Les taux d’intérêt

Le taux d'intérêt est le rapport entre le revenu d’un capital prêté ou emprunté
et le montant de ce capital.

Le taux d'intérêt rémunère les épargnants en échange de leur renonciation à

la consommation immédiate, en fonction de leur propension à consommer ou à
épargner.

Les taux d’intérêt sont des variables importantes pour l’économie car ils
influencent directement les deux principaux postes de la demande : La
consommation et l’investissement, ainsi que de façon plus indirecte sur les taux
de change. Cet impact sur la demande fait qu’il agissent aussi sur l’inflation.

Il existe une multitude de taux d’intérêts : à court terme, à moyen ou long

terme, pour des emprunts plus ou moins risqués pour des placements en
différentes devises etc.

Afin de comprendre le rôle des taux d’intérêts dans l’économie, il est

important d’abord de distinguer entre le taux d’intérêt nominal et le taux d’intérêt
réel.

1. Taux d’intérêt nominal et taux d’intérêt réel

La variable nominale exprime un nombre d’unités monétaires et la variable

réelle correspond au (pouvoir d’achat) procuré par le montant monétaire, c’est-à-
dire les quantités de biens et services qu’il est possible d’acheter en le dépensant.

Le taux d’intérêt peut etre défini peut etre défini comme la rémunération
annuelle en pourcentage reçue pour un placement ou versée pour un emprunt.
Pour le taux d’intérêt nominal, il s’agit simplement de la rémunération monétaire
du placement en pourcentage. Quant au taux d’intérêt réel, il est défini par la
quantité de biens et services supplémentaires qui pourra etre acquise au bout
d’un an rapportée à la quantité qui aurait pu etre achetée au moment du

29
 Gestion obligataire

placement. Ainsi, la rémunération réelle des placements peut etre négative, si le

taux d’inflation excède le taux d’intérêt nominal.

Aussi, le taux d’intérêt facial ou nominal est affiché clairement au moment de

l’émission obligataire.

Pour calculer le taux d’intérêt réel on peut utiliser la relation établie par Fisher en
1955, qui est toujours valable.

𝐼𝑚 +1 𝐼𝑚 +1
𝐼𝑟 + 1 = ⇒ 𝐼𝑟 = −1
𝑟+1 𝑟+1

Ou la formule simplifiée

𝐼𝑟 = 𝐼𝑚 − 𝑟 Valable si r n’est pas très élevé

Avec Ir = taux d’intérêt réel

Im = taux d’intérêt nominatif
r= Taux d’inflation

Exemple : Im = 4,5% et r = 2%

4,5% +1 0,045 +1
𝐼𝑟 = − 1 ⇒ 𝐼𝑟 = − 1 = 1,0245 − 1 = 0,0245
2% + 1 0,02 + 1

𝐼𝑟 = 2,45%

Ou Ir = 4,5% - 2% = 2,5% ≈ 2,45%

30
 Gestion obligataire

2. Taux d’intérêt facial, taux d’intérêt équivalent et taux d’intérêt

proportionnel

Les taux d’intérêts sont fréquemment exprimés en base annuelle il s’agit du taux
facial. Parfois, les intérêts versés selon des périodicités différentes.

Le calcul du taux d'intérêt équivalent permet de connaître le taux pour des

périodes différentes : le mois, le trimestre, le semestre par exemple. La
capitalisation cumulée sera équivalente à la capitalisation annuelle.
Le taux équivalent au taux i pour une période divisée en k sous-périodes est
calculé comme suit :
ik = (1 + i)1/k − 1.

Exemple : un prêt de 1000 EUR à taux facial de 10%. Dont les intérêts (i) doivent
etre versés semestriellement.
Le placement à 10% /par an donne une valeur acquise du prêt de :
1000 x (1 + 0,1)1 = 1100 DA sur une période d’une année
Le taux équivalent semestriel = (1+ 0,1) ½ -1
= 1,1½ -1 = 1,04880 – 1 = 4,88%
Ce qui nous donne la meme valeur acquise sur une année
Va = 1000x (1+ 4,88%)2 = 1100 DA

Quant au taux proportionnel, il représente le taux facial divisé par une unité de
temps. Exemple : taux annuel : 12 %, taux semestriel : 12% / 2 = 6 %, taux
trimestriel : 12 % / 4 = 3 % et taux mensuel : 12 % / 12 = 1 %. Ex : 10% pour un
an ou 05% pour un semestre ou encore 2,5% pour le trimestre.

Rm = r/m

31
 Gestion obligataire

Exercice :
Calculez les taux proportionnels et les taux équivalents correspondant au taux
annuel de 3 % pour un semestre, pour un trimestre, pour un mois.
Taux Semestriel Trimestriel Mensuel
Taux proportionnel 3% /2 = 1,5% 3% /4 = 0,75% 3% /12 = 0,25%
Taux équivalent (1,03)0,5 (1,03)0,25 (1,03)1/12
= 1,4889 % = 0,7417 % = 0,2466 %

3. Les titres à taux d’intérêt variable

Le coupon d’une obligation à taux variable n’est pas fixe mais indexé sur un
taux observable sur le marché (généralement un taux d’intérêt à court terme,
EURIBOR 6 mois par exemple) à chaque échéance de coupon, la valeur de celui-
ci sera calculée en fonction de ce taux de marché. On a donc

Coupon i = Ti x Nominal.

L’émetteur du titre est sûr qu’à tout instant, il est endetté au taux de marché
et l’investisseur est sur d’etre rémunéré au taux de marché.

Les entreprises qui émettent des titres à taux variable doivent rémunérer les
investisseurs pour le risque de contrepartie de (de solvabilité) c’est pourquoi, à la
partie variable s’ajoute une marge sur le calcul du coupon EX : Euribor 6mois +
0,45%

4. Le taux de rendement actuariel d’une obligation

Le décalage date de règlement/ date de jouissance, la prime d’émission, la

prime de remboursement, le différé de remboursement … sont autant de facteurs
qui affectent la rentabilité effective du placement pour l’investisseur (vu le cout
du prêt pour l’émetteur) et qui rendent le taux facial peux significatif.

32
 Gestion obligataire

Le taux actuariel est le taux qui annule la valeur actuelle nette de l’obligation
c’est-à-dire la différence entre le prix de l’émission et la valeur actuelle des flux
futurs liés à l’obligation. Ce taux est calculé au jour du règlement (versement des
fonds par l’investisseur)13
𝑛
𝐶 𝑣𝑛 + 𝐶
𝑃−∑ + =0
(1 + 𝑡)𝑖 (1 + 𝑡)𝑛
𝑖=1
𝑛
33,75 33,75 33,75 33,75 1033,75
995,98 − ∑ + =0
(1 + 𝑡)1 (1 + 𝑡)2 (1 + 𝑡)3 (1 + 𝑡)4 (1 + 𝑡)5
𝑖=1

Taux de rendement actuariel : t =3,464%

1 1 𝑣𝑛
𝑝=𝐶⋅ [1 − ] +
𝑇𝑅𝐴 (1 + 𝑇𝑅𝐴)𝑛 (1 + 𝑇𝑅𝐴)𝑛
Méthode de l’interpolation linéaire pour trouver le TRA
1 1 1000
995,98 = 33,75 ⋅ [1 − ] +
𝑇𝑅𝐴 (1 + 𝑇𝑅𝐴)5 (1 + 𝑇𝑅𝐴)5

1 1 1000
995,98 = 33,75 ⋅ [1 − ] +
0,03464 (1 + 0,03464)5 (1 + 0,03464)5
= 974, 3071(0,15655) + 843,454
995,98 = 152,523 + 843,454 = 995,977

5. La courbe des taux d’intérêts

Le taux d’intérêt dépend outre de l’inflation et des investissements réalisés

par les entreprises, de l’horizon de placement (ou d’emprunt). La relation entre la

13
Pierre Vernimmen (2010) "Finance d'entreprise" éd. Dunod

33
 Gestion obligataire

durée et taux de placement est appelée structure par terme des taux d’intérêt. Cette
relation est représentée principalement par la courbe des taux (Yield curve)

La structure par terme des taux d’intérêt permet de calculer la valeur actuelle
et la valeur future d’un placement sans risque. En général, la courbe des taux est
croissante : les taux courants sont inférieurs aux taux longs. Cependant, il arrive
parfois que les taux courts soient supérieurs aux taux longs, on parle alors
d’inversion de la courbe de taux

Comment interpréter l’évolution de la courbe des taux ?

Les banques centrales contrôlent les taux d’intérêts à très court terme en
fixant un taux directeur, qui est le taux auquel les banque peuvent emprunter
auprès de la banque centrale pour les périodes courtes. Tous les autres taux
d’intérêts de la courbe des taux sont déterminés sur le marché afin d’ajuster l’offre
et la demande de capitaux.

Quand les emprunteurs anticipent une baisse prochaine des taux d’intérêt ils
sont réticents à emprunter à un taux fixé aujourd’hui pour une longue période. Ils
préfèrent emprunter à court terme et contracter un nouveau prêt quand les taux
auront diminué. A l’inverse, quand les agents anticipent une hausse des prochaine
des taux d’intérêts, ls préfèrent placer à court terme, ils placent ensuite quand les
taux d’intérêts auront augmenté plutôt que de placer immédiatement à long terme.
Par conséquent, en cas d’anticipation de baisse des taux d’intérêts, les
investisseurs exercent une pression d’anticipation de baisse des taux d’intérêts à
CT. Les investisseurs exercent une pression à la hausse sur les taux d’intérêts à
court terme.

Une courbe des taux très pentue avec des taux longs supérieurs au taux courts
indique une anticipation de hausse des taux d’intérêts dans le futur.

34
 Gestion obligataire

Une courbe de taux décroissante avec des taux longs inferieurs aux taux
courts indique généralement une anticipation de baisse des taux d’intérêts dans le
futur

Les taux d’intérêts ayant tendance à baisser suite à un ralentissement de

l’économie, une courbe de taux inversées est souvent interprétée comme mauvais
signe pour la croissance économique

Figure n°04 : Les différentes formes de courbes de taux

La courbe de taux fournit ainsi des informations importantes pour les

dirigeants. Elle permet d’obtenir les taux d’actualisation pour les flux sans risque
observés à différents moments dans le temps et elle sert aussi d’indicateur avancé
de la croissance économique.

6. Le remboursement des obligations

Il existe plusieurs modalités de remboursement des obligations (capital et

intérêts).

35
 Gestion obligataire

6.1. Le remboursement in fine

In fine est une locution latine qui signifie en fin de période. L’amortissement
s’effectue en une seule fois, à la date d’échéance de l’emprunt.

La totalité du capital emprunté sera remboursée à l’échéance. L’échéancier

des flux se présente alors comme suit14 :

Période Capital restant Intérêts Amortissement Annuité

dû du capital
2016 1000€ 33,75 0 33,75
2017 1000€ 33,75 0 33,75
2018 1000€ 33,75 0 33,75
2019 1000€ 33,75 0 33,75
2020 1000€ 33,75 1000 1033,75
On appelle annuité la somme annuelle des intérêts et du capital remboursé.
6.2 Le remboursement par séries constante
Chaque année, l’emprunteur rembourse une proportion constante du capital,
correspondant à 1/N. ou N est la durée de vie totale de l’emprunt. L’échéancier
des flux se présente comme suit :

Période Capital restant Intérêts Amortissement Annuité

dû du capital
2016 1000€ 33,75 200 233,75
2017 800€ 27,00 200 227,00
2018 600€ 20,25 200 220,25
2019 400€ 13,50 200 213,50
2020 200€ 6,75 200 206,75

6.3 Le remboursement par annuités constantes

L’emprunteur peut souhaiter rembourser son emprunt par annuités
constantes, c’est-à-dire allouer une somme constante aux intérêts et aux
amortissements.

14
Pierre Vernimmen (2010) "Finance d'entreprise" éd. Dunod

36
 Gestion obligataire

Dans les cas précédents, les intérêts payés par l’emprunteur étaient soit
constants soit décroissants, lorsque le capital était remboursé par tranches égales.

Grace à l’actualisation on peut déterminer l’annuité constante (A) réelle de

tel sorte que la somme des 5 annuités actualisées soit égale à la valeur actuelle du
capital, c’est-à-dire 1000€.

1000€ = A/ 1,03375 + A/ (1,03375)²+ A/(1,03375)3+ A/(1,03375)4+ A/(1,03375)5

Ce qui revient à dire que la VAN de l’opération au taux de 3,375% est nulle
ou encore que le taux facial de 3,375% est également le taux de rentabilité
actuariel de l’opération en utilisant la formule suivante on obtient :
𝐴 1 𝐹 1
1000 = × 1 − (1,0375)5 ou 𝑉𝐴 = × 1 − (1+𝑖)𝑛
0,03375 𝑖

𝐴 1 𝐴
1000 = ×1− = × 1 − 0,8470
0,03375 1,18053 0,03375

A= 33,75/0,153 = 220,59€

Période Capital restant Intérêts Amortissement Annuité

dû du capital
2016 1000€ 33,75 186,84 220,59
2017 813,16€ 27,44 193,15 220,59
2018 620,01€ 20,92 199,66 220,59
2019 420,34€ 14,18 206,40 220,59
2020 213,93€ 7,22 213,36 220,59

On constate que les intérêts de chaque période représentent bien 3,375% du capital
restant dû et que le prêt est totalement remboursé après 5ans.

6.4 Le remboursement d’un emprunt à coupon Zéro

Le débiteur ne paie rien jusqu’à l’échéance de son emprunt. Le montant qu’il

devra payer à l’échéance n’est autre que la valeur future de la somme empruntée
capitalisée au taux du prêt.

37
 Gestion obligataire

V= 1000x (1+3,375%)5 soit 1000 x 1,18053 = 1180,53€

Ce qui nous donne l’échéancier suivant :

Période Capital et intérêts Intérêts Amortissement Annuité

restant dû du capital
2016 1033,75 0 0 0
2017 1068,64 0 0 0
2018 1104,70 0 0 0
2019 1141,98 0 0 0
2020 1180,53 180,53 1000 1180,53

38
 Gestion obligataire

Chapitre III : le risque de taux

d’intérêt

39
 Gestion obligataire

Chapitre III : Le risque de taux d’intérêt

Le risque de taux d’intérêt représente le risque que la juste valeur ou les flux
de trésorerie futurs d’un instrument financier fluctuent en raison des variations
des taux d’intérêt du marché.

Pour un investisseur sur les marchés financiers, le risque de taux correspond

à l’éventualité d’enregistrer une perte sur ses investissements suite à une
fluctuation des taux d’intérêt.

Pour le détenteur d’une obligation par exemple, une augmentation des taux
d’intérêt se traduira donc par une baisse du prix du titre. En effet, le coupon d’une
obligation étant fixe, son prix s’ajuste au rendement accepté par le prêteur.

Il existe des outils qui permettent de mesurer l’ampleur du risque de taux

d’intérêt identifié par l’approche actuarielle, le risque peur peut etre évalué à partir
des notions de duration, sensibilité et de convexité.

1. Fluctuation de la valeur de l’obligation à taux fixe

Que se passerait-il si dès la clôture de la suscription de l’emprunt précédent à

3,375% le taux d’intérêt du marché passerait à 4,375% (hypothèse 01) ou baisse
à 2,375% (Hypothèse 02).

Dans le premier cas, le détenteur va s’efforcer de vendre l’obligation X qui ne

rapporte que 3,375% pour acheter des titres rapportant 4,375%. Le cours de
l’obligation X baissera donc de manière à ce que cette obligation offre à son
acheteur un taux actuariel de 4,375%

Inversement, dans le 2eme cas, si le taux du marché passe à 2,375% les détenteurs
de l’obligation X conserveront leur titre. Les autres investisseurs, s’efforceront de
les acquérir et le cours de l’obligation X s’élèvera de manière à ce que cette
obligation offre à son acheteur un taux actuariel de 2,375%

40
 Gestion obligataire

Une variation en hausse ou en baisse des taux d’intérêts entraine donc une baisse
ou une hausse de la valeur actuelle d’une obligation à taux fixe et ce,
indépendamment de la situation économique de l’émetteur.

La valeur d’un titre de dette à taux fixe n’est pas fixe elle varie en fonction du
taux du marché. Si les taux d’intérêt montent, la valeur baisse. Si les taux d’intérêt
baissent la valeur monte.

Pour un taux actuariel de 3,464%, le prix de l’obligation X s’établit à 99,598%.

Si le taux actuariel de marché passe à 3,964% (soit +0,50%) le nouveau cours
devient :
𝑛
3,375% 100%
𝑉=∑ 𝑖
+
(1 + 3,964%) (1 + 3,375%)5
𝑖=1

33,75 1 1000
𝑉= [1 − 5
]+
0,03964 (1 + 0,03964) (1 + 0,03964)5
1 1000
𝑉 = 851,4127 [1 − ]+ = 97,37%
(1,2145) 1,2145

Soit une baisse de 2.23%

On constate que le détenteur d’obligation à taux fixe court un risque en capital et
ce risque est loin d’etre théorique compte tenu des fluctuations des taux d’intérêt.

2. Mesure du risque de taux d’intérêt

La mesure du risque de taux des titres est rendue possible grâce à certains outils
de meure qui permettent à l’investisseur d’apprécier et d’estimer le risque de leur
portefeuille ces outils sont la sensibilité, la duration et la convexité.

2.1. La sensibilité d’une obligation

La sensibilité d’une obligation mesure la variation de sa valeur en pourcentage

(%) induite par variation donnée du taux d’intérêt. A titre d’exemple, le cours

41
 Gestion obligataire

d’une obligation de sensibilité 4 progresse de 04% lorsque le taux d’intérêt

baissera de 07% à 06%, alors qu’une autre obligation de sensibilité 3 verra son
cours progresser de 03%.

Mathématiquement, la sensibilité est égale à la valeur absolue de la dérivée de la

valeur de l’obligation.

La sensibilité se calcule avec la formule suivante :

𝑛
1 𝑖𝐹𝑖
𝑠= ∑
𝑃 (1 + 𝑡)𝑖+1
𝑖=1

Dans l’exemple de l’obligation X, la sensibilité de l’obligation est déterminée

comme suit :
1 1.3,375% 2.3,375% 3.3,375%
𝑠= [ + +
99,598% (1 + 3,464%)^2 (1 + 3,464%)^3 (1 + 3,464%)^4
4.3,375% 5.3,375%
+ + ]
(1 + 3,464%)^5 (1 + 3,464%)^6

1 0,03375 0,0675 0,10125 0,135 5,1687

𝑠= [ + + + + ]
99,598 % 1,0705 1,106 1,459 1,1856 1,2267

𝒔 = 𝟏, 𝟎𝟎𝟒 ⋅ 𝟒, 𝟓𝟎𝟖𝟏

S= 4,526

La sensibilité permet donc de calculer pour une variation de taux donnée, la

variation en pourcentage du cours de l’obligation qui en résultera. Pour cela, il
suffit de multiplier la variation du taux par la sensibilité.

Exemple : une baisse des de 3,464% à 3,964% entraine une baisse du cours de
0,5%. 4,526 soit, 2,26%

Le cours de l’obligation va donc passer de 99,598 à 99,598 (1 – 0,0226) =

97,35%.

42
 Gestion obligataire

On constate une différence de 0,02% avec le cours calculé.

Remarque : La sensibilité est précise du moment qu’elle calculée sur des

valeurs proches du taux actuariel (3,464%). Au fur et à mesure qu’on s’éloigne
de ce point, la valeur de la sensibilité calculée sera de plus en plus déformée et
moins précise.

Par ailleurs, certains paramètres affectent la sensibilité :

- La date d’échéance : plus l’obligation se rapproche de sa date

d’échéance, plus son cours se rapproche de sa valeur de remboursement
et plus sa sensibilité diminue. A l’inverse, plus l’échéance est lointaine,
plus la sensibilité de l’obligation est forte.
- Le taux facial de l’obligation : plus le taux facial est faible plus la
sensibilité est élevée.
- Le taux de marché : plus le taux de marché est faible, plus la sensibilité
est élevée.

2.2. La duration d’une obligation

Pour tout portefeuille ou titre de dette à revenu fixe, il existe un horizon pour
lequel :

- En cas de baisse des taux d’intérêts, la perte sur le réinvestissement des

coupons sera compensée par la plus-value réalisée sur la vente de
l’obligation.
- En cas de hausse des taux d’intérêts, le gain sur le réinvestissement des
coupons sera compensé par la moins-value enregistrée sur la vente de
l’obligation

Au total au terme de cet horizon, quel que soit l’évolution des taux d’intérêts,
la valeur globale du portefeuille (obligation + coupons réinvestis) est la même.
L’investisseur aura alors dégagé sur son investissement un taux de rentabilité

43
 Gestion obligataire

égal au taux actuariel annoncé à l’émission. On dit alors que le portefeuille est
immunisé et qu’il est protégé contre le risque de fluctuation des taux d’intérêts.

Cet horizon s’appelle la duration d’un emprunt, elle peut etre calculée à tout
moment, à l’émission et pendant la durée de vie de l’emprunt.

Ainsi, un investisseur qui voudra s’assurer un taux de rentabilité certain sur une
période de 3 ans par exemple, choisira un portefeuille de titres de dette dont la
duration est de 3ans.

Remarque : la duration d’une obligation à coupon zéro est égale à sa durée de

vie

La duration d’une obligation est calculée avec la formule suivante :

Avec : - D : duration
- P : prix de l’obligation
- i : périodes
- Fi : cashflows actualisés
- t : taux de rendement actuariel
La duration est une sorte de durée de vie moyenne actualisée de tous les flux
(capital et intérêts). En effet, au numérateur on va retrouver les flux actualisés
et pondérés par le nombre d’années tandis qu’au dénominateur figure la valeur
actuelle du titre de dette.

Dans l’exemple de l’obligation X, la duration est alors calculée comme suit :

1 0,3375 0,0675 0,10125 0,135 5,16875

𝐷= [ + + + + ]
99,598% 1,03464 1,0705 1,1076 1,1459 1,1856

44
 Gestion obligataire

1
𝐷= [0,0326 + 0,0631 + 0,0914 + 0,1178 + 4,3596]
99,598%

4,6645
𝐷= = 0,0468
99,598%

D= 4,68 années

Il existe une relation entre la duration et la sensibilité, puisque :

D= (1+t) x sensibilité

D’où D= (1 + 3,464%) x 4,526 = 4,68

Cependant, l’estimation du risque de taux par la sensibilité et la duration est

imparfaite car :

- Elle surestime la chute des prix d’une obligation occasionnée par une
hausse des taux d’intérêt.
- Elle sous-estime la hausse du prix d’une obligation occasionnée par une
baisse des taux d’intérêt.

C’est pourquoi on utilise davantage la deuxième mesure, qui est la convexité.

2.3. La duration d’un portefeuille

La durée d’un portefeuille obligataire est égale à la somme pondérée des durées
des obligations qui le composent.

Pour un portefeuille P composé de N obligations, on aura :

Dp = ∑𝑛𝑖=1 𝑤𝑖 𝐷𝑖
Avec Dp : duration du portefeuille

Wi : poids de chaque obligation

Di : Duration de l’obligation i

45
 Gestion obligataire

Exemple 1 :

Soit une obligation A émise le 01/03/2017 et caractérisée par :

- Une valeur nominale de 1000DA

- Un taux d’intérêt annuel de 06%
- Une maturité de 5 ans
- Un taux de rendement actuariel de 4,6%

Déterminez la duration de l’obligation A

TR CF
Dates Périodes CF acualisé actualisé
19/04/2021 1 60 1,0460 57,3614
19/04/2022 2 60 1,0941 54,8388
19/04/2023 3 60 1,1444 52,4271
19/04/2024 4 60 1,1971 50,1216
19/04/2025 5 60 1,2522 47,9174
19/04/2025 5 1000 1,2522 798,6226
1061,2888

Prix de l’obligation = Somme des cashflows actualisés

= 1061,2888 DA

TR CF t x CF
Dates Périodes CF acualisé actualisé actualisé
19/04/2021 1 60 1,0460 57,3614 57,3614
19/04/2022 2 60 1,0941 54,8388 109,6776
19/04/2023 3 60 1,1444 52,4271 157,2814
19/04/2024 4 60 1,1971 50,1216 200,4862
19/04/2025 5 60 1,2522 47,9174 239,5868
19/04/2025 5 1000 1,2522 798,6226 3993,1128
1061,2888 4757,5062
Duration = 1/P x somme t . CF actualisés
= 4757,5062/ 1061,2888
D= 4,48 années

46
 Gestion obligataire

Exemple 02 :

Soit P un portefeuille composé de trois obligations de valeur nominale de 1000

DA dont les caractéristiques sont les suivantes :

Obligations Date Date Taux Taux de

d’émission d’échéance d’intérêt rendement
A 01/03/2017 01/03/2022 6% 4,6 %
B 12/02/2017 12/02/2020 3,5 % 3,5 %
C 01/01/2017 01/01/2021 4,75 % 4,25 %
Par ailleurs, on souhaite investir respectivement à 40%, 35% et 25% dans les
obligations A, B et C.

- Calculez la duration des obligations ABC

- Calculez la duration du portefeuille P

Duration de l’obligation A

TR CF t x CF
Dates Périodes CF actualisé actualisé actualisé
19/04/2021 1 60 1,0460 57,3614 57,3614
19/04/2022 2 60 1,0941 54,8388 109,6776
19/04/2023 3 60 1,1444 52,4271 157,2814
19/04/2024 4 60 1,1971 50,1216 200,4862
19/04/2025 5 60 1,2522 47,9174 239,5868
19/04/2025 5 1000 1,2522 798,6226 3993,1128
1061,2888 4757,5062
= 4757,5062/ 1061,2888
D= 4,48 années

Duration de l’obligation B

TR CF t x CF
Dates Périodes CF acualisé actualisé actualisé
19/04/2021 1 47,5 1,0425 45,5635 45,5635
19/04/2022 2 47,5 1,0868 43,7060 87,4121
19/04/2023 3 47,5 1,1330 41,9243 125,7728
19/04/2024 4 47,5 1,1811 40,2151 160,8605
19/04/2025 4 1000 1,1811 846,6341 3386,5363

47
 Gestion obligataire

= 3806,1452/ 1018,0430
D= 3,73 années

Duration de l’obligation C

TR CF t x CF
Dates Périodes CF actualisé actualisé actualisé
19/04/2021 1 35 1,0712 32,6729 32,6729
19/04/2022 2 35 1,1087 31,5680 63,1360
19/04/2023 3 35 1,1087 31,5680 94,7040
19/04/2024 4 1000 1,0350 966,1836 3864,7343

= 4055,2471/ 1061,9924
D= 3,81 années

Duration du portefeuille P

Obligation Duration Poids Duration x poids

A 4,48 40% 1,7939
B 3,73 35% 1,2722
C 3,81 25% 0,9335

Duration du portefeuille P = 1,7939+1,2722+0,9335 = 3,9986 Années

2.3. La convexité de l’obligation

La convexité est une représentation plus réaliste de la corrélation entre les

prix et les taux et prend la forme d’une courbe convexe :

48
 Gestion obligataire

Figure 05 : Représentation graphique de la convexité d’une obligation

La forme convexe montre que la relation entre prix et taux n’est pas
linéaire, contrairement à ce qu’exprime la duration.

La convexité est une mesure qui reflète le degré de courbure, et qui permet
d’évaluer la sensibilité du prix d’une obligation aux variations des taux
d’intérêt. La convexité s’exprime en pourcentage, elle peut se calculer avec la
formule mathématique suivante :

𝟏 𝟐 𝒄 𝟐 𝒗𝑵
Convexité = ∑(𝒕 + 𝒕)𝐱 (𝟏+𝒓) 𝒏 + (𝒕 + 𝒕) × (𝟏+𝒓)𝒏
𝑷

Avec : P : prix de l’obligation

t : Périodes
C : coupon
Vn : valeur nominale
r : taux de rendement actuariel
Plus la convexité est grande, plus la sensibilité à un changement de taux
sera importante. Plus elle est faible, moins elle sera sensible à un changement
de taux.

49
 Gestion obligataire

Elle induit que lorsque les taux sont déjà élevés, une variation de taux aura
moins d’impact sur les prix que lorsque les taux sont faibles.

Exemple :

En reprenant les données de l’obligation A, émise le 01/03/2017

caractérisée par :

- Une valeur nominale de 1000 DA

- Taux d’intérêt annuel : 6%
- Maturité : 5ans
- Taux de rendement actuariel : 4,6%

Déterminez la convexité de cette obligation

TR CF t x CF (t²+t)x CF
Dates Périodes CF actualisé actualisé actualisé actualisé
19/04/2021 1 98 1,0630 92,1919 92,1919 184,3838
19/04/2022 2 98 1,1300 86,7280 173,4561 520,3683
19/04/2023 3 98 1,2012 81,5880 244,7640 979,0560
19/04/2024 4 98 1,2768 76,7526 307,0103 1535,0517
19/04/2025 5 98 1,3573 72,2037 361,0187 2166,1125
19/04/2025 5 1400 1,3573 1031,4821 5157,4107 30944,4642
1440,9464 6335,8518 36329,4365

Convexité = 36329,4365 / 1440,9464 = 25,88

3. La cotation des obligations

Lorsqu’il y a cotation en bourse, les cours sont exprimés en pourcentage

du nominal. Par conséquent, c’est comme si le nominal de toutes les obligations
était ramené à 100. Ainsi, une obligation de nominal 5000€ ne cotera pas par
exemple 4950€ mais 99% soit (4950/5000 x 100) de meme, une obligation de
10000€ cotera 99% et non 9900€

Grace à ce système la comparaison entre le cours des diverses obligations

est simplifiée. Pour que cette comparaison soit correcte, il faut que les cours

50
 Gestion obligataire

n’incluent pas la fonction de l’intérêt annuel écoulé (le coupon couru) sinon
une obligation avec un intérêt de 15% coterait ainsi environs 15% de plus. Dès
lors qu’a la veille du détachement du coupon, sa valeur serait augmentée de la
valeur des intérêts à recevoir. Pour éviter ce souci, la cotation des obligations
se fait sans le coupon couru. (Cotation au pied du coupon)

Exemple :

Le 26/02/2015, l’obligation X cotait :

Cours 99,50%
Désignation de l’obligation ISIN
Taux actuariel brut 3,486%
Vie moyenne 4,92 ans
Echéance finale 27/01/2020
Sensibilité 4,52%
Duration 4,68%
Coupon couru 0,277%
Date du prochain coupon 27/01/2016

L’achat de l’obligation X ce jour là aurait couté hors frais de courtage et impôts,

997,77 € obtenus comme suit :

1000 € (99,50% + 0,277%) = 1000 x 99,777% = 997,77%

51
 Gestion obligataire

Conclusion

Le marché financier s’avère etre indispensable au bon fonctionnement du

système économique dès lors que sans lui, très peu d’agents accepteraient de
s’engager sur le long terme. En effet, sans marché financier, les possibilités de
financement de l’économie s’en trouveraient diminuées et avec elles les
perspectives de croissance économique.

Le marché financier permet le transfert des ressources économiques à la

fois dans le temps et dans l’espace, entre les pays et entre les différents secteurs
de l’économie. Les innovations financières ne cessent de se développer, afin de
s’adapter aux besoins des émetteurs et des épargnants.

Les obligations occupent une place prépondérante dans le portefeuille de

plusieurs investisseurs tant individuels qu’institutionnels. Par ailleurs, la
décision d’émettre des obligations dépend du taux de croissance des actifs de
la société, de son besoin en fonds et des coûts des autres sources de
financement.

La demande ou l’achat des obligations s’effectue par les compagnies

d’assurance, les fonds de retraite, les banques d’épargne, les ménages, les
investisseurs étrangers, etc. Le marché primaire concerne les nouvelles
émissions obligataires. Il comprend les émissions du secteur privé et du secteur
public. Lorsque l’émetteur place son émission avec l’aide d’un investisseur
institutionnel ou d’une compagnie d’assurances, on parle de placement privé.
Lorsque l’émetteur (le vendeur) vend l’émission à une banque d’investissement
qui s’engage à placer les titres auprès des investisseurs individuels et
institutionnels (à un prix plus élevé), on parle d’une offre publique

Les émissions obligataires sont souvent souscrites par des investisseurs

qui envisagent de conserver les titres jusqu’à la date d’échéance. Le

52
 Gestion obligataire

développement du marché secondaire est lié aux négociations fréquentes des

investisseurs institutionnels voulant l’amélioration des performances de leurs
portefeuilles.

Aussi, les placements obligataires constituent des investissements tout

aussi risqués que les placements boursiers dans des actions, le risque étant
encore plus élevé en périodes de grande volatilité des taux d’intérêt. Les risques
des placements obligataires peuvent être spécifiques aux titres obligataires
sélectionnés, ou systématiques.

53
 Gestion obligataire

Exercices d’application

Exercice 01 : Valeur future et diagramme des flux

Soit un capital de 500 000 DA, placé au taux annuel actuariel de 5%. Quelle est
la valeur future de ce capital dans 5 ans ?

Exercice 02 : Valeur future et calculs d’années

On place un capital de 10 000 DA pendant n années au taux actuariel annuel de
3.5%. En sachant que la valeur future obtenue au bout des n années est de
15 110,69 DA, Calculez le nombre d’années n correspondant à la durée de ce
placement.

Exercice 03 : Valeur future et calculs de taux

On place un capital d’un montant de 10 000 DA pendant 7 ans au taux actuariel
annuel de t%. La valeur future obtenue au bout des 7 années de placement est de
20 000. Calculez le taux d’intérêt t.

Exercice 04 : Valeur actuelle

Soit un capital de 100 000 DA acquis au terme d’un placement sur une durée de
7 ans au taux annuel de 6%, calculez sa valeur actuelle.

Exercice 05 : Valeur actuelle et calcul de taux.

Soit un capital de 100 000 DA qui a été acquis au terme d’un placement de 10
années au taux annuel de t%, sa valeur actuelle étant de 64 392,77 DA. Calculez
le taux d’intérêt t de ce placement.

Exercice 06 : Taux d’intérêts

Soit une obligation à la valeur nominale de 2000 € et au taux d’intérêt facial de
7%/an. Elle détache un coupon semestriel. Le taux d’inflation anticipé étant de

54
 Gestion obligataire

4,25%. Définissez et déterminez les taux d’intérêt suivants : Taux proportionnel -

taux équivalent - taux réel.

Exercice 07 : Une entreprise recevra la somme de 500 000 € dans un an. Elle
actualise ce cash-flow au taux d’actualisation nominal de 8%. Quel est le montant
obtenu ?

Le taux d’inflation anticipé est de 4%. Calculez la valeur actuelle de la somme à

partir du cash-flow réel et du taux d’actualisation réel correspondant.

Exercice 08 : Soit une obligation d’une valeur nominale 500 euros, au taux de
5%, émise le 25/10/N et remboursable en date du 25/10/N+5. Déterminez la
valeur et le pourcentage du coupon couru à la date du 22/12/N+3

Exercice 09 : Soit l’obligation Z d’une valeur nominale 1500 euros, dont la cote
du jour (20/01/2022) est de 70% et le coupon couru de cette obligation à la même
date (en %) est de 6,356% Calculez la valeur totale de l’obligation.

Exercice 10 : L’obligation S d’une valeur nominale de 2000 € émise en date du

03/02/2019 pour une durée de 05 ans, offre un coupon annuel de 4,5%. Déterminer
le remboursement de cette obligation dans les deux cas suivants :

- Le remboursement par séries constantes

- Le remboursement par annuités constantes

55
 Gestion obligataire

Solutions :
Exercice 01 : Valeur future et diagramme des flux
Soit un capital de 500 000 DA, placé au taux annuel actuariel de 5%. Quelle est
la valeur future de ce capital dans 5 ans ?

- La première flèche se situe au temps t0 et correspond au versement par

l’investisseur de la somme de 500.000 DA dans le cadre du placement
(c’est un flux négatif car il s’agit d’un décaissement). Elle représente la
valeur actuelle.
- Les traits verticaux correspondent aux différentes périodes de
capitalisation (il y en a 5).
- La seconde flèche est dirigée vers le haut (sens positif) car il s’agit pour
l’investisseur d’un encaissement. C’est la valeur future (au terme des 5
années)

Vf = V0 x (1+t)n
Vf = 500 000  1,055 = 638 140,78

Exercice 02 : Valeur future et calculs d’années

On place un capital de 10 000 DA pendant n années au taux actuariel annuel de
3.5%. En sachant que la valeur future obtenue au bout des n années est de
15 110,69 DA, Calculez le nombre d’années n correspondant à la durée de ce
placement.

56
 Gestion obligataire

Vf = V0 x (1+t)n donc
On obtient l’équation : 15 110,69 = 10 000(1 + 3,5%)n donc n =

Exercice 03 : Valeur future et calculs de taux

On place un capital d’un montant de 10 000 DA pendant 7 ans au taux actuariel
annuel de t%. La valeur future obtenue au bout des 7 années de placement est de
20 000. Calculez le taux d’intérêt t.

Vf = V0 x (1+t)n donc
On a l’équation : 20 000 = 10 000(1 + t%)7
Donc (1 + t%)7 = 2 soit t% = 21/7 – 1  0,10409 d’où un taux de 10,409 % (t
= 10,409)

Exercice 04 : Valeur actuelle

Soit un capital de 100 000 DA acquis au terme d’un placement sur une durée de
7 ans au taux annuel de 6%, calculez sa valeur actuelle.

C0 = Vf / (1+t)n
C0 =100 000/1,067 donc C0= 100 000  1,06 – 7  66 505,71 DA

Exercice 05 : Valeur actuelle et calcul de taux.

Soit un capital de 100 000 DA qui a été acquis au terme d’un placement de 10
années au taux annuel de t%, sa valeur actuelle étant de 64 392,77 DA. Calculez
le taux d’intérêt t de ce placement.

On a 100 000 = 64 392,77  (1 + t%)10 donc (1 + t%)10 = 100 000/64 392.77

57
 Gestion obligataire

On aura t = (100 000 /64 392.77)1/10 -1

t= 0,04499 donc le taux est de 4,5 % (t = 4,5)

Exercice 06 : Taux d’intérêts

Soit une obligation à la valeur nominale de 2000 € et au taux d’intérêt facial de
7%/an. Elle détache un coupon semestriel. Le taux d’inflation anticipé étant de
4,25%. Définissez et déterminez les taux d’intérêt suivants : Taux proportionnel -
taux équivalent - taux réel.

Taux proportionnel = Rm = r/m

r=taux facial
m = Nombre de périodes dans l’année
Taux proportionnel = Rm = 7% / 2 = 3,5% par semestre

Taux équivalent = ik = (1 + i)1/k − 1.

= (1+ 07%) ½ -1 = 1,07½ -1 = 1,03440 – 1

Taux équivalent semestriel = 0,03440 donc 3,44%

On peut constater que la valeur actuelle est la meme soit avec le taux annuel
ou semestriel
2000x (1,07)1 = 2000x( 1,0344)2

Taux d’intérêt réel par la formule de Fisher

𝐼𝑚 +1 𝐼𝑚 +1
𝐼𝑟 + 1 = ⇒ 𝐼𝑟 = −1
𝑟+1 𝑟+1

Avec Ir = taux d’intérêt réel

58
 Gestion obligataire

Im = taux d’intérêt nominatif

r= Taux d’inflation

7% +1 0,07 +1
𝐼𝑟 = − 1 ⇒ 𝐼𝑟 = − 1 = 1,02637 − 1 = 0,02637
4,25% + 1 0,0425 + 1

𝐼𝑟 = 2,637%
Exercice 07 :
Calcul du montant obtenu
C0 = VF /(1+t)N
C0 = 500 000 / (1,08) = 462 962, 96 DA
Détermination du taux d’intérêt réel correspondant

Ir = (Im+1 / r+1) -1
Ir = (0,08 + 1 /0,04 +1) -1 = 1,03846 -1 =0,03846
Ir = 3,846%
Calcul de la valeur actuelle du placement avec le taux reel de 3,846%

C0 = 500 000 / (1,03846) = 481 482,94 DA

En tenant compte de l’inflation estimée à 4%, pour avoir la meme somme de
500 000 DA, il faut placer un montant supérieur soit 481 482,94 DA ce qui traduit
une baisse du pouvoir d’achat.

Exercice 08 :
Calcul du coupon couru à la date de négociation
Pour déterminer le montant du coupon, il faut calculer le nombre de jours qui
s’écoulent entre la date de versement du dernier coupon et la date de négociation
c’est-à-dire 20/12/N+3
Nombre de jours du 25/10/N+3 au 20 /12 N+3

59
 Gestion obligataire

= (31-25) +30 +20=56 Jours

Coupon couru en valeur = 500 x 0,05 x 56/365 = 3,83€

Exercice 09 :
Détermination de la valeur de l’obligation

V = ( Cote + Coupon couru /100) x Valeur nominale

= ( 70+ 6,356 /100) 1500

= 0,76356 x 1500

V= 1145,34€

Exercice 10 :
Détermination du remboursement de l’obligation :
1- Remboursement par séries constantes
Le capital est remboursé en parts égales de 2000/5 = 400 €
Période Capital Intérêts Amortissement Annuité
restant capital
2020 2000 90 400 490
2021 1600 72 400 472
2022 1200 54 400 454
2023 800 36 400 436
2024 400 18 400 418

2- Remboursement par annuités constantes

Détermination de la valeur de l’anuité

60
 Gestion obligataire

VA= F/i x (1 – 1/(1+i)n)

2000 = A/0,045 (1- 1/1,0455)
A= 455,58
Période Capital Intérêts Amortissement Annuité
restant capital
2020 2000 90 365,58 455,58
2021 1634,42 73,54 382,04 455,58
2022 1252,38 56,35 399,22 455,58
2023 853,16 38,39 417,18 455,58
2024 435,97 19,61 435,97 455,58

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Références bibliographiques

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Références bibliographiques

1. BERK. J & DEMARZO. P, (2011) Finance d’entreprise, 2e édition, Ed

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