Sommaire :

Introduction générale 1

PARTIE I : L’EVALUATION ET LA VALEUR DE L’ENTREPRISE 3

Chapitre 1 :L’évaluation d’entreprise 4

Section I : L’environnement de l’évaluation 5

La différence entre valeur et prix 5
Le but recherché par l’évaluation 5
Le déroulement d’une opération d’évaluation 7
Les intervenants lors d’une opération d’évaluation 7
L’étendue de l’évaluation 8
Les données fournies 8
La fiabilité des données 9
La quotité de capital échangé 9
L’analyse stratégique présente et future 9

Section II : La préparation de l’évaluation 12

L’horizon temporel retenu pour les calculs prévisionnels 12
L’actualisation et taux d’intérêt 13
Le taux de croissance 13
L’acquisition d’une part majoritaire ou minoritaire 15

Section III : Le diagnostic de l’entreprise 16

Le diagnostic fonctionnel 17
Le diagnostic financier 21
Le diagnostic stratégique 27

Section IV : Le Business Plan 36

Définition 36
Comment rédiger un business plan ? 37
Conclusion du chapitre I 40
Chapitre II : les méthodes d’évaluation 41

Section I : les retraitements 41

L’angle des retraitements 41
La réalisation des retraitements 43

Section II : L’approche patrimoniale 47

La méthode de l’ANCC 47

La méthode du Goodwill 50

Critique des méthodes patrimoniales 55

Section III : Les méthodes prospectives 56

Les Méthodes de Flux Financiers 56

Méthode de Fisher 56

Méthode de Gordon-Shapiro 62

Méthode de Bates 64

Autres méthodes 65

Critique des méthodes de flux financiers 66

Les méthodes des flux économiques 66

La méthode des Flux de Trésorerie Actualisés 67

La Market Value Added 71

Section IV : Les méthodes comparatives 73

Le Price Earning Ratio 73

Les méthodes des autres multiples 75

Conclusion du chapitre 77

78
PARTIE II : L’EVALUATION D’ENTREPRISE DANS UNE
PERSPECTIVE D’OUVERTURE DE CAPITAL

Chapitre I : La privatisation d’entreprise en Algérie 79

Introduction 79

Section I : Les opérations de privatisations en Algérie 80

Définition des opérations de privatisation 80
Pourquoi privatiser les entreprises publiques en Algérie 80
Délimitation des entités en charge de l’opération de privatisations 82
Déroulement de l’opération de privatisation 82
L’introduction en bourse 84
Les avantages dont bénéficient les investisseurs 86
Les procédés de paiements et de transfert de propriété 86

Section II : Le cadre législatif de ces opérations 87

Historique 87
Le dispositif légal et statutaire organisant le processus de privatisation 88
Conclusion du chapitre 91

Chapitre II : Cas pratique d’une évaluation d’entreprise 92

Présentation de l’organisme d’accueil 92

Section I : Présentation de l’entreprise TechnoControl 94

Historique 94
La couverture du territoire national 94
Le personnel de la société 96

Section II : Le diagnostic de la société 97

Analyse de l’environnement de l’entreprise 98
Diagnostic financier et retraitements pratiqués 103

Section III : Le Business Plan 107

Les hypothèses de réalisation de notre business plan 108
Constitution du Résultat de la société TechnoControl 109

Section IV : l’évaluation de la société TechnoControl 113

Les principes de valorisation de la société 113
L’application de la méthode prospective 114
L’application de la méthode de l’ANCC à la société TechnoControl 117
La méthode de multiple d’EBE 122
Récapitulation de la valorisation 123
Conclusion du cas pratique 124
Conclusion générale 125
Introduction Générale

Introduction générale

L’environnement économique se caractérise par un passage de l’économie dirigée

vers l’économie de marché. Tout tend à s’acheter ou se vendre à un rythme effréné.
Les entreprises publiques n’échappent pas à cette règle et sont de plus en plus cédées
au secteur privé.

Et rien qu’en Algérie, des milliers d’entreprises publiques sont appelées à se

privatiser dans les prochaines années.

Par ailleurs, les pouvoirs publics voulant concrétiser l’idée de privatisation, ont mis
un cadre législatif et réglementaire qui va accompagner l’opération d’ouverture totale ou
partielle du capital de ses entreprises au profit d’investisseurs nationaux ou étrangers, et qui
répondra au triple souci d’en améliorer la gestion, d’engranger des ressources et de
désengager l’Etat du secteur productif.

Aussi, le développement futur des échanges sur le marché financier et la volonté

politique affichée de l’Etat d’ouvrir le capital de ses entreprises par leur introduction en
bourse encouragent le processus de privatisation.

Dans cette conjoncture, la question de l’évaluation de l’entreprise est d’actualité et

l’ensemble de ces facteurs combinés démontrent la nécessité d’estimation et d’évaluation
des entreprises à privatiser. Cette dernière n’est pas une tache aisée, elle nécessite beaucoup
d’effort de la part de l’évaluateur.

Le but étant d’arriver à une fourchette d’évaluation servant de base de négociation du

prix, l’évaluateur doit choisir les méthodes appropriées de valorisation tout en s’adaptant au
contexte et la réalité de l’entreprise.

Afin de pallier ce besoin de repères en matière de valeur, plusieurs méthodes

d’évaluation ont été mises au point. Au fil du temps, celles-ci ont été affinées et combinées

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Introduction Générale

pour passer d’un aspect purement comptable, à une véritable prise en compte de la richesse
effective que l’entreprise peut apporter à chaque intervenant, et ce de manière personnalisée.

Dans ce sens nous allons tenter d’apporter des éléments de réponses aux
préoccupations suivantes :

1. Qu’est ce qu’une opération d’évaluation et qu’elles sont les véritables motivations ?

2. Quelles sont ses approches ?
3. C’est quoi un diagnostic et comment l’élaborer ?
4. C’est quoi un business plan et comment le rédiger ?
5. Quel le contexte de privatisation en Algérie ?
6. Et, quels sont les approches tenir en compte lors d’une ouverture de capital ?

Pour répondre à notre problématique nous avons jugé utile de suivre le plan suivant :

Introduction Générale

PARTIE I : l’évaluation et la valeur de l’entreprise

CHAPITRE I : L’évaluation de l’entreprise
CHAPITRE II: Les différentes approches d’évaluation

PARTIE II : L’évaluation des entreprises dans une perspective d’ouverture de capital

CHAPITRE I : Le contexte de privatisation en Algérie
CHAPITRE II : Cas pratique d’une évaluation d’entreprise

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

PARTIE I :
L’évaluation et la valeur de
l’entreprise.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Chapitre I : L’EVALUATION D’ENTREPRISE

Introduction
L'évaluation d'entreprise est une opération très fréquente dans la vie économique et sociale
contemporaine.

En effet, en raison de la mondialisation et du développement des marchés financiers

internationaux, on assiste à une multiplication des opérations: de "cessions", de "fusions-
acquisitions" ou de "restructurations".

Rien qu'en France, environ 50 000 entreprises changent de mains chaque année impliquant un
transfert total ou partiel de la propriété du patrimoine de l'entreprise ou de celui des
actionnaires.1

L’évaluation devient donc un préalable incontournable quand il s’agit d’une opération

financière qui revêt une grande importance dans l’activité économique et dans le
fonctionnement des marchés financiers.

Le premier chapitre traitera de l’évaluation d’entreprise il sera subdivisé comme suit :

• Section I: L’environnement de l’évaluation

• Section II: La préparation de l’évaluation
• Section III : Le diagnostic.
• Section IV : Le business plan

1
J.C.Tournier, »Evaluation d’entreprise », Editions d’organisation, Paris 2001, P15

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Section I : l’environnement de l’évaluation

Evaluer une entreprise est un acte très fréquent dans la vie économique contemporaine. La
multiplication des transactions relatives aux entreprises et donc des évaluations se fait dans
un climat de plus en plus international et tendent à se standardiser à travers le monde avec
l’application des nouvelles normes comptables.

Les agents économiques font souvent l’amalgame entre la notion de valeur et de prix.

1. La différence entre valeur et prix :

« Le prix d’une entreprise peut se définir comme étant le montant auquel une transaction sur
le capital de cette entreprise peut avoir (ou bien a eu) lieu. » 2

Dans le premier cas il s’agit par exemple du montant ferme et définitif proposé par un
acheteur au vendeur, ce dernier n’ayant d’autre choix que d’accepter et céder son entreprise
ou bien refuser de vendre à l’acheteur en question.
Ce peut être, aussi le montant affiché et revendiqué par un vendeur qui renonce par avance à
vendre ses actions à un prix inférieur.
Dans le deuxième cas, il s’agit de constater le montant auquel une transaction sera réalisée.
Ainsi, qu’elle soit potentielle ou constatée, la notion de prix doit être rattachée à une
transaction possible ou réelle.
Le prix d’une entreprise est donc fonction de nombreux paramètres tant objectifs que
subjectifs tels par exemple : les motivations des parties, le rapport de force entre ces parties et
leur pouvoir de négociation.
Contrairement au prix, la valeur reste une estimation du montant de la transaction future et
non pas le prix exact qui peut être calculé pour plusieurs raisons.

2. Le but recherché par l’évaluation :

Il y a plusieurs cas où il est nécessaire de procéder à une évaluation d’entreprise. Chaque cas
ou contexte impose des points de vue sur les méthodes à utiliser qui sont parfois différents.

On peut citer les contextes suivants :

2
J.C.Tournier, »Evaluation d’entreprise », Editions d’organisation, Paris 2001, P 20

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

2.1 Réaliser un investissement

2.1.1 A caractère industriel :
C’est l’un des cas les plus fréquents (évaluation dans le but de l’acquisition). Un investisseur
procède à un investissement de longue durée dans une entreprise dont il achète la majorité ou
un pourcentage significatif du capital. La proportion des titres acquis lui permettra
d’intervenir plus au moins librement dans la gestion de la société objet de la transaction.

2.1.2 A caractère financier :

Un investissement à caractère financier se caractérise en général par le niveau restreint de la
part acquise. Une simple acquisition d’actions suffit pour qualifier l’action d’investissement
financier.

2.2. Désinvestir
La cession ou le désinvestissement relève de la même problématique que lorsqu’il s’agit
d’une opération d’acquisition. Le vendeur peut se trouver ainsi dans des situations
particulières.
• Céder une petite entreprise à un groupe important
• Céder une entreprise en difficulté

2.3. Evaluer une entreprise dans le cas d’une succession

Dans ce cas il y a changement de propriétaire familial et non pas de cession. L’évaluation est
faite pour le calcul du droit de succession. En France comme dans beaucoup d’autres pays
l’évaluation est en grande partie régie par les méthodes de l’administration fiscale
contrairement à l’Algérie où on s’intéresse plus au capital social et non pas à la valeur réelle.

2.4. Déterminer le cours d’entrée en bourse :

L’évaluation réalisée dans ce cas de figure est influencée par les méthodes de calcul
spécialement retenues par le souci des dirigeants de réussir l’introduction au regard des
conditions du marché financier à ce moment là.

2.5. Calculer les parités d’échange en cas de fusion de deux sociétés :

Le calcul de la parité d’échange est souvent très difficile car il ne s’agit pas seulement d’une
entreprise seule mais avec une vue perspective l’une par rapport à l’autre.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

2.6. Mesurer la qualité de la gestion interne

Un mode d’évaluation de performance des dirigeants consiste à mesurer périodiquement la
valeur de l’entreprise pour constater les changements de cette valeur. Si l’écart est positif, la
gestion est satisfaisante. S’il est négatif la gestion de l’entreprise est alors médiocre.

3. Le déroulement d’une opération d’évaluation

Le travail d’évaluation se déroule en deux grandes étapes :

3.1. Préparer l’évaluation :

Il s’agit d’étudier l’environnement économique, les grandes notions ou paramètres de calcul
utilisés et examiner les retraitements à effectuer.
Notons que la préparation de l’évaluation est une phase aussi importante que l’évaluation elle-
même.

3.2. Evaluer :
Il s’agit d’appliquer les méthodes d’évaluations qui conviennent
L’entreprise a pour but de dégager du résultat. Sa valeur sera calculée selon la perspective de
l’entreprise (exemple : celle des flux futur actualisés à partir de compte de résultat dans le cas
de la continuité de l’entreprise.)
A côté nous avons la valeur à la casse calculée à partir du bilan appelée valeur patrimoniale.
Et aussi nous avons la valeur à la bourse qui donne des évaluations des entreprises similaires.
4. Les intervenants lors d’une opération d’évaluation

4.1. Les acteurs principaux :

Les deux acteurs principaux sont principalement l’acheteur et le vendeur. Les deux sont
nommés juridiquement le cessionnaire et le concessionnaire.

4.1.1. Le vendeur
Il peut s’agir de l’entrepreneur personne physique propriétaire direct de tout ou partie de
l’entreprise à céder, des héritiers qui peuvent ignorer la réalité de l’entreprise dont ils héritent
et enfin nous avons les managers où les raisons qui peuvent les pousser à céder une entreprise
sont des raisons financières sans oublier les petits actionnaires qui sont une catégorie à part.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

4.1.2. L’acheteur :
L’acquéreur peut être une personne qui n’a pas encore d’entreprise et souhaite en acquérir une
ou patron de PME qui veut accroître la dimension de son affaire. La transaction peut aussi se
faire entre deux groupes dont l’un achète une filiale de l’autre.

4.2. Les acteurs auxiliaires :

Dès qu’une entreprise atteint une certaine taille un organisme d’audit est en général diligenté
par l’acheteur potentiel pour s’assurer de la fiabilité des comptes présentés. L’administration
fiscale peut devenir acteur pour le calcul des droits de successions.

5. L’étendue de l’évaluation
L’évaluation n’est pas seulement une opération purement financière. Elle s’intéresse aux
aspects économiques. Tous les calculs réalisés pour l’achat d’un petit nombre d’actions ont un
arrière fonds économique.
En plus des informations sur les performances économiques de l’entreprise, l’évaluation doit
tenir compte de :
• La position de l’entreprise dans le secteur économique ;
• L’état de son outil industriel. Par exemple le matériel utilisé ;
• La principale richesse de l’entreprise qui est les hommes qui la composent.
6. Les données fournies
6.1. Les données relatives au passé :
Pour ce qui concerne le passé la majorité des données provient de la comptabilité. Les
données comptables doivent être retraitées afin que ces dernières reflètent la vraie situation
des comptes de l’entreprise.

6.2. Les données relatives à l’avenir :

Les données de l’entreprise afférentes à l’avenir sont intéressantes. Ainsi il faut que
l’évaluateur se projette dans l’avenir pour estimer les risques futurs qui peuvent entraver
l’exploitation et menacer la pérennité de l’entreprise.
6.3. La clause de secret :
L’acquéreur potentiel est tenu au secret pour toutes les données qu’il lui est permis de
connaître. Cela est particulièrement important si l’acquéreur est un concurrent direct de la
cible et que la transaction ne se concrétise pas.
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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

En pratique, on peut craindre que des acheteurs se présente autant que tels, alors que leur
intention consiste seulement à connaître seulement la situation d’un rival.

7. La fiabilité des données:

On constate souvent l’existence d’un problème de fiabilité des données communiquées. Les
informations erronées ne sont pas dues à la mauvaise foi des interlocuteurs appartenant à la
société cible, mais proviennent de la tendance de l’entreprise à présenter le bon côté des
choses.
Notons que plus la société est grande, plus il y a un décalage entre la réalité et l’image donnée
par les documents internes de l’entreprise.

8. La quotité de capital échangé :

Le prix de la majorité du capital ne s’assoit pas sur la même base que celui d’une minorité. La
différence c’est le prix du contrôle et le prix du pouvoir.

Le marché boursier nous le démontre régulièrement. Lors d’une Offre Publique d’Achat
(OPA), on constate une hausse significative du prix du l’action qui est en moyenne de 25 %. 3

9. L’analyse stratégique présente et future :

Cette analyse peut faciliter le choix d’un investissement en bourse mais intéresse surtout les
acquéreurs d’une part non négligeable ou même de la totalité d’une entreprise.
9.1. Point de vue de l’acquéreur
• S’établir en tant qu’entrepreneur
• Accroitre les capacités d’une entreprise préexistante
• Diversifier l’activité de l’entreprise.
• Eliminer un concurrent gênant
• Accroitre sa part de marché
• Etendre ses activités en amont et en aval
• Acquérir un nouveau métier.

9.2. Point de vue du vendeur :

3
R.Prunier & P.Maurel ; « L’ingénierie Financière dans la Relation Banque Entreprise » ; Edition Economica ;
Paris ; 1996

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Pour le vendeur la cession de l’entreprise peut dû à un abandon pur et simple de toute activité
économique et un recentrage avec abandon d’un secteur d’activité (cas d’une société
importante qui cède une filiale spécialisée dans un domaine qui n’intéresse plus sa maison
mère (exemple du groupe TOTAL qui s’est débarrassé de sa branche chimie pour se
recentrer sur les hydrocarbures son activité principale.)

9.3. Analyse stratégique de l’existant

9.3.1. Description et structure de l’entreprise
Une première étude de l’acquéreur potentiel portera sur la description et la structure de
l’entreprise.

Les éléments initiaux sont constitués par les identifiants de l’entreprise (n° du registre de
commerce, date et lieu d’enregistrement, nature juridique de l’entreprise constituée en société
ou pas.
Identifier les propriétaires de l’entreprise de façon précise pour éviter tout blocage lors de
l’opération de privatisation.

9.3.2. Métier et évaluation du portefeuille d’activité

Une première question est celle du métier exercé par l’entreprise cible. Après avoir procédé à
la délimitation de l’activité de la société, il est extrêmement important d’analyser le
portefeuille d’activité qui en découle pour savoir s’il correspond aux buts recherchés par
l’acquéreur.

9.3.2.1. Marchés
La prise en compte de l’avenir des produits pour savoir s’il est favorable ou défavorable est
obligatoire.
a- La sensibilité à la conjoncture :
Les activités très liées au contexte conjoncturel seront plus difficile à gérer car elles sont
génératrices de résultats très irréguliers. La tache de l’évaluateur se voit ainsi compliquée.
b- les clients :
La clientèle de l’entreprise et sa nature participent significativement à sa valeur. L’entreprise
dont un client présente une part importante du chiffre d’affaire peut se retrouver dans un
contexte périlleux. Il est impératif pour une entreprise de diversifier sa clientèle.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

c - les concurrents :
L’étude de la concurrence est fondamentale. Cette dernière diffère en fonction de la taille de
l’entreprise, de ses concurrents et du marché que cette dernière cible.

L’avantage relatif ou concurrentiel que peut détenir une entreprise vis-à-vis de ses rivales est
très important. Cet avantage peut être dû à plusieurs facteurs (brevets et technologie, mode de
diffusion, etc.) et se manifeste sous différents aspects (produits de meilleur qualité, meilleur
prix, etc.)
d - les caractéristiques financière de l’activité :
Il faut bien noter que certaines activités nécessitent un fonds de roulement important. Il s’agit
d’activités très capitalistiques. L’acquéreur se doit d’acquitter du prix de l’entreprise elle et
de s’acquitter en plus des charges d’exploitation qui peuvent être énormes.

9.3.2.2. Les fournisseurs :

L’existence de plusieurs fournisseurs est également à prendre en considération. Le fournisseur
unique rend l’entreprise dans une position de faiblesse. D’où son intérêt à diversifier ses
fournisseurs.
Les fournisseurs sont en situation de force :
• S’ils sont peu nombreux (exemple de Microsoft pour les systèmes d’exploitation.
• Si le produit fourni est irremplaçable pour l’entreprise.

9.3.2.3. Données sociales :

L’acquéreur se doit de tenir en compte des conditions sociales du personnel et de l’ambiance
de travail.
a- le personnel :
Il est à noter que la valeur de l’entreprise est pour une grande part faite de personnes qui la
composent.
Il y a lieu donc d’examiner la composition du personnel.
b- L’ambiance de travail :
L’acquéreur doit tenir compte du bilan social en particulier de l’absentéisme, les
licenciements et la productivité.

9.3.2.4. Autres données :

Nous devons aussi prendre compte des différends suivants qui peuvent apparaitre :
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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

a- Les contrats signés dans tous les domaines (conditions particulières des clients
contrats d’approvisionnement etc.)
b- Les contrats d’assurance
Nous devons tenir compte des différentes franchises que paie l’entreprise pour s’assurer que
le risque professionnel et tous les éléments relatifs à l’environnement sont correctement
couverts.

Section II : La préparation de l’évaluation

Avant d’entamer l’évaluation il y a lieu d’arrêter certains paramètres, ces derniers peuvent
êtres classés de la façon suivante:

1. Horizon temporels retenus pour les calculs prévisionnels.

2. Actualisation et taux d’intérêt
3. Taux de croissance de l’activité
4. Acquisition d’une part majoritaire ou minoritaire :

1. L’horizon temporel retenu pour les calculs prévisionnels:

Il existe un nombre important de calculs d’évaluation qui sont basés sur les données
prévisionnelles. Nous savons très bien que la prévision économique est un art difficile et
avoir une prévision correcte au-delà de 3 ans relève de l’exploit. Ainsi pour des raisons
financières il ne faut pas limiter le champ de calculs sur un avenir proche et viser une
période beaucoup plus longue par la réalisation d’une extrapolation sur les flux obtenus.
L’étendue de ces périodes sera en fonction de la nature des biens, de l’entreprise considérée et
de leur durée de vie probable.
Si on prend par exemple des agences immobilières ou sociétés foncières pourront faire
l’objet de calculs à très long terme (Pour l’immobilier d’habitation jusqu’à 50 ans). Les
horizons relatifs aux industries seront plus courts (10 à 20) ans et leur durée, souvent fonction
de la nature de l’industrie en cause.
De façon générale, il sera tenu compte, par ailleurs de coefficients d’aléas pour les calculs
basés sur des données prévisionnelles. Ces coefficients seront en principe plus élevés pour un
avenir lointain que pour un futur proche.
2. Actualisation et taux d’intérêt :

Ecole Supérieure de Banque Page 12

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

2.1. Actualisation :
« L’actualisation consiste à trouver ce que vaut une somme future aujourd’hui. »4 Ainsi
l’argent disponible vaut plus que l’argent à venir car il est présent et ne court aucun risque et
aussi parce que si la somme en question serait placée elle produirait des gains en intérêts.

Les méthodes d’actualisation jouent un rôle important dans l’évaluation des entreprises.

Tout calcul d’actualisation comporte deux paramètres essentiels :

La durée temporelle retenue
Le taux d’intérêt pris en compte pour mesurer l’amoindrissement de valeur dû à la non-
disponibilité.

2.2. Taux d’intérêt

Le taux d’intérêt varie selon les époques et les pays.
Comment trouver le taux d’actualisation adéquat ?
Il convient d’analyser le taux d’intérêt qui comporte en fait plusieurs éléments :
• Le taux d’inflation
• Le taux sans risque
• Le calcul de la prime de risque

2.2.1. Le taux d’inflation :

L’inflation est la dévalorisation de la monnaie avec le temps. Cette diminution de valeur de la
monnaie est à prendre en compte au même titre que l’intérêt perçu. En effet, le prêteur ne doit,
en théorie, rien perdre ni sur son capital, ni sur les intérêts reçus, du fait de l’érosion
monétaire.

2.2.2. Le taux sans risque

Il représente le taux planché avec lequel l’Etat lève des fonds sur le marché des valeurs du
trésor par le biais de bons de trésor. L’Etat étant l’emprunteur le moins risqué se finance avec
les conditions les plus favorables.
2.2.3. Le calcul de la prime de risque :

4
le site Internet: www.entrepriseevaluation.fr

Ecole Supérieure de Banque Page 13

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

En bourse, une méthode consiste à comparer l’ampleur des mouvements de cours d’une action
à ceux de l’ensemble du marché financier sur lequel cette action est cotée. Après avoir fait
ressortir le béta « ß » de la société.

Un béta égale à 1 signifie que le cours du titre a un comportement similaire à celui du marché.
Un béta de 1.8 veut dire que l’action que l’action de l’entreprise perd ou gagne 1.8 % quand le
marché effectue le même mouvement à hauteur de 1 %. Un béta inferieur à 1 signifie que le
cours de l’action est plus stable que l’ensemble des cotations.

3. Le taux de croissance
Le volume de l’activité d’une entreprise varie chaque année. L’évaluation d’une firme tient
compte des prévisions relatives à ces évolutions. Comme on l’a déjà indiqué.
Les variations d’activité sont fonctions :
• De l’environnement économique général de l’entreprise.
• Du métier de l’entreprise (secteur porteur, stagnant ou en déclin)
• De la firme elle-même.

Il peut y avoir des différences importantes d’évolution entre chacun de ces trois niveaux.
Cependant une économie dynamique est un facteur favorable pour toutes les branches
d’activité et toutes les entreprises situées en son sein. Ainsi on constate l’existence de
corrélations très fortes entre l’activité de l’entreprise et son secteur à quelques exceptions
près; Exemple d’une petite entreprise spécialisée sur une niche à l’intérieur d’un marché et
qui reste prospère même si ses concurrents éprouvent des difficultés.
L’évolution de l’entreprise peut se faire sous le signe de croissance, stagnation ou récession.

Une forte croissance ou recul du secteur ne peut pas être de longue durée « théorie de
l’équilibre du marché »5

De même le secteur d’activité connait plusieurs phases suivant le cycle de vie de l’out put
produit. Comme l’explique le schéma clairement.

5
Cours macroéconomie 2ème année DSEB

Ecole Supérieure de Banque Page 14

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

4. Acquisition d’une part majoritaire ou minoritaire :

Lors de l’évaluation, la valeur attribuée à une prise de contrôle majoritaire ou à l’acquisition
d’une partie infime fraction du capital n’est par identique.
Il existe une prime de contrôle qui rend plus onéreuse l’acquisition de parts conférant ce
contrôle par rapport à une simple prise de participation financière.

En Algérie, les seuils d’acquisition sont les suivants :

• Totalité de l’entreprise 100 %

• Majorité excluant une minorité de blocage de 66,67% à 99,99%
• Majorité simple 50,01% à 66,66%
• Parité 50%
• Minorité de blocage de 33,34% à 49,99%
• Minorité simple d e 10% à 33,33%
• Prise de participation financière avec tous les degrés possible d’influence
inferieur à 10%

6
Cours Evaluation de Projet 2ème année données par M HAMDI

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

La prime de contrôle se manifeste par un coefficient qui majore ou minore la valeur.

Ces coefficients sont souvent utilisés pour les évaluations des sociétés de taille respectable et
marginalisés pour les entreprises de taille familiale.

Section III : Le diagnostic de l’entreprise

Etymologie : Le diagnostic est un terme d’origine grecque qui signifie apte à discerner utilisé
dans le domaine médical il consiste à déterminer la nature d’une maladie.

« Le diagnostic constitue une analyse approfondie de la situation de l'entreprise. Il permet

d'établir une étude critique et comparative des différentes solutions techniques et/ou
organisationnelles envisageables. Le diagnostic peut être global ou spécialisé, et est souvent
instrumenté (réalisation de mesures sur place). Il peut inclure, le cas échéant et sur demande
du bénéficiaire, une prestation d’accompagnement pour la mise en œuvre des préconisations
7
d’actions. »

Le diagnostic est donc une étape nécessaire préalable à la phase de l’évaluation du prix de
cession. Il a pour objectif de nous permettre de comprendre le présent et le passé de
l’entreprise pour mieux se transposer dans son avenir.

Ce diagnostic est basé sur une collecte d’informations exhaustives : entretien avec le chef
d’entreprise, visite de l’entreprise, accès et analyse de documents variés (bilans, comptes de
résultat, statuts, CV du personnel, crédits en cours, etc.)

Il existe plusieurs types de diagnostics, en fonction des niveaux souhaités d’analyse de

l’entreprise:

• Le diagnostic fonctionnel qui examine les fonctions de l’entreprise.

• Le diagnostic financier qui a pour rôle de déterminer l’équilibre financier et la
rentabilité de l’entreprise
• Le diagnostic stratégique qui définie les objectifs de l’entreprise et les solutions
permettant d’atteindre ces derniers.

7
le site Internet: www.plan-deplacements.fr

Ecole Supérieure de Banque Page 16

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

1. Le diagnostic fonctionnel :
Une entreprise est organisée en un ensemble de fonctions. Chaque fonction correspond à un
même organe d’exécution d’actions devant être réalisées dans un système organisé pour
atteindre un résultat.

Le diagnostic fonctionnel a pour but d’analyser chaque fonction et de faire ressortir ses forces
et ses faiblesses.

Pour bien diagnostiquer l’entreprise il est recommandé de commencer par son diagnostic des
approvisionnements et son diagnostic technique afin de métriser le processus de production et
de bien connaitre l’activité de l’entreprise.

1.1. Le diagnostic technique

Le diagnostic technique a pour objectif d’évaluer l’outil de production. Cette évaluation
permettra de définir les actions à mettre en œuvre pour améliorer sa compétitivité compte tenu
du potentiel industriel.

Ce diagnostic peut se réaliser en suivant les étapes suivantes :

1.1.1. L’étude de l’impact de l’environnement économique sur la fonction production en
s’intéressant à trois points en particulier :
a) L’état du marché du matériel (évolution technologique, les qualités et prix du matériel) ;
b) L’univers concurrentiel (les stratégies des concurrents, la technologie de substitution,
les innovations) ;
c) La réglementation technique et les aides de l’Etat à la recherche et à l’innovation.

1.1.2. La mesure des performances techniques par les indicateurs suivants :

a) Le volume de la production ;
b) Le coût de la production ;
c) Le niveau de qualité (retours clients – articles écartés) ;
d) Le respect des délais.
e) L’étude des politiques et stratégies industrielles en matière de recherche et
développement, de fabrication, d’investissement et de qualité.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

f) La vérification de l’adaptabilité de la technologie et du processus industriel aux produits

fabriqués. Ensuite l’évaluation des hommes et des moyens matériels (bâtiments et
installations, matériel de production).
g) L’examen de l’efficacité technique (bonnes conditions de qualité et quantité) et
économique (bonnes conditions de coût) de la gestion de la production grâce aux
techniques de l’audit.

1.2. Le diagnostic des approvisionnements

La fonction approvisionnement a pour rôle de procurer à l’entreprise les équipements et les
fournitures dans les meilleures conditions de prix, de qualité, de délais et de sécurité. Le
diagnostic de cette fonction vise principalement à comprendre comment celle-ci arrive à
concilier des exigences parfois contradictoires des autres fonctions commerciales, techniques
et financières.

La mesure des performances de la fonction approvisionnement à l’aide des indicateurs

suivants :
• Le coût des consommations ;
• Le niveau des stocks ;
• Les délais de rotation ;
• Les coûts et frais de la fonction.
• L’évaluation des moyens humains et matériels sur une échelle de 1 à 3 les qualifiants
de faible moyen ou fort. Il faudra aussi vérifier que la forme d’organisation est
compatible avec la taille de l’entreprise, la nature et la diversification de ses activités.
• L’audit des méthodes d’achat, de gestion des stocks, de planification et budgétisation
des approvisionnements.
• L’analyse de l’environnement de la fonction approvisionnement en examinant la
structure du marché des matières et fournitures et les problèmes rencontrés par
l’entreprise, l’innovation et l’évolution des sur ce marché et enfin les éventuelles
contraintes réglementaires sur les approvisionnements.
• L’analyse des problèmes de coordination ou de collaboration avec les autres fonctions
de l’entreprise.
Au terme de ce diagnostic, on établira les points forts et les points faibles de la fonction
approvisionnement et on expliquera l’évolution des indicateurs de résultats.

Ecole Supérieure de Banque Page 18

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

1.3. Le diagnostic commercial

La mission de la fonction commerciale consiste à identifier les attentes des consommateurs,
analyser l’offre des concurrents et élaborer et mettre en œuvre la stratégie et le plan marketing
dans l’objectif de développer les ventes et améliorer la position concurrentielle de l’entreprise.
Le diagnostic commercial permettra de mesurer les performances de cette fonction et de
s’assurer de la modernité des méthodes et que celles-ci sont efficacement utilisées.

L’analyse interne suit la démarche suivante :

• Le chiffre d’affaires ;
• Les marges par produit et par marché ;
• Les coûts et les frais de la fonction commerciale ;
• La répartition des ventes ;
• Les parts de marché et la position concurrentielle ;
• L’étude de la politique commerciale et du plan marketing pour s’assurer que celle-ci
répond au choix stratégique de l’entreprise en terme de segment de marché, de
clientèle visée et de volume de chiffres d’affaires réalisé d’une part, et de vérifier que
les leviers d’action de marketing sont utilisés de manière cohérente entre eux d’autre
part.
• Le choix du circuit de distribution et le niveau de maîtrise de celle-ci ;
• La sélection des vendeurs et l’efficacité de la force de vente.
• La publicité et la promotion : celle-ci a pour but d’informer le client, de susciter son
intérêt et provoquer l’achat. On s’intéressera dans ce cas aux formules de publicité
choisies et à leur efficacité.
• L’évaluation des moyens et de l’organisation de la fonction commerciale. Il s’agit
d’évaluer les moyens humains, les moyens matériels et l’efficacité du modèle
d’organisation de la fonction commerciale.
• L’audit des méthodes de gestion commerciale (systèmes d’information, les bases
statistiques, les techniques de contrôle de gestion...)

Une fois l’analyse interne achevée, on pourra procéder à l’analyse de l’environnement

commercial.

Ecole Supérieure de Banque Page 19

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

On étudiera dans ce cas : l’état du marché (tendance et évolution, les besoins des
consommateurs), le niveau des concurrents (parts de marché, potentiel commercial et
stratégique marketing) et l’évolution du cadre général et réglementaire.
Le diagnostic commercial sera conclu par une synthèse des forces et faiblesses de la fonction
concernée.

1.4. Le diagnostic du management

L’objectif du diagnostic du management est d’apprécier la qualité et évaluer la cohérence du
management. Pour réaliser ce diagnostic il y a lieu de procéder à :

• L’identification du style de management. Il s’agit des “ relations d’animation et de

commandement des hommes ”.
• L’évaluation des aptitudes et compétences du dirigeant (techniques, humaines et
conceptuelles).
• La vérification de l’adaptabilité de l’organisation ou compétence de l’entreprise :
taille, ancienneté, style de direction, situation concurrentielle et type de stratégie.
• L’audit des méthodes de direction : système d’information de gestion, méthode de
planification et techniques de contrôles.
• La conclusion du diagnostic du management comporte :
• L’analyse des résultats. Il est difficile de mesurer la performance managériale avec des
critères objectifs. On peut cependant l’apprécier selon les indicateurs financiers de
rentabilité et de liquidité, selon la valeur de l’entreprise et le coût de fonction de
direction.
• L’étude de la structure du pouvoir et organe de direction afin d’analyser les pressions
subies par le dirigeant.
• L’examen de la politique générale de l’entreprise et de ses choix stratégiques.

1.5. Le diagnostic social

Réaliser un diagnostic social permet d’examiner la performance ou contre performance
sociale et d’évaluer le potentiel humain de l’entreprise et ses perspectives d’évolution.

• La mesure des résultats obtenus par la fonction personnelle. On utilise des indicateurs
de contre performance à défaut d’un baromètre objectif de la satisfaction des individus

Ecole Supérieure de Banque Page 20

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

(absentéisme, turn-over, conflits collectifs, grèves…). On peut les compléter par des
indicateurs économiques (productivité du personnel et coût de la fonction sociale).
• L’étude des politiques menées concernant le personnel : Recrutement, amélioration
des conditions de travail, rémunération, formation, promotion et politique des relations
avec le personnel.
• L’étude de l’évolution et la structure des effectifs et de leur niveau de qualification.
• L’étude des méthodes de gestion du personnel.
• L’analyse de l’environnement du travail par l’examen de la situation du marché de
l’emploi, l’importance de l’action des syndicats et les opportunités et contraintes de la
réglementation du travail.
Après avoir identifié les éventuels problèmes liés à la relation de la fonction personnelle avec
les autres fonctions, on établira une conclusion sur le diagnostic social. Celle-ci résumera les
points forts et les points faibles de la fonction personnelle et mettra en évidence les relations
de cause à effet la concernant.

2. Le diagnostic financier :

Disposant de documents retraités et analysés, il s'agit désormais de procéder à leur étude afin
de tenter de définir si :

• L'entreprise est ou non financièrement saine ?

• L'entreprise dispose ou non des moyens financiers nécessaires à la mise en œuvre de
sa stratégie ?

Ces deux questions doivent être traitées successivement.

2.1 Le diagnostic de la situation financier

Celui-ci sera réalisé par comparaison pluriannuelle et par la comparaison des ratios.

2.1.1. Comparaison pluriannuelle

Le premier travail à réaliser consiste à reprendre les présentations analytiques des bilans et
des comptes de résultats ainsi que les tableaux de financement. Le but est dans un premier
temps d'examiner si la situation financière de la société s'améliore ou se détériore.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Cette étude doit être menée non seulement en réalisant des comparaisons de poste à poste,
mais également en tentant d'expliquer les évolutions constatées les unes par rapport aux
autres.

Comparaisons entre années permet de voir si la situation de l'entreprise est stable, se détériore
ou s'améliore.

2.1.2. Comparaison par L'utilisation des ratios

Un ratio financier d'une entreprise est un outil d'analyse financier. Un ratio se définit comme
le calcul du rapport entre deux grandeurs significatives. Exemple : le ratio de rentabilité de
l’entreprise :

Le résultat / Le chiffre d’affaires

Ce ratio indique la rentabilité de l'entreprise, exprimée en pourcentage du chiffre d'affaires. Il
diffère évidemment selon l'activité exercée par la société.

2.1.3. Classification des ratios :

Les ratios peuvent être classés en quelques grandes catégories :

2.1.3.1 Les ratios de productivité :

Ces ratios comparent des éléments représentatifs de l'activité (chiffre d'affaires, production,
valeur ajoutée) à des données représentatives des moyens mis en œuvre (effectifs,
immobilisation). L'évolution de ces ratios est importante à suivre car elle indique
l'amélioration ou la détérioration de la productivité d'une société.

2.1.3.2 Les ratios de rentabilité, d'exploitation :

Ils comparent un des éléments significatifs de la rentabilité (bénéfice net, résultat
d'exploitation, etc.) au chiffre d'affaires ou à la production.

Ces ratios sont les plus classiques. Ils peuvent être utilisés quelle que soit l'entreprise
concernée.

2.1.3.3. Les ratios de rentabilité financière :

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Ces ratios comparent là encore des éléments représentatifs du résultat, mais cette fois-ci aux
capitaux mis en œuvre (capitaux propres, immobilisations...). Ces ratios d'usage beaucoup
moins courants sont pourtant parmi les plus utiles et les plus significatifs.

2.1.3.4. Les ratios d'analyse du besoin en fonds de roulement (BFR) :

Ils permettent de constater ce que représentent les postes constitutifs du BFR par rapport à
l'élément correspondant du compte de résultat (chiffre d'affaires ou achats par exemple).
Pour que ces comparaisons soient significatives, il est nécessaire de comparer des données
homogènes.

2.2.3.5. Les ratios de structure financière :

Certains de ces ratios comparent entre eux les différents postes ou rubriques constituant le
bilan. D'autres mettent en évidence le poids de la dette, au niveau des frais financiers ou du
principal à rembourser.
Les ratios sont évidemment intéressants à étudier en tant que tels, mais l'intérêt principal se
situe au niveau des comparaisons possibles.

Comparaisons entre ratios : C'est fréquemment en mettant en corrélation deux, voire plusieurs
ratios, que l'on pourra le mieux comprendre les évolutions constatées.

Une entreprise en fort développement voit souvent son résultat relatif baisser car elle doit
recourir à plus de financement externe et donc supporter des frais financiers plus importants.

2.2. Analyse élémentaire et complète

Parmi toutes les études et analyses qui peuvent être menées, deux sont essentielles et leur
étude est indispensable à la construction d'un business-plan.

2.2.1. L’analyse du résultat

Très fréquemment, pour juger de la rentabilité d'une entreprise, la tendance est de se baser sur
le ratio :

Le Résultat net/Le chiffre d’affaires

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Si ce ratio est professionnellement intéressant, il n'exprime pas la réelle rentabilité d'une

entreprise. En effet, la rentabilité doit se mesurer par le rapport au capital mis en œuvre. C'est
cette comparaison qu'opère le ratio:

Le résultat/ Les capitaux propres

L'autre intérêt de ce ratio est de pouvoir être à son tour analysé de manière à apprécier
comment l'entreprise opère pour dégager des résultats.

Deux niveaux d'analyse sont possibles :

2.2.2. L’analyse élémentaire

Le ratio de rentabilité va se décomposer ainsi :
Le quotient Bénéfices/Capitaux propres est égal au quotient Bénéfices /Chiffre d’affaires à
multiplié par le rapport Chiffre d’affaires /Capitaux propres
Cette analyse met en évidence que le résultat dépend :
• Du taux de marge (Bénéfice / Chiffre d’affaires) ;
• De la rotation des capitaux propres (Chiffre d’affaires / Capitaux Propres), c'est-à-dire
de la capacité de l'entreprise à réaliser un maximum de chiffre d'affaires en mettant en
œuvre le minimum de capitaux propres.

Notons enfin que les deux facteurs (marge ou rotation) sont en général interdépendants. Pour
augmenter les ventes et donc la rotation, il faut le plus souvent baisser les prix de vente et
donc la marge. Il existe un équilibre à trouver. Ce futur équilibre sera l'un des choix à opérer
lors de l'élaboration des hypothèses de base du business-plan.

2.2.3. Analyse complète

Le ratio s'analyse alors de la manière suivante :
Soit, le quotient Bénéfice /Capitaux Propres est égal à :

Le _ résultat bénefices C. A. total _ passif

= X X
Capitaux _ propres C. A. Total _ actif Fonds _ propres

C'est le second terme de l'analyse précédente qui est détaillé pour faire apparaître des
nouvelles notions :

Ecole Supérieure de Banque Page 24

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

• La rotation qui s'exprime cette fois-ci en comparant le chiffre d'affaires à l'ensemble

des moyens mis en œuvre par la société (ses actifs),
• Le levier qui exprime le rapport entre les ressources totales de l'affaire (le passif) et la
part de ses ressources fournies par les actionnaires (capitaux propres).
2.3. La croissance équilibrée

Cette analyse va permettre de mettre en évidence le rapport entre le développement d'une

société et l'évolution de ses besoins financiers. Ce point est essentiel puisque une affaire qui
se développe trop rapidement risque de déstabiliser sa structure financière et de se trouver
dans l'impossibilité de faire face à ses échéances.

Principe de croissance équilibrée

Cette règle s'exprime ainsi :

Taux de croissance = Taux de rentabilité – Taux de distribution des dividendes

2.4. Apprécier le déséquilibre financier

Avant d'aborder ce point, il convient de préciser que l'analyse réalisée sur des comptes à une
date donnée risque de ne pas être significative si l'activité de l'entreprise est cyclique.
Ainsi, une société du secteur du jouet, qui réalise une part importante de son chiffre d'affaires
sur les quelques derniers mois de l'année, peut présenter selon la date d'arrêté de ces comptes
des situations très différentes. Une bonne approche de ce problème peut être réalisée en
examinant :
• La ventilation mensuelle du chiffre d'affaires annuel,
• L'évolution mois par mois de la trésorerie.

2.5. Situation financière normative :

Il s'agit ici de définir quelle devrait être la situation de l'entreprise en fonction de ses
spécificités, puis de comparer cette situation normative à la situation réelle.
Afin de déterminer cette position normative, il sera nécessaire de procéder ainsi pour les
différentes rubriques du bilan.

2.5.1. Immobilisations
Celles-ci seront toutes d'abord classées en trois catégories :

Ecole Supérieure de Banque Page 25

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

2.5.2.1. Les immobilisations hors exploitation :

Ce sont celles qui pourraient être cédées sans modifier en quoi que ce soit le mode de
fonctionnement de l'entreprise. C'est le plus fréquemment parmi les catégories suivantes
d'actifs que l'on risque de découvrir de tels éléments : Terrains, constructions, participations
dans des activités non synergiques.

Ce sont en général les sociétés anciennes qui disposent de ce type d'investissements, fruits de
leur histoire.

2.5.2.2. Les immobilisations non indispensables :

On classera sous cette rubrique les actifs qui pourraient être cédés facilement, quitte à les
relouer ou à les prendre en crédit-bail « leasing »

On trouvera dans cette catégorie les sièges sociaux, dissociés des sites de production.

2.5.2.3Les autres immobilisations :

Il s’agit de tous les autres actifs qui ne peuvent être cédés sans modifier profondément le
mode de fonctionnement de l'entreprise.

Ce tri étant opéré :

Pour les deux premières catégories, on procédera à une estimation en valeur vénale, c'est-à-
dire au prix auquel ces biens pourraient être vendus sur le marché,

Pour les biens d'exploitation, il faudra s'interroger sur leur utilité réelle. Si l'entreprise dispose
de trop d'immobilisations, il faudra alors se demander : Si une partie peut être cédée,

• Si ce surinvestissement peut permettre un développement en évitant de nouveaux

investissements,
• Si ces actifs existent mais ne présentent ni intérêt, ni possibilité de cession et
constituent donc des non-valeurs.

2.6. Besoin en fonds de roulement

Pour déterminer celui-ci, nous utiliserons la méthode dite des experts-comptables.

Ecole Supérieure de Banque Page 26

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Celle-ci consiste à mesurer la valeur moyenne des différents éléments du besoin en fonds de
roulement, de manière normative, et à les exprimer dans une unité commune qui est la journée
de chiffre d'affaires hors taxes.

Ce calcul est effectué à partir des délais d'écoulement physique des postes circulants du bilan,
obtenus par enquêtes statistiques, mesures physiques, sondages, interviews, etc.

• Stock : délai moyen entre l'entrée en stock des marchandises et leur sortie
• Clients : durée moyenne des crédits consentis aux clients
• Fournisseurs : durée moyenne des crédits consentis par les fournisseurs

3. Le diagnostic stratégique
Comme décrit précédemment dans lors de la préparation à l’évaluation le diagnostic
stratégique, le diagnostic stratégique constitue la synthèse du diagnostic. Il doit apporter les
éléments de réponse aux questions que l’évaluateur est susceptible de se poser notamment
concernant les éléments suivants :

3.1. L’environnement de l’entreprise

Il est nécessaire de mener une réflexion sur l’évolution de l’environnement de l’entreprise le
plus large qu’il soit. Le but de cette réflexion n’est pas de prévoir l’avenir mais d’imaginer
des scénarii et d’éviter de croire que l’avenir ne sera que la simple répétition du passé.

Il faudra s’interroger sur :

• L’influence des grandes évolutions économiques dans le monde sur l’entreprise : la
multi polarisation de l’économie mondiale, la mondialisation…etc.
• Le rôle de l’état ou des institutions supra nationales dans l’économie : les nouvelles
réglementations sur la concurrence, le protectionnisme…
L’évolution des modes de consommation due au changement du niveau de vie, à l’âge moyen
de la population aux préoccupations de protection de l’environnement …

3.2. La dynamique du secteur de l’entreprise

Selon M. Porter, le marché est avant tout un secteur d’activité. Il est donc nécessaire d’étudier
le positionnement concurrentiel de l’entreprise au sein de son secteur.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Il faut d’abord préciser que la concurrence dans un secteur est commandée par cinq forces
essentielles :
• La lutte entre les entreprises présentes
• La menace des produits de substitution;
• La menace des nouveaux entrants ;
• Les fournisseurs ;
• Les clients
3.3. La lutte entre les firmes établies
Cette rivalité est déterminée par un certain nombre de facteurs :
La structure concurrentielle : si les compétiteurs sont nombreux et de taille voisine, le secteur
peut rester instable jusqu'à ce qu’une ou des entreprises le domine.
Les récessions de l’activité qui conduit les entreprises à s’arracher les parts de marché.
• L’importance de la concurrence par les prix due à une faible différenciation des
produits, à une importance des charges fixes…
• L’existence des barrières élevées à la sortie.

3.4. La menace des produits de substitution

L’entreprise doit être attentive aux évolutions technologiques susceptibles d’affecter la
fonction de ses produits. Elle ne peut pas prévoir ce que préparent les concurrents. Cependant,
il est indispensable d’examiner les points suivants :
• L’existence de techniques de substitution dans d’autres pays ou sur des marchés
différents desquels les procédés peuvent être transposés.
• La durée d’installation de la substitution qui dépend de la réglementation de certains
secteurs et du degré d’attachement aux habitudes de consommation.
• Les entrants potentiels
• Les concurrents du secteur
• La rivalité entre les firmes existantes

3.5. Les nouveaux entrants :

Pour apprécier le risque d’un nouvel arrivant sur le marché, il y a lieu de répondre aux
questions suivantes :
• Le secteur est-il assez rentable pour attirer des concurrents potentiels ?
• Existe t-il des barrières à l’entrée ?

Ecole Supérieure de Banque Page 28

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Ces barrières peuvent représenter un handicap de coût liés à la dimension et à l’accès à des
technologies ou encore aux canaux de distribution…Ces barrières peuvent être renforcées par
le comportement des firmes établies et qui maintiennent les prix de vente à un niveau trop bas
pour permettre aux entrants d’être rentables.

Existe t-il des professionnels dans d’autre secteur qui maîtrisent les techniques de production
ou qui ont une bonne connaissance du marché pour leur permettre de changer de secteur
d’activité sans trop de problèmes ?
Est-il possible que de grands concurrents internationaux s’établissent dans le pays ou la
région où opère l’entreprise ?

3.6.. Les fournisseurs

Les décisions des fournisseurs en matière des prix, qualité, délais voire quantités peuvent
avoir des conséquences marqués sur la rentabilité de l’entreprise.

Il est donc nécessaire de mesurer le risque que les fournisseurs de l’entreprise la mettent dans
une situation difficile.

Il faut prendre en considération le fait que le pouvoir des fournisseurs est en relation directe
avec leur présence sur le marché, à l’unicité ou à la faible différenciation de leurs produits ou
bien encore à la qualité de leur management.

3.7. Les acheteurs

Concernant la clientèle, il faut examiner deux points essentiels sont à examiner :
• Le pouvoir de négociation ;
• La pérennité de celle-ci.
Le pouvoir des acheteurs, selon Porter, est d’autant plus fort que ceux-ci achètent en grandes
quantités, que les produits sont indifférenciées et que ces achats représentent une part élevée
de leurs prix de revient.

Quant à la pérennité des clients, elle présente trois types de risques :

• La perte d’un client : il faut donc s’assurer de leur santé.

Ecole Supérieure de Banque Page 29

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

• Le changement de fournisseurs : cette situation est due principalement à une

modification de l’actionnariat de l’entreprise cliente.
• L’intégration de l’activité des clients : ces derniers décident de produire en interne de
produits préalablement sous-traités.

Remarque :
On peut compléter l’analyse de Porter par l’examen des modifications éventuelles du cadre
réglementaire. Celles-ci peuvent amener l’entreprise à changer ces conditions d’exploitation.
Pour prévoir les évolutions locales, il est utile d’observer et suivre les évolutions étrangères.
L’étude de l’environnement étant réalisée il est possible de se recentrer sur la position de
l’entreprise sur son marché.
Or, l’entreprise peut offrir plusieurs produits ou services à des catégories de clients
différentes. On peut donc isoler plusieurs champs d’actions de l’entreprise, et ce en effectuant
une segmentation stratégique.

3.8. La segmentation stratégique

La segmentation stratégique est un découpage du marché en vu de la construction de plusieurs
niveaux homogènes correspondant à des unités stratégiques.
Il existe quatre dimensions de découpage des activités :
• Les groupes de clients concernés définis selon des critères socioprofessionnels,
démographiques, géographiques…
• Les fonctions du produit ou les besoins satisfaits par ce dernier.
• Les technologies utilisées.
• Les circuits de distribution.

Il existe plusieurs méthodologies qui aident à réaliser des segmentations. :

1. Enumération des activités de l’entreprise sous les aspects présentés précédemment.
2. Identification des facteurs clés des activités élémentaires.
(En pratique le triplet : groupe d’acheteurs - fonction du produit- technologie).
3. Regroupement des activités élémentaires en termes de facteurs clés de succès en un certain
nombre de groupes appelés domaines d’activité stratégique (DAS).

Ecole Supérieure de Banque Page 30

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

4. Regroupement des DAS qui partagent les mêmes ressources, savoir faire, compétence en “
Bases stratégiques ”. Celles-ci sont quasiment indépendantes et constituent le portefeuille de
l’entreprise.8

3.9. L’étude du couple produit/prix

Cette étude a pour objet de définir la position de l’entreprise sur chacun de ses segments
stratégiques. Il existe plusieurs méthodes pour réaliser cette étude.

Nous présentons la démarche préconisée par C. Maire qui rassemble des techniques
complémentaires et sert l’objectif final qui est la construction du business plan.
Elle suit les étapes suivantes :
1. Analyse de la courbe de vie des produits.
2. Etude d’une matrice stratégique.

3.9.1. Analyse de la courbe de vie des produits.

Il existe en réalité trois scénarios (croissance – stagnation – décroissance). Il faudra retenir le
plus vraisemblable.
La construction de cette courbe peut être très utile pour l’entreprise. En effet, elle permet de :
• Apprécier l’évolution potentielle du marché de l’entreprise.
• Positionner les différents produits de l’entreprise sur une courbe moyenne.

Ainsi l’entreprise pourra visualiser la répartition de son portefeuille et apprécier les risques
inhérents.

On peut représenter chaque produit par des cercles dont le diamètre est proportionnel à la part
du produit dans le chiffre d’affaire.

Le positionnement théorique d’un produit au cours de son existence peut être représenté
comme suit :

8
M.LECOINTE, « Les enjeux de l’évaluation », Edition L’harmattan, Paris 1997

Ecole Supérieure de Banque Page 31

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Si le portefeuille de l’entreprise ne correspond pas a ce profil, elle doit analyser les risques

liés à la perte des parts de marché (les cercles deviennent de plus en plus petit) ou à la

concentration du portefeuille sur des marchés matures on en déclin (l’entreprise ne

développent pas de nouveaux produits).

Cette analyse lui permettra donc d’envisager les actions nécessaires pour améliorer sa

situation.

3.9.2. Les matrices stratégiques

Les matrices stratégiques sont des outils qui permettent l’analyse du portefeuille de

l’entreprise. Et ce, en ordonnant par rapport à des vecteurs de compétitivité l’ensemble de

l’activité de celle-ci.

• Prix de revient
• Production cumulée
On choisit deux vecteurs qui concernent généralement :

9
G.MICHEL, « Stratégie de l’entreprise », Ed. Economica, Paris 2003

Ecole Supérieure de Banque Page 32

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

• L’état du marché et son évolution.

• La position concurrentielle de l’entreprise dans chaque DAS.
Cette analyse a une double dimension et peut être représentée sous forme de matrice.
Visualisant la répartition du portefeuille de l’entreprise selon les critères retenus pour l’étude.

Il existe de nombreuses matrices stratégiques développés par des cabinets ou auteurs anglo-
saxons. On peut citer :
• La matrice B.C.G.
• La matrice ADL
• La matrice de Mc Kinsey.

3.9.2.1 La matrice du Boston Consulting Group (BCG) :

Elle se présente comme suit :

10

Cette matrice permet de classer les domaines d’activité de l’entreprise selon deux critères
jugés déterminants :
• La part relative de marché : celle-ci est obtenue en divisant la part de marché totale de
l’entreprise par celle du meilleur concurrent.

10
Le site Internet: www.wikipedia.fr
Ecole Supérieure de Banque Page 33
Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

• Le taux de croissance du marché : il s’apprécie en mesurant l’accroissement d’une

année à l’autre du marché concerné en volume ou en chiffre d’affaires.
Cette évaluation a des implications financières. Selon sa position concurrentielle un domaine
d’activité peut générer ou absorber des liquidités.

La matrice permet d’isoler quatre catégories de produits :

A. Vedette (ou star) :
Ce sont des produits en forte croissance pour lesquels l’entreprise bénéficie d’une part de
marché assez importante. Ils sont source d’une bonne rentabilité. Généralement, ils arrivent à
s’autofinancer. Ils sont les garants d’une liquidité future.

B. Vache a lait :
Il s’agit de produits qui ne contribuent pas à la croissance (marché en ou en récession) mais
qui fournissent des liquidités. Ils sont considérés comme la principale source de trésorerie
dans l’entreprise. Ils permettent de transformer les produits dilemmes intéressants en vedettes.

C. Dilemme :
Dans ce cas, le marché est attrayant. Cependant l’entreprise n’est pas dans une bonne position
concurrentielle. D’une rentabilité peu avérée, ces produits réclament des liquidités générées
par ailleurs par l’entreprise. Ils exigent de l’entreprise de se déterminer, d’abandonner ou
développer ces activités.

D. Poids mort :
Ce type de produit ne contribue ni au profit ni a la croissance. Il est donc en sursis et ne peut
présenter des perspectives d’avenir. Les entreprises les maintiennent pendant un certain temps
dans leurs portefeuilles du fait de leur contribution aux charges fixes.
Les produits de l’entreprise seront représentés dans les différentes cases par des cercles dont
le diamètre correspond à la part relative de chaque produit dans le chiffre d’affaires de la
société.

Cette représentation permet de vérifier l’équilibre du portefeuille c'est-à-dire suffisamment de

produits “ vaches à lait ” pour financer des dilemmes qui deviendront des étoiles.

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

3.9.2.2. La matrice d’Arthur D. Little (ADL)11

Cette démarche repose sur le même état d’esprit que la précédente.
Cependant, elle préconise de classer les domaines d’activité de l’entreprise selon des vecteurs
différents : la position compétitive et la maturité du secteur.

La position concurrentielle de l’entreprise est évaluée selon ses différents atouts et handicaps
en termes de production et de commercialisation.
Selon le cas, elle peut être appréciée comme : dominante, forte, favorable, défavorable et
marginale.

La maturité du secteur sera estimée selon son stade d’évolution : Démarrage, croissance,
maturité ou vieillissement. Et ce, en considérant les indicateurs suivants : taux de croissance,
potentiel de croissance, gamme de produits, distribution et stabilité des parts de marché,
stabilité de la clientèle, facilité d’accès au secteur et l’évolution de la technologie.

3.9.2.3. La matrice de Mc Kinsey

Comme la matrice ADL, l’un des axes de la matrice Mc Kinsey correspond à la position
concurrentielle de l’entreprise.

Celle ci est évaluée sur une échelle variant de 1 à 3 comportant les appréciations suivantes :
élevée – modérée – faible.

Le second axe est plus original. Il s’agit de la valeur du secteur pour l’entreprise. Le modèle
de Mc Kinsey relativise ainsi l’intérêt du secteur pour l’entreprise.
Cet attrait peut être apprécié selon les critères suivants :
• La contribution en termes financiers.
• Les synergies commerciales ou techniques avec d’autres segments d’activité de
l’entreprise.
• Des raisons purement stratégiques, contrôle des approvisionnements ou de la
distribution par exemple.
• Des raisons politiques : appui des pouvoirs publics.

11
C.HORAU, « Maitriser le diagnostic financière », Ed Groupe revue fiduciaire, Paris 1997

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Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Ces motifs doivent être hiérarchisés pour chaque entreprise afin de permettre de qualifier
l’attrait du marché, soit élevé soit modéré ou encore faible.

La matrice de Mc Kinsey se présente comme suit :

12

Section IV : Le Business Plan

1. Définition :
« Document détaillant le projet, la stratégie et les perspectives financières de l'entreprise. Ce
document constitue la pièce maîtresse lors des négociations avec les investisseurs potentiels,
puisque c'est essentiellement sur la base de celui-ci que ces derniers prendront ou non la
décision d'investir. » 13

Le business-plan ou « plan de développement » bénéficie d'un regain d'intérêt au sein d'un

nombre croissant d'entreprises, aussi bien les grandes que les petites car il représente un atout
sérieux pour une meilleure gestion de l'entreprise.

C'est avant tout un outil de prévision : il permet à l'entreprise de définir ses objectifs, de voir
si les moyens mis en œuvre sont à la hauteur des ambitions, d'évaluer la rentabilité et les
risques résultant des décisions prises et de changer éventuellement de stratégie à court et
moyen terme.

12
C.HORAU, « Maitriser le diagnostic financière », Ed Groupe revue fiduciaire, Paris 1997

Ecole Supérieure de Banque Page 36

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

C'est ensuite un outil de communication : l'existence du plan implique un échange continu

d'informations entre associés, collaborateurs ou avec les partenaires financiers.
2. Comment rédiger un business plan ?
La rédaction d'un plan de développement correspond à un travail de fond nécessaire à la mise
en place d'un projet d'entreprise. Ce travail conséquent permet à l'entrepreneur de se poser un
ensemble de questions sur tous les aspects de la création et du développement de son projet, et
d'y apporter des éléments de réponse.
• Présentation de l'offre
• Description du marché
• Description de l'équipe
• Financement
2.1. Présentation de l'offre de produits et/ou services
L'objet de cette partie fondamentale est de parvenir à exposer clairement les caractéristiques
des produits et/ou services offerts.
Il comporte :
• La nature de l'offre
• Le stade de développement du projet
• Les technologies utilisées, brevets, marques
• Le prix

2.2. Environnement concurrentiel

L'analyse du marché est une opération délicate, spécialement dans le cadre de marchés
émergents. Si des études de marché ont été réalisées, il sera nécessaire d'énoncer les méthodes
utilisées pour établir ces études. Les enseignements tirés d'expériences à l'étranger devront
être appréciés à leur juste valeur. Les données collectées devront se révéler fiables et
effectivement transposables au projet. L’étude du marché comporte :
• Nature du marché
• Clientèle
• Concurrence

2.3. Objectifs fixés

Ecole Supérieure de Banque Page 37

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

Le plan de développement est un instrument de gestion qui a pour but de permettre de tirer
les enseignements du passé et autoriser certains réajustements. A ce titre, le plan doit
comprendre les objectifs et les étapes que l'entreprise devra réaliser.

Si le réalisme des objectifs fixés permet de vérifier la cohérence globale du projet notamment
au regard du besoin de financement global, les conditions de réalisation (ou de non
réalisation) de ces étapes clés se révèleront source d'enseignements.
• Calendrier d'exploitation
• Parts de marché
• Chiffre d'affaires
• Rentabilité

2.4. Stratégies de l'entreprise

L’objet de cette partie est d'énoncer les stratégies retenues pour réaliser les objectifs fixés.
Devront être analysés les éléments clés de l'offre : les produits, les prix, la distribution et la
communication.
• Stratégies
• Production/Sous-traitance
• Distribution
• Plan Marketing
• Installations et équipements
• Partenariats stratégiques
• Fournisseurs
• Résultats atteints

2.4.1. Equipe de direction - Management - Ressources Humaines

Il s'agit de présenter dans cette partie les personnes clés du projet en décrivant leur rôle, leurs
expériences et leur complémentarité, afin de révéler l'adéquation entre ces personnes et le
projet.
• Présentation de l'équipe de direction
• Constitution de l'équipe de direction
• Management - Ressources humaines

Ecole Supérieure de Banque Page 38

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

2.4.2. Aspects juridiques

La description de la structure juridique et de la répartition du capital, ainsi que de la politique
d'évolution du capital, s'avère nécessaire pour apprécier le degré de cohérence du montage
juridique retenu (par rapport au développement envisagé de l'entreprise.
De même, les pouvoirs de l'équipe de direction, des investisseurs et autres partenaires au sein
de l'entreprise (ainsi que leur évolution à terme) devront être précisés.
• Forme juridique - Calendrier
• Evolution du capital social
• Protection industrielle

2.4.3. Besoins de financement

L'objet de cette partie essentielle est de déterminer le montant des différents besoins de
financement jugés nécessaires pour assurer la bonne fin du projet. Ils se présentent comme
suit :
• Besoin de financement global
• Montant des fonds recherchés
• Rentabilité de l'investissement

2.4.4. Documents financiers

Les documents financiers figurant dans cette partie doivent faire apparaître toutes les
hypothèses ainsi que les différentes options retenues dans le plan de développement (parts de
marché, croissance du secteur, coûts, investissements, chiffre d'affaires, etc.), sans révéler
d'incohérence.

Les différentes hypothèses retenues dans les documents financiers devront révéler une
certaine souplesse autorisant des marges de manœuvre (notamment en cas de non-réalisation
partielle ou totale des prévisions).

Les documents financiers révéleront les risques aux différentes étapes du projet et les moyens
d'y remédier (part de financement servant de réserve de sécurité, refinancement extérieur,
etc.). Les différents budgets devront figurer avec un niveau de détail important afin de cerner
au mieux les incidences en termes de trésorerie (le détail des états financiers pourra au besoin
figuré en annexe).

Ecole Supérieure de Banque Page 39

Chapitre I : L’évaluation d’entreprise

• Tableaux de financement prévisionnels

• Comptes de résultat prévisionnels mensuels sur les 12 premiers mois
• Compte de résultat annuel sur trois/cinq ans
• Plan de trésorerie mensuel sur les 12 premiers mois
2.4.5. Modes de sortie des investisseurs
Sont pris en considération par les investisseurs tant la plus-value susceptible d'être réalisée par
l'investisseur que la liquidité de l'investissement. Les modes de sortie pourront consister, en
fonction de la stratégie de développement retenue, en :
• une introduction en bourse,
• le rachat par un industriel,
• le rachat par un financier.

Conclusion du chapitre I :

Au cours de ce premier chapitre nous avons constaté qu’avant de procéder à

l’évaluation d’entreprise, l’évaluateur doit de réaliser un certains nombre de
taches qui sont cruciales. Ainsi, il doit commencer étudier l’environnement de
l’évaluation et de son contexte puis se lancer dans le diagnostic fonctionnel,
financier et stratégique. Et puis de regrouper l’ensemble en rédigent un business
plan, qui offrira une meilleure vision de l’avenir.

Ecole Supérieure de Banque Page 40

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

Chapitre II : Les Méthodes d’évaluations

Introduction :

Il n’y a pas de méthode claire et spécifique pour réaliser une évaluation d’entreprise. Chaque
cas, chaque société a une méthodologie appart. En matière d’évaluation, il n’y a pas une
année qui passe sans qu’une nouvelle méthode ne voit le jour. Les intervenants en bourse
sollicitent souvent l’aide d’évaluateurs pour estimer la valeur de leurs actions qu’ils
possèdent ou qu’ils ont l’intention d’acheter.

Les praticiens cependant les regroupent en trois grands groupes distincts :

• Les méthodes patrimoniales
• Les méthodes prospectives
• Les méthodes comparatives

Mais avant d’entamer les différentes méthodes d’évaluation, il ya lieu de se pencher sur la
phase de passage des documents financier vers l’évaluation. Il s’agit des retraitements
comptables

Section I : Les retraitements

1. L’angle des retraitements :

Le principe de l’opération des retraitements est d’extraire de la comptabilité la réalité
économique qui n’est pas souvent claire par des traitements particuliers.

1.1. Perspective de continuité ou de cessation de l’exploitation:

Le retraitement économique du bilan peut être très différent selon si on soit dans le cas de
continuité ou de cessation d’activité. Dans le deuxième cas les immobilisations industrielles
n’auront pas une grande valeur. Ce cas est très bien expliqué dans l’exemple suivant.

Exemple :
Une société peut racheter une société en difficulté juste pour la seule raison qu’elle est
mitoyenne et a besoin de ses locaux pour son activité. L’acquéreur ne tient pas compte de la

Ecole Supérieure de Banque Page 41

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

situation des immobilisations industrielles de la cible qui se voit ainsi dévorée et en cessation
d’activité.

1.2. Valeur comptable ou économique

Un des autres aspects des retraitements concerne les liens existants entre la valeur
économique et comptable qu’il faudra savoir différencier.

1.2. Normes comptables :

Lors de la réalisation d’une évaluation, l’analyse du bilan ne doit en aucun cas être influencée
par les différentes normes comptables et fiscales utilisée.
Ainsi l’évaluateur doit faire attention aux comptes sociaux et au régime fiscal de l’entreprise
sachant que chaque Etat a une réglementation et un plan comptable appart qui subit de
perpétuels changements.
Voici quelques normes comptables :

Normes Internationales
IASC (International Accounting Standards

Normes Européennes
Directives de la C.E.

Normes nationales

Algériennes Américaines Britanniques Français

CNC FASB ASB CNC

CNC: Conseil National de la Comptabilité

ASB: Accounting Standards Board
FASB: Federal Accounting Standards Board
CE: Commission européenne

1
Evaluation d’entreprise, JC. Tournier, Edition d’Organisation,Parie 2001 P 53

Ecole Supérieure de Banque Page 42

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

2. la réalisation des retraitements :

2.1. Retraitement du bilan :

Au niveau des retraitements comptables, la question principale est de savoir si la valeur nette
comptable des actifs et des passifs, résultante de coûts historiques, correspond à la valeur
économique.

2.1.1. Capital souscrit non appelé :

Il s’agit d’une créance de l’entreprise sur ses actionnaires correspondant à la part de capital
inscrite au bilan qui n’a pas encore été apportés par eux. C’est une non-valeur.

2.1.2. Frais préliminaires :

Ce poste comprend les frais de constitutions, de première installation ainsi tous ceux recensés
avant le début de l’exploitation.
Il donc s’agit donc de charges que l’entreprise aurait pu imputer directement au compte de
résultat qu’elle a choisit d’amortir sur plusieurs exercices.

2.1.3. Concession brevets et droits similaires :

Ce poste comprend les brevets et logiciels acquis ou créés par l’entreprise.

2.1.4. Fonds commercial :

A l’exception des fonds de commerce dont les valeurs sont connues du fait d’un réel marché
(marché de reprise d’entreprises).
La valeur du fonds de commerce sera considérée comme économiquement nulle. Nous
verrons comment la méthode du goodwill apprécie la valeur de ce type d’actif.

2.1.5. Terrains et constructions

Les terrains sont en général non amortissables, figurent au bilan pour leur valeur
d’acquisition. L’évaluateur doit rechercher leur valeur réelle auprès de professionnels tels que
les agents immobiliers.

Les constructions doivent aussi être estimées par un professionnel qui doit tenir compte des
points suivants :
• lla valeur de reconstruction à neuf avec déduction de leur vétusté

Ecole Supérieure de Banque Page 43

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

• La similitude avec des transactions comparables qui se sont déroulées récemment.

• Les installations et immobilisations corporelles qui peuvent être estimés par le marché
de l’occasion sert de base de valorisation des machines et les véhicules de transport.
2.1.6. Les participations
Les participations sont comptabilisées à leur valeur d’acquisition. Il convient de les évaluer à
l’aide des méthodes classique d’évaluation d’entreprise pour en déterminer la valeur réelle.
Notons que le prix de la majorité est évalué par les experts en moyenne à 25% de plus que le
prix de la minorité.2

2.1.7. Autres immobilisations financières

Les créances dont le paiement est différé (exemple : les obligations) sont valorisées en
fonctions des intérêts qu’elles produisent :
Leur retraitement dépend du taux avec lequel sont rémunérés ces actifs :
= au taux de marché : pas de retraitement
>Taux supérieur au marché : réévaluation
<Taux inferieur au marché : dévaluation

2.1.8. Les stocks

Les stocks constituent un point névralgique de l’étude car ils sont très souvent sources de
divergences surtout concernant leurs dotations aux provisions.
Il est judicieux de réaliser un audit minutieux et détaillé des stocks pour s’assurer de sa valeur
réelle.

2.1.9. Acomptes clients autres créance

L’ensemble de ces postes doit être suffisamment provisionné à hauteur des risques existants
ou latents qu’ils sont susceptibles de contenir afin de retrouver la valeur réelle des créances
clients à recouvrer.
2.1.10valeur mobilière de placement :
Les valeurs mobilières sont évaluées en fonction de leur cours de bourse sur la base d’un
cours moyen pondéré qu’il y a lieu de calculer.
2.1.11. Charges constatées d’avances

2
R.Prunier & P.Maurel ; « L’ingénierie Financière dans la Relation Banque Entreprise » ; Edition Economica ;
Paris ; 1996 ; P 47

Ecole Supérieure de Banque Page 44

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

Il y a lieu d’enregistrer les charges constatées d’avance dans l’actif et d’éliminer les non-
valeurs correspondantes.

2.1.12. Capitaux propres

Il y a lieu de vérifier que le capital est bien libéré en totalité et de s’assurer que écarts de
réévaluation sont ajustés en fonction de la valeur réelle des actifs.

2.1.13Autres fonds propres :

Les autres fonds propres doivent être considérés comme des dettes financières et doivent
êtres distinguées des apports

2.1.14. Provision pour risque et charges :

Leur objectif est de valoriser sous forme de dettes futures les risques et charges qui pèsent sur
l’entreprise.

2.1.15. Dettes financières

Les dettes financières dont le taux d’intérêt serait sensiblement déconnecté des taux de
marché sont retraitées. Leur valeur réelle est estimée, en règle générale par la valeur actuelle
au taux du marché des flux futurs auxquels l’entreprise devra faire face.

2.2. Les retraitements du compte de résultat :

2.2.1. Chiffre d’affaires :
Il y a lieu de revérifier les contrats à long terme et leurs méthodes de comptabilisation.

2.2.2. Frais de siège

Il est courant que des filiales versent à leur maison mère des redevances qui peuvent être
énormes. L’évaluateur les adapte au niveau réel du cout des services rendus par la société
mère.

2.2.3. Crédit bail

L’investissement acquis par crédit bail est traité conformément à la démarche suivie pour les
comptes de bilan en amortissement et frais financiers.

2.2.4. Résultat financier

Ecole Supérieure de Banque Page 45

Chapitre II : Les méthodes d’évaluations

Les provisions, reprises et les amortissements sont retraités de mêmes façons que les produits
des participations s’ils ne représentent pas un caractère récurrent.

2.2.5. Les retraitements des prévisions

Les prévisions d’exploitations sont retraitées pour les rendre cohérentes avec les comptes
économiques du passé en tenant compte de la conjoncture de l’économie en générale et du
secteur en particulier.

2.3. Les retraitements des comptes consolidés

2.3.1. Participation consolidée par mise en équivalence :
Afin de mieux appréhender l’évaluation des comptes consolidés il y a lieu de lieu
d’harmoniser les méthodes de retraitements des filiales évaluées séparément.

2.3.2. Impôts différés actifs ou passif

Il y a leu de mettre en évidence la situation fiscale de l’entreprise, mode d’imposition,
exonérations, précompte. Ces derniers peuvent être traités et ajoutés aux lignes du bilan après
calcul du risque fiscal.

2.3.3. Intérêts minoritaires :

Il y a lieu de déduire les participations minoritaires dans le groupe de sa valeur initiale. Les
intérêts minoritaires représentent ainsi les participations détenues dans des filiales par des
actionnaires extérieurs au groupe.

Ecole Supérieure de Banque Page 46

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Section II : L’approche patrimoniale

Au début du siècle passé beaucoup d’esprits accordaient plus d’importance au bilan de

l’entreprise qu’à son compte des résultats. La valeur patrimoniale basée sur le bilan de
l’entreprise représentait l’essentiel de l’évaluation.
L’évaluation par la valeur patrimoniale est une méthode d’estimation très aisée. « D’une
manière simpliste, il s’agit d’une relecture du total des fonds propres de manière à être plus
en accord avec la réalité économique.

Cette évaluation consiste à déterminer le prix d’une entreprise en additionnant la valeur réelle
de tous les biens qui la composent et en éliminant les dettes ». 1

Nous nous intéresserons dans cette section aux méthodes patrimoniales les plus usitées :
1. La méthode de l’Actif Net Corrigé « ANC »
2. Les méthodes du Goodwill

1 .La méthode de L’actif net corrigé :

1.1. Notion et calcul de l’Actif Net Comptable : (ANC)

On désigne par la situation nette comptable dans l’ingénierie financière les fonds propres. Ils
représentent les ressources de l’entreprise qui reviennent aux actionnaires.

Il s’agit en effet soit du capital social, des réserves, des reports à nouveau, des résultats
antérieurs, des provisions réglementées ou des subventions d’investissement.

Le tableau ci-dessous résume bien le calcul de l’actif net comptable :

Actif Passif
Actif Immobilisé Situation Nette Comptable
Actif circulant Provision pour Risques et Charges
Trésorerie Dettes financières
Dettes Circulantes
Total Actif Total Passif

1
J.C.Tournier ; « Evaluation d’entreprise » ; Editions d’Organisation ; Paris ; 2001 ; P 63

Ecole Supérieure de Banque Page 47

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

D’où la formule suivante :

Actif Net Comptable = Total Actif
– Provision pour Risques et Charges
- Dettes Financières et Circulantes
Comme il peut aussi être calculé d’une autre manière :
Actif Net Comptable = Capital
+Réserves
+Report à nouveau (positif ou négatif)

Cette méthode nous permet d’estimer le capital susceptible d’être récupéré. L’inconvénient
avec cette méthode est qu’elle n’est pas précise ;
Les calculs utilisés reposent sur des valeurs comptables respectant le cout historique différent
de la valeur économique. Ainsi de nombreux écarts peuvent apparaître. Il est conseillé d’opter
pour la méthode de l’actif net comptable corrigé.

1.2. La méthode de l’Actif Net Comptable Corrigé

Cette méthode se base sur le calcul Actif Net Comptable pour lequel on réévalue
(positivement ou négativement) certains postes du bilan pour disposer des valeurs
économiques.
Il se calcule comme suit :
L’Actif Net Comptable Corrigé = l’Actif Net Comptable
± Les retraitements de l’actif et du passif
±Les incidences fiscales y afférent
Cette méthode « demeure une bonne référence pour de nombreux experts et les oblige à
recenser et dénombrer les éléments de patrimoine de l’entreprise : biens, droits et
obligations »2.

1.3. Avantages et inconvénients de la méthode :

1.3.1Avantages :
• Technique de première approche
• Concept théorique simple
• Couramment utilisé pour valoriser des sociétés holdings

2
A.Douhane & J.M.Rocchi ; Techniques d’ingénierie financière pratique et méthodologie des montages
financiers ».Editions SEFI ; Paris 1997 ; P 109

Ecole Supérieure de Banque Page 48

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

1.3.2 Inconvénients
• Abstraction de la rentabilité de l’entreprise et de ses perspectives.
• Approche statique et tournée vers le passé (Accumulation de richesse passée)
• Valorisation du patrimoine de la société et non pas des actions de la société
• Mise en œuvre lourde et parfois délicate pour des actifs et des passifs difficiles à
estimer (fonds de commerce, marques, litiges, savoir-faire, compétences des équipes…)

1.4. Les méthodes fondées sue le capital économique :

Cette approche reste dans la même logique que la méthode de l’Actif Net Corrigé.
Cependant son raisonnement se situe en termes de capitaux investis dans l’exploitation sur la
base de la situation existante, et non en termes de patrimoine.

On différencie deux méthodes qui se fondent sur le capital économique :

1.4.1 La valeur Substantielle Brute (VSB):
Elle représente la totalité des emplois corporels de l’entreprise engagés pour réaliser l’objet
sans tenir compte du mode de financement.

Le fondement de la valeur substantielle brut est de ne retenir pour l’évaluation que les biens
nécessaires à l’exploitation estimés au cout de remplacement.

La formule de calcul de la VSB est la suivante :

La Valeur substantielle brut = Actif Net Comptable Corrigé
+ Passif Exigible
+ Corrections
Remarque :
Il y a lieu de différencier entre la valeur substantielle brute et la valeur des fonds propres.
Il est à noter que la VSB est utilisée dans d’autres méthodes d’évaluation tel que le Goodwill
que nous allons détailler au prochain point.

1.4.2. Les Capitaux permanents Nécessaires à l’Exploitation (CPNE) :

Le principe de la méthode des capitaux permanents nécessaires à l’exploitation est de
prendre les capitaux indispensables au fonctionnement de l’entreprise, soit la masse des
ressources nécessaire pour fiancer les investissements et le besoin de fonds de roulement.

Ecole Supérieure de Banque Page 49

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Les Capitaux Permanents Nécessaires à l’Exploitation se calculent comme suit :

CPNE = VSB (diminué de l’actif circulant)

+ BFR

Remarque :
Pour les besoins de calculs, l’évaluateur doit estimer le BFR normatif qu’il va prendre en
compte tout au long de l’évaluation.
L’avantage de la Méthode des Capitaux Permanents Nécessaires à l’Exploitation est que
contrairement à la Valeur Substantielle Brute. Celle-ci rémunère le besoin de fonds de
roulement et estime leur valeur. Néanmoins, les CPNE ne nous informent pas sur les fonds
propres.
Notons aussi que les CPNE peuvent être utilisée pour le calcul du Goodwill.

2. La méthode du Goodwill

2.1. Le principe et son calcul

Les méthodes du goodwill s’appuient sur la méthode de l’Actif Net Corrigé, de la VSB, ou
celle des CPNE, et tentent d’apporter des réponses satisfaisantes à leurs principales
défaillances à s’avoir :
• La valorisation non satisfaisante des éléments incorporels difficiles ou non estimés
lors de la méthode de l’ANC.
• L’exclusion de la rentabilité

Voici les principales défaillances susceptibles d’apparaître dans les actifs incorporels de
l’entreprise :
• Les incorporels utilisés et impliqués dans l’exploitation actuelle ou future : On
trouvera dans cette catégorie les fonds de commerce exploités, les marques de brevets
utilisés par l’entreprise dans le cadre de son activité ;

• Les incorporels non activés tels que le savoir-faire, l’organisation, la performance et la

qualification des équipes, leur souplesse et leur adaptation, la compétence du

Ecole Supérieure de Banque Page 50

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

management, l’image de la société dans son marché, sa notoriété, le poids qu’elle

représente dans son secteur etc.
Le Goodwill se propose donc de valoriser ces deux points. Pour ce faire, nous allons étudier la
situation d’un acheteur éventuel confronté au choix sévère suivant :
• Acquérir l’entreprise avec ses éléments incorporels sur la base d’un prix calculé par
L’actif Net Corrigé.
• Acquérir une entreprise sans des éléments incorporels sur la base d’un prix calculé de
la même manière.

L’acquisition d’une entreprise dépouillée de tout élément incorporel revient à acquérir un

patrimoine formé d’actifs corporels et financiers, de stocks et de créances nets des dettes
existantes et cachées et nets de la fiscalité induite par les revalorisations et dévalorisations
réalisées (méthode de l’actif net corrigé.)

Cette entreprise ne possède pas de client, d’aucun savoir-faire, ni de renom, ni d’image et

même ses employés ne possèdent pas de l’aptitude indispensable. Une telle entreprise ne
saurait en aucun cas exercer d’activité et n’aurai pas de viabilité sûre. Le résultat recherché
serait alors de transmettre l’ensemble des actifs à leur valeur commerçante, de régler les dus,
de s’acquitter les impôts et de placer la trésorerie obtenue sur le marché financier.

Cette trésorerie ne se sera rien d’autre que X : la valeur déterminée par le procédé de l’actif
net corrigé dans lequel l’ensemble des investissements incorporelles auront été retenues pour
une valeur nulle.

L’heureux acquéreur de cette entreprise, empocherait donc, dans les années à venir, de son
acquisition, un gain brut sans risque, donc minimum de rX avec r le taux d’intérêt sans risque.
Avec ce revenu, il est dans l’obligation de s’acquitter des charges du personnel, de l’IRG, de
l’IBS et de la TAP. En d’autres termes il aurait dû placer son capital X au marché des valeurs
du trésor au lieu d’acquérir la société.

En conclusion, l’acquisition d’une entreprise dépourvue d’éléments incorporels à un prix A ne

représente pas d’intérêt sur le rendement alternatif au risque.
Supposons maintenant le cas contraire où, l’acquéreur dispose aussi des éléments
incorporels.
Ecole Supérieure de Banque Page 51
Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Ce dernier peut développer et étendre son activité au sein de son entreprise. Le résultat qui
sera réalisé lors des exercices futurs par la combinaison d’éléments d’actifs corporels et non
corporels est le résultat net prévisionnel répétitif Y.

Du cas cité auparavant nous déduisons un écart de rendement de l’investissement dans le futur
qui peut être estimé et valorisé pour chaque année par l’expression suivante : Y – r X

Donc un surprofit annuel est offert à l’investisseur qui est de :

P = Y– r X
Où :
P Surprofit annuel
Y Résultat Net Prévisionnel Récurrent
r Taux sans Risque
X Valeur de l’Actif Net Corrigé

L’investisseur qui a envi d’acquérir les actifs incorporels doit débourser une somme
supplémentaire que l’on peut formuler comme un nombre de fois le surprofit à réaliser. Ce
montant additionnel est surnommé Goodwill et son but de déterminer la valeur des éléments
incorporels activés ou non par le biais de la rentabilité future.

Le Goodwill = a (Y – r X)

Avec : a Coefficient multiplicateur

Et Ainsi la valeur de l’entreprise est :

Valeur de l’entreprise = Valeur de l’ANC

+ Valeur du Goodwill
Ou :
Valeur de l’entreprise = Valeur de l’ANC
+ a (Y – r X)

Remarque :
La dernière formule a la caractéristique d’être très générale et pose les questions suivantes :

Ecole Supérieure de Banque Page 52

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Quelle est la valeur à retenir pour Y ? Serait-ce celle de l’année d’acquisition ?

Pour les adeptes de cette méthode le résultat à choisir est celui de la dernière année avant la
transaction. Le résultat est bien celui réalisé par le vendeur. L’avenir étant bâti par l’acheteur.

Pour les autres, le résultat est le fruit et l’aboutissement des efforts quotidiens et passés.
Alors il faudra opter pour le résultat net prévisionnel et non celui de la dernière année. Ainsi
chaque année a un surprofit qu’on note de la manière suivante :

Pj = Yj- r X
Où :
Pj Surprofit de l’année j
Yj Résultat Net Prévisionnel de l’année j
r Taux sans Risque
X Valeur de l’Actif Net Corrigé hors actifs incorporels

2.2. La méthode de la rente abrogée de Goodwill

« Cette méthode se fonde sur les résultats prévisionnels récurrents des années futures 3 ».
L’exemple suscité explique bien l’existence de différents Pj et Yj et démontre que la valeur
de l’entreprise est constituée de la valeur réelle des actifs tangibles et d’un Goodwill qui est la
valeur actualisée de la rente de surprofit
   

 
      
           
Où :
Le taux d’actualisation
 L’année d’exercice
Remarque :
Concernent la durée de l’actualisation de la valeur de la rente de surprofit, elle ne pourrait en
aucun cas dépasser la durée des prévisions réputées fiable. En pratique l’évaluateur se limite
à un horizon de 3 à 5 ans. Cependant il n’est pas rare de tomber sur des hypothèses de rente
plus longues.

3
R.Prunier & P.Maurel ; « L’ingénierie Financière dans la Relation Banque Entreprise » ; Edition Economica ;
Paris ; 1996 ; P 82

Ecole Supérieure de Banque Page 53

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Aussi, en ce qui concerne le taux d’actualisation, il est constitué du taux sans risque et d’une
prime globale de risque dont le rôle est d’intégrer :
• Le risque lié à l’activité de l’entreprise
• Le risque de la non-réalisation du surprofit.

Le choix des primes globales de risque arrêtées dans la méthode du Goodwill ne suivent pas
à une logique particulière, mais dans les faits elles sont comprises entre 50 et 100 % du taux
sans risque. Ainsi si le taux sans risque est de 4 % alors le taux d’actualisation varie entre 6 et
8 %.

2.3. Autres méthodes

3.3.1. Méthode allemande
Cette méthode ne prend que la moitié de la valeur du Goodwill et suppose que le résultat net
soit un résultat récurrent.
 
 
    
 
Où :
X Valeur de l’Actif Net Corrigé
Y Résultat Net Prévisionnel Récurrent
Taux d’actualisation

2.3.2. La méthode Anglo-saxonne

Pour cette méthode l’horizon d’actualisation est l’infini. Nous supposons ainsi que
l’acquéreur a l’intention de continuer l’exploitation pour un bon bout de temps et que le
résultat futur est stable.
La valeur est calculée de la manière suivante :


 
     

Où :

X Valeur de l’Actif Net Corrigé

Y Résultat Net Prévisionnel Récurrent
Taux d’actualisation
Taux d’intérêt sans risque

Ecole Supérieure de Banque Page 54

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Remarque :
Si le taux d’actualisation est le double du taux sans risque alors Le Goodwill calculé est le
même que celui obtenu par la méthode précédente.

2.4. Avantages et inconvénients de la méthode.

2.4.1. Avantages :
Il s’agit d’une méthode qui mélange le passé et le futur de l’entreprise par l’association de la
valeur de l’Actif Net Corrigé et le surprofit futur.
Le Goodwill donne une estimation de la valeur de l’activité de l’entreprise et de son savoir-
faire.

2.4.2. Inconvénients
Comme expliqué précédemment, la méthode du Goodwill est une manière de formaliser
mathématiquement une réalité qui a été perçue intuitivement qui ne se repose pas sur des
concepts théoriques clairs.

La méthode reste toujours tournée vers l’accumulation de la richesse passée malgré le fait le
fait qu’elle intègre le surprofit futur.
Il s’agit d’une méthode approximative qui ne tient pas de la réalité de l’entreprise (Situation
fiscale, Juridique…etc.)

Remarque :
Les praticiens utilisent souvent la méthode du Goodwill pour la valorisation des Petites et
Moyennes Entreprises non cotées.
L’évaluateur peut être amené à parler de Badwill par opposition au Goodwill. Le Badwill
étant de signe négatif va diminuer la valeur de l’entreprise jusqu’à devenir inférieure à l’ANC.

3. Critique des méthodes patrimoniales :

L’approche patrimoniale se caractérise par son âge et son fondement théorique simple. Elle
est utilisée comme première assise lors de l’évaluation. Comme elle est utilisée comme

Ecole Supérieure de Banque Page 55

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

principale valorisation dans des cas spécifiques tels que l’évaluation dans le but de
liquidation ou de cessation d’activité.

Malgré ce que nous offre cette approche en nous permettant de valoriser le Goodwill, elle
comporte malheureusement beaucoup de défauts. Ces derniers sont dus principalement au
fait qu’elle se focalise sur le passé et le présent de l’entreprise, et ne tient pas compte de la
rentabilité future que l’entreprise doit dégager.

L’acquéreur ne voulant pas seulement acquérir l’entreprise pour ses actifs, il s’intéresse
beaucoup à son activité et à la continuité de son exploitation.

L’évaluateur aura besoin d’autres méthode qui tiennent compte de l’activité de l’entreprise
et des résultats futurs qu’elle va dégager. Il s’agit des méthodes prospectives.

Ecole Supérieure de Banque Page 56

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Section III : Les méthodes prospectives

Comme bien expliqué dans la section précédente, l’acquéreur de l’entreprise s’intéresse plus
au profit qu’il engrangerait qu’à la valeur actuelle des actifs corporels et incorporels acquis.
Ce dernier don aura besoin d’une méthode pour estimer de la valeur de celle-ci.

Les méthodes prospectives partent du postulat : « C’est l’aptitude à réaliser des résultats au
futur qui donne la valeur à l’entreprise. »

Et qui contrairement aux méthodes patrimoniales qui ne se fondent et se reposent que sur des
concepts comptables, les méthodes prospectives consistent à mesurer la valeur d’une firme
par les flux de rentabilité qu’elle réalise.

Cela suppose évidemment une bonne estimation des résultats futurs de l’entreprise et aussi un
horizon de prévision très clair.
Pour mieux illustrer les différentes méthodes prospectives nous les avons scindés en deux
groupes :
• Les méthodes de flux financiers
• Les méthodes de flux économique

1 .Les Méthodes de Flux Financiers :

Après avoir étudié la valeur de l’entreprise par la valeur marchande de ses actifs, nous nous
penchons maintenant sur la position des investisseurs pour déterminer cette dernière.
Nous passerons les différentes méthodes dans l’ordre suivent :
• Méthode de Fisher
• Méthode de Gordon-Shapiro
• Méthode de Bates
• Autres méthodes

1.1. La méthode de Fisher :

1.1.1. Les Principes :
Le principe qu’utilise Irvin Fisher est que l’investisseur s’intéresse qu’aux aspects financiers
de son placement.

Ecole Supérieure de Banque Page 57

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Ce dernier fait une comparaison avec le rendement du marché boursier.

Ainsi l’investisseur acquéreur d’une entreprise à privatiser ou à capitaux privés ressemble à
un intervenant en bourse. Ne voyant que les aspects financiers des choses, il veut maximiser
sa rentabilité en minimisant le risque encouru.

Alors l’acquéreur se focalise sur le prix d’achat de l’action, la valeur qu’il donne à l’action
visée comme la valeur actuelle des revenus qu’il espère engranger.
Ladite valeur se calcule en fonction de :
• Le taux de rendement souhaité ;
• Les flux futurs

Notons que les flux futurs sont constitués des dividendes distribués, des avoirs fiscaux et de la
valeur à la revente.

Le schéma suivant explique très bien les différents flux que recevra l’investisseur :

Le schéma précédent montre les différents flux reçus par année pour l’investisseur. Ainsi nous
avons les dividendes (avoir fiscal compris) pour chaque année j et la valeur de revente dans
l’exercice n.

Pour l’investisseur le prix qu’il est prêt à payer pour acheter l’entreprise doit être au
maximum égal à la somme des flux futurs actualisés.

Ecole Supérieure de Banque Page 58

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

    
       
 
 
  
 
  


Où P0 est la valeur de l’Enterprise au temps 0

1.1.2. Les paramètres à étudier :
Donc selon Irvin Fisher, il y a plusieurs paramètres qui influent sur la valeur obtenue :
• Le dividende à recevoir
• La durée de conservation des titres
• La valeur à la revente de la société
• Le taux de rendement souhaité

1.1.2.1. Les dividendes à recevoir :

Ils dépondent du résultat prévisionnel annoncé par l’entreprise et du taux de distribution des
résultats annoncés.

En cas de manque d’informations sur ces derniers l’évaluateur doit étudier :

• Les prévisions du secteur d’activité de l’entreprise
• La politique de distribution de dividende qui est différente d’une entreprise à une
autre.

Remarque :
Dans certains pays les dividendes sont soumis à l’IRG. Pour notre pays, afin d’encourager le
marché financier, les dividendes sur actions ne sont pas encore soumis à l’imposition.

1.1.2.2. La durée de conservation des titres:

L’investisseur choisie sa durée en fonction de ses objectifs et de la conjoncture économique.
Nous nous limiterons pour un horizon compris entre un minimum de 5 ans et 15 ans pour les
grands projets.

1.1.2.3. La valeur à la revente de la société :

C’est un élément difficile à estimer ou à apprécier. Ce point montre l’insuffisance que
connaît la méthode de Fisher. Il s’agit du calcul de la valeur présente que nous cherchons à
déterminer par une autre inconnue plus difficile à estimer (la valeur future).

Ecole Supérieure de Banque Page 59

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Pour résoudre le problème on utilisera :

• La méthode présentée dans la section précédente à savoir la méthode de l’Actif Net
Corrigé appliquée en l’année n qui se calcule par l’ANC de l’année 0 à laquelle sont
ajoutés les résultats net prévisionnels et desquels on retranche les dividendes versés.
• L’utilisation du Price Earning Ratio « PER » :(elle sera développée dans la section
suivante) par la formule suivante :
La valeur à l’année n est :

Vn = PER0 * Bénéfice de l’année n

• Le développement de la méthode de Fisher :

Pour un horizon infini la formule de Fisher devient :

   
        
 
 
  
 





Avec 0 lorsque n ∞

Remarque :
On peut aussi approcher la valeur de Vn par la méthode du Goodwill.

1.1.2.4. Le taux d’actualisation

L’estimation du taux d’actualisation est très ardue. L’investissement est par définition risqué
donc il y a lieu de retenir une prime par rapport au taux sans risque du marché des valeurs du
trésor. Chaque type de risque doit être traduit par une prime qui s’ajoute au taux
d’actualisation.
Ainsi nous avons les différents risques suivants :
• Le risque du marché
• Le risque sectoriel
• Le risque de l’entreprise elle-même (Propre à l’entreprise) 1

La formule du taux d’actualisation est donc :

1
R.Prunner& P.Maurel, « L’ingénierie financière dans la relation banque entreprise » ; Edition Economica ;
paris ; 1996 ; P127

Ecole Supérieure de Banque Page 60

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation


Où :
 Le taux sans risque
 La prime de risque
Le taux d’actualisation
Ce point a introduit deux démarches différentes qui sont le MEDAF (Modèle d’Equilibre des
Actifs Financiers) et le MPA (Modèle du Prix d’Arbitrage)

a) Le MPA :
Ce modèle est l’un des plus complexes. Il intègre plusieurs variables pour le calcul du prix
d’équilibre et du coefficient β dont l’indice de la production industrielle, le taux d’intérêt,
l’inflation à court et à long terme et le risque de défaillance.
b) Le MEDAF :
« Le MEDAF reposant sur la théorie d’efficience du marché est sans conteste le modèle le
plus utilisé en finance moderne. »2
Le MEDAF est le fruit du développement de la théorie du portefeuille et repose sur le
principe de diversification du risque.

Le marché exige de l’entreprise une prime de risque qui est en relation avec son bêta :
Ainsi nous avons la formule du taux d’actualisation suivante :

      

Où :
 Le taux sans risque
 Le taux du marché
Le taux d’actualisation
 Le coefficient de risque de l’entreprise (son bêta)

Critique du MEDAF :
La principale critique que l’on peut adresser au bêta est son instabilité dans le temps. Il
synthétise en une seule donnée un grand nombre d’informations. Or cette force devient une
faiblesse.

2
P.VERNIMMEN, Finance d’entreprise 6eme éd, Edition DALLOZ, Paris, 2005, P 446

Ecole Supérieure de Banque Page 61

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

1.1.3 Avantages et inconvénients de la méthode d’Irvin Fisher

1.1.3.1. Avantages :
• Cette démarche correspond bien aux parts minoritaires que détient l’investisseur
financier dans l’entreprise et donne une estimation assez proche de la réalité de la
valeur de ses actions.
• Aussi elle permet de donner une estimation de la valeur aux titres de propriété de
l’entreprise et non pas aux actifs qu’elle détient comme le font les méthodes
patrimoniales.

1.1.3.2. Inconvénients :
• Elle est dépendante de la valeur future de la revente. Cette valeur est ardue à calculer
et nécessite l’utilisation d’autres méthodes pour sa détermination.
• Elle nécessite de faire une bonne prévision des distributions de dividendes pour
chaque année et de tenir compte des différents paramètres en relation.
• Elle nécessite de supposer que le taux d’actualisation est fixe, chose qui n’est pas
établie et en contradiction avec la théorie macroéconomique3 surtout pour un horizon
de prévision lointain.
• Elle est peu utilisée pour évaluer les entreprises non-cotées.

Remarque :
Cette méthode est utilisée pour les grandes entreprises qui se caractérisent par leur stabilité et
leur position forte sur le marché et n’est pas adaptée aux Petites et Moyennes Entreprises
dont l’activité fluctue beaucoup d’année en année
Aussi cette méthode n’explique pas la relation existante entre les flux de rentabilité comme
l’explique bien la méthode Gordon & Shapiro.

1.2. La méthode de Gordon-Shapiro

1.2.1. Les fondamentaux :

Partant des travaux de Fisher et conception de la valeur de l’entreprise, Gordon-Shapiro
estiment que les dividendes forment une suite géométrique de taux de croissance g jusqu'à
l’infini.

3
Cours macroéconomie DSEB 2 chez M Ben Belkacem

Ecole Supérieure de Banque Page 62

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Les dividendes alors sont exprimés de la manière suivante :

Fj= F0*(1+g)j

En reprenant la formule de Fisher à l’infini et en intégrant le taux de croissance g :

    

 
  

Où :
 Le taux de croissance de distribution des dividendes
 La Valeur en temps 0
Le taux d’actualisation
 Le flux de dividende à l’année j

Avec F1=F0*(1+g)
Alors nous obtenons la formule de Gordon-Shapiro :

 
  

Avec g< 
Donc la valeur actuelle de l’entreprise (ou de l’action) est égale au flux futur divisé par l’écart
entre le taux d’actualisation et le taux de croissance de la distribution du dividende.
Donc cette méthode nous permet de réduire les variables à estimer à 3 seulement :
• le flux futur
• le taux d’actualisation
• et le taux de croissance
1.2.2 Avantages et inconvénients de la méthode de Gordon-Shapiro :

1.2.2.1. Avantages :
• Comme la démarche de Fisher elle correspond bien aux parts minoritaires que
détient l’investisseur financier dans l’entreprise
• Elle permet de réduire les variables à estimer à trois (3).
• Elle fait ressortir les liens existants entre les flux futurs
• Modèle très simple et qui ne nécessite pas de nombreux calculs.

1.2.2.2. Inconvénients :

Ecole Supérieure de Banque Page 63

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

• Elle nécessite de faire une bonne prévision des 3 paramètres

• Elle suppose que le taux d’actualisation est fixe
• Elle est peu utilisée pour évaluer les entreprises non cotées.
• Les trois paramètres seuls ne suffisent pas à donner une estimation aussi proche de la
réalité de la valeur de l’entreprise.
• Elle nécessite beaucoup d’hypothèses telles que la croissance linéaire de la distribution
de dividende, chose qui est en contradiction avec la réalité économique caractérisée par un
environnement économique cyclique.

Remarque :
Cette méthode reste tout de même très utilisée par les analystes financiers de part le monde et
un moyen de calcul rapide de la valeur de l’entreprise.

1.3. La méthode de Bates

1.3.1. Les fondamentaux :
Le modèle de Bates s’inspire des formules de Fisher et celle de Gordon-Shapiro.

« Le modèle tend à donner une évaluation de l’entreprise, liée d’une part à celle du marché
boursier, et d’autre part à celle du secteur économique auquel appartient l’entreprise. »4

L’évaluateur s’intéresse aux éléments suivants :

• Le PER au moment de l’évaluation (Il sera développé à la prochaine section).
• Le taux de distribution de dividendes
• Le taux de rendement exigé sur le marché

1.3.2. Méthodologie de calcul :

Soit le taux annuel de distribution de dividendes que nous notons k.
Nous savons que : Fj= F0*(1+g)j= α * Rj-1
Rj-1 est le Résultat de l’année j -1.

En remplaçant les flux par leur valeur en fonction du résultat de l’exercice antérieur et en
simplifiant :

4
J.C.Tournier & J.B.Tournier, « l’évaluation d’entreprise », Editions d’organisation, Paris 2001, P147

Ecole Supérieure de Banque Page 64

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

 
       
 
Où :
 La Valeur en temps n
 La Valeur en temps 0
 Le résultat en l’année 0
 Le résultat en l’année n
 Le taux de distribution de dividende

! &  ! '∑,-." /
"#
$ "%
)*+
"%
"#
)
Et ;

1.3.3. Avantages et inconvénients de la méthode de Bates

1.3.3.1. Avantages :

• C’est une méthode très facile à mettre en œuvre.

• Elle comporte des hypothèses de croissance
• Elle représente un bon outil d’aide à la décision d’achat ou de vente des actifs
financiers.

1.3.3.2. Inconvénients :
• Elle nécessite beaucoup d’hypothèses tels que la revente d l’entreprise selon le Price
Earning Ratio du secteur.
• Elle exige des prévisions fiables pour pouvoir l’appliquer.
• Elle se base sur l’hypothèse de la stabilité des niveaux du PER du secteur.
• Le taux de croissance des dividendes n’est pas le même d’année en année.

Remarque :
Cette méthode est aussi très utilisée par les analystes financiers même si elle comporte des
insuffisances et qu’elle ne tient pas compte des besoins de financements de l’entreprise.

1.4. Les autres méthodes de flux financiers :

Il existe deux méthodes principales :
• La méthode de rendement
• Le délai de recouvrement
1.4.1. La méthode de rendement

Ecole Supérieure de Banque Page 65

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Elle utilisée par les opérateurs boursiers. Son mode de calcul est facile. Il est le résultat de la
division du dividende sur le rendement actuel du marché financier.

Dividende de l’année en cours

La valeur de l’entreprise 
Rendement moyen du marché
Remarque :
La méthode en question ne constitue pas une référence de la valeur mais elle est très usitée
dans le cas de fusion acquisition.

1.4.2. La méthode du délai de recouvrement (DR) :

Il ne s’agit pas de méthode d’évaluation au vrai sens du terme. Elle permet de faire le choix
entre plusieurs investissements de même caractéristiques.

Les financiers ont mis en place des tables comportant les délais de recouvrement par secteur.
Comme le PER sectoriel, Le DR nous permettra de faire le choix entre plusieurs
investissements et approcher sa valeur en se basant sur ce dernier.

1.5. Critique des méthodes de flux financiers :

Certes les méthodes des flux financiers tiennent compte des résultats et de la rentabilité future
néanmoins elles assimilent l’investissement à un placement ; où la rentabilité correspond au
taux d’intérêt, et la valeur de la revente au capital souscrit.
Par conséquent, elles ne tiennent pas compte de l’exploitation de l’entreprise et des décisions
qui peuvent être prises. Le point suivant développe très bien cette idée.

2. Les méthodes des flux économiques :

Les méthodes patrimoniales comme expliqué précédemment s’intéressent aux actifs de
l’entreprise et ignorent la réalisation des bénéfices. Alors que les méthodes de flux financiers
se basent sur les résultats mais ne nous expliquent pas comment ceux-ci sont formés. D’où la
nécessité de recourir à une autre approche celle des flux économiques.
Pour cela nous allons développer les méthodes suivantes :
• La méthode des Discounted Cash Flow (DCF)
• La méthode Market Value Added

2.1. La méthode des Flux de Trésorerie Actualisés

Ecole Supérieure de Banque Page 66

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

2.1.1. Les fondamentaux :

« Méthode par laquelle on estime la valeur de l’entreprise en actualisant ses flux de trésorerie
futurs à l’aide d’un taux d’actualisation ajusté au risque. »5
La valeur globale de l’entreprise se voit scindée en deux parties : les flux annuels et le flux
final.
La formule de calcul de la valeur est donc :

 
F GH IF G G J  KL M 
 
 

.
Où :
 La Valeur globale en temps n
 Le flux de Trésorerie en l’année j
Le taux d’actualisation

Nous savons très bien que le bilan simplifié d’une entreprise d’une manière se présente
comme suit :

Actif Passif
Immobilisation Fonds Propres
BFR Dettes Financières Nettes
Total actif Total passif

Où les dettes financières à court, moyen et long terme représentent la trésorerie positive de
l’entreprise.

Cette classification nous informe des moyens qui sont mis à la disposition de l’entreprise pour
l’exercice de son activité constituants l’actif et aussi des sources de financements de celle-ci
appelée le passif.

Pour les actionnaires, la valeur de l’entreprise la première année est :

,
PQ NST
NO  KL M   UO
1  
- 1  
-
-."
Où :

5
A.Choinel ; « Introduction à l’Ingénierie Financière » ; Edition Revue Banque ; Paris 2002 ; P 497

Ecole Supérieure de Banque Page 67

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

 La Valeur en temps 0
 La Valeur globale en temps n
 Le flux de Trésorerie en l’année j
Le taux d’actualisation
V Dettes financières nettes en temps 0

2.1.2. La détermination de la valeur des flux annuels

Les flux de trésorerie nets sont dégagés par l’activité de l’entreprise et peuvent avoir comme
source plusieurs composantes :

2.1.2.1 Les flux relatifs à l’exploitation :

Ces flux sont regroupés au compte des résultats prévisionnels de l’entreprise.

Remarque :
Tous les flux relatifs à l’exploitation ne représentent pas forcément des flux de trésorerie.
C’est le cas pour les comptes suivants :
• Les provisions
• La production stockée
• Les datations aux amortissements
• Les transferts de charges
• Les reprises sur amortissements et investissements

2.1.2.2 Les flux relatifs à l’investissement :

Ils montrent la trésorerie sollicitée et utilisée par l’exploitation. Ils regroupent :
• La variation du BFR
• L’acquisition investissements moins les cessions

2.1.2.3 Les autres flux :

Ils regroupent :
• Les charges exceptionnelles prévisibles.
• Les produits exceptionnels certains
• L’IBS prévisionnel

Ecole Supérieure de Banque Page 68

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

• Les Participation des salariés

Ainsi le calcul des DCFs de l’année j est le suivant :

Fj = Le résultat d’exploitation de l’année j

- L’IBS de l’année J
+ L’amortissement net des reprises de l’année j
+ Les provisions (hors actif circulants)
- Les investissements bruts (ils incluent les réalisations de l’entreprise
pour elle-même)
+ Le Produit exceptionnel net d’impôt de l’année j

- Les charges exceptionnelles nettes d’impôts.

2.1.3. La détermination de la valeur finale globale de l’activité Pgn

Elle se fait de la même manière que celle évoquée pour le calcul de la valeur finale de la
revente en utilisant la méthode d’Irvin Fisher. Par la formule suivante :
NST  NTWXY X Zé[\O]^ ]^ _ !`a
 U^ttes Fiancières Nettes

On pourrait aussi ajouter une valeur pour les actifs incorporels par la méthode du
Goodwill.
Néanmoins, pour bien estimer la valeur de celle-ci et en gardant la même approche,
l’évaluateur pourra procéder par la méthode des DCFs.

L’ajout d’une hypothèse de croissance des DCFs à un taux g à partir de l’année n nous
permettra d’évaluer la Pgn par la méthode Gordon-Shapiro en utilisant la formule
suivante :
     

  
  

Où :
 Le taux de croissance des flux
 La Valeur globale finale en n
Le taux d’actualisation
 Le flux de trésorerie à l’année j

Et donc la valeur de l’entreprise en l’année 0 est :

Ecole Supérieure de Banque Page 69

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation


   

  KL M  V
 
  
 

.
Où :
 La valeur en temps 0
 La valeur globale en temps n
 Le flux de Trésorerie en l’année j
Le taux d’actualisation
V Les dettes financières nettes en temps 0
 Le taux de croissance des flux

2.1.4. La détermination du taux d’actualisation

Il s’agit de calculer le coût du capital investi qui correspond au taux d’actualisation choisi.
Ce dernier donc va traduire l’attente de ces investisseurs de leur fonds.

La formule du MEDAF nous donne une estimation du cout du capital qui est égal à :
 e  G    e

Où :
e Le taux sans risque
G Le bêta de l’entreprise à dette nulle (f de l’actif économique)
Le coup moyen pondéré du capital CPMC
 Le taux de rentabilité du marché
En cas où l’entreprise serait endettée la formule du cout moyens pondéré des chapitraux
utilisés par l’entreprise serait :

NjW N]k
agNa  hiW  h]  1  l&m

NjW  N]k NjW  N]k

Où :
no Le coût des fonds propres
np Le coût de la dette
e La valeur des fonds propres
pq La valeur de la dette

2.1.2. Les avantages et les inconvénients de la méthode :

2.1.2.1. Avantages :

Ecole Supérieure de Banque Page 70

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

• La méthode peut être appliquée pour les sociétés cotées ou non côtés en bourse.
• Elle constitue une méthode obligatoire très usitée par les professionnels de
l’évaluation
• Elle donne une estimation assez proche de la réalité de la valeur de l’exploitation
• Elle permet une gestion suivie et dynamique de l’entreprise

2.1.2.2. Inconvénients :
• Besoin de réaliser des prévisions poussées dans le temps
• Réalisation ardue et longue et fastidieuse.

Remarque :
La valeur de l’entreprise calculée avec les DCFs se voit amplifiée dans le cas où celle-ci
dégage des résultats mais elle est rudement atténuée en cas de perte ou de flux de trésoreries
négatives.

2.2. La Market Value Added (MVA):

2.2.1. Les fondamentaux :

Nous désignons par MVA la mesure en bourse de la création de valeur. Cette dernière se
calcule comme suit :

rX iYéX[sOT ]^ X tX^uY vOuYksèY^

 iXWs[XskX[sOT vOuYksèY^  tX^uY ]^ ’^T]^[[^Z^T[ T^[
 gOT[XT[ iOZW[Xv^ ]^ ’Xi[sj éiOTOZswu^
« La MVA et sa variation est un critère plus pertinent que la seule évolution du cours de
bourse puisqu’il met en regard l’augmentation de valeur et les capitaux investis pour y
parvenir »6

Remarque :
Si la valeur de la dette est proche de la dette comptable alors :

6
P.VERNIMMEN, Finance d’entreprise 6eme éd, Edition DALLOZ, Paris, 2005 ; P 631

Ecole Supérieure de Banque Page 71

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation



xF yFG F HG ppGp  L
  zyz

.
Où :
{ La Valeur des Profits Economique Futurs
zyz Le Coût Moyen Pondéré du Capital

En conclusion, la valeur de l’actif économique est :



|  L  z|
  zyz

.

Avec }a!~O le montant comptable de l’actif économique de début de période.

2.1.2. Les avantages et les inconvénients de la méthode :
2.1.2.1. Avantages :
• Elle donne une valeur assez proche de la réalité vue qu’elle se base sur le prix de ses
actions sur le marché.
2.1.2.2. Inconvénients :
• Elle ne peut être appliquée qu’aux sociétés cotées
• Choix de la valeur boursière draconien vue la fluctuation des cours.

Remarque :
Cette méthode a comme principe l’ajout en chaque exercice de la valeur économique
n’intègre pas de valeur terminale comme est le cas pour les DCFs.

La démarche prospective se caractérise par son réalisme car ces méthodes sont cohérentes et
concordantes avec l’activité de l’entreprise. Malheureusement, cette démarche est très longue,
assez complexe et nécessite le calcul de beaucoup de paramètres.

Nous notons aussi que le calcul de la valeur ne s’inspire pas des transactions similaires sur le
marché comme le cas pour les méthodes comparatives que nous développerons ci-dessous.

Ecole Supérieure de Banque Page 72

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Section IV : Les méthodes comparatives :

Le principe de cette méthode vient du postulat « Des sociétés comparables se valorisent sur la
base des critères proches voire identiques » 7
On entend par des entreprises comparables des entreprises de même environnement avec
une part de marché et une clientèle assez proches l’une de l’autre.
Comme on ne vend pas des entreprises tous les jours que de trouver une entreprise similaire à
100 % relève de l’impossible.
L’évaluateur doit essayer de s’approcher le plus possible de l’entreprise à évaluer et choisir
celle qui a le plus grand nombre de similitudes avec elle.
Parmi ces méthodes nous examinerons les deux suivantes :
1. Le Price Earning Ratio
2. La méthode des multiples

1. Le Price Earning Ratio (PER):

1.1. Le principe :
Le PER ou P/E très usité par la presse spécialisée. Il a pour origine le marché boursier. Il
signifie le rapport entre le cours de l’action et le bénéfice par action réalisé.

La formule du PER est la suivante :

r^ aOuYk ]^ _!i[sOT
N~ 
r^ &éTéjsi^ WXY !i[sOT
En multipliant par le nombre d’actions en circulation le PER devient :
rX iXWs[XskX[sOT vOuYksèY^
N~ 
r^ YékuX[ T^[ Y^[YXs[é
Et donc la valeur de l’entreprise qu’on peut approcher par la capitalisation boursière se
calcule comme suit :
rX tX^uY ]^  € ^T[Y^WYsk^  ^ N~  éku[X[ `^[ ^[YXs[é

Remarque :
Le PER s’accroit en sens inverse du taux d’intérêt. Ainsi on remarque que l’évolution de
rapport 1/PER s’approche de l’évolution des taux d’intérêts à long terme.8

7
R.Prunner & P.Maurel, « L’ingénierie financière dans la relation banque entreprise » ; Edition Economica ;
paris ; 1996 ; P 95

Ecole Supérieure de Banque Page 73

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Aussi Le PER est inversement proportionnel au risque qu’encourt la société. Plus le risque
est grand, moins est grande la valeur de celui-ci.
Le marché boursier nous permet aussi de déterminer le PER sectoriel propre à une activité.

1.2. Le PER sectoriel

Le Prince Earning Ratio sectoriel est formé des PER des entreprises du même secteur
économique. La valeur du PERs correspond au trend formé par l’échantillon de sociétés
cotées en bourse du même secteur d’activité.

Nous notons que la valeur de PER n’est pas une valeur figée mais elle est en constante
évolution et diffère d’un secteur à un autre.
Autrement dit le PER exprime la valeur des capitaux propres investis dans un secteur sur la
base du nombre d’année de bénéfices. Si on néglige la valeur du temps, le PER correspond au
délai de recouvrement des fonds propres.

1.2. Le PER relatif

Le PERs prend comme échantillons les sociétés côtées sur le même marché boursier sans tenir
compte des pays où elles sont côtées.
Le PERr nous permet de corriger cette lacune en faisant une comparaison des bénéfices
réalisés par capitalisation boursière par pays.

Prenons exemple du PER relatif du marché américain par rapport au marché japonais. Le
PERr est le quotient entre le PER moyen du marché américain et le PER moyen du marché
japonais.

Le PER moyen du marché américain

PERrƒm!/…XWOT 
Le PER moyen du marché japonais
1.2. Le PER et la rentabilité :
L’inverse du PER est juste une approximation du taux de rentabilité et non pas sa valeur
exigée par l’actionnaire. Elle ne peut être possible que si les bénéfices sont constant et le taux
de distribution des dividendes est 100 % chose qui n’est pas évidente.

8
P.VERNIMMEN, Finance d’entreprise 6eme éd, Edition DALLOZ, Paris, 2005 ; P 513

Ecole Supérieure de Banque Page 74

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

Fréquemment, l’inverse est inferieur au taux de rentabilité exigé. D’où une attention
particulière à l’utilisation de ce paramètre est recommandée.

1.3. Les avantages et les inconvénients de la méthode :

1.3.1. Avantages :
• Elle donne une valeur réaliste vue qu’elle se base sur le prix de ses actions sur le
marché.
• Méthode simple et ne nécessite pas de grands calculs.
1.3.2. Inconvénients :
• Suppose l’égalité entre les PER des entreprises du même secteur économique.
Chose qui n’est pas évidente.
• La valeur du PER est très affectée par la conjoncture de la bourse et sa
fluctuation.
2. Les méthodes des autres multiples :
2.1. Les fondamentaux :
L’approche est similaire à celle appliquée pour la valorisation par le PER. Le but est de
trouver des similitudes entre des entreprises du même secteur économique et d’essayer de
valoriser une entreprise par les valeurs de celles composant l’échantillon.

Nous distinguons quatre autres méthodes des multiples :

• Le multiple des capitaux propre (Price to Book Ratio)
• Le multiple du chiffre d’affaires
• Le multiple de l’excédent brut d’exploitation
• Le multiple des flux de trésorerie disponible
2.2. Price to Book Ratio
On désigne par le multiple des capitaux propres ou PBR « le coefficient qui mesure le rapport
entre la valeur de marché et la valeur comptable des capitaux propres. »9

Ainsi :
G oHq pG IHqG
 
zF‡ˆFH‰ Gq F Foˆ‡

9
P.VERNIMMEN, Finance d’entreprise 6eme éd, Edition DALLOZ, Paris, 2005 ; P 506

Ecole Supérieure de Banque Page 75

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

En multipliant par le nombre d’actions en circulation :

xF oF‡ˆF ‡qFˆ‡ IHq‡èG

 
Gq oF‡FˆH‰ Gq oˆFI Gq

Notons que le montant des capitaux propres dépend du passé et du présent de l’entreprise.
Mais leur valeur inclut aussi les perspectives de celle-ci.

Et comme la valeur du coefficient se rapproche dans le même secteur, on pourrait estimer la

valeur des capitaux propres et ainsi la valeur de l’entreprise.

2.3. Les multiples du chiffre d’affaires

Il consiste à évaluer une entreprise par le biais du chiffre d’affaires réalisé et à la base d’un
coefficient multiplicateur des ventes. Cette méthode est le développement de la méthode du
« boutiquier » appliquée aux petits commerces.
Pour les petites entreprises, elle est beaucoup plus filable que le bénéfice déclaré.

Remarque :
Cette méthode n’est pas adaptée au calcul de la valeur des moyennes ou grandes entreprises.
Cependant elle peut être utilisée pour les sociétés de nouvelles technologies (Internet par
exemple).

2.4. Les multiples de l’excédent brut d’exploitation :

Cette méthode aussi appelée multiple d’EBITDA « EBE en anglais », est adaptée qu’à
certains secteurs spécifiques comme la production cinématographique où les dotations aux
amortissements sont nulles ou insignifiantes.
Remarque :
Cette méthode est très utilisée et est de grand intérêt pour l’évaluateur.

2.5. Les multiples des flux de trésorerie disponibles:

C’est le même principe que le PER. Il est le résultat du ratio suivant :
rX aXWsX[skX[sOT vOuYksèY^
r^k juŠ ]^ [YékOY^Ys^ ]skWOTsv^k

Ecole Supérieure de Banque Page 76

Chapitre II : Les méthodes d’évaluation

L’inconvénient avec ce ratio est qu’il ne peut pas être utilisé pour les nouvelles entreprises.
Les flux étant généralement en croissance, empêche de donner une valeur à l’entreprise.
Les méthodes comparatives se basent sur les transactions et des cotations en bourses très
réalistes. Cependant, chaque entreprise est unique et ne peut être étudiée que séparément et
toute assimilation avec une autre peut fausser le calcul.

Conclusion du chapitre :

Les méthodes d’évaluation d’entreprises sont très nombreuses. L’évaluateur a le

choix entre une panoplie d’approches. Il peut se baser sur la valeur de ses actifs
par la méthode patrimoniale.
Il peut s’intéresser aux différents flux et résultats futurs qu’engendrera l’activité
par l’approche prospective. Sinon il peut opter pour la comparaison avec les
transactions qui sont effectuées avec des entreprises semblables par les
méthodes comparatives.
En Algérie, l’évaluation d’entreprise se heurte aux contraintes suivantes :
Le non développement du marché financier où seulement deux actions( El
Aurassi et Saidal) sont côtée, limite considérablement le choix de méthode
dévaluation à retenir.
Le nombre réduit de transactions d’entreprises réalisés jusqu’à présent ne permet
pas souvent de recourir aux méthodes comparatives.
La qualité des états financiers de nombreuses entreprises publiques contraint
l’évaluateur à procéder à des retraitements approfondis pour dégager des
données pertinentes.
Les insuffisances du plan comptables national élaboré en 1975 au moment ou
l’économie algérienne était une économie socialiste et qui n’est pas adapté à
l’économie de marché que l’Algérie est entraine de mettre en place. Il u a lieu de
signaler qu’un nouveau plan comptable sera mis en application. Celui-ci intègre
les nouvelles normes comptables internationales (tels que IFRS).

Ecole Supérieure de Banque Page 77

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

PARTIE II : L’évaluation
d’entreprise dans une
perspective d’ouverture de
capital

Ecole Supérieure de Banque Page 78

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Chapitre I : La privatisation d’entreprise en Algérie :

Introduction

Jusqu’à la fin des années 1980, l’Algérie était sous un régime socialiste caractérisé par un
secteur public important et une planification centralisée de l’économie.

En effet, même si un secteur privé marginal a constamment existé depuis l'indépendance, les
terres agricoles avaient été collectivisées, l'industrie était sous le monopole du public. Le
développement économique était axé sur la révolution agraire et l’industrie lourde dans
l’optique de l’industrie industrillalisante.

À la fin des années 1980, l'Algérie a mis en œuvre de grandes mutations afin de mettre en
place les mécanismes d'une économie de marché. De profondes réformes ont été lancées
l’établissement de la liberté des prix, la suppression du monopole du commerce extérieur et
l'ouverture du capital de certaines entreprises publiques à des actionnaires privés.

La privatisation occupe ces dernières années un rôle essentiel dans le mouvement d'ouverture
de l'économie algérienne vers l'économie de marché.
C'est dans cette optique de réforme qu'un programme de privatisation des entreprises
publiques de différentes tailles a été mis initié en 1995 et dont la mise en œuvre a débuté en
1998 avec 1200 entreprises publiques économiques (EPE) sont concernées par la
privatisation et représente une modalité d'ouverture de l'économie nationale vers l'économie
de marché.

Pour bien appréhender notre sujet de ce chapitre nous partagerons notre travail en deux
sections :

1. Les opérations de privatisations en Algérie

2. La cadre législatif de ces opérations

Ecole Supérieure de Banque Page 79

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Section I : Les opérations de privatisations en Algérie

1. Définition des opérations de privatisation

la privatisation selon ordonnance 01/04/ du 20/08/2001 « désigne toute convention se

traduisant par un transfert, à des personnes physiques ou morales de droit privé autres que des
entreprises publiques de la propriété :
• De tout ou partie du capital social des entreprises détenues directement ou indirectement
par l’Etat et/ou les personnes morales de droit public, par cession d’actions, de parts
sociales ou souscription à une augmentation de capital ;
• Des actifs constituant une unité d’exploitation autonome des entreprises appartenant à
l’Etat. »
2. Pourquoi privatiser les entreprises publiques en Algérie ?
La question de privatiser ou pas une entreprise publique est un vrai dilemme pour l’Etat. Le
choix en question peut être assimilé à une épée à double tranchants.

les avantages et les inconvénients peuvent être résumés comme suit :

2.1Avantage :
• L’amélioration de l’efficacité économique en maximisant les profits des entreprises,
• Le développement de l’actionnariat et la participation dans l’entreprise afin de faciliter sa
stabilisation
• La réduction de l'influence de l'Etat dans l’économie et travailler à la consolidation de la
démocratie.
• La création d’une situation de stabilité en faveur du capitalisme et servir le postulat qui
dit : « efficacité économique=propriété privée. »
• La restitution de la propriété à leurs anciens propriétaires ou privilégier les salariés des
entreprises,
• La distribution de la propriété d'Etat à l'ensemble de la population.
• La réduction de la pression syndicale sur les entreprises.
• Procurer à l'Etat des recettes budgétaires, et stopper les subventions versées qui grèvent
son budget annuel.

2.2. Inconvénients :

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Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

• La création d’une instabilité macro-économique et la réalisation d’une inflation qui réduit

la valeur nominale de l'épargne et rend difficile l'évaluation marchande des entreprises.
• La méfiance de la population envers la société
• L’aversion aux risques qu’encourt la société avec la perte de la protection de l’Etat.
• Absence d'entrepreneurs individuels et d'une classe moyenne soucieux de l’avenir des
travailleurs.

Remarque :
L’entreprise privée est beaucoup plus développé dans le domaine de gouvernance
d’entreprise. Comme le démontre le schéma suivant :

3. Délimitation des entités en charge de l’opération de privatisations :

Il s’agit des organes suivants :
3.1. Le Conseil des Participations de l’Etat « le CPE » :

1
D. Labaronne ; Echecs et réussites des privatisations dans économies de l’Est en transition : enseignements pour
la privatisation en Algérie ; Université Montesquieu Bordeaux IV Roses Université Paris 1, 2005

Ecole Supérieure de Banque Page 81

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Le CPE a pour rôle de fixer la stratégie globale en matière de participations de l’Etat et de

privatisation,
Il doit déterminer et mettre en exécution les politiques et les programmes concernant les
participations de l’Etat. Il a aussi pour obligation de définir et d’approuver les politiques et
programmes de privatisation des entreprises publiques économiques, d’examiner et
d’approuver les dossiers de privatisation. Notons qu’un comité a été mis en place pour
assurer le suivi des opérations de privatisation.

3.2. Le Ministre Chargé des Participations :

Il a pour rôle de réaliser une évaluation de l’entreprise ou des actifs à céder qui se fait par
appel à des organismes d’évaluations externes.
Il étudie minutieusement avant de procéder à la sélection des offres et d’établir un rapport
circonstancié sur l’offre retenue.
Il doit assurer la confidentialité de l’information puis d’envoyer le dossier de vente à la
Commission de Contrôle des Opérations de Privatisation.

3.3. La commission de contrôle des opérations de privatisation :

Sa fonction est de s’assurer du respect des règles de transparence, de sincérité et d’égalité lors
du processus de privatisation.

4. Déroulement de l’opération de privatisation :

4.1. L’évaluation de l’entité à privatiser
D’après l’article 18 et 19 de l’ordonnance n° 01-04 : « Préalablement à toute opération de
privatisation, les éléments d’actifs et titres à privatiser devront faire l’objet d’une évaluation
par des experts, fondée sur les méthodes généralement admises en la matière. » et « les
conditions de transfert de propriété sont régies par des cahiers des charges particuliers qui
seront partie intégrante du contrat de cession qui définit les droits et obligations du cédant et
de l’acquéreur. »

Ainsi chaque entreprise à privatiser doit faire l’objet d’une évaluation qui est menée selon le
développement précédent à savoir :
• L’approche patrimoniale
• L’approche prospective
Ecole Supérieure de Banque Page 82
Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

• L‘approche comparatives

Remarque :
Lors des opérations de privatisations réalisée à la fin des années 90 le prix choisit est compris
entre l’évaluation patrimoniale comme borne inferieure et l’évaluation prospective par la
méthode des DCFs comme borne supérieure.2
En Algérie comme dans beaucoup d’autres pays, la privatisation des entreprises publiques
n’est pas toujours facile. Des considérations d’opportunité politique et économique peuvent
entrer en ligne de compte lors de l’évaluation.

La charge de l’évaluation de l’entreprise incombe au Ministère des Participations. Celui-ci

fait appel à un cabinet d’expert pour une évaluation. Notons que le choix du cabinet peut se
faire par appel d’offre et la réalisation du cahier de charge pour les grands marchés ou en gré
à gré pour les petites et moyennes entreprises.

4.2. Réalisation du cahier de charge de l’évaluation

Avant la réalisation de l’évaluation, la SGP (entités décentralisées relevant du ministère des
participations et de la promotion des investissements) fait un appel d’offre pour l’évaluation
d’une entreprise publique.

Le cahier de charges en question comporte :

4.2.1. Les phases de l’évaluation
• L’élaboration d’un business plan
• L’évaluation de l’entreprise
• La proposition de modalités de privatisation de l’entreprise
• L’assistance lors de la négociation
4.2.2. Le choix de l’évaluateur
L’évaluateur soumissionnaire peut s’agir d’une personne physique ou morale. Ce dernier
doit déposer son offre dans les délais fixés le cahier de charges auprès de la SGP.
Elle se fait sur la base de :
• Le document technique
• Le document de l’offre financière

2
KPMG, Guide d’investir en Algérie 2006

Ecole Supérieure de Banque Page 83

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

4.2.3. L’ouverture et le choix des offres

Après l’ouverture des offres, la commission procède à leur examen préliminaire pour
s’assurer de leur conformité avec le cahier de charge. Ensuite, l’étude de l’offre technique et
puis l’offre financière. Permet de choisir le cabinet évaluateur avec lequel un contrat sera
signé par la réalisation de la mission.

4.3. Les différents modes de privatisations

Selon l’art 26 de l’ordonnance 01-04, les opérations de privatisation peuvent se réaliser par
les 5 méthodes suivantes :
• L’introduction en bourse
• L’appel d’offre national ou international
• Le recours à la procédure du gré à gré
• L’encouragement de l’actionnariat populaire
• La reprise de l’entreprise par ses salariés « RES »

Concernant ce dernier point, la loi a mis tout un arsenal juridique et des facilitations pour
permettre aux employés de racheter leur entreprise.
Parmi ces derniers nous retenons les points suivants :
• l’acquisition à titre gracieux de 10% maximum du capital de l’entreprise
• l’exercice d’un droit de priorité
• un abattement de 15% maximum sur le prix de cession.

L’introduction en bourse :

L’introduction en bourse est sans doute l’opération la plus difficile et la plus couteuse à
réaliser. Elle consiste à vendre des actions à des particuliers, des entreprises et à des
institutionnels. Lesdites actions peuvent être nouvelles (en cas d’augmentation de capital) ou
anciennes (en cas d’ouverture ouverture de capital).

Ce mode de privatisation demeure malheureusement théorique, puisque la Bourse d’Alger ne

fonctionne désormais qu’au ralenti avec seulement deux titres cotés qui ne représentent
chacun que 20% du capital des sociétés concernées (El Aurassi et Saîdal) après l’Offre
Publique de Retrait de l’ERIAD de Sétif.

Ecole Supérieure de Banque Page 84

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Remarque :
La comparaison faite entre l’Algérie et certains pays en voie de développement en matière de
privatisation se présente comme suit :

5. Les avantages dont bénéficient les investisseurs

Les acquéreurs et les investisseurs nationaux ou étrangers bénéficient de certaines garanties
et avantages de la part l’Etat.

L’égalité de traitement dont bénéficient les investisseur étrangers car disposant du même
statut que les investisseurs locaux en matière de privatisation ; et aucune limite à leur
participation n’est prévue par la loi.

3
D. Labaronne ; Echecs et réussites des privatisations dans économies de l’Est en transition : enseignements
pour la privatisation en Algérie ; Université Montesquieu Bordeaux IV Roses Université Paris 1, 2005

Ecole Supérieure de Banque Page 85

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Les suretés du code des investissements dans le cadre des opérations de privatisation des
entreprises publiques. Ainsi l’investisseur étranger jouit:

• De la convertibilité et du libre transfert des capitaux et de leurs bénéfices

• De la protection de l’investissement contre l’expropriation
• Du recours à l’arbitrage international en cas de litige.
• Du respect des traités et des conventions internationales sur la protection de
l’investissement

Sous certaines conditions telles que la préservation de l’emploi, l’Etat peut être amené à
accorder certains autres avantages.

6. Les procédés de paiements et de transfert de propriété :

Concernent le paiement, le but recherché est que les repreneurs règlent au comptant leurs
dus. Cependant, le bénéfice du paiement à tempérament n’est pas exclut, il peut être octroyé à
certains acquéreurs sur décision de l’exécutif et sous certaines conditions.

Pour les conditions de transfert de propriété, elles sont régies par des cahiers des charges
spécifiques qui feront partie intégrante de la transaction et qui définissent les droits et
obligations du cédant et de l’acquéreur.

Remarque :
Le déroulement de l’opération d’évaluation a été plusieurs fois remanié par des décrets et lois
émanant des autorités compétentes.

Ecole Supérieure de Banque Page 86

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Section II : Le cadre législatif de ces opérations

1. Historique :
Avant 1980, L’Etat avait pour stratégie une économique basée sur de gigantesques pôles
industriels constitués de plus de 19 sociétés nationales où toutes les décisions économique
éraient planifiées. Cette stratégie ayant écoué, les sociétés ont été divisées en plusieurs
entreprises publiques économiques (110 en 1980) bénéficient d’une autonomie de gestion.

Les EPE étaient libres fixer leurs prix, leurs investissements et de gérer leur personnel. ce qui
devenait plus tard leur point faible vue la gestion archaïques qu’elles connaissaient
généralement. En 1988, l’Etat voulant avoir une main mise sur ses entreprises, il les a
rassemblées sous l’autorité de plusieurs Fonds de Participation (FP) selon leur activité en
nombre de huit FP et puis de les restructurer.

Néanmoins, le résultat était le même que celui des EPE, secteur publique dans un état difficile
où souvent le trésor était obligé de venir à son secours.
Après l’échec de cette nouvelle réorganisation, l’Etat a réalisé qu’il n y a pas de
restructuration possible sans changement des propriétaires de l’entreprise ou de son
actionnariat.

En 1995, une ordonnance crée le Conseil de Participation de l’Etat qui coiffe deux autres
organismes :
• Le conseil de privatisation qui est chargé de l’exécution
• La commission de contrôle des opérations de privatisation

Ces deux derniers ont recensé 1200 PME et 50 EPE à reprendre essentiellement pour les
investisseurs algériens et les salariés.

Suite au choix de l’ouverture pris par notre pays, Le Conseil des Participation de l’Etat a
remplacé les Fonds de Participation par des holdings. Cette décision a été saluée par le FMI et
s’est concrétisée par :
• Les liquidations d’EPE sans possibilité de restructuration
• La réalisation d’un contrat de performance pour les EPE déficitaires mais avec
possibilité de restructuration

Ecole Supérieure de Banque Page 87

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

• La cession d’un nombre d’EPE

Cette réorganisation a été accompagnée de création d’un marché boursier et l’instauration du

code de l’investissement.

En 2001, une nouvelle loi remplace les Holdings par des Société de Gestion des
Participations. Cette loi n’a pas eu les résultats escomptés puisque le processus de
privatisation est resté à la traine.

L’Etat prépare une nouvelle réorganisation des entreprises publiques pour accompagner son
processus de privatisation.

2. Le dispositif légal et réglementaire organisant le processus de privatisation

Il n’y a pas de dispositif légal fixe, le CPE le met continuellement à jour. Cependant nous
distinguons les principales sources pour les points suivants :
Le Conseil des Participations de l’Etat Voir annexe 1

Institué par l’ordonnance 01.04 du 20 août 2001, le Conseil est chargé :

• De l’examen des dossiers de privatisation.
• De la définition et du suivi de la mise en œuvre des politiques et programmes
concernant les participations de l'Etat
• De la détermination et la gérance, des politiques et programmes de privatisation des
entreprises publiques économiques
• De la détermination de la stratégie globale en matière de participations de l'Etat et de
privatisation

La composition et le fonctionnement du Conseil des Participations de l'Etat sont organisés par

le Décret exécutif n° 01-253 10 septembre 2001.
Le Conseil est placé sous l'autorité du Chef du Gouvernement qui en assure la présidence; le
Ministre chargé des participations en assurant le Secrétariat.

Le Conseil est composé :

• Du ministre d'Etat, ministre de la justice
• Du ministre d'Etat, ministre de l'intérieur et des collectivités locales

Ecole Supérieure de Banque Page 88

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

• Du ministre d'Etat, ministre des affaires étrangères

• Du ministre des finances
• Du ministre des participations
• Du ministre du commerce
• Du ministre du travail et de la sécurité sociale
• Du ministre de l'aménagement du territoire et de l'environnement
• Du ministre chargé de l'industrie
• Du ministre délégué auprès du ministre des finances, chargé de la réforme financière

Le CPE décide fixe par voie de résolutions les procédures et modalités réglementaire
susceptibles de faciliter l'accomplissement de ses missions.

A travers le CPE, l’Etat accompit en effet sa mission de propriétaire des actifs confiés aux
SGP pour gestion, et c’est ce qui justifie son pouvoir décisionnel en matière de privatisation

Les Sociétés de Gestion des Participations de l’Etat

Les SGP sont des entreprises publiques économiques au sens de l’ordonnance 01.04 du
20.08.2001. Leur capital est intégralement détenu par l’Etat.
Voir annexe 1 article 2

Leur fonction exclusive est de gérer les participations de l’Etat et disposent à cet effet d’un
mandat de la part du Président du Conseil des Participations de l’Etat.
Cette dérogation leur permet principalement :
• De réaliser en les formes commerciales qui conviennent, les plans de redressement, de
réhabilitation et de développement des EPE
• De traduire et mettre en œuvre en les formes commerciales qui conviennent les
programmes de restructuration et de privatisation des EPE et ce par tous montages
juridiques et financiers adéquats
• De s’assurer la gestion et la surveillance stratégique des actions qu’elle possède pour
le compte de l’Etat;
• L’exercice des prérogatives d'assemblées générales des EPE, dans les limites fixées
dans le présent mandat de gestion et les résolutions de l'assemblée générale.

Ecole Supérieure de Banque Page 89

Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

Nous distinguons plusieurs SGP en Algérie selon leur secteur :

Secteur BTPH
ERGTHY SGP Travaux Hydrauliques
INDJAB SGP Réalisation et bâtiments
SINTRA SGP Travaux publics
TRAVEN SGP Travaux énergétiques
GENEST SGP Etudes et Engineering
Secteur CHIMIE PHARMACIE
GEPHAC SGP Chimie et pharmacie
Secteur EPL SGP
REGIONALES
SGP Entreprises locales de l'Ouest (activités
OUEST/SUD-OUEST diverses)
CENTRE SGP Entreprises locales du centre (activités diverses)
EST/ SGP Entreprises locales de l'Est (activités diverses)
Secteur INDUSTRIES AGRO ALIMENTAIRES
COJUB SGP Boisson, jus et conserves
SGDA SGP Développement agricole
PRODA SGP Productions animales
TRAGRAL SGP Transformations Agro- Alimentaires
CEGRO SGP Céréales
Secteur INDUSTRIES ELECTRIQUES ET ELECTRONIQUES
INDELEC SGP Industries électrodomestiques
CABELEQ SGP Câblerie et équipements électriques
Secteur INDUSTRIES MANUFACTURIERES
SGPIM SGP Industrie Manufacturières
Secteur MATERIAUX DE CONSTRUCTION
GICA SGP Industries du ciment
IPRS SGP Industrie des produits rouges et sanitaires
Secteur MECANIQUE
EQUIPAG SGP équipements industriels et agricoles
Secteur MINES ET CARRIERES
SOMINES SGP Mines
Secteur SERVICES
SOGEPORTS SGP Ports
GESTRAMAR SGP transports maritimes
DIPREST SGP Prestations diverses
FIDBER SGP Transports terrestres
GESTOUR SGP Tourisme et Hôtellerie
Secteur SIDERURGIE / METALLURGIE
CONSTRUMET SGP Constructions métalliques
TRANSOLB SGP Transformations Sidérurgiques

Ces entreprises sont toutefois organisées selon des formes particulières

d'organes d'administration et de gestion conformément à l’Ordonnance 01.04 du
20.08.2001. Voir annexe 1 art 5

La décision de soumettre une entreprise publique économique à ces formes

particulières est prise par résolution du Conseil des participations de l'Etat. Cette
décision a été consacrée par la Résolution n°04 du CPE du 12.09.2001.
Remarque :
Ecole Supérieure de Banque Page 90
Chapitre I : La privatisation d’entreprises publiques en Algérie

L’existence d’un cadre juridique facilite le déroulement de l’opération de privatisation.

Cependant les décisions politiques et les mouvements syndicaux peuvent s’avérer cruciales
dans la réussite ou l’échec de cette opération.

En raison qu’en raison d’approche des élections ou d’un débrayage appuyé par un syndicat
fort, il arrive que l’Etat puisse reporte ou voir même annule la décision de privatisation
d’une entreprise publique.

Conclusion du chapitre :

L’Etat affiche sa volonté politique de privatiser la quasi-totalité des entreprises

publiques sans différenciation de la part leur taille et leur secteur d’activité.
Ainsi, il a l’intension d’ouvrir le capital du CPA, la BDL, l’ENIE et beaucoup
d’autres entreprises publiques.
Cependant, la mise en œuvre de la politique de privatisation se heurte sur le
terrain à de nombreuses contraintes.
La modification fréquente du cadre législatif et réglementaire
La conjoncture sociale et la réticence des syndicats
La multiplication des intervenants dans l’opération

Ecole Supérieure de Banque Page 91

Conclusion Générale

Conclusion générale

Après avoir connu une longue phase d’hésitation, la privatisation en

Algérie est devenue un sujet d’actualité dont le processus est de plus
en plus actif. Beaucoup de banques et d’entreprises publiques se
verront ainsi ouvrir leur capital aux investisseurs nationaux et
étrangers.

L’évaluation connait une importance de plus en plus grande dans la

politique de privatisation. D’une part, elle donne une estimation de la
valeur, et d’autre part elle offre des conseils qui serviront de base
pour la négociation.

Dans ce cadre, il n’existe pas de méthode universelle d’évaluation,

chaque entreprise est unique et exige un traitement particulier.
L’évaluateur doit ainsi procéder à des retraitements préalables à
l’évaluation et faire le choix de la méthode la plus appropriée.

Concernant les méthodes d’évaluations applicables dans notre pays,

elles sont appelées à se diversifier avec la promesse de l’Etat de
développer le marché financier en ouvrant le capital de plusieurs
entreprises publiques.

Ecole Supérieure de Banque Page 125

Conclusion Générale

Nous notons aussi le faible nombre de banques et établissements

financiers activant en Algérie dans le domaine de l’évaluation qui
doivent accompagner le processus vue la taille énorme des enjeux.

Nous recommandons aussi le développement de l’activité de banque

d’affaires en Algérie.

Ecole Supérieure de Banque Page 126