Politique et Théorie Financière

DR. MAMADOU FADEL DIALLO

EXPERT FINANCIER
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PLAN DU COURS

 Chapitre 1: le cout du capital

 Chapitre 2: la politique d’investissement
 Chapitre 3: la politique de financement
 Chapitre 4: la politique des dividendes
 Chapitre 5: la gestion de trésorerie internationale

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Chapitre1: le cout du capital (CMPC ou WACC)

 Section1: Principes généraux du cout du capital

 Section 2: le cout des dettes financières et cout des fonds propres
 Section 3: le cout du capital d’une société cotée
 Section 4: le cout du capital d’une société non cotée
 Section 5: le cout du capital spécifique d’un projet d’investissement

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Chapitre 2: Stratégie d’Investissement

 Section1: Notion d’investissement (Définitions, typologie et caractéristiques)

 Section 2: les critères de sélection des investissements en avenir certain
 Section 3: les particularités de la politique d’investissement
 Section 4: la prise en compte de l’incertitude
 Section5: l’analyse du risque du projet d’investissement
 Section 6: la valorisation de la flexibilité du projet d’investissement

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Chapitre 3: la politique de financement

 Section 1: le financement par fonds propres

 Section 2: le financement par endettement
 Section 3: le financement par crédit-bail
 Section 4: choix d’une structure financière

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Introduction Générale 1/5

 Tous les manageurs du monde sont amenés à un moment ou l’autre à

prendre des décisions financières.
 Les décisions soit portent sur:
 le choix d’un investissement
 Le choix d’un mode de financement
 La distribution de dividende
 On parle alors de politique financière

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Introduction Générale 2/5

 Un élément central dans la politique financière est le cout du capital qui

représente le cout des différentes sources de financements utilisés (fonds
propres et dettes financières).
 Sa détermination, peu délicate surtout pour les entités non cotées, sera
abordée dans ce cours.
 La première décision en politique financière est la décision
d’investissement avec les critères d’appréciation tels que la VAN, le TRI,
l’IP, les critères intégrés etc. Les critères d’appréciation du risque peuvent
être utilisées en complément des critères de choix.

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Introduction Générale 3/5

 Après décision d’investissement, les managers sont amenés à choisir le

meilleur mode de financement.
 Il est rare que les ressources interne suffisent pour satisfaire les besoins de
financement. En effet, les managers les combinent avec des ressources
externes.
 Il existe deux catégories de ressources externes:
 Les fonds propres (augmentation du capital, introduction en bourse, capital
risque)
 L’endettement (dette bancaire, emprunt obligataire ou crédit bail)

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Introduction Générale 4/5

 Apres section d’un projet d’investissement et choisi un mode de

financement, l’entité doit établir un plan de financement pour vérifier l’
équilibre de sa trésorerie sur le moyen terme (3ans le plus souvent).
 Il est généralement établi en deux étapes:
 Un plan initial, ou sont effectuées les premières simulations
 Un plan définitif
 La réalisation du plan de financement est précède de l’évaluation de la
capacité d’autofinancement d’exploitation (CAFexp)

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Introduction Générale 5/5

 Le troisième axe de la politique financière est la politique des dividendes.

 Apres réalisation du bénéfice, l’AGO décide la de la réparation du
bénéficie. Elle peut porter la totalité en réserves ou distribuer une partie.
 La politique des dividendes peut être expliquée par:
 L’ opportunité d’investissement à venir
 La théorie du signal
 La théorie de l’agence
 La théorie des couts de transaction

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Chapitre1: le cout du capital (CMPC ou WACC)

 Section1: Principes généraux du cout du capital

 Section 2: le cout des dettes financières et cout des fonds propres
 Section 3: le cout du capital d’une société cotée
 Section 4: le cout du capital d’une société non cotée
 Section 5: le cout du capital spécifique d’un projet d’investissement

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Chapitre1: le cout du capital (CMPC ou WACC)

 Le cout du capital est une notion fondamentale en création de valeur.

 Par cout du capital on entend le cout moyen des capitaux utilisés par
l’entreprise.
 Les capitaux utilisés sont:
 Les capitaux propres
 Les dettes financières

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Section1: Principes généraux du cout du capital

 Le cout du capital est le cout moyen pondéré de l’ensemble des

capitaux investis dans l’entreprise.
 Il représente la rentabilité exigée par les apporteurs de capitaux de fonds
(actionnaires et créanciers)
 Pour l’obtenir, il faut le bilan en grandes masses de l’entreprise en valeurs
de marché.
 Les capitaux propres sont évalués à leur valeur de marché (VFP)
 Les dettes financières sont évaluées à leur valeur de marché (VDF)
 La valeur globale de l’entreprise (VGE) est égale à la somme de VFP et
VDF

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Section1: Principes généraux du cout du capital

 Pour évaluer le cout du capital, il est nécessaire de déterminer le cout des

fonds propres et le cout de la dette financière.
 Le cout des fonds propres représente la rentabilité exigée par les
actionnaires (Rc)
 Le cout de la dette représente la rentabilité exigée par les créanciers
(Rd), il est exprimé après impôt.

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Section1: Principes généraux du cout du capital

 Le cout de la dette après impôt est mesuré par la relation suivante:

𝑐𝑜𝑢𝑡 𝑛𝑒𝑡 𝑑𝑒 𝑙𝑎 𝑑𝑒𝑡𝑡𝑒(𝐾𝑑 ) = 𝑅𝑑 × (1 − 𝑇)
 L’endettement génère des avantages fiscaux dans le cas ou l’entreprise
est bénéficiaire. Dans le cas contraire aucun avantage fiscal ne pourra
être tirée et le cout de la dette sera Rd.
 La théorie financière enseigne que les entreprises doivent chercher à tout
prix un niveau d’endettement optimal.
 En effet les travaux de MM (1963) témoignent lorsque l’entité à une
structure financière optimale, sa valeur est à un niveau maximal du aux
des avantage fiscaux liés à l’endettement.

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Section2: cout de la dette et cout des capitaux propres

 La détermination du cout de la dette et du cout des fonds propres sont

des préalables dans l’évaluation du cout du capital.
 Les enterprises ont une structure financière compose de fonds propres et
de dettes financières.
 Chacune des sources de financement à un cout à rémunérer

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I- cout de la dette

 Pour le calcul du cout du capital, le cout de la dette financière à retenir

est le taux auquel l’entité pourrait s’endetter aujourd’hui et non le taux
apparent de la dette.
 Dans la pratique la détermination du cout de la dette est très complexe
car les sociétés peuvent s’endetter de façons très diverses.
 A priori s’il s’agit des dirigeant ils savent par quel type d’endettement il
vont recourir et peuvent avoir de leur banque le taux futur.
 Si l'entité s’est endettée dans un passé proche et que sa situation
financière n’est pas modifiée, il suffit de prendre le spread qui lui a été
appliqué et de l’ajouter au taux sans risque.

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I- cout de la dette

 Si l'évaluation est effectuée par une personne externe, il n’est pas possible
pour lui d’aller voir le banquier de l’entreprise.
 Il peut recourir a des méthodes alternatives:
 Si l’entreprise a émis un emprunt obligataire qui est cotée, il suffit de
calculer son taux actuariel brut pour estimer le Rd
 Si la dette de la société fait objet d’une notation, il suffit de rechercher
le spread qui lui est associé.

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I- cout de la dette

 Si la société est de taille importante, il est possible de rechercher des

entreprises qui ont émis des dettes obligataires cotées et dont la
situation financière est proche;
 Dans les autres cas il faut calculer le ratio mesurant le risque supporté
par les créanciers financiers et se rapprocher auprès des banques
pour savoir le spread proposé à ce niveau de risque.

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II- le cout des fonds propres

 il représente la rentabilité exigée par les apporteurs de fonds propres.

 Il peut être estimée par le MEDAF ou par actualisation des dividendes
futurs.
 Le MEDAF est appliquée pour les entreprises qui sont cotées en bourse. Il
dépend de 3 paramètres:
 La rentabilité sans risque
 Le risque de l’action
 La prime de risque du marche

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II- le cout des fonds propres

 L’équation du MEDAF est exprimée par

 𝑅𝑐 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑐 [𝐸 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ]
𝐶𝑜𝑣 (𝑅𝑐 ,𝑅𝑚 )
 𝛽𝑐 =
𝑉𝑎𝑟(𝑅𝑚 )

 Le MEDAF est un modèle ex-ante c’es a dire évaluée sur la base de

données prévisionnelles.
 Le beta représente le risque systématique, calculé sur la base de données
historique, alors que c’est le future et non le passé qui rémunère le risque.
 Il convient donc d’ajuster le beta calculé sur la base des données
passées en fonction des anticipations qui peuvent être faites.

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II- le cout des fonds propres

 Il est très difficile dans la pratique de faire des anticipations quant à la

rentabilité future du marché.
 Il est souvent fait l’hypothèse que le passé est représentatif du futur.
 La prime de risque previsionnelle est estimee alors sur la base de la
moyenne des primes historiques
1 𝑛
 𝑃𝑅𝑚 = 𝑡=1(𝑅𝑚𝑡 − 𝑅𝑓𝑡 )
𝑛
 Le MEDAF postule que le portefeuille de marché est compose de
l’ensemble des actifs cotés
 Etant impossible de constituer un tel portefeuille, l’alternative est de se
rabattre sur des indices tels que BRVM composite ou SP250 etc.

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II- le cout des fonds propres

 Le modèle d’actualisation des dividendes futurs est un moyen permettant de

calculer le cout des fonds propres.
 Le modèle le plus populaire est celui de Myron Jules Gordon et Eli Shapiro
(1956)
 Il permet de déterminer la valeur d’une action en fonction des dividendes
future sur un horizon infini.
 En posant g comme le taux de croissance des dividendes, il aboutisse a la
formule suivante:
𝐷1
𝑃0 =
𝑅𝑐 − 𝑔
 Cette formule est applicable pour les entreprise en phase de maturité ou
celle qui applique le lissage des dividendes.

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II- le cout des fonds propres

 L’avantage est qu’elle est simple à mettre en œuvre et dépend des

anticipation des dirigeant de l’entreprise.
 L’inconvénient est qu’elle ne s’applique pas sur les titres à fort taux de
croissance et ne prend pas en compte le risque.
 Par déduction, la formule permet de calculer directement le cout des
fonds propres:
𝐷1
𝑅𝑐 = +𝑔
𝑃0
𝐷1
represente le taux de rendement de l′ action
𝑃0

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II- le cout des fonds propres

 Pour estimer le taux de croissance on peut utiliser trois méthodes:

 A partir des données historiques;
 A partir du modèle de croissance soutenable: il permet d’estimer le niveau de
la croissance future, compte tenu de la rentabilité des capitaux propres de la
société et de son taux de rétention des bénéfices
𝑔
 𝑔 = 𝑅𝑐 × 𝑏 ⇒ 𝑅𝑐 = 𝑏
 A partir du taux de croissance des prévisions des analystes.

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Application 1: Modèle de Gordon Shapiro

 Le cours moyen de bourse d’une société est de 60 000F, le future

dividende 3 000F, le taux de croissance espérée des dividendes es t de
4%.
 TAF: calculer le cout des fonds propres en utilisant le modèle de Gordon
et Shapiro

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Solution

 Calcul du cout des fonds propres

𝐷1
𝑅𝑐 = +𝑔
𝑃0

3 000
𝑅𝑐 = + 4% = 9%
60 000

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Application 2: Modèle de Gordon Shapiro

 Le cours de l’action FAF est de 25 000F, le dividende versé est de 1000F

l’année précédente, le taux de croissance des dividendes est de 6%.
 TAF: calculer le cout des fonds propres en utilisant le modèle de Gordon
et Shapiro

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Solution

 Calcul du dividende futur

 𝐷1 = 𝐷0 × 1 + 𝑔 = 1000 × 1,06 = 1060
 Calcul du cout des fonds propres
𝐷1
𝑅𝑐 = +𝑔
𝑃0
1060
𝑅𝑐 = + 6% = 10,24%
25 000

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Section 3: le cout du capital d’une société cotée

 Le cout du capital peut être évaluée suivant trois méthodes

 La méthode indirecte
 La méthode directe
 La méthode actuarielle

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Section 3: le cout du capital d’une société cotée
Méthode indirecte

 Cette méthode consiste à pondérer le cout des différentes sources de

financement avec leur poids dans le financement global.
 Les ponderations se font à partir des valeurs de marché
 𝐶𝑀𝑃 = 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝑅𝑑 × (1 − 𝑡) × %VDF
𝑉𝐹𝑃
 %𝑉𝐹𝑃 = 𝑉𝐺𝐸
𝑉𝐷𝐹
 %𝑉𝐷𝐹 = 𝑉𝐺𝐸

 VFP + VDF = Valeur Globale (VGE)

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 Section 3: le cout du capital d’une société cotée
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Méthode indirecte

 Le cout du capital élargi intègre toutes les ressources ayant un cout

explicite aussi bien long que court terme.
 Par conséquent ce cout intègre les crédits de trésorerie dans la
rémunération des capitaux.
 𝐶𝑀𝑃 = 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝑅𝑑 × (1 − 𝑡) × %VDF + 𝑅𝑒 × (1 − 𝑡) × %VCT

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Application 1:

 Une entreprise dispose des ressources financières

suivantes
 Valeur de marché des Capitaux propres: 180 000 000
 Valeur de marché de la dette:120 000 000
 Le cout des dettes est évalué à 10% avant impôt sur les
bénéfices et celui des fonds propres 12%, taux d’IS 30%.
 TAF: calculer le CMP

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Solution 1/2

 Calcul du cout de la dette

𝐾𝑑 = 1 − 𝑡 × 𝑅𝑑 = 1 − 30% × 10% = 7%
 Calcul des poids de financement
180 000 000
%𝑉𝐹𝑃 = = 60%
300 000 000

120 000 000

%𝑉𝐷𝐹 = = 40%
300 000 000

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Solution 2/2

 Calcul du cout moyen pondéré

𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝐾𝑑 × %𝑉𝐷𝐹

𝐾 = 12% × 60% + 7% × 40%

𝐶𝑀𝑃 = 𝐾 = 10%

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Application 3: cout du capital élargi

 Au 31/12/N, le passif du bilan simplifié en valeurs de marché d’une

entreprise se présente ainsi (en milliers de francs):
Capitaux propres 320 000
Emprunts 240 000
Découvert bancaire 80 000
Total 640 000

 En supposant connu le cout de ces trois ressources (respectivement: 12%;

10% et 5%), le cout des dettes est évalué net d’IS.
 Calculer le cout du capital élargi

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Solution 1/1

Financements Cout en % Poids Cout pondéré

Fonds propres 12 50% 6%
Emprunts 10 37,5% 3,75%
Découvert bancaire 5 12,5% 0,625%
Cout du capital élargi 10,375%

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Section 3: le cout du capital d’une société cotée
Méthode directe

 Cette méthode part de la rentabilité de l’activité de l’entité

VDF
 CMP = R a − R d × t ×
VFP+VDF
 R a = R f + βa × PMR
VFP VDF
 βa = βc × + βd × (le beta désendetté)
VFP+VDF VFP+VDF
R −R
 R d = R f + βd × PMR ⇒ βd = d f
𝑃𝑀𝑅

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Application 2 : Coût du capital

 La société ALPHA vous communique les informations suivantes :

 Le taux d’intérêt des obligations d’Etat est de 6,5% et la prime de risque
est estimée à 4%.
 Le bêta des capitaux propres est de 0,85 et le bêta de la dette est de 0,3.
 La capitalisation boursière représente 75% de la valeur globale de
l’entreprise.
 Mission
 Calculer le coût du capital par la méthode indirecte et la méthode
directe (taux d’IS 30%)

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Solution 1/2

 1- Calcul du cout du capital : méthode indirecte

 calcul du cout des fonds propres
 𝑅𝑐 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑐 ∗ PMR = 6,5% + 0,85 × 4% = 9,9%

 calcul du cout de la dette

 𝑅𝑑 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑑 ∗ PMR = 6,5% + 0,3 × 4% = 7,7%
 𝐾𝑑 = 1 − 30% ∗ 7,7% = 5,39%
 calcul des poids de financement
 %𝑉𝐹𝑃 = 75%

 %𝑉𝐷𝐹 = 100% − 75% = 25%

 calcul du cout moyen pondéré par la méthode indirecte
 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝐾𝑑 × %𝑉𝐷𝐹

 𝐾 = 9,9% × 75% + 5,39% × 25% = 𝟖, 𝟕𝟕%

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Solution 2/2

 2- Calcul du CMP par la méthode directe

𝑉𝐷𝐹
 𝐾 = 𝑅𝑎 − 𝑅𝑑 × 𝑇 ×
𝑉𝐺𝐸

 𝑅𝑎 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑎 × 𝑃𝑀𝑅
𝑉𝐹𝑃 𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑎 = 𝛽𝑐 × + 𝛽𝑑 ×
𝑉𝐹𝑃+𝑉𝐷𝐹 𝑉𝐹𝑃+𝑉𝐷𝐹

 𝛽𝑎 = 0,85 × 0,75 + 0,3 × 0,25 = 0,7125

 𝑅𝑎 = 6,5% + 0,7125 × 4% = 9,35%
 𝑅𝑑 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑑 ∗ PMR = 6,5% + 0,3 × 4% = 7,7%
 𝐾 = 9,35% − 7,7% × 30% × 0,25 = 𝟖, 𝟕𝟕%

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Section 3: le cout du capital d’une société cotée
Méthode actuariel

 D’après cette méthode le cout du capital est le taux d’actualisation qui

égalise la valeur globale de l’entreprise de la somme des flux de trésorerie
d’exploitation futurs généré par l’activité de l’entité.
 La valeur globale étant la somme de valeur la valeur de marché des fonds
propres et la valeur de marche des dettes financières nette de la trésorerie
(gearing).
𝑛
 𝑉𝐺𝐸 = 𝑖=1 𝐹𝑇𝐸𝑖 × (1 + 𝐾)−𝑖 +𝑉𝑇𝑛 × (1 + 𝐾)−𝑛
 FTE : Flux de trésorerie d’exploitation
 K : le cout du capital
 VTn: la valeur terminale

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Application

 On vous communique les informations suivantes:

 Nombre d’actions = 30 000
 Cours de l’action = 10 000F
 Dettes financières = 70 000 000F
 Trésorerie Actif = 9 293 000F
 Les flux de trésorerie disponibles en KF sont les suivants:
Années N N+1 N+2 N+3 N+4
FTD 35 000 45 000 27 000 52 500 56 250
 La valeur terminale de l’année 4 est égale a 281 250KF
 TAF: calculer le cout du capital

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 44
SOLUTION

 VFP = 30 000 * 10 000 = 300 000 KF

 VDF Nette = 70 000 000 – 9 293 000 = 60 707 KF
 VGE = VFP + VDF = 300 000+60 707= 360 707 KF
 360 707 = 35 000 ∗ (1 + 𝑘)−1 + 45 000 ∗ (1 + 𝑘)−2 + 27 000 ∗ (1 + 𝑘)−3 + 52 500 ∗ (1 + 𝑘)−4 +
56 250 ∗ (1 + 𝑘)−5 + 281 250 ∗ (1 + 𝑘)−5

7% K=? 9%
374 740 360 707 347 379
 Technique d’Interpolation linéaire
𝐾−7% 360 707 −374 740 −14 033
 = ⇒ 𝑘 = 7% + 2% ∗ = 8%
9%−7% 347 379−374 740 −27 361

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 45
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

 Lorsqu’une société n’est pas cotée, l’estimation directe du cout du

capital n’est pas possible.
 Il n’est pas possible d’estimer directement le beta de ses capitaux propres
à l’aide du MEDAF comme pour une société cotée
 Afin de résoudre ce problème, il faut constituer un échantillon
d’entreprises cotées de même taille et qui sont dans le même secteur
d’activité.
 Ensuite calculer le beta désendetté qui mesure le risque systématique des
actifs de l’entreprise ou, autrement dit, la sensibilité des flux de trésorerie
d’exploitation dégagée par ces actifs par rapport aux variations du
marché.

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 46
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

 Le niveau de beta dépend de:

 La sensibilité de l’activité de l’entreprise à la conjointure
 De structure de ses charges (Fixes/variables)
 Une fois que le beta désendetté est calculé pour chaque entreprise, il
faut calculer la moyenne de l’échantillon.
 Le beta moyen permettra de calculer le beta des capitaux propres qui
dépend de sa structure financière.
 BN: Ce qu’il ne faut pas faire c’est calculé la moyenne des beta des
capitaux propres à partir de l’échantillon car le beta endetté est influencé
par la structure financière.

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 47
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

𝑉𝐹𝑃 𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑎 = 𝛽𝑐 × + 𝛽𝑑 ×
𝑉𝐺𝐸 𝑉𝐺𝐸
 Le beta de la dette peut être calculé de deux façons:
 En régressant les rentabilités passées de la dette de l’entreprise sur les
𝐶𝑜𝑣 (𝑅𝑑 ,𝑅𝑚 )
rentabilités du marché. 𝛽𝑑 = , ceci suppose que la dette soit cotée
𝑣𝑎𝑟(𝑅𝑚 )
𝑅𝑑 −𝑅𝑓
 En utilisant le MEDAF. 𝑅𝑑 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑑 𝐸 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ⇒ 𝛽𝑑 =
𝐸 𝑅𝑚 −𝑅𝑓

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 48
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

 En Décembre N, Alpha peut s’endetter avec spread de 1,5%. La prime de

risque du marché est de 3,65%.
 TAF: calculer le Beta de la dette et déduire le cout de la dette avec Rf=6%
 Solution
 Le spread correspond au supplément de rentabilité qui est exigée par les
créanciers pour prêter
 Spread =𝑅𝑑 − 𝑅𝑓 = 1,5%
𝑅𝑑 −𝑅𝑓 1,5%
 𝛽𝑑 = = = 0,41
𝐸 𝑅𝑚 −𝑅𝑓 3,65%

 𝑅𝑑 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑑 ∗ 𝑃𝑀𝑅 = 6% + 0,41 ∗ 3,65% = 7,5%

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 49
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

 Contrairement au beta des capitaux propres d’une société cotée, le

beta de l’activité ne peut s’observer directement.
 Pour l’apprécier on utilise la relation suivante:
𝑉𝐹𝑃 𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑎 = 𝛽𝑐 × 𝑉𝐺𝐸 + 𝛽𝑑 × 𝑉𝐺𝐸
𝑉𝐷𝐹
𝛽𝑐 +𝛽𝑑 × 𝛽
 𝛽𝑎 = 𝑉𝐷𝐹
𝑉𝐶𝑃
si 𝛽𝑑 = 0 ⇒ 𝛽𝑎 = 𝑉𝐷𝐹
𝑐
1+ 𝑉𝐶𝑃 1+ 𝑉𝐶𝑃
𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑐 = 𝛽𝑎 + [𝛽𝑎 − 𝛽𝑑 ] × 𝑉𝐶𝑃 (formule de l’effet de levier)

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 50
Section 4: le cout du capital d’une société non cotée

 Le calcul du beta de l’activité ne permet pas de déterminer directement

le cout du capital
 𝑅𝑎 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑎 × 𝑃𝑅𝑚 ≠ 𝐶𝑀𝑃𝐶
 Pour avoir le cout moyen pondéré du capital, on peut utiliser la méthode
directe ou indirecte.
𝑉𝐷𝐹
 𝐾 = 𝑅𝑎 − 𝑅𝑑 × 𝑇 × 𝑉𝐺𝐸
 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝐾𝑑 × %𝑉𝐷𝐹

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 51
Application

 La société GAYEMOL est finance actuellement uniquement par fonds

propres. Le beta de ses capitaux propres est de 1,1. Elle décide de faire
évoluer sa structure financière vers un rapport 80% de fonds propres pour
20% de dettes. Pour cela, elle émet un emprunt obligataire au taux de
3,8%, sachant que le taux sans risque est de 3% et la prime de risque un
marché est de 4%. Le taux d’impôt sur les sociétés est de 30%.
 Quel est le nouveau beta des capitaux propres?
 Déterminer le cout du capital par 2 méthodes?

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 52
Solution 1/3

 A l’ état actuel c’est à dire avant l’ émission de l’emprunt obligataire,

l’entité est finance intégralement par fonds donc 𝛽𝑐 =𝛽𝑎 =1,1
 Apres émission de l’obligation la structure financière à changer donc le
risque change
 1- Calcul du nouveau beta des capitaux propres
 1-1 calcul du risque de la dette
𝑅𝑑 −𝑅𝑓 3,8%−3%
 𝛽𝑑 = 𝑃𝑀𝑅
= 4%
= 0,2
 1-2 calcul du beta endettée
𝑉𝐷𝐹 20%
 𝛽𝑐 = 𝛽𝑎 + 𝛽𝑎 − 𝛽𝑑 × 𝑉𝐶𝑃 = 1,1 + 1,1 − 0,2 ∗ 80% = 1,325

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 53
Solution 2/3

 2- calcul du cout du capital (1ere méthode)

 2-1 Calcul du cout des capitaux propres
 𝑅𝑐 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑐 ∗ 𝑃𝑀𝑅 = 3% + 1,325 ∗ 4% = 8,3%
 2-2 Calcul du cout du capital
 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝐾𝑑 × %𝑉𝐷𝐹 = 8,3% ∗ 80% + 3,8% ∗ 70% ∗ 20% = 7,172%

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 54
Solution 3/3

 3- calcul du cout du capital (2e méthode)

 3-1 calcul de la rentabilité de l’ activité économique
 𝑅𝑎 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑎 × 𝑃𝑅𝑚 = 3% + 1,1 ∗ 4% = 7,4%
 3-2 calcul du cout du capital

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 55
Section 5: le cout du capital spécifique d’un projet d’investissement

 Il s’agit du même principe que celui d’une entité non cotée en bourse.
 Si les entités comparables on la même structure financière, ce qui est peu
probable, on peut calculer la moyenne et l’utiliser pour l’entité compare.
 En général, les entité qui sont dans le même secteur, ont une structure
financière différente donc un risque diffèrent, il faut donc déterminer pour
chacune d’elle le beta désendetté et calculer la moyenne et en déduire
le beta endetté de la société à évaluer
 Pour y arriver, il faut suivre les étapes ci-après:

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 56
Section 5: le cout du capital spécifique d’un projet d’investissement

 Constitution d’un échantillon d’entreprise comparable cotées;

 Calculer leur beta endette
 Calculer leur beta désendetté
 Calculer la moyenne des beta désendetté de l’échantillon
 Calculer le beta endetté de la société non cotée à partir du beta
sectoriel, de son beta de la dette et de sa structure financière
 Calculer en fin du cout du capital ou du projet.

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 57
Application 1/2

 La société TETA est leader dans l’industrie agroalimentaire. Afin de se

diversifier, elle souhaite développer une activité de production de
médicament pour animaux. Un business plan relatif à cette nouvelle
activité est établi. Se pose alors le problème du taux d’actualisation à
retenir pour apprécier le projet. La société TETA est cotée sur le second
marché. Le beta de sont titre est de 0,9; le taux sans risque est de 4,5% et
la prime de risque du marché est d’environ de 3,5%. Son levier
d’endettement (VFP/VDF), est estimé sur la base des valeurs de marché,
est de 1,2. La société peut actuellement s’endetter au taux de 5,3%.

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 58
Application 2/2

 Bien évidemment, la nouvelle activité étant très différente de la

production de médicament pour animaux, il n’est pas possible d’utiliser le
cout du capital de la société TETA pour évaluer le projet envisage. Pour
estimer le risque de l’activité nouvelle, un échantillon de 3 sociétés,
opérant dans le secteur de la fabrication de médicaments pour animaux
et qui sont cotées, est retenu. Il s’agit de :

𝛽𝑐 VFP/VDF 𝑅𝑑
ALPHA 1,06 0,6 5
BETA 1,20 1,0 5,2
GAMMA 0,90 0,3 4,8

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 59
Solution 1/5

 Pour le calcul du cout du capital, il faut déterminer d’abord certains

préalables
 1- détermination du risque de la dette pour chaque société
𝑅𝑑 −𝑅𝑓
 𝛽𝑑 =
𝑃𝑀𝑅

ALPHA BETA GAMMA

𝛽𝑑 0,143 0,2 0,086

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 60
Solution 2/5

 2- Détermination du beta de l’activité

𝑉𝐹𝑃 𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑎 = 𝛽𝑐 × 𝑉𝐺𝐸 + 𝛽𝑑 × 𝑉𝐺𝐸

ALPHA BETA GAMMA

𝛽𝑐 1,06 1,20 0,90
𝑉𝐹𝑃 62,5% 50% 76,92%
𝑉𝐺𝐸
𝛽𝑑 0,143 0,2 0,086
𝑉𝐷𝐹 37,5% 50% 23,08%
𝑉𝐺𝐸
𝛽𝑎 0,716 0,7 0,713

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 61
Solution 3/5

 3- détermination de la rentabilité moyenne de l’activité économique

0,716+0,7+0,713
 𝛽𝑎 = = 0,7096
3

 4- calcul du beta de la dette de TETA

𝑅𝑑 −𝑅𝑓 5,3%−4,5%
 𝛽𝑑 = = = 0,2286
𝑃𝑀𝑅 3,5%

 5- calcul du beta endette de TETA

𝑉𝐷𝐹
 𝛽𝑐 = 𝛽𝑎 + [𝛽𝑎 − 𝛽𝑑 ] × 𝑉𝐶𝑃

 𝛽𝑐 = 0,7096 + 0,7096 − 0,2286 × 1,2 = 1,2868

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 62
Solution 4/5

 6- calcul de la rentabilité des capitaux propres de TETA

 𝑅𝑐 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑐 ∗ 𝑃𝑀𝑅
 𝑅𝑐 = 4,5% + 1,2868 ∗ 3,5% = 9%
 7- calcul des proportionnalités
𝑉𝐷𝐹
 = 1,2 ⇒ 𝑉𝐷𝐹 = 1,2𝑉𝐹𝑃
𝑉𝐹𝑃
𝑉𝐹𝑃 𝑉𝐹𝑃 1
 %𝑉𝐹𝑃 = 𝑉𝐺𝐸 = 𝑉𝐹𝑃+1,2𝑉𝐹𝑃 = 2,2
𝑉𝐷𝐹 1,2𝑉𝐹𝑃 1,2
 %𝑉𝐷𝐹 = 𝑉𝐺𝐸 = 𝑉𝐹𝑃+1,2𝑉𝐹𝑃 = 2,2

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 63
Solution 5/5

 8- détermination du cout du capital

 𝐾 = 𝑅𝑐 × %𝑉𝐹𝑃 + 𝐾𝑑 × %𝑉𝐷𝐹
1 1,2
 𝐾 = 9% × + 5,3% × 1 − 30% × = 6,115%
2,2 2,2

 9- méthode alternative
 𝑅𝑎 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑎 × 𝑃𝑅𝑚
 𝑅𝑎 = 4,5% + 0,7095 ∗ 3,5% = 6,9833%
𝑉𝐷𝐹
 𝐾 = 𝑅𝑎 − 𝑅𝑑 × 𝑇 ×
𝑉𝐺𝐸
1,2
 𝐾 = 6,9833% − 5,3% ∗ 0,3 ∗ = 6,115%
2,2

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 64
Chapitre 2: Stratégie d’Investissement

 Section1: Notion d’investissement (Définitions, typologie et caractéristiques)

 Section 2: Evaluation des flux liés au projet d’investissement
 Section 3: les critères de sélection des investissements en avenir certain
 Section 4: les particularités de la politique d’investissement
 Section 5: la prise en compte de l’incertitude
 Section 6: l’analyse du risque du projet d’investissement
 Section 7: la valorisation de la flexibilité du projet d’investissement

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 65
Introduction 1/3

 La politique de croissance et de continuité de l’Entreprise

repose sur l’acquisition de capital fixe de production et de
commercialisation, ce qui se traduit financièrement par
l’affectation de ressources à des emplois à LT.
 La décision d’investir, d’immobiliser des capitaux à LT est une
décision délicate à laquelle l’Entreprise se trouve confronter,
car cette décision se caractérise par un manque de
flexibilité.

MFD
 66
Introduction 2/3

 La plupart des décisions d’Investissement sont irréversibles.

 Ces décisions sont porteuses croissance de l’Entreprise.
 Les entreprises réalisent leur croissance de façon interne et de
façon externe
 La croissance interne est réalisée par l’accumulation directe
d’actifs de production ou de commercialisation
 La croissance externe est obtenue par la prise contrôle d’autres
entreprise. Les modalités sont nombreuses: prise de participation,
transfert d’actif, accord de coopération...

MFD
 67
Introduction 3/3

 Quelque soit la modalité de croissance, les mécanismes

permettant d'apprécier le rendement d’un
Investissement sont les mêmes.
 Il s’agit en effet dans tous les cas d'apprécier la
contribution positive d’un investissement dans l'activité
globale de l’entreprise.

MFD
 68
Section 1 : Définition et caractéristiques d’un Investissement 1/4

 Un Investissement par définition est un pari pour

l’avenir.
 L’E engage en effet sur une longue durée un
financement et attend en contrepartie des
revenus sur la durée de vie de cet
Investissement.
 Il existe plusieurs formes d’investissements. On
peut les classer par nature ou par destination

MFD
 69
Section 1 : Définition et caractéristiques d’un Investissement 2/4

 Selon leur nature, on distingue:

Les investissements incorporels
Les investissements corporels
Les investissements financiers

MFD
 70
Section 1 : Définition et caractéristiques d’un Investissement 3/4

 Selon leur destination, on distingue:

Les investissements de modernisation
Les investissements de maintien
Les investissements de diversification
Les investissements d’expansion

MFD
 71
Section 1 : Définition et caractéristiques d’un Investissement 4/4

 D’une manière générale l’Investissement

correspond à l’engagement d’un capital dans une
opération de laquelle on attend des gains futur
étalés dans le temps.
 Un Investissement est accepté si les gains futurs
attendus sont supérieurs au capital investi
 Evaluer un Investissement revient à comparer les
gains futurs du capital investi.

MFD
 72
Section 2 : Evaluation des flux liés à un projet d’investissement 1/2

 Pour l’estimation des flux de trésorerie, il faut retenir deux principes:

 Les flux, encaissés et décaissés, doivent être estimées année
après année, indépendamment de la date d’enregistrement
comptable de l’opération
 Il faut les estimer de façon différentielle, c’est à dire en
comparant les flux prévisionnels de l’entreprise si elle réalise le
projet, avec les flux prévisionnels si elle ne le réalise pas.

MFD
 73
Section 2 : Evaluation des flux liés à un projet d’investissement 2/2

 Trois de types de flux sont à distinguer:

 Les flux d’investissement de la période initiale
 Les flux intermédiaire dégagées par exploitation
(1ere année jusqu’à l’avant dernière année du
projet)
 Les flux dégagés à la période finale (dernière
année)

MFD
 74
A- L‘Investissement initial ou le capital investi 1/2

 Il s’agit de l’ensemble des dépenses nécessaires à la

réalisation du projet.
 Il correspond:
 le Net financier des immobilisations
 les frais d’acquisition et de mise en service du matériel
 L’augmentation du besoin de financement début période
 Les éventuels cout d’opportunité
 Déduire les flux lies à la cession des anciens matériels, net
d’IS

MFD
 75
A- L‘Investissement initial ou le capital investi 2/2

 L’investissement peut se faire cependant en mise instantanée ou

en mise continue
 En mise instantanée, le montant de l’investissement se fait en
une seul fois
 En mise continue, l’investissement est étalé en plusieurs
période. Il y a lieu d’actualiser les flux pour obtenir le cout à
l’année initiale.
𝑛
𝐼𝑡
𝐼0 =
(1 + 𝐾)𝑡
𝑡=0

MFD
 76
B- les flux de trésorerie d’exploitation des périodes intermédiaires (FTE) 1/2

 Ce sont les flux obtenus dans l’exploitation du projet et servant au

calcul de rentabilité du projet indépendamment du mode de
financement.
 Ils se calculent soit par l’EBE, soit par le REX
 𝐹𝑇𝐸 = 𝐸𝐵𝐸 − 𝐼𝑆 𝑛𝑜𝑟𝑚𝑎𝑡𝑖𝑓 − ∆𝐵𝐹𝐸
 𝐹𝑇𝐸 = 𝑅𝐸𝑎𝑝𝑟𝑒𝑠 𝐼𝑆 + 𝐷𝐴 𝑑′𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛 − ∆𝐵𝐹𝐸
 NB: ces flux n’intègrent pas le résultat financier ni les éléments HAO

MFD
 77
B- les flux de trésorerie d’exploitation des périodes intermédiaires (FTE) 2/2

 Lorsque le REX est négatif, il faut distinguer deux

situations:
 Si le projet est une extension de l’entité alors l’IS sera
calculé sur le résultat déficitaire entrainant ainsi une
économie d’IS
 Si le projet est une nouvelle création, le résultat
déficitaire sera reportable sur les années
bénéficiaires, l’économique d’IS sera récupérée sur
les années bénéficiaires.

MFD
 78
C- flux de la période terminale 1/1

 A la fin de la durée de vie du projet, l’ensemble des

éléments de l’investissement sont supposés liquides.
 Valeur résiduelle qui correspond aux valeurs de
revente des différentes immobilisations, nettes de
l’éventuel impôt sur les résultats de cession
𝑉𝑅 = 𝑉𝑁𝐶 + 𝑃𝑉𝐿 𝑛𝑒𝑡𝑡𝑒 𝑑′ 𝐼𝑆
A la récupération du BFE

MFD
 79
Section 3 : Les principaux critères de sélection
en avenir certain

 Ces critères sont:

- La Valeur Actuelle Nette (VAN)
- Le Taux de Rentabilité Interne (TRI)
- L’Indice de Profitabilité (IP)
- Le pay-back

MFD
 80
1- Le pay-back ou DRCI

 Ilcorrespond au temps nécessaire pour

que l’Entreprise récupère le capital investi
grâce au rentrées nettes de trésorerie
résultant du projet.
 Plus le temps est court plus le projet est
liquide.

MFD
 81
1- Le pay-back ou DRCI

 Exemple d’application
 L’étude de deux projet d’Investissement A et B a permis
de déterminer les excédents nets d’exploitation relatifs
aux deux projets.
 Le capital investi dans le projet A est de 2000
 Le capital investi dans le projet B est de 1000
 TAF: Calculer le Pay-back des projets
 Les excédents nets des deux projets sont les suivants:

MFD
 82
Période Projet A Projet B
1 800 100
2 1000 200
3 800 300
4 200 400
5 600
6 400

MFD
 83
SOLUTION 1/3

Tableau cumulatif

Période Projet A Projet B

1 800 100
2 1800 300
Capital Investi A = 2000
3 2600 600
4 2800 1000 Capital Investi B =1000
5 1600
6 2000

MFD
 84
SOLUTION 2/3

 Interpolation linéaire projet A

3 ans 2600

Pay-back 2000

2 ans 1800

Pay-back - 2 2 000 – 1800

=
3-2 2 600 – 1 800

MFD
 85
SOLUTION 3/3

 Apres interpolation linéaire, on a

 Le pay-back du projet B est de 4 ans et pour A 2 ans 3 mois.
 Commentaire
 Le projet A est préféré au projet B car il est plus liquide et moins risqué

MFD
 86
2- La Valeur Actuelle Nette

 La VAN est un critère de rentabilité, elle mesure le gain absolu tiré d’un
projet ou d’un Inv.
 La VAN est la différence entre la somme des CFE actualisés et le capital
investi.
 Le projet est dit rentable si la 𝑉𝐴𝑁 > 0.
 Plus la VAN est élevée plus le projet est intéressant.

MFD
 87
2- La Valeur Actuelle Nette

 • Si 𝐼0 est le capital initial, 𝐶𝐹𝐸1 ; 𝐶𝐹𝐸2 ; 𝐶𝐹𝐸3 ; … . ; 𝐶𝐹𝐸𝑛 les cash-flows

d’exploitation attendus et K le taux d’actualisation (le cout du capital ou le
cout moyen pondère des capitaux) des cash-flows.
 La VAN est donnée par la relation suivante:

𝑉𝐴𝑁 = 𝐶𝐹𝐸1 × (1 + 𝐾)−1 + 𝐶𝐹𝐸2 × (1 + 𝐾)−2 + 𝐶𝐹𝐸3 × (1 + 𝐾)−3 + ⋯ + 𝐶𝐹𝐸𝑛 × 1 + 𝐾 −𝑛

− 𝐼0
𝑛

𝑉𝐴𝑁 = 𝐶𝐹𝐸𝑖 × (1 + 𝐾)−𝑖 − 𝐼0

𝑖=1

MFD
 88
Exemple d’application

 Soit un investissement 𝐼0 = 150 000F dont la durée de vie

économique est de 4 ans. Cet Investissement devrait
permettre d’obtenir les cash-flows suivants:
 𝐶𝐹1 =40 000F;𝐶𝐹2 =70 000F;𝐶𝐹3 =80 000F; 𝐶𝐹4 = 60 000F
 Pour un taux d’actualisation (coût du capital) 𝑘 = 13%
TAF: déterminer la VAN de cet Investissement

MFD
 89
Exemple d’application

Eléments 0 1 2 3 4
Cash-flows -150 000 40 000 70 000 80 000 60 000
CF actualise (1,13)^-i -150 000 35 398,23 54 820,27 55 444,01 36 799,12
VAN 32 462 F

 La VAN est positive donc le projet est rentable.

 En Investissant 150 000 au bout de 4 ans, on a un bénéfice de 32 462
 On peut aussi comparer deux projets voir quel est le plus rentable
en comparant leur VAN respective.

MFD
 90
Commande de la VAN sur Excel

MFD
 91
3- le TIR ou TRI

 Le TIR d’un projet est le taux d’actualisation qui rend les

cash-flows d’exploitation égale au capital investi.
 • En d’autres termes, c’est le taux pour lequel la 𝑉𝐴𝑁 = 0
 • Le TIR (r ) est un critère de rentabilité
 Le projet est dit rentable si le TRI est supérieur au cout du
capital (r > 𝑘).

MFD
 VAN

92

TIR

Taux d’actualisation

MFD
 93
Exemple d’application

 D’après l’application précédente déterminer le TIR de cet investissement

 𝑉𝐴𝑁 = 0 ⇒ 40 000 × (1 + 𝑟)−1 +70 000 × (1 + 𝑟)−2 +80 000 × (1 + 𝑟)−3 +60 000 × (1 + 𝑟)−4 −150 000 = 0

 Pour calculer cette valeur in faudrait procéder par interpolation linéaire

 Si,
 𝑘 = 23% ⇒ 𝑉𝐴𝑁 = −2006
 𝑘 = 𝑇𝑅𝐼 ⇒ 𝑉𝐴𝑁 = 0 𝑇𝑅𝐼 − 22% 0 − 958
= ⇒ TRI =22,32%
23% − 22% −2006 − 958
 𝑘 = 22% ⇒ 𝑉𝐴𝑁 = 958
 Le TRI est supérieur au cout du capital, donc le projet est rentable

MFD
 94
Commande du TRI sur Excel

MFD
 95
4- l’indice de profitabilité

 Si la VAN mesure de degré absolu tiré d’un projet, l’IP mesure le

l’avantage relatif c’est-à- dire le profit induit pour un franc investi

𝑛
𝑖=1 𝐶𝐹𝑖 × (1 + 𝑘)−𝑖
𝐼𝑃 =
𝐼0

𝑉𝐴𝑁
𝐼𝑃 = +1
𝐼0
 Un projet est rentable si 𝐼𝑃 > 1. Plus l’IP est élevé plus le projet est
intéressent.

MFD
 96
Exemple d’application

 Reprenons l’application précédente et déterminons l’indice de

profitabilité
 𝐼0 = 150 000

𝑛
𝑖=1 𝐶𝐹𝑖 × (1 + 𝑘)−𝑖 = 182 462
𝑛 −𝑖
𝑖=1 𝐶𝐹𝑖 ×(1+𝑘) 182 462
 𝐼𝑃 = = 150 000 = 1,216𝐹
𝐼0
𝑉𝐴𝑁 32 462
 𝐼𝑃 = +1= + 1 = 1,216𝐹
𝐼0 150 000

 Donc sur chaque franc investi on gagne 0,216F

MFD
 97
Section 4: les particularités de la politique d’investissement
Critères intégrés

 Il arrive souvent que deux projets d’investissement présente des critères

de rentabilité ayant des conclusions contradictoires
 C’est dans le ou la VAN du projet A est supérieure à celle du projet B et le
TRI de A est inferieur à celui du projet B.
 Dans ce cas, on dit qu’il y a conflit de critères.
 Cette contradiction vient de l’hypothèse de réintégration des cash-flows.
 Il existe sur la base de cette comparaison un taux d’indifférence pour
lequel il est indiffèrent de choisir la VAN ou le TRI

Dr. MFD 30/09/2020

 98
Projet B
VAN Projet A

Taux d’actualisation
TRI A TRI B
TI

Dr. MFD 30/09/2020

 99
Section 4: les particularités de la politique d’investissement
Critères intégrés

 Pour lever cette contradiction, il faut passer aux critères intègres.

 Il’sagit de la VANG et du TRIG

𝑛 𝑖−1
𝑖=1 𝐶𝐹𝐸𝑖 ×(1+𝑧)
 𝑉𝐴𝑁𝐺 =
(1+𝑘)𝑛
𝑛
𝑖=1 𝐶𝐹𝐸𝑖 × 1+𝑧 𝑖−1 1
 𝑇𝑅𝐼𝐺 = ( )𝑛 − 1
𝐶𝐼0

Dr. MFD 30/09/2020

 Section 4: les particularités de la politique d’investissement 100
Projets de montants et durées différentes

 Lorsque deux projets d’investissement ont des durées de vies ou de mise

initial diffèrent, trois méthodes s’offrent à l’évaluateur:
 Méthode des multiples commun
 Méthode de l’annuité équivalente
 Méthode de la plus courte durée

Dr. MFD 30/09/2020

 101
A- Méthode de l’horizon commun

 Cette méthode consiste a renouveler a l’identique les projets de sorte

que leur durée coïncide.
 L’horizon comme correspond au plus petit multiple commun des durées
des deux projets.
 Cette méthode suppose que les projets puissant être répliqués à
l’identique plusieurs fois, à des dates différentes, ce qui est peu
vraisemblable.
 En effet, l’évolution des procédés techniques fait qu’il est peu probable
qu’un même investissement puisse être renouvelé à l’identique à plusieurs
années d’intervalle.

Dr. MFD 30/09/2020

 102
Application

 Soit deux projet A et B dont les caractéristiques sont si après:

Projet Durée Capital investi Flux

A 3 -40 000 21 000
B 6 -40 000 13 000

 Pour un taux d’actualisation de 10%,

 Déterminer la VAN sur un horizon commun et conclure sur le choix du
meilleur projet

Dr. MFD 30/09/2020

 103
Solution

 La VAN avant renouvellement

 𝑉𝐴𝑁𝐴 = −40 000 + 21 000 × 1,1−1 + 21 000 × 1,1−2 + 21 000 × 1,1−3 =12 224

 𝑉𝐴𝑁𝐵 = −40 000 + 13 000 × 1,1−1 + 13 000 × 1,1−2 +

13 000 × 1,1−3 +13 000 × 1,1−4 +13 000 × 1,1−5 +13 000 × 1,1−6 = 16 618

Dr. MFD 30/09/2020

 104
Solution

 Le plus petit multiple commun est de 6, donc le projet A sera renouvelé à

l’identique une fois 3 ans

Projet 0 1 2 3 4 5 6
A -40 000 21 000 21 000 21 000 - 40 000 21 000 21 000 21 000
B -40 000 13 000 13 000 13 000 13 000 13 000 13 000

 𝑉𝐴𝑁𝐴 = −40 000 + 21 000 × 1,1−1 + 21 000 × 1,1−2 −

19 000 × 1,1−3 +21 000 × 1,1−4 + 21 000 × 1,1−5 + 21 000 × 1,1−6 = 21 408
 𝑉𝐴𝑁𝐵 = −40 000 + 13 000 × 1,1−1 + 13 000 × 1,1−2 +
13 000 × 1,1−3 +13 000 × 1,1−4 +13 000 × 1,1−5 +13 000 × 1,1−6 = 16 618

Dr. MFD 30/09/2020

 105
Solution

 𝑉𝐴𝑁𝐴 = −40 000 + 20 500 × 1,1−1 + 20 500 × 1,1−2 −

19 500 × 1,1−3 +20 500 × 1,1−4 + 20 500 × 1,1−5 + 20 500 × 1,1−6 = 22 949
 𝑉𝐴𝑁𝐵 = −40 000 + 12 000 × 1,1−1 + 12 000 × 1,1−2 −
12 000 × 1,1−3 +12 000 × 1,1−4 + 12 000 × 1,1−5 + 12 000 × 1,1−6
 Selon ce critère le projet A est privilégier

Dr. MFD 30/09/2020

 106
B- Méthode de l’annuité équivalente

 Il est possible de comparer deux projet de durée différente en recourant

à la méthode de l’annuité équivalente.
 Cette méthode permet de comparer des projets ayant des risques
différents puisqu’il est possible de retenir des taux d’actualisations
différents pour chaque projet.
 Le projet retenu est celui qui présente l’annuité la plus élevée.
1−(1+𝐾)−𝑛 𝑉𝐴𝑁×𝐾
 𝑉𝐴𝑁 = 𝐴𝐸𝑄 × ⇒ 𝐴𝐸𝑄 =
𝐾 1−(1+𝐾)−𝑛

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 107
Application

 Soit deux projet A et B dont les caractéristiques sont si après:

Projet Durée Capital investi Flux

A 3 -40 000 21 000
B 6 -40 000 13 000

 Pour un taux d’actualisation de 10%,

 Déterminer l’annuité équivalente

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 108
SOLUTION

 𝑉𝐴𝑁𝐴 = 12 229
 𝑉𝐴𝑁𝐵 = 16 618
𝑉𝐴𝑁×𝐾
 𝐴𝐸𝑄 =
1−(1+𝐾)−𝑛
𝑉𝐴𝑁 ×𝐾
𝐴 12 229×10%
 𝐴𝐸𝑄𝑃𝑟𝑜𝑗𝑒𝑡 𝐴 = 1−(1+𝐾) −𝑛 = = 4 917
1−1,1−3
𝑉𝐴𝑁 ×𝐾
𝐵 16 618×10%
 𝐴𝐸𝑄𝑃𝑟𝑜𝑗𝑒𝑡 𝐵 = 1−(1+𝐾) −𝑛 = 1−1,1−6
= 3 816

 Le projet A est meilleur que le projet B

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 109
C- Méthode de la plus courte durée

 Cette méthode consiste à ramener le projet la plus longue durée à la

durée la plus courte. Par conséquent, il existera une valeur résiduelle des
matériels qu’il faut inclure dans l’évaluation des cash-flows.
 On retiendra le projet qui a la VAN la plus élevée

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 110
Application

 Soit deux projet A et B dont les caractéristiques sont si après:

Projet Durée Capital investi Flux

A 3 -40 000 21 000
B 6 -40 000 13 000

 Pour un taux d’actualisation de 10%,

 Déterminer VAN selon la durée la plus courte

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 111
Solution

 𝑉𝐴𝑁𝐴 = −40 000 + 21 000 × 1,1−1 + 21 000 × 1,1−2 + 21 000 × 1,1−3 =12 224

 𝑉𝐴𝑁𝐵 = −40 000 + 13 000 × 1,1−1 + 13 000 × 1,1−2 +

13 000 × 1,1−3 +20 000 × 1,1−3 =7 355
 Le projet A est meilleur que le projet B

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