La décision de financement de l’entreprise

I- Les différentes sources de financement :

L’exercice de son activité oblige l’entreprise à engager des dépenses (achats de

matières premières, réalisation d’un investissement…) avant de percevoir des
recettes (ventes de biens et de services…). Ces décalages entre les
décaissements et les encaissements génèrent des besoins de financement que
l’entreprise comblera en se procurant les fonds selon différentes modalités. Le
choix des modes de financement d’une entreprise dépend entre autres de sa
forme juridique et de sa taille.
1) Financement par fonds propres :

a- La capacité d’autofinancement (CAF)

La capacité d'autofinancement (ou CAF) désigne l'ensemble des ressources
brutes restant à une entreprise à la fin d'un exercice. Elle permet à l'entreprise de
se développer en assumant elle-même ses besoins d’investissement, mais peut
être également utilisée à des fins d'épargne, de remboursement d’emprunt ou
pour rémunérer les actionnaires sous forme de dividendes. La capacité
d'autofinancement entre dans le calcul de certains ratios financiers. Elle permet
ainsi de connaître la capacité d'une entreprise à rembourser ses dettes
(dettes/capacité d'autofinancement) ainsi que son taux de rentabilité (capacité
d'autofinancement/chiffre d'affaires).

1- Comment calculer la capacité d’autofinancement

Le calcul le plus simple pour la capacité d’autofinancement est le suivant :

CAF = produits encaissables – charges décaissables

Il existe deux autres formules pour calculer la capacité d’autofinancement, soit à

partir du résultat net, soit à partir de l’excédent brut d’exploitation (EBE)

CAF = résultat de l'exercice + charges calculées – produits calculées + valeur

comptable des éléments d'actifs cédés – produits de cession des éléments
d'actifs cédés
CAF = excédent brut d'exploitation + produits encaissables – charges
décaissables

Une CAF négative signifie que l'entreprise ne génère pas suffisamment de

revenus pour couvrir son cycle d'exploitation. Elle doit donc recourir à des
financements externes comme des emprunts ou des apports au capital.

Une CAF positive veut dire qu'une entreprise réalise des bénéfices d'exploitation
et qu'elle peut donc la convertir en trésorerie, investir ou encore payer des
dividendes.

b) Augmentation du capital et cout des capitaux propres

Calculer le coût d’un mode de financement revient à calculer le TAUX qui

assure l’équivalence entre les fonds reçus par l’entreprise et les sommes futures
actualisées décaissées par la suite. Il s’agit donc de calculer un taux de revient
car on se place du côté de l’entreprise. Il existe plusieurs modalités
d’augmentation du capital mais seule l’augmentation de capital en numéraire
apporte de nouvelles ressources financières à l’entreprise. Elle est réalisée par
création d’actions nouvelles ayant le même nominal que les anciennes.
Cependant, la valeur des actions a pu considérablement être modifiée depuis la
création de l’entreprise. D’un point de vue comptable, l’augmentation du capital
est intégrée au capital social de l’entreprise. Elle fait donc partie des capitaux
propres. Les capitaux propres ne sont pas gratuits. Leur coût est le taux de
rentabilité minimum exigé par les actionnaires compte tenu du risque qu’ils
supportent. C’est en fait un coût d’opportunité correspondant au manque à
gagner subi par les apporteurs de capitaux du fait de leur renonciation aux autres
possibilités de placement.

c) Les subventions (ou primes) :

De nombreuses aides et subventions provenant de divers organismes peuvent

aider à financer des investissements d’entreprises sous certaines conditions.
Origine de ces aides :
○ Les collectivités locales (communes, départements et régions).
○ L’Etat et certains organismes publics.
Conditions :
La grande majorité des subventions est attribuée pour l’une des raisons
suivantes :
○ Favoriser l’emploi.
○ Développer l’investissement dans certaines régions et dans certaines
activités.
○ Soutenir une entreprise locale qui a accepté de fixer des prix modérés.

d) Cession d’éléments d’actif :

Les cessions d’éléments de l’actif peuvent résulter de trois volontés différentes

-Renouveler le parc des immobilisations. En effet ce renouvellement normal

s’accompagne généralement de la vente du matériel placé.
-La recherche de source de financement. Dans certains cas, l’entreprise est
contrainte de vendre des actifs qui ne sont pas nécessaires à son activité pour
trouver de nouveaux capitaux.
-Le recentrage des activités. L’entreprise cède des usines, des filiales ou des
participations dès lors qu’elle décide de revenir à son métier dominant. Dans ce
cas, les sommes en jeux peuvent être considérables.

2) Financement par endettement :

 a) L’emprunt bancaire :

Est défini comme un prêt bancaire le fait pour un établissement de crédit de

mettre à disposition des fonds à un bénéficiaire, sans en exiger le
remboursement immédiat. Du point de vue du bénéficiaire, le prêt désigne
l'action de solliciter des fonds en vue d'une transaction importante, avec
l'engagement de rembourser les sommes empruntées à plus ou moins long terme.
On emploie alors également les termes d'emprunt et de crédit. Plusieurs
caractéristiques sont à prendre en compte dans un prêt bancaire : la somme
empruntée, la durée du prêt, le taux d'emprunt et les éventuels frais. Le prêt
bancaire est la plupart du temps utilisé pour financer des dépenses importantes
(travaux, achat d'un véhicule) ou pour réaliser un investissement immobilier.
Dans ce dernier cas, on parle davantage de prêt immobilier.

Le coût de revient de l’emprunt bancaire (t EB) est le taux qui assure

l’équivalence entre la somme effectivement reçue et la somme des
remboursements futurs actualisés. Le calcul doit tenir compte des charges
relatives à l’emprunt (frais de dossier…) et de leurs éventuelles économies
d’impôts.

Cas particulier : lorsque l’emprunt bancaire est contracté sans frais

supplémentaires (frais de dossiers, assurance…), seules les charges d’intérêts
supportées par l’emprunt sont déductibles fiscalement et ouvrent droit à une
économie d’impôt. Le coût de revient est alors égal au taux nominal net d’impôt.

b) Le crédit-bail et ses caractéristiques :

Le crédit-bail désigne un mode particulier de financement des investissements.
Cela consiste pour une société financière, appelée crédit bailleur, à mettre à
disposition d'une entreprise un bien d'équipement pour que cette dernière puisse
en jouir, pendant une période déterminée, en contrepartie du paiement d'une
redevance périodique. À l'issue du contrat établi entre les deux parties,
l'entreprise a alors la possibilité de restituer le bien d'équipement, acquérir ce
bien à un prix préalablement défini ou alors de renouveler le contrat de location
du bien. Le crédit-bail est donc sensiblement l'équivalent pour les entreprises de
la LOA, location avec option d'achat, appliquée aux particuliers, avec quelques
nuances juridiques. En France, le recours à un crédit-bail de façon habituelle est
réservé aux sociétés de financement, titulaires d'un agrément de l'Autorité de
Contrôle Prudentiel. Une entreprise peut donc avoir recours à cette technique de
financement de manière uniquement occasionnelle.

1- Les caractéristiques du crédit-bail

2- Calcul du cout de revient

Le coût de revient du crédit-bail (t CB) est le taux qui assure l’équivalence entre
la somme non dépensée initialement grâce au contrat de crédit-bail et la somme
des dépenses futurs actualisés. Le calcul doit tenir compte des charges relatives
au crédit-bail (redevances…) et de leurs éventuelles économies d’impôts.
 II. Le choix des sources de financement

Le choix d’une structure de financement optimal peut être schématisé par le

souci de minimiser les coûts de ressources mise à la disposition de l’entreprise.
Ce choix intervient dans le cadre de certaines contraintes qui limitent le champ
des possibilités.

Le choix du financement doit être précédé d’une étude préalable économique et

financière. Quel que soit le moyen choisi, l’investissement et son financement
auront une incidence sur les résultats ultérieurs et sur la rentabilité de
l’entreprise. L’arbitrage entre les principaux modes de financement se fait
principalement en fonction de leur impact sur la structure financière et en
fonction de leur coût.

A. Les contraintes à respecter dans un problème de financement

La sélection des modes de financement intervient dans le cadre de certaines

contraintes qui limitent le champ de possibilités ; par ailleurs, on dispose de
plusieurs critères de choix adoptes aux différentes stratégies définies.

Plusieurs règles peuvent alors s’appliquer.

1. Règle de l’équilibre financier minimum :

L’équilibre financier d’une entité se caractérise par sa capacité à maintenir sa
trésorerie proche de zéro.1

Les emplois stables doivent être finances par les ressources stables

Le respect de cette règle détermine le choix entre financement par ressources

durables et financement par crédits à court terme.

Un suréquilibre financier chronique traduit une incapacité à utiliser pleinement

sa structure, un certain manque de dynamisme. Les opportunités doivent être
recherchées. La trésorerie oisive doit être orientée sur des projets plus
ambitieux.

Un déséquilibre financier récurrent est coûteux pour l’entreprise. Il révèle, dans

certains cas, une faiblesse de la rentabilité, dans d’autres, un défaut
d’harmonisation des rythmes d’encaissement et de décaissement.2

En simplifiant à l’extrême, nous affirmons que les ressources durables de

l’entreprise doivent couvrir la politique d’investissement dans la structure et le
besoin moyen généré par le cycle d’exploitation. En d’autres termes, le fonds de
roulement net doit être égal au fonds de roulement normatif pour assurer
l’équilibre financier.3

2. Règle de l’endettement maximum, ou de l’autonomie financière

En ce qui concerne la règle de l’endettement maximum, elle implique que le
montant des dettes financières à moyen et long terme n’excède pas le montant
des capitaux propres.

Le montant de dettes financières (hors concours bancaires courants) ne doit pas excéder le
montant des fonds propres

1 Georges Legros, mini manuel de finance d’entreprise, Edition DUNOD, Paris, 2010, p 176.
2 Georges Legros, mini manuel de finance d’entreprise, Edition DUNOD, Paris, 2010, p 176.
3 Idem
 Cette règle s’exprime dans le ratio d’autonomie financière, lequel peut prendre
l’une ou l’autre des formes suivantes :

 ca p it au x   pr o pr e s qui doit être supérieur à 1.

d et t e s  f in ac ie r es

 de t t e s  f i na nci er e s qui doit être inferieur a 1

c a p it a ux   pr o p r es

 c a p it au x   p r o p re s qui doit être supérieur à ½

re s s o u r c e s  d u r a b l es

En principe, si les dettes financières sont égales ou supérieures aux capitaux

propres, l’entreprise ne peut accroître son endettement.

1. Règle de la capacité de remboursement

La règle de la capacité de remboursement indique que le montant de
l’endettement financier ne doit pas dépasser 3 ou 4 fois la CAF annuelle
moyenne prévue.

Le montant de la dette financière ne doit pas représenter plus de 3 ou 4 fois la capacité

d’autofinancement annuelle moyenne prévue.

Cette règle complémentaire de la précédente se traduit par le ratio :

de t t e s   f i na nci èr e s qui doit être inférieur à 3 (ou 4)
C AF

Il exprime la durée de remboursement des dettes financières au moyen de la

capacité d’autofinancement. On estime donc que cette durée ne doit pas excéder
3 ou 4 ans. Si l’entreprise ne satisfait pas cette règle, elle ne peut prétendre
augmenter son endettement. Son choix se réduit alors aux composantes des
capitaux propres et/ou au crédit-bail.

2. La règle du minimum d’autofinancement

La règle du minimum d’autofinancement implique que l’entreprise soit capable
de financer une partie (généralement 30%) des investissements pour lesquels
elle sollicite des crédits.
En effet, très souvent, une entreprise décidant de financer un projet par
investissement ne trouvera pas un crédit pour le montant total du coût du projet
et devra donc trouver un financement propre complémentaire.

A. Les critères de choix de modes de financement

Une fois le choix du projet d’investissement effectué, il reste bien souvent pour
l’entreprise à déterminer le meilleur mode de financement pour mener à bien le
projet d’investissement. Plusieurs critères et méthodes peuvent être utilisés afin
de sélectionner la combinaison de financement qui permet de générer la plus
grande rentabilité.

1. La rentabilité financière et la formule de l’effet de levier financier

On appelle effet de levier l’incidence de l’endettement de l’entreprise sur la
rentabilité de ses capitaux propres. Il nous permet, en fonction de la structure
financière étudiée, d’établir un lien entre la rentabilité économique et la
rentabilité financière.

 Si le taux d’intérêt est supérieur à la rentabilité économique, la rentabilité

financière baisse, et ce d’autant plus que l’endettement est fort au regard
des fonds propres.
 Si le taux d’intérêt est inférieur à la rentabilité économique, la rentabilité
financière augmente et ce, d’autant plus que l’endettement est fort au
regard des fonds propres.
Formule littérale de l’effet de levier :

Rentabilité financière = r é su lt at  ne t

ca p it au x   pr o pr e s

Rentabilité économique = ré su l t at  d’ e x pl oit at io n

act i f   t ot a l

L’effet de levier explique comment il est possible de réaliser une rentabilité des
capitaux propres qui est supérieure à la rentabilité de l’ensemble des fonds
investis, la rentabilité économique, lorsque l’effet est positif.

FORMULE:

Rcp = (Re + (Re – i)* D/CP) (1-t)

Rcp: taux de rentabilité des capitaux propres après IS

CP : fonds propres

D : dettes totales

Re : taux de rentabilité économique des capitaux investis après IS

t : impôt sur le résultat

i : taux d’intérêt moyen avant IS ou cout moyen nominal des dettes avant IS.

L’analyse de l’effet de levier permet de comprendre les effets sur la rentabilité

financière de l’outil industriel et commercial (taux de rentabilité économique) et
de la stratégie financière (endettement et bras de levier).

Lorsque le coût de la dette t est supérieur aux taux de rentabilité économique

RE, on constate qu’un surcroît d’endettement dégrade la rentabilité financière de
l’entreprise. On parle dans ce cas d’effet de massue de la dette.

1. Le coût
Le coût d’une source de financement est le taux pour lequel il y a équivalence
entre le capital mis à la disposition de l’entreprise et l’ensemble des sommes
réellement décaissées en contrepartie.

Le coût est surtout utilisé pour arbitrer entre deux sources de même nature :
choix entre deux emprunts, choix entre deux modalités de crédit-bail, etc.

Pour déterminer le cout d’une source de financement, il faut comparer le capital

mis à la disposition de l’entreprise et l’ensemble des sommes qu’elle doit verser
en contrepartie en prenant en considérations les économies d’impôt pouvant être
réalisées.

2. Les décaissements réels actualisés :

Il s’agit de calculer pour chaque source de financement, les sommes des
décaissements nets actualisées qui correspond au total des remboursements qui
seront de encaissés par l’entrepreneur. Ces remboursements doivent être nets
d’économies fiscales et actualisés à la période initiale du fait que leur
décaissement intervient de manière étalée dans le temps. Ce critère de
décaissement réel permet de comparer des formules mixtes de financement.
La détermination des décaissements nets actualisés effectués à partir d’un
tableau d’amortissement induit par les sources de financement. Le décideur
choisira la source de financement qui se matérialisera par la somme des
décaissements réels la plus faible.

 La source avantageuse est celle qui entraîne les décaissements réels les
plus faibles.
1. Les excédents de flux de liquidité
On s’intéresse ici aux flux de liquidité dus à la réalisation du projet
d’investissement et à la manière dont il est financé.

Flux de liquidité= Cash-flows= [marge avant frais liés au financement – frais

liés au financement (nets d’impôts)]

Excédent de flux de liquidité = Flux de liquidité actualisés – part de

l’investissement supportée par l’entreprise

 Le mode de financement le plus avantageux est celui qui offre

l’excédent de flux de liquidité le plus important.

1. La VAN ajustée
L’étude de la rentabilité des projets d’investissement se fait généralement
abstraction faite de l’incidence du mode de financement sur cette rentabilité.
Plus précisément, elle faite dans l’hypothèse d’un financement à 100% par fonds
propres.

Le critère de la VAN ajustée consiste à tenir compte de l’effet qu’aurait le mode

de financement sur les flux de liquidité (VAN) générés par le projet. Ce critère
est utilisé pour choisir entre diverses combinaisons dettes/fonds propres. Pour
chaque type de financement, il est possible d’établir un tableau des
encaissements et des décaissements échelonnés dans le temps et de calculer pour
chacun la VAN.

 L’entreprise choisira le financement pour lequel la VAN est la plus

élevée.
Dans cette optique, on calcule une VAN ajustée qui se décompose de de la façon
suivante :
 VAN ajustée = VAN de base + VAN du financement

 VAN de base = valeur créée par le projet quand il est financé

intégralement par des capitaux propres
= flux générés, par le projet, actualisés au coût des
capitaux propres

 VAN du financement = montant de l’emprunt – valeur actuelle des

annuités nettes des économies d’impôts

A. Le calcul du coût de financement (le taux actuariel)

Pour déterminer le coût d’une source de financement, il faut comparer le Capital
mis à la disposition de l’entreprise et les sommes qui doivent être versés en
contre partie en prenant en considération les économies d’impôts. Le coût de
source de financement est le taux d’actualisation pour lequel il y a une
équivalence entre le Capital et l’ensemble des sommes réellement décaissées en
contrepartie.

Le coût de la dette s’évalue en calculant le taux actuariel après impôt. C’est le

taux pour lequel il y a équivalence entre le capital mis à disposition de
l’entreprise et l’ensemble des sommes réellement décaissées en contrepartie.

1. Le coût des capitaux propres

Le coût des capitaux propres est le taux de rendement exigé par les actionnaires
eu égard à la rémunération qu’ils pourraient obtenir d’un placement présentant
le même profil de risque sur le marché.

Il est estimé par deux modèles théoriques complémentaires :

 Modèle de GORDON
 MEDAF
a. La formule de GORDON :
Ce modèle fond son raisonnement sur l’action, c’est un modèle de valorisation
des entreprises. Il est fondé sur le fait que le prix d’une action équivaut au
montant total des flux futurs de dividendes générés par une entreprise.
La valeur d’une action est égale à la valeur actuelle de l’ensemble des
dividendes espérés, calculée au taux de rentabilité exigée par les actionnaires. La
formule est la suivante :
( Di )
V=
T −g

D’où

V la valeur estimée

D dividende qu’on veut obtenir dans l’année n

T rendement

G taux de croissance du dividende

b. Le MEDAF

Selon le modèle d’évaluation des actifs financiers MEDAF, le rendement d’une

action est égal à la somme du rendement de l’actif sans risque et d’une prime de
risque reflétant la prise de risque de l’entreprise par rapport au marché, plus le
risque est important, plus la rentabilité exigée sera élevée :
E ( R x )= R f + β ( E ( R m ) − R f )

Avec

E(Rx) : espérance de rentabilité exigée par les investisseurs dans l’action X

E(Rm) : espérance de rentabilité de marché

Rf : rentabilité de l’actif sans risque

Β le bêta est une mesure du risque du marché d’un titre permettant de mesurer la
sensibilité des rendements d’un actif aux fluctuations de l’indice de marché.

Un bêta supérieur à 1 signifie que le titre amplifie les fluctuations de l’indice de

marché. Inversement, un bêta inférieur à 1 signifie que le titre atténue les
variations de l’indice de marché.

1. Le coût de l’endettement
Le coût d’une source de financement est le taux pour lequel il y a équivalence
entre le capital mis à disposition de l’entreprise et l’ensemble des sommes
réellement décaissées en contrepartie.
 a. L’emprunt obligataire :
Le rendement à échéance correspond au rendement d’une obligation qui serait
détenue par un investisseur jusqu’à son échéance.

Le taux de rendement actuariel (TRA) ou rendement à échéance est le taux qui

permet d’égaliser la valeur actuelle de l’obligation avec la somme des flux futurs
perçus.

Pour calculer le TRA on applique l’égalité suivante :

1
V F
i=
( V A)
−1
n

Avec

VF : valeur future

VA : valeur actuelle

I : taux d’intérêt nominal

N : nombre d’années

b. Le crédit-bail
Le crédit-bail est analysé comme une acquisition d’immobilisation associée à un
emprunt en faisant apparaitre :

 Les économies d’impôt sue les loyers que le loueur verse L qui devient
L(1-t) après impôt ;
 Les pertes d’économie d’impôt sur les dotations aux amortissements par
rapport à un financement par emprunt, soit A.T ;
 L’éventuel versement d’une valeur résiduelle à l’échéance : l’option
d’achat.
Par conséquent, le taux de revient est déterminé par le taux t tel que :

M0= ∑ ( L i ( 1−t )   +   A t . T )
( 1 + t )−n
 Les avantages du crédit-bail par rapport à l’emprunt c’est ce qu’il n’engendre
aucun changement de la structure du bilan car il figure dans les engagements
hors bilan; ainsi les loyers de CB payés par l’entreprise sont des charges
déductibles et aucune garantie ni cautions bancaires ne sont octroyées.

EXERCICE 1

○société Nero recherche le mode de financement le moins coûteux pour un équipement destiné à un
nouveau laboratoire qui teste du matériel de haute tension. L'équipement sera acquis le 1er janvier N
+ 1 pour un coût de 8 500 000 DH . Sa durée d'utilisation est de six ans et il peut bénéficier d'un
mode d'amortissement dégressif. Au terme des six ans, sa valeur résiduelle est considérée comme
nulle, compte tenu de sa spécificité.

○ Trois modes de financement sont envisagés :

○• Financement mixte pour 55 % par autofinancement et pour 45 % par un emprunt au taux d'intérêt
annuel de 9,75 %. Le remboursement s'effectuera en trois amortissements constants, a partir de la
3eme année.

○• Financement à 100 % par un emprunt bancaire au taux d'intérêt annuel de 11,25 %, remboursable
par six amortissements annuels constants.

○• Financement par un crédit-bail de cinq ans avec paiement de redevances chaque fin d'année pour un
montant de 2 250 000 DH. De plus, il faut verser immédiatement un dépôt de garantie de 500 000
DH qui sera restitué à l'échéance du contrat où il est prévu une option de rachat de 300 000 DH.

○Le taux d'actualisation annuel utilisé par la société Nero est de 16 % et son taux d'imposition de
33,33 %.

TRAVAIL A FAIRE:

Déterminez le mode de financement le moins coûteux pour la société selon les 3 modalité de
financement proposé.

Corrigé

○ La première modalité de financement: 55 % par autofinancement

 45 % par Emprunt

Il faut d’abord établir le tableau d’amortissement dégressif.

La durée d’amortissement est de 6ans soit 1/6= 16,667 % multiplier fois le coefficient de 1,75 soit un
taux d’amortissement de 29,167 %

Il faut calculer ainsi l’économie IS sur les dotations d’amortissement ( taux IS 33,33 %)

Année VNC en début d’exercice Dotation au amortissement Économie d’impôt

N 8 500 000 2 479 167 826 389

N+1 6 020 833 1 756 076 585 359

N+2 4 264 757 1 243 887 414 629

N+3 3 020 870 1 006 913 335 652

N+4 2 013913 1 006 913 335 652

N+5 1 006 913 1 006 913 335 652

Le tableau de remboursement d’emprunt

Capital restant Intérêts à 9,75 % Remboursement intérêt net d'IS

dû du capital

3 825 000 372 937,5 0 – 248 625

3 825 000 372 937,5 0 – 248 625

3 825 000 372 937,5 1 275 000 – 248 625

2 550 000 248 625 1 275 000 – 165 750

1 275 000 124 312,5 1 275 000 – 82 875

Justification de calcul:
 Mnt de l’emprunt = 8 500 000 X 45% = 3 825 000DH

Intérêts= 3 825 000 x 9,75 %= 372 937,5DH

Intérêts net d’IS = 372 937,5 x 33, 33% =248 625 DH

Le tableau des cash-flows de ce mode de financement 1

0 1 2 3 4 5 6

Investissement – 8 500 000

Économies d’IS 826 389 585 359 414 629 335 652 335 652 335 652

surDA

Emprunt +3 825 000

Remboursement – 1 275 000 – 1 275 000 – 1 275 000

d’emprunt

intérêt net d’IS – 248 625 – 248 625 – 248 625 – 165 750 – 82 875

Cash-flows – 4 675 000 577 764 336 734 – 1 108 996 – 1 105 098 – 1 022 223 335 652

VAN à 16% - 5 596 430

La VAN du projet au taux de 16 % est négative donc il est non rentable.

○ Deuxième modalité de financement : 100 % Emprunt au taux de 11,25 %

○ Tableau de remboursement d’emprunt

Capital restant dû Intérêts à 11,25 % Remboursement intérêt net d'IS

du capital

8 500 000 956 250 1 416 667 – 637 500

7 083 333 796 875 1 416 667 – 531 250

5 666 667 637 500 1 416 667 – 425 000

4 250 000 478 125 1 416 667 – 318 750

2 833 333 318 750 1 416 667 – 212 500

1 416 667 159 375 1 416 667 – 106 250

Pour déterminer la dépense nette, il faut actualiser à 16 % les cash-flows relatifs à ce mode de
financement :

Le tableau des cash-flows du mode de financement 2

0 1 2 3 4 5 6

Investissement – 8 500 000

Économies d’IS 826 389 585 359 414 629 335 652 335 652 335 652

surDA

Emprunt + 8 500 000

Remboursement – 1 416 667 – 1 416 667 – 1 416 667 – 1 416 667 – 1 416 667– 1 416 667

d’emprunt

intérêt net d’IS – 637 500 – 531 250 – 425 000 – 318 750 – 212 500 – 106 250

Cash-flows 0 – 1 227 778 – 1 362 558 – 1 427 038 – 1 399 764 – 1 293 514– 1 187 264

VAN à 16% - 4 861 514

La VAN du projet au taux de 16 % est négative donc il est non rentable

Le tableau des cash-flows du mode de financement 3

Troisième modalité de financement: le crédit bail

Dans ce cas, la société ne peut plus bénéficier des économies d’impôts liées aux dotations aux
amortissements, puisqu’elle n’est pas propriétaire de l’équipement. En revanche, les redevances
(loyers) annuels sont déductibles et les cash-flows nets représentent donc les deux tiers du
décaissement.

0 1 2 3 4 5 6
Redevances – 2 250 000 – 2 250 000 – 2 250 000 – 2 250 000 – 2 250 000

Économies IS 750 000 750 000 750 000 750 000 750 000

Dépôt de garantie – 500 000 500 000

Option d’achat 1 000 000

Economie d’IS – 300 000

sur option d’achat

Cash-flows – 500 000 – 1 500 000 – 1 500 000 – 1 500 000 – 1 500 000 – 1 300 000 100 000

VAN à 16/ – 5 275 174

 En conclusion, on voit que le matériel qui génère une dépense initiale de 8,5 millions de DH
revient globalement moins cher à l’entreprise du fait des économies d’impôts réalisées.

 Le coût minimal correspond au second mode de financement qui consiste à emprunter le

montant de l’investissement et permet de réduire presque de moitié la dépense actualisée soit
4861514 DH.

 On observe que le crédit-bail coûte sensiblement plus cher, mais beaucoup moins que le
financement mixte.

 Dans notre cas, le taux d’actualisation est de 16 % tandis que l’emprunt est à 11,25 % brut
soit 7,5 % net d’impôts ; il est donc logique de voir la VAN s’améliorer et donc le coût diminuer.

 Ce phénomène est appelé effet de levier financier.

 On peut également en déduire que le coût du crédit-bail est inférieur à 16 %.

EXERCICE 2
○ Unr entreprise cotée en bourse envisage la création d’une nouvelle filiale. Elle vous
communique les informations suivantes:

○ Le TIR est estimé à 25 %

○ La structure de financement de la filiale à créer (supposé comparable avec celle de la société
mère)

Capitaux propres 10 000

Dettes financières 20 000

○ Travail à faire Calculé le cout du capital sachant que

○ Le coût de capital peut être calculé à l’aide de MEDAF:

○ Le taux de rentabilité de l’actif sans risque est 6,5 %

○ B (beta) = 0,88

○ Le poste de dettes financière est uniquement composé d’un emprunt qui génère des intérêts au
taux de 12 %

○ Le taux IS= 33,33 %

○ Information boursières:

1 2 3 4 5

Rentabilité moyenne annuelle 9.2 10.7 7.9 10 7.8

du marché en %

Rentabilité moyenne annuelle de l’action 9.8 11.2 9 10.9 8.6

de l’e/se en %

Correction
○ 1) le cout du capital
○ Investissement= 30 000 capitaux propres = 10 000
Emprunt = 20 000
Espérance de rentabilité exigée par les investisseurs
=E(X)= Rf+B(E(Rm-Rf))
 Rf=6,5% B=0,88 E(Rm)=?
On doit calculer d’abord l’espérance du marché
la somme de la rentabilité de marché
○ 1) le cout du capital

○ Investissement= 30 000 capitaux propres = 10 000

Emprunt = 20 000
espérance de rentabilité exigée par les investisseurs= E(X)= Rf+B(E(Rm-
Rf))
Rf=6,5% B=0,88 E(Rm)=?
On doit calculer d’abord l’espérance du marché
la somme de la rentabilité de marché
E(Rm)= ----------------------------------------------
N

9,2%+10,7%+7,9%+10%+7,8%
= ----------------------------------------
5

Donc on procède au calcul de l’espérance de la rentabilité exigée par les

E(Rm)= 9,12%
investisseurs

E(X)= 6,5%+0,88(9,12%-6,5%)) = E(X)= 8,8 %

 ○ Le cout de capital est de 8,8 %

○ Le cout de l’emprunt est de taux intérêt% X (1- IS)

= 12 % X (1- 1/3)
○ cout d’emprunt= 8%
○ Tableau récapitulatif

Cout Cout en % Cout Global

Capitaux propre 1/3 8,8% 2,93%

Emprunt 2/3 8% 5,33%

Cout moyen pondéré 8,26%

Plan de financement
C’est un état financier prévisionnel des emplois et des ressources de
l’entreprise à M et LT.
Il est établi à partir du programme des investissements choisi par
l’entreprise.
Il concerne en général l’ensemble de l’entreprise mais il peut être
élaboré pour un projet d’investissement spécifique

Son objectif est de :

.

Comparer dans un tableau pluriannuel et prévisionnel, les emplois

(besoins de financement liés aux investissements, les besoins en
 fonds de roulement) et les ressources prévues pour couvrir les
besoins.
Vérifier la cohérence des décisions prises en matière de politique
d’investissement et de financement
Contrôler l’équilibre financier entre les emplois et les ressources
prévisionnels.
Analyser l’incidence sur la trésorerie des décisions d’investissement
et de financement.
Prévenir les difficultés financières.
Rechercher les causes des déséquilibres et y remédier

Présentation du plan de financement

IL se présente sous la forme d'un tableau pluriannuel. Pour chaque année,
un solde est calculé par différence entre les ressources et les emplois. Ce
solde peut être cumulé pendant toute la période du plan

En général, les rubriques sont présentées comme suit

Dans les emplois
Dividendes à verser
Acquisitions d’immobilisations
Remboursements de dettes financières
Augmentation du besoin en fonds de roulement
Et, dans les ressources
Capacité d’autofinancement
Cessions d’immobilisations
Augmentations de capital
Subventions d’investissement reçues
Augmentation des dettes financières
Diminution du besoin en fonds de roulement

Le plan de financement permet de vérifier la cohérence des

décisions stratégiques de l'entreprise, de négocier des financements
auprès des apporteurs des ressources. C’est un document exigé par
les banques pour étudier les demandes de financements à LT,
mesurer les risques prévisionnels de trésorerie et prévenir les
difficultés qui en résultent.

Il permet une réflexion optimale sur l’équilibre financier, en

particulier en ce qui concerne :
La définition des moyens d’exploitation à mettre en œuvre pour
atteindre les objectifs de production et qui sont retenus au moindre
coût, c'est-à-dire nécessitant le moins de capitaux possibles.
Les moyens de financement nécessaires qui soient à la fois les plus
adaptés et les moins coûteux pour dégager le meilleur taux de
rentabilité.
 Exercice d’application

 La société PF envisage de réaliser le programme

d’investissement suivant en MDhs:
• Achat d’un terrain au cours de l’année N+1: 400
• Construction d’un bâtiment en N+2: 1500
• Achat des machines en N+2: 500, en N+3: 300
 Les CAF prévisionnelles sont de 500 sur toutes
les années
 En N+1, des cessions vont apporter une
ressource nette d’impôt évaluée à 100000 DH.
 Le BFRE représente 50j CA HT
 Le CA HT passera de 6000 DH en N et en N+1 à
8500 DH en N+2 et à 10000 DH les années suivantes.
 Les financements envisageable sont:
• Une augmentation de capitale pour 1000 DH en
N+1
• Un endettement de 500 DH sur 5 ans
contracté fin N+1 remboursable par fractions
constantes, au taux de 10%
 Travail à faire :
 Etablir le plan de financement de N+1 à
N+3 sachant que la trésorerie globale initiale
s’élève à 160 MDhs.

Corrigé
 PLAN DE FINANCEMENT
Besoin de financement N+1 N+2 N+3
investissement - terrain 400
construction 0 1500
ITMO 0 500 300
Remboursements d’emprunts 0 100 100
Réduction des fonds propres
Distribution de dividendes
Augmentation du besoin en fonds de roulement 0 347 208

Autres emplois :

Total des emplois 400 2447 608

Ressources de financements
Capacité d’autofinancement (cash - flow) 500 500 500

Cession d’immobilisation 100

Emprunts bancaire 0 500
Augmentation des fonds propres 1000
Diminution du besoin en fonds propres
Autres ressources
Total des ressources 1600 1000 500
Trésorerie début d’exercices 160 + 1360 - 87
Flux de trésorerie annuel 1200 - 1447 - 108
Trésorerie fin d’exercice 1360 - 87 - 155

Le plan de financement pour la première année est positif donc les

ressources de l’entreprise arrivent à couvrir tous les besoins, mais pour les
année suivants le plan de financement n’est pas réalisable.