‫مقدمة‬

‫يمر أي مشروع استثماري بمجموعة متسلسلة من المراحل ‪ ,‬و هي تشمل كل‬

‫المراحل الزمنية المتتابعة التي يمر بها المشروع من بدايته كفكرة أن يصبح‬
‫مشروعا قائما منتجا للسلع و الخدمات ‪ ,‬وتشكل دراسات الجدوى ‪ ,‬ألي‬
‫مشروع استثماري ما وصفا كامال لعناصره األساسية ‪ ,‬و كذا عرضا تحليليا‬
‫لكافة األنشطة المختلفة له ‪ ,‬بحيث توفر هذه الدراسات للقائمين على إدارة‬
‫المشروع مجموعة من المعلومات الالزمة عن كل الجوانب الفنية و التسويقية‬
‫‪ ,‬المالية و االقتصادية ‪ ,‬و التقييم المالي للمشاريع االستثمارية يشكل لنا بالتأكيد‬
‫مجاال هاما ضمن مجاالت دراسات الجدوى ‪ ,‬بحيث ان النشاط يساعد على‬
‫تحسين عملية اتخاذ القرارات التي تختص بدراسة و اختيار المشاريع‬
‫االستثمارية ‪ ,‬و لقد تعددت المعايير التي يمكن استخدامها ضمن عملية التقييم ‪,‬‬
‫و ما يمكن قوله ان كل معيار من المعايير وعلى الرغم من تلك السلبيات التي‬
‫يمكن ان‬

‫تحسب عليه فانه يمكن أن يقدم معلومات هامة ضمن جانب معين من جوانب‬
‫تلك المشاريع االستثمارية‬
‫كيفية تحديد التدفقات النقدية ‪:‬‬

‫‪ 1‬تعريف التدفق النقدي ‪ :‬هو إيرادات مستخرجة من االستثمار األصلي التي‬

‫تقوم به‬

‫‪ 2‬حساب التدفق النقدي (‪)CF‬‬

‫التدفق النقدي = النتيجة الصافية ‪ +‬االهتالكات ‪ +‬المؤونات‬

‫وهو تدفق داخلي ــ تدفق خارجي =< تعطي لنا الفرق بينهما‬

‫ــ نأخذ االهتالكات المؤونات ألنهما يلعبان دورا ايجابيا و ليس سلبيا بحيث‬
‫يعتبران كإيرادات و ليس تكاليف‬

‫‪1‬‬
 ‫مثال ‪ 1‬حاالت تساوي التدفقات النقدية ‪:‬‬ ‫المحور ‪ : 2‬معايير تقييم المشاريع االستثمارية في حالة التأكد‬
‫ستشترك اإلدارة المالية للمؤسسة في المفاضلة بين ‪ 3‬مشاريع و بعد دراسات‬ ‫هناك معايير في حالة التأكد التي ال تأخذ القيمة الزمنية للنقود بعين االعتبار‬
‫الجدوى االقتصادية لهذه المشاريع تحصل على ‪:‬‬ ‫و هناك معايير تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬

‫المشروع (‪ )A‬المشروع (‪ )B‬المشروع (‪)C‬‬ ‫البيان‬ ‫الفرع (‪ :)1‬المعايير التي ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬
‫‪1800000‬‬ ‫‪3750000‬‬ ‫‪4000000‬‬ ‫التكلفة المبدئية لالستثمار‬ ‫‪ 1‬معيار فترة االستراد (مدة استرجاع ) رأس المال‬
‫‪600000‬‬ ‫‪750000‬‬ ‫‪1000000‬‬ ‫التدفقات النقدية السنوية‬
‫‪ 5‬سـنوات‬ ‫‪ 5‬ســنوات‬ ‫‪ 5‬ســـنوات‬ ‫عمر المشروع‬ ‫هو فترة استرداد استرجاع رأس المال المستثمر (‪ , )DRCI‬و يقصد بفترة‬
‫االسترداد الفترة الالزمة الستعادة رأس المال المستثمر ( التكاليف‬
‫المستثمرة ) عن طريق التدفقات النقدية السنوية الصافية التي يحققها‬
‫المطلوب ‪ :‬المفاضلة بين المشروعات االستثمارية ‪ A , B , C‬باستخدام‬ ‫المشروع بعبارة أخرى هي عبارة عن عدد السنوات التي يستطيع‬
‫معيار ( ‪) DRCI‬‬ ‫المشروع أن يحقق تدفقات نقدية صافية تكفي لتغطية رأس المال المستثمر‬
‫وتحسب‬
‫‪DRCIA= I0A÷CFA = 4000000 ÷ 1000000=4ans‬‬
‫‪ 2‬كيفية حساب فترة االسترداد ‪:‬‬
‫‪DRCIB= I0B ÷ CFB = 3750000 ÷ 750000 = 5ans‬‬ ‫هناك حالتين‬
‫‪DRCIC= I0C ÷ CFC = 1800000 ÷ 60000 = 3ans‬‬ ‫*في حالة تساوي التدفقات النقدية لكل سنة‪:‬‬
‫المدير المالي للمؤسسة اختار المشروع ‪ C‬ألنه يعطي لنا أقل فترة استرداد‬ ‫فترة االسترداد = رأس المال المستثمر ÷ تدفق نقدي سنوي‬
‫دائما نأخذ المدة األصغر كأحسن مشروع لالختيار و هنا أخدنا ‪ 3‬سنوات‬ ‫𝟎𝑰‬
‫= ‪DRCI‬‬
‫مثال ‪ 2‬حالة عدم تساوي التدفقات النقدية ‪:‬‬ ‫𝑭𝑪‬

‫*في عدم حالة تساوي التدفقات النقدية لكل سنة نقوم بحساب التدفقات‬
‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬ ‫البيان‬
‫النقدية المتراكمة و نرى متى تسترجع المؤسسة رأس مالها عن طريق‬
‫‪1000000 1000000‬‬ ‫‪900000 1100000 1000000 3000000‬‬ ‫المشروع‬
‫‪A‬‬
‫× 𝑓𝑖𝑡𝑎𝑔‪𝐷𝑅𝐶𝐼 = 𝐴𝑛𝑛é𝑒 𝑚𝑖𝑛 − [𝑣𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 𝑛é‬‬
‫المشروع ‪1000000 1000000 1000000 1000000 1000000 4000000 B‬‬ ‫‪12‬‬
‫𝑓𝑖𝑡𝑎𝑔‪𝑣𝑎𝑙𝑢𝑒𝑟 𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡𝑖𝑓−𝑣𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 𝑛é‬‬
‫]‬
‫‪1000000 1000000 2000000 1500000 1300000 7000000‬‬ ‫المشروع‬
‫‪C‬‬ ‫في حالة المفاضلة بين عدة مشاريع فانه في حالة المفاضلة بين المشاريع التي‬
‫المفاضلة بين المشاريع باستخدام فترة استرداد رأس المال ‪DRCI‬‬ ‫يتم اختيار المشروع الذي لديه أقل فترة استرداد ( الذي يكون صغير هو‬
‫األفضل )‬

‫‪2‬‬
‫‪DRCIA=2000÷400= 5ans‬‬ ‫المشروع ‪C‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬
‫‪CF cumule‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫‪CF cumule‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫السنوات‬
‫‪DRCIB = 4ans – ( -600 ×( 12 ÷ 300+600)) = 4ans et 8mois‬‬
‫‪ 7000000‬ــ‬ ‫‪7000000‬ــ‬ ‫‪ 3000000‬ــ‬ ‫‪ 3000000‬ــ‬ ‫‪0‬‬
‫‪ 5700000‬ــ‬ ‫‪1300000‬ــ‬ ‫‪ 2000000‬ــ‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪1‬‬
‫مالحظة ‪:‬لما نجد ‪ 8,2‬نقوم بــ ‪ 30 × 0,2 <= :‬يوم نجد ‪ 6‬أيام ‪ :‬إذن =< ‪ 6‬أيام و ‪8‬‬
‫‪ 4200000‬ــ‬ ‫‪1500000‬‬ ‫‪ 900000‬ــ‬ ‫‪1100000‬‬ ‫‪2‬‬
‫أشهر و ‪ 4‬سنوات‬ ‫‪ 2200000‬ــ‬ ‫‪2000000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪900000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪ 1200000‬ــ‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪4‬‬
‫* نفضل المشروع ‪ B‬ألن لديه أقل فترة استرداد‬
‫‪ ( 0‬هي التي‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪2000000‬‬ ‫‪1000000‬‬ ‫‪5‬‬
‫نأخدها)‬
‫ايجابيات معيار فترة االسترداد ‪DRCI‬‬
‫هذا القانون نستعمله في حالة لما يكون محصور بين قيمة سالبة و قيمة موجبة‬
‫ــ يمتاز بسهولة الحساب ‪Io ÷ CF‬‬
‫ــ يعد من أكثر المعايير شيوعا في االستخدام في الواقع التطبيقي ‪ ,‬حيث تشير‬ ‫‪12‬‬
‫× 𝑓𝑖𝑡𝑎𝑔‪𝐷𝑅𝐶𝐼 = 𝐴𝑛𝑛é𝑒 𝑚𝑖𝑛 − [𝑣𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 𝑛é‬‬ ‫]‬
‫بعض الدراسات إلى أن ‪ % 50‬من المؤسسات األمريكية والفرنسية تستخدم‬ ‫𝑓𝑖𝑡𝑎𝑔‪𝑣𝑎𝑙𝑢𝑒𝑟 𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡𝑖𝑓 − 𝑣𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 𝑛é‬‬
‫معيار فترة االسترداد في قرارات المفاضلة بين المشاريع‪ .‬كما أفادت دراسة‬
‫أخرى في سنة ‪ 2011‬أن المؤسسات اإلسبانية استخدمت طريقة معيار فترة‬ ‫))‪DRCIA = 3 – ( 0 × 12 ÷ (1000000 – 0‬‬
‫االسترداد بنسبة ‪ ، 75 %‬ولكن أغلب الدراسات تشير إلى أن معظم‬ ‫‪DRCIA = 3ans‬‬
‫المؤسسات تستخدم أكثر من طريقة واحدة في تقييم واختيار المشاريع‪.‬‬ ‫‪DRCIC= 5ans‬‬
‫ــ ان معيار فترة االسترداد يساعد المستثمر على اختيار المشروع الذي يمكنه‬
‫من استرداد أمواله في اقصر فترة زمنية ممكنة تجنبا للمخاطرة التي تزيد‬ ‫مثال ‪: 3‬‬
‫كلما طالت فترة االسترداد ‪ ,‬فهو مقياس للسيولة ‪ ,‬و لهذا فهو معيار مهم‬
‫‪CF6‬‬ ‫‪CF5‬‬ ‫‪CF4‬‬ ‫‪CF3‬‬ ‫‪CF2‬‬ ‫‪CF1‬‬ ‫‪Io‬‬ ‫البيان‬
‫بالنسبة للمؤسسات التي تكون في وضعية تجزئة رأس المال مثل ( المؤسسات‬ ‫‪400‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪400‬‬ ‫المشروع‪2000 A‬‬
‫الصغيرة و المتوسطة )‬ ‫‪900‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪20‬‬ ‫المشروع‪2000 B‬‬
‫المطلوب ‪ :‬المفاضلة بين المشروعين باستخدام معيار فترة استرداد رأس المال ‪DRCI‬‬
‫سلبيات معيار فترة االسترداد ‪DRCI‬‬ ‫* بما ان المشروع ‪ B‬لديه تدفقات ‪ CF‬غير متساوية اذن نقوم بحساب التدفقات النقدية‬
‫* عدم األخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬ ‫المتراكمة‬
‫* عدم األخذ بعين االعتبار للتدفقات النقدية المتحققة بعد فترة االسترداد‪ ،‬إذ‬
‫ربما يكون المجموع الكلي للتدفقات النقدية للمشروع الذي له اقل فترة‬
‫‪CF cumule‬‬ ‫‪CF annuel‬‬ ‫السنوات‬
‫استرداد من المجموع الكلي للتدفقات النقدية للمشروع الذي له أطول فترة‬ ‫‪-2000‬‬ ‫‪-2000‬‬ ‫‪0‬‬
‫استرداد ‪.‬‬ ‫‪-1800‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪1‬‬
‫* إهمال االختالف في توقيت تحقق التدفقات النقدية بالنسبة للمشاريع ‪ ،‬بحيث‬ ‫‪-1500‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪2‬‬
‫قد يكون للمشروعين نفس فترة االسترداد‪ ،‬لكن المشروع األول يحقق تدفقات‬ ‫‪-1000‬‬ ‫‪500‬‬ ‫‪3‬‬
‫مبكرة قبل المشروع اآلخر‪ .‬ففي هذه الحالة يمكن للمستثمر أن يستخدم تلك‬ ‫‪-600‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪4‬‬
‫التدفقات النقدية المتحققة مبكرا في القيام بمشاريع استثمارية أخرى‪ ،‬فالتدفق‬ ‫‪300‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪1200‬‬ ‫‪900‬‬ ‫‪6‬‬
‫المبكر يكون عادة أفضل من التدفق المتأخر‬
‫‪3‬‬
 ‫‪ -3‬معيار العائد المحاسبي ‪:TRC‬‬ ‫‪ -2‬معيار مردودية الوحدة النقدية ‪: r‬‬
‫ترجع تسمية هذا المعيار " معدل العائد المحاسبي " إلى أنه يتم حسابه استنادا‬
‫إلى ما ستكون عليه األرباح أو الخسائر حسب مفاهيم المحاسبة المالية‪.‬‬ ‫‪-1‬تعريف‬
‫ويعرف معدل العائد المحاسبي بأنه عبارة عن النسبة بين متوسط الربح‬ ‫يعبر معيار مردودية الوحدة النقدية عن مردودية كل وحدة نقدية مستثمرة في‬
‫السنوي الصافي والتكاليف االستثمارية‪.‬‬ ‫المشروع‪ ,‬و حتى يتم قبول المشروع يجب أن تكون ‪. r>1‬‬
‫‪MBN‬‬ ‫و في حالة المفاضلة بين المشاريع فإننا نختار الذي يعطينا اكبر مردودية وحدة‬
‫= ‪TRC‬‬ ‫‪× 100‬‬ ‫نقدية‪ .‬فإذا كان مشروع ما مدة حياته ‪ n=5‬سنوات ‪ ,‬تكلفته المبدئية (رأس‬
‫‪I0‬‬
‫المال المستثمر) نعبر عنه بـ‪ , I0 :‬و يعطي تدفق نقدي سنوي ‪ ,CFannuel‬فإن‬
‫‪∑ BN‬‬
‫= ‪MBN‬‬ ‫مردودية الوحدة النقدية لهذا المشروع ‪ r‬تحسب كما يلي‪:‬‬
‫‪N‬‬
‫‪ : MBN‬متوسط الربح السنوي الصافي‪.‬‬ ‫‪∑nn=1 CF‬‬
‫=‪r‬‬
‫‪ : BN‬مجموع الربح السنوي الصافي‪.‬‬ ‫‪I0‬‬
‫‪ : N‬عدد سنوات المشروع‪.‬‬
‫مثال ‪ :4‬نفس معطيات مثال ‪ 3‬السابق‪:‬‬
‫ويسمى معيار معدل العائد المحاسبي في بعض الحاالت بمعدل العائد على‬
‫‪-‬المطلوب‪ :‬المفاضلة بين المشروعين االستثماريين باستخدام معيار ‪:r‬‬
‫االستثمار‪ ،‬أو معدل العائد على رأس المال المستثمر‪.‬‬
‫‪400 + 400 + 400 + 400 + 400 + 400‬‬
‫في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬يجب مقارنة معدل العائد المحاسبي للمشروع‬ ‫= ‪rA‬‬ ‫‪= 1,2‬‬
‫مع معدل الحد األدنى للعائد ( سعر الفائدة السائد في السوق )‪.‬‬ ‫‪2000‬‬
‫‪-‬إذا كان معدل العائد المحاسبي أكبر من الحد األدنى للعائد‪ :‬في هذه الحالة يتم‬ ‫‪200 + 300 + 500 + 400 + 900 + 900‬‬
‫= ‪rB‬‬ ‫‪= 1,6‬‬
‫قبول المشروع‪.‬‬ ‫‪2000‬‬
‫‪-‬إذا كان معدل العائد المحاسبي أقل من الحد األدنى للعائد‪ :‬في هذه الحالة يتم‬
‫بما أن ‪ rB > rA‬إذن نفضل المشروع ‪. B‬‬
‫رفض المشروع‪.‬‬

‫في حالة المفاضلة بين عدة مشاريع استثمارية‪ :‬نقبل المشروع الذي لديه‬
‫‪-2‬ايجابيات و سلبيات هذا المعيار‪:‬‬
‫اكبر ‪TRC‬‬ ‫ال تختلف ايجابيات هذه الطريقة مع طريقة معيار فترة االسترداد ‪DRCI‬‬
‫خاصة في سهولة الحساب إال أنها تختلف عنه في كونها تأخذ كل التدفقات من‬
‫‪ 1‬إلى ‪ . 5‬أما معيار ‪ DRCI‬يبحث عن اقصر مدة السترجاع األموال ‪ ,‬و كذلك‬
‫األمر فيما يتعلق بالسلبيات‪ .‬فهذه الطريقة ال تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية‬
‫للنقود‪.‬‬
‫‪4‬‬
 ‫‪∑ BN 45000‬‬ ‫مثال ‪ :5‬فيما يلي ما يتعلق بقيمة اإليرادات والمصاريف المتوقعة ألحد‬
‫= ‪MBN‬‬ ‫=‬ ‫‪= 15000‬‬
‫‪N‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪MBN‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫المشاريع االستثمارية خالل عمره المتوقع البالغ ‪ 03‬سنوات‪:‬‬
‫= ‪TRC‬‬ ‫= ‪× 100‬‬ ‫‪× 100 = 16,66%‬‬
‫‪I0‬‬ ‫‪90000‬‬
‫بما أن معدل العائد المحاسبي اقل من معدل األدنى إذن نرفض المشروع‪.‬‬ ‫المصارف السنوية المتوقعة باستثناء‬ ‫اإليرادات السنوية المتوقعة‬ ‫‪N‬‬
‫اإلهتالك والضرائب‬
‫مثال ‪ :6‬قدمت لك نقابة التسيير المعلومات التالية لمشروعين استثماريين‪:‬‬
‫‪60000‬‬ ‫‪120000‬‬ ‫‪1‬‬
‫المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪A‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪100000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪40000‬‬ ‫‪80000‬‬ ‫‪3‬‬
‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0 N‬‬
‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية المتوقعة‬ ‫الكلية المتوقعة‬ ‫‪150000‬‬ ‫‪300000‬‬ ‫‪4‬‬
‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المطلوب‪ :‬اتخاذ قرار قبول أو رفض المشروع باستخدام معيار معدل العائد‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100000 0‬‬ ‫المحاسبي إذا علمت ما يلي‪:‬‬
‫‪12000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪1‬‬ ‫رأس المال المستثمر‪.90.000 :I0‬‬
‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪2‬‬
‫المؤسسة تطبق أسلوب اإلهتالك الخطي‪.‬‬
‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪3‬‬
‫الحد األدنى للعائد المقبول هو ‪%30‬‬
‫‪15000‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪4‬‬
‫معدل الضرائب على األرباح ‪%.25‬‬
‫‪12000‬‬ ‫‪22000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪38000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪39000‬‬ ‫‪6‬‬ ‫الحل‪:‬‬
‫الحل ‪A :‬‬ ‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫اإليرادات المصاريف اإلهتالك‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫السنوي‬ ‫الخاضع على‬ ‫السنوية السنوية‬
‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫المصاريف الربح‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0 N‬‬ ‫الصافي‬ ‫للضريبة األرباح‬ ‫المتوقعة المتوقعة‬
‫على األرباح السنوي‬ ‫الخاضع‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪90000‬‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪0‬‬
‫الصافي‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫‪22500‬‬ ‫‪7500 30000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪60000 120000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪15000‬‬ ‫‪5000 20000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪50000 100000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪7500‬‬ ‫‪2500 10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪40000 80000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪22500‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪45000‬‬ ‫𝐍𝐁 ∑‬
‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪90000‬‬ ‫‪I‬‬
‫‪11250‬‬ ‫‪3750‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫=‬ ‫اإلهتالك =‪= 0‬‬
‫‪3‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪22500‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪38000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪21750‬‬ ‫‪7250‬‬ ‫‪29000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪39000‬‬ ‫‪6‬‬ ‫الربح الخاضع للضريبة= اإليرادات السنوية المتوقعة‪ -‬المصاريف السنوية المتوقعة‪ -‬اإلهتالك‬
‫الضريبة على األرباح= الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب‬
‫‪108000‬‬
‫الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة ‪ -‬الضريبة على األرباح‬

‫‪5‬‬
 ‫ايجابيات معيار معدل العائد المحاسبي‪:‬‬ ‫‪B‬‬
‫‪-‬السهولة والبساطة في الحساب ‪.‬‬
‫الربح‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫‪-‬تأخذ في الحساب كل فترة المشروع‬ ‫السنوي‬ ‫على األرباح‬ ‫الخاضع‬ ‫الكلية‬ ‫الكلية‬
‫الصافي‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫سلبيات معيار معدل العائد المحاسبي‪:‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60000‬‬ ‫‪0‬‬
‫ال يأخذ بعن االعتبار القيمة الزمنية للنقود‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪1‬‬
‫يتجاهل هذا المعيار مدة حياة المشروع و ما يتحقق فيه من إيرادات إضافية‪.‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪2‬‬
‫بحيث قد يحقق مشروع طويل المدى (‪ 10‬سنوات) معدل محاسبي متساوي‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪3‬‬
‫للمعدل الذي يحققه مشروع قصير‪.‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪4‬‬
‫فلو نفترض أن هناك مشروعين محل التقييم‪ ،‬وأن التكلفة االستثمارية لكل‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫‪22000‬‬ ‫‪5‬‬
‫منهما تساوي ‪ ، 200.000‬وأن العمر للمشروع األول يبلغ ‪ 08‬سنوات‪ ،‬أما‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪6‬‬
‫المشروع الثاني فيبلغ ‪ 05‬سنوات‪ ،‬أما إجمالي األرباح السنوية الصافية‬ ‫‪58500‬‬
‫للمشروع األول فتساوي ‪ ، 320.000‬أما بالنسبة المشروع الثاني فتساوي‬
‫‪.200.000‬‬
‫‪108000‬‬
‫فمن خالل مختلف الحسابات الخاصة بمعدل العائد المحاسبي‪ ،‬نجد أن‬ ‫= ‪MBNA‬‬ ‫‪= 18000‬‬
‫‪6‬‬
‫المشروعين لهما نفس معدل العائد المحاسبي الذي يساوي ‪.% 20‬‬
‫وبالتالي حسب هذا المعيار سيكون قرار التقييم متشابه‪ ،‬ولكن لو ندقق أكثر‬ ‫‪18000‬‬
‫= ‪TRCA‬‬ ‫‪× 100 = 18%‬‬
‫نجد أن نتائج التقييم غير منطقية ألن المشروع األول يحقق عوائد إضافية أكبر‬ ‫‪100000‬‬
‫من المشروع الثاني الذي يسترجع أمواله فقط‪ ،‬وبالتالي يجب أن يكون‬ ‫‪58500‬‬
‫المشروع األول هو األفضل‪.‬‬ ‫= ‪MBNB‬‬ ‫‪= 9750‬‬
‫‪6‬‬
‫‪9750‬‬
‫= ‪TRCB‬‬ ‫‪× 100 = 16,25%‬‬
‫‪60000‬‬
‫نأخذ في المفاضلة المشروع ‪ A‬الن لديه اكبر عائد‪.‬‬

‫‪6‬‬
 ‫حاالت ‪: VAN‬‬ ‫المحور ‪ :II‬المعايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬
‫من المعلوم أن قيمة الوحدة النقدية تختلف باختالف الزمن الذي تتحقق فيه‪،‬‬
‫‪ : VAN>0‬استثمار جيد و مقبول‬
‫حيث أن قيمة النقود التي يمكن الحصول عليها مستقبال ستساوي قيمة أقل من‬
‫‪ :VAN=0‬استثمار بدون جدوى‬
‫النقود في الوقت الحاضر‪ ،‬وهذا ما يسمى بمصطلح القيمة الزمنية للنقود‪ .‬وهذا‬
‫‪ :VAN<0‬استثمار مرفوض و سيء‬
‫ناتج عن األسباب التالية‪:‬‬
‫مثال‪ :‬إليك الجدول التالي‪:‬‬ ‫‪-‬تأثير معدل التضخم على قيمة النقود‪.‬‬
‫‪-‬االختالف أو عدم التوافق الزمني بين تواريخ تحقق التدفقات النقدية‪ ،‬حيث أن‬
‫المشروع‪ A‬المشروع ‪ B‬المشروع ‪C‬‬ ‫البيان‬ ‫التدفقات النقدية موزعة على عدة سنوات‪.‬‬
‫‪9020500 8224700 9988100‬‬ ‫التكلفة المبدئية لرأس المال ‪I0‬‬ ‫ولتفادي هذه المشكالت نقوم بحساب قيمة التدفقات النقدية المستقبلية المتوقعة‬
‫التدفقات النقدية السنوية الصافية ‪2500000 2300000 2900000 CF‬‬
‫خالل عمر المشروع و إرجاعها إلى السنة ( ‪ ) 0‬أو بداية السنة األولى‬
‫‪ 5‬سنوات‬ ‫‪ 5‬سنوات‬ ‫‪ 5‬سنوات‬ ‫عدد سنوات المشروع ‪N‬‬
‫وتصبح تسمى ‪ :‬تدفقات نقدية حالية أو محينة ‪.‬‬
‫‪400000 500000‬‬ ‫‪/‬‬ ‫القيمة المتبقية ‪VR‬‬
‫سؤال‪ :‬حساب القيمة الصافية ‪ VAN‬للمشاريع الثالثة بافتراض أن معدل‬ ‫‪-‬هناك ‪ 3‬معايير التي تأخذ بعين االعتبار القيمة الزمنية للنقود‪:‬‬
‫التحيين ‪ , %10‬مع المفاضلة بينهم‪.‬‬
‫‪VAN = CF [ (1+i) + …….+ CFn (1+i)-n ] + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪-1‬‬ ‫‪-1‬القيمة الحالية الصافية ‪:VAN‬‬
‫يعتبر من أهم معايير التقييم و المفاضلة بين المشاريع التي تأخذ بعين االعتبار‬
‫‪VAN A= 2900000[(1,1)-1+(1,1)-2+(1,1)-3+(1,1)-4+(1,1)-5]-9988100‬‬ ‫القيمة الزمنية للنقود ‪ ,‬فهو مرتبط ارتباطا مباشرا بمعدل التحيين (التأيين)‬
‫‪VAN A=2900000[3,789]-9988100‬‬ ‫المستخدم في تحيين التدفقات النقدية للقيمة الحالية الصافية‪.‬‬
‫‪VAN A=1000000‬‬ ‫القيمة الحالية الصافية هي الفرق بين مجموع التدفقات النقدية المحينة المتولدة‬
‫]‪VAN B= 2300000[(1,1)-1+(1,1)-2+(1,1)-3+(1,1)-4+(1,1)-5‬‬ ‫عن االستثمار‪ ,‬و رأس المال المستثمر‪ ,‬و يحسب كما يلي‪:‬‬
‫‪+500000(1,1)-5 – 8224700‬‬ ‫‪VAN = CF1 (1+i)-1+ CF2 (1+i)-2 …….+ CFn (1+i)-n + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪VAN B= 800000‬‬
‫‪ : n‬عدد سنوات المشروع‬
‫‪-1‬‬ ‫‪-2‬‬ ‫‪-3‬‬ ‫‪-4‬‬ ‫‪-5‬‬
‫] )‪VAN C= 2500000[(1,1) +(1,1) +(1,1) +(1,1) +(1,1‬‬ ‫‪ : CF‬تدفق نقدي للسنة ‪n‬‬
‫‪+400000(1,1)-5 – 9020500‬‬ ‫‪ : i‬معدل التحيين‬
‫‪VAN C= 2500000[3,789] +400000(0,620)—9020500‬‬ ‫‪ : VR‬القيمة المسترجعة أو المتبقية من المشروع عند نهاية العمر االفتراضي إن وجدت‬
‫‪VAN C=700000‬‬
‫و في حالة تساوي التدفقات السنوية ‪:‬‬
‫نختار المشروع ‪ A‬الن لديه اكبر قيمة حالية صافية‪.‬‬ ‫‪VAN = CF [ (1+i)-1+ …….+(1+i)-n ] + VR(1+i)-n – I0‬‬
‫‪7‬‬
‫‪VAN = ∑ CF actualisé − I0‬‬ ‫مثال ‪: 2‬‬
‫اعتمادا على معطيات المشروع ‪ A‬و ‪ B‬قم بالمفاضلة بينهما باستعمال معيار‬
‫‪VAN A=127904- 100000‬‬ ‫‪ VAN‬علما أن‪ :‬المؤسسة تطبق اهتالكا خطيا‪.‬معدل الضرائب على األرباح‬
‫‪VAN A=27904‬‬
‫‪ 25%‬معدل التحيين ‪%10‬‬
‫المشروع ‪:A‬‬

‫تدفق نقدي‬ ‫التدفق النقدي‬ ‫الربح السنوي‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات‬
‫معامل التحيين‬ ‫اإلهتالك‬ ‫‪I0‬‬ ‫‪N‬‬
‫سنوي محين‬ ‫الصافي السنوي‬ ‫الصافي‬ ‫على األرباح‬ ‫للضريبة‬ ‫المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬

‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪100000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪21970‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪24167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪32370‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪39167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪22500‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪18157‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪24167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪40000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪26751‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪39167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪22500‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪50000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪15010‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪24167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪28000‬‬ ‫‪38000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪13646‬‬ ‫‪0.564‬‬ ‫‪24167‬‬ ‫‪16667‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪29000‬‬ ‫‪39000‬‬ ‫‪6‬‬

‫‪127904‬‬

‫‪VAN B=127904 - 100000‬‬ ‫بما أن ‪ . VANA < VANB‬يجب على المؤسسة اختيار المشروع ‪B‬‬ ‫المشروع ‪:B‬‬

‫‪VAN B=31209‬‬

‫تدفق نقدي سنوي‬ ‫التدفق النقدي‬ ‫الربح السنوي‬ ‫الضريبة‬ ‫الربح الخاضع‬ ‫المصاريف‬ ‫اإليرادات الكلية‬
‫معامل التحيين‬ ‫االهتالك‬ ‫‪0I‬‬ ‫‪N‬‬
‫محين‬ ‫الصافي السنوي‬ ‫الصافي‬ ‫على األرباح‬ ‫للضريبة‬ ‫الكلية المتوقعة‬ ‫المتوقعة‬
‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪/‬‬ ‫‪60000‬‬ ‫‪0‬‬
‫‪14544‬‬ ‫‪0.909‬‬ ‫‪16000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪1‬‬
‫‪14455‬‬ ‫‪0.826‬‬ ‫‪17500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪2‬‬
‫‪18775‬‬ ‫‪0.751‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪30000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪17075‬‬ ‫‪0.683‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪20000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪35000‬‬ ‫‪4‬‬
‫‪10850‬‬ ‫‪0.62‬‬ ‫‪17500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪12000‬‬ ‫‪22000‬‬ ‫‪5‬‬
‫‪9870‬‬ ‫‪0.564‬‬ ‫‪17500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪7500‬‬ ‫‪2500‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪15000‬‬ ‫‪25000‬‬ ‫‪6‬‬
‫‪5640‬‬ ‫‪0.564‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫‪VR‬‬
‫‪8‬‬
‫‪91209‬‬
 ‫ستكون عليه تكلفة رأس المال في السنوات المقبلة بسبب احتماالت التقلب‪،‬‬ ‫مالحظة‪:‬‬
‫وهو ما يجعل من مسألة افتراض ثبات معدل التحيين في المستقبل أمر مقبول‪.‬‬ ‫‪-‬في المعطيات إذا قيل لنا تكاليف كلية باستثناء اإلهتالك‪ ,‬يجب حساب‬
‫إن معيار صافي القيمة الحالية ال يأخذ بعين االعتبار للتدفقات النقدية المعاد‬ ‫اإلهتالك و إدخاله في حساب صافي الربح‪ .‬أما إذا قيل لنا تكاليف كلية فقط‪ .‬ال‬
‫توظيفها التي قد يحققها المشروع ذو العمر اإلنتاجي األدنى‪ ،‬أي أنه بهمل‬ ‫يحسب اإلهتالك أي ال يدخل في حساب صافي الربح ‪ .‬لكنة يدخل في حساب‬
‫إمكانية إعادة االستثمار للتدفقات النقدية التي يحققها المشروع ذو العمر‬ ‫التدفقات النقدية‬
‫األدنى‪.‬‬ ‫اإليرادات = الكمية المباعة × سعر البيع الوحدوي‬
‫صعوبة المقارنة بين المشاريع المختلفة عن بعضها البعض من حيث تكلفة‬ ‫التكاليف = الكمية المباعة × سعر التكلفة الوحدوي‬
‫االستثمار المبدئي‪ ،‬حيث ال يأخذ بعين االعتبار قيمة ما يحققه كل دينار‬ ‫الربح الخاضع للضريبة= اإليرادات السنوية المتوقعة‪ -‬المصاريف السنوية‬
‫مستثمر من خالل إجمالي صافي القيمة الحالية المحقق من تلك المشاريع‪،‬‬ ‫المتوقعة‪ -‬اإلهتالك‬
‫الضريبة على األرباح= الربح الخاضع للضريبة × معدل الضرائب‬
‫ال يستخدم معيار صافي القيمة الحالية لوحده بل يجب أن يدعم بنتائج معايير‬ ‫الربح السنوي الصافي= الربح الخاضع للضريبة ‪ -‬الضريبة على األرباح‬
‫التقييم األخرى‪.‬‬ ‫التدفق النقدي الصافي السنوي= الربح السنوي الصافي‪ +‬اإلهتالك‬
‫معامل التحيين= ‪(1+i)-n‬‬
‫تدفق نقدي سنوي محين= التدفق النقدي السنوي × ‪(1+i)-n‬‬

‫إيجابيات معيار‪: VAN‬‬

‫يتصف بالدقة والموضوعية‪,‬‬
‫إن معيار صافي القيمة الحالية يأخذ بعين االعتبار لمفهوم القيمة الزمنية للنقود‬
‫إن معيار صافي القيمة الحالية يعتبر أحد المعايير الدولية التي تستخدم في تقييم‬
‫المشاريع ( خصوصا على مستوى المؤسسات المالية الدولية‪ ،‬كالبنك الدولي‪،‬‬
‫الصندوق الدولي للتنمية الز ا رعية‪.) .....‬‬
‫ولقد توصلت العديد من الدراسات إلى أن المؤسسات الكبيرة الحجم تفضل‬
‫استخادم معيار صافي القيمة الحالية أو معيار معدل العائد الداخلي في عملية‬
‫تقييم المشاريع‪.‬‬
‫‪ .‬إن معيار صافي القيمة الحالية يأخذ بعين االعتبار كل التدفقات النقدية حتى‬
‫نهاية عمر المشروع‬
‫سلبيات معيار‪: VAN‬‬
‫صعوبة تحديد معدل تحيين مسبقا‪ ،‬ذلك ألنه قد يكون من الصعب جدا تحديد ما‬
‫‪9‬‬
 ‫‪ -3‬معيار العائد الداخلي ‪:TRI‬‬ ‫‪ -2‬مؤشر الربحية‪:IP‬‬
‫يعرف معدل العائد الداخلي على أنه معدل الخصم الذي يجعل القيم الحالية‬
‫الصافية للمشروع مساوية للصفر‪.‬‬ ‫يسمى أيضا بمؤشر القيمة الحالية و هو يقيس نسبة مجموعة التدفقات النقدية‬
‫أو معدل التحيين (التأيين) الذي يحققه التعادل بين تكلفة االستثمار و مجموع‬ ‫المحينة (المستحدثة) الى تكلفة استثمار‪ .‬و هو يمثل مردودية كل وحدة نقدية‬
‫التدفقات النقدية المحينة‪.‬‬ ‫مستثمرة‪.‬‬
‫كما يمكن تعريف معدل العائد الداخلي بأنه أعلى قيمة لسعر الفائدة الذي يمكن‬ ‫‪VAN‬‬
‫للمستثمر أن يدفعه دون أن يقع مشروعه في الخسارة‪ ،‬وذلك في حالة ما إذا‬ ‫= ‪IP‬‬ ‫‪+1‬‬
‫‪I0‬‬
‫أراد المستثمر اللجوء إلى االقتراض من اجل تمويل مشروعه‪.‬‬
‫‪∑ CFActualisé‬‬
‫في حالة وجود مشروع واحد‪ :‬تكون عملية اتخاذ القرار بعد مقارنة معدل‬ ‫= ‪IP‬‬
‫العائد الداخلي للمشروع مع معدل الفائدة السائد في السوق(أو تكلفة رأس‬ ‫‪I0‬‬
‫المال)‪ ،‬حيث‪:‬‬ ‫أذا كان ‪ 1< IP‬هذا معناه ان كل وحدة نقدية تعطينا ‪ 0.1‬ربح‬

‫إذا كان معدل العائد الداخلي للمشروع أكبر من معدل الفائدة السائد في السوق‬ ‫حاالت الـ ‪: IP‬‬
‫يعتبر المشروع في هذه الحالة مقبوال اقتصاديا‪.‬‬ ‫‪ 1< IP‬يعني ان القيم الحالية للتدفقات النقدية الحالية (المحينة) خالل عمر‬
‫المشروع اكبر من رأس المال المستثمر(التكلفة المبدئية) مما يدل على ان‬
‫إذا كان معدل العائد الداخلي للمشروع أقل من معدل الفائدة السائد في السوق‬ ‫المشروع له جدوى اقتصادية‪.‬‬
‫يعتبر المشروع في هذه الحالة غير مقبول اقتصاديا‪.‬‬
‫‪ 1=IP‬يعني ان القيم الحالية للتدفقات النقدية الحالية (المحينة) خالل عمر‬
‫مثال‪:‬‬ ‫المشروع تساوي رأس المال المستثمر مما يدل على أن المشروع بدون جدوى‬
‫‪I0= 400000‬‬ ‫اقتصادية‬
‫‪CF1=80000‬‬
‫‪CF2 = 120000‬‬ ‫‪ 1< IP‬يعني أن القيم الحالية للتدفقات النقدية الحالية (المحينة) خالل عمر‬
‫‪CF3 = 130000‬‬ ‫المشروع اصغر من رأس المال المستثمر مما يدل على أن المشروع ال يحقق‬
‫‪CF4 = 100000‬‬ ‫ربح‬
‫‪CF5 = 90000‬‬ ‫مثال‪:‬‬
‫المطلوب ‪:‬‬ ‫المشروع ‪ 180000 = I0 : A‬و ‪14000=VAN‬‬
‫تحديد معدل العائد الداخلي للمشروع بافتراض ان معدالت الخصم تبدأ بمعدل‬ ‫المشروع ‪ 240000 = I0 : B‬و ‪50000=VAN‬‬
‫‪ %10‬ثم ‪5%‬‬
‫و ‪1,2 = IPB‬‬ ‫الحل ‪1,07 =IP A:‬‬
‫إذن نختار المشروع ‪B‬‬

‫‪10‬‬
 ‫ايجابيات ‪:TRI‬‬ ‫الحل‪:‬‬
‫األخذ بعين االعتبار للقيمة الزمنية للنقود ‪.‬‬
‫‪CFactualisé (1+5%)-n‬‬ ‫‪CFactualisé (1+10%)-‬‬ ‫‪CFn‬‬ ‫‪I0‬‬
‫االستخدام الواسع للمعيار من قبل المحللين ‪ ،1‬وقد أظهرت دراسة استقصائية‬ ‫‪n‬‬

‫ألكثر من ‪ 100‬مؤسسة أمريكية أن حوالي ‪ % 54‬منها اعتمدت على معيار‬ ‫‪400000 0‬‬
‫معدل العائد الداخلي كطريقة أولى في تقييم المشاريع االستثمارية‪ .‬كما أظهرت‬ ‫‪76160‬‬ ‫‪0,952‬‬ ‫‪72720‬‬ ‫‪0 ,909‬‬ ‫‪80000‬‬ ‫‪1‬‬
‫دراسة أخرى أن المؤسسات االسبانية استخدمت معيار معدل العائد الداخلي‬ ‫‪108840‬‬ ‫‪0,907‬‬ ‫‪99120‬‬ ‫‪0,826‬‬ ‫‪120000‬‬ ‫‪2‬‬
‫بنسبة ‪ % 74‬في عملية تقييم المشاريع‬ ‫‪112190‬‬ ‫‪0,863‬‬ ‫‪97630‬‬ ‫‪0,751‬‬ ‫‪130000‬‬ ‫‪3‬‬
‫‪82200‬‬ ‫‪0,822‬‬ ‫‪68300‬‬ ‫‪0,683‬‬ ‫‪100000‬‬ ‫‪4‬‬
‫االستخدام من قبل المؤسسات المالية الدولية‪ ،‬كالبنك الدولي‪ ،‬والصندوق‬ ‫‪70470‬‬ ‫‪0,783‬‬ ‫‪55800‬‬ ‫‪0,620‬‬ ‫‪90000‬‬ ‫‪5‬‬
‫الدولي للتنمية الزراعية‪.).....‬‬ ‫‪449860‬‬ ‫‪393070‬‬
‫عند معدل الخصم ‪%10:‬‬
‫سلبيات الـ ‪: TRI‬‬
‫يعاب عليه عدم األخذ بعين االعتبار لقيمة التكلفة المبدئية لالستثمار التي‬ ‫‪VAN1 = ∑ CFActualisé − I0‬‬
‫تتطلبها المشاريع محل المقارنة‪.‬‬ ‫‪VAN1 = 393070 − 400000‬‬
‫الصعوبات الحسابية التي قد تتطلبها عملية تحديد معدل العائد الداخلي‪.‬‬ ‫‪VAN1 = −6430‬‬
‫عند معدل الخصم ‪%5:‬‬
‫‪VAN2 = ∑ CFActualisé − I0‬‬
‫المحور ‪ - 3‬معايير تقييم المشاريع في حالة عدم التأكد و المخاطرة‬
‫‪VAN2 = 449860 − 400000‬‬
‫‪-1‬أسلوب تحليل الحساسية‬ ‫‪VAN2 = 49860‬‬
‫‪-2‬معيار االنحراف المعياري و التباين‬
‫‪-3‬معيار القيمة الحالية لالنحراف المعياري‬ ‫‪VAN max‬‬
‫× ‪TRI = taux min + [difference taux‬‬ ‫]‬
‫|‪VAN max + |VAN min‬‬
‫‪49860‬‬
‫× ‪TRI = 5% + [5%‬‬ ‫]‬
‫|‪49860 + |−6430‬‬
‫‪TRI = 9,42‬‬

‫مالحظة‪ :‬نستعمل ‪TRI‬عندما يكون لدينا ‪ VAN‬موجب و آخر سالب‬

‫‪11‬‬