Formulación y evaluación

de proyectos de
inversión

ESTUDIOS FINANCIEROS
 DEFINICIÓN: Es sencillamente un
EL FLUJO esquema que presenta en forma
sistemática los costos e ingresos,

DE CAJA registrados cada período a

período.
  Los costos (egresos) de
Inversión o montaje.

ELEMENTOS  Los costos (egresos) de

Operación.
 Los beneficios (ingresos) de
BÁSICOS: 
Operación.
El Valor de Salvamento de
los Activos del Proyecto.
 Inversiones
Acciones
I&D
Bonos Recursos Dividendos
Aportes Financieros Pagos Deudas
Préstamos
Flujos de Caja
Empresariales
Otros Proyectos

Inversiones
Netas Propias
F
l ENTIDAD
u FINANCIERA
j Préstamo
o

d Equipos, maquinas, edificio,

Pagos de Capital muebles, organización, gastos, SISTEMA
e derechos mineralesy comerciales, PROYECTO
capital de trabajo.
C
a Gastos Financieros No Gastos Financieros
j Deducibles Deducibles
a

Depreciación Ingresos Brutos

N
e Amortización OPERACION
t Agotamiento Costos
o Deducciones diferidas
Renta Gravable

Impuestos
 NORMAS PARA LA
CONSTRUCCIÓN DEL
FLUJO

EL  Fijar la Periodicidad.
FLUJO  Se supone que los
costos se
DE desembolsan y los
CAJA ingresos se reciben al
final de cada período.
 Se utiliza la
contabilidad de caja y
no de causación.
 OTROS CONCEPTOS IMPORTANTES
• INGRESOS INCREMENTALES: Son los ingresos
adicionales recibidos por el hecho de introducir el
proyecto.

• COSTOS INCREMENTALES: Se registran únicamente

los costos en que se incurren debido a la realización
del proyecto.

NOTA: Resultan de la comparación del escenario “con

proyecto” y el escenario “sin proyecto”.
• COSTOS MUERTOS :Son
costos en que se incurrió
en el pasado y que ya no
pueden ser evitados,
independientemente de
la decisión de inversión
que se tome.

• COSTOS DE
OPOTUNIDAD:Es el valor
o beneficio que genera
un insumo en su mejor
uso alternativo.
ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA
INGRESOS

NO VALOR
OPERATIVOS
OPERATIVOS RESIDUAL

OTROS
FINANCIEROS
INGRESOS
Valores de desecho

Valores de activos
Método contable: Valor libro de los activos

Método comercial: Valor de mercado neto

Valoración de flujos

Método ecónomico: Valor actual de un flujo

promedio perpetúo.
 COSTOS

DE INVERSIÓN MONTAJE DE OPERACIÓN

CAPITAL VIRTUALES O
EFECTIVAMENTE
FIJA DIFERIDA DE
DESEMBOLSADOS
NO
TRABAJO DESEMBOLSADOS

FIJO DEPRECIACIÓN AMORTIZACIÓN

VARIABLES FINANCIEROS
(TANGIBLES) (INTANGIBLES
 ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA
Inversión fija Inversión diferida Capital de trabajo
Terreno, construcciones, Gastos para la constitución Inventarios de:
maquinaria y equipos, jurídica, la instalación y materias primas, y
diversos de procesos, organización de la empresa. materiales; productos
equipo de transporte, de en proceso y
Adquisición de patentes,
cómputo,de oficina, de producto terminado.
diversos pagos anticipados
laboratorio, auxiliar y de
así como el pago de los Cuentas por cobrar y
comunicaciones y demás
estudios de mécanica de por pagar, * dinero en
equipos no incluidos en la
suelos, topográficos y de efectivo para cubrir
clasificación anterior.
preinversión, así como los imprevistos.
gastos financieros o de otro
tipo realizados en el período
preoperativo. +

+ Es decir, todo gasto realizado antes de que el negocio inicie sus operaciones.
* Se refiere al pasivo de corto plazo derivado de la política de crédito que otorgan los
proveedores. Es la contraparte de las cuentas por cobrar. Contablemente el capital de
trabajo neto se define como la diferencia de activo y pasivo circulante

Tomada de : Formulación y Evaluación de Proyectos de Inversión. Juan Gallardo Cervantes.

 Costos
variables

De producción De venta o
O fabricación comercialización
• Materias primas principales • Empaques, envases y embalajes
• Materias primas auxiliares • Transportación y fletes
• Envases, empaques y embalaje • Combustibles y lubricantes
• Mano de obra a destajo • Mantenimiento preventivo
• Combustibles • Comisiones por ventas
• Lubricantes
• Promociones y ofertas
• Energéticos
• • Mermas y pérdidas derivadas de la
Mermas y pérdidas derivadas de la
fabricación comercialización

Tomada de : Formulación y Evaluación de Proyectos de Inversión. Juan Gallardo Cervantes.

 Costos fijos de
operación

Efectivamente Virtuales o no
desembolsados desembolsados

Producción Administración Ventas Depreciación Amortización

• Sueldos, salarios y honorarios

• Prestaciones sociales diversas
• Premios y estimulos al personal
• Capacitación y entrenamiento
• Transporte
• Mentenimiento preventivo • Activos
• Activos
• Mantenimiento correctivo • tangibles
• Combustibles y lubricantes Intangibles
• Energéticos
• Teléfono, fax, correo
• Seguros contra riesgo y siniestros
• Viáticos y gastos de representación
• Papelería y útiles de oficina

Tomada de : Formulación y Evaluación de Proyectos de Inversión. Juan Gallardo Cervantes.

 ESTRUCTURA DEL FLUJO DE CAJA DEL PROYECTO
+ INGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS
- EGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS
- GASTOS NO DESEMBOLSABLES
= FLUJO DE CAJA ANTES DE IMPUESTOS
- IMPUESTOS
= FLUJO DE CAJA DESPUES DE IMPUESTOS
+ AJUSTES POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES
- EGRESOS NO AFECTOS A IMPUESTOS
+ BENEFICIOS NO AFECTOS A IMPUESTOS
= FLUJO DE CAJA TOTALMENTE NETO

Adaptado de : Preparación y Evaluación de proyectos. Nassir Y Reinaldo Sapag Chain.

 MODELO DE FLUJO DE CAJA DEL PROYECTO
PERIODO
CONCEPTO 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Ingresos
Venta Activo
Costos variables
Costos de fab. Fijos
Comisiones venta
Gastos adm. Y venta
Depreciación
Amortización intang.
Valor libro
Utilidad antes de impto
Impuesto
Utilidad neta
Depreciación
Amortización intang.
Valor libro
Inversión inicial
Inversión de reemplazo
Inversión de Ampliación
Inversión cap. Trabajo
Valor desecho
Flujo de caja

Tomado de : Preparación y Evaluación de proyectos. Nassir Y Reinaldo Sapag Chain.

 ESTRUCTURA DEL FLUJO DE CAJA DEL INVERSIONISTA
+ INGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS
- EGRESOS AFECTOS A IMPUESTOS
- GASTOS NO DESEMBOLSABLES
- INTERESES DEL PRÉSTAMO
= FLUJO DE CAJA ANTES DE IMPUESTOS
- IMPUESTOS
= FLUJO DE CAJA DESPUES DE IMPUESTOS
+ AJUSTES POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES
- EGRESOS NO AFECTOS A IMPUESTOS
+ BENEFICIOS NO AFECTOS A IMPUESTOS
+ PRÉSTAMO
- AMORTIZACION DE LA DEUDA
= FLUJO DE CAJA TOTALMENTE NETO

Adaptado de: Preparación y Evaluación de proyectos. Nassir Y Reinaldo Sapag Chain.

 MODELO DE FLUJO DE CAJA DEL PROYECTO
PERIODO
CONCEPTO 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Ingresos
Venta Activo
Costos variables
Costos de fab. Fijos
Com isiones venta
Gastos adm . Y venta
Interés préstam o
Depreciación
Am ortización intang.
Valor libro
Utilidad antes de im pto
Im puesto
Utilidad neta
Depreciación
Am ortización intang.
Valor libro
Inversión inicial
Inversión de reem plazo
Inversión de Am pliación
Inversión cap. Trabajo
Préstam o
Am ortización deuda
Valor desecho
Flujo de caja

Tomado de : Preparación y Evaluación de proyectos. Nassir Y Reinaldo Sapag Chain.

Otra forma convencional de presentar el flujo es
mediante una representación gráfica que resume el flujo
y reporta costos totales y beneficios (ingresos) totales.

En esta representación, el tiempo se mide a lo largo del

eje horizontal, estando éste dividido en unidades que
representan períodos de tiempo. Sobre el mismo eje, se
señalan los beneficios (o ingresos) con flechas hacia
arriba y los costos (o egresos) con flechas hacia abajo,
tal como se muestra a continuación.
UN EJEMPLO DE LA PRESENTACIÓN DEL FLUJO DE FONDOS EN FORMA GRÁFICA
570.000
500.000
270.000 270.000 270.000
200.000

0 1 2 3 4 T-1 T

110.000 110.000 110.000 110.000

460.000

1.200.000
 Este flujo se puede convertir en flujo neto, como se muestra a continuación:

460.000
160.000
160.000
160.000 160.000

Año

0 1 2 3 4 T-1 T

260.000

700.000
 FINANCIAMIENTO

• OBJETIVO:
Determinación del
financiamiento mas
adecuado, que conlleve una
optimización del retorno del
proyecto.
 PARA TENER EN CUENTA
• Los recursos necesarios para llevar a
cabo un proyecto son escasos.

• Antes de definir el F.O., debe asegurarse

la minimización de las necesidades
de éste a través del aprovechamiento
de todas las posibilidades, ventajas,
franquicias, subsidios, etc., que lleven a
reducir al mínimo las necesidades de
recursos.
 PARA TENER EN CUENTA
• CONTEXTO Y FUENTES:

– La elección de una fuente en particular

puede variar a través del tiempo,
dependiendo del contexto en que esté
inserto el proyecto.

– Los programas de desarrollo imperantes en

un momento dado pueden condicionar la
elección de determinadas alternativas de
financiamiento, las cuales pueden ser
radicalmente diferentes en función de otro
modelo de desarrollo.
– Según un determinado esquema, con una
programación y una planificación dadas, los
proyectos insertos en éstos generan
situaciones de financiamiento que les son
propias, que existen ahora y luego pueden
no existir.

– En cada caso coyuntural deberá efectuarse

un acucioso estudio del contexto en que se
está desarrollando el proyecto.

– El preparador y evaluador debe tener una

tarea primordial, el análisis y evaluación del
medio económico y financiero en el que
está inserto el proyecto.
 CONSIDERACIONES PARA DETEMINAR UN
FINANCIAMIENTO OPTIMO (F.O.)
• El objetivo es establecer los elementos que
deben tomarse en cuenta al evaluar las
distintas opciones de financiación.

• Dos aspectos son los relevantes: COSTOS Y

RIESGOS.
• El Costo de una FF está dado por la retribución al
capital aportado. (En el caso de acciones ordinarias
está dado por la utilidad por acción y en el caso de
créditos por el interés).

• El Riesgo depende de: Decisiones de Reajustibilidad

(Tasas nominales en moneda extranjera) y plazos
(Corto, mediano y largo).
CONSIDERACIONES PARA DETEMINAR UN
FINANCIAMIENTO OPTIMO (F.O.)

• Conjugando estos dos aspectos el evaluador debe

escoger la estructura óptima de financiamiento.

• El método que se aplica para efectuar el análisis

comparativo de las alternativas de financiamiento
debe considerar necesariamente el valor del dinero
en el tiempo.
• La aplicación del método de actualización de los
flujos correspondientes a cada una de las
alternativas de financiamiento debe considerar la
tasa de descuento más adecuada, evaluando el tipo
de riesgo a que están afectos los flujos de caja.

• Una vez realizado el proceso de actualización de los

flujos, deberá optarse por aquella alternativa de
financiamiento que permita tener el más alto valor
actual neto.
MANERAS DE FINANCIAR UN PROYECTO

FINANCIAMIENTO COMERCIAL O DIRECTO

 Los Acreedores consideran la cartera completa de
activos de la compañía que generarán el flujo de
efectivo para el servicio de sus préstamos.

FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS
 Los activos del proyecto mismo se constituyen en
una unidad económica distinta y respaldan el
servicio de los préstamos de los acreedores.
 ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO
COMERCIAL O DIRECTO
El evaluador debe verse enfrentado con la búsqueda de la
mejor alternativa de financiamiento.

• Capital propio
• Asociarse con otras personas
• Un préstamo particular
• Venta de algún activo
• Arriendo de espacios, vehículos, maquinaria, etc.
• Crédito de proveedores.
• Fuentes locales
• Fuentes internacionales
• Estado
 ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO
• Cada alternativa tiene características diferentes
(Plazos, tasas, formas de amortización,
garantías requeridas) las cuales deben ser
analizadas cuidadosamente.

• Deben estudiarse las barreras que sea necesario

superar para la obtención del financiamiento.
Los trámites que deberán cumplirse, los avales,
el período que podría transcurrir desde el inicio
de la solicitud de crédito hasta su concreción
definitiva y aún hasta su desembolso real.
 ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO

• Las FF se clasifican en INTERNAS (Emisión de

acciones y las Utilidades retenidas cada período
después de impuestos) y EXTERNAS (Créditos de
proveedores, préstamos bancarios de corto,
mediano y largo plazo, los arriendos financieros o
leasing).

• Las FF ajenas se caracterizan por proveer recursos

frescos, que pueden ser: Bancos, Fundaciones,
Compañías de Leasing, Organismos
internacionales o estatales, créditos de
proveedores y otros.
 MERCADO DE CAPITALES
• El evaluador debe abocarse el estudio de las opciones de
financiamiento que ofrece el mercado de capitales, tanto nacional
como internacional.

• La forma en que se financien los proyectos de Inversión adquiere

una importancia sustantiva, por lo que debe necesariamente
buscarse una óptima estructura de financiamiento.

• Un juicioso uso del financiamiento puede lograr ventajas

importantes para el proyecto.

• La facilidad en la obtención de los créditos y las tasas de interés a

las que es posible acceder serán variables importantes.
 MERCADO DE CAPITALES
• En períodos de iliquidez del mercado de capitales,
local o internacional, resulta sumamente difícil obtener
créditos a largo plazo y a tasas de interés
convenientes.

• La existencia de períodos recesivos en las economías

genera inseguridad e incertidumbre en las ventas
posibles a futuro. Este hecho debe ser debidamente
considerado por el evaluador de proyecto, puesto que
cuanto mayor sea el riesgo empresario, tanto menor
endeudamiento debería emplearse.
 MERCADO DE CAPITALES
• Al preparador y evaluador de proyectos le corresponde una
enorme responsabilidad al recomendar la asignación de recursos
escasos y de uso optativo a un determinado proyecto de
inversión.

• El proceso de búsqueda del FO requiere de un análisis de los

costos del proyecto, dado que es posible que cada uno de lso
elementos constitutivos del costo tenga una alternativa del FO
distinta.

• El criterio óptimo en el proceso decisional en la estructura de F

de un proyecto es la maximización del VAN de los flujos futuros.
 CICLO DE FINANCIACIÓN DEL PROYECTO
Capital de
riesgo
Ángeles Capital Semilla Crédito
Inversores
Inversores Entidades Sistema
Capitaliz Privados Gubernamentales y Públicos o
Financiero
ación ONG’s de fomento Privados
Menores
Empresa Mayores
rial Riesgo,
Costo

EVA: Valor
económico
agregado

De 0 a 2 años De 2 años en adelante

Tiempo
 MATRIZ DE CARACTERÍSTICAS DE LAS FUENTES DE
FINANCIACIÓN
Relación con Riesgo del
Costo Tamaño Pagos Término Restricciones
la fuente emprendedor

Puede haber
Fácil acceso, Solo Puede dañar su
Amigos y flexibilidad y
confianza Bajo pequeños Flexible. Pocas relación con la
Familiares es fácil
implicita. montos persona.
negociar.
Muy difícil No sirve
Va a tenerlos
Inversionistas acceso. Cede para Sujeto a Normalmente 3-
Medio metidos en su Ninguno
de Riesgo el control total pequeñas resultados. 5 años.
oficina.
del negocio. cantidades
Debe mostrar
Limitación en Pierde el bien
Entidades forma de pago Cualquier No ayuda a Variable pero
Alto destino de que tenga como
Financieras y tener cantidad su liquidez. afecta el costo.
recursos. respaldo.
colateral.
Debe mostrar No sirve Limitación en Pierde el bien
Variable pero
Entidades de forma de pago para No ayuda a destino de que tenga como
Alto afecta el costo
Fomento y tener grandes su liquidez. recursos y hay respaldo del
financiero.
colateral. sumas vigilancia. crédito.

Mantiene el
control y le da Pueden
Depende Debe cumplir Dependiendo de
tiempo para vincularse al Depende de la
Público de la Cualquier requisitos y la figura, puede
"coger desempeño figura que
General figura cantidad estará muy perder más de
impulso". Poco de la utilice.
utilizada vigilado. lo que tiene.
accesible para compañía.
los pequeños.
EL FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS: Se realiza cuando una
empresa en particular o un conjunto relacionado de activos
funciona en forma rentable como unidad económica independiente.

Es posible que los patrocinadores de tal unidad consideren

ventajoso formar una nueva entidad legal para construir, poseer y
operar el proyecto.

Si se Pronostica una utilidad suficiente, la compañía constituida

financia su construcción Basada en la Noción de Proyecto, lo cual
implica la emisión de acciones y de valores de deuda diseñados
como autoliquidables con los ingresos derivados de las
operaciones del proyecto.
EL FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS:
Se define como la obtención de fondos para financiar
un proyecto separable en el que los proveedores de
los fondos consideran de manera primordial al flujo
de caja del proyecto como el origen de los para el
servicio de sus préstamos y el rendimiento del capital
invertido en el proyecto.
 CARACTERÍSTICAS BÁSICAS DEL
FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS

• Un acuerdo de las partes responsables en lo

financiero de completar el proyecto y, para tal
efecto, poner a disposición de éste los fondos
necesarios para lograr su terminación.
 CARACTERÍSTICAS BÁSICAS DEL
FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS
• Un acuerdo por parte de las partes responsables en lo
financiero (por lo general en la forma de un contrato
para la adquisición de la producción del proyecto)
que, al término de tal proyecto y al inicio de las
operaciones, se contará con suficiente efectivo que
permita satisfacer todos sus gastos de operación y las
necesidades de servicio de la deuda.
 CARACTERÍSTICAS BÁSICAS DEL
FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS
• Declaraciones por parte de las partes responsables
en lo financiero de que, de ocurrir una interrupción en
la operación y necesitarse dinero para devolver el
proyecto a su condición operable, se pondrán a
disposición los fondos necesarios mediante cobros de
seguros, anticipos contra entregas futuras o algunos
otros medios.
 ELEMENTOS BÁSICOS DE UN FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS
ACREEDORES
FONDOS DE PRÉSTAMO REEMBOLSO DE LA
DEUDA

MATERIAS CONTRATO (S)

PRIMAS DE COMPRA

PROVEEDORES ACTIVOS QUE INTEGRAN COMPRADORES

CONTRATO (S) EL PROYECTO
DE SUMINISTROS PRODUCCIÓN

FONDOS DE CAPITAL RENDIMIENTO PARA LOS CONTRATO DE DEFICIENCIA

INVERSIONISTAS DE EFECTIVO

INVERSIONISTAS DE INVERSIONISTAS
CAPITAL PROMOTORES
Tomado de : Financiamiento de Proyectos. John D. Finnerty.
 FUENTES MONTO TOTAL DEL PROYECTO TRIMESTRE
CONTRAPARTIDA TOTAL
RECURSOS RECURSOS PROYECTO RECURSOS RECURSOS
CRÉDITO DE COFINA CRÉDITO DE COFINA
USOS REC. PROPIOS OTROS(***)
1.- Obras Fisicas y Adquisición de Bienes(*)
1.1 Componentes

1.2 Reajustes durante la ejecución(**)

1.3 Imprevistos

A. TOTAL OBRAS FISICAS CON REAJUSTES (1.1+1.2+1.3)

2. Desarrollo institucional (*)
2.1 Componentes

2.2 Reajustes durante la ejecución(**)

2.3 Imprevistos

B. TOTAL D. INSTITUCIONAL CON REAJUSTES (2.1+2.2+2.3)

C. COSTO TOTAL OBRAS DE ARTE Y DES. INST. (A)+(B)
3. Costos de Admón e Ingeniería
3.1 Esrudios Complementarios
3.2 Interventoría

D. TOTAL COSTOS ADMÓN E INGENIERÍA (3.1+3.2+3.3+3.4)

4. Costos Complementarios
4.1 Construcción de Obras Complementarias
4.2 Terrenos
4.3
E. TOTAL COSTOS COMPLEMENTARIOS (4.1+4.2+4.3)
TOTAL USOS (A+B+C+D+E)
PORCENTAJE
(*)LOS COSTOS SE DISCRIMINAN POR COMPONENTES Y SU VALOR CORRESPONDERA AL PRESUPUESTO
(**) INDIQUE CUAL ES EL FACTOR DE REAJUSTE MENSUAL
(***) ESPECIFICAR
Estudio Legal
ESQUEMA DE PREPARACIÓN Y EVALUACIÓN EXANTE

Estudio de Mercado

Indicadores
Estudio sobre
beneficios y
Institucional costos
Plan de Proyecciones
Organizacional Financiamiento Financieras
financieros

Estudio Técnico

Preparación Beneficios y
Estudio de Proyectos Costos
financieros Evaluación Global
Administrativo

Estudio Financiero
Beneficios y
Costos Proyecciones
Económicos Indicadores
Estudio Socio- Económicas
sobre
Económico beneficios y
costos
económicos

Estudio Ambiental
Tomado de: Evaluación Financiera de Proyectos. Karen Mokate.
 TIPOLOGÍA DE PROYECTOS

Según la finalidad Según el objeto

del estudio de la inversión

Creación de nuevo negocio

Rentabilidad del
Proyecto Proyecto de Modernización

Outsourcing
Rentabilidad del
inversionista
Internalización

Reemplazo
Capacidad de pago

Ampliación

Abandono
 ESTUDIOS DE VIABILIDAD
• Componentes del proceso de decisión:
Inversionista
a) El decisor Financista
Analista.
b) Las Variables controlables por el Decisor.
c) Las Variables no controlables por el Decisor.
d) Las opciones o alternativas para solucionar. un
problema o aprovechar una oportunidad.
 ESTUDIOS DE VIABILIDAD

Técnica Económica Legal

De Gestión Política

Ambiental
 ESTUDIOS DE VIABILIDAD PROYECTOS
SOCIALES

T Técnica

E Economía

F Financiera

I Institucional

A Ambiental

Social
S
 EVALUACIÓN
FINANCIERA DEL
PROYECTO
La forma correcta de abordar la evaluación de
proyectos debe ser consecuente con los
principios del concepto de equivalencia.

• Se debe tener en cuenta, específicamente,

todos los ingresos y egresos que aparecen
en el proyecto de inversión.
• Se debe tener en cuenta el valor relativo del
dinero en el tiempo.

• Se debe en cuenta la tasa de interés de

equivalencia o de oportunidad, cuando se
comparan cantidades que aparecen en
momentos diferentes.
INDICES PARA MEDIR LA BONDAD FINANCIERA DE UN
PROYECTO DE INVERSIÓN

• EL VALOR PRESENTE NETO

• LA TASA INTERNA DE RETORNO

• EL COSTO ANUAL EQUIVALENTE

• LA RELACIÓN BENEFICIO/COSTO
 VALOR DE OPORTUNIDAD

Es el valor proveniente
de la riqueza futura que
puede generar un bien

Se constituye en el
valor relevante que
tiene un recurso
 EL VALOR PRESENTE NETO

Definición: Es el valor del proyecto medido en

dinero hoy.
Denotación: Cuando se presenta el valor
presente de un proyecto, se debe hacer
explícita la tasa de interés que se emplea para
calcularlo.
VPN(i)=
Criterio de Decisión:

Cuando VPN(io)* > 0 : Señala que el proyecto es

conveniente.
Cuando VPN(io) < 0 : Señala que el proyecto no es
atractivo.
Cuando VPN(io) = 0 : Señala que el proyecto es
indiferente.
*io: Tasa de interés de oportunidad.
Significado: El valor presente neto es el valor de
oportunidad en dinero actual de una alternativa de
inversión.
 LA TASA INTERNA DE RENTABILIDAD

Definición: Es la tasa de interés que hace nulo

al valor presente neto.

VPN(irr) = 0

Significado: Es la tasa de interés que se

percibe por mantener los dineros invertidos
en el proyecto.
Criterio de Decisión:

Cuando irr > io : Señala que el proyecto es

conveniente.
Cuando irr < io : Señala que el proyecto no es
atractivo.
Cuando irr = io : Señala que el proyecto es
indiferente.
LA TASA VERDADERA DE RENTABILIDAD

DEFINICIÓN: Es aquella que combina las

características propias del proyecto
(reflejadas en su tasa interna de
rentabilidad) con las características
propias del inversionista (que se expresan
mediante su tasa de interés de
oportunidad).
EL COSTO ANUAL EQUIVALENTE

USO: Es particularmente útil para evaluar

proyectos que esencialmente constituyen una
fuente de egresos, es decir cuando el
proyecto está conformado únicamente por
desembolsos.

CAE (i) = VPN (i) * i (1+i )

n
(1+i ) n -1
 LA RELACIÓN BENEFICIO - COSTO

USO:

Se utiliza para evaluar estudios de grandes

proyectos públicos de inversión.

Se apoya en el método del valor presente neto.

CALCULO:
 Se calcula el valor presente de los ingresos
asociados con el proyecto en cuestión.

 Se calcula el valor presente de los egresos

del proyecto.

 Se establece una relación entre el VPN de

los ingresos y el VPN de los egresos al dividir
la primera cantidad por la segunda.
 LA RELACIÓN BENEFICIO - COSTO
(Continuación)

DENOTACIÓN:
B (i ) = VPN ingresos (i )
C VPN egresos ( i )

Criterio:
> 1 Conveniente
B (i ) = =1 Indiferente
C <1 No es atractivo

Significado: Al sustraer del resultado la unidad se obtiene la

cantidad de prima que genera cada peso de inversión, cuando
este último se expresa en valor presente.
La tasa pertinente para evaluar un
proyecto se denomina TASA DE
DESCUENTO

Comentario:

Una de las variables que más influye en

el resultado de la evaluación es la tasa
de descuento empleada en la
actualización de sus flujos de caja.
 RELACIÓN TASA DE DESCUENTO / VPN

VPN

TASA DE
DESCUENTO
0% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18%

Comentario:
El valor presente neto es función de la tasa de descuento
 EL COSTO DE CAPITAL
Corresponde a aquella tasa de descuento que se utiliza
para determinar el valor actual de los flujos futuros que
genera un proyecto específico.

Representa la tasa mínima atractiva de retorno

(TMAR) que se le debe exigir a la inversión por
renunciar a un uso alternativo de los recursos en
proyectos de riesgo similares.
Los recursos que el inversionista destina al proyecto
provienen de dos fuentes generales:

– Recursos Propios Costo de oportunidad.

– Recursos de Terceros Costo de deuda.

COSTO DE CAPITAL = (X) (COSTO DE OPORTUNIDAD) +

(1-X) (COSTO DE LA DEUDA)
X = % de los recursos de inversión que corresponde a recursos
propios.

COSTO DE LA DEUDA: Kd (1- t)

Kd Costo ponderado de los pasivos

t Tasa de impuestos
COSTO CAPITAL PROPIO COSTO DE OPORTUNIDAD

Ke = Rf + Rp

Ke Costo de oportunidad Patrimonial

Rf Tasa libre de riesgo Bonos del tesoro

Rp Prima de riesgo
 Rp = [E (Rm) – Rf]
Mide la sensibilidad de un cambio de la rentabilidad
de una inversión individual al cambio de la
 rentabilidad del mercado en general.

Tasa de rendimiento de la
E (Rm) bolsa de valores
Índices

OBSERVACIÓN:
b < 1 Proyecto menos riesgoso respecto al riesgo de mercado
b > 1 Proyecto más riesgoso respecto al riesgo de mercado
b (Rm) = 1
b (Rf) = 0
 Riesgo de Cartera
p

Riesgo No
Sistemático
(Diversificable).

Riesgo Sistemático
(No Diversificable)

Número de Activos en la Cartera

RIESGO TOTAL= Riesgo diversificable + Riesgo no diversificable

 CML= Línea de mercado de
Capitales

E (Rp)
Pendiente de
CML = E(RM) - Rf

M

M
E (RM )
Precio de
equilibrio del
riesgo
Rf

Frontera Eficiente*
De activos riesgosos

 M
 (Rp)
*Se entiende por frontera de eficiente al conjunto de inversiones que dado un nivel
de riesgo obtiene al máximo de rendimiento.
 PARA TENER EN CUENTA
• El riesgo de una cartera puede medirse por la Desviación Estándar
de su tasa de rendimiento, p.

• El riesgo de una inversión individual es su contribución al riesgo de

cartera, es decir, su covarianza con la cartera.

• La desviación estándar del rendimiento de una inversión refleja

tanto el riesgo no sistemático, que puede eliminarse mediante
diversificación; como el riesgo sistemático, o relacionado con el
mercado.
• Tan solo el riesgo sistemático esta sujeto a la
asignación de un precio en el mercado.

• El riesgo sistemático de una inversión se mide por la

covarianza entre sus rendimientos y el mercado
general.

• “” es la medida del riesgo sistemático de la

inversión (proyecto).
 CML: Línea de
Mercado de
Capitales
MODELO DE FIJACIÓN DE PRECIOS DEL

E(Rc)
E(Rc) Línea de
SML:
Mercado de
Valores
E(Rm) E(Rm)
M
ACTIVO DE CAPITAL (CAPM):

E(Ra)
E(Ra)

Rf Rf

A M C (Rp) A M =1 C (Rj)

CML: E(Rp) =Rf+

E(RM) - Rf

M
 (Rp) SML: Rf +  E(RM) - Rf  J

COV(Rj, RM)
J =
Proporciona una medida del riesgo de un proyecto individual VAR (RM)
La tasa que debe utilizarse depende del tipo de flujo de
caja que se este evaluando:
• Si el flujo de caja corresponde a un proyecto puro, la tasa relevante
para descontar los flujos corresponde al costo de oportunidad del
proyecto alternativo de similar nivel de riesgo.

TD = Rf + [ E(RM) – Rf] * sector =Ke

• Si el flujo de caja corresponde al flujo del inversionista
TD = XKe + (1-X) Kd (1-t)
Donde : X = Inversión con capital propio
Total inversión

* Corresponde al promedio de las betas desapalancadas del sector

 EFECTO DE LA INFLACIÓN EN LA TASA
DE DESCUENTO

• Un error frecuente se comete cuando se utiliza

una tasa real para descontar flujos
expresados en valores corrientes o viceversa,
cuando se utiliza una tasa nominal (afectada
por inflación) para descontar flujos expresados
en valores constantes del período .
• Lo correcto:
– Flujos a pesos constantes Tasa de descuento
real
– Flujos a pesos corrientes Tasa de descuento
nominal
• Equivalencia:
1 + Tasa de descuento nominal
Tasa de descuento real=
1 + Tasa de Inflación
 ADMINISTRACIÓN DEL
RIESGO EN PROYECTOS DE
INVERSIÓN
En la práctica el comportamiento único de los flujos
supuestos mediante los análisis ex –ante realizados
en la formulación del proyecto es incierto, puesto que
no es posible conocer con anticipación cual de todos
los que pueden ocurrir y que tienen efecto en los
flujos de caja ocurrirá efectivamente.

Al no tener certeza sobre los flujos futuros de caja

que ocasionará cada inversión, el analista de
proyectos se verá enfrentado ante una situación de
riesgo o incertidumbre.
En general, elementos tales como
la vida, el valor de liquidación, los
ingresos y los costos periódicos
son variables aleatorias en lugar de
constantes conocidas.
DIFERENCIA ENTRE RIESGO E INCERTIDUMBRE

• El riesgo es la dispersión de la • En tanto que la incertidumbre

distribución de la probabilidad es el grado de falta de confianza
del elemento que se está de que la distribución de
estimando o del (de los) probabilidad estimada sea
resultado (s) que se está (n) correcta
considerando.
 EJEMPLOS DE CERTEZA SUPUESTA, RIESGO E
INCERTIDUMBRE APLICADOS A LA VIDA DE UN PROYECTO

Certeza supuesta Riesgo Incertidumbre

Probabilida

Probabilida

Probabilida
P =1.0
d

d
?

d
?
?
Vida del proyecto =Vida del proyecto Vida del proyecto
de siete años de siete años
 RESULTADO DE CERTEZA SUPUESTA EN UN
PUNTO CON CERTEZA SUPUESTA EN EL
TIEMPO
Probabilidad =1

Cantidad
futura ($)

0 1 2 N Tiempo (años)
CANTIDAD DE RIESGO EN UN PUNTO CON
CERTEZA SUPUESTA EN EL TIEMPO

Cantidad
futura ($)

0 1 2 N Tiempo (años)
 CAUSAS DE RIESGO E
INCERTIDUMBRE

1. Una cantidad insuficiente de inversionistas similares.

2. La tendencia en los datos y su valoración.
3. Cambio en el ambiente económico externo, invalidando
experiencias anteriores.
4. La mala interpretación de los datos.
5. Los errores de análisis.
6. Disponibilidad y énfasis del talento administrativo.
7. Liquidabilidad de la inversión.
8. Obsolescencia.
 Hacer estimaciones
Desechar los preliminares
proyectos que
claramente no son SECUENCIA DE PASOS
competitivos
Hacer análisis de RECOMENDADA PARA LOS
“certeza supuesta”
Desechar los
proyectos que
ANÁLISIS ECÓNOMICOS
claramente no son
competitivos

(1)
¿C uánto dinero Hacer
B ajo
está implícito? Elección
(compromisos (es)
fijos)
Alto

(2) N o es
¿Q ué tan estrecha
Hacer
estrecha es la (La elección elección
selección? es clara) (es)
Estrecha

SIG UE
RECOMENDADA PARA LOS
ANÁLISIS ECÓNOMICOS
SECUENCIA DE PASOS

¿C uáles elementos son

los más importantes? (3)
(E sto es, ¿C uáles ¿S e basan los H acer
resultados en Si elección
ejercen una influencia
dominante y están un estudio (es)
sujetos a una variación suficiente?
s amplia?)

importantes
Elemento

Elementos
no
No

E xaminar la falta de
certidumbre. E fectuar
Considerar N o considerar análisis de sensibilidad
estrechamente estrechamente
la variación la variación, si
llega a hacerse

(4)
¿S e basan los H acer
H acer análisis tomando Si
resultados en elección(
en cuenta el riesgo No un estudio es)
D esechar los
suficiente?
proyectos que
claramente no son
competitivos
RIESGOS INHERENTES A UN
PROYECTO
EN UN PROYECTO ES FUNDAMENTAL LA EVALUACIÓN DE
TODOS EN CADA UNA DE LAS FASES DEL PROYECTO.

Accionistas
Estado  Comercial (residual)
 Político
 Construcción (residual) Operador
 Fuerza mayor
 Ejecución / Explotación

Garantes
Clientes SVP  Políticos
 Comerciales
 Mercado (volumen, precio, etc.)
 Financiero
 Construcción(residu
al)
 Políticos  Construcción  Comercial (residual)
 Fuerza mayor  Obsolescencia
 Perdidas tecnológica.
BANCOS
operativas
 Responsabilidad Constructor y/o
civil
 Accidentes Suministrador
Cías Seguros
Tomado de : Inversión en Proyectos Autofinanciados. Proyect Finance. Ignacio Pérez De Herrasti.
 POSIBLES COBERTURAS
CONSTRUCTOR
AUTORIDADES ACCIONISTAS Y/O
(ESTADO)
SUMINISTRADORES
• Capital
• • Fecha de
Sobrecostes debidos a entrega
las condiciones de la • Precio cerrado
concesión • “Llave en mano”
LOS RIESGOS DE

• Modificaciones
CONSTRUCCIÓN

legislativas (fiscales,
medioambientales).

RIESGOS
DE
CONSTRUCCIÓN

•Terminación
•
CLIENTES
OPERADOR Retrasos
• Sobrecostes Y/O COMPRADORES
• Tecnológicos
• Obsolescencia

• Cobertura para posibles • Cobertura del riesgo Comercial • Deuda

retrasos en la construcción durante el periodo de construcción

CIAS DE SEGUROS GARANTES BANCOS

Tomado de : Inversión en Proyectos Autofinanciados. Proyect Finance. Ignacio Pérez De Herrasti.

 POSIBLES COBERTURAS
LOS RIESGOS DE EXPLOTACIÓN

CONSTRUCTOR
AUTORIDADES Y/O
ACCIONISTAS
(ESTADO) SUMINISTRADORES
• Desgravación • Garantía de
fiscal “buena
ejecución”
• Apoyo al proyecto

RIESGOS
DE
EXPLOTACIÓN
OPERADOR CLIENTES
• Resultados Y/O COMPRADORES
• Selección de un • Mantenimiento
operador con
experiencia • ...
• Posibilidad de
establecer sanciones
• Posibilidad de
sustitución

• Cobertura de perdidas
operativas (“lucro • Flexibilidad para
cesante) • Cobertura del riesgo el repago de la
• Seguro de accidentes Comercial deuda
CIAS DE SEGUROS GARANTES BANCOS

Tomado de : Inversión en Proyectos Autofinanciados. Proyect Finance. Ignacio Pérez De Herrasti.

 POSIBLES COBERTURAS
CONSTRUCTOR
AUTORIDADES ACCIONISTAS Y/O
(ESTADO)
LOS RIESGOS DE MERCADO

SUMINISTRADORES
• Apoyo al proyecto
• Subsidios
• Aportación de recursos
adicionales
• Garantía de rentabilidad
sobre la inversión

RIESGOS
DE
MERCADO
OPERADOR CLIENTES
• Precio Y/O COMPRADORES
• Volumen • Contrato de compra
• ... alargo plazo con precio
y cantidades
aseguradas
• Rentabilidad mínima
garantizada
• Indexación de precios
(inflación, forex...)

• Flexibilidad para
• Cobertura del riesgo Comercial el repago de la
deuda

CIAS DE SEGUROS GARANTES BANCOS

Tomado de : Inversión en Proyectos Autofinanciados. Proyect Finance. Ignacio Pérez De Herrasti.

 POSIBLES COBERTURAS

AUTORIDADES CONSTRUCTOR
LOS RIESGOS FINANCIEROS

ACCIONISTAS Y/O
(ESTADO)
SUMINISTRADORES
• Asegurarse la
convertibilidad
• Garantizar la
convertibilidad
• Compensaciones por
devaluaciones

RIESGOS
FINANCIEROS

OPERADOR • Convertibilidad CLIENTES

• Forex Y/O COMPRADORES
• Tipos de interés
• Indexación de precios
• Sindicación al tipo de cambio.
• Pagos en divisas

• Cobertura de riesgos de • Cobertura a largo plazo

convertibilidad y de tipos de interés y
transferibilidad a través de cambio.
• Tipos de interés fijos
Cías Públicas de Seguros de • Maximización de los
Crédito a la Exportación (p. e., CIRR’s)
créditos en moneda local
(ECA’s-CESCE)
CIAS DE SEGUROS GARANTES BANCOS

Tomado de : Inversión en Proyectos Autofinanciados. Proyect Finance. Ignacio Pérez De Herrasti.

• GRACIAS