Documento de Investigación

WP-1055
Diciembre, 2012

VALORACIÓN DE UNA EXPROPIACIÓN:

YPF Y REPSOL EN ARGENTINA

Pablo Fernández

IESE Business School – Universidad de Navarra

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 VALORACIÓN DE UNA EXPROPIACIÓN:
YPF Y REPSOL EN ARGENTINA

Pablo Fernández1

Resumen

El 16 de abril de 2012, el Gobierno argentino decretó la intervención de YPF. El precio de la

acción de la empresa cayó un 29% al día siguiente. Dos semanas después (3 de mayo), el
Parlamento argentino aprobó la expropiación del 51% de las acciones de YPF que eran
propiedad de Repsol, que tenía el 57,4% de las acciones de YPF. Ésta era la segunda mayor
empresa de Argentina. En 2011, las ventas fueron de13.173 millones de dólares, y los
dividendos, 1.293 millones.

1
Profesor Ordinario, Dirección Financiera, Cátedra PricewaterhouseCoopers de Finanzas Corporativas, IESE.

IESE Business School-Universidad de Navarra

 VALORACIÓN DE UNA EXPROPIACIÓN:
YPF Y REPSOL EN ARGENTINA

El 16 de abril de 2012, el Gobierno argentino decretó la intervención de YPF. El precio de la

acción de la empresa cayó un 29% al día siguiente. Dos semanas después (3 de mayo), el
Parlamento argentino aprobó la expropiación del 51% de las acciones de YPF que eran
propiedad de Repsol, que tenía el 57,4% de las acciones de YPF.

Ésta era la segunda mayor empresa de Argentina (véase el Anexo 1). En 2011, las ventas fueron
de 13.173 millones de dólares, y los dividendos, 1.293 millones.

Principales accionistas de YPF en abril de 2012

Antes de la expropiación Después de la expropiación

Número de acciones (%)
Repsol-YPF 225.890.313 57,43% 6,43%
Grupo Petersen 100.145.077 25,46% 25,46%
Público 67.225.593 17,09% 17,09%
Gobierno federal de Argentina y
11.388 0,003% 51,00%
Gobiernos provinciales
Fondo de los empleados 40.422 0,01% 0,010%
Total 393.312.793

Un tribunal determinará la compensación que Repsol debe recibir por sus acciones de YPF
expropiadas.

El lector debe ayudar al tribunal: ¿cuántos dólares debería pagar el Gobierno argentino a Repsol
por la expropiación?

El caso proporciona información y datos para responder a esta pregunta.

1. Breve historia de Repsol en YPF

2. Meses anteriores a la expropiación
3. Transacciones anteriores de acciones de YPF
4. Informes de analistas sobre YPF
5. Vaca Muerta: una enorme cantidad de recursos no convencionales de petróleo y gas
6. Valoración según los estatutos de YPF
7. Cash flows de Repsol debidos a su inversión en YPF

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 Anexo 1. Las mayores empresas de Argentina
Anexo 2. Argentina: algunos indicadores
Anexo 3. Algunas reacciones a la expropiación
Anexo 4. Balances y cuentas de resultados de YPF (millones de USD). 1999-2011
Anexo 5. Información adicional sobre YPF
Anexo 6. 85 informes de analistas sobre YPF en el periodo abril 2011 - abril 2012 con «precio objetivo»
(target price o fair value)
Anexo 7. Expectativas sobre YPF de los analistas
Anexo 8. Sobre Repsol
Anexo 9. Vaca Muerta: recursos no convencionales

1. Breve historia de Repsol en YPF

En enero de 1999, Repsol compró el 14,99% de las acciones de YPF al Gobierno argentino e,
inmediatamente, lanzó una opa a 44,78 USD/acción sobre el resto de las acciones de YPF. Los
analistas manifestaron que el precio era adecuado y alabaron el encaje estratégico entre las dos
empresas: YPF era fuerte en exploración y producción mientras que Repsol tenía más refino y
marketing.

YPF se había privatizado en 1993 y había logrado emitir deuda en los mercados financieros
internacionales con un rating mejor que el de Argentina.

1993, julio. IPO (initial public offering) de acciones de YPF (propiedad del Gobierno argentino) en forma de
ADS (American depositary shares) en la NYSE (New York Stock Exchange).
1999. Repsol compró el 97,81% de las acciones de YPF por más de 15.000 millones de dólares.
2001. Fusión de YPF con Astra (una empresa argentina propiedad de Repsol con valor de mercado de
1.600 millones de dólares).
2008. El Grupo Petersen (propiedad de la familia argentina Eskenazi) compra a Repsol el 15% de las
acciones de YPF. Acuerdo de accionistas para distribuir el 90% del beneficio de YPF como
dividendos.
2011. El Grupo Petersen compra más acciones, hasta tener el 25,46% de YPF.
2010-2011. Repsol vende acciones de YPF a varios fondos y mediante una oferta pública. Los analistas
financieros comienzan a emitir informes sobre YPF. Repsol mantiene el 57,43% de las acciones.
2011, mayo. Comunicación del descubrimiento del yacimiento de recursos no convencionales de Vaca
Muerta.
2012, 3 de febrero. Repsol-YPF (según Ryder Scott, auditor especializado en reservas petrolíferas)
aumenta su estimación de reservas y recursos en hasta 22.800 millones de barriles equivalentes
de petróleo.
2012, 6 de marzo. Un directivo de YPF declara que Vaca Muerta podría producir 300.000 barriles/día en 10
años.
2012, 15 de abril. YPF tiene un 17% de free-float y dos accionistas principales: Repsol (57,43%) y Grupo
Petersen (25,46%).
2012, 16 de abril. El Gobierno argentino decretó la intervención de YPF y envió al Parlamento una
disposición para expropiar a Repsol un 51% de las acciones de YPF.

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Figura 1
Evolución del precio de la acción de YPF en USD

70
Precio de la acción de YPF (USD)
60
50
40
30
20
10
12-98 12-99 12-00 12-01 12-02 12-03 12-04 12-05 12-06 12-07 12-08 12-09 12-10 12-11 12-12

Fuente: Datastream

Algunas opiniones sobre YPF

Presidenta Cristina Fernández de Kirchner:

2009, 22 de junio. «Esta inversión [de YPF] muestra los vínculos vitales forjados entre las empresas, los
trabajadores y el Gobierno para crecer en armonía y permitir que todos se beneficien de este
crecimiento».
2009, 22 de diciembre. «YPF es la mayor empresa en aportación tributaria al Estado, no sólo mediante el
pago de impuestos, sino también por los sueños de Argentina, que ahora está tratando de encauzar.
Este plan reafirma la esperanza y el optimismo en el presente y en el futuro, que estamos viendo en
cada empresario argentino».
2010, 3 de septiembre. Elogió a YPF «por continuar con sus inversiones en el país y ser uno de los
principales contribuyentes». «Usted está liderando la empresa más importante de la Argentina».
2010, 12 de diciembre. «Estamos muy contentos porque esto va a seguir el ritmo de crecimiento del país.
El descubrimiento de YPF permitirá hacer el crecimiento del país más sostenible».
2011, 10 de mayo. «Estamos muy pero que muy contentos con este hallazgo. El descubrimiento de Vaca
Muerta nos permitirá mantener y promover el desarrollo».

Otros:

2009, 22 de junio. «En nuestra empresa, la bandera argentina debe volar al lado de la bandera española...
Nuestros amigos españoles son tan argentinos como nosotros, y somos tan españoles como ellos».
Sr. Eskenazi, dueño del Grupo Petersen y vicepresidente de YPF
2011, 3 de febrero. «YPF está haciendo un gran esfuerzo, suministrando el 64% de nuestro mercado».
Vicepresidente Boudou
2011, 2 de noviembre. «El Gobierno federal está plenamente de acuerdo con las actividades que YPF está
desarrollando». Roberto Baratta, representante del Gobierno nacional de Argentina en el Consejo de
YPF
2011, 6 de diciembre. «YPF es nuestra empresa de bandera». Julio de Vido, ministro de Planificación

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2. Meses anteriores a la expropiación
Los rumores y las noticias sobre una posible expropiación de YPF comenzaron el 27 de enero
de 2012. Al día siguiente, el precio de la acción de YPF cayó un 10,6%, mucho más que el
índice S&P Integrated Oil & Gas y que el índice Merval1 (descendieron un 0,2% y un 2,1%,
respectivamente).

Durante las semanas siguientes, YPF sufrió cancelaciones de varias concesiones petrolíferas en
varias provincias. Los gobernadores de dichas provincias acusaban a YPF de no haber realizado
inversiones para aumentar la producción. El precio de la acción de YPF descendió un 41% entre
el 27 de enero de 2012 y el 17 de abril de 2012, mucho más que el índice S&P Integrated Oil &
Gas y que el índice Merval, que descendieron un 9% y un 16% (véase la Figura 2). El 18 de
abril de 2012, la cotización de la acción de YPF descendió un 28,6%.

Figura 2
Evolución del precio de la acción de YPF comparada con el índice Merval en 2012, (Diciembre de
2011 = 100)

120

100

80
Cotización de la acción de YPF (ARS)
60
Índice Merval

40
30-12-11 29-01-12 28-02-12 29-03-12 28-04-12 28-05-12 27-06-12 27-07-12 26-08-12 25-09-12 25-10-12

Fuente: Datastream.

Los principales acontecimientos de la presión realizada sobre YPF en 2012 fueron los siguientes:

27-29 de enero. Rumores de prensa sobre posible expropiación de YPF. El precio de la acción cayó 10,6%
en un día.
29 de enero. Página/12 informa de que el Gobierno está considerando la posibilidad de nacionalizar
YPF.
1 de febrero. El presidente de Repsol viaja a Argentina en medio de los rumores de nacionalización de
YPF.
3 de febrero. El Gobierno de Argentina suspendió sus programas Petróleo Plus y Refino Plus, que tenían
como objetivo fomentar nuevas inversiones.
8 de febrero. Comunicado de prensa de YPF: mayores inversiones de la historia en 2011, 50% más que
en 2010. Repsol publica el informe de Ryder Scott sobre los recursos no convencionales de
petróleo y gas en Vaca Muerta.
23 de febrero. Roberto Baratta, el representante del Gobierno en YPF, se marcha después de que a otros
funcionarios, incluyendo al secretario de Energía, Cameron, y a Axel Kicillof, se les
impidiera asistir a la reunión del Consejo.

1
El índice Merval es el índice más difundido del mercado argentino. Es un índice ponderado por volumen e indica el
valor de una cartera (en pesos) compuesta por acciones de empresas que cotizan en el Mercado de Valores de Buenos
Aires. Se calcula en tiempo real.

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 24 de febrero. Las provincias exigen que las compañías petroleras aumenten la producción en un 15%
para los próximos dos años, o se enfrentan a la pérdida de sus licencias.
29 de febrero. Ámbito Financiero dice que la presidenta, Cristina Fernández Kirchner, podría anunciar una
adquisición de YPF.
2 de marzo. La provincia de Chubut da siete días a YPF para proporcionar un plan de trabajo para sus
inversiones regionales.
3 de marzo. La Agencia Estatal de Noticias Argentina comunicó que la provincia de Santa Cruz dio a
YPF un plazo de 5 días para justificar su falta de inversión en más de 20 explotaciones de
gas y petróleo.
6 de marzo. La provincia de Mendoza da un mes a YPF para impulsar las inversiones en dos campos.
8 de marzo. Las cuentas de YPF (2011) se aprueban con el único voto en contra del representante del
Gobierno argentino.
9 de marzo. La provincia de Neuquén da un plazo de 7 días a YPF para presentar un plan de
inversiones en la provincia.
13 de marzo. YPF pide al Gobierno de Santa Cruz extender los plazos de retirada de licencias de
petróleo.
14 de marzo. Las provincias de Chubut y Santa Cruz retiran 5 concesiones de YPF.
23 de marzo. Las regiones de Mendoza, Salta, Río Negro y Neuquén retiraron las licencias a YPF.
29 de marzo. YPF anunció un nuevo yacimiento de petróleo descubierto en la región de Mendoza.
11 de abril. La región de Santa Cruz retiró la licencia a YPF.
12 de abril. Nuevos rumores de prensa sobre una posible expropiación de YPF.
16 de abril. La presidenta de Argentina anunció la expropiación de un 51% de YPF controlado por
Repsol (parte de su 57,4%).

Fuente: prensa, distintos medios.

Figura 3
Evolución del precio de la acción de YPF comparado con el precio del petróleo Brent, Diciembre de
2011 = 100

120

100

80
Precio de la acción de YPF (USD)
60 Precio del petróleo Brent (USD/barril)

40
30-12-11 29-01-12 28-02-12 29-03-12 28-04-12 28-05-12 27-06-12 27-07-12 26-08-12 25-09-12 25-10-12

Fuente: Datastream.

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Al anunciar la expropiación, la presidenta, Cristina Fernández de Kirchner, dijo que la energía
era un «recurso vital» y acusó a YPF de no invertir lo suficiente para aumentar la producción de
sus concesiones.

Millones de USD 2009 2010 2011

Inversiones YPF 1.528 2.256 3.169
Aumento anual 48% 40%

El Anexo 3 muestra algunas reacciones a la expropiación. El Anexo 4 muestra la evolución de

la cuenta de resultados y el balance de YPF. El Anexo 5 contiene la evolución de las reservas
de YPF. El Anexo 8 proporciona información sobre Repsol.

Además de las reservas, según la EIA (United States Energy Information Administration),
Argentina estaba entre los tres países con mayores recursos de petróleo y gas no convencional
(shale). Repsol anunció, en mayo de 2011, el descubrimiento de los enormes recursos de Vaca
Muerta, en el oeste de Argentina.

3. Transacciones anteriores de acciones de YPF

La Tabla 1 contiene todas las transacciones de acciones de YPF y el precio pagado por ellas.
Incluye las ventas y las compras de Repsol (adquisición inicial de un 14,99% en enero de 1999
e inmediata opa a 44,78 USD/acción por las restantes acciones de YPF).

Tabla 1
Transacciones de acciones de YPF

Millones USD/
Transacción
de USD acción
1999, 20 de enero. Repsol compró un 14,99% de YPF al Gobierno argentino. 2.011 38,0
1999, 24 de junio. Oferta pública de Repsol y adquisición de otro 82,47%. Coste: 13.036
13.036 44,8
millones de USD.
1999, noviembre. Repsol compra otro 0,35%. 55 44,8
2008, 21 de febrero. El Grupo Petersen compra a Repsol un 14,9% de las acciones.
2.235 38,1
Acuerdo de accionistas para distribuir el 90% del beneficio de YPF como dividendos.
2008, mayo. El Grupo Petersen ejerció una opción para comprar un 0,1% adicional. 13 34,3
2008, 21 de octubre. Oferta pública del Grupo Petersen. Adquisición de un 0,462%. 89 49,5
2010. Repsol vende un 0,97% a varios fondos. 147 38,5
2010, 23 de diciembre. Eton Park Capital Management y Capital Guardian Trust compran a
500 39,0
Repsol un 3,26%.
2011, 4 de mayo. El Grupo Petersen ejerció una opción y compró otro 10% de YPF (39,3 m
1.304 33,2
acciones). El precio se había acordado en 2008.
2011, 14 de marzo. Lazard AM (2,9%) y otros fondos (0,93%) compran a Repsol un 3,83%. 639 42,4
2011, 23 de marzo. Repsol vende un 7,67% en una oferta pública de ADS en la NYSE. 1.209 40,1
2011. Repsol vende 0,88% a varios fondos. 153 44,1

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En febrero de 2008, Repsol vendió un 14,9% de las acciones de YPF a Petersen Energía por
2.235 millones de USD. Además, en mayo de 2008, Petersen Energía ejerció una opción para
comprar un 0,1% adicional (mediante una oferta de adquisición) y, en mayo de 2011, el Grupo
Petersen ejerció una opción (vencía en febrero de 2012) y compró otro 10% de YPF por 1.304
millones de USD. Desde entonces, el Grupo Petersen fue propietario del 25,46% de YPF. El
precio de referencia de todas sus adquisiciones (38,14 USD/acción o 15.000 millones de USD de
valor de todas las acciones) se determinó en febrero de 2008.

En diciembre de 2010, Repsol vendió un 1,63% de las acciones de YPF a fondos gestionados
por Eton Park Capital Management y otro 1,63% a fondos gestionados por Capital Guardian
Trust y Capital International por 500 millones de dólares (39 USD/acción).

El 14 de marzo de 2011, Repsol vendió un 3,83% de las acciones de YPF a Lazard Asset
Management y otros fondos (42,4 USD/acción). También en marzo de 2011, Repsol-YPF
vendió, mediante una oferta pública, el 7,67% de las acciones de YPF, obteniendo 1.209
millones de USD (40,1 USD/acción).

El 31 de diciembre de 2011, Repsol conservaba el 57,43% de YPF.

Estas transacciones no incluían el valor de Vaca Muerta, porque su descubrimiento se anunció

en mayo de 2011.

4. Informes de analistas sobre YPF

La Figura 4 contiene el precio objetivo (target price o fair value) de la acción de YPF según los
85 informes de analistas que se muestran en el Anexo 6.

Figura 4
Precio objetivo de la acción de YPF en 85 informes de analistas publicados entre abril de 2011 y el 16
de abril de 2012

60

55

50

45

40
Precio objetivo (target price) en USD / acción
35

30

25
30-12-11 29-01-12 28-02-12 29-03-12 28-04-12 28-05-12 27-06-12

Promedio hasta febrero de 2012: 50,7 USD/acción.

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Tabla 2
Última recomendación antes del 27 de enero de 2012

Precio objetivo
Broker Fecha (USD/acción) Recomendación
Capital Markets Argentina 5-11-11 45,96 Buy
Allaria Ledesma & Cía. 24-1-12 46,50 Buy
Itaú BBA 26-1-12 46,80 Outperform
Wright Investors' Service 15-7-11 47,30 AAA5
Raymond James 21-12-11 48,00 Outperform
BBVA Bancomer 22-12-11 48,70 Buy
Credit Suisse 8-11-11 50,00 Outperform
Deutsche Bank 7-11-11 51,00 Hold
Santander 2-8-11 51,00 Hold
Morgan Stanley 8-11-11 55,00 Overweight

El Anexo 7 contiene las previsiones de EBITDA y beneficio de YPF según los analistas.

5. Vaca Muerta: una enorme cantidad de recursos no

convencionales de petróleo y gas
Las nuevas tecnologías han permitido la producción de petróleo y gas de los yacimientos no
convencionales (shale)2. Estas tecnologías se aplicaron comercialmente por primera vez en
1998, en Barnett (EE. UU.), y en 2005 en Bakken (Dakota del Norte).

Durante la última década, la producción de gas (shale gas) en Estados Unidos ha aumentado
muchísimo, y, actualmente, constituye el 25% de la producción nacional total, compensando la
disminución de los campos convencionales y reduciendo las importaciones de gas líquido.

Se esperaba que, en 2012, la producción nacional de petróleo de Estados Unidos alcanzara 6,2
millones de barriles por día (Mbpd), de los cuales 2 Mbpd provienen de campos no
convencionales. La producción convencional está disminuyendo y la producción no
convencional está creciendo rápidamente. En 2012, la inversión en recursos no convencionales
en Estados Unidos asciende a 87.000 millones de dólares.

Transacciones en la industria petrolera mundial (upstream)

Mundo EE. UU.

Número de transacciones 2009 2010 2011 2012* 2009 2010 2011 2012*
Convencional 1.002 984 1.001 848 213 238 310 215
No convencional 272 376 431 359 97 200 220 155
Total 1.274 1.360 1.432 1.207 310 438 530 370
% no convencional/Total 21% 28% 30% 30% 31% 46% 42% 42%

Valor medio de transacciones no

727 741 452 476 1228 454 509 417
convencionales (millones de USD)

Hasta el 7 de noviembre de 2012.

Fuente: HIS Herold database.

2
El lector interesado en estas tecnologías puede consultar http://opsur.wordpress.com/2011/07/01/shale-gas-hacia-
la-conquista-de-la-nueva-frontera-extractiva/

8 - IESE Business School-Universidad de Navarra

En mayo de 2011, Repsol-YPF anunció uno de sus mayores descubrimientos de hidrocarburos
no convencionales en la formación Vaca Muerta, en la provincia argentina de Neuquén. La
cantidad total de recursos y reservas descubiertas allí es, según el especialista internacional
Ryder Scott, de 22.807 millones de barriles equivalentes de petróleo (Mboe). Este volumen se
refiere a menos de la mitad de los derechos de explotación en manos de YPF (3 millones de
acres) en esta formación, porque el informe de Ryder Scott sólo cubre una superficie de
alrededor de 1,99 millones de acres (YPF posee 1,2 millones de ellos).

Estos volúmenes certificados de recursos representan 30 años de suministro de petróleo y 50

años de suministro de gas, según el consumo actual de Argentina. La capacidad de
producción actual de petróleo y de gas de Argentina podría duplicarse en 10 años, pero sería
necesaria una inversión de 25.000 millones de dólares por año para desarrollar la totalidad de
los recursos existentes. Un programa de tal magnitud requeriría una importante inversión de
los mercados internacionales en Argentina, una poderosa industria nacional (equipos,
servicios, etc.) y recursos humanos técnicamente cualificados, porque Argentina competirá
con otros proyectos similares en todo el mundo (Estados Unidos, China, Australia, Europa del
Este, etc.).

La información sobre los costes de extracción de Vaca Muerta es aún insuficiente para una
valoración precisa, pero teniendo en cuenta la superficie de YPF (alrededor de 3 millones de
acres) y el rango de las transacciones recientes de recursos no convencionales en
Estados Unidos (de 2.500 a 30.000 dólares/acre, siendo la media de 5.000 dólares/acre), su valor
debería estar entre 7.500 y 90.000 millones de dólares. Los informes de analistas escritos en
2012, y antes de la expropiación3, estimaron un valor promedio de 6.269 millones de dólares.

Un analista de Credit Suisse escribió (9 de febrero de 2012) lo siguiente: «El potencial de

recursos de YPF en Vaca Muerta se hace cada vez más grande. Después de anunciar una
estimación de recursos de 150 Mboe en mayo de 2011, YPF sorprendió al mercado en
noviembre de 2011 con otra nueva estimación de 927 Mboe. Ayer, la empresa lo hizo una vez
más con el informe de Ryder Scott proporcionando una estimación de los recursos de
22.800 Mboe». «Nuestro precio objetivo de 47 dólares/acción no incorpora el valor de estos
recursos».

Cristina Fernández de Kirchner (mayo de 2011): «Vaca Muerta es un hallazgo de YPF, pero para
todos los argentinos». Página/12, 10 de mayo de 2011

Rodrigo Álvarez, economista argentino, en el diario Perfil de Argentina: «Vaca Muerta es la

verdadera razón detrás de la renacionalización de YPF. Con estos recursos de gas, Argentina
podría posicionarse como un país con energía barata y abundante, y beneficiarse de los altos
precios en el mercado internacional».

3
Ahorro, Allaria Ledesma & Cía., Bank of America Merrill Lynch, BBVA, BPI, BTG Pactual, Cheuvreux, Credit Suisse,
Deutsche Bank, Exane BNP Paribas, Goldman Sachs, Itaú BBA, Raymond James, RBC, TPH y UBS.

IESE Business School-Universidad de Navarra - 9

6. Valoración según los estatutos de YPF
Los artículos 7 y 28 de los estatutos de YPF fueron aprobados por el Gobierno argentino en
1993 con ocasión de la privatización y salida a bolsa como protección para los inversores.
(http://www.ypf.com/InversoresAccionistas/GobiernoCorporativo/Paginas/Estatutos.aspx)

El artículo 28 establece que «cuando como consecuencia de dicha adquisición el Estado

nacional ejerza el control sobre el 49% o más del capital social, deberá realizar una oferta
pública de adquisición (opa) de todas las acciones de la Sociedad» a un precio que se determina
en el artículo 7. «La contraprestación por cada acción pagadera a cada accionista, en dinero, no
será inferior al precio por acción más alto de los precios siguientes:

(A) El mayor precio por acción pagado por el Oferente dentro del periodo de 2 años
inmediatamente anterior al aviso de la adquisición de Control; o

(B) El precio más alto cierre vendedor durante el periodo de treinta días inmediatamente
precedente a dicho aviso, de una acción según su cotización en la Bolsa de Comercio
de Buenos Aires.

(C) Un precio por acción igual al precio de mercado por acción determinado según lo
indicado en el subinciso (B) de esta cláusula multiplicado por la relación entre (a) el
precio por acción más alto pagado por el Oferente por cualquier acción, en cualquier
adquisición de acciones de la clase dentro de los 2 años inmediatamente precedentes
a la fecha del aviso.

(D) El ingreso neto de la Sociedad por acción durante los cuatro últimos trimestres
fiscales completos inmediatamente precedentes a la fecha del aviso, multiplicado por
la más alta de las siguientes relaciones: la relación precio/ingreso para ese periodo
para las acciones o la relación precio/ingreso más alta para la Sociedad en el periodo
de dos años inmediatamente precedente a la fecha del aviso».

Los apartados (A) y (C) no son aplicables porque el Gobierno argentino no compró ninguna
acción de YPF en los dos años anteriores a la expropiación.

(B) Considerando el 27 de enero de 2012 [16 de abril de 2012] como el día anterior al aviso de
la expropiación, «el precio más alto cierre vendedor durante el periodo de 30 días
inmediatamente precedente a dicho aviso de una acción» fue 43,5 USD [34,3 USD] por acción.

(D) Considerando el 27 de enero de 2012 [16 de abril de 2012] como el día anterior al aviso de
la expropiación, «la relación precio/ingreso»4 relevante es 18,1 [15,1]. Multiplicando la relación
precio/ingreso por el ingreso por acción de 2011 (1232/393,31) se obtiene 56,7 USD [47,3 USD]
por acción.

Por consiguiente, considerando el 27 de enero de 2012 como el día anterior al aviso de la

expropiación, el precio para la opa debería haber sido 56,7 USD por acción. Considerando el 16
de abril de 2012, el precio para la opa debería haber sido 47,3 USD por acción.

4
La «relación precio/ingreso» se refiere al PER (precio/beneficio por acción o capitalización/beneficio).

10 - IESE Business School-Universidad de Navarra

7. Cash flows de Repsol debidos a su inversión en YPF
La Tabla 3 muestra los cash flows (entradas y salidas de dinero) de Repsol debidos a su
inversión en YPF.

Tabla 3
Cash flows de Repsol debidos a su inversión en YPF (millones de USD)

Acciones Millones de Millones

Acciones YPF
Astra USD de EUR
Fusión (*) Compras Ventas Dividendos Total Total
-
1999 -15.102,0 366,8 -14.735,2
14.699,9
2000 304,8 304,8 324,6
2001 -1.652 1.644,0 -8,0 -9,0
2002 437,5 437,5 416,9
2003 1.039,1 1.039,1 823,8
2004 1.828,1 1.828,1 1.344,9
2005 1.656,4 1.656,4 1.404,2
2006 767,8 767,8 582,2
2007 752,9 752,9 515,0
2008 1.232,0 2.435,8 3.667,8 2.638,6
2009 1.088,1 1.088,1 758,4
2010 647,0 942,0 1.589,0 1.184,5
2011 2.679,0 767,0 3.446,0 2.654,5
2012 (1) 744,6 581,7
Suma -1.652 -15.102 4.558 14.030,2 2.578,7 -1.479,6
Rentabilidad (TIR) 1,9% -1,2%

(*) En enero de 2001, Astra y Repsol Argentina (propiedad de Repsol) se fusionaron con YPF. Astra y Repsol Argentina
pasaron a formar parte de YPF a cambio de 40.312.793 acciones nuevas de YPF que recibió Repsol. El valor de mercado de
las acciones de Astra era de 1.600 millones de USD. Tras esta fusión, el número de las acciones de YPF aumento de
353 millones a 393.312.793. Repsol poseía el 99,04% de las acciones de YPF.

(1) El flujo que aparece en 2012 es el valor de mercado (a 31 de octubre de 2012) de las acciones de YPF que pertenecían a
Repsol en esa fecha:
 el 6,43% con que se quedó tras la expropiación del 51%, y
 el 5,38% recuperado por Repsol en mayo de 2012 como consecuencia de que el Grupo Petersen no pudiera pagar
los créditos acordados con Repsol en 2008 (1.015 millones de dólares) y en 2011 (626 millones de dólares).

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Anexo 1
Las mayores empresas de Argentina

Millones de USD Aumento de

RK 2010 Empresa Sector Ventas Utilidad neta EBITDA ventas 10-09 (%)
1 TECHINT Siderurgia/Metalurgia 19.092 N. A. N. A. 7
2 YPF Petróleo/Gas 11.013 1.444 3.678 23
3 TENARIS Siderurgia/Metalurgia 7.712 1.127 2.080 -5
4 TERNIUM Siderurgia/Metalurgia 7.382 780 1.437 49
5 CARGILL Agroindustria 4.111 N. A. N. A. 3
6 CENCOSUD Comercio 3.720 N. A. N. A. 15
7 TELECOM Telecomunicaciones 3.661 454 1.136 15
8 CARREFOUR Comercio 3.635 N. A. N. A. 11
9 PETROBRAS Petróleo/Gas 3.602 152 676 15
10 BUNGE Agroindustria 3.441 N. A. N. A. 5

Fuente: http://rankings.americaeconomia.com/2011/500/pais_argentina.php

Anexo 2
Argentina: algunos indicadores

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012*
Crecimiento PIB real -4,4% -10,9% 8,8% 9,0% 9,2% 8,5% 8,7% 6,8% 0,9% 9,2% 8,9% 4,2%

2008 2009 2010 2011 2012*

Deuda pública (% del PIB) 58,5% 58,7% 49,1% 44,2% 43,3%
Déficit público (% del PIB) -0,8% -3,6% -1,6% -3,3% -3,1%
Inflación (deflactor del PIB) 19,4% 9,6% 20,7% 19,6%
*Estimación

Población en 2012: 40.868.853 Superficie total: 2.766.890 km2 Litoral (línea de costa) 4.989 km

Ciudades principales y población en 2012: Gran Buenos Aires: 13.015.875; Córdoba: 1.529.092;
Rosario: 1.230.275

5
Tipo de cambio: ARP / USD
4

1
12-93 12-94 12-95 12-96 12-97 12-98 12-99 12-00 12-01 12-02 12-03 12-04 12-05 12-06 12-07 12-08 12-09 12-10 12-11

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Anexo 3
Algunas reacciones a la expropiación

 Repsol: «Consideramos que la medida anunciada es manifiestamente ilícita y

gravemente discriminatoria».

 Ministro español de Exteriores, José Manuel García-Margallo: La expropiación ha «roto

el clima de amistad».

 Departamento de Estado de Estados Unidos: «Este tipo de acciones en contra de los

inversores extranjeros pueden tener un efecto adverso sobre la economía argentina y
frenar aún más el clima de inversión en Argentina».

 Expresidente de México, Felipe Calderón: La expropiación no fue «ni muy responsable

ni muy racional. Esto no será bueno para nadie, especialmente para los inversores de
Repsol, donde Pemex posee cerca del 10% de sus acciones».

 Gobierno de Chile: La expropiación «claramente viola los acuerdos y los tratados».

 Secretario de Asuntos Exteriores británico: «Esto va en contra de todos los compromisos

que Argentina ha adquirido en el G20 para promover la transparencia y reducir el
proteccionismo».

 Un economista argentino: «Esto es “Malvinas dos"».

 Analista de Oppenheimer & Co.: «El riesgo financiero asociado con Argentina ha
aumentado considerablemente».

 Un asesor de compañías de energía: «Vaca Muerta fue realmente la razón principal

detrás de la nacionalización de YPF».

 Presidenta de Argentina, Cristina Fernández de Kirchner: El objetivo es «recuperar la

soberanía» sobre los recursos naturales.

 Ministro de Economía, Axel Kicillof: «Los costes de limpieza ambiental se deducirán de

la indemnización a Repsol».

IESE Business School-Universidad de Navarra - 13

Anexo 4
Balances y cuentas de resultados de YPF (millones de USD). 1999-2011

Millones de USD 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Caja 60 26 39 74 124 166 82 38 62 113 175 144 209
Inversiones 2.852 2.784 1.441 438 523 302 304 574 462 485 560 642 278
A cobrar: clientes 933 1.101 1.026 592 708 714 650 746 1.037 790 748 843 812
Otras cuentas a cobrar 717 950 1.415 1.867 2.684 1.792 2.102 1.919 1.641 813 791 1.177 948
Inventarios y otros activos 301 349 563 195 351 514 255 924 819 1.001 806 976 1.413
Activos fijos 7.107 7.383 8.699 5.616 6.972 6.915 7.256 7.342 8.074 8.119 7.335 7.947 9.212
Total activos 11.970 12.593 13.183 8.782 11.361 10.403 10.648 11.543 12.096 11.321 10.415 11.729 12.872

Cuentas a pagar 558 1.067 1.217 533 801 969 1.602 1.938 2.184 2.965 2.687 3.337 4.367
Deuda financiera 3.058 1.870 2.248 1.265 1.072 649 480 465 316 1.298 1.787 1.961 2.966
Otras cuentas a pagar 817 1.071 921 754 1.576 1.009 707 597 587 453 700 927 508
Provisiones/Contingencias 162 292 315 202 227 346 409 604 736 708 603 710 678
Fondos propios 7.375 8.293 8.482 6.028 7.684 7.430 7.450 7.940 8.273 5.897 4.638 4.794 4.353
Total 11.970 12.593 13.183 8.782 11.361 10.403 10.648 11.543 12.096 11.321 10.415 11.729 12.872

Millones de USD 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2006 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Ventas 6.578 6.219 8.162 5.824 7.220 6.705 7.567 8.360 9.239 10.103 8.993 11.118 13.173
Margen bruto 2.382 2.366 3.294 2.850 3.359 3.606 3.847 3.201 3.208 3.147 2.920 3.591 3.431
Gastos comerciales y
administrativos -692 -651 -989 -160 -542 -628 -728 -806 -323 -376 -354 -1.119 -1.308
Otros ingresos/(gastos) -571 489 -353 -276 -149 -404 -281 -217 -887 -948 -1.488 -579 -146
Resultado financiero neto -264 -147 -427 -986 33 81 52 208 175 -26 466 378 -59
Impuestos sobre el beneficio -378 -828 -706 -123 -1.123 -1.015 -1.127 -913 -876 -741 -631 -813 -686
Beneficio neto 477 1.229 819 1.306 1.578 1.640 1.764 1.472 1.297 1.054 913 1.458 1.232
Dividendos pagados 311 311 1.660 468 1.019 1.786 1.612 770 749 2.690 1.283 1.119 1.293
Millones de acciones 353 353 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31 393,31

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Anexo 5
Información adicional sobre YPF

YPF. Inversiones
Millones de USD 2009 2010 2011
Exploración y producción 1.132 1.580 2.120
Refino y marketing 308 460 740
Química 41 179 255
Corporativo y otros 47 38 53
Total 1.528 2.256 3.169
Aumento anual 48% 40%

Reservas y producción YPF

Millones de barriles equivalentes de petróleo (Mboe)
Revisiones, adquisiciones,
Reservas Producción
Año descubrimientos y ventas
Líquido Gas Total Líquido Gas Total Líquido Gas Total
2011 585 427 1.012 99 80 179 153 48 201
2010 532 460 992 108 90 198 100 63 163
2009 538 475 1.013 111 94 205 69 16 85
2008 580 553 1.133 115 108 223 72 1 73
2007 623 660 1.283 120 112 232 63 54 117
2006 680 716 1.396 126 116 242 29 -2 27
2005 777 834 1.611 134 119 253 -153 -59 -212
2004 1.064 1.012 2.076 146 126 272 8 -11 -3
2003 1.202 1.149 2.351 157 115 272 -28 -334 -362
2002 1.387 1.598 2.985 160 97 257 -118 -118 -236
2001 1.665 1.813 3.478 182 100 282 185 116 301
2000 1.662 1.681 3.343 164 103 267 377 -74 303
1999 1.449 1.858 3.307 174 106 280 106 233 339

Los rumores fuertes de expropiación comenzaron el 27 de enero de 2012. Posteriormente, más

noticias negativas para YPF contribuyeron a un acusado descenso de la cotización con
volúmenes superiores a los habituales.

IESE Business School-Universidad de Navarra - 15

Anexo 6
85 informes de analistas sobre YPF en el periodo abril 2011-abril 2012 con «precio objetivo» (target
price o fair value)

Precio
Analista Fecha objetivo ($) Recomendación WACC Ke
Allaria Ledesma & Cía. 24-1-12 46,50 Buy 17,1% ARS
Allaria Ledesma & Cía. 23-3-12 37,40 Buy 17,0% ARS
Allaria Ledesma & Cía. 29-3-12 46,87 Buy 17,0% ARS
Capital Markets Argentina 5-8-11 48,21 Buy 7,5% ARS
Capital Markets Argentina 16-3-12 40,18 Hold 7,4% 12,3% ARS
Capital Markets Argentina 23-8-11 47,91 Buy 7,5%
Capital Markets Argentina 30-8-11 54,45 Buy
Capital Markets Argentina 12-9-11 45,00 Buy 7,5% 12,8%
Capital Markets Argentina 5-11-11 45,96 Buy 7,4% ARS
Capital Markets Argentina 19-3-12 40,18 Hold 7,4% 12,3%
BBVA Bancomer 4-11-11 43,37 Hold ARS
BBVA Bancomer 22-12-11 48,70 Outperform 15,2% ARS
BBVA Bancomer 13-3-12 58,00 Outperform ARS
Credit Suisse 12-9-11 50,00 Outperform 13,0% 16,4% USD
Credit Suisse 3, 8-11-11 50,00 Outperform 14,0% 15,6% USD
Credit Suisse 6, 9-2-12 47,00 Outperform 12,0% 15,6% USD
Credit Suisse 2, 12, 13-3-12 47,00 Outperform 12,0% 15,6% USD
Credit Suisse 23, 29-3-12 43,00 Outperform 12,0% 15,6% USD
Credit Suisse 11-4-12 30,00 Neutral 12,0% 19,9% USD
8, 11-4-11; 27,
31-7-11; 26,
Deutsche Bank 51,00 Hold 11,0% 11,6% USD
31-10-11; 2, 3,
7-11 -11
6, 9, 29-2-12;
Deutsche Bank 1, 12, 14, 20, 51,00 Buy 12,0% 14,3% USD
21, 23, 29-3-12
Deutsche Bank 1-4-12 51,00 Buy USD
Deutsche Bank 10, 12-4-12 33,00 Hold 13,4% 16,3% USD
Deutsche Bank 16-4-12 33,00 Hold 17,0% USD
14-4-11; 6, 10-
Itaú BBA 5-11; 6, 25, 29- 55,00 Market Perform 9,8% USD
7-11
Itaú BBA 7-8-11 55,00 Outperform 9,6% USD
Itaú BBA 25, 27-10-11 52,00 Outpeform 10,3% USD
Itaú BBA 3-11-11 50,00 Outperform 10,2% USD
18-12-11; 26-
1-12; 26-2-12;
Itaú BBA 46,80 Outperform 11,6% USD
1, 11, 14, 21-3-
12; 1-4-12
Morgan Stanley 9, 10-5-11 57,00 Overweight/Buy USD
Morgan Stanley 1-8-11 57,00 Overweight USD
Morgan Stanley 9-8-11 55,00 Overweight USD
Morgan Stanley 3, 8, 28-11-11 55,00 Overweight USD
Raymond James 28-10-11 48,00 Outperform 2 12,1% 15,0% USD
Raymond James 3, 8, 30-11-11 48,00 Outperform 2 USD
Raymond James 21-12-11 48,00 Outperform 2 USD
5, 9-2-12; 12-
Raymond James 44,00 Outperform 2 12,1% 15,0% USD
3-12
Raymond James 10-4-12 27,00 Market Perform 3 13,2% 16,5% USD
Santander 2-8-11 51,00 Hold 10,8%
Wright Investors Service 15-7-11 47,30 Aaa5

Credit Suisse 17-4-12 11,00 Underperform 15,7% 19,9% USD

Raymond James 18-4-12 SUSP Suspended
Deutsche Bank 3-5-12 25,00 Hold 16,7% 21,1% USD

16 - IESE Business School-Universidad de Navarra

Anexo 7
Expectativas sobre YPF de los analistas

Precio EBITDA esperado ($, millones) Beneficio esperado ($, millones)

Analista Fecha objetivo ($) WACC 2012 2013 2014 2015 2012 2013 2014 2015
Allaria Ledesma & Cía. 24-1-12 46,50 4.407 5.272 6.414 7.335 1.846 2.263 2.887 3.422
Allaria Ledesma & Cía. 23-3-12 37,40 3.913 4.698 5.671 6.607 1.491 1.900 2.412 2.943
Capital Markets Argentina 5-8-11 48,21 7,5% 4.092 1.673
Capital Markets Argentina 16-3-12 40,18 7,4% 3.801 4.109 1.492 1.595
Credit Suisse 12-9-11 50,00 13,0% 4.827 6.157 6.967 7.896 1.724 2.395 2.774 3.287
Credit Suisse 3-11-11 50,00 14,0% 4.827 6.157 6.967 7.896 1.724 2.395 2.774 3.287
Credit Suisse 6-2-12 47,00 12,0% 4.267 5.547 1.420 1.981
Credit Suisse 23-3-12 43,00 12,0% 3.936 4.946 5.728 1.243 1.715 2.072
Credit Suisse 11-4-12 30,00 12,0% 3.772 4.788 5.748 1.148 1.627 2.084
Credit Suisse 17-4-12 11,00 15,7% 3.772 4.788 5.748 1.148 1.627 2.084
Deutsche Bank 8-5-11 51,00 11,0% 4.886 5.118 2.135 2.364
Deutsche Bank 31-7-11 51,00 11,0% 4.742 2.159
Deutsche Bank 7-11-11 51,00 4.726 2.127
Deutsche Bank 29-2-12 51,00 12,0% 4.550 1.768
Deutsche Bank 10-4-12 33,00 13,4% 4.292 4.673 1.640 1.928
Deutsche Bank 3-5-12 25,00 16,7% 4.292 4.673 1.640 1.928
Itaú BBA 14-4-11 55,00 9,8% 4.413 4.894 5.441 6.215 1.660 1.994 2.429 3.013
Itaú BBA 7-8-11 55,00 9,6% 4.913 5.444 5.722 5.791 2.016 2.420 2.682 2.782
Itaú BBA 26-1-12 46,80 11,6% 4.458 5.083 5.344 5.680 1.406 1.960 2.091 2.342
Morgan Stanley 9-5-11 57,00 4.344 4.631 1.674 1.685
Morgan Stanley 9-8-11 55,00 4.378 4.694 1.579 1.608
Raymond James 28-10-11 48,00 12,1% 4.739 5.242 5.474 5.729 1.834 2.121
Raymond James 5-2-12 44,00 12,1% 4.364 4.695 5.079 5.546 1.556 1.767
Raymond James 10-4-12 27,00 13,2% 4.250 4.581 5.079 5.546

IESE Business School-Universidad de Navarra - 17

Anexo 8
Sobre Repsol

Repsol es una empresa integrada de petróleo y gas natural con operaciones en 30 países. La
mayor parte de sus activos están localizados en España. En 2012 era la decimoquinta mayor
empresa petrolera según la lista Fortune Global 500, y emplea a más de 40.000 personas en
todo el mundo.

Principales magnitudes. Millones de EUR. Enero-septiembre de 2012

Capitalización 19.755 EBITDA 5.405

Deuda neta 9.703 Beneficio neto 1.796
Fondos propios 27.656 Inversiones 2.504

El grupo Repsol-YPF participa en todas las actividades relacionadas con la industria del
petróleo y del gas, incluyendo la exploración, desarrollo y producción de petróleo crudo y el
gas natural, el transporte de productos derivados del petróleo, el gas licuado de petróleo (GLP) y
el gas natural, la refinación, la producción de una amplia gama de productos derivados del
petróleo y de la venta al por menor de productos derivados del petróleo, derivados del petróleo,
productos petroquímicos, GLP y gas natural, así como la generación, transporte, distribución y
comercialización de energía eléctrica.

Las actividades de exploración se extienden por todo el mundo: Brasil, Estados Unidos, Canadá,
Noruega, Irlanda, Rusia, África occidental, etc.

La producción se encuentra principalmente en América y en el norte de África: producción de

aguas profundas en Estados Unidos, y producción en tierra en el norte de África (Libia) y
América Latina (Trinidad y Tobago, Venezuela, Perú y Bolivia).

Las acciones de Repsol-YPF cotizan en la Bolsa española y en la Bolsa de Buenos Aires. Los
ADS de Repsol-YPF se negocian en el OTCQX Market (hasta marzo de 2011 en la NYSE).

160
140 Precio del petróleo Brent (USD/barril)
120
100
80
60
40
20
0
50.000 Capitalización de Repsol (millones de USD)

40.000

30.000

20.000

10.000
12-98 12-99 12-00 12-01 12-02 12-03 12-04 12-05 12-06 12-07 12-08 12-09 12-10 12-11

18 - IESE Business School-Universidad de Navarra

Anexo 8 (continuación)

Repsol ha formado una sólida cartera de recursos contingentes. Los recursos perforados en fase
de delineación se encuentran principalmente en Alaska, Brasil, Sierra Leona, Estados Unidos y
Libia. Repsol ha desarrollado una cartera de recursos prospectivos cubriendo varios lugares,
como el golfo de México, Brasil, Angola, Namibia, Noruega, Luisiana, el mar de Beaufort, el
este de Canadá, Colombia, Perú y Guyana, entre otros.

The Platts Top 250 Global Energy Company Rankings reconoce los logros sobresalientes de las
empresas de energía de mejor desempeño en el mundo. Cada empresa de la lista se ha
distinguido por su notable desempeño, los extraordinarios esfuerzos y la dedicación de su
equipo, en el año anterior:

The Platts Top Integrated Oil and Gas 2011

1 Exxon Mobil 8 China Petroleum & Chemical 15 TNK-BP

2 Chevron 9 Rosneft 16 Ecopetrol
3 Gazprom 10 Lukoil 17 Occidental Petroleum
4 PetroChina 11 Statoil 18 PTT
5 Total 12 Petrobras-Petroleo Brasileiro 19 Gazprom Neft
6 Royal Dutch Shell 13 Repsol-YPF 20 Marathon Oil
7 ConocoPhillips 14 Eni

IESE Business School-Universidad de Navarra - 19

Anexo 9
Vaca Muerta: recursos no convencionales

Los campos de petróleo y gas de Vaca Muerta se encuentran, principalmente, en la provincia de

Neuquén, Argentina. Y fue aquí donde Repsol-YPF encontró oro negro. La presencia de gas y
petróleo no convencionales ha sido comprobada. La producción de petróleo comenzó en 2011.
En febrero de 2012, YPF aumentó su estimación de los recursos de petróleo y gas hasta más de
22.000 millones de barriles.

Según un periódico, «Vaca Muerta posiciona a Argentina como número 3 del mundo en
términos de reservas de shale gas, después de Estados Unidos y China, según la American
Energy Information Administration».

Según Repsol, serían necesarios unos 25.000 millones de dólares por año para explotar el
petróleo y el gas de Vaca Muerta. Esto podría duplicar la producción argentina en 10 años. Y
requeriría unos 3.000 pozos de petróleo y gas en una zona donde, de momento, sólo hay 28.

El CEO de YPF tras la expropiación, el Sr. Galuccio, dijo a los periodistas que YPF espera
invertir 37.000 millones de dólares hasta finales de 2017. De esta cantidad, el 73% se dedicará a
la producción, el 22% a la mejora de la capacidad de refinación y el 4% para nuevas
exploraciones.

Los recursos no convencionales. Gas y petróleo

Cualquier cuenca con una producción de hidrocarburos convencionales en el pasado es

candidata para ser explorada en busca de gas y petróleo shale (no convencional).

YPF comenzó a aplicar estas nuevas técnicas en Argentina. Revisó todas las oportunidades
existentes en el país y seleccionó Vaca Muerta para adaptar lo que ya se estaba utilizando en
Estados Unidos al caso argentino. Ha tenido éxito. En el segundo semestre de 2010, YPF perforó
2 pozos y descubrió la capacidad de Vaca Muerta para producir gas y petróleo de calidad
comercial.

A finales de enero de 2012, YPF había perforado 28 pozos nuevos. La formación Vaca Muerta
se extiende sobre una superficie de unos 30.000 km2 (7,4 millones de acres), de la que YPF tiene
una participación en 12.000 Km2 (3,0 millones de hectáreas, es decir, un 40% del total). Los
resultados iniciales indican que el 77% de su superficie estaría en el área de petróleo, y el resto
se distribuye entre el gas húmedo y el gas seco.

Con Vaca Muerta, Argentina tiene la oportunidad de crear una nueva industria del shale, con lo
que ello implica: la fabricación de equipos de perforación y reparación de pozos en el país, la
creación de empresas que se dediquen a la construcción de pozos, válvulas, tubos, equipos, etc.

El petróleo no convencional es el petróleo producido o extraído por medio de técnicas distintas

a los métodos convencionales (pozo de petróleo). Las petroleras y los Gobiernos de todo el
mundo están invirtiendo en fuentes no convencionales de petróleo, debido a la creciente
escasez de reservas de petróleo convencional. Aunque el agotamiento de las reservas de este
tipo es evidente, la producción de petróleo no convencional es un proceso menos eficiente y
tiene mayores impactos ambientales que el de la producción de petróleo convencional.

20 - IESE Business School-Universidad de Navarra

Anexo 9 (continuación)

Argentina es el productor de gas natural más grande de América del Sur y un importante
productor de petróleo. Sin embargo, el muy regulado sector de la energía incluye políticas que
limitan su atractivo para los inversores privados, al tiempo que protegen a los consumidores de
la subida de precios. En consecuencia, la demanda de energía en la economía de rápido
crecimiento de Argentina continúa aumentando mientras que la producción de petróleo y gas
convencional están en declive. Por esto, Argentina depende cada vez más de las importaciones
de energía.

23 de agosto 2012. Dow Jones. Argentina es el tercer país del mundo, tras China y Estados Unidos,
en recursos de shale gas, según un estudio realizado el año pasado por la American Energy
Information Administration. Argentina también tiene grandes cantidades de petróleo shale.

Según el Sr. Moshiri, presidente de Chevron para América Latina y África, Chevron planea
perforar tres pozos de exploración (para petróleo y gas no convencional) en Vaca Muerta
durante este año.

Argentina tiene suficiente gas no convencional contenido en formaciones shale para convertirse
otra vez en un exportador, «siempre que se puedan desarrollar esos recursos», dijo.

La riqueza de la energía sin explotar del país ha atraído la atención de la francesa Total (TOT,
FP.FR), la estadounidense Apache (APA) y Exxon Mobil (XOM).

«El año pasado, gastamos casi el 20% de nuestro dinero en exploración, alrededor de
2.500 millones de dólares, explorando para no convencional», dijo el Sr. Moshiri. «Hace
diez años, yo nunca habría pensado esto».

IESE Business School-Universidad de Navarra - 21