DEL CAOS KIRCHNERISTA A LA ESTABILIZACIÓN:
2 BALANCE DEL PRIMER AÑO DE MILEI
Resumen ejecutivo
Javier Milei llegó a la presidencia de Argentina debido en gran parte a la decadente
situación económica del país. Los gigantescos desajustes macroeconómicos provocaron
un hartazgo en su población, que dio carta blanca al nuevo gobierno de Javier Milei
para llevar a cabo un más que ambicioso programa de reforma económico.
Los desajustes macroeconómicos que sufría Argentina se han materializado en una serie
de retos macroeconómicos que ha tenido que afrontar el gobierno de Javier Milei. Estos
retos precisaban de la urgente implementación de medidas de ajuste para evitar el
colapso de la economía argentina.
Los retos de la economía argentina al cierre del año 2023 eran:
• la inflación
• el desajuste fiscal
• la recesión económica
La administración de Javier Milei ha conseguido un éxito completo en la estabilización
fiscal y en la gestión de la recesión, mientras que ha obtenido un éxito todavía
incompleto en la gestión de la situación inflacionaria.
La inflación era el enemigo público número uno argentino a finales del 2023. La
hiperinflación, una vieja conocida de los argentinos, estaba a la vuelta de la esquina
en los últimos compases del gobierno de Alberto Fernández. En el primer año de Milei,
las medidas de choque monetarias y fiscales han conseguido moderar la inflación que
sufren los argentinos, aunque todavía queda un largo recorrido a la baja para afirmar
que el incremento de precios está bajo control.
La situación fiscal de Argentina, a finales del 2023, era menos crítica que la inflacionaria.
AVISO IMPORTANTE: El análisis contenido en este artículo es obra exclusiva de su autor.
Las aseveraciones realizadas no son necesariamente compartidas ni son la postura oficial
de la Universidad Francisco Marroquín.
Autor: Daniel Fernández
UFM Reform Watch
Universidad Francisco Marroquín
Diciembre del 2024
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Y lo era, precisamente porque la inflación y el recurso a la monetización de deuda
era la forma preferida de soportar el creciente gasto público que caracterizaba al
kirchnerismo. A pesar de ello, la situación inflacionaria hacía temer por otro de los
fantasmas que siempre acechan a la economía argentina: el impago de la deuda o
default. Por ello, es posible que la medida de ajuste más importante que ha llevado a
cabo el gobierno argentino en el 2024 haya sido cuadrar las cuentas públicas, asunto
en el que el primer año de Milei ha cosechado una victoria sin paliativos. El gobierno
de Milei ha conseguido un superávit fiscal primario en todos y cada uno de los meses
en los que ha gobernado. El ajuste fiscal ha sido extraordinario y muy superior a lo
esperado por organismos internacionales como el FMI.
En lo relativo al reto de la recesión económica, el gobierno de Milei heredó una
situación harto complicada. En el 2023, la economía argentina ya se encontraba en una
situación de caída en la actividad económica. La situación empeoró en los dos primeros
trimestres del 2024, coincidiendo con el momento en el que se toman las medidas
de ajuste destinadas a evitar el colapso macroeconómico del país (hiperinflación
y default). Desde el tercer trimestre (en algunos indicadores antes), la economía
argentina crece con fuerza y prácticamente recupera el nivel de actividad económica
anterior a la llegada de Milei. Es de destacar que la economía apenas haya retrocedido
en el primer año de Milei, a pesar del gigantesco ajuste monetario y fiscal. Por lo que
podemos afirmar que el gobierno de Milei ha pasado con nota el reto de la recesión
económica al que hacía frente.
Estabilizar macroeconómicamente a un país es un prerrequisito y una condición
necesaria para poder crecer económicamente, pero no es una condición suficiente.
Para crecer de forma sostenida y equilibrada es necesario llevar a cabo reformas
mucho más ambiciosas, reformas que los economistas llaman «estructurales». En
este sentido, el gobierno de Milei ha realizado un enorme esfuerzo de desregulación
en el 2024. Esta desregulación es posiblemente el ingrediente necesario para que el
crecimiento a largo plazo pueda aparecer en Argentina. Este esfuerzo desregulatorio,
empero, ha pasado casi desapercibido en el primer año de Milei, pero creemos que
tiene el potencial para habilitar el crecimiento económico cuando la estabilización
macroeconómica llegue a su fin.
Palabras clave: Argentina, Javier Milei, crisis, inflación, monetización de deuda,
ajuste monetario, ajuste fiscal, estabilización económica
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Del caos kirchnerista a la
estabilización: balance del
primer año de Milei
POR: DANIEL FERNÁNDEZ
I. El reto de la inflación en Argentina
Argentina cerró el año con una inflación del 211%, cifra que colocó al país como
el segundo del mundo con mayor inflación en ese año. Del top 5 de países
«campeones» en inflación del 2023, Argentina fue el único país relativamente
desarrollado entre ellos.[1]
El problema añadido de la inflación argentina, además de su inmensidad, es que se
encontraba en el 2023 en plena aceleración, acercándose peligrosamente al nivel
de la hiperinflación (fijado por consenso entre economistas en el 50% mensual).
1 La renta per cápita de Argentina es prácticamente idéntica al promedio mundial. De los 40 países con mayor
inflación del mundo, los únicos países con un nivel de ingreso relativamente elevado son Argentina y Turquía.
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La inflación en la Argentina kirchnerista estaba, además, reprimida por un régimen
de represión de precios que contenía dos grandes aristas: el control de divisas y
el control de precios. El levantamiento, aunque sea parcial, de este régimen de
represión de precios (el sinceramiento de precios que llaman algunos) que llevó a
cabo el gobierno de Milei provocó un pico inflacionario en diciembre del 2023 y una
contribución positiva al crecimiento de precios en los siguientes meses (a pesar de
la más que notable caída en la inflación que ocurre desde enero del 2024). En otras
palabras, la inflación de Argentina, a pesar de su crecimiento descontrolado en el
2023, estaba tan reprimida que, eliminar parcialmente las restricciones provocó un
pico inflacionario mayúsculo al inicio del gobierno de Milei.
A pesar de los esfuerzos por reprimir la inflación, el final del periodo kirchnerista vio
cómo los precios se dispararon sin que los múltiples controles de precios diseñados
para evitar que esto sucediera pudieran frenarlos. Argentina cerró el 2023 al borde
de una hiperinflación.
El riesgo país en mínimos desde el 2019
El giro de 180 grados que ha dado Argentina en su política fiscal ha provocado que
los fantasmas de un nuevo default, fantasmas que rondaron durante casi todo el
gobierno de Alberto Fernández, desaparezcan casi por completo.
La mejora en las cifras fiscales y el férreo compromiso del gobierno de Milei por
pagar y por disminuir la deuda pública argentina ha provocado que el riesgo país de
Argentina se hunda, alcanzando cifras no vistas desde inicios del 2019.
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El riesgo país de Argentina es, con mucho, el que más ha caído en la región en
el 2024. En comparación con el promedio del 2023, Argentina ha visto cómo su
riesgo país caída desde el 22.3% hasta el 7.8% de diciembre del 2024.[2]
2 A fecha del último dato disponible cuando se realizó este informe.
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El éxito (incompleto) del gobierno de Milei controlando la inflación
Desde enero del 2024, la inflación ha caído en picada en Argentina, tal y como
podemos ver en el primer gráfico, situándose a niveles no vistos desde noviembre
del 2021.
Por tanto, se puede afirmar que la gestión monetaria de Milei durante su primer
año ha sido un éxito. A pesar de los buenos resultados en el control de la
inflación, este es un éxito todavía incompleto. Una inflación mensual del 2.7%
equivale a una inflación anual del 38%, cifra que, a pesar de la gran mejora en
comparación con el 324% de inflación anualizada con el que recibió el gobierno
Milei, es todavía demasiado elevada.[3]
Es de destacar, además, que la inflación ha caído a pesar de los «tarifazos».
Es decir, los precios regulados (que poco o nada tienen que ver con precios
reales) han ido creciendo con mucha más fuerza que el resto de los precios en
la economía (para eliminar paulatinamente el subsidio que conllevaban). Como
estos precios tienen un «efecto arrastre» sobre otros precios en la economía, es
posible que el control de la inflación haya sido todavía más eficaz de lo que el
simple dato de inflación nos informa.
“Se puede afirmar
que la gestión
monetaria de Milei
durante su primer
año ha sido un éxito”
3 La cifra de 324% anual es la inflación mensual de noviembre anualizada. Si consideramos la inflación
mensual anualizada de diciembre, la cifra alcanza nada menos que el 1427%.
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Los agentes económicos se mantienen bastante optimistas con respecto a la
marcha de la inflación en los próximos meses, mostrando que el mercado cree
que el éxito parcial de Milei se podría transformar en el próximo año en un éxito
completo.
La política monetaria del primer año del gobierno de Milei
¿Qué política monetaria ha seguido Milei para controlar la inflación? Se puede
separar su primer año de gestión monetaria en dos partes. Un primer periodo,
que dura aproximadamente siete meses, en el que se «sanea» el banco central;
y un segundo periodo, que dura cinco meses, en el que se restringe la emisión
monetaria del banco central.
En el periodo de saneamiento del banco central se acumulan reservas monetarias,
reservas que incluso llegaron a ser positivas de forma neta, como podemos ver
en el siguiente gráfico de las reservas internacionales del Banco Central de la
República Argentina (BCRA).
La acumulación de reservas monetarias se ha dado a la vez que se desacumula
deuda pública en el balance del banco central, como podemos observar en el
gráfico «Deuda pública vs reservas».
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Por el lado del pasivo, las obligaciones financieras no monetarias del banco
central, aquellas que estaban fuera de control y causando una ruina para la
entidad (además de generar una emisión latente de moneda en concepto de
interés), cayeron en picado cuando fueron transferidas al tesoro desde mayo del
2024.
Por todo ello, podemos llamar a este primer periodo de la política monetaria
argentina como el periodo de mejora cualitativa de la moneda.
En un segundo periodo de la política monetaria, que inicia en julio del 2024 y
dura hasta hoy, se restringe la emisión monetaria por parte del banco central, tal
y como podemos ver en el siguiente gráfico («Base monetaria del BCRA»).
“ ¿Cómo logró Milei controlar la inflación? En un primer periodo, se
«saneó» el banco central; en un segundo periodo, se restringió la
emisión monetaria del banco central.
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Por ello, podemos llamar a este segundo periodo como el periodo de restricción
cuantitativa de la moneda.
Tanto el periodo de mejora cualitativa como el de mejora cuantitativa han tenido
resultados muy positivos para controlar la inflación.
Podemos decir que la inflación es una forma de medir el poder adquisitivo de
la moneda; en concreto, se mide relación a una cesta de bienes que se puede
comprar dentro de Argentina (precio interno de la moneda). Pero la moneda tiene
otro precio: el tipo de cambio, que es el precio externo o capacidad de compra de
la moneda en el exterior. Y el control de la calidad y cantidad de la moneda han
tenido también un efecto positivo en el tipo de cambio del peso argentino, que
ha frenado su tendencia ascendente de los años anteriores en el 2024.
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La tendencia hacia la estabilidad en el precio interno y externo de la moneda se
consiguió no solo gracias a la política monetaria (tanto en su aspecto cualitativo
como en su aspecto cuantitativo), sino también gracias a la política fiscal muy
contractiva que ha llevado a cabo el gobierno de Milei desde el día uno.
II. El reto de la política fiscal en Argentina
La política fiscal de Argentina hasta el 2023 estuvo caracterizada por la
imprudencia. Desde al menos el 2011 la irresponsabilidad fiscal se había
instalado en Argentina y parecía que nadie podía sacarla de allí.
El siguiente gráfico («Déficit fiscal sobre PIB») resume esta imprudencia histórica.
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La doctrina del shock fiscal aplicada con mano de hierro
A pesar de ello, la doctrina del shock que ha implementado el gobierno de Milei,
aplicada con mano de hierro, ha conseguido instalar definitivamente el superávit
fiscal en Argentina.
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Como vemos en el gráfico anterior, el gobierno de Argentina ha acumulado en el
2024 un superávit fiscal primario (antes del pago de intereses) durante todos y
cada uno de los meses del año (hasta octubre, que es el último dato disponible
en el momento de realizar este informe).
El superávit fiscal, una vez pagados intereses, sigue siendo positivo, lo que
implica un ajuste fiscal mayor que el esperado por los organismos internacionales
y, en general, por la práctica totalidad de analistas.
Queda por ver si el gobierno de Milei consigue finalizar el 2024 con superávit
fiscal, ya que el último mes del año suele ser muy deficitario para las cuentas
públicas argentinas.[4]
La política de la «escasez de pesos»
El superávit fiscal y la restricción monetaria han provocado una «escasez de
pesos» en el mercado cambiario. Esto ha generado una tendencia a la baja en el
tipo de cambio, tendencia muy marcada desde julio del 2024.
4 En cualquier caso, esto será una curiosidad más que un asunto principal, ya que incluso un pequeño déficit
del 0.1 o 0.2% del PIB sigue conllevando un ajuste fiscal gigantesco para Argentina (mayor al 4% del PIB).
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La escasez de pesos en Argentina no ha sido fruto de la casualidad, sino de una
política deliberada. La escasez de pesos es un objetivo buscado explícitamente
por el gobierno argentino, con el fin de cerrar la brecha cambiaria y, posiblemente,
acabar con el régimen de control de divisas (cepo). Efectivamente, la brecha
cambiaria se ha cerrado casi por completo en diciembre del 2024.
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La escasez de pesos es una escasez relativa. La principal relación que importa
en el mercado cambiario argentino es la escasez con relación al dólar
norteamericano. En comparación con la enorme escasez de dólares en el mercado
cambiario argentino, el año 2024 ha visto cómo los dólares generados por el
comercio exterior incrementaban al mayor ritmo de los últimos años.
En comparación con los 7,400 millones de dólares de déficit comercial
acumulados entre enero y octubre del 2023, entre los mismos meses del 2024 el
superávit comercial llega a ser de casi 16,000 millones de dólares.
Todavía no tenemos disponibles los datos del tercer trimestre del 2024 de la
balanza financiera de Argentina, balanza que registra las inversiones y la entrada
y salida de capitales líquidos, pero es más que posible que Argentina haya
recibido una fuerte inversión en ese trimestre.
III. El reto de la recesión
La política fiscal contractiva del gobierno de Milei ha conseguido evitar el default,
y la política monetaria contractiva de Argentina (ayudada por la política fiscal) ha
conseguido evitar la hiperinflación.
Pero todo en la vida tiene un costo, y ese costo ha sido sufrir una recesión en los
primeros dos trimestres del gobierno de Milei.
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La retirada de estímulos y la breve «recesión Milei»
La retirada de estímulos en forma de un déficit público desbocado, déficit que
había sido financiado en el gobierno anterior mediante el mecanismo monetario,
ha tenido, como cabía esperar, un fuerte efecto contractivo en una economía. A
pesar de ello, es necesario recordar que la economía argentina ya estaba cayendo
con fuerza antes de que el gobierno de Milei llegara al poder.
A pesar de la enorme contracción fiscal y de la política monetaria restrictiva, la
economía argentina ha conseguido crecer con fuerza en el tercer trimestre del
2024, después de encadenar tres trimestres consecutivos de caída en el producto
interno bruto (uno bajo el kirchnerismo y dos bajo el gobierno de Milei).
La recesión en «V» de la Argentina del 2024
La recesión del 2024, derivada de los ajustes fiscales y monetarios que ha llevado
a cabo el gobierno de Milei para evitar el default y la hiperinflación, ha sido una
recesión en «V». La caída en la actividad económica ha sido tan acusada en los
primeros meses como fuerte está siendo el rebote posterior.
La mejora de la economía argentina y la salida de la recesión se puede observar
en prácticamente todos los indicadores de actividad.
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Por ejemplo, la actividad industrial, después de una caída muy pronunciada, se
encuentra hoy solo un 1.8% por debajo de la registrada en noviembre del 2023,
siendo la cifra muy superior al de diciembre de ese mismo año (+5.1%).
Uno de los sectores más procíclicos que existen en cualquier economía es el mercado
de vivienda. Esto quiere decir que, cuando la economía se deteriora, el mercado
de vivienda habitualmente empora muy rápido y, cuando la economía mejora, este
mercado suele crecer con más fuerza que el resto de los sectores económicos.[5]
5 Varias vías explican la prociclicidad del mercado inmobiliario: la vía del crédito o el efecto riqueza pueden
explicar gran parte de este fenómeno.
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Viendo la compraventa de vivienda en Buenos Aires, parece que la economía argentina
crece con más fuerza en el 2024 que en los años anteriores desde el mes de abril.
Préstamos bancarios al sector privado
El nivel de préstamos bancarios al sector privado es un excelente indicador
adelantado de actividad económica. Típicamente el crecimiento del crédito antecede
al crecimiento económico.
La mejora en las expectativas económicas lleva a los agentes a endeudarse para llevar
a cabo nuevos proyectos, la propia inversión hace crecer la economía hoy y mejora
la capacidad productiva del mañana (por lo que también es un buen indicador de
crecimiento a largo plazo).[6]
En este sentido, tanto los préstamos en pesos (en términos reales) como los préstamos
en dólares crecen con fuerza en Argentina. Los préstamos bancarios al sector privado
en pesos son hoy un 18% superiores a los registrados al inicio del gobierno de Milei,
encontrándose a niveles de mediados del 2022.
Los préstamos bancarios en dólares se han más que duplicado (2.5x) desde que Javier
Milei es presidente de Argentina.
6 Un análisis más detallado de los patrones de crédito también nos puede dar una idea de posibles desbalances en
el crecimiento económico.
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Este increíble crecimiento se debe principalmente a la enorme captación de depósitos
en dólares que provocó el blanqueo llevado a cabo por el gobierno de Milei.
Si desagregamos los préstamos bancarios por tipo, podemos ver cómo crecen todos
los tipos de préstamos desde abril del 2024, después de la pronunciada caída iniciada
en el mes de noviembre del 2023. El crecimiento en el crédito privado, en todos los
rubros, nos informa de la mejora general en las expectativas de crecimiento económico
en el futuro cercano que tienen los argentinos.
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La recesión Milei (2024) versus la recesión kirchnerista (2023)
La caída de la economía desde que Milei llegó al poder (tomando como último mes de la
administración saliente noviembre del 2023),[7] ha sido del 0.6%.
A pesar de que una caída en la actividad económica nunca puede ser buena noticia,
es necesario poner en contexto esta cifra. Y es que en el periodo de noviembre 2023
a septiembre 2024 tuvo lugar un ajuste fiscal de casi el 3% del PIB y un «ajuste
inflacionario» del 9.2% del PIB, mientras la economía retrocedía solo un 0.6%.
En otras palabras, se han corregido gran parte de los desajustes monetarios y todo el
déficit fiscal heredado y el coste ha sido apenas algo más de medio punto porcentual del
PIB en menos de un año. Esto es un precio a pagar muy pequeño, teniendo en cuenta el
gigantesco ajuste macroeconómico que ha tenido lugar en el 2024 en Argentina.
La pobreza en Argentina, ¿sigue creciendo?
La recesión económica sufrida por Argentina desde el 2023 ha tenido, sin duda alguna,
consecuencias sociales graves. Tanto la tasa de pobreza como la tasa de indigencia
(pobreza extrema) en Argentina han crecido en los últimos años y se han disparado con
la llegada del gobierno de Milei.[8]
A pesar de lo dramático de la situación, no hay que dejar de apuntar que el gran salto,
tanto en pobreza como en indigencia, se dio únicamente en el primer trimestre del 2024.
7 Es objeto de controversia a quién imputar los resultados económicos del mes de diciembre del 2023. En esta ocasión
he decidido imputar el resultado de diciembre al gobierno de Milei (a pesar de que muy probablemente sus resultados
tengan más que ver con la administración saliente que con la entrante).
8 La «tasa de indigencia» es medida como el porcentaje de la población cuyo ingreso no es suficiente para procurarse
una cesta alimentaria, y la tasa de pobreza, medida como el porcentaje de población que no puede adquirir una canasta
que incluye varios bienes y servicios que se consideran básicos.
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En el segundo y tercer trimestre del 2024 la pobreza en Argentina cae, situándose hoy
(octubre 2024) ya por debajo de los niveles registrados al final del kirchnerismo. Es decir,
a pesar del ajuste macroeconómico y de la recesión económica sufrida, los argentinos son
menos pobres hoy que en el 2023.
IV. El reto del crecimiento a largo plazo
Argentina ha conseguido evitar el default y la hiperinflación, hitos que pasarán a la historia
como éxitos tempranos de la gestión del gobierno de Milei. Pero la revolución económica
que prometió Javier Milei en campaña electoral se quedaría muy corta si se limitara
únicamente a estabilizar macroeconómicamente al país.
El largo plazo y la desregulación
Uno de los elementos de las economías modernas que se ha convertido en una losa para
el crecimiento económico es el exceso de regulación. La sobrerregulación limita, cuando no
directamente aborta, la innovación, tal y como ha pasado en Europa en las últimas décadas.
Pero el exceso de regulación también llega a impedir la implementación de soluciones
conocidas para problemas conocidos, tal y como ocurre hoy en el tercer mundo (países
muchas veces incapaces de solucionar problemas triviales).
Mediante el Ministerio de Desregulación y Transformación del Estado, creado por el gobierno
de Milei, se eliminan casi a diario varias normativas absurdas, normativas que, en el mejor de
los casos, solo servían para mantener secuestrados a los consumidores argentinos. Pero, muy
posiblemente, estas normativas que ahora se han empezado a eliminar servían para otorgar
un amplio poder de extorsión a los burócratas del Estado, siendo poco más que el asidero
legal que utilizaba la corrupción para instalarse en amplias capas de la sociedad.
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El éxito en el mercado de los alquileres como ejemplo a seguir
Un ejemplo del poder expansivo que tiene la eliminación de regulaciones absurdas
es la racionalización de la regulación del mercado del alquiler en Buenos Aires.
El mercado del alquiler se encontraba fuertemente intervenido, con un férreo
control de precios y con medidas restrictivas sobre las condiciones contractuales
de los contratos de arrendamiento. Gran parte de estas medidas restrictivas fueron
levantadas en enero del 2024.
Para sorpresa de muchos, la oferta de vivienda en alquiler se multiplicó por más de
tres en apenas unos meses. Como consecuencia de la liberación de este mercado
y del aumento de la oferta, el precio del alquiler cayó en picada. El precio de un
apartamento promedio en Buenos Aires cayó un 30% en términos reales entre
noviembre del 2023 y julio del 2024.
Inversión como predictor del crecimiento económico a largo plazo
Uno de los mejores predictores del crecimiento a largo plazo es la inversión en
capital fijo. En periodos de recesión económica la inversión tiende a caer con fuerza,
mientras que en periodos de crecimiento la inversión suele crecer también con
fuerza.
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La economía argentina, después de haber pasado meses con niveles de inversión muy
bajos durante la recesión del ajuste macroeconómico, ha recuperado gran parte del terreno
perdido. Las importaciones de bienes de capital (buen proxy de inversión productiva
en economías que no tienen un gran sector de bienes de equipo como es el caso de
Argentina) se sitúan hoy un 33% superior al nivel registrado en noviembre del 2023.
Aunque es muy pronto para afirmarlo rotundamente, es posible que un nuevo ciclo de
expansión económica a largo plazo haya iniciado en Argentina.
Conclusión
La mayor parte de los países, una vez que se introducen en la tortuosa senda de la hiperinflación (a la que
Argentina se acercaba ya peligrosamente), habitualmente salen de ella con un default en la deuda pública y
una recesión económica gigantesca. La Argentina del 2024 ha evitado caer en una hiperinflación y ha evitado
caer en default.
Lo que no ha podido esquivar Argentina es la recesión económica, pero la misma ha sido rápida, y, aunque
profunda, la recuperación está siendo tan rápida y tan profunda como la caída, situándose la actividad
económica prácticamente en el mismo nivel que antes de la llegada de Javier Milei a la Casa Rosada.
El gobierno de Argentina está poniendo los medios, en forma de un ambicioso plan desregulador, para que la
inversión a largo plazo incremente en el país y se expanda la economía de forma sostenida y sostenible.
Por todo ello, podemos concluir que el primer año de gobierno de Javier Milei cierra con un resultado casi
inmejorable. Queda por ver si el gobierno argentino puede conseguir un nuevo sobresaliente en su segundo
año. Para ello es necesario que la tasa de inflación caiga por debajo del 10% anual y que el crecimiento
económico se instale definitivamente en la economía argentina.
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