12 Análisis de la situación

financiera a corto plazo

OBJETIVOS DEL CAPÍTULO

El objetivo de este capítulo es exponer los conceptos y los indicadores que

nos permitan enjuiciar la evolución y la posición de liquidez de una empresa.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá ser capaz de:

— Conocer la magnitud del fondo de maniobra y las diferencias que

suele presentar dependiendo del sector de que se trate.
— Entender la relevancia y las limitaciones del ratio de circulante (RC)
al dictaminar en relación con la liquidez de la empresa.
— Asimilar la importancia de paliar las limitaciones del RC mediante su
descomposición, la utilización de otros ratios y el estudio de la calidad
del ratio a través de la rotación de sus componentes.
— Completar el análisis estático de la liquidez con ratios dinámicos ex­
traídos del estado de flujo de efectivo, teniendo en cuenta que éstos
son los indicadores más robustos, por lo que las opiniones que se
emitan siempre deben darles especial importancia.
1. INTRODUCCIÓN
El análisis de la situación a corto plazo se centra en la capacidad que tiene la
empresa para atender sus compromisos financieros en ese plazo.
Como analizaremos el corto plazo, nos centraremos en las partidas de los ac­
tivos y pasivos corrientes.
Como primera aproximación, la simple comparación del total del activo co­
rriente con el total del pasivo corriente nos informará de los activos líquidos, o
susceptibles de convertirse en efectivo, con los que cuenta la empresa para atender
sus pagos en el corto plazo. En la medida en que el total de activos corrientes sea
mayor que el total de pasivos corrientes podríamos decir que la situación finan­
ciera a corto plazo no entraña problemas, ya que los pagos podrán ser atendidos
con los activos ya líquidos o que se convertirán en efectivo en el corto plazo.
Sin embargo, esta afirmación deberá ser matizada y contrastada con análisis
complementarios que desarrollaremos a lo largo de este tema, ya que el simple
hecho de que el activo corriente sea mayor que el pasivo corriente no nos asegura
que nuestra situación financiera a corto plazo esté carente de riesgos ni tensiones.
Por otra parte, la situación contraria tampoco tendría por qué significar en todos
los casos la imposibilidad de atender nuestros compromisos financieros en el cor­
to plazo.

2. EL FONDO DE MANIOBRA
Como mencionamos anteriormente, nuestro análisis se debe centrar en el fon­
do de maniobra, también llamado capital circulante, fondo de rotación o working
capital, en inglés.

© Ediciones Pirámide 297

Estados financieros. Interpretación y análisis

El fondo de maniobra es el exceso del activo corriente sobre el pasivo corrien­

te o, lo que es lo mismo, la parte de los fondos de financiamiento a largo plazo
(patrimonio neto y pasivo no corriente) que financian el activo corriente.
A continuación mostramos un gráfico en el que hemos destacado el área que
representa el fondo de maniobra.

Activo Pasivo

Patrimonio neto
Activo no corriente
Pasivo no corriente
Fondo de maniobra

Activo corriente
Pasivo corriente

Figura 12.1. Fondo de maniobra positivo.

Al ser el activo corriente mayor que el pasivo no corriente, decimos que el

fondo de maniobra es positivo.
Si el pasivo corriente es mayor que el activo corriente, entonces el fondo de
maniobra es negativo, y el pasivo corriente financia la totalidad del activo corrien­
te e incluso una parte del activo no corriente. La figura 12.2 muestra la situación
descrita.

Activo Pasivo
Patrimonio neto

Pasivo no corriente
Activo no corriente

Fondo de maniobra

Pasivo corriente
Activo corriente

Figura 12.2. Fondo de maniobra negativo.

298 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

La existencia de un fondo de maniobra negativo podría entrañar el riesgo de

que, llegado el vencimiento de los pasivos corrientes, éstos no pudieran ser satis­
fechos ya que parte de ellos financian activos no corrientes, que, al no estar liga­
dos al ciclo de explotación de la empresa, no se harán previsiblemente líquidos en
el corto plazo.
Sin embargo, esta visión es demasiado simplista por los siguientes motivos:

— No todas las partidas del activo corriente son igual de líquidas, ni todas las
partidas del pasivo corriente tienen la misma exigibilidad.
En efecto, estamos comparando dos rectángulos como si se tratara
de un todo homogéneo cuando sabemos que el activo corriente puede
estar compuesto por partidas muy líquidas, como el efectivo y equivalen­
te, o por otras mucho menos líquidas, como son por ejemplo las materias
primas.
Por su parte, los distintos conceptos del pasivo corriente, ya se trate por
ejemplo de pagos a proveedores o de deudas con entidades de crédito, en­
tre otras, podrían vencer en solo un día desde hoy o hasta en un año.
— La calidad de las distintas partidas: independientemente del tiempo que
quede para que una partida se convierta en efectivo, o sea exigible, también
habrá que tener en cuenta el número de veces que se liquida al año, o el
número de veces que la partida es exigible de media al año.
Este último hecho es fácilmente entendible si pensamos, por ejemplo,
en una empresa que cobra el 100 % de sus ventas a un mes y paga el 100 %
de sus compras y suministros a tres meses. Esto significa que la partida de
clientes se hace líquida doce veces al año y sin embargo la partida de pro­
veedores sólo es exigible cuatro veces al año.
Siguiendo con el ejemplo anterior, si el importe de las ventas ascien­
de a 12.000 euros al año, sin estacionalidad, y el importe de las compras,
que también se realizan de forma lineal a lo largo del año, asciende a
6.000 euros, podríamos decir que el saldo medio de clientes es de 1.000
euros y el de proveedores de 1.500. Si el activo y el pasivo corrientes
estuvieran compuestos básicamente por estas partidas, la empresa ten­
dría fondo de maniobra negativo pero no tendríamos que esperar ten­
siones en sus pagos en el corto plazo, ya que el activo corriente se liqui­
da más veces que el número de veces que es exigible al año el pasivo
corriente.

De las reflexiones anteriores podríamos concluir que el fondo de maniobra

que deba tener una empresa dependerá de la composición del activo corriente y
del pasivo corriente, así como de la calidad de sus partidas.
Adicionalmente, estos dos factores van a estar fuertemente condicionados por
el sector al que pertenezca la empresa:

© Ediciones Pirámide 299

Estados financieros. Interpretación y análisis

— Empresas comercializadoras: al dedicarse a la compraventa de productos,

su ciclo de explotación es corto, por lo que no tienen necesidad de mante­
ner gran cantidad de activos corrientes.
Como el saldo de proveedores contiene las compras a precio de coste,
y el saldo de clientes las ventas a precio de venta, se puede esperar que
el activo corriente sea mayor que el pasivo corriente, siempre y cuando el
margen sea positivo, y por tanto el fondo de maniobra será positivo, pero
sin necesitar a priori que una parte significativa de los fondos de financia­
miento a largo plazo financie activos corrientes.
Sin embargo, de acuerdo con nuestra argumentación anterior, el volu­
men del fondo de maniobra e incluso su signo vendrán en última instancia
determinados por la calidad de sus componentes.
Puede haber empresas comercializadoras o distribuidoras cuya situa­
ción natural sea la de contar con un fondo de maniobra negativo sin que
ello implique en ningún caso el riesgo de no poder hacer frente a sus com­
promisos financieros en el corto plazo.
Esto último sucedería simplemente si contamos con activos de gran
calidad. Un tipo de negocio en el que se suele dar esta situación es un
supermercado. Si su gestión es adecuada, probablemente cuente con fon­
do de maniobra negativo, ya que una gran cantidad de clientes paga
al contado (efectivo o tarjeta de débito), el resto lo hace con tarjeta de
crédito (lo que significa una permanencia media máxima en el balance
de 15 días), sus mercaderías no deben permanecer mucho tiempo en los
lineales, quizá dos semanas de media, y a los proveedores en muchos
casos se les exige que acepten un período de pago de tres meses, o inclu­
so más.
— Empresas fabricantes: su ciclo de explotación es más largo, ya que las em­
presas transforman las materias primas añadiéndoles valor a lo largo de
todo su proceso de producción, por lo que este tipo de empresas pueden
tener los siguientes tipos de inventario:

• Materias primas.
• Productos en curso.
• Productos semiterminados.
• Productos terminados.

Por tanto, es de esperar que las empresas fabriles tengan fondo de ma­
niobra positivo, cuyo tamaño dependerá de los siguientes factores:

• El tiempo que dure su proceso productivo: cuanto más largo sea, más ne­
cesidad de mantener inventarios tendrá, por lo que el fondo de manio­
bra será mayor.

300 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

• El valor que añada la empresa al producto que fábrica: cuanto mayor sea
el porcentaje del valor añadido, dividido por la materia prima adquiri­
da y los servicios obtenidos en el exterior, mayor será el fondo de ma­
niobra.
El coste de la materia prima y los servicios adquiridos en el exterior
afectan tanto al pasivo corriente (deuda con proveedores) como al acti­
vo corriente (existencias). Si el ciclo de producción sumado al período
que los productos terminados permanecen en el almacén hasta su venta
es mayor que el período de pago a proveedores, estas dos partidas (cos­
te de la materia prima y los servicios adquiridos en el exterior) contri­
buirán a aumentar el fondo de maniobra, y lo contrario sucedería si el
período de pago a proveedores fuera mayor.
Sin embargo, frecuentemente desequilibrará la igualdad entre el ac­
tivo corriente y el pasivo corriente, a favor del primero, el valor añadido
por la empresa a los productos, es decir, la mano de obra directa y los
costes indirectos de fabricación imputados a los productos, ya que incre­
menta el valor del activo corriente, pero su paso por el pasivo corriente
a través de las facturas asociadas y el pago de la nómina suele ser más
fugaz.
• El margen con el que la empresa venda sus productos: cuanto mayor sea
el margen, mayor será la partida de clientes y por tanto mayor será el
fondo de maniobra.
• La calidad de las partidas del activo corriente y del pasivo corriente.
— Empresas de servicios: se caracterizan por no necesitar mantener grandes
inversiones en activos corrientes. Sin embargo, la diversidad de empresas
de servicios hace que sea muy difícil generalizar cómo será el fondo de
maniobra que esperamos encontrar.
Como ejemplo de esta diversidad citaremos dos casos muy distintos:
• Empresa consultora: en la medida en que la empresa se dedique a la eje­
cución de grandes proyectos de consultoría, los recursos empleados
(principalmente el sueldo de los consultores) en los distintos proyectos
se irán acumulando en lo que se podría denominar «proyecto en curso»,
que formará parte del activo corriente.
Además, si la empresa no subcontrata los servicios de otras empre­
sas, por realizar los proyectos exclusivamente con personal propio, el
pasivo corriente será en principio muy reducido, por lo que es de esperar
que este tipo de empresas cuenten con fondo de maniobra positivo.
• Aerolínea: una empresa de transporte aéreo de pasajeros contará con un
activo corriente muy reducido, ya que apenas tiene existencias y en mu­
chas ocasiones los clientes pagan incluso antes de usar el servicio, por lo
que se podría esperar que el fondo de maniobra fuera negativo.

© Ediciones Pirámide 301

Estados financieros. Interpretación y análisis

Por tanto, podemos concluir que no se puede establecer ninguna regla a prio­
ri de la existencia de un fondo de maniobra ideal, ya que éste vendrá determinado
por la estructura del balance y por la calidad de los activos corrientes y los pasivos
corrientes.
Serán el sector al que pertenezca la empresa y la mejor o peor gestión de sus
partidas del circulante los que determinen el importe que la empresa deberá des­
tinar a su capital circulante.
En cualquier caso, los importes destinados al capital circulante no deben ser
mayores ni menores de los necesarios por los siguientes motivos:

— Si el fondo de maniobra es mayor del necesario implicará una inmoviliza­

ción innecesaria de inversiones en capital circulante, lo que reducirá la
rentabilidad de la empresa.
— Si el fondo de maniobra es menor del necesario podría implicar tensiones
para afrontar los compromisos financieros en el corto plazo. La empresa
podría optar por alguna de estas vías para reducir estas tensiones si se
mantienen en el tiempo:
• Vender existencias por debajo de su precio normal para captar liquidez
extraordinaria.
• Ceder cuentas de cobrar a una entidad financiera para anticipar su co­
bro asumiendo el coste financiero que esto supone.
• Solicitar a los proveedores un retraso en los pagos negociando las con­
diciones de éste.
• Aumentar la financiación a corto plazo por alguna de las siguientes vías:
– Incrementar los créditos a corto plazo con entidades financieras: si se
trata de importes no significativos, en situaciones normales su nego­
ciación no debería plantear grandes problemas.
– Incrementar la financiación a corto plazo recibida de la matriz o de
alguna sociedad del grupo: si la sociedad pertenece a un grupo, es
práctica habitual que la matriz u otras sociedades financien las nece­
sidades operativas de sus filiales, por lo que estos desajustes entre co­
bros y pagos no deberían ocasionar grandes problemas si se trata de
cifras asumibles.
– Utilización de líneas de créditos: en muchas ocasiones las empresas ya
han previsto esta situación y tienen negociadas líneas de crédito con
alguna entidad financiera, por lo que simplemente deben solicitar su
utilización. Este crédito no lo recoge el balance, por lo que debemos
buscar esta información en la memoria para no llegar a conclusiones
erróneas en relación con la capacidad de satisfacer los compromisos
financieros en el corto plazo.
• Renegociar el plazo de la deuda a corto.

302 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

Si el fondo de maniobra es positivo, éste será una inversión que deberá ser
financiada, y si es negativo, supondrá una fuente de financiación para la empresa.
Además esta inversión será no corriente, ya que se deberá mantener a largo
plazo. En efecto, la razón de ser de una empresa es llevar a cabo sus operaciones
de explotación, por lo que la inversión en capital circulante debe ser entendida
como inversión fija y financiada con fondos de financiamiento permanentes.
Si se trata de una fuente de financiación, por ser el capital circulante negativo,
también debemos entender que se trata de una fuente de financiación permanen­
te, por lo que financiará parte del activo no corriente.

3. LA LIQUIDEZ
La liquidez de una empresa viene dada por la capacidad que tenga para hacer
frente a sus obligaciones a corto plazo.
A su vez, la liquidez de un activo dependerá de su capacidad de convertirse
en efectivo. De esta forma el activo más líquido será el efectivo y equivalente,
seguido del resto de inversiones financieras temporales, los deudores y las exis­
tencias.
Una primera aproximación a la liquidez de una empresa y a su evolución nos
la proporcionarán las diferentes comparaciones que realicemos de las partidas del
activo corriente con las del pasivo corriente. Sin embargo, éstas tienen ciertas li­
mitaciones, algunas de las cuales ya anticipamos previamente, por lo que no de­
bemos sacar conclusiones basándonos exclusivamente en ellas sin disponer de
información adicional.
No obstante, las ventajas de estas comparaciones son su simplicidad y la fa­
cilidad de cálculo.
Por ello decimos que estos ratios son indicadores débiles de la liquidez de una
empresa.
Un análisis más exhaustivo de la liquidez de la empresa requerirá la inclusión
de indicadores fuertes. Éstos son los que provienen de la capacidad de la empresa
para generar fondos, prestando especial atención a los flujos de caja de explota­
ción.
Para evaluar si la liquidez de una empresa mejora con el transcurso de los años
será suficiente contar con los estados financieros formulados por ella, en especial
los estados de flujo de efectivo y el balance. Sin embargo, dictaminar sobre la li­
quidez actual de la empresa supondrá un ejercicio de prospección, ya que las
obligaciones que se harán exigibles en el corto plazo se deberán satisfacer con los
flujos de caja que se generen o capten en el corto plazo.
Por tanto, será necesario proyectar los estados financieros al futuro, con las
estimaciones que nos aporte el plan de negocio de la empresa y las previsiones
económicas generales y del sector.

© Ediciones Pirámide 303

Estados financieros. Interpretación y análisis

Estas previsiones financieras nos pueden ser útiles para nuestros análisis, aun­
que deberíamos contrastar su viabilidad y valorar la confianza que nos merecen
en base a lo realistas que sean.
Nuestras conclusiones en base a estos últimos datos serán muy fiables, espe­
cialmente si las proyecciones o estimaciones de los estados financieros son de
calidad. Sin embargo, sólo podremos afirmar que la empresa no tendrá dificulta­
des para satisfacer sus compromisos financieros en el corto plazo si disponemos
de un calendario de pagos y cobros.

3.1. El ratio de circulante

El importe del fondo de maniobra, al que dedicamos el epígrafe segundo de
este capítulo, no nos informa directamente de la liquidez de una empresa, ya que,
como es lógico, estará fuertemente condicionado por el tamaño de la empresa.
Evitaremos esta limitación al relacionar el activo corriente de una empresa
con su pasivo corriente. Denominamos ratio de circulante a la siguiente relación
o cociente:

TABLA 12.1
Ratio de circulante

Activo corriente
Ratio de circulante (RC) =
Pasivo corriente

Este ratio indica cuántos euros de activo corriente tiene la empresa por cada
euro de pasivo corriente.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 61), las razones básicas del uso general del
ratio de liquidez son:

a) «Este ratio mide el grado de cobertura del activo circulante respecto del
pasivo circulante. Cuanto mayor sea el activo circulante respecto del pa­
sivo circulante, tanto mayor será la seguridad de poder pagar las deudas
con dichos activos.
b) El exceso del activo circulante sobre el pasivo circulante proporciona un
margen de seguridad contra las posibles pérdidas en la enajenación o li­
quidación de activos circulantes distintos del efectivo. Cuanto mayor sea
este margen de seguridad, mejor para los acreedores. El margen de sol­
vencia mide pues el margen de seguridad disponible para cubrir posibles
pérdidas en el valor del activo circulante.
c) Este ratio mide la reserva de fondos líquidos en relación con las obliga­
ciones a corto plazo disponibles como margen de seguridad frente a la

304 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

incertidumbre y aleatoriedad a que están sometidos los flujos de la em­

presa. Sucesos aleatorios tales como huelgas, pérdidas extraordinarias y
otras incertidumbres pueden temporalmente y de forma imprevista inte­
rrumpir o reducir el flujo de fondos».

3.1.1. Limitaciones del ratio de circulante

El ratio de circulante está sujeto a varias limitaciones, algunas de las cuales ya
anticipamos anteriormente. La siguiente figura las resume:

a b
No diferencia No tiene en cuenta
las distintas partidas la calidad de las partidas

Limitaciones
del ratio de circulante

c d
No tiene en cuenta No tiene en cuenta
la generación de caja el futuro

Figura 12.3. Limitaciones del ratio de circulante.

A continuación detallamos cómo afrontar las distintas limitaciones para mi­

nimizar su impacto y no cometer errores al enjuiciar la liquidez de una empresa:

a) No diferencia las distintas partidas: trata todas las partidas como si tuvie­
ran la misma liquidez, ya que todas forman parte del numerador o deno­
minador del ratio, como un todo, sin discriminar su liquidez. Esta limita­
ción se puede evitar de dos formas distintas que realmente son la misma:
— Descomponiendo el ratio en sus distintos elementos. Dedicaremos el
siguiente epígrafe a su exposición.
— Utilizando ratios derivados del ratio de circulante que agrupen las
partidas teniendo en cuenta su liquidez. Dentro de este mismo tema
dedicamos un epígrafe a su explicación.

© Ediciones Pirámide 305

Estados financieros. Interpretación y análisis

b) No tiene en cuenta la calidad de las partidas: incluso si las partidas tienen

similar liquidez, se debe tener en cuenta su calidad o, lo que es lo mis­
mo, sus rotaciones. No debemos tratar de la misma manera las partidas
de clientes de una empresa que se liquidan doce veces al año, es decir,
que rotan doce veces, lo que significa que su período de pago es de un
mes, que las de otra empresa que se liquidan seis veces al año, es decir,
que rotan seis veces, lo que significa que su período de pago es de dos
meses.
Es decir, la liquidez debe ser completada con una medida de eficiencia,
como la descrita anteriormente, ya que un saldo de clientes de 1.000 euros
puede significar una generación de caja de 12.000 euros en la primera
empresa y de sólo 6.000 en la segunda.
c) No tiene en cuenta la generación de caja: tanto el ratio de circulante como
los ratios derivados de él no contemplan la capacidad de generar flujos de
caja de explotación que tiene la empresa.
Como las obligaciones de pago en el corto plazo serán satisfechas con
la liquidez disponible a la fecha actual más los flujos de caja generados en
el corto plazo, será necesario completar nuestro análisis con indicadores
fuertes que incluyan medidas de generación de caja puestas en relación
con las obligaciones de pago.
d) No tiene en cuenta el futuro: las obligaciones de pago actuales y las con­
traídas en el corto plazo deberán ser satisfechas con los recursos dis­
ponibles a la fecha actual más los generados en el corto plazo, para lo
cual debemos estimar si éstos serán similares a los generados en el pa­
sado reciente o si por el contrario sufrirán oscila­ciones.
Si además disponemos de un calendario realista de los cobros y pagos
previstos, el riesgo de error en nuestro juicio acerca de la liquidez de una
empresa se verá minimizado.

Ejemplo Empresas A y B

TABLA 12.2
Cálculo del ratio de circulante. Empresa A

Empresa A Año X + 1 Año X

Activo corriente 240 220

Pasivo corriente 140 145

Ratio de circulante (RC) 1,71 1,52

306 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

TABLA 12.3
Cálculo del ratio de circulante. Empresa B

Empresa B Año X + 1 Año X

Activo corriente 180 170

Pasivo corriente 140 145
Ratio de circulante (RC) 1,29 1,17

Partiendo de los datos de las empresas A y B podríamos enjuiciar la liquidez

en los siguientes términos:

— Aparentemente la liquidez ha mejorado en las dos empresas, ya que el RC

se ha incrementado en ambas del año X al año X + 1.
— Aparentemente la empresa A presenta mayor liquidez que la B, tanto en el
ejercicio X + 1 como en el X, ya que sus ratios de circulante son mayores.
Para contrastar estos hechos deberemos contar con información adi­
cional que nos permita realizar otros análisis con el fin de evitar que nues­
tras conclusiones se vean afectadas por las limitaciones del ratio de circu­
lante.

3.1.2. Descomposición del ratio de circulante

Una de las limitaciones del ratio de circulante radicaba en que trataba todas
las partidas como si tuvieran la misma liquidez, ya que todas forman parte del
numerador o denominador del ratio, como un todo, sin discriminar su liquidez.
En la tabla 12.4 presentamos el cálculo del ratio descompuesto en las distintas
partidas, de acuerdo con su liquidez, con el objeto de poder tener información
acerca de en qué partidas se concentra el mayor peso porcentual del ratio.

TABLA 12.4
Descomposición del ratio de circulante. Empresa A
Empresa A X+1 X

Existencias 120 95
Clientes 85 70
Inversiones financieras temporales (IFT)* 20 30
Efectivo y equivalentes (E y Eq.) 15 25
Total activo corriente 240 220

© Ediciones Pirámide 307

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 12.4 (continuación)

Empresa A X+1 X

Proveedores 95 90
Deudas c.p. entidades de crédito 45 55
Total pasivo corriente 140 145
Descomposición del RC Ratio % Ratio %

E y Eq./PC 0,11   6 % 0,17 11 %

(E y Eq. + IFT)/PC 0,25 15 % 0,38 25 %
(E y Eq. + IFT + Clientes)/PC 0,86 50 % 0,86 57 %
(E y Eq. + IFT + Clientes + Existencias)/PC 1,71 100 % 1,52 100 %

* IFT: Inversiones financieras a corto.

TABLA 12.5
Descomposición del ratio de circulante. Empresa B
Empresa B X+1 X

Existencias 60 60
Clientes 50 55
Inversiones financieras temporales (IFT)* 40 30
Efectivo y equivalentes (E y Eq.) 30 25

Total activo corriente 180 170

Proveedores 95 90
Deudas c.p. entidades de crédito 45 55

Total pasivo corriente 140 145

Descomposición del RC Ratio % Ratio %

E y Eq./PC 0,21 17 % 0,17 15 %

(E y Eq. + IFT)/PC 0,50 39 % 0,38 32 %
(E y Eq. + IFT + Clientes)/PC 0,86 67 % 0,76 65 %
(E y Eq. + IFT + Clientes + Existencias)/PC 1,29 100 % 1,17 100 %

* IFT: Inversiones financieras a corto.

El análisis del ratio de circulante sugería que aparentemente la liquidez mejo­

raba tanto para la sociedad A como para la B. Sin embargo, la descomposición
del ratio contradice esta afirmación para la sociedad A, ya que ha disminuido el
peso de las partidas más líquidas en el ratio. En concreto, eliminando las merca­

308 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

derías, que es la partida menos líquida, los activos corrientes sólo cubren el 50 %
de los pasivos corrientes, cuando en el año X cubrían el 57 %.
Por otra parte, de acuerdo con nuestras consideraciones previas, la empresa A
presentaba, aparentemente, mejor liquidez que la B, al ser mayor su ratio de cir­
culante. Sin embargo, observando la descomposición del ratio, esto no parece ser
así, ya que concentra mayor porcentaje de su ratio de circulante en todas las par­
tidas más líquidas.

3.2. Otros ratios del balance que estudian la liquidez

A continuación presentamos otros ratios que estudian la liquidez, utilizando
también partidas del activo y pasivo corrientes. La mayoría de estos ratios se co­
rresponden con los distintos cocientes en que hemos descompuesto el ratio de
circulante anteriormente.

3.2.1. Prueba ácida

La prueba ácida resta la partida menos líquida del activo corriente, las exis­
tencias, con el fin de obtener un nuevo ratio no influido por la partida que más
tarda en convertirse en efectivo.

TABLA 12.6
Ratio de la prueba ácida

Activo corriente − Existencias

Prueba del ácido (PA) =
Pasivo corriente

3.2.2. Disponibilidad inmediata

El ratio de disponibilidad inmediata resta al numerador de la prueba ácida los
clientes y las inversiones financieras temporales menos líquidas, con lo que mues­
tra el porcentaje que representan sobre el pasivo corriente las partidas totalmente
líquidas y las que son susceptibles de convertirse en efectivo en tres meses, es decir,
el efectivo y los equivalentes.

TABLA 12.7
Ratio de la disponibilidad inmediata

Efectivo + Equivalentes al efectivo

Disponibilidad inmediata (DI) =
Pasivo corriente

© Ediciones Pirámide 309

Estados financieros. Interpretación y análisis

3.2.3. Liquidez inmediata

El ratio de liquidez inmediata nos informa del porcentaje, procedente del aná­
lisis vertical, que representan las partidas más líquidas sobre el total del activo
corriente.

TABLA 12.8
Ratio de la liquidez inmediata

Efectivo + Equivalentes al efectivo

Liquidez inmediata (LI) =
Activo corriente

Cuanto más alejados del valor del ratio de circulante estén los valores de PA
y LI, menos líquido será su activo, ya que existirá un porcentaje significativo de
activos corrientes que necesitan un período de tiempo relativamente prolongado
para convertirse en efectivo.
En la tabla 12.9 presentamos los resultados de las empresas A y B para los
ratios PA, DI y LI. Las conclusiones que se extraen de éstos son las mismas que
las expuestas para la descomposición del ratio de circulante, al ser ambos proce­
dimientos muy similares.

TABLA 12.9
Cálculo de PA, DI y LI. Empresas A y B

Empresa A Año X + 1 Año X Empresa B Año X + 1 Año X

PA 0,86 0,86 PA 0,86 0,76
DI 0,25 0,38 DI 0,50 0,38
LI 0,15 0,25 LI 0,39 0,22

3.3. Generación de flujos de caja

Hasta ahora hemos analizado la liquidez tan sólo con datos estáticos extraídos
del balance de situación. Sin embargo, es necesario completar nuestro análisis con
magnitudes que nos informen de la capacidad que tiene la empresa de generar flu­
jos de caja en el corto plazo, ya que de éstos dependerá en gran medida la capaci­
dad de la empresa para cumplir con sus compromisos financieros en el corto plazo.
Bernstein (1993; p. 86) se manifiesta de manera similar al afirmar: «la natura­
leza estática del ratio de liquidez, que mide la relación entre el activo y el pasivo
circulante en un determinado momento, y el hecho de que esta medida de liquidez

310 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

no tome en consideración la gran importancia que tienen los flujos de fondo para
la capacidad de la empresa de hacer frente a sus obligaciones vencidas, han con­
ducido a la búsqueda de medidas más dinámicas».
Con la finalidad de dinamizar el análisis de la liquidez es muy recomendable
la utilización del ratio de flujos de caja de explotación sobre el pasivo corriente.

TABLA 12.10
Ratio de flujo de caja de explotación sobre pasivo corriente

Flujo de caja de explotación*

FCE/PC =
Pasivo corriente

* EFE de explotación.

Este ratio mide las veces que podríamos satisfacer nuestras obligaciones de
pago exigibles a lo largo del próximo año con los flujos de caja que ha generado
nuestra actividad de explotación en el último año.
Por tanto, aunque hemos dinamizado el ratio, sigue adoleciendo todavía, al
igual que el ratio de circulante, de no tener en cuenta el futuro. Sin embargo, en
la medida en que se estime que los flujos de caja de explotación se mantendrán
estables, será un indicador fuerte de la liquidez de la empresa.
Si disponemos de una proyección fiable del flujo de caja de explotación para
el año siguiente, en base a las estimaciones realizadas por la empresa, podemos
sustituir el numerador del ratio por el flujo de caja de explotación estimado para
el ejercicio siguiente.
Aun cuando hayamos resuelto las limitaciones del ratio de circulante, al con­
templar ahora la generación de caja, e incluso las estimaciones futuras, para tener
total certeza de que no se producirán tensiones en la liquidez debemos contar con
un calendario de cobros y pagos. No obstante, si se producen simples desajustes
temporales entre los cobros y los pagos, las líneas de créditos de las entidades fi­
nancieras ayudarán en la mayoría de los casos a amortiguar estas diferencias.
Lev (1978; p. 26) también resalta este último punto: «El hecho de que los activos
líquidos constituyan un potencial suficiente en un momento d ­ eterminado es sola­
mente un aspecto de la situación de solvencia de la empresa. Otro, quizá más im­
portante, será el emparejamiento periódico de las entradas y salidas de fondos. Para
mantener una adecuada situación de liquidez (y por tanto de solvencia) es ­necesario,
evidentemente, que las entradas y salidas de fondos estén sincronizadas. Una técni­
ca más afinada para evaluar la solvencia de una empresa no puede olvidar, por tan­
to, la relación que debe existir entre las entradas y salidas de fondos a lo largo del
período, así como la existencia de unos remanentes suficientes de activos líquidos».
Siguiendo la recomendación de Lev, vamos a proponer un último ratio para
medir la liquidez, muy utilizado en la literatura contable, y que extractamos de
Bernstein (1993).

© Ediciones Pirámide 311

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 12.11
Ratio de disponibles más realizables sobre el total
de gastos a pagar en el ejercicio

Efectivo + Activos fácilmente realizables + Cuentas a cobrar

Gastos a pagar en el ejercicio

Por simplificación, si entendemos que los gastos durante el ejercicio son linea­
les, el resultado del ratio propuesto anteriormente nos indicará el porcentaje de
días del año durante los cuales la empresa podría atender sus pagos, incluso si se
interrumpiera su actividad.
Beaver (1966) identificó un ratio similar, al que denominó no credit interval, como
uno de los ratios más eficaces a la hora de discriminar las empresas que iban a tener
problemas para atender sus compromisos financieros de las que no los tendrían. Este
autor define el ratio como el número de días estimado que una compañía podría
proseguir con su actividad, al mismo nivel, aunque se paralizaran las ventas, simple­
mente utilizando los recursos líquidos de los que dispone en un momento dado.

3.4. La eficiencia aplicada a las rotaciones de las partidas

del capital circulante
Hasta ahora hemos buscando soluciones a todas las limitaciones del ratio de
circulante a excepción de una de ellas, a la que dedicamos este epígrafe. Se trata
de la calidad de las partidas, ya que el ratio de circulante no contempla la rotación
de sus distintos componentes.
De esta forma, además de tener en cuenta la liquidez de cada una de las par­
tidas, es necesario considerar también el número de veces al año que se liquidan,
ya que este número nos indicará su potencial para generar liquidez.
Imaginemos por ejemplo que dos empresas mantienen a cierta fecha un saldo
de cuentas a cobrar por importe de 100 u.m., y además en ambos casos la partida
se hará líquida al día siguiente. Podríamos pensar que la liquidez que aporta esta
partida es la misma, pero esta conclusión sería errónea si antes no nos preguntá­
ramos: ¿Cuántas veces al año se convierte en efectivo la partida de cuentas a co­
brar? Si la respuesta fuera: una de ellas 365 veces al año, y la otra, doce veces al
año, significaría que una cobra sus ventas a un día y la otra a 30 días.
Por tanto, si el importe medio del saldo de clientes en ambas empresas es
100 u.m., las ventas de una de ellas generarían un efectivo de 36.500 u.m. al año
mientras que las de la otra sólo supondrían 1.200, cuando aparentemente la liqui­
dez que aportaba la partida era la misma.
Esto se debe a que en una de las empresas el saldo de clientes tiene una anti­
güedad media de 29 días mientras que en la otra la antigüedad del saldo es de un
día.

312 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

3.4.1. Rotación de materias primas. Período medio

de almacenamiento de materias primas (PMMP)
Cuanto más tiempo permanezcan en el almacén las materias primas hasta que
se incorporen a la producción, menos líquida será la partida, ya que tardará más
en convertirse en liquidez.
Debemos entender la rotación de materias primas como las veces al año que
se vaciaría el almacén de materias primas por incorporarse éstas a la producción,
o, lo que es lo mismo, el número de veces que sería necesario reponerlo. Esto sería
así si la reposición del almacén se hiciera siempre cuando se vaciara completamen­
te y por el mismo importe.
La rotación de las materias primas es una medida de la eficiencia en la gestión
de las materias primas. A mayor rotación, mayor eficiencia, ya que se reduce el
período medio de almacenamiento de las materias primas contribuyendo a la
mejora de la liquidez.
A continuación mostramos dos vías para calcular el período medio de alma­
cenamiento de las materias primas. En una de ellas calculamos antes la rotación,
lo que no es necesario en la segunda.

TABLA 12.12
Ratio de rotación de materias primas y período medio materias primas

Consumo materias primas

Rotación de materias primas =
Saldo medio materias primas
365
Período medio materias primas (PMMP) =
Rotación materias primas

Saldo medio materias primas

Período medio materias primas (PMMP) =
Consumo diario materias primas

Razonando sobre la base de simplificación expuesta anteriormente, consisten­

te en que el almacén se repone siempre por el mismo importe una vez que éste se
vacía completamente, si por ejemplo se consumen 1.200 u.m. anuales de materias
primas y el saldo medio de materias primas es de 100 u.m., eso significaría que el
almacén se ha vaciado doce veces al año. Además, si la salida de materias primas
a la producción se realiza de manera continua y lineal a lo largo del ejercicio, po­
dríamos afirmar que el almacén se repone por valor de 200 u.m., cada vez que se
vacía, ya que si el saldo medio es de 100 u.m., éste se irá reduciendo gradualmen­
te de 200 u.m. a 0 u.m.

© Ediciones Pirámide 313

Estados financieros. Interpretación y análisis

El período medio de almacenamiento de las materias primas sería de 30 días

aproximadamente (365/12), ya que éstas permanecerían en almacén este tiempo
hasta que se incorporaran a la producción.
Podríamos mejorar nuestra eficiencia, y de esta manera nuestra liquidez y por
ende nuestra rentabilidad, si las necesidades del proceso productivo nos permitie­
ran hacer el doble de reposiciones, es decir, reponer cada 15 días, con lo que el
importe de las reposiciones podría reducirse a la mitad.
De esta forma, con el mismo consumo de mercaderías, habríamos reducido
nuestro saldo medio de materias primas a la mitad, es decir, 50 u.m., con lo que la
rotación de materias primas se habría doblado, ascendiendo ahora a 24, y el perío­
do medio de almacenamiento se habría reducido a 15 días aproximadamente
(365/24).

3.4.2. Rotación de la producción. Período medio

de producción (PMPC)
La rotación de la producción mide el número de veces que se ha completado
el ciclo de producción en un ejercicio. Cuanto más alta sea la rotación de la pro­
ducción, menor será el período medio de la producción.
La partida que aparecerá en el balance, dentro del activo corriente, serán los
productos en curso, ya que éstos representan, como es conocido, el importe de la
producción que aún no se ha terminado. Cuando se terminen, su saldo se traspa­
sa al epígrafe de productos terminados.
Pues bien, la calidad de la partida de productos en curso vendrá dada por su
rotación: cuanto más alta sea, mayor será su liquidez, ya que al reducirse su pe­
ríodo medio de producción, tardarán menos en convertirse en efectivo.
Podemos calcular el período medio de producción a través de la rotación de
la producción o directamente conociendo el saldo medio de los productos en cur­
so durante el ejercicio y el coste de producción o transformación del período.

TABLA 12.13
Ratio de rotación de la producción y período medio de productos en curso

Coste de la producción
Rotación de la producción =
Saldo medio productos en curso
365
Período medio PPCC o producción (PMPC) =
Rotación producción

Saldo medio productos en curso

Período medio PPCC (PMPC) =
Coste de la producción diario

314 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

3.4.3. Rotación de los productos terminados. Período

medio de almacenamiento de los productos
terminados (PMPT)
De manera similar a lo expuesto para la rotación de materias primas, la rota­
ción de los productos terminados la podemos definir como el número de veces al
año que se vaciaría el almacén de productos terminados por haberse vendido
todas las unidades, o, lo que es lo mismo, el número de veces que sería necesario
reponerlo.
Este escenario, que constituye una simplificación del proceso normal, sólo
sería posible si la reposición del almacén no se hiciera de forma parcial, es decir,
sólo cuando se vaciara totalmente y siempre por el mismo importe.
Cuanto más frecuentemente se hagan las reposiciones, más baratas resultarán;
desde luego su importe será menor que el que supondría reponer un almacén v­ acío.
La rotación de los productos terminados supone una medida de la eficiencia
de su gestión. A mayor rotación, mayor eficiencia o, lo que es lo mismo, menor
período medio de almacenamiento de los productos terminados, lo que contribu­
ye a la mejora de la liquidez.
Podemos calcular el período medio de almacenamiento de los productos ter­
minados conociendo previamente su rotación o directamente a través del saldo
medio de los productos terminados y del coste de las ventas.

TABLA 12.14
Ratio de rotación de los productos terminados y período medio
de los productos terminados

Coste de ventas
Rotación de productos terminados =
Saldo medio productos terminados
365
Período medio PPTT (PMPT) =
Rotación productos terminados

Saldo medio productos terminados

Período medio PPTT (PMPT) =
Coste de las ventas diario

3.4.4. Rotación de los clientes. Período medio de cobro

a clientes (PMC)
La rotación de clientes muestra el número medio de veces que cobramos de
nuestros clientes. Este ratio pondera los importes de cada una de las ventas y pos­
teriores cobros, de tal manera que la rotación está referida a la media ponderada.

© Ediciones Pirámide 315

Estados financieros. Interpretación y análisis

Si las ventas del ejercicio ascienden a 400 u.m., cuyo detalle es una venta
de 200 u.m. (período de cobro cuatro meses) y dos ventas de 100 u.m. (perío­
do de cobro dos meses), el período medio de cobro será tres meses, una vez
ponderados los importes con sus respectivos plazos, por lo que la rotación as­
cenderá a 4.
Una mayor rotación de la partida de clientes significará una gestión más efi­
ciente de ésta y un menor período de cobro, por lo que la calidad de la partida
mejorará al incrementar la rotación, ya que será menor el tiempo que ha de trans­
currir para su conversión en efectivo.
Podemos calcular el período medio de cobro a clientes conociendo previamen­
te su rotación o directamente a través del saldo medio de clientes y del importe de
las ventas diarias medias.

TABLA 12.15
Ratio de rotación de clientes y período medio de cobro a clientes

Ventas
Rotación de clientes =
Saldo medio clientes
365
Período medio cobro clientes (PMC) =
Rotación de clientes

Saldo medio clientes

Período medio cobro clientes (PMC) =
Ventas diarias medias

3.4.5. Rotación de los proveedores. Período medio

de pago a proveedores (PMP)
La rotación de proveedores muestra el número medio de veces que pagamos
a nuestros proveedores.
Esta rotación es también un indicador de la gestión del capital circulante. Sin
embargo, en este caso una mejor gestión vendrá dada por una menor rotación de
la partida de proveedores, ya que esto significará un mayor período medio de pago
a proveedores.
En efecto, cuanto mayor sea el período de pago a proveedores, mayor será la ca­
lidad de la partida, ya que su importe tendrá que ser satisfecho en un plazo más largo.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta que en muchas ocasiones obtener un
diferimiento en el pago de los proveedores supone perder el derecho a ciertos des­
cuentos asociados al pronto pago, por lo que, aunque no exista un coste explícito,
sí puede existir un coste implícito ligado a esta circunstancia.

316 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

Podemos calcular el período medio de pago a proveedores conociendo previa­

mente su rotación o directamente a través del saldo medio de proveedores y del
importe de las compras diarias medias.

TABLA 12.16
Ratio de rotación de proveedores y período medio de pago a proveedores

Compras
Rotación de proveedores =
Saldo medio proveedores
365
Período medio pago proveedores (PMP) =
Rotación de proveedores

Saldo medio proveedores

Período medio pago proveedores (PMP) =
Compras diarias medias

Si no disponemos del importe de las compras, podemos calcularlo1 a través del

importe del coste de las ventas y de la variación de existencias.

3.5. Ejemplo de análisis de la liquidez. Empresas A y B

Seguidamente se presenta un extracto de la cuenta de resultados y del estado

de flujos de efectivo de las empresas A y B.
En base a estos datos, y a los presentados anteriormente en relación con es­
tas dos empresas, se desea completar el análisis sobre su liquidez y evaluar su
eficiencia.
Adicionalmente se debe tener en cuenta lo siguiente:

— Ambas empresas no sufrieron alteraciones en sus saldos de clientes, pro­

veedores y existencias durante el ejercicio X.
— La empresa A y la B son empresas comerciales, por lo que sus únicas exis­
tencias son los productos que compran y venden y no tienen materia prima
ni productos en curso.

1
Existencias iniciales + Compras = Coste de ventas + Existencias finales, por lo que Compras =
= Coste de ventas + Existencias finales − Existencias iniciales.

© Ediciones Pirámide 317

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 12.17
Extracto de la cuenta de resultados y del estado de flujos de efectivo.
Empresas A y B. Ejercicios X + 1 y X

Empresa A X+1 X

Ventas 400 350

(Coste de ventas) (140) (125)
Margen bruto 260 225

Flujos de caja de explotación 202 210

Flujos de caja de inversión (180) (220)
Flujos de caja de financiación (32) 15
Variación del efectivo y equivalentes (10)   5

Empresa B X+1 X

Ventas 360 350

(Coste de ventas) (125) (130)
Margen bruto 235 220

EFE de explotación 240 210

EFE de inversión (220) (197)
EFE de financiación (15)   (8)
Variación del efectivo y equivalentes   5   5

En la tabla 12.18 presentamos los cálculos referentes a los períodos medios de

almacén, cobro a clientes, así como las rotaciones o ratios de giro de las existen­
cias, clientes y proveedores y el ratio FCE/PC.
Tal y como puede observarse en la mencionada tabla, hemos calculado los
períodos medios a través de dos procedimientos, que en el fondo son el mismo:

— Dividiendo el respectivo saldo medio de balance por la magnitud diaria

correspondiente de la cuenta de resultados.
— Calculando la rotación o ratio de giro y dividiéndolo por 365 días.

Por último, en base a la información facilitada de las cifras de los estados de

flujo de efectivo, hemos calculado el ratio de FCE/PC, al que nos referimos ante­
riormente como un indicador fuerte de la liquidez (véase tabla 12.19).

318 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

TABLA 12.18
Rotación de productos terminados, clientes y proveedores. PMPT, PMC y PMP.
Empresas A y B. Ejercicios X + 1 y X

Empresa A Empresa B

X+1 X X+1 X

Período medio almacén existencias (PMPT)

Saldo medio de existencias (A)** 107,50 95,00 60,00 60,00
Coste de ventas medio diario (coste ventas/365) (B) 0,3836 0,3425 0,3425 0,3562
PMPT (A/B) 280,24 277,37 175,18 168,44

Rotación de PPTT (B/A) 1,30 1,32 2,08 2,17

Coste de ventas (B) 140,00 125,00 125,00 130,00
Saldo medio de existencias (A)** 107,50 95,00 60,00 60,00
PMPT (365/rotación de PPTT)* 280,24 277,37 175,18 168,44

Período medio cobro clientes (PMC)

Saldo medio de clientes (C)** 77,50 70,00 52,50 55,00
Ventas medias diarias (ventas/365) (D) 1,0959 0,9589 0,9863 0,9589
PMC (C/D) 70,72 73,00 53,23 57,36

Rotación de clientes (D/C) 5,16 5,00 6,86 6,36

Ventas (D) 400,00 350,00 360,00 350,00
Saldo medio de clientes (C)** 77,50 70,00 52,50 55,00
PMC (365/rotación de clientes)* 70,72 73,00 53,23 57,36

Período medio pago proveedores (PMP)

Saldo medio de proveedores (E)** 92,50 90,00 92,50 90,00
Compras medias diarias (compras/365) (F) 0,4521 0,3425 0,3425 0,3562
PMP (E/F) 204,60 262,77 270,07 252,67

Rotación de proveedores (F/E) 1,78 1,39 1,35 1,44

Compras (F) 165,00 125,00 125,00 130,00
Saldo medio de proveedores (E)** 92,50 90,00 92,50 90,00
PMP (365/Rotación de Proveedores)* 204,60 262,77 270,07 252,67

* Las pequeñas diferencias que pueden surgir al realizar los cálculos con los datos de las rotaciones
que aquí mostramos se deben a que sólo hemos detallado dos decimales para éstas.
** Los datos del año X son los saldos a final del ejercicio y no son media al no disponer de los datos
del ejercicio X – 1. En cualquier caso, en el enunciado se nos indicaba: «Ambas empresas no sufrieron al­
teraciones en sus saldos de clientes, proveedores y existencias durante el ejercicio X.

© Ediciones Pirámide 319

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 12.19
Cálculo del ratio flujos de caja de explotación sobre pasivo corriente empresas A
y B. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B
X+1 X X+1 X

EFE de explotación 202 210 240 210

EFE de inversiones (180) (220) (220) (197)
EFE de financiación (32) 15 (15) (8)
Variación efectivo y equivalentes (10) 5 5 5
Saldo inicial efectivo y equivalentes 25 20 25 20
Saldo final efectivo y equivalentes 15 25 30 25
FEC/PC 1,44 1,45 1,71 1,45

Anteriormente, en base al análisis del ratio de circulante y su descomposición,

habíamos llegado a las siguientes conclusiones:

— En el último ejercicio la liquidez ha mejorado en la empresa B pero no así

en la A, ya que en esta ha disminuido el peso de las partidas más líquidas
en el ratio RC.
— La empresa B es más líquida que la A ya que concentra mayor porcentaje
de su ratio de circulante en las partidas más líquidas.

Ahora podemos completar estas conclusiones previas, ya que conocer las ro­
taciones nos permite ampliar el alcance de nuestro análisis al poder enjuiciar
también la calidad del ratio.
Además, disponemos de un indicador fuerte de la liquidez, calculado en base a
la generación de flujos de caja de explotación en relación con su pasivo a corto­­plazo.
En base a ellos, debemos matizar nuestras consideraciones previas de la si­
guiente forma:

a) Evolución de la liquidez
— Empresa A: la rotación de las existencias ha disminuido levemente, por lo
que su período medio de almacenamiento aumenta en tres días aproxima­
damente. Sin embargo, apreciamos un aumento en la rotación de clientes
de 5 a 5,16, disminuyendo en consecuencia el período medio de cobro de
clientes en dos días aproximadamente.
Por tanto, en el año X el tiempo total que discurría desde que la em­
presa adquiría las existencias hasta que cobraba sus ventas ascendía a
350,37 días, manteniéndose estable en el ejercicio X + 1 en 350,96 días. Este

320 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

número de días se obtiene sumando los períodos medios de almacén de

existencias y de cobro a clientes.
Por otra parte, la rotación o ratio de giro de proveedores ha aumenta­
do, por lo que su período medio de pago disminuye, concretamente de
262,77 días a 204,60 días. Es decir, ha aumentado su exigibilidad, como
consecuencia de una disminución de la eficiencia.
Adicionalmente, el ratio FCE/PC nos indica que la liquidez de la em­
presa se ha mantenido estable.
Por tanto, como conclusión podríamos afirmar que la liquidez de la
empresa A se ha mantenido estable (aunque sería necesario contrastar la
evolución prevista de los flujos de caja de explotación en el ejercicio X + 2),
a pesar del aumento de las partidas menos líquidas al descomponer el ratio
de circulante y de la mayor exigibilidad de la partida de proveedores.
— Empresa B: la rotación de las existencias ha disminuido de 2,17 a 2,08, por
lo que su período medio de almacenamiento aumenta en siete días aproxi­
madamente. Sin embargo, apreciamos un aumento en la rotación de clien­
tes de 6,36 a 6,86, disminuyendo en consecuencia el período medio de
cobro de clientes en cuatro días aproximadamente.
En consecuencia, en el año X el tiempo total que discurría desde que la
empresa adquiría las existencias hasta que cobraba sus ventas ascendía a
225,80 días, aumentando levemente en el ejercicio X + 1 hasta 228,41 días.
Por otra parte, la rotación o ratio de giro de proveedores ha disminui­
do, por lo que su período medio de pago aumenta, concretamente desde
252,67 días hasta 270,07 días. Es decir, ha disminuido su exigibilidad,
como consecuencia de un aumento de la eficiencia.
Se podría pensar que al ser mayor el número de días que ha aumenta­
do el pago a proveedores que la disminución neta de la suma de los perío­
dos de almacenamiento y cobro, la calidad de las partidas corrientes ha
contribuido a la mejora de la liquidez en cualquier caso.
Sin embargo, esto no siempre es cierto, ya que, en última instancia, siem­
pre y cuando las unidades físicas compradas y vendidas sean similares, de­
penderá del margen con el que vendamos nuestros productos. Si por ejemplo
obtenemos un margen bruto sobre ventas del 50 %, y los períodos de cobro
a clientes, pago a proveedores y almacenamiento experimentan la misma va­
riación, el impacto en la liquidez de la variación del período de cobro a clien­
tes duplicará el que supondrían las del período de almacenamiento y pago a
proveedores, ya que el precio de venta sería el doble que el precio de coste.
En nuestro caso, el margen bruto sobre ventas asciende al 65 %
(235/360), es decir, que el precio de venta casi triplica al de coste, por lo
que la disminución de cuatro días en el período de cobro, homogeneizado
con los días de proveedores y almacén, ascendería a 12 días aproximada­
mente. Por tanto, el PMPT empeora en 7 días, el PMC mejora en 12 días
(4 días × 3), una vez homogeneizado, y el PMP mejora en 12 días.

© Ediciones Pirámide 321

Estados financieros. Interpretación y análisis

Es decir, que la calidad de las partidas del circulante ha contribuido a

la mejora de la liquidez.
Adicionalmente, la evolución del ratio FCE/PC nos indica que la liqui­
dez de la empresa ha aumentado significativamente.
En conclusión, podríamos afirmar que la liquidez de la empresa B ha
evolucionado positivamente (aunque sería necesario contrastar la evolución
prevista de los flujos de caja de explotación en el ejercicio X + 2).
Además, tanto el RC de circulante como sus partidas más líquidas y la
calidad de éstas han aumentado.

b) Comparación de la liquidez de las empresas A y B

El ratio de giro de las existencias es más alto en la empresa B que en la A, es
decir, la primera de ellas gestiona de una forma más eficiente sus existencias, lo
que le permite que su período medio de almacén sea de aproximadamente 105
días menos en el ejercicio X + 1.
También es mayor la rotación de clientes de la empresa B, lo que le permite
cobrar sus ventas 17 días antes en el ejercicio X + 1.
Por último, la empresa B también es más eficiente en la gestión de los pagos
a sus proveedores, ya que su período de pago es 65 días mayor que en la empresa
B.
Adicionalmente, el ratio FCE/PC nos indica que la liquidez de la empresa B
es mayor, ya que este ratio asciende a 1,71, por 1,44 en la empresa A.
Por tanto, podríamos concluir que la empresa B es más líquida que la A, ya que
aunque su ratio de circulante es menor, concentra mayor porcentaje de éste en las
partidas más líquidas, y además los epígrafes de clientes, existencias y proveedores
muestran mayor calidad de acuerdo con sus rotaciones. Por último, el ratio
FCE/PC es también significativamente superior en la empresa B.

322 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a corto plazo

CUESTIONARIO DE AUTOEVALUACIÓN
1. Si una empresa tiene un fondo de manio­ b) La liquidez inmediata se basa en un
bra negativo: porcentaje vertical del balance.
a) No podrá hacer frente a sus pagos ya c) RC no puede en ningún caso ser igual
que el pasivo corriente es mayor que a PA.
el activo corriente. d) Las respuestas a) y c) son correctas.
b) Debemos ser conscientes de que pue­ 5. ¿Cuál de las siguientes afirmaciones es
de ser normal en algunos sectores. falsa? La liquidez será mayor en la medi­
c) Antes de dictaminar acerca de la si­ da en que:
tuación, debemos estudiar la compo­
sición de las masas patrimoniales in­ a) La rotación de mercaderías sea mayor.
volucradas y la calidad de su partidas. b) La rotación de clientes sea mayor.
d) Las respuestas b) y c) son correctas. c) La rotación de proveedores sea mayor.
d) El período medio de cobro de clientes
2. Elija la respuesta correcta: sea menor.
a) Si el fondo de maniobra es una inver­
6. El indicador más robusto de la liquidez es:
sión, entonces RC > 1.
b) Si el fondo de maniobra es una inver­ a) RC, ya que compara el activo co­
sión, entonces RC < 1. rriente con el pasivo corriente.
c) Si el fondo de maniobra es un fondo b) PA, ya que no tiene en cuenta las exis­
de financiación, entonces RC > 1. tencias, que es la partida menos líquida.
d) Si el fondo de maniobra es positivo, c) LI, ya que incluye en el numerador
entonces RC < 1. exclusivamente la partida de Efectivo
+ Equivalentes al efectivo, que es la
3. Si dos empresas tienen un RC con el mis­ partida más líquida.
mo valor: d) FCE/PC, ya que nos describe la capa­
a) Su nivel de liquidez puede ser distin­ cidad que tiene la empresa para pagar
to dependiendo de la descomposición sus compromisos a corto con la gene­
del ratio de circulante. ración de efectivo.
b) Su nivel de liquidez puede ser distinto
dependiendo de la calidad de las par­ 7. ¿Cuál de las siguientes son limitaciones
tidas del circulante. de RC?
c) Las respuestas a) y b) son correctas. a) No diferencia entre las distintas par­
d) Su nivel de liquidez será siempre el tidas ni tiene en cuenta la calidad de
mismo. éstas.
b) No tiene en cuenta la generación de
4. Es verdadero que: caja.
a) La disponibilidad inmediata se basa c) No tiene en cuenta el futuro.
en un porcentaje vertical del balance. d) Las respuestas a), b) y c) son correctas.

© Ediciones Pirámide 323

13 Análisis de la situación
financiera a largo plazo

OBJETIVOS DEL CAPÍTULO

El objetivo de este capítulo es exponer los conceptos y los indicadores que

nos permitan enjuiciar la evolución y la posición de solvencia de la empresa.
Cuando el lector finalice este capítulo, deberá tener claras las siguientes cues­
tiones:

— Conocer la información que las relaciones entre el pasivo, el patrimo­

nio neto y el total de pasivo + patrimonio neto nos proporcionan a
través de los distintos ratios estáticos.
— Entender que la solvencia debe tener en cuenta la generación futura
de beneficios. Sólo éstos nos garantizarán que la empresa podrá sa­
tisfacer sus compromisos a largo plazo.
— La necesidad de completar el análisis estático con ratios dinámicos,
derivados de la cuenta de resultados, como la cobertura de cargas fi­
nancieras (CCF).
— Comprender que la información derivada del estado de flujos de efec­
tivo nos permitirá obtener indicadores especialmente relevantes para
dictaminar en relación con la solvencia, al permitir comparar la ca­
pacidad de generar flujos de explotación con la necesidad de inversión
y los compromisos derivados de las fuentes de financiación.
— Conocer que las agencias de calificación crediticia emiten juicios de
la solvencia de ciertas empresas. Esta información la debemos incor­
porar como un indicador más de nuestro análisis y darle el valor que
merece.
1. INTRODUCCIÓN
El análisis de la situación a largo plazo se centra en la capacidad que tiene la
empresa de atender sus compromisos financieros en ese plazo.
Como analizaremos el largo plazo, ya no basta que la empresa cuente con
suficientes recursos líquidos en la actualidad, porque esto de por sí solo no nos
asegura que vaya a poder satisfacer sus compromisos a lo largo de los años.
Ahora la variable fundamental es la generación de beneficios, ya que en el
largo plazo una empresa, para ser solvente, deberá generar beneficios suficientes.
La generación de beneficios en el futuro será la fuente más fiable para el pago a
largo plazo de los intereses y del principal.
Al igual que hicimos en el análisis de la situación financiera a corto plazo,
vamos en primer lugar a presentar ratios extraídos exclusivamente de magnitudes
del balance, que nos ofrecerán una visión estática que deberá ser completada con
el análisis dinámico, que incluye magnitudes de la cuenta de resultados o del es­
tado de flujos de efectivo.

2. LA ESTRUCTURA ECONÓMICO-FINANCIERA
El análisis estático de la solvencia comprende el estudio de ciertos ratios que
detallan la composición del pasivo, así como de otros que analizan la cobertura
de la deuda con el activo fijo.
A continuación desarrollaremos ambos tipos de ratios.

© Ediciones Pirámide 327

Estados financieros. Interpretación y análisis

2.1. Ratios que estudian la relación entre el pasivo

y el patrimonio neto

2.1.1. Ratio de apalancamiento

El ratio de apalancamiento o endeudamiento describe la estructura de capital
de la empresa y se define como la siguiente relación o cociente:

TABLA 13.1
Ratio de apalancamiento

Pasivo
Apalancamiento (AP) =
Patrimonio neto

Su resultado debe ser interpretado como las unidades monetarias exigibles por
la deuda por cada unidad monetaria de patrimonio neto.
Cuanto mayor sea su importe, menor será la protección de los acreedores, o,
lo que es lo mismo, menor será la solvencia.
La medición del grado de solvencia será más acorde con la realidad en la me­
dida en que los activos estén valorados a su valor razonable. Si por el contrario
los activos no están adecuadamente valorados, el importe del patrimonio neto
puede ser mayor o menor que su importe real.
Si por ejemplo ciertos activos no han sido valorados a valor razonable, siendo
éste mayor que su valor histórico, el ratio de apalancamiento mostrará una visión
más pesimista que la real, ya que la garantía con la que cuentan los acreedores de
la empresa es mayor que la indicada por el ratio al estar el patrimonio neto infra­
valorado.
Si el ratio es superior a 1, al ser la deuda total mayor que patrimonio neto, la
compañía obtiene menos financiación de los socios que de los acreedores.
Un ratio igual a 2 indica que los acreedores tendrán como garantía 1 u.m. de
patrimonio neto por cada 2 u.m. de deuda que la empresa tiene con ellos. Aunque,
como ya hemos expuesto anteriormente, esto será así siempre y cuando los activos
hayan sido adecuadamente valorados.
También es necesario tener en cuenta que la protección de las diferentes deu­
das no será la misma, ya que los distintos contratos de crédito pueden contener
cláusulas que detallen su prelación en caso de quiebra, e incluso el derecho a ha­
cerse con el control de la compañía si se dan ciertas circunstancias.
Este ratio constituye también una medida del riesgo financiero asociado al ca­
pital propio, ya que cuanto mayor sea el grado de apalancamiento, mayor será el
riesgo financiero, puesto que incrementará la volatilidad de los beneficios netos.
Esto es así porque el coste de la deuda es un coste fijo en el corto plazo, por lo que

328 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

si un año disminuye la actividad de la empresa, lo hará también su resultado antes

de intereses, que será incluso mayor que el porcentaje de disminución del resultado
después de intereses al ser los intereses de la deuda un coste fijo que favorece la vo­
latilidad ante cambios en la cuenta de resultados derivados del nivel de actividad.
Por tanto, este ratio no sólo indica el riesgo para los acreedores, sino también
para los accionistas de la empresa.

2.1.2. Ratio de autonomía financiera

El ratio de autonomía financiera muestra el porcentaje de financiación apor­
tada por los socios sobre la financiación total. Un mayor ratio de autonomía in­
dicará un menor riesgo para los acreedores, o, lo que es lo mismo, mostrará una
mejor situación de solvencia para la empresa.

TABLA 13.2
Ratio de autonomía financiera

Patrimonio neto
Autonomía financiera (AF) =
Pasivo + Patrimonio neto

2.1.3. Ratio de dependencia financiera

El ratio de dependencia financiera es el complementario del ratio de autono­
mía financiera, por lo que muestra el porcentaje de financiación aportada por los
acreedores sobre la financiación total. Un mayor ratio de dependencia indicará
un mayor riesgo para los acreedores, o, lo que es lo mismo, mostrará una peor
situación de solvencia para la empresa.

TABLA 13.3
Ratio de dependencia financiera

Pasivo
Dependencia financiera (DF) =
Pasivo + Patrimonio neto

2.1.4. Ratio de endeudamiento a corto plazo

El ratio de endeudamiento a corto plazo indica la proporción de deuda que la
empresa debe devolver a corto plazo.

© Ediciones Pirámide 329

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 13.4
Ratio de endeudamiento a corto plazo

Pasivo corriente
Ratio endeudamiento c.p. (RECP) =
Pasivo

Este ratio nunca debe analizarse de forma aislada, ya que el porcentaje de

deuda a corto plazo sobre el total de deuda que pueda permitirse una empresa
dependerá de varios factores:

— El propio importe total del pasivo exigible, ya que en la medida en que el

ratio de autonomía financiera muestre mayores valores, el hecho de que un
porcentaje más significativo del total del pasivo exigible venza en el corto
plazo puede en principio ser más viable que si el ratio de autonomía finan­
ciera mostrara un menor resultado.
— Su análisis debe ser completado con la liquidez con que cuenta la empresa,
ya que los pasivos que se hagan exigibles a lo largo del próximo ejercicio
serán reembolsados al menos en parte con los activos líquidos actuales.
— Sería muy conveniente contar con una estimación del flujo de caja de ex­
plotación que la empresa generará en el próximo ejercicio, así como de sus
necesidades de inversión, ya que en principio el exceso del primero sobre
las segundas será el importe que la empresa pueda destinar a reembolsar
sus deudas a corto plazo.

Además, hemos de tener mucha precaución al interpretar un valor muy alto

del ratio de endeudamiento a corto plazo, ya que podría significar cualquiera de
las dos circunstancias extremas siguientes:

— Empresa muy solvente: si una empresa tiene grandes recursos líquidos o

genera volúmenes muy importantes de flujos de caja de explotación en
relación con su deuda, se podría permitir que una parte muy significativa
de ésta venciera en el corto plazo.
— Empresa con serios problemas de solvencia: si por el contrario una empre­
sa tiene un ratio de dependencia financiera muy elevado para su nivel de
generación de flujos de caja de explotación y además un porcentaje muy
significativo vence en el corto plazo, la compañía puede tener problemas
para afrontar estos vencimientos.

2.2. Estudio de la relación del activo con la deuda total

El ratio de solvencia total mide el número de veces que podríamos pagar el
total del pasivo exigible liquidando nuestro activo.

330 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

En principio, cuanto más se acerque a 1 el ratio, tanto más peligrosa es la si­

tuación. Si es menor que 1, la empresa estaría en quiebra técnica.

TABLA 13.5
Ratio de solvencia total

Total activo
Solvencia total (ST) =
Pasivo

Bernstein (1993; p. 134) destaca la relevancia de la cobertura del pasivo exigi­

ble con activo al evaluar la solvencia en el siguiente párrafo: «El activo de valor
cierto proporciona protección a los titulares de obligaciones tanto por su poder
de generación de beneficios como por su valor de liquidación. El activo constitu­
ye también un elemento mediante el cual la empresa puede obtener los recursos
financieros necesarios en períodos de restricciones financieras».
Aunque estamos de acuerdo con las afirmaciones de Bernstein, consideramos
que deben ser matizadas de la siguiente manera:

— El ratio está fuertemente influido por las normas de valoración del acti­
vo, por lo que deberíamos analizar si su valor está próximo al de reali­
zación.
— Algunas empresas pueden no necesitar gran cantidad de activos para su
funcionamiento, por lo que las necesidades de capital no serán muy gran­
des y por tanto el ratio de solvencia total no será muy alto; sin embargo,
esto no tiene por qué traducirse en situaciones de solvencia desfavorables.
— El hecho de que en épocas de restricción financiera la empresa enajene
activos para la obtención de recursos financieros nos sugeriría dos posibles
situaciones:
• La empresa dispone de activos no necesarios para la explotación, que
han detraído rentabilidad hasta su enajenación.
• En el caso de que sí generaran flujos de caja de explotación, su enajena­
ción impactaría en dos direcciones en los niveles de solvencia futuros:
por una parte permitiría reducir la deuda, pero por otra la capacidad de
la empresa de generar flujos de caja de explotación se vería limitada.

3. ANÁLISIS DINÁMICO DE LA SITUACIÓN FINANCIERA

A LARGO PLAZO
La visión estática debe ser complementada con el análisis dinámico. Éste es­
tudia la capacidad que tiene la empresa de generar beneficios, ya que a largo pla­

© Ediciones Pirámide 331

Estados financieros. Interpretación y análisis

zo éstos son la única variable que puede asegurarnos que se mantendrán o alcan­
zarán los niveles de solvencia deseados.
Si limitamos nuestro análisis al estudio de la evolución de la situación estática,
podríamos cometer los siguientes errores:

a) El simple hecho de haber disminuido el ratio de apalancamiento no signifi­

ca que haya mejorado nuestra capacidad para atender compromisos fi­
nancieros en el futuro. Se podrían producir las siguientes situaciones en
las que esto no ocurriría:
— Si el coste de la deuda es variable, un incremento del tipo de interés o
del tipo de cambio podría tener como consecuencia un aumento del
coste de la deuda mayor que la reducción del mismo asociada a una
posible disminución del endeudamiento.
— También se podría dar el caso de que en años sucesivos tuviéramos que
atender a iguales o incluso mayores vencimientos, en caso de amortiza­
ción creciente, y la empresa no generase los mismos o superiores ­fondos.
— Si la disminución del ratio de apalancamiento va acompañada de una
disminución de la generación de recursos con los que afrontar los pa­
gos asociados a esta deuda, tampoco se habrá producido un incremen­
to en la solvencia de la empresa.
b) La disminución del ratio de apalancamiento se puede producir incluso si la
deuda aumenta, siempre y cuando el incremento del patrimonio neto sea
superior. Ello, por tanto, puede ser consecuencia, de un aumento de la
deuda menor que el del patrimonio neto, con lo que en años sucesivos
habrá que atender en principio a unos desembolsos mayores relacionados
con el servicio de la deuda.

La importancia de incluir en nuestro análisis la variable relativa a la genera­

ción de beneficios proviene de los siguientes hechos:

— Los beneficios futuros no repartidos contribuirán a incrementar la autofi­

nanciación, con lo que aumentará la autonomía financiera.
— Los beneficios no repartidos pueden permitir reembolsar las deudas o rea­
lizar nuevas inversiones sin necesidad de contraer nuevos préstamos.
— Un nivel de beneficios que permita el pago del coste de la deuda con hol­
gura será garantía de solvencia en el futuro.

No obstante, la variable más relevante que nos asegura la capacidad de pagar

intereses y de atender los vencimientos de la deuda, así como contribuir a la fi­
nanciación de nuevas inversiones, es la generación de flujos de caja de explota­
ción, por lo que le prestaremos especial atención en la elección de las magnitudes
de los ratios que utilizaremos.

332 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

3.1. Ratio de cobertura de las cargas financieras

El ratio de cobertura de las cargas financieras se define como el siguiente co­
ciente:

TABLA 13.6
Ratio de cobertura de las cargas financieras

Resultado neto + Gastos financieros (1 − t*)

Cobertura carga financiera (CCF) =
Gastos financieros

*Tipo impositivo.

En la medida en que el ratio sea mayor, aumentará la seguridad de los acree­

dores financieros.
El resultado del ratio puede ser interpretado como el número de veces que
podríamos pagar los actuales gastos por intereses sin entrar en pérdidas. Si el ra­
tio se acerca a uno, ello indicará que el margen de seguridad que tenemos es más
pequeño. Además, en este caso, si el resultado es volátil, en un mal año podríamos
no poder pagar el coste de la deuda sin entrar en pérdidas.
Las partidas que debemos incluir en el numerador y denominador, respectiva­
mente, son:

— Numerador: simula el resultado que generaría la empresa si no hubiera

tenido gastos financieros asociados al coste de la deuda, ya que este im­
porte es el que podría dedicar a pagar intereses.
En la gran mayoría de los casos este gasto financiero es una partida
deducible en el impuesto de sociedades, por lo que al simular la elimina­
ción del coste de la deuda el resultado aumentará, por la disminución del
gasto financiero bruto, pero simultáneamente se reducirá el ingreso aso­
ciado al menor gasto por impuesto de sociedades al tratarse de un partida
deducible. Esta última disminución será igual a la tasa impositiva (t) mul­
tiplicada por el coste bruto de la deuda.
Por tanto, debemos sumar al resultado neto el coste neto de la deuda,
es decir: gastos financieros × (1 − t).
— Denominador: deberemos incluir todos los costes asociados a la deuda.
También nos podríamos plantear no incluir en un único coste fijo
como son los gastos financieros y calcular este mismo ratio, pero con­
templando otros costes fijos como pueden ser los arrendamientos. La
interpretación sería similar, y su finalidad la misma: conocer ante épocas
de adversidad el margen con que cuenta la empresa para atender sus
costes fijos, ya que éstos no se podrán reducir en el corto plazo, aunque
disminuya la actividad.

© Ediciones Pirámide 333

Estados financieros. Interpretación y análisis

3.2. Flujos de caja de explotación: ratios de cobertura

3.2.1. Ratio de flujo de caja de explotación

sobre intereses pagados
Anteriormente hemos expuesto cómo el ratio de cobertura de cargas financie­
ras estudiaba el margen de que dispone la empresa para atender los costes fijos
asociados al servicio de la deuda sin entrar en pérdidas. Sin embargo, estos costes
deberán ser satisfechos con los flujos de caja que genere la actividad de la empre­
sa, es decir, con los flujos de caja de explotación.
Si los flujos de caja de explotación no son suficientes para cubrir los pagos por
intereses, la empresa podría:

— Vender activos.
— Endeudarse o ampliar capital.
— Reducir el efectivo y equivalentes.

El ratio de flujo de caja de explotación sobre intereses pagados es igual al si­

guiente cociente o relación:

TABLA 13.7
Ratio de flujos de caja de explotación sobre intereses pagados

Flujo de caja de explotación

FCE/Intereses pagados =
Interés pagado

Cuanto mayor sea el ratio de flujos de caja de explotación sobre intereses pa­
gados, mayor facilidad tendrá la empresa para atender los pagos por intereses de
la deuda.
Que el ratio sea menor que 1 indicaría que la empresa no genera fondos suficien­
tes para atender el pago de intereses. Esto por sí solo no hace inviable a la empresa,
pero no es una situación mantenible a largo plazo. A continuación citamos algunas
de las situaciones en las que transitoriamente se podría dar esta circunstancia:

— Empresa de nueva creación, que está empezando a desarrollar su plan de

negocio, cuenta con el respaldo financiero de sus socios y además puede
acceder a financiación externa, ya que las entidades financieras confían en
el plan estratégico de la sociedad.
— La empresa está atravesando unos ejercicios económicos difíciles debido al
ciclo económico o a un agotamiento de su modelo de negocio, que tendrá
que rediseñar. Sin embargo, si la empresa dispone de recursos suficientes

334 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

acumulados durante los años de bonanza, o bien su bajo endeudamiento

y la confianza de los acreedores en que la situación es coyuntural le per­
miten captar financiación externa, o cuenta con el apoyo financiero de sus
socios, podrá asumir esta situación transitoriamente.

Por otra parte, hemos de tener en cuenta que el hecho de que el ratio sea ma­
yor que uno no quiere decir que la empresa no pueda tener dificultades para
afrontar sus compromisos financieros en el largo plazo, ya que también deberá
afrontar los respectivos vencimientos de la deuda, por lo que hemos de comple­
mentar este ratio con el desarrollado en el siguiente epígrafe.
Por último, destacar, al igual que hicimos en el análisis de la liquidez, que el
análisis está construido sobre magnitudes pasadas, por lo que en la medida en que
el futuro difiera del pasado no será un buen instrumento para evaluar la solvencia
futura.
La sustitución de los intereses pagados por los intereses a pagar en base a
nuestro actual endeudamiento es un ejercicio sencillo, que sólo entrañaría el pro­
blema de estimar los intereses a pagar en caso de que el interés fuera variable, bien
por estar ligado a algún indicador, bien por estar referenciada la deuda en mone­
da extrajera y no tener contratado en ninguno de los dos casos instrumentos de
cobertura para mitigar las posibles fluctuaciones.
Por tanto un ratio intermedio, en el sentido de que incluyera una magnitud
del pasado, como es el flujo de caja de explotación de un período contable ce­
rrado, con una magnitud del futuro, como son los intereses a pagar en el futu­
ro, mejoraría la capacidad predictiva del ratio en la medida en que los flujos de
caja de explotación de años venideros no difieran significativamente de los del
pasado.
También puede resultar interesante la simulación de escenarios, estudiando
cómo las distintas variaciones de los flujos de caja de explotación afectan al
ratio, con lo que este análisis de sensibilidad nos informará del impacto de la
volatilidad en la generación de flujos de caja de explotación en la solvencia de
la empresa.
Adicionalmente, si se dispone de datos fiables basados en estimaciones futuras
realizadas por la empresa y contrastables en función de las hipótesis sobre las que
se han construido, será muy recomendable la utilización de las magnitudes futuras
previstas de los flujos de caja de explotación.

3.2.2. Ratio de flujo de caja de explotación

sobre deuda total
Como ya anticipamos anteriormente, es interesante contrastar el porcentaje
de deuda total cubierta con los flujos de caja de explotación, ya que si la situación
de los mercados no nos permite la refinanciación de nuestras deudas, éstas debe­

© Ediciones Pirámide 335

Estados financieros. Interpretación y análisis

rán ser amortizadas si no deseamos o no somos capaces de aumentar capital, y

tampoco deseamos o no es posible trabajar con un menor nivel de actividad, lo
que podría permitirnos la venta de parte del activo fijo o exigir menos financia­
ción circulante.
A continuación se muestra el ratio de flujo de caja de explotación sobre deuda
total:

TABLA 13.8
Ratio de flujos de caja de explotación sobre deuda total

Flujo de caja de explotación

FCE/Deuda total =
Deuda total

El resultado del ratio se puede interpretar como el número de años nece­

sarios para que la deuda total pudiera ser satisfecha mediante los flujos de
caja de explotación. A medida que el ratio disminuye aumenta el nivel de sol­
vencia.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta los siguientes factores antes de tomar
ninguna decisión basada en este ratio:

— La generación de flujos de caja de explotación puede variar en el futuro,

por lo que es recomendable contar con una estimación. Además, la empre­
sa podría tener previsto aumentar su nivel de apalancamiento, por lo que
la cobertura futura no sería la mostrada por el ratio a la fecha.
— Aunque este ratio muestre el número de años necesario para amortizar la
totalidad de la deuda mediante la generación de flujos de caja de explota­
ción, quizá no se pueda disponer de la totalidad de éstos por ser necesarios
para financiar las inversiones que a su vez se necesitan para mantener los
flujos de caja mencionados en unos niveles deseados, o para remunerar a
los accionistas.

3.2.3. Ratio indicativo del flujo de caja de explotación

disponible después de pagar las inversiones
y los dividendos
El ratio de flujo de caja de explotación sobre la suma de los pagos por opera­
ciones de inversión y dividendos pagados nos indica si la empresa cubre sus nece­
sidades de inversión y la remuneración a sus accionistas,con los flujos de caja
generados por las actividades de explotación.
A continuación presentamos el mencionado ratio.

336 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

TABLA 13.9
Ratio indicativo del flujo de caja de explotación disponible después de pagar las
inversiones y los dividendos

Σ3 años Flujo de caja de explotación

Σ3 años (Flujo de caja de inversión + Dividendos pagados)

Hemos incluido tanto en el numerador como en el denominador el sumatorio

de tres ejercicios con el fin de evitar que la volatilidad de un ejercicio pudiera ses­
gar el resultado del ratio.
Si el ratio es mayor que uno, nos indicará que la empresa puede atender al
menos parte de los intereses de la deuda con los recursos generados por ella des­
pués de pagar sus inversiones y remunerar a los accionistas, e incluso si además:
(flujos de caja de explotación − flujos de caja de inversión − pago de dividendos
− pago de intereses) > 0, podría optar por reducir su apalancamiento o aumentar
su efectivo y equivalentes.
Si por el contrario el ratio presentado, o el obtenido para cualquiera de los años,
sin necesidad de sumatorios, fuera menor que la unidad, eso no necesariamente sig­
nificaría que la empresa necesita aumentar su apalancamiento para afrontar la tota­
lidad de los pagos, ya que quizá cuente con efectivo y equivalente suficiente para ello.
Al igual que hemos hecho para el resto de ratios relativos al análisis dinámico,
es necesario llamar la atención sobre la conveniencia de contar con predicciones
sobre el futuro para poder estimar el ratio, y no recurrir sólo a datos históricos.

3.3. Otros ratios de solvencia

A continuación mostramos dos ratios que nos indican el destino del resultado
del ejercicio. Sin embargo su mayor o menor valor no necesariamente irá ligado
a la evolución de la solvencia.

3.3.1. Payout
El payout muestra el porcentaje del resultado neto repartido a los socios me­
diante dividendos. Su composición es la siguiente:

TABLA 13.10
Ratio de pay out

Dividendo
Pay out =
Resultado neto

© Ediciones Pirámide 337

Estados financieros. Interpretación y análisis

Que el payout presentara niveles altos sería en principio una señal de fortaleza,
ya que significaría que la empresa puede atender todos sus compromisos finan­
cieros y además permitirse destinar un porcentaje importante a remunerar al los
socios.
Sin embargo, es interesante estudiar su evolución en relación con la del resul­
tado neto, pues pueden darse las siguientes situaciones:

— El payout ha aumentado en los últimos ejercicios, y también lo ha hecho el

resultado neto, pero en menor medida, o incluso ha permanecido estable.
En principio, esta situación nos estaría indicando que la solvencia de
la empresa ha aumentado. No obstante, el aumento de los desembolsos
por dividendo puede deberse exclusivamente a las menores necesidades de
inversiones y no al menor pago de intereses, ni tampoco a una disminución
de la deuda.
En cualquier caso, si esto fuera así, pero las menores necesidades de
desembolsos por inversiones fueran susceptibles de mantenerse en el tiem­
po, sin afectar negativamente al resultado de la empresa y por ende a su
generación, eso significaría que existen más recursos líquidos disponibles
para remunerar al capital propio y ajeno, respectivamente.
Será por tanto la empresa, en este último caso, la que deberá elegir si
continuar con una política expansiva de dividendos o disminuir el apalan­
camiento.
— El payout ha aumentado en los últimos ejercicios, pero sin embargo el resul-
tado neto ha disminuido.
Indicaría que la empresa ha mantenido el dividendo a pesar de la dis­
minución del resultado. Sería una señal de que la empresa tiene una situa­
ción de solvencia aceptable, ya que incluso habiendo disminuido el resul­
tado ha mantenido el dividendo.
Sin embargo, conviene tener en cuenta lo siguiente:
• El dividendo puede ser una partida no significativa y por tanto su man­
tenimiento no es problemático incluso si se ha reducido el beneficio, por
lo que en este caso no sería indicativo de nada.
• Si el dividendo es una partida significativa, habría que analizar si la em­
presa está poniendo en peligro la solvencia al mantener la remuneración
al accionista. Quizá esté asumiendo niveles de apalancamiento no via­
bles, en especial si la situación se mantiene en el tiempo. Además, si los
dividendos son mayores que el resultado, la empresa estará disminuyen­
do sus reservas, lo que también provocará disminuciones de la solvencia
en la medida en que el ratio de autonomía financiera se reducirá.

Por último, señalar que el ratio suele oscilar entre 0 y 1 pero podría no estar
comprendido en ese rango en los siguientes casos:

338 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

— Una empresa con resultado negativo que reparte dividendos: el ratio sería
negativo.
— Una empresa que reparte un dividendo superior a su resultado: el ratio
sería mayor que 1.

En ambos casos, al ser mayor la cifra de dividendos que el resultado del ejer­
cicio, el reparto de éstos se deberá hacer con cargo a alguna partida disponible del
patrimonio neto, como puede ser la prima de emisión o ciertas reservas de libre
disposición, siempre que se respeten las limitaciones y requisitos contenidos en el
Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital1.

3.3.2. Ratio de autofinanciación

El ratio de autofinanciación muestra el porcentaje del resultado neto, retenido
en la empresa, al no ser repartido a los socios mediante dividendos. Su composi­
ción es la siguiente.

TABLA 13.11
Ratio de autofinanciación

Resultado no distribuido
Autofinanciación =
Resultado neto

3.3.3. Riesgo atribuido por el mercado

Existen empresas conocidas como agencias de calificación crediticia o de ra­
ting, entre las que destacan Moody’s, Standard & Poor’s y Fitch, que otorgan
calificaciones a la calidad de las emisiones de deuda de empresas, entidades finan­
cieras e incluso de emisiones soberanas.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 156), «la clasificación crediticia de un tí­
tulo es una expresión general de valoración de la solvencia crediticia del emisor,
así como de la calidad del propio título clasificado. La clasificación mide el riesgo
crediticio, es decir, la probabilidad de que se produzcan acontecimientos que va­
yan contra los intereses del acreedor».
Los grados de solvencia que otorga Standard & Poor’s, de acuerdo con Stan­
dard & Poor’s (2009), se corresponden con las siguientes situaciones o niveles de
solvencia:

1
Véase artículo 273.2 párrafo 1 del Real Decreto Legislativo 1/2010, de 2 de julio, por el que se
aprueba el Texto Refundido de la Ley de Sociedades de Capital.

© Ediciones Pirámide 339

Estados financieros. Interpretación y análisis

AAA: ésta es la máxima calificación otorgada por Standard & Poor’s. La ca­
pacidad del deudor para cumplir con sus compromisos financieros es extremada-
mente fuerte.
AA: la capacidad del deudor para cumplir con sus compromisos financieros
es muy fuerte.
A: la capacidad del deudor todavía es fuerte, pero sin embargo es más vulne-
rable a ciertos efectos adversos y a variaciones en las circunstancias económicas.
BBB: los niveles de protección y seguridad son adecuados, pero los efectos
adversos y las variaciones en las circunstancias económicas tienen más posibilida­
des de debilitar la capacidad para que el emisor cumpla con sus compromisos
financieros.
BB, B, CCC, CC, y C: tienen características especulativas. BB mostraría el
menor nivel de especulación, y C, el mayor. Aunque existen ciertos niveles de pro­
tección, la capacidad de repago de las deudas está sujeta a grandes incertidum­
bres, y el emisor está sujeto a ciertas condiciones adversas. A continuación se
detalla cada uno de ellos:
BB: aunque este tipo de emisiones son las menos vulnerables dentro de las que
hemos denominado especulativas, afrontan incertidumbres y exposición a una
situación económica adversa que podría llevar al emisor a no poder cumplir con
sus compromisos financieros.
B: el emisor actualmente cuenta con capacidad para el pago de sus deudas. Sin
embargo, es probable que la situación económica adversa pueda provocar que éste
no tenga capacidad para atender sus compromisos financieros.
CCC: una emisión con esta calificación ya es actualmente vulnerable al impago.
El emisor depende de que se produzcan situaciones económicas favorables para
poder cumplir con el pago de sus deudas.
CC: esta calificación se otorga a emisiones que actualmente son muy vulnera-
bles al impago.
C: esta calificación se asocia a emisiones con pagos vencidos no satisfechos.
D: emisiones que han caído en incumplimiento (default).

En el caso de que existan agencias de calificación que sigan los títulos emitidos
por una sociedad cuya solvencia estemos dictaminando, contar con esta informa­
ción nos puede ser de gran ayuda. Sin embargo, debemos tener en cuenta que a
menudo los cambios en las calificaciones se producen con un cierto retraso, por
lo que podrían no recoger la situación financiera actual completa.
De acuerdo con Bernstein (1993; p. 157), «los criterios que intervienen en la
determinación de la clasificación del crédito no han sido nunca definidos exacta­
mente, interviniendo en la misma tanto factores cuantitativos (por ejemplo, el
análisis de ratios) como factores cualitativos como la situación de mercado y la
calidad de la gestión. Las principales agencias de calificación se han negado siem­
pre a determinar exactamente el conjunto de factores que intervienen en su pro­
ceso de calificación (que es una decisión del comité) puesto que ello es un arte y

340 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

una ciencia, y también porque hacerlo daría lugar a cuestionar con una serie in­
finita de argumentos la validez del gran número de factores de valoración que
intervienen en la decisión de calificación».
Sin embargo, sí conocemos las variables que de forma general influyen en es­
tas calificaciones. Wild, Subramayan y Halsey (2007; p. 539) citan los siguientes
factores:

— Protección de activos: se basa principalmente en el ratio de solvencia to­

tal (ST).
— Recursos financieros: mide los recursos líquidos y la eficiencia a través de
las rotaciones.
— Capacidad para generar utilidades en el futuro: esta capacidad le permitirá
cumplir con sus compromisos financieros a largo plazo, y es un criterio
más fiable que la protección de activos.
— Cláusulas de protección de la deuda: las agencias de calificación examinan
las cláusulas que protegen los intereses de los tenedores de los títulos ante
las distintas circunstancias que pueden presentarse, incluidos el impago o
su prelación ante futuras emisiones de deudas. En ciertos casos, una situa­
ción de incumplimiento puede provocar el control de la sociedad por par­
te de los bonistas.

Adicionalmente, existen otros factores que son tenidos en cuenta, como la

calidad de la dirección, el tamaño de la compañía, su cuota de participación en el
mercado, el ciclo económico y las condiciones económicas generales.
Conocer los ratings otorgados por las agencias de calificación nos permiti­
ría, por ejemplo, saber los ratios medios que tienen las distintas compañías cu­
yas emisiones cuentan con una calificación de AAA. En la medida en que la
empresa que estemos analizando se acerque más a estas medias podríamos decir
que su capacidad para cumplir con sus compromisos financieros es extremadamen­
te fuerte.

4. EJEMPLO PRÁCTICO COMPLETO DE ANÁLISIS

DE LA SOLVENCIA

4.1. Enunciado: empresas X y Z

A continuación se presenta un extracto del balance, de la cuenta de resulta­

dos y del estado de flujo de efectivo de las empresas X y Z para los ejercicios X + 1
y X.

© Ediciones Pirámide 341

Estados financieros. Interpretación y análisis

Adicionalmente, los datos relativos al estado de flujo de efectivo se extienden

al ejercicio X − 1, con la finalidad de no sesgar las conclusiones de nuestro análi­
sis por centrarnos en algún año atípico en lo concerniente a la generación de flu­
jos de caja.

Se pide:

a) Evaluar la evolución de la solvencia de ambas empresas, así como la si­

tuación de su solvencia.
b) ¿Qué empresa presenta un mayor nivel de solvencia? Justifique su res­
puesta

Ejemplo solvencia

TABLA 13.12
Balance de situación de la empresa X. Ejercicios X + 1 y X

Activo Pasivo

Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X

Total activos 1.100,00 1.100,00 Patrimonio neto (PN) 500,00 500,00

Pasivo no corriente 400,00 300,00
Pasivo corriente 200,00 200,00

Total pasivo y PN 1.100,00 1.000,00

TABLA 13.13
Balance de situación de la empresa Z. Ejercicios X + 1 y X

Activo Pasivo

Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X

Total activos 1.600,00 1.500,00 Patrimonio neto (PN) 800,00 700,00

Pasivo no corriente 400,00 400,00
Pasivo corriente 400,00 400,00

Total pasivo y PN 1.600,00 1.500,00

342 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

TABLA 13.14
Cuenta de resultados de las empresas X y Z. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B

Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X

Ventas 500,00 480,00 600,00 650,00

Coste ventas (220,00) (215,00) (280,00) (320,00)
Margen bruto 280,00 265,00 320,00 330,00
Gastos de explotación (80,00) (75,00) (42,00) (45,00)
Amortizaciones (55,00) (50,00) (45,00) (40,00)
BAII 145,00 140,00 233,00 245,00
Gastos financieros (20,00) (22,00) (15,00) (12,00)
BAI 125,00 118,00 218,20 233,00
Impuestos (30 %) (37,50) (35,40) (65,40) (69,90)
Beneficio neto 87,50 82,60 152,60 163,10

TABLA 13.15
Aplicación de resultados de las empresas X y Z. Ejercicios X + 1 y X
Empresa A Empresa B

Año X + 1 Año X Año X + 1 Año X

Dividendo 43,75 33,04 45,78 32,62

Aplicación a reservas 43,75 49,56 106,82 130,48
Beneficio neto 87,50 82,60 152,60 163,10

TABLA 13.16
Resumen estado flujo de efectivos empresas X y Z. Ejercicios X + 1, X y X − 1
Empresa A Empresa B

Año X + 1 Año X Año X − 1 Año X + 1 Año X Año X − 1

Flujos de caja de explotación 95,00 90,00 90,00 150,00 170,00 180,00

Flujos de caja de inversiones (155,00) (130,00) (110,00) (145,00) (120,00) (160,00)
Flujos de caja de financiación 41,25   (8,04)   5,00 34,22 72,38 (155,00)

© Ediciones Pirámide 343

Estados financieros. Interpretación y análisis

TABLA 13.16 (continuación)

Empresa A Empresa B

Año X + 1 Año X Año X − 1 Año X + 1 Año X Año X − 1

Aportaciones socios — — — 100,00 — —

Cobros por préstamos 150,00 75,00 55,00 — 140,00 (120,00)

Reembolsos de préstamos (50,00) (25,00) — — (20,00) —

Pago intereses (15,00) (25,00) (20,00) (20,00) (15,00) (5,00)

Dividendos (43,75) (33,04) (30,00) (45,78) (32,62) (30,00)

Variación efectivo y equivalentes (18,75) (48,04) (15,00) 39,22 122,38 (135,00)

Saldo inicial efectivo y equivalentes 30,00 55,00 50,00 232,38 95,00 200,00

Saldo final efectivo y equivalentes 11,25 6,96 35,00 271,60 217,38 65,00

4.2. Solución: empresas X y Z

4.2.1. Análisis estático: cálculos

En primer lugar, presentamos los cálculos y resultados obtenidos para los
distintos ratios estáticos:

EMPRESA X

TABLA 13.17
Cálculo AP, AF, DF, RECP y ST. Empresa X. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X

Numerador: pasivo   600,00   500,00

Denominador: patrimonio neto   500,00   500,00
Ratio de apalancamiento (AP)     1,20     1,00
Numerador: patrimonio neto   500,00   500,00
Denominador: pasivo + patrimonio neto 1.100,00 1.000,00
Ratio de autonomía financiera (AF)     0,45     0,50
Numerador: pasivo   600,00   500,00
Denominador: pasivo + patrimonio neto 1.100,00 1.000,00
Ratio de dependencia financiera (DF)     0,55     0,50

344 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

TABLA 13.17 (continuación)

Año X + 1 Año X

Numerador: pasivo corriente   200,00   200,00

Denominador: pasivo   600,00   500,00
Ratio endeudamiento corto plazo (RECP)     0,33     0,40

Numerador: activo 1.100,00 1.000,00

Denominador: pasivo   600,00   500,00
Ratio de solvencia total (ST)     1,83     2,00

EMPRESA Z

TABLA 13.18
Cálculo AP, AF, DF, RECP y ST. Empresa Z. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X

Numerador: pasivo   800,00   800,00

Denominador: patrimonio neto   800,00   700,00
Ratio de apalancamiento (AP)   1,00     1,14

Numerador: patrimonio neto   800,00   700,00

Denominador: pasivo + patrimonio neto 1.600,00 1.500,00
Ratio de autonomía financiera (AF)     0,50     0,47

Numerador: pasivo   800,00   800,00

Denominador: pasivo + patrimonio neto 1.600,00 1.500,00
Ratio de dependencia financiera (DF)     0,50     0,53

Numerador: pasivo corriente   400,00   400,00

Denominador: pasivo   800,00   800,00
Ratio endeudamiento corto plazo (RECP)     0,50     0,50

Numerador: activo 1.600,00 1.500,00

Denominador: pasivo   800,00   800,00
Ratio de solvencia total (ST)     2,00     1,88

4.2.2. Análisis dinámico: cálculos

A continuación se muestra el detalle de los cálculos relativos a los ratios diná­

micos, así como sus resultados.

© Ediciones Pirámide 345

Estados financieros. Interpretación y análisis

EMPRESA X
TABLA 13.19
Cálculo ratios dinámicos de solvencia. Empresa X. Años X + 1, X y X − 1
Año X + 1 Año X Año X − 1

Numerador: resultado neto + gastos financieros (1-0,30) 101,50 98,20 —

Denominador: gastos financieros 20,00 22,00 —
Ratio de coberturas de cargas fijas (CCF)   5,08   4,45 N.D.
Numerador: flujos de caja de explotación 95,00 90,00 90,00
Denominador: intereses pagados 15,00 25,00 20,00
FCE/Intereses pagados   6,33   3,60   4,50
Numerador: flujos de caja de explotación 95,00 90,00 —
Denominador: deuda total 600,00 500,00 —
FCE/Deuda total   0,16   0,18 N.D.
Numerador: Σ flujos de caja de explotación 275,00 180,00 90,00
Denominador: Σ (flujos caja inversión + dividendos pagados) 501,79 303,04 140,00
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados)*   0,55   0,59   0,64

* El año X + 1 recoge el sumatorio del X + 1, X y X − 1; el X, la suma del X y X − 1, y el X − 1 es sólo el resultado de

sus propios datos.

EMPRESA Z
TABLA 13.20
Cálculo ratios dinámicos de solvencia. Empresa Z. Años X + 1, X y X − 1
Año X + 1 Año X Año X − 1

Numerador: resultado neto + gastos financieros (1-0,30) 163,10 171,50 —

Denominador: gastos financieros 15,00 12,00 —
Ratio de coberturas de cargas fijas (CCF) 10,87 14,29 N.D.
Numerador: flujos de caja de explotación 150,00 170,00 180,00
Denominador: intereses pagados 20,00 15,00   5,00
FCE/Intereses pagados   7,50 11,33 36,00
Numerador: flujos de caja de explotación 150,00 170,00 —
Denominador: deuda total 800,00 800,00 —
FCE/Deuda total   0,19   0,21 N.D.
Numerador: Σ flujos de caja de explotación 500,00 350,00 180,00
Denominador: Σ (flujos caja inversión + dividendos pagados) 533,40 342,62 190,00
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados)*   0,94   1,02   0,95

* El año X + 1 recoge el sumatorio del X + 1, X y X − 1; el X, la suma del X y X − 1, y el X − 1 es sólo el resultado de

sus propios datos.

346 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

4.2.3. Otros ratios: cálculos

Por último, se detallan a continuación los resultados obtenidos para el payout
y el ratio de autofinanciación.

EMPRESA X
TABLA 13.21
Cálculo del payout y del ratio de autofinanciación. Empresa X. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X

Numerador: dividendo 43,75 33,04

Denominador: resultado neto 87,50 82,60
Payout 0,50 0,40
Numerador: resultado no distribuido 43,75 49,56
Denominador: resultado neto 87,50 82,60
Ratio de autofinanciación 0,50 0,60

EMPRESA Z
TABLA 13.22
Cálculo del payout y del ratio de autofinanciación. Empresa Z. Años X + 1 y X
Año X + 1 Año X

Numerador: dividendo 45,78 32,62

Denominador: resultado neto 152,60 163,10
Payout   0,30   0,20
Numerador: resultado no distribuido 106,82 130,48
Denominador: resultado neto 152,60 163,10
Ratio de autofinanciación   0,70   0,80

4.2.4. Análisis razonado de la situación de la solvencia:

empresas X y Z
a) Evaluar la evolución de la solvencia de ambas empresas,
así como la situación de su solvencia
Empresa X
De acuerdo con la información contenida en los ratios estáticos, la solvencia
de la «empresa X» muestra aparentemente una evolución ligeramente negativa, al
disminuir AF (de 0,50 a 0,45) y ST (de 2,00 a 1,83) y aumentar AP (de 1,00 a 1,20)
y DF (de 0,50 a 0,45).

© Ediciones Pirámide 347

Estados financieros. Interpretación y análisis

Por otra parte, el ratio de RECP ha disminuido de 0,40 a 0,33, pero no es de­
bido a la reducción del volumen de deudas a corto plazo, que permanece invaria­
ble, sino al aumento del endeudamiento total, por lo que ahora el porcentaje de
deudas a corto plazo es menor, sin que esta variación por sí sola introduzca nin­
gún matiz positivo.
En línea con los resultados obtenidos para los ratios estáticos, el ratio FCE/
Deuda total muestra un ligero empeoramiento (de 0,18 a 0,16), fruto de haber
aumentado la deuda total más que la generación de flujos de caja de explotación,
y el ratio Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados) también evoluciona negativamen­
te (desde 0,64 hasta 0,55).
En este último caso la evolución negativa se debe al mayor aumento experi­
mentado tanto por las necesidades de inversión como por la retribución al accio­
nista que a los flujos de caja de explotación, aunque estos últimos también evo­
lucionan positivamente.
En consecuencia, el payout ha aumentado (de 0,40 a 0,50) al haber incremen­
tado más el dividendo repartido que el beneficio neto.
Sin embargo, la capacidad para afrontar el pago de los intereses se ha visto
fortalecida, de acuerdo con el aumento experimentado por los ratios CCF (de 4,45
a 5,08) y FCE/Intereses pagados (desde 4,50 hasta 6,33).
Por tanto, aunque aparentemente la solvencia de «la empresa X» ha disminui­
do levemente fruto del incremento del pasivo exigible, su capacidad para atender
los compromisos derivados de los intereses ha aumentado.
Adicionalmente, debemos subrayar que el porcentaje que representan los flujos
de caja de explotación sobre las necesidades de inversión + los dividendos ha dismi­
nuido, pero no fruto de la evolución de los flujos de caja de explotación sino por el
aumento de las inversiones y de los dividendos, lo que podría indicar dos cosas:

— Sería lógico que el incremento en las inversiones experimentado en los úl­

timos años se tradujera en incrementos en la generación de flujos de caja
de explotación en años sucesivos, siempre y cuando la estrategia de la em­
presa tuviera éxito.
— Aun cuando se han requerido más recursos para afrontar un mayor núme­
ro de inversiones, la empresa ha incrementado su payout, aumentando el
dividendo en mayor proporción que el incremento del beneficio, lo que
aparentemente podría indicar la confianza de la compañía en el futuro, al
no acompañar los incrementos de inversiones con disminuciones del pay­
out. También puede indicar la confianza de los mercados financieros en el
devenir de la empresa, pues probablemente se haya mantenido su rating,
ya que incluso aumentando su endeudamiento disminuyen sus gastos fi­
nancieros y sus pagos por intereses.

Por tanto, aunque en un sentido estricto debemos afirmar que la evolución de la

solvencia es negativa, los factores que desencadenan esta evolución nos indican que

348 © Ediciones Pirámide

 Análisis de la situación financiera a largo plazo

la confianza de la empresa y de los propios mercados financieros podrían hacer

revertir esta situación en el futuro, aunque para ello deberíamos conocer el plan
estratégico de la compañía. Éste nos informaría de si existen nuevas necesidades
de inversión en los años futuros, de la política prevista de dividendos y de las ex­
pectativas de generación de flujos de caja de explotación en años venideros.
La confianza que la comunidad financiera otorgue a este plan estratégico nos
ayudaría por último a evaluar si el incremento del endeudamiento, y su consi­
guiente impacto aparente en la solvencia, es temporal o por el contrario es sus­
ceptible de perdurar en el tiempo o incluso de agravarse.
Como conclusión, podríamos indicar que la situación de la solvencia es acep-
table, pero si el plan de negocio de la compañía no tuviera el éxito necesario, el
empeoramiento mostrado en los últimos años podría afectar negativamente a su
calidad, en especial al representar el volumen de flujos de caja de explotación sólo
el 55 % de la suma de sus necesidades de inversión y de la remuneración a sus ac­
cionistas.

Empresa Z
De acuerdo con la información contenida en los ratios estáticos, la solvencia
de «la empresa Z» muestra aparentemente una evolución ligeramente positiva, al
aumentar AF (de 0,47 a 0,50) y ST (de 1,88 a 2,00) y disminuir AP (de 1,14 a 1,00)
y DF (de 0,53 a 0,50).
El aumento aparente que muestran los ratios de solvencia es consecuencia del
incremento experimentado en el patrimonio neto, fruto de una ampliación de
capital realizada y desembolsada en el ejercicio X + 1.
Por otra parte, el ratio de RECP ha permanecido estable al no haber variado
ni el importe de la deuda a corto plazo ni el total de la deuda.
El aumento que muestran los indicadores estáticos o débiles no se ve refren­
dado por los ratios dinámicos, que como sabemos son indicadores más robustos.
En concreto, disminuyen CCF (de 14,29 a 10,87), FCE/Intereses pagados (desde
36,00 hasta 7,50) y FCE/Deuda total (de 0,21 a 0,19).
La evolución de los ratios dinámicos se debe a los siguientes factores:

— Los gastos financieros asociados al coste de la deuda, así como los pagos
por intereses, han aumentado, aun cuando la deuda ha permanecido ­estable.
— El resultado neto y los flujos de caja de explotación han disminuido. En
concreto, este último disminuye desde 180,00 en el año X-1 hasta 150 en
el año X + 1.

Por tanto, aun cuando los ratios estáticos muestran una situación de mejoría,
fruto de la ampliación de capital, la capacidad de atender los compromisos finan-
cieros derivados de las deudas ha evolucionado negativamente por los motivos ex­
puestos anteriormente.

© Ediciones Pirámide 349

Estados financieros. Interpretación y análisis

Sin embargo, la empresa goza de una buena situación de solvencia, ya que con
los flujos de caja de explotación que genera podría pagar siete veces y media los
intereses de sus deudas, y además con éstos hacer frente a la casi totalidad de sus
inversiones y pagos por dividendos, ya que el ratio Σ FCE/Σ(FCI + dividendos
pagados) se sitúa en torno a 1.
Por otra parte, la empresa ha elevado su payout (de 0,20 a 0,30) al aumentar
el dividendo incluso cuando ha disminuido el beneficio neto. Quizá se deba a un
intento de hacer atractiva la ampliación de capital mediante los dividendos futu­
ros a percibir.
En cualquier caso, sería necesario contar con información adicional relativa a:
a) el destino de los fondos captados; b) el grado de cobertura de las necesidades
de financiación incluidas en su plan estratégico, alcanzado tras la ampliación de
capital, y c) las estimaciones de los flujos de caja de explotación futuros. Contan­
do con esta información, podríamos contrastar si está previsto que el deterioro se
mantenga a lo largo de los períodos futuros, ya que si la tendencia continuara, la
empresa tendría las siguientes opciones:

— Reducir el nivel de sus inversiones, lo que haría peligrar el cumplimiento

de su plan de negocio.
— Reducir los dividendos repartidos, lo que complicaría futuras ampliacio­
nes de capital.
— Aumentar el apalancamiento: supondría una nueva disminución de CCF,
FCE/Intereses pagados y FCE/Deuda total.
— Aumentar capital de nuevo: supondría una nueva dilución de las acciones
actuales que podría no ser bien recibida por el mercado.

No obstante, quizá ni siquiera en el caso mencionado fueran necesarias las

medidas indicadas, siempre y cuando el deterioro no se agudizara en exceso ni se
mantuviera mucho en el tiempo, dado el elevado saldo de efectivo y equivalentes
que mantiene la empresa.

b) ¿Qué empresa presenta un mayor nivel de solvencia? Justifique

su respuesta
De acuerdo con los ratios estáticos (AP, AF, DF y ST), la «empresa Z» mues­
tra una mayor solvencia que la «empresa X».
El hecho aislado de que el RECP de la «empresa Z» sea mayor que el de la
«empresa X», como sabemos, no tiene por qué ser indicativo de nada, ya que
puede deberse a diversos factores.
Los ratios dinámicos ratifican la información proporcionada por los ratios
estáticos, ya que la «empresa B» tiene mayores CCF, FCE/Intereses pagados y
Σ FCE/Σ(FCI + dividendos pagados) que la «empresa A» y por el contrario me­
nor FCE/Deuda total.

350 © Ediciones Pirámide