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 Agentes económicos con Agentes económicos con exceso de
necesidades de financiación ahorros

Sistema Financiero
(permite canalizar el ahorro hacia la inversión a
través de la intermediación bancaria o de los
mercados de valores)

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 ▪ Renta Variable: conjunto de activos financieros que, a diferencia de los activos de renta fija, no permiten
conocer de antemano la rentabilidad que se obtendrá con ellos.
Ejemplo: acciones

Invirtiendo en acciones el inversor tiene dos fuentes de rentabilidad (ambas desconocidas de antemano):
▪ Las ganancias/pérdidas de capital
▪ Los dividendos

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 Principales activos negociados por clase de activo:

Acciones:
ordinarias
Renta Variable preferentes
Derechos de suscripción
Warrants
Pública
Renta Fija
Privada
Bonos convertibles
Híbridos
Bonos con warrants
Instituciones de Inversión SICAV
Colectiva Fondos cotizados
SOCIMI
Otros
Empresas de capital riesgo

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 Mercado primario vs mercado secundario:

▪ Mercado primario: las empresas con necesidades de financiación para sus inversiones acuden al mercado
primario para captar el excedente de los ahorradores/inversores. La financiación así obtenida pasa a formar parte de
los recursos propios de las empresas (capital).

▪ Mercado secundario: una de las características de la renta variable es que el inversor participa en la propiedad de
la empresa y, por lo tanto, no exige a la misma la devolución de la inversión (como ocurre con la deuda). En este
sentido, la función de la bolsa como mercado secundario es que exista la posibilidad de que los inversores puedan
deshacer su posición mediante la venta de sus acciones a otros inversores.

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 ▪ Un mercado bursátil es el conformado por el conjunto de empresas, organizaciones e individuos que realizan
transacciones de productos financieros. Entre los elementos que lo componen encontramos:

▪ Bolsa de valores: institución en la que se intercambian activos financieros. El precio de estos activos se
obtiene por el cruce entre la oferta (venta) y la demanda (compra) existente.
▪ Agentes de bolsa: encargados de asesorar o realizar directamente inversiones o transacciones de valores.
▪ Inversores: personas físicas y jurídicas que aportan sus recursos financieros propios con el objetivo de
obtener una rentabilidad.
▪ Emisores: ofrecen al mercado de valores los títulos de su capital social (acciones) o valores en forma de
crédito (obligaciones).
▪ Supervisores: encargados de garantizar el adecuado funcionamiento del mercado bursátil.

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 Con objeto de cumplir las funciones que las Bolsas tienen encomendadas las operaciones que se realicen en el mercado
bursátil han de ser llevadas a cabo por una serie de profesionales.

En la operativa de las Bolsas de Valores españolas intervienen:

1. CNMV
2. Sociedades rectoras de las Bolsas
3. Sociedad de Bolsas
4. Sociedades de Valores
5. Agencias de Valores
6. IBERCLEAR

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 Sociedades rectoras de las Bolsas
Las sociedades rectoras son los organismos de administración y gestión de cada una de las bolsas españolas: Madrid,
Barcelona, Valencia y Bilbao. Su objetivo es organizar el funcionamiento interno del mercado de valores. Tienen
competencia respecto a la admisión de títulos a cotización oficial - previa verificación de la CNMV – y sobre los
sistemas de negociación y contratación. Elaboran y difunden la información sobre la contratación bursátil.

Sociedades de Bolsas
Las cuatro sociedades rectoras de las bolsas españolas son propietarias, al 25%, de la Sociedad de Bolsas. Esta actúa
como organismo encargado de la gestión y del funcionamiento del SIBE. Además, está encargada de la gestión, cálculo
y difusión de los índices IBEX.

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 Sociedad de Valores
Son los intermediarios del mercado (o Empresa de Servicios de Inversión) más completos, ya que pueden negociar tanto
por cuenta propia como por cuenta ajena, siendo capaces de prestar toda la gama de servicios bursátiles fijados por ley:

▪ Gestión de carteras de inversión (tanto para terceros como por cuenta propia)
▪ Intermediación financiera (por ejemplo, recepción y ejecución de órdenes)
▪ Asesoramiento financiero

Las Sociedades de Valores podrán ser miembros de una o varias de las Bolsas de Valores españolas.

Agencias de Valores
Son intermediarios del mercado (o Empresa de Servicios de Inversión) que solo poseen facultades para prestar el servicio
de intermediación financiera y de inversión por cuenta de terceros. Únicamente pueden realizar operaciones en nombre
de susde clientes.
Listado Sociedades y Agencias de Valores: https://www.cnmv.es/Portal/Consultas/ListadoEntidad.aspx?id=1&tipoent=0&lang=es

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 IBERCLEAR
Es la Sociedad de Gestión de los Sistemas de Registro, Compensación y Liquidación de Valores. Filial de BME (el operador
de todos los mercados de valores y sistemas financieros de España) encargada de llevar el registro contable de los valores
negociados a través de anotaciones en cuenta. También gestiona la liquidación de las operaciones mediante la transferencia de
valores y efectivo según las órdenes que se ejecuten.

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 ▪ SIBE (Sistema de Interconexión Bursátil Español): plataforma de negociación administrada por la Sociedad de
Bolsas, por el cual las cuatro bolsas españolas (Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia) se encuentran conectadas en
tiempo real, formando un único mercado de contratación (mercado continuo). Difunde, entre otra información, la
evolución de los precios de cada valor e índices de referencia, y está basado en el envío de órdenes, mediante
terminales informáticos, a un ordenador central.
Los participantes del mercado introducen órdenes de compra/venta durante la sesión (definiendo precios y volúmenes e
instrucciones adicionales) susceptibles de ser negociadas si se cumples los criterios de negociación del SIBE.

▪ Formas de Contratación:
▪ Contratación general
▪ Contratación con fijación de precios (fixing)
▪ Contratación de bloques

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 Contratación general

Subasta de Subasta
Mercado abierto de cierre
apertura

Inicio de la sesión (subasta de apertura) – 8:30h a 9:00h con cierre aleatorio de 30 segundos
▪ Los participantes pueden introducir, modificar y cancelar ordenes. No se ejecutan negociaciones.
▪ El libro de ordenes es parcialmente visible: sólo se muestra el precio de equilibrio de la subasta, los
volúmenes de compra y venta susceptibles de ser negociados a ese precio y el número de órdenes asociadas
a esos volúmenes.
▪ La asignación de títulos se produce tras el cierre aleatorio. Se negocian los títulos susceptibles de ser
ejecutados al precio equilibrio de la subasta.
▪ Los participantes son informados sobre la ejecución (total, parcial o nula) de sus órdenes. Aquellas no
ejecutadas permanecen en el libro de ordenes al iniciarse la fase de mercado abierto.

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 Contratación general

Subasta de Subasta
Mercado abierto de cierre
apertura

Mercado abierto – 9:00h + (c.a.) a 17:30h

▪ Los participantes pueden introducir, modificar y cancelar ordenes. Se producen negociaciones de forma
continua siempre que se crucen oferta y demanda según los criterios establecidos.
▪ El libro de ordenes es visible.
▪ Se pueden producir interrupciones de este periodo por subastas de volatilidad.

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 Contratación general

Subasta de Subasta
Subasta por Mercado abierto de cierre
apertura volatilidad

Subastas por volatilidad – 5 minutos + c.a. de 30 segundos

▪ Se producen cuando el precio al que se va a negociar un valor está en el limite de alguno de los rangos,
estático o dinámico.
▪ Los rangos estáticos y dinámicos se calculan con la volatilidad histórica. Son únicos por valor porque tienen
en cuenta las especificidades propias de cada valor de acuerdo con si comportamiento. Estos valores son
públicos y se van ajustando.

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 Subastas por volatilidad por rango estático
▪ Precio estático: precio fijado durante la última subasta.
▪ Rango estático: definen la variación máxima permitida (simétrica) sobre el precio estático y se expresan en
porcentaje.
La subasta por volatilidad por estáticos se inicia cuando un valor intenta negociar en uno de los límites del rango
estático de precios.

El precio fijado durante la última subasta fue 100. Se

produce una subasta por volatilidad porque se
intenta negociar el valor en el límite bajo de la
horquilla estática (que en este caso es de 4%).

Durante la subasta, el precio estático es el precio que

la ha detonado (96), ya que de no ser así el precio no
podría seguir fluctuando en la dirección de la ruptura
del rango (en este caso, hacia abajo).

Si al final de la subasta el precio de asignación es,

por ejemplo, 97 (superior a 96), eso significa que el
conjunto del mercado ha percibido el precio
detonante de la subasta (96) como excesivamente
Fuente: BME
bajo. En todo caso, 97 pasa a ser el nuevo precio
estático (inferior a 100) por lo que hay un
movimiento hacia debajo de la horquilla estática.

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 Subastas por volatilidad por rango dinámico
▪ Precio dinámico: precio fijado en la última negociación (si la última negociación fue en subasta, coincidirá con el
precio estático).
▪ Rango dinámico: definen la variación máxima permitida (simétrica) sobre el precio dinámico y se expresa en
porcentaje.
La subasta por volatilidad por dinámicos se inicia cuando un valor intenta negociar en uno de los limites (o fuera de
estos) de la horquilla dinámica.

Si el precio de la última negociación fue 101 y la horquilla

dinámica es de 1%, si se intenta negociar a 99 como muestra
el gráfico, hay una subasta por volatilidad.

Si al final de la subasta el precio de asignación es, por

ejemplo, 100 (superior a 99), eso significa que el conjunto
del mercado ha percibido el precio detonante de la subasta
(99) como excesivamente bajo. En todo caso, 100 pasa a ser
el nuevo precio estático (inferior a 101) por lo que hay un
movimiento hacia debajo de la horquilla dinámica.

Fuente: BME

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 Contratación general

Subasta de Subasta
Mercado abierto de cierre
apertura

Fin de la sesión (subasta de apertura) – 17:30h a 17:35h + c.a. de 30 segundos

▪ El precio definido en esta subasta es el precio de cierre de la sesión.
▪ Si no existe precio de subasta, o se negocian menos de 500 títulos, el precio de cierre será, entre los precios
de las últimas 500 unidades negociadas, el más cercano a su precio medio ponderado.

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 Fixing

Subasta (8:30h-12:00h) + c.a. 30s Subasta (12:XXh-16:00h) + c.a. 30s

▪ Dos subastas diarias seguidas de la asignación de títulos que se negocian al precio equilibrio.
▪ Esta modalidad de contratación está reservada a valores específicos.

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 Contratación de bloques

9:00h a 17:30h

▪ En el mercado de bloques se llevan a cabo operaciones de gran volumen de acciones, tras un acuerdo entre
vendedor y comprador. Sin embargo, para conocer oficialmente esos grandes movimientos hay que esperar a los
comunicados que las empresas remiten a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (hechos relevantes) o, al
día siguiente, al informe de estadísticas de Bolsas y Mercados Españoles (BME).

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 Tipología
▪ De mercado
▪ Por lo mejor
▪ Limitadas
▪ Hidden

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 Órdenes limitadas
▪ Tienen un precio límite establecido.
▪ Se ejecutan a los mejores precios del lado contrario del libro (siempre y cuando estos sean iguales o mejores
al precio de la orden limitada entrante).

Ejemplo: Se introduce una orden de venta limitada a 3,55€ de 100 unidades. ¿Qué ocurre con la orden?
COMPRA VENTA
Volumen Precio Precio Volumen
200 3,50 € 3,60 € 200
100 3,40 € 3,65 € 200
100 3,30 € 3,70 € 300
50 3,20 €

Solución: el vendedor está dispuesto a vender por 3,55€ pero el comprador que más está dispuesto a pagar solo pagaría 3,50€.
La orden no se ejecuta.

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 Órdenes de mercado
▪ No se especifica límite, por lo que negociarán al mejor precio del lado contrario del libro de ordenes.
▪ Si la orden no se ejecuta totalmente contra la primera orden del lado contrario, seguirá ejecutándose a tantos
precios del lado contario como sea necesario para completarla.
▪ Si la orden no se completa se queda en el libro de ordenes como orden de mercado pendiente de ejecutar.

Ejemplo: Se introduce una orden de compra de mercado de volumen 300 unidades. ¿Qué ocurre con la orden?
COMPRA VENTA
Volumen Precio Precio Volumen
200 3,50 € 3,60 € 200
100 3,40 € 3,65 € 200
100 3,30 € 3,70 € 300
50 3,20 €

Solución: se negocian 200 unidades a 3,60€ y 100 a 3,65€. La orden se ejecuta en su totalidad.

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 Órdenes por lo mejor
▪ Órdenes sin precio que quedan limitadas al mejor precio del lado contrario del libro.
▪ En mercado abierto, si no hay ninguna orden al lado contrario, es rechazada.
▪ Si en el lado contrario solo hay ordenes de mercado, se negociará al precio de la última negociación.
▪ Las ordenes de mercado y por lo mejor tienen prioridad sobre las ordenes limitadas.

Ejemplo: Se introduce una orden de venta por lo mejor con volumen 300 unidades. ¿Qué ocurre con la orden?
COMPRA VENTA
Volumen Precio Precio Volumen
200 3,50 € 3,60 € 200
100 3,40 € 3,65 € 200
100 3,30 € 3,70 € 300
50 3,20 €

Solución: se negocian 200 unidades a 3,50€ (el mejor precio del lado contrario). El restante volumen (100 unidades) se queda
en el libro de ordenes, del lado de las ventas, limitado a un precio de 3,50€.

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 Además de la información sobre precio y volumen las ordenes pueden enviarse con otras instrucciones.

Instrucciones de ejecución
Las ordenes de mercado, por lo mejor y limitadas pueden tener las siguientes restricciones a la ejecución:
▪ Ejecutar o anular: la orden se ejecuta inmediatamente por la cantidad posible y se anula el volumen restante.
▪ Volumen mínimo: esta orden, en el momento de su entrada, debe ejecutar una cantidad mínima especificada,
si no, se cancela.
▪ Todo o nada: debe poder ejecutarse en su totalidad al ser introducida o se cancela.
▪ Ocultar volumen: permite introducir ordenes sin revelar la cantidad completa al mercado. El volumen
mínimo es de 10.000€ y hay un mínimo de 250 títulos que no se puede ocultar y se muestra en el libro de
órdenes.

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 Instrucciones de plazo de vigencia
▪ Válidas por 1 día: validez hasta el final de la sesión. En caso de no negociarse en la sesión, la orden o el
resto no negociado se elimina.
▪ Válidas hasta una fecha: tienen una fecha concreta introducida (máx. 90 días). Al cierre de dicha sesión, de
no haberse ejecutado se cancela.
▪ Válidas hasta cancelación: son susceptibles de negociarse hasta que se cancelen o pasen 90 días.

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 Ejemplo: Se introduce una orden de venta limitada a 17,25€ de 800 unidades y con instrucción ejecutar o anular.
COMPRA VENTA
Volumen Precio Precio Volumen
300 17,25 € 17,26 € 3000
1000 17,23 € 17,28 € 300
8000 17,22 € 17,29 € 230
755 17,21 €

Solución: se ejecutan 300 unidades a 17,25€. El restante volumen (500 unidades) se cancela.

Ejemplo: Se introduce una orden de compra limitada a 17,27€ de volumen 5000 con un mínimo de ejecución de 4000
unidades. unidades.
COMPRA VENTA
Volumen Precio Precio Volumen
300 17,25 € 17,26 € 3000
1000 17,23 € 17,28 € 300
8000 17,22 € 17,29 € 230
755 17,21 €

Solución: la orden se cancela porque no se puede negociar un mínimo de 4000 unidades. El máximo que se podría negociar
con el precio limite establecido serían 3000 unidades a 17,26€.

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 En el periodo de mercado abierto hay varios criterios de negociación:
▪ Prioridad precio-tiempo de las órdenes: las órdenes se sitúan en el libro de acuerdo a esta prioridad que
consiste en que las ordenes que tienen mejor precio (más alto en compras y más bajo en ventas) se sitúan en
primer lugar. A igualdad de precio, las ordenes que se sitúan en primer lugar son las más antiguas.
▪ Mejor precio del lado contrario: las órdenes entrantes en el sistema se ejecutan al mejor precio del lado
contrario, esto es, si una orden de compra es susceptible de ser negociada, se negociará a los precios de la(s)
primera orden que esté situada del lado de las ventas, y viceversa.

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 Los índices bursátiles sirven para resumir el movimiento de los precios
del conjunto de un mercado.
Se usan tanto como fuente de información como estándar de comparación
(benchmark).

Sobre un índice se puede calcular:

▪ el Price Return: para el cálculo de la rentabilidad solo se tiene en
cuenta la evolución de los precios de los constituyentes
▪ el Total Return: para el cálculo de la rentabilidad se tienen en cuenta
tanto la evolución de los precios de los constituyentes como los
dividendos pagados por los mismos

Ejemplo: El índice A cerró el año 2021 cotizando en 324 puntos. A 31/12/2022 la cotización era de 310 puntos. Durante el año 2022 el
conjunto de las compañías que constituyen el índice pagó dividendos equivalentes a 7 puntos de índice. Calcula la rentabilidad del
índice (de precios y total).

Solución: la rentabilidad de precios es (310/324)-1 = -4,3%. La rentabilidad total es ((310+7)/324)-1 = -2,2%.

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 Decisiones a la hora de construir un índice:
▪ Mercado target
▪ Selección de los constituyentes entre los valores del universo target
▪ Peso de los constituyentes en el índice
▪ Frecuencia de rebalanceo y reconstitución

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 Según la metodología de peso de sus constituyentes se pueden clasificar como:
▪ Índices ponderados por precios (price weighted)
▪ Índices de igual ponderación (equally weighted)
▪ Índices ponderados por capitalización de mercado (market-cap. weighted)

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 ▪ Índices ponderados por precios
Se calcula como la media aritmética de los precios de los valores
incluidos en el índice. El divisor se ajusta por splits y cambios en la
composición del índice cuando se agregan o eliminan valores, de modo
que el índice no se ve afectado por dichos cambios.
Una desventaja es que un cambio porcentual dado en el precio de una
acción de mayor precio tiene un mayor impacto en el valor del índice que
un cambio porcentual igual en el precio de una acción de menor precio.

Ejemplo: calcula la rentabilidad en 2022 del índice compuesto por las siguientes
acciones considerando que es un índice ponderado por precios.
31/12/2021 31/12/2022 Rentabilidad
Acción A 25,00 € 27,50 € 10%
Acción B 14,00 € 15,40 € 10%
Acción C 12,00 € 10,00 € -17%

Solución: a 31dic21 el índice cotizaba a (25+14+12)/3=17. A 31dic22 el índice

cotizaba a (27,5+15,4+10)/3=17,63. La rentabilidad del periodo es de (17,63/17)-
1=3,7%

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 ▪ Índices de igual ponderación
En este tipo de índice todos los constituyentes tienen el mismo peso.
Por ello, la rentabilidad se puede calcular como la media aritmética
de la rentabilidad de cada uno de sus constituyentes.

Ejemplo: calcula la rentabilidad en 2022 del índice compuesto por las siguientes
acciones considerando que es un índice de igual ponderación.
31/12/2021 31/12/2022
Acción A 25,00 € 27,50 €
Acción B 14,00 € 15,40 €
Acción C 12,00 € 10,00 €

Solución: Rentabilidad
A 10,0%
B 10,0%
C -16,7%
Media 1,1%

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 ▪ Índices ponderados por capitalización de mercado
Tiene ponderaciones basadas en la cap. de mercado de cada acción
(precio multiplicado por el # de acciones) como una proporción de la
cap. de mercado total de todas las acciones en el índice. Este método de
ponderación representa más fielmente los cambios en la riqueza agregada
de los inversores que la ponderación de precios.

Ejemplo: calcula la rentabilidad en 2022 del índice compuesto por las siguientes
acciones considerando que es un índice ponderado por capitalización de mercado.
31/12/2021 31/12/2022
Cotización # acciones Cotización # acciones
Acción A 25,00 € 3000 27,50 € 3000
Acción B 14,00 € 5000 15,40 € 5000
Acción C 12,00 € 2000 10,00 € 2000

31/12/2021 31/12/2022
Solución: Acción A 25*3000=75000 27,5*3000=82500
Acción B 14*5000=70000 15,4*5000=77000
Acción C 12*2000=24000 10*2000=20000

Suma cap. de mercado 169.000 € 179.500 €

Rentabilidad (179500/169000)-1=6,2%

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 Introducción
La Sociedad de Bolsas construye el índice IBEX 35, representativo de las acciones más líquidas negociadas del
mercado español. El índice está integrado por los 35 valores cotizados en el SIBE que, a juicio del Comité
Asesor Técnico del índice, reúnen las mayores condiciones en cuanto a liquidez y capitalización.

Desde el año 2000 el IBEX 35 se calcula en base a una ponderación por capitalización bursátil ajustada
por free-float. A pesar de que las sociedades que cotizan en la Bolsa española lo deben hacer por la totalidad
de su capital social, el Comité Gestor del Índice interpretó que hay sociedades que tienen una parte de su
capital cautivo, en el sentido de que está en poder de accionistas que no van a desprenderse de él, y por ello a
los efectos del índice se prefiere efectuar los cálculos en función del capital flotante o free float, en vez de
sobre la totalidad del capital social. Sin perjuicio de que puedan existir revisiones extraordinarias o cuando
las circunstancias así lo aconsejen, el índice IBEX 35 es objeto de revisión (en cuanto a definición de las
acciones que lo integran) dos veces al año, coincidiendo con el inicio de cada semestre natural.

El índice IBEX 35 tiene como valor base, es decir, el que tomó a comienzo del cálculo, 3.000 al cierre del
mercado del día 29 de diciembre de 1989.

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 Requisitos
Para incorporar un valor en IBEX 35 su capitalización media computable en el índice deberá ser superior
al 0,30% de la capitalización media del índice durante el período de control. A estos efectos, se
entenderá como capitalización media del valor computable en el índice, la media aritmética, corregida por el
coeficiente correspondiente en función de su tramo de capital flotante. Con carácter general, el número de
acciones de cada compañía tomado para el cálculo del valor del Índice dependerá de su capital flotante. Se
considera capital flotante, el complementario al capital cautivo. A efectos de cómputo del capital cautivo se
tomarán, de acuerdo con los datos que figuran en el Registro de la CNMV: (i) las participaciones directas
registradas superiores o iguales al 3% del capital, y (ii) las participaciones directas que posean los miembros
del Consejo de Administración, independientemente de su cuantía.

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2%
4%
8%
10%
12%
14%
16%

0%
6%
Composición actual
Inditex
Iberdrola
Banco Santander
BBVA
CaixaBank
Amadeus
Cellnex
Naturgy
ArcelorMittal
Aena
Telefonica
Ferrovial
Repsol
Endesa
Acciona Energias Renovables
Acciona
IAG
Red Electrica
Grifols
ACS
Banco de Sabadell
Bankinter
Mapfre
Enagas
MERLIN Properties
Inmobiliaria Colonial
Logista
Fluidra
Unicaja
Acerinox
Solaria
Rovi
Indra
Sacyr
Composición histórica- IBEX 35: https://www.bolsasymercados.es/bme-exchange/docs/SB/compoIBEX.pdf

Melia Hotels
38
 Cálculo
La fórmula utilizada para el cálculo del valor del índice es la siguiente:

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 ¿Qué es el análisis fundamental?

El objetivo del análisis fundamental es determinar el valor intrínseco de los títulos de una empresa, es decir, el importe
al que el mercado valoraría dicho título si dispusiera de toda la información relevante. Para calcular dicho valor a través
del análisis fundamental podemos tener en cuenta:
▪ El análisis económico-financiero y las estimaciones de los datos de una sociedad que afectan a su cotización.
▪ Las posibles variaciones del entorno socioeconómico nacional e internacional.

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 Fundamentos: precio y valor

Valoración de una empresa: intento de encontrar un valor justificable para una entidad económica
Precio de una empresa: cantidad a la que el comprador y el vendedor acuerdan realizar una compra-venta de una
empresa

La valoración de una empresa no siempre coincide con el precio de esa empresa:

→ Una empresa puede tener distinto valor para distintos compradores
→ Una empresa puede tener distinto valor para comprador y vendedor

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 Equity Value vs Enterprise Value

- Equity Value: valor de mercado de los fondos propios de la empresa.

- Enterprise Value: valor de mercado de los activos de la empresa (valor de mercado del negocio).

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 Métodos de valoración de empresas

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 Valoración mediante multiplicadores

Carácter dinámico: énfasis en magnitudes que miden la evolución del negocio.

Supuesto de mercado eficiente: los precios a los que se transfieren las acciones de una compañía reflejan toda la
información relevante que se supone en manos de compradores y vendedores libres dispuestos a realizar una
transacción.

Utilización: tanto método de valoración principal como, principalmente, método de contraste.

Información empleada es pública y puede obtenerse fácilmente de empresas cotizadas en mercados organizados y/o de
transacciones entre compañías no cotizadas de cierto tamaño (múltiplos implícitos de valoración).

Dos aproximaciones principales:

1. Valoración por múltiplos de empresas cotizadas
2. Valoración por múltiplos implícitos en transacciones comparables

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 Principales consideraciones:

(1) Importancia de la comparabilidad

• Seleccionar adecuadamente las empresas comparables.
• Alcanzar un grado de comparabilidad razonable y ajustar posteriormente.
• Establecer los criterios de selección considerando aspectos como los siguientes:
o Similitud sectorial
o Productos o servicios
o Mercado geográfico
o Perspectivas futuras
o Tipo de negocio (producción, distribución,..)
o Posicionamiento en el mercado
o Tamaño de la compañía
o Comparabilidad en márgenes, rentabilidad, inversiones necesarias,…

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 (2) Representatividad de la magnitud económica

Ajustar las magnitudes sobre las que se calcularán los múltiplos, adecuación a la realidad presente y a las perspectivas
futuras del negocio.

Magnitudes RECURRENTES y que reflejen la capacidad de generar valor por parte de la empresa.

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 A) Multiplicadores basados en la capitalización: PER
PER (price to earnings ratio) = Cotización / BPA (beneficio por acción) = Capitalización Bursáti / Beneficio neto

• Magnitud correcta: Beneficio neto atribuido a la sociedad dominante (después de socios externos).
• Ajustes del PER
o En el Beneficio Neto
➢ Resultados extraordinarios: objetivo es utilizar un beneficio recurrente
➢ Consolidación: beneficio después de socios externos
o En la capitalización
➢ Activos ajenos a la explotación o pasivos contingentes, que tengan impacto en valor, pero no en resultados
VENTAJAS
• Sencillez.
• Criterio muy extendido.
• Muy empleado en Bolsa.

INCONVENIENTES
Depende de datos contables: el beneficio es una opinión.
• No es aplicable a empresas en pérdidas.
• Elementos en el valor que no tiene reflejo en el beneficio actual.
• No se hacen explícitos en la valoración las hipótesis subyacentes (riesgo, expectativas).

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 B) Multiplicadores basados en el EV: EV / EBITDA y EV/Ventas

Factores determinantes del EV/EBITDA:

✓ g (tasa de crecimiento de largo plazo)
✓ WACC (coste de capital de la empresa)
✓ Inversiones (en activos fijos y capital circulante)
✓ Amortización (efecto fiscal)
✓ Tasa impositiva
✓ Ke (retorno exigido por el accionista)

Factores determinantes del EV/Ventas:

✓ Margen operativo
✓ g
✓ WACC
✓ Inversiones (capex y capital circulante)
✓ Amortización (efecto fiscal)
✓ Tasa impositiva

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 C) Multiplicadores estratégicos o sectoriales

• Distribución: Valor de la empresa / Superficie de venta

• Hoteles: Valor de la empresa / Habitación
• Internet: Valor de la empresa / páginas vistas
• Líneas aéreas: Valor de la empresa / Pasajero Km
• Productos de consumo: Valor de la empresa / Ventas en unidades físicas
• Energías renovables: Valor empresa/Capacidad instalada (MW)

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 VENTAJAS E INCONVENIENTES DE LA VALORACIÓN POR MULTIPLICADORES

VENTAJAS
• Fáciles de aplicar.
• No se necesita un gran volumen de información, la dificultad radica en la recopilación de datos homogéneos.
• Se calcula desde un punto de vista dinámico (evolución del negocio).
• Gran utilidad como método de contraste de otras valoraciones dinámicas.
• Los múltiplos estratégicos permiten traducir, a través del precio de la empresa, atributos estratégicos difíciles
de cuantificar.

INCONVENIENTES
• La validez de los resultados está condicionada al cumplimiento de determinadas hipótesis restrictivas
(crecimientos históricos y esperados uniformes, vida ilimitada, necesidades de inversión regulares, etc.).
• No tienen fundamento desde el punto de vista del análisis de las inversiones (no reconoce el valor temporal
de los flujos ni incorpora el perfil de riesgo de la compañía).
• Requiere universo de comparables homogéneo.
• Debe analizarse cada una de las compañías comparables.

Entraremos en mayor detalle en la utilización de multiplicadores para valor empresas más adelante.

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 Valoración mediante flujos de caja

Metodología general:

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 Ventajas del concepto del VAN:
• Tiene en cuenta el diferente valor del dinero en función del tiempo.
• El VAN conjunto de los proyectos es la suma de los respectivos valores actuales netos.
• No se ve afectado por los cambios de signo de los flujos de tesorería.
• Rigor conceptual.

El valor de una empresa se determinará actualizando sus flujos de caja futuros a una tasa de descuento adecuada al
riesgo de dichos flujos.

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 Ventajas del descuento de flujos de caja (DCF)
Rigor conceptual:
• Se basa en flujos de caja y no en magnitudes contables.
• Recoge todos los matices de los estados financieros.
• Permite reflejar circunstancias coyunturales que afecten al valor.
• Tiene en cuenta el valor temporal del dinero.
• Incorpora un análisis detallado del riesgo de negocio y de la sociedad.

Exige una explicación coherente y detallada de cada una de las variables relevantes en la configuración del valor de una
empresa.
Permite detectar con precisión las líneas de negocio de la compañía, simular e incorporar análisis de sensibilidad.
Instrumento básico para las negociaciones societarias.

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 Elementos de un modelo de descuento de flujos de caja

1. Modelización operativa y financiera

Proyección de los estados financieros:
• En base a hipótesis
• Durante los años de proyección explícita (escenario coyuntural de valoración)
• Variables proyectadas:
o Evolución ingresos y costes operativos
o Inversiones en activos fijos
o Inversiones en capital circulante
o Recursos propios (vía dividendos y aportaciones / reducciones de capital)
• Proyecciones con tasas nominales o reales

Cálculo del valor residual o valor a perpetuidad: valor de la empresa en el momento en el que se deja de
proyectar flujo explícitamente.

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 1. Cálculo de la tasa de descuento con la que actualizar los flujos de caja y el VR

Corriente de tesorería a descontar: ¿Por qué no se descuentan beneficios?

El beneficio es una aproximación contable a la estimación de la renta generada, ya que se calcula en base a los
principios de contabilidad generalmente aceptados. A la hora de valorar una compañía, su utilización como indicador
del flujo que genera resulta desaconsejable, ya que su propio concepto encierra una serie de limitaciones de gran
relevancia, tales como:

A. El beneficio depende de los criterios utilizados en el cálculo de las amortizaciones y de las

dotaciones o provisiones:
➢ El beneficio de una empresa será menor cuanto más conservadoras sean las políticas de
amortización y provisión empleadas.
➢ No resulta lógico que el valor de una empresa dependa del grado de conservadurismo a la hora
de confeccionar los estados contables.

B. El beneficio operativo no tiene en consideración los desembolsos en la realización de las inversiones

en activo fijo (no toma en cuenta el valor temporal del dinero).
Por ejemplo: traslación a PyG de una inversión en activos fijos es vía amortización (≠ estructura
temporal desembolsos inversión).

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 C. El beneficio no incorpora las inversiones necesarias en capital circulante.
➢ Las inversiones en capital trabajo, al contrario que las realizadas en activos fijos, no cuentan
con ningún mecanismo de traslación a la cuenta de resultados, ya que no se amortizan.

D. Ingresos o gastos contables que no son entradas o salidas de caja:

➢ Amortizaciones.
➢ Provisiones ( comerciales, sobre el inmovilizado, etc.).
➢ Contratos plurianuales.
➢ Periodificaciones de gastos.
➢ Imputación de las subvenciones al resultado.
➢ Activaciones de gastos: trabajos realizados para el inmovilizado. Posible tratamiento como
Capex.
➢ Variación de existencias.
➢ Financieros que afectan al flujo para el accionista: Resultados por puesta en equivalencia (los
flujos son los dividendos), diferencias de cambio, ajustes por valoración, provisiones
financieras.

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 Concepto de cash Flow

Inversiones:
• En inmovilizado: son las que capacitan a la estructura productiva de la empresa a desarrollar su actividad.
• En circulante: se corresponden con el incremento de las necesidades de capital circulante (o capital
trabajo o fondo de maniobra). Se calcula como la variación de la capital circulante registrada en el
período: variación del activo circulante - variación del pasivo circulante.

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 Tipos de cash flow: Cash Flow Libre de Explotación (CFL)
• Definición:
1. “Conjunto de fondos generados por las operaciones de la empresa sin tener en cuenta su estructura
financiera, y, por tanto, su endeudamiento.”
2. “Saldo de tesorería anual que quedaría en la empresa después de haber cubierto las necesidades de
inversión (fijo y en circulante) y después de haber hecho frente al pago de impuestos, suponiendo, en todo
momento, que la empresa no tiene deuda.”

• No tiene en cuenta para

su cálculo la estructura financiera de la empresa.
• Concepto de activo o de
empresa global.
• Tasa de descuento: Coste ponderado del capital (WACC).
• La estructura financiera se incorpora en la tasa de
descuento (WACC).
• Valor actual neto: Valor de
mercado de los activos (Enterprise Value).

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 Tipos de cash flow: Cash Flow Libre de los Recursos Propios (CFac)
• Definición:
1. “Flujo de fondos que queda disponible en la empresa para los accionistas, después de haber cubierto
las necesidades de inversión (en fijo y en circulante) y de haber abonado las cargas financieras y devuelto
el principal de la deuda que corresponda (o recibido las nuevas entradas de deuda).”
2. “Diferencia entre todas las entradas de dinero (cobros) y todas las salidas de dinero (pagos) registradas
en dicho período, antes del pago de dividendos o aportaciones/devoluciones de capital.”
• Sí tiene en cuenta el apalancamiento de la compañía. Las entradas de deuda computarán como un cobro y las
amortizaciones de deuda como un pago.
• Tasa de descuento: Coste de los recursos propios.
• Estructura financiera se incorpora en los flujos proyectados.
• Valor actual neto: Valor de los recursos propios (Equity Value).

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 Valoración de una empresa a partir de los CFac

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 A. Coste de capital

Conciliación entre el CFL y el CFac (i)

• La tasa utilizada debe ser coherente con el tipo de cash flow que vaya a ser descontado y con el riesgo
asociado a ese cash flow:

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 Coste Ponderado de Capital (WACC)

Coste de los Recursos Propios (Ke)

• Es la rentabilidad exigida por el accionista a la inversión → mínimo de rentabilidad razonable que un inversor
objetivo exigiría en base al nivel de riesgo percibido en la inversión propuesta.

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 FACTORES DETERMINANTES

1. Tasa libre de riesgo (rf): es la rentabilidad que es capaz de obtener un inversor sin que esta dependa de ningún
nivel de incertidumbre económica.
• En la práctica se suele utilizar como rf la rentabilidad de los bonos del Estado a largo plazo:
• Referencia más líquida y representativa: bono 10 años
• Se puede tratar de usar el tipo de referencia al plazo del proyecto
• Posibilidad de realizar ajustes a la tasa

2. Prima de riesgo: provendrá tanto de las condiciones intrínsecas de la actividad que realiza (riesgo de negocio)
como del grado de apalancamiento financiero o endeudamiento (riesgo financiero).

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 Cálculo del coste de los Recursos Propios Ke: El Modelo CAPM

• La aportación del modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) se centra en la forma de estimar la prima de
riesgo de la empresa (rentabilidad esperada), y se puede resumir en la siguiente expresión:

ke: es la rentabilidad esperada de un activo, o análogamente la rentabilidad exigida por el accionista, o, en definitiva, el
coste de los recursos propios
rf: es la rentabilidad esperada del activo sin riesgo (tasa de interés de los bonos del Estado a largo plazo)
ße: es la Beta de los recursos propios
rm: es la rentabilidad del mercado. Teóricamente representa la tasa de rentabilidad exigida a una inversión de riesgo
diversificada. En la práctica suele representar la rentabilidad a largo plazo de un determinado índice bursátil.
(rm - rf): es la prima de riesgo de mercado o prima de mercado (risk premium).

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 Fundamentos teóricos del CAPM

• La varianza de los rendimientos esperados de una cartera (esto es, su riesgo) es menor al promedio
ponderado de los riesgos individuales de cada uno de los elementos de esa cartera. A medida que se
incorporan distintos activos a una cartera se elimina riesgo a través de la diversificación.
• El riesgo total de una acción (en general de cualquier activo) estará compuesto por:
o Riesgo sistemático o de mercado: aquel que no puede ser eliminado mediante la
diversificación. Proviene de factores generales (situación macroeconómica, acontecimientos
políticos, mercado de cambio...) que no pueden ser evitados por mucho que se diversifique.
o Riesgo no sistemático: aquel que puede ser disminuido/eliminado mediante la diversificación.

• El inversor exige más rentabilidad cuanto más riesgo asume, pero como el riesgo diversificable puede
eliminarse, el mercado sólo retribuye adicionalmente por los efectos del riesgo sistemático.
• El riesgo total se mide a través de la desviación típica (varianza).
• El riesgo sistemático se mide a través de la Beta

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 Coeficiente Beta

• La Beta es una medida del riesgo sistemático de un activo determinado (o de una cartera de activos).
• El riesgo sistemático viene a medir cómo afectan las condiciones generales del mercado a los rendimientos de
un determinado valor. Tratar de medir el riesgo sistemático equivale a medir la sensibilidad de la rentabilidad
de una acción a los movimientos del mercado.
• La Beta de un valor es una medida de la sensibilidad de dicha acción a los movimientos del mercado. Cuanto
más sensible sea un negocio a las condiciones del mercado, mayor será su Beta.
• La beta observada depende de la extensión del intervalo empleado para su cálculo y del tipo de rendimientos
seleccionados (diarios/semanales/mensuales).
• Cálculo de la Beta = covarianza entre las rentabilidades de la acción y la del mercado, dividida por la
varianza de la rentabilidad del mercado:

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 Prima de riesgo de mercado
• La prima de riesgo del mercado es la rentabilidad incremental que los inversores exigen a la inversión en
renta variable por encima de la renta fija sin riesgo. Recordemos su expresión:

Prima de riesgo del mercado = (rm - rf)

• rf: es la rentabilidad esperada del activo sin riesgo (TIR del bono del Estado a 10 años).
• rm: es la rentabilidad del mercado (rentabilidad de un índice bursátil de referencia).
• La prima de riesgo del mercado es una expectativa que tienen los inversores, una estimación a futuro. Métodos de
estimación:
• Encuestas entre inversores.
• Datos históricos (diferencial histórico):
o Asume que la aversión al riesgo de los inversores no ha cambiado de forma sistemática en el período
considerado.
o Asume que el pasado es el mejor estimador del futuro.
• Primas implícitas estimadas a partir de los precios actuales (modelo de Gordon-Shapiro).

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 Recomendaciones en la estimación de la prima mediante series históricas:

• El período de observación considerado debe ser suficientemente amplio para incorporar varios ciclos económicos y
todo tipo de coyunturas.
• La rentabilidad del mercado debe ser medida preferentemente sobre aquellos índices más representativos.
• La rentabilidad del activo sin riesgo deberá referirse a la de instrumentos de renta fija de largo plazo.
• Tratamiento de los diferenciales
o Media geométrica: Útil cuando la variable representa variaciones acumulativas.
o Media aritmética: No es aplicable a variaciones acumulativas.
o Estudios empíricos atestiguan que la media aritmética sobreestima la prima y la media geométrica la
infaestima.

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 Coste Promedio Ponderado del capital (WACC)

Concepto y cálculo
Tasa de interés que remunera a todos los recursos invertidos (capital y deuda) en la empresa.
• El coste promedio ponderado del capital (WACC) se obtiene ponderando el coste de la deuda (Kd) y el coste de los
recursos propios (Ke) en función de la estructura financiera de la compañía, esto es, de su grado de utilización.

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 Valor residual
• El valor residual es el valor de la corriente de tesorería más allá de los ejercicios proyectados explícitamente.
• La valoración no debe depender del número de años en los que se estime explícitamente la generación de
cash-flow libre.
• El número de año de valoración explícita debe permitir a la empresa alcanzar estabilidad en su negocio:
o Márgenes constantes.
o Equilibrio entre inversiones y amortizaciones.
o Rentabilidad sobre recursos invertidos estable e igual al coste del capital.
• La rentabilidad de las inversiones no puede exceder indefinidamente el rendimiento requerido (coste de
capital).
• El cálculo del valor residual es extremadamente importante puesto que, dependiendo del sector y de la
posición en el ciclo de vida de una empresa o producto, puede suponer un porcentaje significativo del valor
total de la empresa.
• Es recomendable minimizar su importancia prolongando el número de años de estimación explícita.

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 Métodos para estimar el valor residual

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 1. Aplicación de valores mínimos
• El valor residual se calcularía aplicando los múltiplos seleccionados sobre las magnitudes correspondientes
registradas en el último ejercicio de proyección explícita. Múltiplos más utilizados:
o EV / EBITDA
o PER
o Precio / Valor en Libros
o Inconveniente: Con este método el valor residual se obtiene aplicando múltiplos actuales a magnitudes
futuras

2. Aplicación de multiplicadores
• Esta metodología calcula el valor residual de una empresa en función de valores mínimos obtenidos directamente
de los estados contables de la sociedad:
o Valor en libros (valor neto patrimonial o valor contable) en el último año de proyección explícita: valor
de los recursos propios que aparecen en el balance, esto es, capital y reservas, lo que se corresponde con la
diferencia entre el activo total y el pasivo exigible.
o Valor de liquidación en el último año de proyección explícita: es la diferencia entre el resultado de la venta
de todos los activos y el pago de todos los pasivos de una empresa tras el cese de su actividad.

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 3. Valor residual como renta perpetua
• Esta metodología consiste en descontar flujos a partir del año “n” y hasta el infinito
• El caso más general es de un a renta perpetua con una tasa g de crecimiento anual constante:

• Para calcular g se puede utilizar el crecimiento estimado de la economía, del sector, o se puede usar la siguiente
fórmula:

g = (1 – Tasa de Pago) * ROE

(1 – Tasa de Pago) equivale a la tasa de retención de utilidades.
La parte de las utilidades que se reinvierte en el negocio.

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 • Esta forma de cálculo de g asume que la compañía va a mantener una política de pago de dividendos estable y que
el retorno sobre el patrimonio (ROE) se mantiene en el tiempo. Los supuestos previos son características de
empresas maduras.
• Podrá descontarse el CFL o el CFac: lo importante es que la tasa de descuento utilizada para actualizar la renta sea
coherente con el cash flow descontado (WACC o Ke).
• El último flujo de caja debe normalizarse, dado que se asume su crecimiento a perpetuidad. Consideraciones para
la normalización:

✓ Eliminación de cualquier hecho no recurrente

✓ Márgenes de negocio sostenibles
✓ CAPEX = Amortizaciones
✓ ¿Beta cercana a 1?
✓ Capital circulante acorde con un crecimiento del negocio a la tasa “g”
✓ Contrastar que ROCE (retorno sobre el capital empleado) o ROA (retorno sobre el activo) no es muy
distinto del WACC

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 Resumen
Fases para la construcción del modelo de descuento de flujos:

1. Definición del escenario macroeconómico y sectorial relevante.

2. Análisis de la información histórica de la empresa y de las iniciativas, proyectos y operaciones previstas.
3. Identificación de las variables relevantes (factores clave de la oferta y de la demanda, variables de costes, nivel de
competencia e internacionalización, nuevos entrantes, nuevos productos, expectativas de precios).
4. Determinación de la fecha de referencia de la valoración y del horizonte temporal de la proyección explícita de
resultados.
5. Modelización y proyección de los estados financieros (balance, cuenta de pérdidas y ganancias): cálculo de los
flujos de caja.
6. Cálculo de la tasa de descuento (coste ponderado del capital) en función de riesgo operativo y de la estructura
financiera.
7. Determinación del valor más allá del horizonte de proyección (valor residual).
8. Cálculo del valor de mercado de los activos (Enterprise value) en función del descuento del cash-flow libre de
explotación.
9. Valoración de activos y pasivos contingentes no incluidos en el modelo.
10. Valor de los recursos propios = Valor de mercado de los activos – Deuda financiera neta.
11. Contraste de la valoración con multiplicadores.

Para un ejemplo ver el ejercicio de valoración de empresas.

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 Métodos de valoración relativa: Múltiplos (Consideraciones generales)
• Los métodos de valoración relativa se basan en múltiplos del precio de la acción frente a variables de la cuenta de
resultados o del balance.
• Contemplan la empresa desde el punto de vista de la cuenta de resultados (generación de ingresos y gestión de
costes) haciendo énfasis en el futuro del negocio. Tratan de calcular el valor de la empresa a través del volumen de
sus beneficios, de los dividendos, de las ventas, etc.
• Para la valoración de compañías según ratios o múltiplos resulta fundamental seleccionar adecuadamente las
empresas comparables. Para realizar la selección, existen múltiples fuentes que proporcionan información sobre
compañías cotizadas, como bases de datos (Bloomberg, Factset, Refinitiv), los organismos reguladores de los
mercados de valores, prensa e incluso la propia compañía a valorar, que suele conocer en gran medida a sus
competidores.
• Aunque resulta imposible encontrar una compañía perfectamente comparable con otra, se puede alcanzar un grado de
comparabilidad razonable y ajustar posteriormente tanto las magnitudes sobre las que se calcularán los múltiplos
como los propios múltiplos, de tal forma que reflejen la realidad presente y futura de la compañía que vamos a
valorar.

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 Tipos de múltiplos

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 Es la ratio más utilizada en el mercado por los analistas, debido a la sencillez de su cálculo.
El PER es el resultado de dividir el precio de la acción entre el beneficio por acción o, lo que es lo mismo, la capitalización de
la empresa (el valor total de todas las acciones de la empresa) dividida por el beneficio total generado por la compañía.

PER = precio de la acción / beneficio por acción =

P / BPA = capitalización bursátil / beneficio neto

Según este múltiplo, el valor de las acciones se obtiene multiplicando el beneficio por el PER.

Valor de la empresa = PER x beneficio neto

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 Supongamos la empresa EÑE que tiene 50 millones de acciones con un precio unitario de 2,50 euros.
La capitalización bursátil (es decir, el valor de todas las acciones) de esta empresa es de 125 millones de euros (50
millones de acciones x 2,50 euros unitarios)
El beneficio neto del año anterior para esta empresa fue de 34 millones de euros, por lo que el beneficio por acción fue
de 0,68 euros.
Con estos datos, el PER de esta compañía es de:
PER = capitalización bursátil / beneficio neto = 125 millones / 34 millones = 3,67
O lo que es lo mismo:
PER = precio de la acción / beneficio por acción = 2,5 / 0,68 = 3,67
En este caso, se considera que el valor de la empresa es igual a 3,67 veces su beneficio. La expresión más habitual es:
“El PER es 3,67 veces” o “Tiene un PER de 3,67x”.

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 El PER se puede interpretar como la capacidad que otorga el mercado a una compañía para generar beneficios futuros.
También puede ser leído como el número de años que tardaría un accionista en recuperar su inversión, así como el
inverso de la rentabilidad implícita de una acción. Así, si una compañía obtiene un beneficio por acción de 5 euros y su
cotización es de 100 euros, el PER es 20x (el inversor está pagando 20 euros por cada euro de BPA), por lo que
necesitará 20 años para recuperar su inversión (suponiendo que se mantiene constante el BPA y que la empresa paga el
100% en dividendo). De forma equivalente, se puede decir que obtiene una rentabilidad del 5% (resultado de dividir el
beneficio por acción entre el precio (5/100).

Dado que el PER nos indica cuántos euros hay que desembolsar por cada euro de beneficio:
• Una empresa está más “barata” cuanto menor es su PER
• A mayor crecimiento esperado, PER más alto
• Las empresas en pérdidas no tienen PER

Problemática:
1. El beneficio neto puede ser negativo (pérdidas), por lo que el PER pierde sentido.
2. Los resultados son la parte más volátil de la cuenta de PyG.
3. Discrecionalidad sobre la aplicación de alternativas contables con impacto en beneficio.

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 Variantes del PER
En el cálculo del PER, podemos utilizar varias medidas de beneficios:
- Precio sobre beneficios de los próximos 12 meses (PER Forward)
- Precio sobre beneficios de los últimos 12 meses (PER Trailing)
- Precio sobre el promedio de los beneficios de los últimos 10 años ajustados por inflación (CAPE)

Comparación de PER

Como BPA se utiliza el promedio del beneficio de los últimos 10 años

CAPE ajustado por la inflación.

PER 12m
Como BPA se utiliza el promedio de los últimos 12 meses.
trailing

PER 12m
Como BPA se utiliza el promedio de los últimos 12 meses.
forward

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 Se trata de una evolución del PER, que tiene en cuenta también el crecimiento de los beneficios tratando de establecer
una imagen más completa de la compañía.

Su cálculo es sencillo:

Al igual que el PER, una empresa está más “barata” cuanto menor es su PEG, es decir, cuanto mayor es la tasa de
crecimiento de beneficios, menor es el PEG, incrementando el atractivo de la compañía.

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 Problema: al comparar empresas con elevadas tasas de crecimiento de beneficios frente a otras con tasas más reducidas,
se incrementa el atractivo de las primeras según el PEG. Estamos eligiendo empresas con tasas de crecimiento previstas
muy elevadas, que podrían no cumplirse, por lo que pueden ser empresas con mayor riesgo. Por ello, el PEG debe
complementarse con otros múltiplos para tomar decisiones de inversión.

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 Calculado como la cotización entre el volumen de ventas por acción, esta ratio refleja cuánto están dispuesto a pagar los
inversores por cada euro de ventas de la compañía.

La justificación de esta ratio radica en que la evolución de las ventas es el factor básico de crecimiento de los beneficios
y, además, se apoya en la comparación de empresas de un mismo sector. Es decir, un nivel de precios sobre ventas
inferior a la media del sector puede suponer un potencial de rentabilidad elevado, asumiendo que la mejora de
eficiencia es elevada y que debe traducirse en incrementos futuros del precio.
Ventajas
• Se puede calcular incluso en empresas en problemas o con pérdidas
• Es menos volátil que el PER y más difícil de manipular por decisiones contables
• Es especialmente útil para valorar empresas maduras o aquellas sin beneficios (start-up)

Desventajas
• Elevadas ventas no implican necesariamente elevados beneficios
• Las ventas son la primera línea de PyG, por lo que esta ratio no captura los efectos del endeudamiento de las
compañías ni las diferencias en la estructura de costes.

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 Se calcula como la cotización dividida por el patrimonio neto por acción (valor contable), siendo este más estable que los
beneficios. Esta ratio es especialmente útil para entidades financieras debido a los elevados activos líquidos que poseen.
Además, arroja un valor positivo incluso en empresas con pérdidas.

Un P/B inferior a 1 indica que el precio al que cotiza la compañía es inferior a su valor contable, lo que podría suponer
una oportunidad de compra. No obstante, en muchos casos se debe a un deterioro en el valor real de sus activos no
reflejado en la contabilidad (claro ejemplo del sector bancario español, con unos P/B en niveles inferiores a 1 desde la
crisis financiera de 2008, sin que hayan supuesto una clara oportunidad de compra.
Generalmente, el P/B suele oscilar en niveles superiores a 2x debido a que el mercado cotiza los beneficios futuros. Por
ello, la relación entre el ROE (Return on Equity) y el P/B es directamente proporcional.

Problemática:
• La ratio no debe ser utilizada para comparar compañías de tamaños muy diferentes
• El valor contable puede ser influenciado por decisiones contables
• La inflación y los avances tecnológicos pueden hacer que el valor contable y el valor de mercado difieran
sustancialmente.

El mercado no paga lo mismo en todos los países: a mayor rentabilidad (ROE), mayor P/B.

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 El múltiplo P/CF relaciona el precio de la acción de la compañía con los fondos generados por la misma. Es decir, en qué
medida el mercado está valorando la evolución futura de la compañía en términos de flujos de caja.

A mayor P/CF, las expectativas que el mercado tiene sobre la empresa son más optimistas, por lo que el atractivo de la
compañía es mayor.
Esta ratio guarda cierta relación con el PER: ambas comparan el precio de la acción con la generación de fondos. No
obstante, mientras el PER tiene en cuenta los beneficios contables, el PCF tiene en cuenta la propia generación de fondos
medida a través del cash flow

Problemática
• La determinación del flujo de caja es más difícil, y está condicionado a decisiones contables
• No se recomienda su uso para el sector financiero
• Existen diferentes medidas de flujo de caja: Flujo de caja libre para la empresa, FCL para el accionista…

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 La rentabilidad por dividendo es uno de los componentes del rendimiento de las acciones (además de la revalorización de
la cotización). La ratio se calcula como el cociente entre el dividendo en un período de tiempo y el actual precio de la
acción.

Es relevante calcular tanto la rentabilidad por dividendo teniendo en cuenta el último dividendo repartido como el
dividendo esperado para el próximo período.
Una alta rentabilidad por dividendo puede indicar que la empresa cotiza con un descuento considerable con respecto a su
valor. El porcentaje de beneficios destinado al pago de dividendos reflejará la salud del negocio: una empresa puede
mantener una política de alta remuneración al accionista cuando sus cuentas están saneadas.
Al mismo tiempo, la cotización puede estar deprimida porque no se valora correctamente el perfil fundamental de la
empresa, bien porque su negocio no se entiende correctamente o bien porque la empresa se ha visto perjudicada por unos
fundamentales más débiles de otras empresas de su sector.

Problemática
• No utilizar el componente de apreciación del capital en la decisión de inversión es ineficiente
• Mayores dividendos hoy pueden suponer menores beneficios en el futuro (correlación entre tasa de reparto de
dividendos y beneficios futuros)

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 Indica la capacidad que tiene la empresa de pagar su deuda. De otro modo, mide el tiempo en cantidad de años que
necesita la empresa para pagar su deuda a base de EBITDA, es decir, sin tener en cuenta los intereses, impuestos,
amortizaciones y depreciaciones

También es relevante la variante Deuda Neta / EBITDA, que tiene en cuenta la Deuda total eliminando la tesorería
actual de la compañía, por lo que refleja el endeudamiento de una forma más precisa. A mayor ratio, menor es la
capacidad de la compañía de hacer frente a su deuda.

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 Teoría de carteras de Markowitz

La teoría de la cartera de Markowitz, desarrollada por el economista Harry Markowitz en la década de 1950, es
un pilar fundamental en el mundo de las finanzas. Esta teoría se centra en la diversificación de inversiones y la
gestión del riesgo, y ha revolucionado la forma en que los inversores abordan la construcción de sus carteras de
inversión.
La cartera de Markowitz es una estrategia de inversión que se basa en la premisa de que los inversores buscan
maximizar su rentabilidad esperada mientras minimizan el riesgo de pérdida. El objetivo es encontrar la
combinación óptima de activos que ofrezca el mayor rendimiento esperado para un nivel dado de riesgo o la
menor varianza para una rentabilidad objetivo. Así, la construcción de carteras se basa en la diversificación y
en el análisis estadístico de los activos, para los que son esenciales los conceptos de rentabilidad esperada y
varianza.

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 • Rentabilidad Esperada (μ): la rentabilidad esperada de una cartera es la suma ponderada de las
rentabilidades esperadas de los activos individuales de la cartera. La fórmula para calcularla es:

𝜇𝑝 = ෍ 𝑤𝑖 × 𝜇𝑖
Donde:
μ_p es la rentabilidad esperada de la cartera
wi es el peso del activo i en la cartera
μi es la rentabilidad esperada del activo i
Varianza (σ^2): la varianza mide la dispersión de los retornos de una cartera. Cuanto mayor
sea la varianza, mayor será el riesgo. La fórmula para calcular la varianza de una cartera
es:

𝜎𝑝2 = ෍ ෍(𝑤𝑖 × 𝑤𝑗 × 𝜎𝑖𝑗)

Donde:
σ_p^2 es la varianza de la cartera
wi,wj son los pesos de los activos i y j en la cartera
σij es la covarianza entre los activos i y j

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 Frontera Eficiente

Rentabilidad esperada

frontera de carteras eficientes

Carteras no eficientes
cartera de
varianza
mínima

Riesgo

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 La Frontera Eficiente es una representación gráfica de todas las posibles combinaciones de carteras que un
inversor puede construir utilizando diferentes ponderaciones de activos en su cartera. Cada punto en la
Frontera Eficiente representa una cartera con un nivel específico de rentabilidad esperada y riesgo (medido por
la varianza).

Para visualizar la Frontera Eficiente, se pude utilizar un gráfico de dispersión que muestre el rendimiento
esperado en el eje Y y la volatilidad en el eje X.
1. Puntos en la Frontera Eficiente: cada punto en la Frontera Eficiente representa una cartera única. A
medida que uno se mueve hacia la derecha en la Frontera Eficiente, el riesgo (volatilidad) aumenta, pero
también lo hace la rentabilidad esperada. Los puntos más a la izquierda representan carteras de menor
riesgo, pero con menor rentabilidad. Esperada.
2. Punto de Mínima Varianza: el punto en la Frontera Eficiente que representa la cartera de mínima
varianza es crucial. Es la cartera que minimiza el riesgo (varianza) para un rendimiento esperado
específico. Este punto es un punto de referencia para inversores que priorizan la minimización del
riesgo.
3. Punto Óptimo del Inversor: la elección de la cartera ideal depende de las preferencias de riesgo de
cada inversor. Por lo tanto, el punto óptimo del inversor en la Frontera Eficiente se encuentra donde se
equilibra su nivel de aversión al riesgo con sus objetivos de retorno.

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 Construcción de la Frontera Eficiente

En la práctica, para la construcción de la Frontera Eficiente se pueden seguir los siguientes pasos:

1. Recopilación de Datos: reúne datos históricos de retornos para los activos en consideración, así como
las covarianzas entre ellos. Estos datos son esenciales para calcular la varianza y el retorno esperado de
las carteras.
2. Cálculo de Rentabilidad Esperada: utiliza la fórmula previamente mencionada para calcular el retorno
esperado de cada activo y, luego, el retorno esperado de las carteras ponderadas.
3. Cálculo de Varianza: utiliza la fórmula de varianza mencionada anteriormente para calcular la
varianza de cada cartera.
4. Representación Gráfica: grafica los puntos de rentabilidad esperada versus varianza para todas las
carteras consideradas.
5. Identificación de la Cartera de Mínima Varianza: encuentra la cartera que minimiza la varianza o el
riesgo. Esta es la cartera de mínima varianza y se encuentra en el extremo izquierdo de la Frontera
Eficiente.

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