El dinero en la economía

El dinero en la economía

Introducción

Los problemas del dinero e inflación en macroeconomía son de primer orden en el estudio y análisis de
las decisiones que toman los agentes económicos ante los cambios que derivan de las políticas de los
bancos centrales. Efectivamente, la relación que existe entre la inflación y las tasas de interés
determinan los cambios en las tenencias de saldos monetarios o instrumentos financieros como los
bonos, lo cual es propio de los modelos de mercado de dinero más simplificados que se emplean en el
ámbito teórico.

Ahora bien, para llegar a la comprensión de estas relaciones es necesario profundizar en la

identificación de los elementos que rigen el comportamiento de las tasas de interés nominales y reales,
lo que implica ahondar en la ecuación de Fisher y el reconocido efecto que de ellas se desprende tanto
en el análisis ex ante como en el ex post. Esto facilita no solo la correcta comprensión de las formas en
las que se determinan estas tasas, sino además que permite valorar las formas en las que se pueden
analizar los hechos cuando existe o no perfecta previsibilidad de la tasa de inflación.

Esto no es un tema de menor importancia, por el contrario, estos tópicos son los que sirven de
preámbulo al estudio de los problemas relativos al costo del dinero, así como también de los elementos
involucrados en la valoración del dinero futuro y los precios presentes, cuestiones que son
fundamentales para interpretar, desde la teoría y práctica, los costos de la inflación esperada y la
imprevista.

Atendiendo a estas breves consideraciones, esta semana profundizaremos en el análisis de la relación

entre dinero e inflación, a fin de comprender, por un parte, el grado de asociación entre inflación y tasas
de interés que determinan las decisiones en torno a tenencia de dinero o bonos y, por otra parte, las
consecuencias o costos de la inflación en la dinámica de los sistemas económicos y sus transacciones
diarias. Todo ello, se realizará desde una perspectiva teórico- práctica que tiene como finalidad ofrecer
una mirada abarcante de todos estos problemas, de las formas en que se reflejan en la realidad
económica del Ecuador y de sus repercusiones en términos de bienestar.

Desarrollo
Dos tipos de interés: real y nominal
En macroeconomía, los temas monetarios requieren de la correcta comprensión de lo que expresa la
tasa de interés. El Banco Central del Ecuador (2022) sostiene que la tasa de interés: “equivale a un
valor, que es determinado por un monto de dinero y por un período de tiempo. Por eso, desde la teoría
económica se suele definir a la tasa de interés como el precio del dinero en el tiempo” (p. 2). En este
sentido, resulta conveniente referir las precisiones que hace la autoridad monetaria ecuatoriana en
torno a la importancia de la correcta fijación de las tasas de interés.

1
Dadas las características del dinero, la regulación del valor de una tasa de interés y su aplicación
corresponde al Estado. Pero como hay distintas visiones respecto a cómo manejar la gestión de un
país, también existen diversas metodologías para calcular las tasas de interés, las cuales responden a
la visión que exista sobre cuán útil es a una sociedad el tener los valores de las tasas determinados.
En el fondo, una metodología de tasas de interés responde a preguntas como: ¿cómo hacer que las
tasas de interés ayuden a fomentar el crédito o a incentivar el ahorro? ¿cómo lograr que baje el riesgo
de las entidades financieras y exista seguridad para el ahorro de sus depositantes? ¿Cómo potenciar
el consumo? (Banco Central del Ecuador, 2022, p. 8)

La tasa de interés nominal es aquella que se encuentra expresada abiertamente en las operaciones
con la banca. “Por ejemplo, si usted tiene una cuenta de ahorros, la tasa de interés nominal le dice con
qué rapidez aumentará la cantidad de dinero en su cuenta a lo largo del tiempo” (Mankiw, 2012, p.
655). Mientras que la tasa de interés real es aquella que se encuentra ajustada a la evolución del nivel
de precio o la tasa de inflación, es decir, que mostrará “con qué rapidez aumentará el poder de compra
de su cuenta de ahorros a lo largo del tiempo” (Mankiw, 2012, p. 655).

Supongamos que decido colocar en la banca 1000 dólares como ahorro al 12% anual. Al final del año,
tendría 1 120 dólares, pues el monto obtenido en intereses ha sido de 120 dólares. Sin embargo, si al
final del año la inflación es de 6%, es evidente que el poder de compra de mis ahorros no será el
mismo, ¿por qué? Todo se debe a que, del monto de mis ahorros, aún debo descontar ese 6% de
inflación. Así pues, al final del año, mis ahorros serían de 1.060 dólares, dado que, su retribución real,
fue de solo 6% (12% de la tasa de interés nominal menos 6% de la tasa de inflación).

El efecto de Fisher
El efecto Fisher establece una relación directa entre la tasa de interés y la inflación. Esta relación
puede observarse en el ejemplo presentado en la sección anterior, en el cual hemos observado cuál es
la diferencia para un depósito de ahorro si se aplica solo la tasa de interés nominal o si se considera la
tasa de interés real. Se ha constatado que la inclusión de la tasa de inflación permite valorar el poder
adquisitivo o de compra del ahorro al final del período considerado. En todo caso, el efecto de Fisher
se resume en una ecuación que establece que la tasa de interés nominal depende de la tasa de interés
real y la inflación.

La ecuación expresada de esta forma se denomina ecuación de Fisher, en honor al economista Irving
Fisher (1867–1947). Muestra que el tipo de interés nominal puede variar por dos razones: porque varíe
el tipo de interés real o porque lo haga la tasa de inflación (Mankiw, 2014).

La ecuación de Fisher y la teoría cuantitativa del dinero están muy relacionadas, ya que ambas llegan
a conclusiones que pueden considerarse complementarias.

La teoría cuantitativa y la ecuación de Fisher indican conjuntamente cómo afecta el crecimiento del
dinero al tipo de interés nominal. Según la teoría cuantitativa, un aumento de la tasa de crecimiento del
dinero del 1 por ciento provoca un aumento de la tasa de inflación del 1 por ciento. Según la

2
ecuación de Fisher, un aumento de la tasa de inflación de un 1 por ciento provoca, a su vez, una subida
del tipo de interés nominal de un 1 por ciento. La relación unívoca entre la tasa de inflación y el tipo de
interés nominal se denomina efecto de Fisher (Mankiw, 2014).

Dos tipos de interés real: ex ante y ex post

Fisher considera que la tasa de interés real (r) es la diferencia entre la tasa de interés nominal (i) y la
inflación (π), es decir:

𝑟𝑟 = 𝑖𝑖 − π

En cuyo caso, la tasa de interés nominal (i) es igual a la tasa de interés real (r) más la tasa de inflación
(π), a saber:

𝑖𝑖 = 𝑟𝑟 + π

Las tasas de interés reales y nominales que hemos presentados en estas ecuaciones de Fisher forman
parte de una situación en la que prevalece una situación de perfecta previsibilidad de la inflación o de
un análisis ex ante. De esta manera, la tasa de inflación efectiva es la que realmente se produce en el
período. Por ello, en la ecuación de la tasa de interés real y nominal se emplea la tasa de inflación
efectiva y no una expectativa de inflación.

9,12%
8,69% 8,68% 8,50% 8,48%
8,10% 7,83%
7,44%
6,22% 6,35%
5,89% 5,91%
5,14% 5,12% 5,43%
4,95%
3,87%
3,21%

1,73%

0,42% 0,27% 0,13%

-0,22% -0,34%
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

Inflación Tasa de interés activa Tasa de interés pasiva

Figura 1. Evolución delas tasas de interés e inflación de Ecuador, período 2015-2022

Nota. Adaptado de Banco Central del Ecuador (2023).

Como se observa en la Figura 1, en Ecuador, la brecha (diferencia) o spread entre las tasas de interés
activas y pasiva ha venido cerrándose en el período 2015-2022. Esto implica una reducción de la
rentabilidad de la banca en materia comercial. ¿Por qué esto es así?, porque la tasa de interés activa
es el porcentaje que la banca recibe por los créditos que otorga, mientras que la pasiva, es aquella que
paga por los depósitos de sus clientes. De forma que, lógicamente, el spread es el margen que muestra
la rentabilidad de su gestión crediticia y de colocaciones. Sin embargo, el comportamiento de las tasas
de interés frente a la inflación requiere otro análisis.

3
Ahora bien, cuando no se conoce con anticipación la tasa de inflación, lo que procede es un análisis ex
post, lo cual implica considerar la expectativa de inflación o la inflación esperada (π𝑒𝑒 ) en las
ecuaciones de Fisher. De esta manera, tendríamos que la tasa de interés real vendría dada por:

𝑟𝑟 = 𝑖𝑖 − π𝑒𝑒

Mientras que la tasa de interés nominal sería:

𝑖𝑖 = 𝑟𝑟 + π𝑒𝑒

8,84%
8,91% 8,41%
7,31%
7,41%

6,37%
5,27%

5,25% 6,23%
5,65% 5,95% 5,78%
4,53%
3,39% 3,14%

1,27%

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

Tasa de interés pasiva real Tasa de interés activa real

Figura 2. Evolución de las tasas de interés reales en Ecuador, período 2015-2022

Nota. Adaptado de Banco Central del Ecuador (2023).

A partir de 2016, en Ecuador, se observa una situación de ampliación de la brecha entre inflación y
tasas de interés, lo cual se redujo en 2022. ¿Qué implicaciones tiene esto?, que las tasas de interés
reales que recibieron los ahorristas por sus depósitos y colocaciones, así como las que tasas de
interés activas reales que recibió la banca por sus créditos, tuvieron un comportamiento ascendente,
tal como se observa en la imagen 2.

En resumen, atendiendo a la diferencia entre el análisis ex ante y ex post, dejaremos las palabras
textuales que expresa Mankiw (2014) sobre este particular aspecto:

Aunque los prestatarios y los prestamistas no pueden predecir la futura inflación con seguridad, tienen
expectativas sobre cuál será la tasa de inflación. Sea p la inflación futura efectiva y Ep las expectativas
sobre la futura inflación. El tipo de interés real ex ante es i – Ep y el tipo de interés real ex post es i – p.
Los dos tipos de interés reales se diferencian cuando la inflación efectiva, p, es diferente de la
esperada, Ep. (p. 188)

¿Cómo modifica esta distinción entre la inflación efectiva y la esperada el efecto de Fisher? Es
evidente que el tipo de interés nominal no puede ajustarse para tener en cuenta la inflación efectiva,
porque esta no se conoce cuando se fija el tipo de interés nominal.

4
Este solo puede ajustarse para tener en cuenta la inflación esperada.

El costo de tener dinero

Las decisiones relativas a la tenencia de dinero no deben considerar solo el costo de mantener saldos
en efectivo o en la banca, sino también el costo de oportunidad respecto a otras alternativas menos
líquidas como los bonos o instrumentos financieros. En la semana 3, hemos analizados los factores que
determinan la demanda de dinero, los cuales se resumen en las tasas de interés, el nivel de renta o
ingreso nacional y la tasa de inflación. Sin embargo, aquí analizaremos las decisiones que enfrenta un
individuo entre mantener dinero o bonos, relacionando las dinámicas de ajustes del mercado de dinero
y de bonos.

Para representar el sencillo modelo de mercado de dinero que se empleará a continuación, se

considerarán los supuestos propuestos por Mankiw (2014) con respecto a la demanda de dinero, esto
es: “la cantidad demandada de dinero depende del precio de tenerlo. Por consiguiente, la demanda de
saldos monetarios reales depende tanto del nivel de renta como del tipo de interés nominal” (p. 188).

De este modo, apelaremos al caso de una economía, en la que los agentes económicos demandan
dinero o bonos, es decir, las decisiones de los individuos están restringidas a estas dos opciones, y ello
supone que la tasa de interés del mercado de dinero no solo determinada una específica demanda de
dinero, sino también un determinado precio de los bonos y unas cantidades demandadas de estos.

En un modelo simple del mercado de dinero, se supone la existencia de solo dos activos: el
dinero y los bonos. Esto conlleva a tratar de conseguir una mejor combinación entre rentabilidad, riesgo
y rendimiento que permitan generar y acumular riquezas. Por tal motivo, las decisiones del banco
central con relación a su política monetaria, implicará modificaciones en el precio de ambos y el costo
de oportunidad de mantener una determinada combinación de dinero y bonos, lo cual, provocará un
cambio en el comportamiento de los agentes en el mercado de dinero. (Suárez, 2013, p. 6)

En resumen, consideremos los siguientes aspectos:

𝑀𝑀
A. La demanda de dinero ( )𝑑𝑑 se expresa como una función de la renta (Y) y la tasa de interés nominal
𝑃𝑃
(i).

𝑀𝑀
( )𝑑𝑑 = 𝑘𝑘𝑘𝑘 − h(i)
𝑃𝑃
B. La demanda de bonos se plantea como una función inversa con respecto a su precio (valor) de
mercado (Om), y ese precio de mercado viene dado por:

1 1 1
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 𝐶𝐶 𝑡𝑡 +⋯ 𝑛𝑛 + 𝑀𝑀[ 𝑛𝑛 ]
1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚 1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚 1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚

Donde: “C” corresponde a los cupones anuales; “𝑖𝑖𝑚𝑚 ” es la tasa de interés del mercado; “t” es el

5
período; “n” es la duración del bono y “M” es el valor de emisión. En este orden de ideas, es necesario
considerar lo siguiente:

Los bonos se colocan a una tasa de interés de emisión (𝑖𝑖𝑒𝑒 ) que corresponde a la tasa de interés de
equilibrio del mercado al momento de emitir el instrumento. Esta tasa de interés de emisión (𝑖𝑖𝑒𝑒 ) puede
ser distinta a la tasa de interés de mercado (𝑖𝑖𝑚𝑚 ) al momento de realizar el análisis o valoración, por lo
que pueden presentarse tres situaciones distintas:

- Primera: si la 𝑖𝑖𝑚𝑚 > 𝑖𝑖𝑒𝑒 , el precio del bono se reduce en el mercado y sube su demanda. ¿A qué se
debe este comportamiento?, los tenedores de bonos circulantes reciben unos cupones inferiores al
de los bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que deben vender por debajo de su valor
nominal, es decir, con descuento. Este descuento eleva la demanda por bonos.

- Segunda: si la 𝑖𝑖𝑚𝑚 = 𝑖𝑖𝑒𝑒 , el precio del bono permanece inalterado. ¿A qué se debe este
comportamiento?, los tenedores de bonos circulantes reciben unos cupones similares al de los
bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que, de vender sus instrumentos, tendría que
hacerlo por su valor nominal, es decir, con una cotización a la par. Esta cotización a la par mantiene
fija la demanda por bonos.

- Tercera: si la 𝑖𝑖𝑚𝑚 < 𝑖𝑖𝑒𝑒 , el precio del bono aumenta en el mercado y se reduce su demanda. ¿A qué se
debe este comportamiento?, los tenedores de bonos circulantes reciben unos cupones superiores al
de los bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que, de venderlos, deben hacerlo por
encima de su valor nominal, es decir, con prima. Esta prima reduce la demanda por bonos.

En la imagen 3 se plantea el equilibrio en el mercado de dinero. Como se observa, el equilibrio viene

dado por una situación en la que, para una tasa de interés nominal (i) la oferta monetaria (𝑀𝑀⁄𝑃𝑃)𝑠𝑠 es
igual a la demanda de dinero (𝑀𝑀⁄𝑃𝑃)𝑑𝑑 .

Figura 3. Equilibrio del mercado monetario

Nota: Suárez (2013, p.19)

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A partir de esta situación de equilibrio, ahora supongamos que se produce un incremento en la renta
nacional: ¿qué ocurriría con la demanda de dinero y de bonos?, ¿qué ocurriría con el equilibrio del
mercado de dinero? En este caso, como un aumento en la renta eleva la demanda de dinero, la curva
de demanda de dinero se traslada a la derecha (correspondiente a la curva (𝑀𝑀⁄𝑃𝑃)𝑑𝑑𝑑 ), tal como se
observa en el panel izquierdo de la Figura 4. Se produce un exceso de demanda de dinero que, para el
mismo nivel de oferta monetaria, implica que la tasa de interés debe subir para restablecer el equilibrio.
¿Cuál sería el resultado?

Figura 4. Efectos de un cambio en la renta en el equilibrio del mercado monetario y el precio de los bonos
Nota. Suárez (2013, p.21).

Al subir la tasa de interés, la cantidad demandada de saldos reales se reduce debido a que se
incrementa el costo de la tendencia de saldos monetarios. El precio de los bonos se reduce (pasamos
del punto A al B), ya que los tenedores de estos activos reciben unos cupones inferiores al de los
bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que deben vender por debajo de su valor nominal, es
decir, con descuento; y ello eleva su demanda.

Por fortuna, la representación gráfica nos permite anticipar qué pasaría en caso contrario, es decir, el
que corresponde a una reducción de la renta nacional. La reducción de la renta reduciría la demanda
de dinero, por lo que la curva de demanda de dinero se traslada a la izquierda (correspondiente a la
curva 〖(M⁄P)〗^d), tal como se observa en el panel izquierdo de la imagen 4. Se produce un exceso de
oferta monetaria que implica que la tasa de interés debe bajar para restablecer el equilibrio. ¿Cuál sería
entonces resultado?

Cuando baja la tasa de interés, la cantidad demandada de saldos reales aumenta debido a que se
reduce el costo de la tendencia de saldos monetarios. El precio de los bonos aumenta (pasamos del
punto B al punto A), ya que los tenedores de estos activos reciben unos cupones mayores al de los
bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que, si desean vender, deben hacerlo por encima

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de su valor nominal, es decir, con una prima; y ello reduce su demanda.

Ahora bien, ¿qué ocurriría si se produjeran cambios en las decisiones del Banco Central?
Consideremos el equilibrio inicial planteado en el gráfico de la Figura 3,para analizar el caso de una
expansión monetaria en la que dicha autoridad eleva la cantidad de dinero: ¿qué ocurriría con el
equilibrio del mercado de dinero y el precio de los bonos?

Figura 5. Efectos de una expansión monetaria en el equilibrio del mercado monetario y el precio de los bonos
Nota. Suárez (2013, p.24).

En este caso, como el banco central eleva la cantidad de dinero, la curva de oferta monetaria se
traslada a la derecha (correspondiente a la curva (𝑀𝑀⁄𝑃𝑃)𝑠𝑠𝑠 ), tal como se observa en el panel izquierdo de
la imagen 5. Inicialmente, se genera un exceso circulación monetaria que, para el mismo nivel de
demanda de dinero, implica que la tasa de interés debe bajar para restablecer el equilibrio en el
mercado. ¿Cuál sería el resultado?

De esta manera, al bajar la tasa de interés, la cantidad demandada de saldos reales aumenta debido a
que baja el costo de la tendencia de saldos monetarios. El precio de los bonos aumenta (pasamos del
punto A al B), ya que los tenedores de estos activos reciben unos cupones mayores al de los bonos
que se están emitiendo actualmente, por lo que deben vender por encima de su valor nominal, es decir,
con prima; y ello reduce su demanda.

Igualmente, el gráfico de la Figura 5 permite analizar qué ocurriría en caso contrario, es decir, el que
corresponde a una restricción o contracción monetaria. La reducción de la cantidad de dinero
impulsada por el banco central trasladaría la curva de oferta monetaria hacia la izquierda
(correspondiente a la curva (𝑀𝑀⁄𝑃𝑃)𝑠𝑠 ), tal como se observa en el panel izquierdo de la imagen 5. Se
produce un exceso de demanda de dinero que implica que la tasa de interés debe subir para
restablecer el equilibrio. ¿Cuál sería entonces resultado?

Cuando sube la tasa de interés, la cantidad demandada de saldos reales disminuye debido a que

8
aumenta el costo de la tendencia de saldos monetarios. El precio de los bonos baja (pasamos del
punto B al punto A), ya que los tenedores de estos activos reciben unos cupones menores al de los
bonos que se están emitiendo actualmente, por lo que, si desean vender, deben hacerlo por debajo de
su valor nominal, es decir, con un descuento; y ello eleva su demanda.

En resumen, de acuerdo con este sencillo modelo, tal como lo plantea Suárez (2013): en el mercado de
dinero “los agentes toman decisiones basados en el costo de oportunidad de mantener dinero o invertir
en bonos”(p.33). Las fluctuaciones en cualquiera de las variables del mercado monetario generan
cambios en la tasa de interés y, por ende, en las tenencias de dinero y de bonos.

Dinero futuro y precios actuales

Como se ha presentado hasta ahora, la demanda de dinero y la oferta monetaria en el mercado de

dinero determinan el nivel de precio y la tasa de inflación, lo cual, a su vez, permite fijar la tasa de
interés nominal de equilibrio. Esto deriva de las conclusiones de la Teoría cuantitativa del dinero y del
efecto Fisher en torno a la relación oferta monetaria, tasa de interés e inflación. Fundamentalmente,
esto se representa en la Figura 6, en la que se observan todo este conjunto de interrelaciones entre
variables monetarias.

Ahora bien, retomando el caso del análisis ex ante en la fijación de la tasa de interés y la inflación
esperada, cuando no existe perfecta previsibilidad de la tasa de inflación, los agentes económicos que
interactúan en el mercado de dinero tienen alguna expectativa con respecto a lo que sería la probable
tasa de inflación efectiva en el futuro. Por ello, ante la necesidad de estimar una inflación cercana,
deberán valorar muy bien las decisiones de los bancos centrales en cuanto a la oferta monetaria.

Figura 6. Relación entre dinero, precios, inflación y tipos de interés

Nota. Mankiw (2014, p. 191).

Por tal motivo, la sola inclusión de la tasa de interés nominal en la ecuación de demanda de dinero
plantea que los individuos realizarán valoraciones correspondientes a comportamientos presentes y
futuros. Para facilitar la comprensión de este aspecto, a continuación, se reproduce textualmente un
ejemplo de Mankiw (2014).

9
Esta ecuación general de demanda de dinero indica que el nivel de precios depende no solo de la
oferta monetaria actual, sino también de la oferta monetaria esperada. Para ver por qué, supongamos
que el banco central anuncia que en el futuro elevará la oferta monetaria, pero no la altera hoy. Este
anuncio lleva a la gente a esperar que el crecimiento del dinero y la inflación futuros sean más
elevados. A través del efecto de Fisher, este aumento de la inflación esperada eleva el tipo de interés
nominal, lo cual reduce inmediatamente la demanda de saldos monetarios reales. Como el banco
central no ha modificado la cantidad de dinero de que se dispone hoy, la reducción de la demanda de
saldos monetarios reales provoca una subida del nivel de precios. Por consiguiente, la creencia de que
el crecimiento del dinero aumentará en el futuro provoca una subida del nivel de precios hoy. (p. 191)

Evidentemente, por ser una economía dolarizada, Ecuador debe ponderar muy bien que sus decisiones
de política monetaria se correspondan con sus potenciales productivas y la dinámica real de la
economía, ya que el Banco Central no puede decidir emitir más o menos billetes, pues su moneda es el
dólar que es emitido por la Reserva Federal de Estados Unidos. Sin embargo, ello es una ventaja a la
hora de fijar metas de inflación y tasa de interés, así como de ofrecer un ambiente de estabilidad
monetaria y financiera a los agentes que redunde en expectativas positivas.

En efecto, al valorar los veintitrés años del proceso de dolarización de la economía, Guillermo Avellán
Solines, gerente general del Banco Central del Ecuador, plantea lo siguiente:

El 9 de enero de 2000, Ecuador adoptó el dólar como su moneda de curso legal. Han transcurrido 23
años desde que inició el sistema de dolarización en nuestro país, el cual ha generado estabilidad
monetaria y financiera, a pesar de los choques externos que han afectado al país en las últimas dos
décadas.

La adopción de la dolarización ha sido favorable para combatir la indisciplina fiscal, alcanzar la

estabilidad de precios, aumentar el poder adquisitivo de los ciudadanos, facilitar la planificación
financiera en el sector privado, reducir los niveles de pobreza y generar condiciones favorables para la
inversión y crecimiento en el país.

Por ejemplo, entre 1980 y 1998, la inflación anual, en promedio, fue de 36,4% comparada con el
periodo 2001-2019, donde se ubicó en 4,5%. Así, la inflación fue 8 veces menor al periodo previo a la
dolarización. […]

A pesar de las limitaciones de la dolarización, varios expertos nacionales e internacionales reconocen

los beneficios generados por este régimen monetario, especialmente para países de ingresos bajos y
medios, con desafíos en materia de institucionalidad y estabilidad política. Además, varios economistas
consideran que la política monetaria y la emisión de moneda local se encuentran sobredimensionadas
en términos de beneficios para este tipo de países por las limitaciones anteriormente mencionadas.

En el contexto actual, el BCE se encuentra en un momento histórico, donde está llamado a ser el
custodio de la dolarización y garantizar su autonomía institucional, a fin de alcanzar tres objetivos
fundamentales:

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 • Consolidar la estabilidad monetaria a través del manejo técnico de sus inversiones.

• Administrar el sistema central de pagos.

• Garantizar la provisión y circulación de monedas y billetes a nivel nacional.

Desde el Banco Central del Ecuador, reafirmamos nuestro compromiso de continuar trabajando en el
fortalecimiento de la institucionalidad monetaria, a fin de consolidar los beneficios de la dolarización en
nuestro país. (Avellán Solines, 2023)

Como se observa, la dolarización generó un escenario monetario caracterizado por la estabilidad de

precios y el abatimiento de la inflación, pese a la existencia de diversos shocks externos desfavorables.

Los costos de la inflación prevista

La inflación prevista genera impactos significativos en las decisiones de los agentes económicos, ya que
“ella genera distorsiones en el funcionamiento de la economía, resultando en pérdidas de bienestar (De
Gregorio, 2012). En este sentido, apelaremos a los cincos costos de la inflación esperada que propone
Mankiw (2014, pp. 194-196):

1°
Distorsión del impuesto de la inflación sobre la cantidad de dinero
que tiene la gente

La inflación eleva la tasa de interés nominal y debilita el poder adquisitivo de los saldos
monetarios reales, lo que implica que los hogares o familias ven reducidos su poder de
compra y deben acudir con mayor frecuencia a retirar efectivo en la banca para cubrir
sus necesidades de consumo.

[…] por ejemplo, pueden retirar 50 euros dos veces a la semana en lugar de 100
euros una vez a la semana. La incomodidad de reducir las tenencias de dinero se
denomina metafóricamente coste en suela de zapatos de la inflación, porque al tener
que acudir más a menudo al banco, los zapatos se desgastan más deprisa. (Mankiw,
2014, p. 194)

Aparición de los costos de menú

2° La inflación genera un cambio continuo en los precios anunciados por las empresas, lo
cual, además, genera costos de impresión, distribución y comercialización. “Estos
costes se denominan costes de menú, porque cuanto más alta es la tasa de inflación,
más a menudo tienen que imprimir los restaurantes nuevos menús” (Mankiw, 2014, p.
194).

11
3° Mayor variabilidad de los precios relativos

Las empresas que tienen altos costos de menú como consecuencia de la inflación, a fin
de ahorrar costos, ajustan poco sus precios y ello genera una mayor variación en los
precios relativos.
Supongamos, por ejemplo, que una empresa imprime un nuevo catálogo todos
los meses de enero. Si no hay inflación, sus precios en relación con el nivel general de
precios se mantienen constantes durante el año. Sin embargo, si la inflación es de un 1
por ciento al mes, los precios relativos de la empresa disminuyen un 12 por ciento entre
comienzos y finales de año. Las ventas de este catálogo tenderán a ser bajas a
principios de año (en que sus precios son relativamente altos) y elevadas más adelante
(en que sus precios son relativamente bajos). Por tanto, cuando la inflación altera los
precios relativos, crea ineficiencia microeconómica en la asignación de los recursos.
(Mankiw, 2014, p. 194)

4° Costos derivados de la legislación tributaria

Estos costos surgen cuando los agentes enfrentan disparidades entre las disposiciones
de una ley y la situación inflacionaria, lo cual es producto de las diferencias de
escenarios en las que se elaboraron las leyes y los que prevalecen en el entorno
inflacionario presente.
Un caso en el que la legislación tributaria no tiene en cuenta la inflación es el
tratamiento fiscal de las ganancias de capital. Supongamos que compramos acciones
hoy y las vendemos dentro de un año al mismo precio real. Parecería razonable que no
tuviéramos que pagar ningún impuesto, ya que no hemos obtenido ninguna renta real
con esta inversión. De hecho, si no hubiera inflación, nuestras obligaciones tributarias
serían nulas. Pero supongamos que la tasa de inflación es del 12 por ciento y que
inicialmente pagamos 100 euros por acción; para que el precio real sea el mismo un año
más tarde, debemos vender las acciones a 112 euros cada una. En este caso, la
legislación tributaria, que no tiene en cuenta los efectos de la inflación, dice que hemos
obtenido una renta de 12 euros por acción y el Gobierno recauda impuestos por esta
ganancia de capital. El problema estriba, por supuesto, en que la legislación tributaria
mide la renta como la ganancia de capital nominal en lugar de la real. En este ejemplo y
en muchos otros, la inflación distorsiona la forma en que se recaudan impuestos.
(Mankiw, 2014, p. 194)

12
 5° Incomodidad de vivir en un mundo en el que varía el nivel de precios

Estos costos se refieren a la imposibilidad de prever el patrón de expresión de las

transacciones que realizamos a diario. En entornos altamente inflacionarios, es
necesario realizar continuas correcciones entre diversos períodos, dado que el
propósito de cualquier agente es mantener el poder adquisitivo de sus tenencias de
dinero.
Por ejemplo, un nivel de precios variable complica la planificación financiera
personal. Una importante decisión que deben tomar los hogares es cuánta renta van a
consumir hoy y cuánta van a ahorrar para la jubilación. Un euro ahorrado hoy e
invertido a un tipo de interés nominal fijo generará una cantidad fija en euros en el
futuro. Sin embargo, el valor real de esa cantidad de euros –que determinará el nivel de
vida del jubilado– depende del futuro nivel de precios. Decidir la cantidad de ahorro
sería mucho más fácil si la gente pudiera contar con que dentro de treinta años el nivel
de precios será similar al actual. (Mankiw, 2014, p. 196)

En resumen, la inflación afecta los agentes económicos de distintas formas y maneras, por lo que
resulta conveniente reducir sus costos para generar escenarios positivos en materia de estabilidad y
bienestar. De hecho, para De Gregorio (2012):

Se han realizado numerosos estudios para cuantificar esta pérdida de bienestar, la que no es menor.
Los cálculos realizados hasta hoy muestran que, en países de inflaciones bajas y moderadas, de 0 a
más o menos 25%, una rebaja de la inflación de entre 5 y 10 puntos porcentuales puede acarrear
ganancias de bienestar entre 0,1 y 1% del PIB de manera permanente. (p. 371).

Para profundizar en la importancia de la dolarización en el

abatimiento de la inflación presente en la economía
ecuatoriana antes de 2000, se recomienda revisar este video,
donde se exponen los pro y contras que encontramos en el
debate. Clic aquí.

Los costos de la inflación imprevista

La inflación inesperada o imprevista también causa enormes perjuicios en el bienestar de los agentes,
pues supone la alteración de las condiciones pautadas en distintas transacciones económicas. Hemos
visto que la tasa de interés nominal contiene o prevé la tasa de inflación y, además de esto, cualquier

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operación pactada para un determinado período, debe considerar una expectativa de inflación que
permita fijar la tasa de interés nominal que prevalecerá en la operación. De este modo, una variación
imprevista en el nivel de precios produce un cambio también imprevisto que afecta el resultado de uno
u otro agente, lo que prefigura una situación de redistribución inesperada de riquezas. Veamos el
siguiente ejemplo propuesto por Mankiw (2012):

Suponga que Sam, un estudiante, solicita un préstamo de $20 000 a una tasa de interés de 7% a
Bigbank para asistir a la universidad. El préstamo vencerá dentro de 10 años. Después de que su
deuda ha acumulado intereses al 7% durante 10 años, Sam le deberá a Bigbank $40 000. El valor real
de esta deuda dependerá de la inflación a lo largo de la década. Si Sam tiene suerte, la economía
tendrá una hiperinflación. En este caso los salarios y los precios aumentaran tanto, que Sam podrá
pagar su deuda de $40 000 con el cambio que traiga en el bolsillo. En contraste, si la economía
atraviesa por una gran deflación, entonces los salarios y los precios disminuirán, y Sam encontrará que
su deuda de $40 000 será una carga mayor de lo que esperaba. (p. 661).

Al respecto, conviene hacer la acotación de que una hiperinflación se refiere a un tipo de inflación que
supera la barrera de 100 % en un año (Mankiw, 2014). Aun cuando existen economistas como Rudiger
Dornbusch que sostiene que se trata de procesos donde la inflación es de más de 1 000% al año. Así
pues, el ejemplo de Sam y Bigbank refiere un caso extremo de hiperinflación que afecta la
redistribución de riquezas entre dos agentes que pactaron una operación crediticia. Sin embargo,
cambios de menor magnitud también afectan los resultados de una determinada transacción.

Por ejemplo, supongamos el caso de una emisión de bonos en la que José adquiere la cantidad (N) de
100 instrumentos de este tipo por su valor nominal (M) de 100 dólares, que pagarán cupones (C)
iguales y consecutivos de 10 dólares (10% de interés) por los próximos cinco años (n): ¿Qué ocurriría
con la inversión en bonos de José si las condiciones cambian en el primer año y se produce una
inflación inesperada que eleva la tasa de interés a 25%?

Inicialmente, dado que adquirió los bonos a la par, es decir, por su mismo valor a la par, José posee
una inversión total (𝐼𝐼𝑡𝑡 ) de 1000 dólares, lo que resulta de multiplicar el valor nominal de los bonos por la
cantidad adquirida, a saber:

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 𝑀𝑀 𝑁𝑁

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 100 100

𝐼𝐼𝑡𝑡 = $ 1000

Posteriormente, al producirse el escenario inflacionario que eleva la tasa de interés aplicado sobre los
bonos, José tendría que calcular el precio de los instrumentos que posee y determinar qué ha pasado
con el valor de su inversión. En este caso, tal como se dijo anteriormente, la fórmula recomendada es
la siguiente:

14
 1 1 1
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 𝐶𝐶 𝑡𝑡 +⋯ 𝑛𝑛 + 𝑀𝑀[ ]
1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚 1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚 1 + 𝑖𝑖𝑚𝑚 𝑛𝑛

Con esta fórmula obtendremos el valor de mercado de cada uno de los bonos (𝑂𝑂𝑚𝑚 ) para la nueva tasa
de interés (𝑖𝑖𝑚𝑚 ). Así pues, sustituimos y resolvemos:

1 1 1 1 1 1
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 1
+ 2
+ 3
+ 4
+ 5
+ 100[ ]
1 + 0.25 1 + 0.25 1 + 0.25 1 + 0.25 1 + 0.25 1 + 0.25 5
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 0.8 + 0.64 + 0.512 + 0.4096 + 0.32768 + 100[0.32768]

𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 2.68928 + 100[0.32768]

𝑂𝑂𝑚𝑚 = 26.89 + 32.76

𝑂𝑂𝑚𝑚 = $ 59.65

Como el valor de mercado (𝑂𝑂𝑚𝑚 ) de los bonos se ubica por debajo del valor de emisión o nominal (𝑀𝑀)
pactado por José, estos instrumentos se cotizan con descuento.

¿Qué significa ello? Implica que, si José desea venderlos, deberá ofrecerlos con un descuento de
40,35%, en razón de que la tasa de variación del valor de mercado viene dada por:

$ 59.65
∆𝑂𝑂𝑚𝑚 = −1 ∗ 100
$ 100

∆𝑂𝑂𝑚𝑚 = −40.35 %

En este sentido, la inversión total (𝐼𝐼𝑡𝑡 ) que realizó José en bonos, ahora asciende a 5965 dólares, en
tanto que:

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 𝑂𝑂𝑚𝑚 𝑁𝑁

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 59.65 100

𝐼𝐼𝑡𝑡 = $ 5965,00

Como se observa, la inflación que elevó la tasa de interés aplicada a estos instrumentos causa una
gran variación del valor de la inversión de José. Sin embargo, aquí estamos ante una situación en la
que se toman determinadas decisiones, pues, el escenario no favorece a José, por lo que pudiera
esperar otro escenario más favorable para recuperar su inversión e, incluso, para obtener ganancias
de capital.

Un escenario con estas características estaría representado por una deflación o desaceleración de la
inflación que reduzca la tasa de interés a 5%, en cuyo caso, el valor de mercado de los instrumentos
sería:

15
 1 1 1 1 1 1
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 1+ 2+ 3+ 4+ 5 + 100[ ]
1 + 0.05 1 + 0.05 1 + 0.05 1 + 0.05 1 + 0.05 1 + 0.05 5
𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 0.9524 + 0.9070 + 0.8638 + 0.8227 + 0.7835 + 100[0.7835]

𝑂𝑂𝑚𝑚 = 10 4,3686 + 100[0.7835]

𝑂𝑂𝑚𝑚 = 43.69 + 78.35

𝑂𝑂𝑚𝑚 = $ 122,04

En este escenario, como el valor de mercado (𝑂𝑂𝑚𝑚 ) de los bonos se ubica por encima del valor de
emisión o nominal (𝑀𝑀) pactado por José, estos instrumentos se cotizan con prima.

¿Qué significa ello?, implica que, si José desea venderlos, deberá ofrecerlos con una prima de 22.04%,
en razón de que la tasa de variación del valor de mercado viene dada por:

$ 122,04
∆𝑂𝑂𝑚𝑚 = −1 ∗ 100
$ 100

∆𝑂𝑂𝑚𝑚 = 22.04 %

En este sentido, la inversión total (𝐼𝐼𝑡𝑡 ) que realizó José en bonos, ascendería a 12 204 dólares, en tanto
que:

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 𝑂𝑂𝑚𝑚 𝑁𝑁

𝐼𝐼𝑡𝑡 = 122,04 100

𝐼𝐼𝑡𝑡 = $ 12204,00

Como se observa, una deflación o desaceleración de la tasa de inflación representaría un mejor

escenario para José, por cuanto le permitiría obtener ganancias de capital en caso de que decida
vender los bonos.

Por último, aun cuando nos hemos referido al impacto de la variación en la inflación y las tasas de
interés en el valor de los bonos y en las variaciones en la inversión total en los instrumentos, es
evidente que los cambios de estas variables (inflación y tasas de interés) generan también ajustes en
las tenencias de dinero (saldos monetarios).

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 Conclusión

Luego de tratar los temas correspondientes a esta semana, hemos podido constatar la importancia de
los problemas del dinero e inflación en macroeconomía en el análisis de las decisiones que toman los
agentes económicos y los bancos centrales. En este sentido, hemos comprobado que la relación que
existe entre la inflación y las tasas de interés es la que determina los cambios en las tenencias de
dinero o bonos, todo ello lo logramos mediante la sistematización del equilibrio en un modelo simple de
mercado de dinero.

Para llegar a ello, sin embargo, hemos profundizado en la identificación de los elementos inherentes a
la ecuación de Fisher y las implicaciones del efecto que puede desprenderse de ellas. Esto ha
permitido comprobar que la determinación de las tasas de interés reales y nominales podría
concretarse mediante análisis ex ante o ex post, en los cuales, respectivamente, se consideran la
perfecta previsibilidad de la inflación efectiva y la incertidumbre generada por la imprevisibilidad de la
tasa de inflación. La inclusión de las expectativas de inflación ante los escenarios de incertidumbre
prefigura una visión más extendida, pues amerita la valoración del impacto que a futuro podrían tener
los ajustes de la inflación o de la oferta monetaria del banco central.

Conociendo estas particularidades de los impactos futuros, también podemos concluir que la demanda
de dinero y la oferta monetaria en el mercado de dinero determinan el nivel de precio y la tasa de
inflación, lo que permite fijar la tasa de interés nominal de equilibrio. Además de esto, se constató que
la inflación afecta los agentes económicos de distintas formas y maneras, por lo que resulta
conveniente reducir sus costos para generar estabilidad y bienestar, ya que los incrementos sostenidos
en el nivel de precios acarrean consecuencias significativas en las relaciones económicas entre
agentes y sus correspondientes resultados.

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 Bibliografía

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Mankiw, N. G. (2014). Macroeconomía. Bosch.

Suárez, A. J. (2013). Decisión de los agentes en los mercados financieros: una aproximación al
principio de eficiencia [Materiales de lectura del Seminario “Fundamentos microeconómicos de
la macroeconomía”, doctorado en Ciencias Económicas]. Universidad del Zulia.

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