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Facultad de Ciencias Económicas y

Empresariales
Trabajo de Fin de Grado

Grado en Administración y Dirección de

Empresas
Bitcoin y la Crisis Financiera
Presentado por:
Natalia García Casado

Tutelado por:
Gabriel de la Fuente Herrero

Valladolid, 21 de junio de 2019

RESUMEN
Estudio descriptivo de la tecnología que sustenta a Bitcoin, la crisis del 2008 y
su relación con el nacimiento de la criptomoneda. También se realiza un breve
análisis sobre cómo bitcoin podría mejorar el sistema financiero actual. En el
último epígrafe del trabajo se realiza un estudio empírico de la criptomoneda a
través de la evolución de su rentabilidad y los valores de su beta en el modelo
CAPM, tomando como cartera de mercado al S&P500, con el objetivo de
caracterizar a Bitcoin actualmente. Los resultados del estudio empírico muestran
que actualmente Bitcoin se comporta como un activo especulativo, si bien de
cara al futuro no se puede establecer claramente su evolución.

ABSTRACT
Descriptive analysis of the technology that uses Bitcoin, the crisis of 2008 and its
relationship with the origin of the cryptocurrency. Moreover, an analysis is made
on how Bitcoin could improve the financial system. Lastly, an empirical study is
made using the CAPM model to classify the cryptocurrency. For the study, the
S&P500 is used as market portfolio, and the records of the study begin in 2010
until now. The results of the study show that Bitcoin can be classified as a
speculative asset, although in the future is not so clear that the cryptocurrency
will behave like that, it might be or not.

JEL CLASSIFICATION: E42, G01 y G15

2
TABLA DE CONTENIDOS
1. INTRODUCCIÓN 4

2. BLOCKCHAIN 5

3. LA CRISIS FINANCIERA DEL 2008 8

3.1. Fallos del mercado: ................................................................................ 11

4. BITCOIN: ORÍGENES Y EVOLUCIÓN 13

5. LA CRISIS FINANCIERA Y BITCOIN 22

6. EL FUTURO DE BITCOIN: ¿DINERO O ACTIVO ESPECULATIVO? 24

7. CONCLUSIÓN 29

8. CONCEPTOS 30

9. BIBLIOGRAFÍA 32

ÍNDICE DE GRÁFICOS

Gráfico 2.1:Funcionamiento de la cadena de bloques ....................................... 7

Gráfico 4.1: Tendencia bitcoin 2017 (Búsqueda web) ……………………………21

Gráfico 6.1: Evolución de la rentabilidad ………………………………………..…25

Gráfico 6.2: Evolución de la volatilidad de la rentabilidad ………………………. 26

Gráfico 6.3: Evolución de las betas de los activos ………………………………..27

Gráfico 6.4: Evolución rentabilidad y volatilidad de bitcoin ………………………28

Gráfico 6.5: Evolución rentabilidad y volatilidad de S&P500 …………………….29

3
1. INTRODUCCIÓN
En diciembre de 2017, bitcoin alcanzó cotizaciones récord, superando los 20.000
dólares norteamericanos (en adelante, USD) e impulsando el mercado de
criptomonedas. Esta criptomoneda surgió en el 2008, tan solo unos meses
después de la caída de Lehman Brothers y en poco tiempo ganó muchísima
popularidad. Bitcoin fue diseñada por Satoshi Nakamoto y desde un primer
momento supuso una revolución, porque presentaba soluciones a problemas
que hasta entonces nunca habían sido resueltos.

El objetivo de este trabajo es analizar la naturaleza y evolución de bitcoin y

evaluar su potencial para mejorar ciertos aspectos del sistema financiero. Pero
es imposible entender por qué una criptomoneda, que no tiene el respaldo de
ningún banco central, es capaz de alcanzar cotizaciones tan altas como los
20.000 USD, sin un análisis primero de la tecnología que hay detrás de bitcoin,
concretamente el blockchain o cadena de bloques. Sin comprender esta
tecnología no es posible entender el potencial de bitcoin. Por ello el primer punto
del trabajo se centra en explicar esta tecnología, centrándose específicamente
en la blockchain de bitcoin.

Una vez explicada la tecnología blockchain, el trabajo analiza la crisis del 2008
y las debilidades que se dieron en el sistema que condujo a la crisis económica.
Seguidamente, se describen los precedentes y orígenes de la criptomoneda, que
son un aspecto importante para entender el entusiasmo que este sistema “entre
iguales” o P2P (Peer to Peer) genera, y de su relación con la crisis económica.
La discusión teórica termina con un breve análisis de cómo Bitcoin podría
mejorar el sistema financiero actual.

El último epígrafe del trabajo trata de caracterizar la criptomoneda a través del

análisis del modelo CAPM, tomando como cartera de mercado el S&P500.
Además, no solo se compara con el índice de mercado, sino también con otros
cuatro activos que cotizan en dicho índice. El objetivo de este último apartado es
dilucidar a través del análisis descriptivo del comportamiento de los precios si los
propietarios de bitcoins lo pueden estar utilizando como activo refugio o como un
activo especulativo.

4
2. BLOCKCHAIN
Bitcoin es una criptomoneda que permite realizar transacciones P2P o entre
iguales, que apareció por primera vez poco después de la caída de Lehman
Brothers. Para algunos autores, Bitcoin supone la mayor innovación en el mundo
de las finanzas desde los Médici1. La novedad principal consiste en la tecnología
blockchain, que utilizó Satoshi Nakamoto para diseñar Bitcoin. Por tanto, para
entender el valor y potencial de Bitcoin es necesario entender cómo funciona
esta tecnología.

El problema que resolvió Bitcoin y más tarde el resto de las criptomonedas se

suele ejemplificar con el llamado “Problema de los Generales Bizantinos”:

“Cinco generales bizantinos se encuentran de campaña en Asia. Deben

ponerse de acuerdo para atacar al ejército persa, y hacerlo
simultáneamente. Si cualquiera de ellos lo intentara por separado, se
enfrentaría a un fracaso cierto: la derrota y la muerte o la esclavitud de
por vida. Nadie los coordina y podría darse perfectamente la
eventualidad de que uno de ellos fuera un traidor. Una mañana se
recibe en uno de los campamentos el siguiente mensaje: "El ataque se
producirá el día tal". No lleva el aval del emperador ni de ninguna
autoridad central. ¿Cómo puede el destinatario tener la certeza de que
se trata de una orden verdadera y no de una añagaza del enemigo?” 2.

Este problema fue resuelto por Bitcoin, a través de la tecnología blockchain

o cadena de bloques. Preukschat (2017: 25) define una blockchain como
“una base de datos que se halla distribuida entre diferentes participantes,
protegida criptográficamente y organizada en bloques de transacciones
relacionados entre sí matemáticamente”. Para la revista The Economist3, la
tecnología blockchain es “la gran cadena que permite estar seguro sobre las
cosas”, y la industria financiera ha renombrado a esta tecnología como

1
Villarejo, M (2017). “El Bitcoin y sus límites”. Actualidad Económica/Expansión. Disponible en :
https://bit.ly/2j5vqp0 [Consultado: 1/07/2018].
2 Ibid.
3 The Economist. “The great chain of being sure about things”. The Economist. Disponible en:

https://hbs.me/2OhpKZT [Consultado: 22/05/2018].

5
“Distributed Ledger”, que en español podría traducirse como “libro mayor
distribuido” (Tapscott & Tapscott, 2016: 8).

Para que una blockchain sea considerada como tal tiene que contar con los
siguientes elementos: nodos, protocolo estándar, Peer-to-Peer y un sistema
descentralizado (Preukschat, 2017). Los nodos son los ordenadores que
están conectados a la blockchain siguiendo un mismo protocolo
(Preuckschat, 2017). Este protocolo, por tanto, es el software informático que
permite la comunicación entre ellos, y la Peer-to-Peer (P2P) es la red de
nodos conectados entre sí (Preuckschat, 2017). Por último, la
descentralización implica que la información no esté controlada por una
única entidad, si no que todos los ordenadores o nodos de la cadena de
bloques son iguales entre sí (Preuckschat, 2017).

Toda blockchain se sustenta en tres pilares básicos que son: la criptografía,

la propia cadena de bloques y el consenso (Preukschat, 2017). La
criptografía permite el anonimato y que no se produzcan robos, manipulación
e introducción errónea de información (Preukschat, 2017). La blockchain es
la “base de datos4” y sigue siempre el mismo protocolo para así validar la
información (el nuevo bloque), e incorporarla a la cadena (Preukschat, 2017).
El consenso se sustenta en el protocolo de la blockchain que los nuevos
bloques deben cumplir para que se puedan añadir a la cadena (Preukschat,
2017). La existencia del consenso es una de las partes más importantes en
una blockchain, ya que impide problemas como el doble gasto y cualquier
cambio en el consenso debe estar aprobado por la mayoría para poder
llevarse a cabo (en el caso de blockchains públicas) (Preukschat, 2017).

Ahora los generales ya tienen definidas las características del canal de

comunicación y uno de ellos manda el plan de ataque. ¿Cómo saben los
otros generales qué ese es el plan a seguir? En “Bitcoin: A Peer-to-Peer
Electronic Cash System”, Satoshi Nakamoto 5 soluciona este problema
mediante el Proof-of-Work (PoW) o Prueba de Trabajo. En Bitcoin, el PoW

4
Técnicamente una blockchain es un registro, no una base de datos.
5Nakamoto, S (2008). “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System”. Bitcoin.org. Disponible
en: https://bitcoin.org/bitcoin.pdf [Consultado: 23/07/2018].

6
consiste en encontrar una función hash (Bonneau et al; 2015), que es una
secuencia alfanumérica que comprime siempre igual una información. En
nuestro ejemplo, cuando uno de los generales “logre enviar un plan con su
hash correcto, ése será el primer voto válido y el primer eslabón de esa
cadena” (Preukschat, 2017: 216). El resto de los generales se pondrán a
buscar el segundo hash, y el general que lo encuentre se lo enviará al resto
de generales, y así sucesivamente, como se puede ver en el Gráfico 1.1.

GRÁFICO 2.1: FUNCIONAMIENTO DE LA CADENA DE BLOQUES

Fuente: Preukschat, 2017: 217

Pero puede ocurrir que dos generales envíen dos planes de forma
simultánea y existan dos cadenas temporalmente (Preukschat, 2017).
Nakamoto soluciona este problema mediante el consenso de la blockchain,
por el cual la cadena más larga será la válida. Por este motivo, normalmente
solo se considera como definitiva una transacción de bitcoin después de una
hora ya que, si se tarda de media 10 minutos en encontrar un nuevo bloque,
esto quiere decir que se habrán añadido otros 5 bloques a la blockchain,
siendo ésta la más larga (Dwyer, 2015). De acuerdo con Bonneau et al.
(2015) esta es la principal innovación de Bitcoin, que explica en gran parte
el éxito de la criptomoneda.

La PoW de Bitcoin establece la proporción “una dirección IP-un voto”, de esta

forma la cadena de bloques se mantiene “honesta”, siempre y cuando el 51%

7
de la red siga las normas6. Para que la red se mantenga “honesta”, Satoshi
Nakamoto 7 , basándose en la teoría de juegos y en ideas de John Nash
(Preukschat, 2017), estableció un sistema de incentivos para los mineros de
la cadena de bloques. Este sistema de incentivos consiste en dos partes: el
Block Reward y las comisiones. El Block Reward se basa en que cuando los
mineros encuentran un nuevo bloque son recompensados con nuevos
bloques. Este Block Reward sigue un proceso fijo por el cual cada 210.000
bloques la recompensa se reduce a la mitad, produciéndose esta
disminución más o menos cada 4 años (Bonneau, et al. 2015). Esto será así
hasta 2140, cuando se alcance el límite de los 21 millones de Bitcoins
(Dwyer, 2015). Los mineros también son recompensados mediante las
comisiones de cada transacción y, según Dwyer (2015), estas tasas de
interés proporcionan un incentivo a los mineros para que incluyan las últimas
transacciones a la cadena de datos. Estas comisiones son opcionales,
aunque en 2014 el 97% de las transacciones incluían una (Böhme, et al;
2015).

Por último, la PoW soluciona el problema del doble gasto8. Antes de que
apareciera Bitcoin la única manera de solucionar este problema era con un
tercero de confianza. Sin embargo, con Bitcoin este intermediario no es
necesario, ya que será la primera orden la que tendrá más “votos” y que el
sistema finalmente considerará como válida (Preukschat, 2017).

3. LA CRISIS FINANCIERA DEL 2008

La crisis financiera del 2008 es considerada la peor crisis económica desde la
Gran Depresión. De acuerdo con Bernanke (2010), el detonante de la crisis
fueron las potenciales pérdidas de hipotecas de prestatarios no preferenciales o
subprime. Estas pérdidas en un principio solo afectaban a una pequeña parte del
sistema financiero estadounidense (BIS, 2009) y, comparadas con el conjunto
global de los mercados financieros, no tenían la capacidad de provocar una

6 Nakamoto, S (2008). “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System”. Bitcoin.org. Disponible

en: https://bitcoin.org/bitcoin.pdf [Consultado: 23/07/2018].
7 Ibid.
8 El problema del doble gasto es el riesgo por el que una moneda digital pueda gastarse dos

veces.

8
recesión económica tan importante (Bernanke, 2010). Sin embargo, la
inestabilidad que provocaron, unidas a las debilidades sistémicas que se daban
en aquel momento en la economía, dieron lugar a la profunda recesión
económica (Bernanke, 2010).

El 30 de julio de 2007, el banco alemán IKB anunció que recibiría apoyo del
gobierno alemán. El problema de IKB eran sus instrumentos de deuda a corto
plazo, concretamente de Asset-Backed Commercial Paper (ABCP), que había
estado emitiendo en EE.UU. (Bernanke, 2010). Inversores de todo el mundo
retiraron sus fondos y se produjo un efecto similar al “pánico financiero”
(Bernanke, 2010). De acuerdo con Reinhart y Rogoff (2011) una crisis bancaria
se puede definir por dos tipos de sucesos. El primero de ellos sería un “pánico
bancario” que conlleva que el sector público tenga que adquirir o cerrar una
entidad bancaria (Reinhart y Rogoff, 2011). Pero también puede darse una crisis
bancaria sin que se produzca dicho “pánico financiero”, debido al cierre, fusión o
adquisición de una entidad financiera que tenga las mismas consecuencias para
otras entidades (Reinhart y Rogoff, 2011). En el caso de la crisis financiera del
2008 se dio el primer escenario produciéndose un “pánico bancario” en el
mercado de deuda a corto plazo, principalmente ABCP y los acuerdos repo.

Los mercados de ABCP y repos antes de la crisis se consideraban como seguros

y fiables. Sin embargo, fueron todo lo contrario (IMF, 2010), principalmente
debido a los problemas para valorar adecuadamente los productos titularizados
a causa de la complejidad y opacidad del sistema (IMF, 2010). Todo esto provocó
que las inversiones se redujeran y los fondos se retiraran (Bernanke, 2010). Esta
presión sobre la financiación acabó finalmente trasladándose a los principales
bancos (Bernanke, 2010), que se vieron obligados a pasar sus ABCP de fuera
de balance a la hoja contable con la consiguiente pérdida de liquidez (IMF, 2010).
Además, la desconfianza que había sobre los mercados dificultó aún más el
acceso a la financiación de los bancos, que acabó afectando al mercado global
(IMF, 2010). Los bancos comenzaron a acumular liquidez, provocando que el
dólar estadounidense estuviese muy demandado, y que varios bancos centrales
tuvieran que establecer líneas de permuta financiera o swaps con la Reserva
Federal (IMF, 2010).

9
Por otra parte, el mercado de repos empezaba a mostrar también signos de
estrés, lo que puso en peligro el modelo de financiación de los bancos de
inversión (IMF, 2010). De acuerdo con el IMF (2010), el mercado de acuerdos
repo llegó a representar entre el 20% y 30% del PIB de EE.UU. entre 2002 y
2007. Las tensiones en el mercado de repos no disminuyeron y, en 2008, el
banco de inversión Bear Stearns es absorbido por JPMorgan Chase, una
operación apoyada por las autoridades estadounidenses (BIS, 2009). Durante el
2008, las preocupaciones sobre las pérdidas de valor de títulos garantizados por
empresas de seguros monoline aumentaron especialmente en junio, afectando
profundamente las tensiones del sector a dos empresas, Fannie Mae y Freddic
Mac (BIS, 2009). El gobierno estadounidense anunció paquetes de ayuda para
estas dos empresas, sin embargo, las tensiones en el mercado solo
desaparecieron brevemente (BIS, 2009). Finalmente, el 15 de septiembre de
2008, el banco de inversión Lehman Brothers se declaró en bancarrota.

La bancarrota de Lehman Brothers y Bear Stearns provocó que las condiciones

en el mercado de repos se deterioraran aún más, ya que se vio que los riesgos
del mercado no habían sido valorados adecuadamente (IMF, 2011). Además, los
Fondos de Inversión del Mercado Monetario (FMM) amplificaron la inestabilidad
existente (Bis, 2009), ya que muchos inversores se retiraron de los FMM,
provocando un “pánico bancario” (Bernanke, 2010), al estar muy expuestos al
mercado de ABCP. Estas retiradas de dinero tan solo se vieron atenuadas por
las acciones llevadas a cabo por el Tesoro y la Reserva Federal de EE.UU.
(Gorton y Mettric, 2012). A pesar de estas medidas, el valor liquidativo del fondo
de inversión Reserve Primary cayó por debajo de 1USD, debido a su exposición
a la quiebra de Lehman Brothers y a la incertidumbre existente (Gorton y Mettric,
2012). Los FMM ayudaron también a la expansión de la crisis a un nivel global,
ya que muchos de ellos evolucionaron en entidades que eran intermediarios
entre cuentas mancomunadas de EE.UU. y bancos de Europa (Pozsar, 2011).

La crisis económica, por tanto, estuvo relacionada con la demanda de

instrumentos de deuda triple A (ABCP y repos) de alta solvencia que, sin
embargo, se titularizaron con las hipotecas subprime (Pozsar, 2011). La
demanda de este tipo de instrumentos financieros alternativos se debió a la
continua entrada de capital extranjero que adquiría bonos del Tesoro (Bernanke,

10
2005) y que, por lo tanto, dio lugar a un sobreexceso de demanda. Esto provocó
un vacío en el mercado siendo ocupado por un sistema bancario en la sombra o
shadow banking, que actuaba como intermediario y no estaba casi regulado
(Pozsar, 2011). Todo ello originó un sistema complejo y poco transparente que
favoreció el que se produjeran dos “pánicos financieros”, el primero de ellos con
la primera contracción en el mercado de ABCP, y el segundo de ellos tras la
caída de Lehman Brothers.

3.1. FALLOS DEL MERCADO :

La recesión económica nunca habría llegado a ser tan pronunciada de no ser por
los fallos existentes en el mercado, que dieron lugar a las posteriores
vulnerabilidades y que se pueden resumir en los siguientes:

- Fondos a corto plazo inestables:

La utilización de instrumentos de deuda no asegurada por parte del
sistema shadow banking les exponía a “pánicos bancarios” (Bernanke,
2010). Además, los modelos de estos instrumentos de deuda no
reflejaban adecuadamente el riesgo que podían representar las
liquidaciones.
- Los FMM:
Ante los primeros síntomas de estrés en los mercados, las firmas y los
bancos acumularon liquidez (Bernanke, 2010). Los FMM demostraron
estar muy expuestos a déficits de liquidez en el mercado (Bernanke,
2010), ya que según el IMF (2010: 68) “el papel crucial de los FMM en
el mercado de deuda a corto plazo no fue bien entendido”,
incrementando la vulnerabilidad de los mercados de financiación a
retiradas de liquidez. Todo esto llevó a la gran demanda de dólares,
que acabó con la Reserva Federal estableciendo líneas de swaps con
varios bancos centrales (Bernanke, 2010), creando un problema
similar al Dilema de Triffin9 (Pozsar, 2011).
- Deficiencias en la gestión del riesgo:

9Paradoja a la que se enfrenta el emisor de la divisa internacional por excelencia, ya que debe
proporcionar liquidez global para estimular la economía, pero esto provoca dudas sobre su
solvencia. Durante el periodo Bretton Woods es lo que le ocurrió a EE.UU, llevando al abandono
del patrón oro.

11
 Los modelos utilizados no reflejaban adecuadamente el riesgo de los
instrumentos de deuda a corto plazo (IMF, 2010). Además, se dio una
gestión deficiente del riesgo, existiendo una confianza excesiva en los
ratings crediticios, que llevó a una incorrecta diversificación del riesgo
(Bernanke, 2010). En parte, de acuerdo con el IMF (2010), esto fue
debido a las condiciones del mercado existentes en ese momento con
bajos intereses nominales y el bajo nivel de las primas de riesgo.
Además, los proveedores de repos optaron por pequeños recortes de
valoración o haircuts (IMF, 2010). Estos haircuts sumados al entorno
existente llevaron a un excesivo apalancamiento (IMF,2010). Por
último, hay que añadir el mal uso del modelo originate-to-distribute
(Bernanke, 2010)10.
- El mal uso de algunos derivados financieros:
Algunas empresas, como AIG, usaron los derivados de crédito para
contraer un mayor riesgo, sin tener el capital suficiente para protegerse
frente a los potenciales riesgos (Bernanke, 2010). Además, su
complejidad no ayudó a las empresas a determinar adecuadamente su
exposición al mercado (Bernanke, 2010).
- El Sector Público:
La existencia de vacíos legales, especialmente en el caso del shadow
banking, que se encontraba sin regulación ya que, por ejemplo, no
tenía que aportar informes que mostrarán sus posiciones y exposición
al riesgo del mercado (Bernanke, 2010). En el caso de las empresas,
Fannie Mac y Freddic Mac, se las permitió operar con capital de baja
calidad (Bernanke, 2010). Por último, los stress tests llevados a cabo
por agencias gubernamentales demostraron la existencia de
deficiencias de las empresas (Bernanke, 2010). Sin embargo, las
medidas tomadas por las agencias reguladores se pueden considerar
como pasivas (Bernanke, 2010).

A todos estos fallos habría que añadir el “efecto humano”, que en muchos casos
es muy difícil de evitar. Reinhart y Rogoff (2011) lo definen cómo el síndrome

10Aquellos casos en los que los acreedores no tienen el objetivo de mantener el préstamo hasta
su vencimiento, si no que los venden a otras instituciones o inversores (Nasdaq. “Originate-to-
Distribute”. Nasdaq. Disponible en: https://bit.ly/2Dwbybc [Consultado: 23/09/2018]).

12
“This-Time-Is-Different”, por el cual la gente cree que una crisis financiera “es
algo que pasa a otra gente en otros países y en otros tiempos”. Además, habría
que añadir, como dice Bernanke (2010), la creencia de los inversores respecto
a las instituciones “Too Big To Fail”, por la que un gobierno nunca va a dejar que
quiebre, distorsionando de esta forma la competencia y los riesgos del mercado.

Para concluir, los fallos anteriormente enunciados llevaron a que el mercado

tuviera unas debilidades sistémicas que le hicieron vulnerable ante la crisis de
las hipotecas subprime, un sector del mercado financiero relativamente pequeño.
Todo ello, sumado a la compleja estructura existente en el mercado,
especialmente el de repos (IMF, 2010), llevó a una crisis de dimensiones
desconocidas desde la Gran Depresión.

4. BITCOIN: ORÍGENES Y EVOLUCIÓN

El 31 de octubre de 2008, tan solo 2 meses después de la caída de Lehman
Brothers, el usuario Satoshi Nakamoto publicó “Bitcoin: A Peer-to-Peer
Electronic Cash System”. El artículo fue publicado en metzdown.com, un sitio
web de criptografía relacionado con el movimiento cyberpunk (Márquez, 2015).
El movimiento cyberpunk, de acuerdo con Márquez (2015: 118), tiene su origen
en los años 90 en las corrientes de pensamiento contrarias a “las prohibiciones
del Gobierno de EE.UU. de publicar ideas o investigaciones relacionadas con la
criptografía”. Los cyberpunks consideraban la criptografía como algo necesario
y sus ideas vienen recogidas en el “Manifiesto Criptoanarquista”, y el “Manifiesto
Cyberpunk” (Márquez, 2015).

De acuerdo con Márquez (2015: 118), en “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic

Cash System” muchas de las ideas que se presentan ya habían sido
desarrollados por otros autores, “aunque se da una vuelta de tuerca al concepto
de dinero electrónico y a los problemas de anonimato y descentralización”. A la
hora de analizar los precedentes de Bitcoin se suelen tener en cuenta los
siguientes (Márquez, 2015):

- eCash:

En 1981, David Chaum (1981) presentó un sistema basado en la

criptografía de llave pública que permitía una comunicación electrónica

13
 anónima. Los participantes podían comunicarse de forma secreta sin
conocer quiénes eran ni el contenido de sus mensajes. Unos años más
tarde, David Chaum fundó la empresa DigiCash y creó el protocolo eCash,
que era un sistema de pagos no rastreable mediante el uso de firmas
ciegas11, aunque necesitaba de una autoridad central (Márquez, 2015).

- Hashcash:

En 1997 apareció Hashcash, creada por el criptógrafo Adam Back, cuyo

objetivo era limitar el correo basura del email (Márquez, 2015). Adam Back
quería conseguir esto mediante la imposición de un coste no monetario al
envío de cada correo con la utilización de funciones hash12. La idea era
“hacer el hashing del mensaje una y otra vez (variando cada vez un
pequeño dato llamado “Nonce”) hasta encontrar un hash que reuniera
unas determinadas condiciones” a modo de testigo en la cabecera13. De
esta manera, para una persona que enviará unos pocos de correos al día,
el coste de cifrar el mensaje sería ínfimo. Sin embargo, para una persona
que enviara millones de correos al día supondría una carga, ya que la
búsqueda de la función hash requería el uso de cierto coste
computacional14. El utilizar la función hash sería como añadir, por tanto,
un sello de correos fabricado por el propio ordenador 15 .En Hashcash
existen conceptos que más tarde fueron utilizados en Bitcoin como la
PoW, y el uso de funciones hash (Márquez, 2015).

- Bitgold:

Bitgold fue una propuesta teórica de Nick Szabo que consistía en un

sistema de creación de dinero, donde la existencia de una tercera parte
de confianza no era necesaria (Márquez, 2015). Para muchos, el artículo
“Bitgold” es considerado como el manifiesto fundacional de Bitcoin

11 Las firmas ciegas permiten a una persona recibir un mensaje de otra entidad, sin necesidad
de revelar el contenido del mensaje.
12 - Preuskschat, A (2019). “Hashcash”. Libro Blockchain. Disponible en:
http://libroblockchain.com/hashcash/ [Consultado: 22/12/2018].
13 Ibid
14 Ibid
15 Ibid

14
 (Márquez, 2015: 124). La producción del dinero se llevaría a cabo
mediante PoW, y Nick Szabo16 resumía el proceso de la siguiente manera:

1. Creación de una cadena pública de bits o “Cadena-reto”.

2. Alicia en su ordenador genera la cadena PoW para esta “cadena-reto”
usando una función de referencia.
3. La PoW recibe un sello de tiempo seguro. Con la existencia de varios
servicios de sellado funcionando de manera distribuida, para así no
depender de ninguno.
4. Alicia añade la “cadena-reto” y la PoW a un registro distribuido de
títulos de propiedad Bitgold, sin la existencia de un servidor
predominante.
5. La última cadena de Bitgold proporciona los bits de la “cadena-reto”
para la próxima cadena.
6. Para comprobar que Alicia es la propietaria de dichos Bitgolds, Bob
comprueba la cadena infalsificable de títulos en el registro de
propiedad de Bitgold.
7. Para evaluar el valor de una cadena de Bitgold, Bob comprueba y
verifica las “cadenas-reto”, la cadena de PoW, y el sello de tiempo.

Además de Bitgold en 1997, Nick Szabo publicó el artículo “The God

Protocols”, en el que “reflexionaba sobre la creación del protocolo
tecnológico más importante, uno designado por Dios que sería la tercera
parte de confianza en las transacciones” (Tapscott & Tapscott, 2016). En
este artículo, Nick Szabo estableció la importancia de la confianza en
Internet, ya que “hacer negocios online requiere un salto de fe” (Tapscott
& Tapscott, 2016). Años más tarde, Bitcoin solucionaría este problema.

- B-Money:

Por último, B-Money fue una propuesta teórica realizada por Wei Dai, que
fue publicada también en una lista cyberpunk (Márquez, 2015). Wei Dai17
establece que “una comunidad es definida por la cooperación de sus

16 Szabo, N (2008). “Bit gold”. Unumerated. Disponible en: https://bit.ly/1cdYwoL [Consultado:

20/11/2018].
17 Dai, W (1998). “B-Money”. Disponible en: http://www.weidai.com/bmoney.txt [Consultado:

3/3/2019]

15
 participantes, y una cooperación eficiente requiere de un medio de
intercambio (dinero) y un modo de hacer cumplir los contratos”. En B-
Money describe dos protocolos que pueden ayudar a conseguir estos
objetivos (Márquez, 2015). Para ello “asume la existencia de una red no
rastreable, donde los receptores y emisores solamente están identificados
por pseudónimos […] y donde cada mensaje se firma por el emisor (con
su clave privada) y se encripta hacia el receptor (con su clave pública)”
(Márquez, 2015: 125).

En el primer protocolo, cada participante mantiene una base datos

separada de cuánto corresponde a cada pseudónimo18. De acuerdo a Wei
Dai 19 , este primer protocolo es poco práctico, pero es necesario para
saber quién es el propietario del dinero, y es la causa del segundo
protocolo. La creación de dinero se realizaría a través de la PoW, siendo
la cantidad de dinero proporcional a la dificultad del problema (Márquez,
2015). La dificultad del problema sería determinada por toda la red
mediante un sistema de votación (Márquez, 2015). Además, el primer
protocolo también explica cómo se produciría el envío de dinero entre dos
usuarios anónimos y la gestión de los contratos entre dichos usuarios
(Márquez, 2015).

Wei Dai 20 establece que el segundo protocolo consistiría en que un

subconjunto de participantes (servidores) se encargaría de guardar una
copia del dinero que pertenece a cada pseudónimo. Para asegurarse que
los servidores se mantienen “honestos”, se requiere que cada servidor
mantenga una cantidad de dinero en una cuenta especial a modo de
depósito para ser utilizado como recompensa o penalización21.

Como ya se ha dicho anteriormente, en el año 2008 se publica el artículo de

Bitcoin, si bien no fue hasta enero de 2009 cuando aparece la versión 0.122. Unos
días antes de ser publicada dicha versión el bloque génesis de Bitcoin había sido

18 Dai, W (1998). “B-Money”. Disponible en: http://www.weidai.com/bmoney.txt [Consultado:

3/3/2019]
19 Ibid
20 Ibid
21 Ibid
22 History of Bitcoin. Disponible en: HistoryofBitcoin.org [Consultado: 13/08/2018]

16
minado, e incluía el siguiente texto “The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink
of second bailout for banks”, sobre la posibilidad de un segundo rescate a los
bancos 23 . El 12 de enero se produjo la primera transacción de bitcoin entre
Satoshi Nakamoto y Hal Finney24. Los primeros adoptantes de bitcoin fueron en
muchas ocasiones gente que veía en la criptomoneda una revolución que les
recordaba a la de la World Wide Web, y no estaban interesados en hacer nada
con ellos más que ver la evolución de la criptomoneda. De acuerdo con Cheah
& Fry (2015), el 70% de los bitcoins existentes se encuentran en cuentas
durmientes. En octubre de 2009, casi un año después de ser publicado el artículo
de bitcoin, el operador New Liberty Standards establece el primer cambio de
bitcoin por dólares25. El cambio que se fija es el de 1USD por 1.309,03 bitcoin, y
para calcularlo New Liberty Standards usó una ecuación que incluía el coste de
la electricidad para minar bitcoin26. Poco antes de acabar el 2009, debido al
creciente interés en bitcoin, la red sufre el primer incremento de la dificultad en
la minería de bitcoin27.

Durante el año 2010 se producen varias fechas clave en la historia de Bitcoin. El

primer hito clave se produce en mayo de 2010, cuando ocurre la primera
transacción real, es decir, por primera vez se acepta bitcoins para pagar un bien.
Esta transacción se produce en Florida y la realiza Laszlo Hanyecz, quien paga
10.000 bitcoins por dos pizzas (cuyo valor estaría en torno a 25USD)28. Desde
ese día, el 22 de mayo en el mundo de las criptomonedas se conoce como el
“Bitcoin Pizza Day” 29 . En julio, se crea Mt. Gox que llegará a ser la mayor
plataforma de intercambio de criptomonedas mundial30. El 15 de agosto de 2010
se detecta la primera vulnerabilidad del protocolo Bitcoin como consecuencia “de
la no verificación de las transacciones antes de ser incluidas en la cadena de
bloques, lo que permitía crear un número indefinido de Bitcoines” (Márquez,

23 Lee, T (2014). “Five years of Bitcoin in one post”. The Washington Post. Disponible en:
https://wapo.st/2FurQl3 [Consultado: 22/12/2018].
24 History of Bitcoin. Disponible en: HistoryofBitcoin.org [Consultado: 13/08/2018].
25 Ibid.
26 Ibid.
27 Lee, T (2014). “Five years of Bitcoin in one post”. The Washington Post. Disponible en:

https://wapo.st/2FurQl3 [Consultado: 22/12/2018].

28 History of Bitcoin. Disponible en: HistoryofBitcoin.org [Consultado: 13/08/2018].
29 Puigvert, M (2016). “Conozca la historia del bitcoin pizza day y… ¡buen provecho!”.

Criptonoticias. Disponible en: https://bit.ly/2s4w21V [Consultado: 23/12/2018].

30 History of Bitcoin. Disponible en: HistoryofBitcoin.org [Consultado: 13/08/2018].

17
2015: 119). En total debido a esta vulnerabilidad se emitieron 184 mil millones
de bitcoins, que posteriormente fueron borrados, y la vulnerabilidad corregida.
De acuerdo con Márquez (2015:119), esta vulnerabilidad “junto con la
maleabilidad de las transacciones31 son las únicas vulnerabilidades que se le
han detectado al protocolo Bitcoin hasta la fecha”. A pesar de este hecho, bitcoin
finalizó el año con una cotización de 0.3USD, lo que supone una revalorización
del casi el 100% respecto a cómo empezó el año.

En el año 2011, bitcoin se revaloriza alcanzando cotizaciones récord de paridad

con el dólar (1USD=1bitcoin) (Márquez, 2015). A principios de ese año, el
mercado negro Silk Road abre sus puertas y WikiLeaks empieza a aceptar
donaciones en bitcoins (Márquez, 2015). Además, Mt. Gox sufriría su primer
gran ataque, donde fueron robados 60.000 datos32. También en 2011, bitcoin
sufre su primera burbuja durante el mes de junio, alcanzando nuevas
cotizaciones récord33. La burbuja “estalla” durante el mismo mes, y la cotización
desciende, aunque se mantiene en niveles superiores a los “pre-burbuja”. Por
último, aparece la criptomoneda Litecoin, creada por Charles Lee. De acuerdo
con Márquez (2015), esta criptomoneda es la hermana pequeña de bitcoin y
cuenta con muchas similitudes con ella. Entre las diferencias que podemos
encontrar, las más importantes son que el procesamiento de un bloque se realiza
más rápidamente (2,5 minutos), el límite de Litecoins es de 4 millones y, por
último, su proceso de minería es más democrático ya que no requiere de un
equipo especial para ello (Márquez, 2015). Actualmente, Litecoin, de acuerdo
con CoinMarketcap, es la séptima criptomoneda más importante y la cuarta en
cuanto a precio.

El año 2012 está considerado como el año de consolidación de bitcoin. Muchas

webs comienzan a aceptarla, entre ellas WordPress (Márquez, 2015). La casa
de apuestas SatoshiDice inicia operaciones34 y se acabará convirtiendo en una
de las más populares. De acuerdo con Böhme et al. (2015), durante varios meses

31 Cuando se modifica el hash de una transacción, sin que las claves privadas lo sepan.
32 History of Bitcoin. Disponible en: HistoryofBitcoin.org [Consultado: 13/08/2018].
33 Jiménez, J (2017). “Las tres veces que hubo una “burbuja” de Bitcoin para luego hacer crack”.

Xataka. Disponible en: https://www.xataka.com/empresas-y-economia/las-tres-veces-que-hubo-

una-burbuja-de-bitcoin-para-luego-hacer-crack [Consultado: 23/12/2018].
34 Ibid.

18
el 80% de las transacciones totales de bitcoin fueron realizadas en la casa de
apuestas. En 2012 Brian Armstrong funda Coinbase y aparece la criptomoneda
Ripple35. Actualmente, Ripple es la segunda criptomoneda más importante del
mundo por capitalización de mercado de acuerdo con Coinbase.

A finales de 2012, bitcoin comienza su segunda burbuja, tras la cual la

criptomoneda se mantiene en torno a los 100USD36. Esta burbuja alcanzó su
punto más alto con el corralito de Chipre en marzo de 2013 37. Los días previos
al anuncio del corralito el precio de bitcoin aumentó un 87% 38 . En 2013 se
produce uno de los mayores hitos en la historia de bitcoin, que es la desaparición
de la web Silk Road. Esta web se había convertido en el mayor mercado negro
de drogas online, llegando a facturar más de mil millones en ventas39. Para poder
acceder a la tienda era necesario un software especial criptográfico, llamado
“The Onion Router” (TOR), que Bearman40 define como una capa de invisibilidad
que ocultaba a los usuarios y los sitios que visitaban. A través del software TOR,
los clientes accedían a la tienda, pagaban con bitcoins y, posteriormente, la
droga se enviaba muchas veces simplemente a través del correo postal. El 1 de
octubre de 2013 el administrador de la web, Ross Ulbricht que se escondía bajo
el alias “Temible Pirata Roberts” fue detenido en San Francisco, y Silk Road
desapareció41. Sin embargo, esto no hizo más que aumentar la popularidad de
bitcoin y confirmar que era una divisa increíblemente segura42. En 2013 bitcoin
sufre su tercera burbuja, superando el precio por primera vez la cota de los 1000
USD. Esta burbuja vino marcada por las noticias de que el Banco Popular de
China consideraba que la gente era libre de participar en el mercado de Bitcoin43.

35 Ibid.
36 Jiménez, J (2017). “Las tres veces que hubo una “burbuja” de Bitcoin para luego hacer crack”.
Xataka. Disponible en: https://www.xataka.com/empresas-y-economia/las-tres-veces-que-hubo-
una-burbuja-de-bitcoin-para-luego-hacer-crack [Consultado: 23/12/2018].
37 Ibid
38 Farrell, M (2013). “Bitcoin prices surge post-Cyprus bailout”. CNN. Disponible en:

https://cnnmon.ie/2AXBBnW [Consultado: 22/01/2019].

39 Bearman, J (2015). “The Untold Story of Silk Road, Part 1”. Wired. Disponible en:

https://bit.ly/2atZpjE [Consultado: 3/01/2019].

40 Ibid.
41 Bearman, J (2015). “The Untold Story of Silk Road, Part 2”. Wired. Disponible en:

https://bit.ly/2osABUh . [Consultado: 3/01/2019].

42 Villarejo, M (2017). “El Bitcoin y sus límites”. Expansión. Disponible en: https://bit.ly/2j5vqp0

[Consultado: 1/07/2018].
43 Jiménez, J (2017). “Las tres veces que hubo una “burbuja” de Bitcoin para luego hacer crack”.

Xataka. Disponible en: https://www.xataka.com/empresas-y-economia/las-tres-veces-que-hubo-

una-burbuja-de-bitcoin-para-luego-hacer-crack [Consultado: 23/12/2018].

19
Después, el país asiático adoptaría una postura más crítica respecto a la
criptomoneda prohibiendo operaciones con bitcoins. Por último, en 2013 se
funda el proyecto Ethereum por Vitalik Buterin (Márquez, 2015). Actualmente,
Ether es la segunda criptodivisa más importante del mundo en cuanto a precio y
la tercera respecto a capitalización de mercado 44 . De acuerdo con Márquez
(2015: 413), “el objetivo de Ethereum es crear un protocolo alternativo para
construir aplicaciones descentralizadas” permitiendo a cualquiera escribir
contratos inteligentes, entre otras muchas cosas.

El 24 de febrero de 2014, Mt. Gox, la mayor casa de cambio (manejaba el 80%

de todas las transacciones de Bitcoin en 2013), entró en bancarrota y solicitó la
protección por quiebra en Tokio45. El cierre de Mt. Gox fue debido a los continuos
ataques de hackers, el mayor de ellos consiguió robar 750.000 bitcoin, lo que
equivalía en aquel momento a 350 millones de USD46. La cotización de bitcoin
cayó un 36% desde febrero hasta finales de marzo47, y esta tendencia bajista se
mantuvo a lo largo del año48.

El año 2015 comenzó con la mayor ronda de financiación de una casa de cambio:
Coinbase consiguió 75 millones de USD49. Además, Barclays se convierte en el
primer banco británico en aceptar bitcoins, aunque solo para donaciones a
organizaciones benéficas50. En octubre de 2015, el tribunal de la UE equipara el
bitcoin a las monedas fíat y un mes más tarde, en España se declaran exentas
de IVA las operaciones con criptodivisas (Márquez, 2015). La cotización de
bitcoin acaba el 2015 en 426,62 USD, lo que supone una revaloración del 35%51.

44 CoinMarketCap. Disponible en: https://coinmarketcap.com/es / [Consultado: 1/12/2018].

45 Pollock, D (2018). “El lío que era Mt.Gox: cuatro años después”. Cointelegraph. Disponible en:
https://bit.ly/2RMG4nm [Consultado: 23/12/2018].
46 Criptotendencia (2018). “Hackers al ataque: los golpes más grandes dados a los intercambios

de criptos”. Criptotendencia. Disponible en: https://bit.ly/2ALvLWE [Consultado: 20/12/2018].

47 Pollock, D (2018). “El lío que era Mt.Gox: cuatro años después”. Cointelegraph. Disponible en:

https://bit.ly/2RMG4nm [Consultado: 23/12/2018].

48 CoinMarketCap. Disponible en: https://coinmarketcap.com/es / [Consultado: 1/12/2018].
49Esparragoza, L (2018). “Un repaso por la historia de Bitcoin tras nueve años de minarse el

bloque génesis”. Criptonoticias. Disponible en: https://bit.ly/2m9IN8v [Consultado: 20/12/2018].

50 Kar, I (2015). “Barclays just became the first UK bank to support bitcoin”. Quartz. Disponible

en: https://bit.ly/2FyHmM1 [Consultado: 21/12/2018].

51 CoinMarketCap. Disponible en: https://coinmarketcap.com/es / [Consultado: 1/12/2018].

20
Durante el año 2016, distintas empresas empiezan a aceptar bitcoin, como
UBER o Steam52. En Suiza, el sistema ferroviario federal acepta bitcoins en las
máquinas automáticas de venta de billetes53. También es un año marcado por
los ataques hackers, en concreto de Ramsonware, que secuestraban el
ordenador del usuario para pedir un rescate en bitcoins54. Además, ese año se
produce la segunda reducción a la mitad de la recompensa que reciben los
mineros55. Después de la tercera burbuja en 2013, el precio de la criptomoneda
mantuvo una tendencia alcista, sin embargo, esta revalorización parecía más o
menos controlada hasta que, a finales de 2016, la cotización de bitcoin comienza
una subida sin precedentes bitcoin comienza el año en 430,72 USD para acabar
en 961,24 USD56, si bien esta escalada en el precio no será nada comparada
con la de 2017.

GRÁFICO 4.1: TENDENCIA BITCOIN 2017 (BÚSQUEDA WEB)

Fuente: Google Trends

En 2017 se produce la cuarta burbuja de bitcoin, alcanzando nuevas cotizaciones

récord. La criptomoneda llego a alcanzar los 20.000 USD, acaparando durante
meses la atención mediática debido a su revalorización y a la entrada en el

52 Esparragoza, L (2018). “Un repaso por la historia de Bitcoin tras nueve años de minarse el
bloque génesis”. Criptonoticias. Disponible en: https://bit.ly/2m9IN8v [Consultado: 20/12/2018].
53 Ibid.
54 Ibid.
55 Ibid.
56 CoinMarketCap. Disponible en: https://coinmarketcap.com/es / [Consultado: 1/12/2018].

21
mercado de empresas profesionales dedicadas a la inversión. En 2017 acabó en
torno a los 15.000 USD. Esta revalorización y volatilidad llevó a una amplia
difusión en los medios generalistas, y con un rápido vistazo a Google Trends se
puede observar cómo el interés en Bitcoin aumenta en aquellos meses con
registros récord.

5. LA CRISIS FINANCIERA Y BITCOIN

Satoshi Nakamoto dejó escrito en el bloque génesis de Bitcoin este texto: “The
Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks”, haciendo
referencia a una noticia de The Times sobre un posible segundo rescate a los
bancos. Si se tienen en cuenta los lazos de Bitcoin con el movimiento cyberpunk,
mucha gente ve en la crisis financiera el detonante para la aparición de la
criptomoneda.

El sistema financiero actual es opaco (BIS, 2009) y de acuerdo con Ito et al.
(2017), un nuevo sistema financiero descentralizado sería mucho más
transparente, ya solo por el hecho de que existirían menos intermediarios. Bitcoin
podría hacer el sistema más estable proporcionando formas de monitorizar y
rastrear transacciones (Knight, 2017). Una de las causas de la crisis financiera
fue la falta de transparencia en los mercados y, como consecuencia, el
desconocimiento a la exposición de ciertas firmas a los activos. También la
opacidad del mercado llevó a acumular liquidez a las empresas al no saber la
exposición de otras empresas y el riesgo existente en el mercado. Con las
criptomonedas esto podría mejorar, ya que aportarían transparencia, reducirían
intermediarios y las personas fuera del sistema podrían entrar a formar parte de
él (Knight, 2017). La tecnología blockchain es un registro descentralizado y
distribuido, que se podría utilizar perfectamente para aumentar la transparencia
en el mercado, si se registraran en dicha blockchain las transacciones realizadas.
Teniendo en cuenta, además, que a la hora de realizar cualquier transacción en
la blockchain de Bitcoin se puede añadir cualquier texto o incluso documentos,
imágenes, etc.

De acuerdo con Simon Johnson, casi un 20% de la población en EE.UU. no usa

servicios bancarios convencionales y, por el contrario, utiliza otros servicios que
favorecen la pobreza (Knight, 2017). El uso de criptomonedas podría acercar a

22
dichas personas al sistema, ya que rebajarían los costes (Knight, 2017). Esto es
lo que ha ocurrido en los envíos de remesas internacionales. De acuerdo con
White (2017), Western Union y Money Gram cobran más de un 10% en
comisiones. Por el contrario, los remitentes de bitcoin solo cobran un 1%. Otras
criptomonedas podrían ayudar a agilizar los pagos internacionales, aunque no
bitcoin, ya que no es lo suficiente rápido. El Banco Santander fue uno de los
primeros en lanzar un sistema de pagos internacionales con tecnología
blockchain57. Normalmente una transferencia internacional tarda varios días en
llegar, sin embargo, con One Pay la transferencia llega como tarde al día
siguiente58.

Por último, uno de los usos más comentados y debatidos es su utilización como
patrón monetario. Weber (2010) realizó un análisis sobre la hipotética existencia
de un patrón bitcoin desde la experiencia del patrón oro. En su artículo, Weber
(2010) establece dos claras mejoras respecto al estándar de moneda fiat: la
primera de ellas es una predicción sobre la evolución de los precios más precisa,
ya que el tiempo de minado de nuevos bitcoins está predeterminado; la segunda
es que los recursos que actualmente se utilizan como cobertura para
fluctuaciones en los tipos de cambio estarían disponibles. Sin embargo, Weber
(2010) considera que un patrón bitcoin no se mantendría a lo largo del tiempo,
por el riesgo de que bitcoin deje de ser apreciado. Esto puede suceder porque
bitcoin sea reemplazado por otra criptomoneda, o por miedos a ataques o fallos
en la red (Weber, 2010). El oro, además de tener una demanda monetaria, tiene
una demanda no monetaria muy potente ya que es utilizado en muchas
industrias, y esto hace que el valor del oro sea más o menos estable (Saifedean,
2018). En el caso de bitcoin, su demanda no monetaria está intrínsecamente
relacionada con su demanda como reserva de valor (Saifedean, 2018), lo que
conlleva una gran volatilidad en su precio.

57 Suberg, W. (2018). “Santander, Ripple lanza el primer servicio internacional de pago

blockchain para clientes minoristas”. Cointelegraph. Disponible en: https://bit.ly/2DbBsis
[Consultado: 5/01/2019].
58 Banco Santander (2018). “One Pay: Transferencias internacionales Inmediatas”. Banco

Santander. Disponible en: https://bit.ly/2DbBAhW [Consultado: 5/01/2019].

23
6. EL FUTURO DE BITCOIN: ¿DINERO O ACTIVO ESPECULATIVO?
De acuerdo con Cheah & Fry (2015), el valor fundamental de bitcoin es cero y
se comporta más como un activo que como una moneda. Actualmente, una
persona si quiere puede hacer una vida perfectamente normal pagando solo con
bitcoins (ya en 2013 una persona era capaz de vivir solo con bitcoins (Hill, 2013)),
aunque con limitaciones. Desde entonces el uso y aceptación de bitcoin se ha
generalizado. Sin embargo, la elevada y continua volatilidad que experimenta
bitcoin complica su uso exclusivo como moneda. Esta elevada volatilidad puede
responder a la utilización de bitcoin como un activo especulativo o como un activo
refugio. En este último apartado, analizamos la evolución reciente de los precios
y rentabilidades de bitcoin para intentar arrojar algo de luz sobre los posibles
usos que rigen su comportamiento.

Para el análisis se han estimado la rentabilidad de sus cotizaciones diarias59 y

se ha calculado su media y desviación típica (como medida de la volatilidad total)
de las rentabilidades diarias en cada trimestre. Con estos mismos datos, se han
obtenido los coeficientes beta según el modelo CAPM, tomando como cartera de
mercado el S&P500, como medida de la sensibilidad de las rentabilidades del
Bitcoin frente a los cambios del mercado o riesgo sistemático. Dichos
estadísticos se han comparado con los correspondientes de empresas cotizadas
incluidas en este mismo índice: American Express (AXP), Coca-Cola (Co), Walt
Disney (DIS), y Microsoft (MSFT) 60 . Las empresas elegidas pertenecen a
distintos sectores para que su comparación con la de bitcoin muestre una
evolución de la economía general, y no esté sesgada por la evolución de un
sector en concreto.

Los gráficos 6.1, 6.2 y 6.3 muestran la evolución de cada una de estas tres
variables (rentabilidad media, volatilidad y coeficientes beta) para los activos
señalados. Primeramente, en el gráfico 6.1 se muestra la evolución de las
rentabilidades medias anualizadas. Destaca la alta rentabilidad de bitcoin, al
igual que sus caídas en comparación con los otros activos. En este gráfico

59 Los datos han sido obtenidos de Quandl, y las observaciones comienzan el 17/08/2010, que
es cuando se dan los primeros datos sobre el precio de Bitcoin.
60 Los datos han sido obtenidos de Invertia, y las observaciones comienzan el 17/08/2010, que

es cuando se dan los primeros datos sobre el precio de Bitcoin.

24
quedan patentes las grandes fluctuaciones que tiene la criptomoneda, aunque la
amplitud de sus “picos” va disminuyendo. Esto se debe al desconocimiento,
además del aumento del valor de bitcoin. Por ejemplo, no es lo mismo una
revalorización de 1 euro a 2 euros, que supone una rentabilidad del 100%, que
una revalorización de 3500 euros a 3700 euros, que es una rentabilidad en torno
al 5%. En el primer caso, la variación del precio en Euros es menor, sin embargo,
su rentabilidad resulta muy superior.

GRÁFICO 6.1: EVOLUCIÓN DE LA RENTABILIDAD

Fuente: Elaboración propia

En el gráfico 6.2 se puede observar cómo la volatilidad de Bitcoin es mucho

mayor que la del resto de activos (incluido lógicamente el propio S&P500). La
volatilidad de Bitcoin sigue una tendencia histórica a la baja que encuentra su
justificación en el desconocimiento inicial (al ser Bitcoin la primera criptomoneda
que apareció) y posterior familiarización de los inversores con su naturaleza y
características. Sin embargo, con estos datos tampoco podemos inferir que esta
tendencia histórica continúe, o por el contrario se estanque en torno a los valores
actuales

25
GRÁFICO 6.2: EVOLUCIÓN DE LA VOLATILIDAD DE LA RENTABILIDAD

Fuente: Elaboración propia

El gráfico 6.3 muestra la evolución de las betas. La beta de la cartera de mercado

por definición es igual a 1 y aquellos valores por encima de ella son considerados
activos especulativos mientras que cuando se encuentran por debajo son activos
refugios. En el caso de bitcoin lo más destacable es la elevada volatilidad de su
coeficiente beta fluctuando desde elevados valores positivos, que indicarían su
carácter de activo especulativo, a valores muy negativos, que serían indicio de
su utilización como un activo refugio. Además, a primera vista no parece existir
un patrón explicable por las etapas del ciclo del mercado, como se verá más
adelante.

26
GRÁFICO 6.3: EVOLUCIÓN DE LAS BETAS DE LOS ACTIVOS

Betas activos
4

2
BTC
1
AXP
Betas

0 CO
DIS
-1
msft
-2

-3

-4

Fuente: Elaboración propia

Los gráficos 6.4 y 6.5 muestran la relación entre la volatilidad y la rentabilidad de

bitcoin y el S&P500 respectivamente. 61 Para el análisis se ha dividido la serie
histórica en cuatro períodos.

El primer periodo viene marcado por la mayor caída en la rentabilidad de toda la

serie de bitcoin. Por su parte, la cartera de mercado tiene también una caída muy
pronunciada en su rentabilidad, y es anterior a la de la criptomoneda. El segundo
periodo viene caracterizado por ser el único donde se puede decir que existe
cierta “simetría” entre bitcoin y el S&P500. Esta simetría consiste en cuatro
caídas de la rentabilidad, que son mucho más claras en la criptomoneda que en
la cartera de mercado. En el tercer periodo, bitcoin comienza con rentabilidades
muy bajas. No obstante, durante todo el periodo mantendrá una tendencia al alza
que solo desaparecerá al final del mismo. Por su parte, la cartera de mercado
tiene un par de caídas de su rentabilidad y, en general, se puede decir que su
tendencia es más o menos “estable”. Por último, el cuarto periodo viene marcado
por una fuerte caída tanto de la rentabilidad de bitcoin como de la cartera de
mercado.

61
Se ha decidido separarlos en dos gráficos, pues la elevada amplitud de los valores de Bitcoin impide la
comparación adecuada en un único gráfico..

27
Como se puede ver, bitcoin no guarda relación con S&P500 y no se comporta
como un activo refugio. Por ejemplo, en el tercer periodo la beta de bitcoin se
comporta como refugio cuando el mercado está al alza y no al revés. Además, a
la hora de analizar bitcoin es importante tener en cuenta que fue la primera
criptomoneda que existió y abrió las puertas a un mercado totalmente nuevo
dando lugar a la “criptoeconomía”, influyendo en la evolución de su rentabilidad
y riesgo. En cualquier caso, bitcoin no se comporta como ningún activo que haya
existido, tampoco muestra características propias de un activo refugio, pero sí
evidencia saltos en la rentabilidad y volatilidad típicos de un activo especulativo.
Además, Lischke & Fabian (2016) constataron diferencias entre países respecto
a su uso, por lo que sería interesante la realización de un estudio en mayor
profundidad al respecto. Por último, Bitcoin también es muy sensible a la
legislación, ya que actualmente no existe un estándar, y en algunos países
cambia continuamente o no existe.

GRÁFICO 6.4: EVOLUCIÓN RENTABILIDAD Y VOLATILIDAD DE BITCOIN

Fuente: Elaboración propia

28
GRÁFICO 6.5: EVOLUCIÓN RENTABILIDAD Y VOLATILIDAD DE S&P500

Fuente: Elaboración propia

7. CONCLUSIÓN
La tecnología blockchain ha abierto un nuevo abanico de posibilidades para su
aplicación en muchos sectores, desde el comercio internacional hasta los
sistemas de votación actuales. Pero una de sus mayores aplicaciones se
encuentra en el ámbito financiero. La crisis de 2008 mostró las debilidades del
sistema financiero actual y cómo había margen de mejora. Bitcoin parece ser
consecuencia de dicha crisis dado que surge para dar solución a ciertos
problemas existentes en el mercado financiero.

Bitcoin facilita la desintermediación en el sistema financiero y, por tanto, mejora

la competitividad en el mercado, aunque también está creando nuevos agentes
intermedios como pueden ser los exchanges, los servicios de carteras online o
las mining pools. Por lo tanto, Bitcoin puede sustituir a ciertos agentes
tradicionales del sistema financiero, pero también estimula la aparición de otros
nuevos.

Uno de los usos de bitcoin más comentados es el de medio de pago o patrón

monetario, sin embargo, la continua volatilidad que sufre bitcoin complica esta
utilidad. Bitcoin como patrón monetario tendría ciertas ventajas respecto al actual
sistema como apuntaba Weber (2014). No obstante, que la criptomoneda se

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convierta en patrón monetario en un futuro cercano se antoja complicado por
cómo está diseñada la propia criptomoneda.

Desde su aparición, bitcoin ha sufrido en total cuatro burbujas y registra elevadas

volatilidades. A través del estudio realizado se ha podido comprobar como bitcoin
actualmente es un activo especulativo, y está lejos de poder ser considerado un
activo refugio o un método de pago. Un estudio más profundo de la criptomoneda
se podría realizar a través de técnicas econométricas más avanzadas aplicadas
a información detallada por zonas geográficas.

Para concluir es importante destacar que estamos ante un activo completamente

desconocido y, por lo tanto, tampoco se puede afirmar con rotundidad que en el
futuro siga siendo un activo con fines especulativos. La criptomoneda abrió un
mercado totalmente nuevo que solo el tiempo dirá como acabará.

8. CONCEPTOS
- Aseguradoras monoline: otorgan una garantía financiera a cambio de una
prima, abaratando de esta forma la financiación privada62.
- Asset-Backed Comercial Paper (ABCP): Deuda a corto plazo asegurada
con activos físicos.
- Blockchain: registro distribuido de datos que de forma cronológica se va
agrupando en bloques de forma descentralizada.
- Bloque Génesis: El primer bloque que se genera en una blockchain.
- Criptomoneda: aquella moneda digital que mediante la tecnología
blockchain, permite realizar transacciones seguras y sin necesidad de un
intermediario.
- Cuentas mancomunadas institucionales (Institutional Cash Pools):
grandes cuentas centralizadas pertenecientes a empresas no financieras
y a inversores institucionales como gestores de activos, prestamistas de
valores y fondos de pensiones. (Pozsar, 2011).

62Invertir con éxito (2008). “Monoline: Una palabra en el desencadenamiento de la crisis bursátil”.
Cinco Días. Disponible en: https://bit.ly/2OezzYs [Consultado: 25/07/2018].

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 - Haircuts o recortes de valoración: “reducción que se aplica al valor de un
activo”63.
- Hash: secuencia alfanumérica que comprime siempre igual una
información. En el caso de blockchain, los hash sirven para unir los
bloques.
- Hipotecas Subprime: préstamos que se concedían para la adquisición de
bienes a clientes de escasa solvencia, es decir, con un alto riesgo de
impago 64.
- NONCE: número arbitrario que sirve para la autenticación de datos y solo
se puede usar una vez.
- Modelo Origin-to-distribute: aquellos casos en los que los acreedores no
tienen el objetivo de mantener el préstamo hasta su vencimiento, si no
que los venden a otras instituciones o inversores 65.

- Monetary Market Mutual Funds (MMMFs): “aquellas Instituciones de

Inversión Colectiva cuyas participaciones son, en cuanto a su liquidez,
sustitutos próximos de los depósitos”. (Villanueva Fresán, 2009).
- Repos: “operación de recompra en la que una entidad financiera vende a
un inversor un activo con el compromiso de comprarlo en una fecha
determinada a un precio determinado”66.
- Shadow Banking: forma de intermediación crediticia, formada por
entidades que se encuentran fuera del sistema bancario tradicional. (FSB,
2011).
- Swaps: acuerdo financiero por el que una parte se compromete a hacer
unos pagos periódicos a cambio de recibir una serie de cobros de la otra
parte.67

63 BCE (2016). “¿Qué son los recortes de valoración?” Disponible en: https://bit.ly/2N2ygaC
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64 López Domínguez, I. “Crisis Subprime”. Expansión. Disponible en: https://bit.ly/2Qao16b

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65 Nasdaq. “Originate-to-Distribute”. Nasdaq. Disponible en: https://bit.ly/2Dwbybc [Consultado:

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66 BBVA (2015). ¿Qué es un repo?. Disponible en: https://bbva.info/2xDrEup
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67 BBVA (2017). “Swaps. Qué son y cómo funciona”. Disponible en: https://bbva.info/2OUAf2A

[Consultado: 23/07/2018].

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 - “Too Big To Fail”: aquellas instituciones que, por su tamaño y complejidad,
si se declarara en bancarrota, su quiebra tendría importantes
repercusiones para la economía y el sistema financiero. (Bernanke, 2010).
- Valor liquidativo: Precio de las participaciones del fondo de inversión. Su
valor se calcula dividiendo el patrimonio del fondo entre el número de
participaciones68.

9. BIBLIOGRAFÍA
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