4 4.

1 La demanda de dinero
Esta sección examina los determinantes de la demanda de dinero. Pero debemos hacer antes
una advertencia: algunos términos como dinero o riqueza tienen significados específicos en
economía, que no suelen ser los que tienen en las conversaciones diarias. El recuadro titu-
lado «Trampas semánticas: el dinero, la renta y la riqueza» pretende ayudar a evitar algunas
de estas trampas. Léalo atentamente y repáselo de vez en cuando.

Los mercados
Supongamos que debido a que hace tiempo que venimos ahorrando una parte de nues-
tra renta, actualmente nuestra riqueza financiera asciende a 50.000 dólares. Quizá tenga-
Asegúrese el lector de que
mos intención de seguir ahorrando en el futuro e incrementar aún más nuestra riqueza,
comprende la diferencia entre pero actualmente su valor está dado. Supongamos también que solo podemos elegir entre

financieros I
la decisión sobre cuánto aho- dos activos, dinero y bonos:
rrar (decisión de la que depen-
de cómo varía la riqueza con ■ El dinero, que puede utilizarse para realizar transacciones, no rinde intereses. En el mundo
el paso del tiempo) y la deci- real, hay dos tipos de dinero: efectivo, que son las monedas y los billetes, y depósitos a
sión sobre la manera de repar- la vista, que son los depósitos bancarios contra los que pueden extenderse cheques y uti-
tir una determinada cantidad
lizar una tarjeta de débito. La distinción entre los dos será importante cuando analicemos

L
de riqueza entre el dinero y los
bonos. la oferta monetaria, pero de momento no, por lo que podemos prescindir de ella. Piense
solamente en efectivo.
■ Los bonos rinden un tipo de interés positivo, i, pero no pueden utilizarse para realizar
os mercados financieros son intimidatorios. Engloban un entramado de instituciones, desde
bancos hasta fondos de inversión en activos del mercado monetario, pasando por fondos de in- transacciones. En el mundo real, hay muchos tipos de bonos y otros activos financie-
versión en general o fondos de gestión alternativa. En ellos se negocian bonos, acciones y otros ros, cada uno con su propio tipo de interés. De momento también pasamos por alto
activos financieros con denominaciones exóticas, como permutas financieras (swaps) y opcio- este aspecto de la realidad y suponemos que solo hay una clase de bono y que rinde i,
nes. Las páginas financieras de los periódicos publican los tipos de interés de numerosos bo- el tipo de interés.
nos del Estado, de muchos bonos corporativos, de bonos a corto plazo, de bonos a largo plazo, Supongamos que la compra o la venta de bonos tiene un coste, por ejemplo, una lla-
y así es fácil confundirse. Pero los mercados financieros desempeñan un papel esencial en la mada telefónica a un agente y el pago de una comisión. ¿Cuántos dólares de los 50.000
economía. Determinan el coste de los fondos que captan las empresas, los hogares y el Estado debemos tener en dinero y cuántos en bonos? Por una parte, mantener toda nuestra riqueza
y, a su vez, afectan a las decisiones de gasto. Para entender su papel, debemos proceder por en dinero es claramente muy cómodo —nunca tendremos necesidad de telefonear a nues-
etapas. tro agente o de pagar comisiones—, pero eso también significa que no percibiremos intere-
En este capítulo, centramos la atención en la influencia que tiene el banco central sobre es- ses por ella. Por otra, si la mantenemos toda en bonos, recibiremos intereses por toda ella,
Podríamos pagar con tarjeta de
tos tipos de interés. Para hacerlo, simplificamos drásticamente la realidad, considerando que en pero tendremos que llamar a nuestro agente frecuentemente: siempre que necesitemos
crédito y evitar llevar efectivo.
la economía solo existen dos activos financieros, a saber, el dinero, que no rinde intereses, y los Pero, aun así, tendremos que dinero para ir en autobús o para tomar un café, etc. Una manera bastante incómoda de ir
bonos, que sí. Esto nos permite comprender cómo se determina el tipo de interés de los bonos mantener dinero en nuestra por la vida.
y el papel que desempeña el banco central (en Estados Unidos, la Fed, abreviatura de Banco cuenta corriente cuando pa-
guemos a la empresa emisora
Es evidente, pues, que debemos mantener tanto dinero como bonos. ¿Pero en qué pro-
de la Reserva Federal) en su determinación. porciones? Depende principalmente de dos variables:
de la tarjeta de crédito.
En el siguiente capítulo, el 5, combinaremos el modelo del mercado de bienes desarrollado
en el capítulo anterior con el modelo de los mercados financieros desarrollado en este capítulo, ■ Nuestro nivel de transacciones: queremos tener suficiente dinero a mano para evitar tener
y volveremos a examinar la producción de equilibrio. No obstante, tras haberlo hecho, retor- que vender bonos cuando necesitemos dinero. Supongamos, por ejemplo, que normal-
namos a los mercados financieros en el Capítulo 6, permitiendo la existencia de más mercados mente gastamos 3.000 dólares al mes. En este caso, tal vez queramos mantener en di-
financieros y más tipos de interés, y centrando la atención en el papel de los bancos y de otras nero, en promedio, lo que nos gastamos en dos meses, es decir, 6.000 dólares, y el resto,
instituciones financieras. Esto nos ofrecerá un modelo más completo, permitiéndonos compren- 50.000 – 6.000 = 44.000, en bonos. Si, por el contrario, normalmente gastamos 8.000
der mejor lo sucedido durante la reciente crisis. dólares al mes, quizá queramos tener 16.000 en dinero y solo 34.000 en bonos.
El capítulo consta de cuatro secciones: ■ El tipo de interés de los bonos: la única razón para mantener alguna riqueza en bonos
estriba en que estos rinden intereses. Cuanto más alto sea el tipo de interés, más
La Sección 4.1 examina la demanda de dinero.
dispuestos estaremos a incurrir en la molestia y en los costes que conlleva la com-
La Sección 4.2 supone que el banco central controla directamente la oferta monetaria praventa de bonos. Si el tipo de interés es muy alto, quizá decidamos incluso reducir
y muestra que el tipo de interés viene determinado por la condición según la cual la nuestras tenencias de dinero a lo que gastamos, por término medio, en dos semanas,
demanda de dinero debe ser igual a su oferta. o sea, 1.500 dólares (suponiendo que nuestro gasto mensual es de 3.000). De esa
manera podremos tener, en promedio, 48.500 dólares en bonos y percibir así más
La Sección 4.3 introduce los bancos como oferentes de dinero, reconsidera la determinación
intereses.
del tipo de interés y describe el papel que desempeña el banco central en ese contexto.
Concretemos más este último punto. Muchos de nosotros probablemente no tenga-
La Sección 4.4 examina la restricción que existe sobre la política monetaria y que se deriva
mos bonos; sospecho que pocos tenemos un agente financiero. Sin embargo, es proba-
del hecho de que el tipo de interés de los bonos no puede ser negativo, restricción que ha
desempeñado un importante papel en la crisis.
ble que algunos mantengamos bonos indirectamente si tenemos una cuenta del mercado
monetario en una institución financiera. Los fondos de inversión reciben fondos de

67 68 El corto plazo El núcleo

Trampas semánticas: el dinero, la renta y la riqueza Repase el lector el ejemplo
en dólares). Si la renta nominal aumenta, por ejemplo, un 10 %, es razonable pensar que el

TEMAS concretos
del Capítulo 2 de una econo- valor de las transacciones de la economía también aumentará más o menos un 10 %. Así
mía compuesta por una com- pues, podemos expresar la relación entre la demanda de dinero, la renta nominal y el tipo de
En las conversaciones diarias utilizamos la palabra «dinero» para gastamos y, por tanto, reducimos nuestros ahorros), o cuando varían
pañía siderúrgica y una com- interés de la forma siguiente:
pañía automovilística. Calcule
referirnos a muchas cosas. La empleamos como sinónimo de renta: los valores de nuestros activos y pasivos. Sin embargo, podemos alte-
rar la composición de nuestra riqueza; por ejemplo, podemos decidir
el valor total de las transac- M d = $Y L(i) (4.1)
«Ganar dinero»; como sinónimo de riqueza: «Tiene mucho dinero».
ciones de esa economía. Si se
En economía, debemos tener cuidado. He aquí una guía básica de devolver parte de nuestro crédito hipotecario extendiendo un cheque (–)
duplicara el tamaño de las dos
algunos términos y de su significado preciso en economía. contra nuestra cuenta corriente. Esa operación reduce nuestro pa- compañías, ¿qué ocurriría con donde $Y representa la renta nominal. Esta ecuación debe interpretarse de la siguiente
Dinero es lo que puede emplearse para pagar las transacciones. sivo (el crédito hipotecario es menor) y nuestro activo (el saldo de las transacciones y con el PIB?
El dinero es el efectivo y los depósitos a la vista en los bancos. Renta nuestra cuenta corriente es menor), pero en ese momento no altera manera: la demanda de dinero, M d, es igual a la renta nominal, $Y, multiplicada por una función
es lo que ganamos trabajando más lo que recibimos en intereses y nuestra riqueza. decreciente del tipo de interés, i, representada por L(i). El signo negativo situado debajo de i en
dividendos. Es un flujo, es decir, algo que se expresa en unidades de Los activos financieros que pueden utilizarse directamente para L(i) refleja el hecho de que el tipo de interés produce un efecto negativo en la demanda de
tiempo: por ejemplo, renta semanal, renta mensual o renta anual. comprar bienes se denominan dinero. Este comprende el efectivo y dinero: una subida del tipo de interés reduce la demanda de dinero, ya que la gente coloca una
En una ocasión, le preguntaron a J. Paul Getty cuál era su renta. los depósitos a la vista, es decir, los depósitos contra los que pueden parte mayor de su riqueza en bonos.
Getty respondió: «Mil dólares». Quería decir, pero no dijo, «¡por extenderse cheques. El dinero también es un stock. Una persona La ecuación (4.1) resume lo que hemos analizado hasta ahora:
minuto!». rica puede tener pocas tenencias de dinero: por ejemplo, puede tener
El ahorro es la parte de la renta después de impuestos que no acciones por valor de un millón de dólares y solo 500 dólares en su Lo que importa aquí es la ren- ■ En primer lugar, la demanda de dinero aumenta en proporción a la renta nominal. Si la
gastamos. También es un flujo. Si ahorramos un 10 % de nuestra cuenta corriente. O puede tener una elevada renta pero pocas tenen- ta nominal, es decir, la renta ex- renta nominal se duplica, pasando de $Y a $2Y, la demanda de dinero también se du-
renta y esta es de 3.000 dólares al mes, ahorramos 300 dólares al cias de dinero: por ejemplo, una renta de 10.000 dólares al mes pero presada en dólares, no la ren- plica, aumentando de $Y L(i) a $2Y L(i).
mes. A veces se utiliza el término ahorros (en plural) como sinó- solo 1.000 dólares en su cuenta corriente. ta real. Si la renta real no varía ■ En segundo lugar, la demanda de dinero depende negativamente del tipo de interés. Esta
nimo de riqueza, es decir, el valor de lo que hemos acumulado con el La inversión es un término que los economistas reservan para la pero los precios se duplican,
paso del tiempo. Para evitar posibles confusiones, no lo utilizaremos adquisición de nuevos bienes de capital, desde máquinas hasta plan- provocando una duplicación
relación se recoge por medio de la función L(i) y el signo negativo situado debajo: una su-
en este libro. tas y edificios de oficinas. Cuando queremos referirnos a la compra de de la renta nominal, la gente bida del tipo de interés reduce la demanda de dinero.
Nuestra riqueza financiera, o riqueza para abreviar, es el valor acciones o de otros activos financieros, debemos utilizar la expresión necesita tener el doble de dine-
ro para comprar la misma ces-
El Gráfico 4.1 muestra la relación entre la demanda de dinero, la renta nominal y el tipo
de todos nuestros activos financieros menos todos nuestros pasivos inversión financiera.
financieros. A diferencia de la renta o del ahorro, que son variables Aprenda el lector a expresarse correctamente desde el punto de ta de consumo. de interés que implica la ecuación (4.1). El tipo de interés, i, se mide en el eje de ordenadas y
flujo, la riqueza financiera es una variable «stock». Es el valor de la vista económico: el dinero, M, en el de abscisas.
riqueza en un determinado momento del tiempo. La curva Md representa la relación entre la demanda de dinero y el tipo de interés corres-
En un determinado momento del tiempo, no podemos cambiar la No diga «María está ganando mucho dinero», sino «María tiene pondiente a un determinado nivel de renta nominal, $Y. Tiene pendiente negativa: cuanto más
cantidad total de riqueza financiera. Solo puede cambiar con el paso una elevada renta». bajo es el tipo de interés (cuanto más bajo es i), mayor es la cantidad de dinero que quieren
del tiempo, cuando ahorramos o desahorramos (es decir, cuando No diga «José tiene mucho dinero», sino «José es muy rico». mantener los individuos (mayor es M).
Dado el tipo de interés, un aumento de la renta nominal eleva la demanda de dinero.
En otras palabras, un aumento de la renta nominal desplaza la demanda de dinero hacia la
derecha, desde Md a Md′. Por ejemplo, al tipo de interés i, un aumento de la renta nominal de
$Y a $Y′ eleva la demanda de dinero de M a M′.
muchas personas, que se utilizan para comprar bonos, normalmente bonos del Estado.
Pagan un tipo de interés cercano al de los bonos que poseen, pero algo más bajo: la dife-
Gráfico 4.1
rencia se debe a los costes administrativos que conlleva la gestión de los fondos y a su
margen de beneficio. La demanda de dinero
Cuando el tipo de interés de estos fondos alcanzó el 14 % al año a principios de la década Dado un nivel de renta no-
de 1980 (un tipo de interés muy alto en comparación con los actuales), muchas personas que minal, una reducción del tipo
antes mantenían su riqueza en cuentas corrientes (que rendían unos intereses bajos o nulos) se de interés eleva la demanda
de dinero. Dado un tipo de
dieron cuenta de la gran cantidad de intereses que podían ganar trasladando una parte a una
interés, un aumento de la renta
cuenta del mercado monetario. Ahora que los tipos de interés son mucho más bajos, la gente se

Tipo de interés, i
nominal desplaza la demanda
preocupa menos de invertir lo máximo posible en su fondo de inversión en activos del mercado de dinero hacia la derecha.
monetario. En otras palabras, dado un nivel de transacciones, actualmente la gente mantiene
más riqueza en dinero que a principios de la década de 1980.

Cómo se obtiene la demanda de dinero

Pasemos de este análisis a una ecuación que describe la demanda de dinero.
Sea Md la cantidad de dinero que quieren tener los individuos, es decir, su demanda de M d (para
dinero (el superíndice d se refiere a la demanda). La demanda de dinero de la economía en su Md $Y $Y )
conjunto no es más que la suma de las demandas de dinero de todas las personas y las empre- (para la renta
sas de la economía. Depende, pues, del nivel total de transacciones que se realizan en la eco- nominal $Y )
nomía y del tipo de interés. Es difícil medir el nivel total de transacciones de la economía, pero M M
probablemente es más o menos proporcional a la renta nominal (es decir, la renta medida Dinero, M

Capítulo 4 Los mercados financieros I 69 70 El corto plazo El núcleo

¿Quién mantiene el dinero en efectivo de Estados Unidos? Gráfico 4.2

TEMAS concretos
La determinación del tipo Oferta monetaria
de interés Ms
Según las encuestas a los hogares, en 2006, el hogar estadounidense La gente de algunos países que han sufrido elevadas inflaciones en
medio mantenía 1.600 dólares en efectivo (billetes y monedas deno- el pasado se ha dado cuenta de que su moneda nacional podría perder El tipo de interés debe ser tal
que la oferta monetaria (que
minados en dólares). Multiplicando por el número de hogares en la su valor muy deprisa, así que contemplan los dólares como un activo
es independiente del tipo de
economía de Estados Unidos en ese momento (unos 110 millones), seguro y conveniente. Algunos ejemplos son Argentina y Rusia. Las
interés) sea igual a la demanda
resulta que el efectivo total mantenido por los hogares estadouniden- estimaciones del Tesoro de Estados Unidos sugieren que Argentina de dinero (que sí depende del
ses ascendía a unos 170.000 millones de dólares. mantiene más de 50.000 millones de dólares en billetes en dólares tipo de interés).

Tipo de interés, i
Sin embargo, según la Junta de la Reserva Federal, que emite los y Rusia más de 80.000 millones de dólares, cifras que sumadas se
billetes en dólares y conoce, por tanto, cuánto efectivo circula, la sitúan próximas a las tenencias de los hogares estadounidenses.
cifra total en circulación era realmente mucho mayor, unos 750.000 Por otra parte, personas que han emigrado a Estados Unidos
millones de dólares. Aquí radica el enigma: si los hogares no mante- vuelven a sus países de origen con billetes en dólares estadouniden-
nían todo ese efectivo, ¿dónde estaba? ses; además, en algunos países como México o Tailandia, los turistas
Es evidente que parte del efectivo lo mantenían las empresas y no pagan parte de sus transacciones en dólares y los billetes en dólares
los hogares. Y parte lo mantenían quienes se dedican a la economía permanecen en el país.
sumergida o a actividades ilegales. En el tráfico de drogas, las opera- El hecho de que los extranjeros mantengan una proporción tan i A
ciones no se liquidan con cheques, sino con billetes en dólares (y, en alta de los billetes en dólares en circulación tiene dos principales con-
el futuro, ¿en bitcoins?). Las encuestas a empresas y las estimaciones secuencias macroeconómicas. En primer lugar, el resto del mundo,
de la economía sumergida por parte del IRS sugieren, sin embargo, al querer mantener el dinero en efectivo estadounidense, está conce- Demanda de dinero
que esta solo puede explicar como mucho otros 80.000 millones de diendo en la práctica un préstamo sin intereses a Estados Unidos por Md
dólares más. De modo que quedan por explicar 500.000 millones de importe de 500.000 millones de dólares. En segundo lugar, aunque
dólares, el 66 % del total. ¿Dónde está este dinero, pues? La respuesta consideraremos que la demanda de dinero (que incluye tanto efec- M
es que en el exterior, mantenido por extranjeros. tivo como depósitos a la vista) viene determinada por el tipo de in-
Unos pocos países, como Ecuador y El Salvador, han adoptado terés y el volumen de transacciones realizadas en el país, es evidente Dinero, M
el dólar como su propia moneda, por lo que los residentes en estos que la demanda de dinero estadounidense depende también de otros
países utilizan billetes en dólares para realizar sus transacciones. factores. ¿Puede el lector adivinar qué pasaría con la demanda de
Sin embargo, estos países son demasiado pequeños para explicar el dinero estadounidense si, por ejemplo, aumentase el grado de agita-
enigma. ción social en el resto del mundo?
Para que los mercados financieros estén en equilibrio, la oferta monetaria debe ser
igual a la demanda de dinero, es decir, Ms = Md. Utilizando Ms = M y la ecuación (4.1) de la
demanda de dinero, la condición de equilibrio es:

Oferta monetaria = Demanda de dinero

M = $Y L(i) (4.2)

4.2 La determinación del tipo de interés: parte I Esta ecuación nos dice que el tipo de interés i debe ser tal que los individuos, dada su
renta $Y, estén dispuestos a tener una cantidad de dinero igual a la oferta monetaria
Una vez analizada la demanda de dinero, a continuación examinamos la oferta de dinero y existente, M.
después el equilibrio. El Gráfico 4.2 representa gráficamente esta condición de equilibrio. El dinero se mide,
En el mundo real, hay dos tipos de dinero: los depósitos a la vista, que son ofrecidos por al igual que en el Gráfico 4.1, en el eje de abscisas y el tipo de interés en el de ordenadas.
los bancos, y el efectivo, que es suministrado por el banco central. En esta sección, supondre- La demanda de dinero, Md, que corresponde a un determinado nivel de renta nominal, $Y,
mos que el único dinero que hay en la economía es el efectivo, el dinero del banco central. tiene pendiente negativa: cuando sube el tipo de interés, la demanda de dinero disminuye. La
Evidentemente, este supuesto no es realista, pero hará que los mecanismos básicos sean más oferta monetaria es una línea recta vertical representada por Ms: la oferta monetaria es igual
transparentes. En la siguiente sección, volveremos a introducir los depósitos a la vista y ana- a M e independiente del tipo de interés. El equilibrio se encuentra en el punto A y el tipo de
lizaremos el papel de los bancos. interés de equilibrio es i.
Una vez caracterizado el equilibrio, podemos ver cómo afectan las variaciones de la renta
nominal o los cambios de la oferta monetaria por parte del banco central al tipo de interés de
La demanda de dinero, la oferta monetaria y el tipo de interés equilibrio.
de equilibrio
■ El Gráfico 4.3 muestra cómo afecta un aumento de la renta nominal al tipo de interés.
Supongamos que el banco central decide ofrecer una cantidad de dinero igual a M, por lo El gráfico reproduce el 4.2 y el equilibrio inicial se encuentra en el punto A. Un
que: aumento de la renta nominal de $Y a $Y′ eleva el nivel de transacciones, lo que aumenta
la demanda de dinero cualquiera que sea el tipo de interés. La curva de demanda de
Ms = M
dinero se desplaza hacia la derecha, de Md a Md′. El equilibrio se traslada de A a A′ y el tipo
En este apartado, el término
El superíndice s representa la oferta (que en inglés es supply). Dejemos de lado de dinero se refiere al dinero del
de interés de equilibrio sube de i a i′.
momento la cuestión de cómo ofrece exactamente el banco central esta cantidad de dinero. banco central, o sea, al «efec- En palabras: para una oferta monetaria dada, un aumento de la renta nominal provoca
Volveremos a ella unos cuantos párrafos más adelante. tivo». una subida del tipo de interés. La razón se halla en que al tipo de interés inicial, la demanda

Capítulo 4 Los mercados financieros I 71 72 El corto plazo El núcleo

 Gráfico 4.3 En palabras: un aumento de la oferta monetaria por parte del banco central provoca una reduc-
Ms ción del tipo de interés. La reducción del tipo de interés eleva la demanda de dinero, por lo que
El efecto de un aumento de
la renta nominal en el tipo
ahora esta es igual a la oferta monetaria, que ahora es mayor.
de interés
Dada la oferta monetaria, un La política monetaria y las operaciones de mercado abierto
aumento de la renta nominal
provoca una subida del tipo Podemos comprender mejor los resultados de los Gráficos 4.3 y 4.4 examinando más dete-
de interés. nidamente cómo modifica, en realidad, el banco central la oferta monetaria y qué ocurre
Tipo de interés, i

i A
entonces.
En las economías modernas, los bancos centrales suelen modificar la oferta monetaria
comprando o vendiendo bonos en el mercado de bonos. Si un banco central quiere aumen-
tar la cantidad de dinero que hay en la economía, compra bonos y los paga creando dinero.
Si quiere reducirla, vende bonos y retira de la circulación el dinero que recibe a cambio. Estas
actividades se denominan operaciones de mercado abierto porque se realizan en el «mer-
i A cado abierto» de bonos.
El balance de un banco (de una
Md empresa o de un individuo) es
M d (Y$ > Y$) una lista de los activos y los pa-
sivos que tiene en un determi-
El balance del banco central
nado momento. El activo es la Para entender los efectos de las operaciones de mercado abierto, resulta útil empezar con el
suma de lo que posee el banco
M balance del banco central, que se muestra en el Gráfico 4.5. El activo del banco central está
y de lo que le deben, y su pa-
Dinero, M sivo es lo que debe a otros. No formado por los bonos que tiene en su cartera y su pasivo por la cantidad de dinero que hay
hace falta decir que el Gráfico en la economía. Las operaciones de mercado abierto provocan un cambio de igual magnitud
4.5 presenta una versión muy del activo y del pasivo.
de dinero es superior a la oferta. La subida del tipo de interés reduce la cantidad de dinero simplificada del balance real de Si el banco central compra, por ejemplo, bonos por valor de un millón de dólares, la
que quieren tener los individuos y restablece el equilibrio. un banco, pero servirá a nues-
cantidad de bonos que posee es un millón mayor y, por lo tanto, también lo es la cantidad
■ El Gráfico 4.4 muestra cómo afecta un incremento de la oferta monetaria al tipo de tros fines.
de dinero que hay en la economía. Esa operación se denomina operación de mercado
interés. abierto expansiva, ya que el banco central aumenta (expande) la oferta monetaria.
El equilibrio se encuentra inicialmente en el punto A, con un tipo de interés i. Un Si vende bonos por valor de un millón, tanto la cantidad de bonos que tiene el banco cen-
aumento de la oferta monetaria de Ms = M a Ms′ = M′ provoca un desplazamiento de la tral como la cantidad de dinero que hay en la economía son un millón menores. Esa opera-
curva de oferta monetaria hacia la derecha de Ms a Ms′. El equilibrio se traslada de A a A′ ción se denomina operación de mercado abierto contractiva, ya que el banco central
y el tipo de interés baja de i a i′. reduce (contrae) la oferta monetaria.

Gráfico 4.4
Los precios de los bonos y sus rendimientos
Ms Ms El efecto de un aumento de
la oferta monetaria en el Hasta ahora hemos centrado la atención en el tipo de interés de los bonos. En realidad, lo
tipo de interés que se determina en los mercados de bonos no son los tipos de interés, sino los precios de los
bonos. Sin embargo, ambos están directamente relacionados. Comprender la relación entre
Un aumento de la oferta mo-
netaria provoca una reducción
los dos resultará útil tanto aquí como más adelante en el libro.
del tipo de interés.
Tipo de interés, i

i A
Gráfico 4.5 Balance del banco central
El balance del banco Activo Pasivo
central y los efectos de
una operación de mercado Bonos Dinero (efectivo)
abierto expansiva

i A El activo del banco central son

los bonos que posee y el pa- Efectos de una operación
sivo es la cantidad de dinero de mercado abierto expansiva
que hay en la economía. Una
Md Activo Pasivo
operación de mercado abier-
to en la que el banco central
compra bonos y emite dinero
Variación de las Variación de la
M M eleva tanto el activo como el tenencias de bonos cantidad de dinero:
pasivo en la misma cuantía. +1 millón de dólares +1 millón de dólares
Dinero, M

Capítulo 4 Los mercados financieros I 73 74 El corto plazo El núcleo

■ Supongamos que los bonos de nuestra economía son bonos a un año, es decir, bonos que ■ Las operaciones de mercado abierto en las que el banco central reduce la oferta moneta-
prometen pagar una determinada cantidad de dólares, por ejemplo, 100 $, dentro de un ria vendiendo bonos provocan un descenso del precio de los bonos y una subida del tipo
año. En Estados Unidos, los bonos emitidos por el Estado que prometen pagar dentro de de interés. En el Gráfico 4.2, la venta de bonos por parte del banco central desplaza la
un año o menos, se denominan Letras del Tesoro. Supongamos que su precio actual oferta monetaria hacia la izquierda.
es PB $, donde el subíndice B se refiere a «bono». Si compramos el bono hoy y lo conser-
vamos durante un año, su tasa anual de rendimiento es igual a (100 $ – PB)/PB$. Por lo
¿Elegir el dinero o el tipo de interés?
tanto, el tipo de interés del bono es:
Examinemos una cuestión más antes de avanzar. Hemos descrito el banco central como si
100 $ – PB $ eligiera la oferta monetaria y dejara que el tipo de interés fuera el que se determina en el
i= El tipo de interés es lo que
PB $ paga el bono dentro de un año punto en el que la oferta monetaria es igual a la demanda de dinero. Pero podríamos haberlo
(100 dólares) menos lo que pa- descrito como si eligiera el tipo de interés y después ajustara la oferta monetaria para alcan-
Si PB $ es igual a 99 dólares, el tipo de interés es igual a 1 $/99 $ = 0,010, o sea, un gamos hoy por él (PB dólares) zar el tipo de interés que ha elegido.
1 % anual. Si PB $ es igual a 90 dólares, el tipo de interés es igual a 10 $/90 $ = 11,1 % dividido entre el precio que tie-
Para verlo, volvamos al Gráfico 4.4. Este gráfico mostraba el efecto de la decisión del
anual. Cuanto más alto es el precio del bono, más bajo es el tipo de interés. ne hoy (PB dólares).
banco central de aumentar la oferta monetaria de Ms a Ms′, que provoca un descenso del
■ Si sabemos cuál es el tipo de interés, podemos averiguar el precio del bono utilizando la
tipo de interés de i a i′. Sin embargo, podríamos haberlo descrito mostrando el efecto de la
misma fórmula. Reorganizando la fórmula anterior, el precio actual de un bono a un año decisión del banco central de bajar el tipo de interés de i a i′ aumentando la oferta moneta-
que pagará 100 dólares dentro de un año se obtiene de la forma siguiente: ria de Ms a Ms′.
100 $ ¿Por qué es útil analizar el caso en el que el banco central elige el tipo de interés? Por-
PB $ = que es lo que hacen normalmente los bancos centrales modernos, incluida la Fed. General-
1+i Suponga que la renta nomi- mente piensan qué tipo de interés quieren alcanzar y después modifican la oferta monetaria
nal aumenta, como en el Grá- para lograrlo. Esa es la razón por la que cuando escuchamos las noticias, no oímos decir «el
El precio del bono hoy es igual al pago final dividido entre 1 más el tipo de interés. Si el fico 4.3, y que el banco central
tipo de interés es positivo, el precio del bono es menor que el pago final. Cuanto más alto quiere mantener el mismo tipo
banco central ha decidido reducir la oferta monetaria hoy», sino «el banco central ha deci-
es el tipo de interés, más bajo es el precio actual. Cuando leemos u oímos que «los mercados de interés. ¿Cómo tiene que dido subir el tipo de interés hoy». Lo sube reduciendo la oferta monetaria en la cuantía nece-
de bonos han subido hoy», quiere decir que los precios de los bonos han subido y que, por lo ajustar la oferta monetaria? saria para lograrlo.
tanto, los tipos de interés han bajado.

4.3 La determinación del tipo de interés:

De vuelta a las operaciones de mercado abierto
Nos encontramos ya en condiciones de volver a los efectos de una operación de mercado
parte II
abierto y a sus efectos sobre el equilibrio en el mercado de dinero. En la Sección 4.2 utilizamos un atajo al suponer que todo el dinero que había en la eco-
Consideremos primero el caso de una operación de mercado abierto expansiva, en la que nomía consistía en efectivo ofrecido por el banco central. En el mundo real, el dinero com-
el banco central compra bonos en el mercado de bonos y los paga creando dinero. Al com- prende no solo el efectivo, sino también los depósitos a la vista. Estos no son ofrecidos por
prar bonos, la demanda de bonos aumenta y, por lo tanto, su precio sube. Y a la inversa, el el banco central, sino por los bancos (privados). En esta sección reintroducimos los depó-
tipo de interés de los bonos baja. Obsérvese que al comprar los bonos con el dinero que ha sitos a la vista y examinamos cómo cambia esto nuestras conclusiones. Permítanos resu-
creado, el banco central ha aumentado la oferta monetaria. mir la conclusión: incluso en este caso más complicado, el banco central puede, y de
Consideremos, por el contrario, una operación de mercado abierto contractiva, en la que hecho así lo hace, controlar el tipo de interés modificando la cantidad de dinero del banco
el banco central reduce la oferta monetaria. Vende bonos en el mercado abierto. Eso provoca central.
una bajada de su precio. Y a la inversa, el tipo de interés sube. Obsérvese que al vender los Para comprender los determinantes del tipo de interés en una economía que tiene tanto
bonos a cambio del dinero previamente mantenido por los hogares, el banco central ha redu- efectivo como depósitos a la vista, tenemos que ver primero qué hacen los bancos.
cido la oferta monetaria.
Esta manera de describir cómo influye la política monetaria en los tipos de interés es más
intuitiva. Al comprar o vender bonos a cambio de dinero, el banco central afecta al precio de
Qué hacen los bancos
los bonos y, en consecuencia, al tipo de interés de los bonos. Las economías modernas se caracterizan por la existencia de muchos tipos de interme-
Resumamos lo que hemos aprendido hasta ahora en las dos primeras secciones: diarios financieros, es decir, de instituciones que reciben fondos de los individuos y de las
empresas, y los utilizan para comprar bonos o acciones o para hacer préstamos a otras per-
■ El tipo de interés viene determinado por la igualdad de la oferta y la demanda de dinero.
sonas y empresas. El activo de estas instituciones son los activos financieros que poseen y los
■ Modificando la oferta monetaria, el banco central puede influir en el tipo de interés. Los bancos tienen otros tipos préstamos que han hecho. Su pasivo es lo que deben a las personas y a las empresas de las
de pasivo, además de los de-
que han recibido fondos.
■ El banco central altera la oferta monetaria realizando operaciones de mercado abierto, pósitos a la vista, y se dedi-
Los bancos son uno de los tipos de intermediario financiero. Lo que hace que sean espe-
que son compras o ventas de bonos por dinero. can a más actividades que las
de mantener bonos o conce- ciales —y la razón por la que aquí centramos la atención en ellos y no en los intermediarios
■ Las operaciones de mercado abierto en las que el banco central eleva la oferta monetaria der préstamos. Prescindimos financieros en general— es que su pasivo es dinero: los individuos pueden pagar las tran-
comprando bonos provocan una subida del precio de los bonos y una bajada del tipo de de estas complicaciones por el sacciones extendiendo cheques hasta una cantidad igual al saldo de su cuenta. Veamos más
momento. Ya las considerare-
interés. En el Gráfico 4.2, la compra de bonos por parte del banco central desplaza la detenidamente lo que hacen.
mos en el Capítulo 6.
oferta monetaria hacia la derecha. El Gráfico 4.6b, la mitad inferior del Gráfico 4.6, muestra el balance de los bancos.

Capítulo 4 Los mercados financieros I 75 76 El corto plazo El núcleo

 (a) Gráfico 4.6 La demanda y la oferta de dinero del banco central
Banco central
Activo Pasivo El balance de los bancos MyEconLab Vídeo Así pues, ¿cómo analizamos el equilibrio en este contexto más realista? Prácticamente igual
y reconsideración del que antes, utilizando la demanda y la oferta de dinero del banco central.
Bonos Dinero del banco central balance del banco central
= Reservas ■ La demanda de dinero del banco central ahora es igual a la demanda de efectivo por parte
+ Efectivo del público más la demanda de reservas por parte de los bancos.
■ La oferta de dinero del banco central es controlada directamente por este.
■ El tipo de interés de equilibrio es el que iguala la demanda y la oferta de dinero del banco
(b) Bancos central.
Activo Pasivo

Reservas Depósitos a la vista La demanda de dinero del banco central

Préstamos La demanda de dinero del banco central ahora tiene dos componentes. El primero es la
Bonos
demanda de efectivo por parte del público y el segundo es la demanda de reservas por parte
de los bancos. Para que el álgebra sea sencilla, supondremos en el texto que el público solo
quiere mantener dinero en forma de depósitos a la vista y, por tanto, no mantiene efectivo. El
■ Los bancos reciben fondos de las personas y de las empresas que los depositan directa- caso más general, en el que el público mantiene efectivo y depósitos a la vista, se analiza en el
mente o los envían a sus depósitos a la vista (por ejemplo, depositando directamente su apéndice a este capítulo. El álgebra es más complicada pero las conclusiones básicas son las
nómina). En cualquier momento pueden extender cheques, utilizar una tarjeta de débito mismas.
o retirar fondos, hasta agotar todo el saldo de sus depósitos a la vista. El pasivo de los ban- En este caso, la demanda de dinero del banco central es simplemente la demanda de
cos es, pues, igual al valor de estos depósitos a la vista. MyEconLab Vídeo reservas por parte de los bancos. A su vez, esta demanda depende de la demanda de depó-
■ Los bancos mantienen como reservas algunos de los fondos que reciben. Las mantienen, sitos a la vista por parte del público. Así pues, empecemos por aquí. Con arreglo a nuestro
en parte, en efectivo y, en parte, en una cuenta que tienen los bancos en el banco central, supuesto de que el público no mantiene efectivo, la demanda de depósitos a la vista es, a su
a la que pueden recurrir cuando lo necesitan. Los bancos mantienen reservas por tres vez, exactamente igual a la demanda de dinero del público. De forma que para describir la
razones: demanda de depósitos a la vista, podemos utilizar la misma ecuación que hemos usado antes
En un día cualquiera, algunos depositantes retiran efectivo de su depósito a la (ecuación (4.1)):
vista, mientras que otros lo depositan. No existe razón alguna para que las entra- Md = $Y L(i) (4.3)
das y salidas de efectivo sean iguales, por lo que el banco debe tener algún efectivo (–)
a mano.
De la misma forma, en un día cualquiera, las personas que tienen cuentas en el El público quiere mantener más depósitos a la vista cuanto mayor sea su volumen de tran-
banco extienden cheques a otras personas que tienen cuentas en otros bancos y las per- sacciones y cuanto menor sea el tipo de interés de los bonos.
sonas que tienen cuentas en otros bancos extienden cheques a las que tienen cuentas en Examinemos ahora la demanda de reservas por parte de los bancos. Cuanto mayor sea la
el primero. Lo que debe este banco a otros bancos como consecuencia de estas transaccio- cantidad de depósitos a la vista, mayor será la cantidad de reservas que los bancos deben man-
nes puede ser mayor o menor que lo que le deben otros a él. Esta es otra razón por la que tener, tanto por precaución como por motivos legales. Sea  (la letra griega theta minúscula) el
un banco necesita mantener reservas. coeficiente de reservas, es decir, la cantidad de reservas que mantienen los bancos por cada
El uso de la letra H procede de
Las dos primeras razones implican que los bancos querrían tener algunas reservas que al dinero del banco central dólar de depósitos a la vista. Entonces, utilizando la ecuación (4.3), la demanda de reservas por
aunque no se les obligara. Pero, además, suelen estar sujetos a coeficientes de reservas a veces se le denomina dinero parte de los bancos, que denominaremos Hd, viene dada por:
obligatorias, que les exigen mantener unas reservas proporcionales a sus depósitos a la de alta (high en inglés) poten-
vista. En Estados Unidos, la Fed establece las reservas obligatorias, que exigen a los ban- cia, para reflejar su papel en la Hd = Md = $Y L(i) (4.4)
determinación del tipo de inte-
cos mantener como reservas al menos un 10 % del valor de los depósitos a la vista. Los La distinción entre los présta- La primera igualdad refleja el hecho de que la demanda de reservas es proporcional a la
rés de equilibrio. También se
bancos pueden utilizar el resto para conceder préstamos o comprar bonos. mos y los bonos es importante
le conoce como base mone- demanda de depósitos a la vista. La segunda igualdad refleja el hecho de que la demanda de
■ En Estados Unidos, los préstamos representan alrededor del 70 % de los activos de los ban- para otros fines, que van des-
de la posibilidad de que se pro-
taria. depósitos a la vista depende de la renta nominal y del tipo de interés. Por tanto, la demanda de
cos que no son reservas. Los bonos representan el restante 30 %. La distinción entre los duzcan «pánicos bancarios» dinero del banco central (o, lo que es lo mismo, la demanda de reservas por parte de los bancos)
bonos y los préstamos carece de importancia para nuestro objetivo en este capítulo, que hasta el papel que desempe- es igual a  multiplicado por la demanda de dinero por parte del público.
es comprender cómo se determina la oferta monetaria. Por este motivo, para simplificar el ña el seguro de depósitos. Es-
análisis, en este capítulo supondremos que los bancos no conceden préstamos y que solo tas cuestiones se analizan con
más detalle en el Capítulo 6. El equilibrio en el mercado de dinero del banco central
mantienen reservas y bonos como activos.
Al igual que antes, la oferta de dinero del banco central (o, lo que es lo mismo, la oferta de
El Gráfico 4.6a vuelve al balance del banco central de una economía en la que hay
reservas por parte del banco central) está directamente controlada por este. Sea H la oferta
bancos. Es parecido al balance del banco central que hemos visto en el Gráfico 4.5. El
de dinero del banco central. Y al igual que anteriormente, el banco central puede modifi-
lado del activo es igual: el activo del banco central está formado por los bonos que posee.
car la cantidad de H mediante operaciones de mercado abierto. La condición de equilibrio
El pasivo es el dinero que ha emitido, es decir, el dinero del banco central. La nove-
establece que la oferta de dinero del banco central debe ser igual a la demanda de dinero del
dad, en relación con el Gráfico 4.5, se halla en que no todo el dinero del banco central
banco central:
está en efectivo en manos del público. Una parte se encuentra en forma de reservas en
los bancos. H = Hd (4.5)

Capítulo 4 Los mercados financieros I 77 78 El corto plazo El núcleo

 Gráfico 4.7 el tipo de los fondos federales que quiera alterando la oferta de dinero del banco central, H,
normalmente se considera que este tipo es el principal indicador de la política monetaria en
El equilibrio en el mercado
Oferta de dinero Estados Unidos. Esa es la razón por la que es objeto de tanta atención y por la que sus modi-
de dinero del banco central
del banco central y la determinación del tipo ficaciones aparecen normalmente en la primera plana de las noticias.
de interés
El tipo de interés de equilibrio 4.4 La trampa de la liquidez
es tal que la oferta de dinero
El concepto de una trampa
del banco central es igual a la La principal conclusión de las tres primeras secciones fue que el banco central puede,
Tipo de interés, i

demanda de dinero del banco de la liquidez (es decir, una si-

A tuación en la que aumentar la eligiendo la oferta de dinero del banco central, escoger el tipo de interés que desee. Si
i central.
cantidad de dinero [«liquidez»] quiere subir el tipo de interés, reduce la cantidad de dinero del banco central. Si quiere
no tiene efectos sobre el tipo bajar el tipo de interés, reduce la cantidad de dinero del banco central. Esta sección pre-
de interés [la liquidez se que- senta una importante salvedad a esta conclusión: el tipo de interés no puede ser inferior
Demanda de dinero da «atrapada»]), fue desarrolla-
del banco central do por Keynes en la década de
a cero, una restricción denominada el límite inferior cero. Cuando el tipo de interés
1930, aunque la expresión pro- baja a cero, la política monetaria ya no puede reducirlo más. En otras palabras, la polí-
piamente dicha es posterior. tica monetaria deja de funcionar y se dice que la economía se encuentra en una trampa
Hd de la liquidez.
Hace diez años, el límite inferior cero se consideraba un aspecto poco importante.
La mayoría de economistas pensaba que los bancos centrales no querrían tener tipos de
Mire el Gráfico 4.1 y observe interés negativos en ningún caso, por lo que sería poco probable que la restricción fuese
cómo evitamos la cuestión sin
H
representar la demanda de di-
vinculante. Sin embargo, la crisis ha modificado esas percepciones. Muchos bancos cen-
Dinero del banco central, H nero correspondiente a los ti- trales redujeron los tipos de interés hasta cero y habrían querido bajarlos aún más. Pero
pos de interés cercanos a cero. toparon con el límite inferior cero, convirtiendo a este en una seria restricción de polí-
tica.
O, utilizando la ecuación (4.4): De hecho, por los inconvenien- Examinemos más detenidamente el razonamiento. Cuando derivamos la demanda de
tes y peligros que tiene mante- dinero en la Sección 4.1, no nos preguntamos qué ocurre cuando el tipo de interés baja
H = $Y L(i) (4.6) ner grandes sumas de efectivo, hasta cero. Ahora debemos plantearnos la pregunta. La respuesta es que una vez que el
los individuos y las empresas
El Gráfico 4.7 representa la condición de equilibrio, la ecuación (4.6). Es igual que el están dispuestos a mantener
público mantiene suficiente dinero para realizar transacciones, le da lo mismo mantener el
Gráfico 4.2, pero en el eje de abscisas se encuentra el dinero del banco central en lugar algunos bonos aun cuando el resto de su riqueza financiera en dinero o en bonos. El motivo es que tanto el dinero como los
del dinero. El tipo de interés se mide en el eje de ordenadas. La demanda de dinero del tipo de interés sea un poco ne- bonos ofrecen el mismo tipo de interés, a saber, cero. Por lo tanto, la demanda de dinero es
banco central, Hd, corresponde a un nivel dado de renta nominal. Un tipo de interés más
gativo. Aquí ignoraremos esta como muestra el Gráfico 4.8:
complicación.
alto implica una menor demanda de dinero del banco central debido a que la demanda de ■ Cuando el tipo de interés baja, el público quiere mantener más dinero (y, por tanto, me-
depósitos a la vista por parte del público se reduce, al igual que la demanda de reservas nos bonos): la demanda de dinero aumenta.
por parte de los bancos. La oferta de dinero del banco central es fija y está representada
por una línea recta vertical en H. El equilibrio se encuentra en el punto A, con un tipo de
interés i. Gráfico 4.8
Los efectos de las variaciones de la renta nominal o de las variaciones de la oferta de La demanda de dinero, Md MS MS MS
dinero del banco central son cualitativamente iguales que en la sección anterior. En parti- la oferta monetaria y la
cular, un aumento de la oferta de dinero del banco central provoca un desplazamiento de trampa de la liquidez
la línea recta vertical de la oferta hacia la derecha, ocasionando una reducción del tipo de
Cuando el tipo de interés es
interés. Un aumento del dinero del banco central da lugar, al igual que antes, a un descenso igual a cero y una vez que
del tipo de interés. Y a la inversa, una disminución del dinero del banco central da lugar a

Tipo de interés, i
los individuos tienen suficiente
una subida del tipo de interés. Así pues, la conclusión básica es la misma de la Sección 4.2: dinero para realizar transaccio-
nes, les da lo mismo mantener
el banco central puede determinar el tipo de interés de los bonos controlando la oferta de
dinero que bonos. La demanda
dinero del banco central. de dinero se vuelve horizontal.
Eso implica que cuando el tipo
de interés es igual a cero, los
El mercado de fondos federales y el tipo de los fondos nuevos aumentos de la oferta
federales monetaria no afectan al tipo de i A
interés, que sigue siendo cero.
El lector podría preguntarse si existe realmente un mercado en el que la demanda y la
oferta de reservas determinan el tipo de interés. En Estados Unidos hay, de hecho, un mer-
cado de reservas bancarias, en el que el tipo de interés se ajusta para equilibrar la oferta y
la demanda de reservas. Este mercado se denomina el mercado de fondos federales (o
mercado interbancario). El tipo de interés determinado en este mercado se denomina tipo O B C
de los fondos federales (o tipo de interés a un día). Como la Fed puede elegir, de hecho, Dinero, M

Capítulo 4 Los mercados financieros I 79 80 El corto plazo El núcleo

La trampa de la liquidez en acción ■ Consideremos ahora el caso en el que la oferta monetaria es Ms′, por lo que el equilibrio se

TEMAS concretos
encuentra en el punto B, o el caso en el que es Ms″, por lo que el equilibrio se encuentra en
el punto C. En cualquiera de los dos casos, el tipo de interés inicial es cero; y en cualquiera
En el Capítulo 1 vimos cómo, cuando comenzó la crisis financiera, la bancos. De hecho, como muestra el Gráfico 1, esto es exactamente
de los dos un aumento de la oferta monetaria no afecta al tipo de interés. Veámoslo de la
Fed redujo el tipo de los fondos federales desde el 5 % a mediados de lo que ocurrió. Los depósitos, tanto de los hogares como de las em-
2007 hasta el 0 % a finales de 2008, cuando llegó al límite inferior presas, que estaban disminuyendo antes de 2007, reflejando el cre- siguiente forma.
cero. Siete años después, en el momento de redactar este libro (otoño ciente uso de las tarjetas de crédito, aumentó de 740.000 millones Supongamos que el banco central aumenta la oferta monetaria, mediante una ope-
de 2015), el tipo de los fondos federales sigue siendo cero, aunque se de dólares en 2007 a 880.000 millones en 2008 y hasta 2,02 billo- ración de mercado abierto en la que compra bonos y los paga creando dinero. Como el
prevé que suba en un futuro próximo. nes en 2014. Las reservas bancarias y el efectivo en caja (el efectivo tipo de interés es cero, al público le da lo mismo la cantidad de dinero o de bonos que
Durante ese periodo, pese a haber alcanzado el límite inferior que los bancos tienen a mano) aumentaron de 76.000 millones de tiene, por lo que está dispuesto a mantener menos bonos y más dinero al mismo tipo
cero, la Fed ha continuado aumentando la oferta monetaria me- dólares en 2007 a 910.000 millones en 2008 (multiplicándose por de interés, a saber, cero. La oferta monetaria aumenta, pero no afecta al tipo de interés
diante operaciones de mercado abierto en las que compraba bonos a 12) y hasta 2,45 billones en 2014. En otras palabras, el enorme
nominal, que sigue siendo igual a cero.
cambio de dinero. El análisis del texto sugiere que, pese a un tipo de aumento de la oferta de dinero del banco central fue absorbido por
interés constante, deberíamos haber observado un aumento de los los hogares y los bancos, sin cambios en el tipo de interés, que se ¿Qué ocurre cuando reintroducimos los depósitos a la vista y el papel de los ban-
depósitos a la vista del público y un aumento de las reservas de los mantuvo igual a cero. cos, como en la Sección 4.3? Todo lo que acabamos de decir sigue siendo aplicable a
la demanda de dinero del público: si el tipo es cero, le da lo mismo mantener dinero o
El lector podría preguntarse bonos, ya que ambos ofrecen un interés cero. Además, un razonamiento similar tam-
3,0 por qué la Fed continuó au-
mentando la oferta monetaria
bién es ahora aplicable a los bancos y a su decisión de mantener reservas o comprar
pese al hecho de que el tipo bonos. Si el tipo de interés es igual a cero, les dará lo mismo mantener reservas que
2,5 de los fondos federales había comprar bonos, ya que ambos ofrecen un interés cero. Por tanto, cuando el tipo de inte-
bajado hasta cero. Veremos rés baja hasta cero y el banco central aumenta la oferta monetaria, probablemente
el motivo en el Capítulo 6: en observaremos un incremento de los depósitos a la vista y de las reservas bancarias, per-
Billones de dólares

2,0 realidad, en una economía con

más de un tipo de bonos, las
maneciendo el tipo de interés en cero. Como muestra el recuadro titulado «La trampa
Efectivo en caja
operaciones de mercado abier- de la liquidez en acción», esto es exactamente lo que observamos durante la crisis. Con-
más reservas
1,5 en la Fed to pueden afectar a los tipos de forme la Fed reducía el tipo de interés hasta cero y continuaba expandiendo la oferta
interés relativos de otros bonos monetaria, los depósitos a la vista del público y las reservas de los bancos crecieron gra-
e influir en la economía. dualmente.
1,0

Depósitos a la vista
0,5

0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Gráfico 1 Depósitos a la vista y reservas bancarias, 2005-2014.

Resumen
Fuente: Cuentas Financieras de Estados Unidos, Flujo de Fondos.

■ La demanda de dinero depende positivamente del nivel de tran- ■ Cuando el dinero está formado tanto por efectivo como por depó-
sacciones de la economía y negativamente del tipo de interés. sitos a la vista, podemos pensar que el tipo de interés viene deter-
minado por la condición según la cual la oferta de dinero del
■ El tipo de interés viene determinado por la condición de equi-
banco central es igual a la demanda de dinero del banco central.
librio según la cual la oferta monetaria debe ser igual a la
■ Cuando el tipo de interés nominal es igual a cero, el público quiere mantener una canti- demanda de dinero. ■ La oferta de dinero del banco central está controlada por este.
dad de dinero al menos igual a la distancia OB. Es lo que necesita para realizar transaccio- ■ Dada la oferta monetaria, un aumento de la renta provoca un
En el caso especial en el que el público solo mantiene depósitos
nes, pero está dispuesto a mantener incluso más dinero (y, por lo tanto, menos bonos), ya a la vista, la demanda de dinero del banco central es igual a la
incremento de la demanda de dinero y una subida del tipo de
que le da lo mismo mantener dinero que bonos. Así pues, la demanda de dinero se vuelve demanda de reservas por parte de los bancos, la cual, a su vez,
interés. Dada la renta, un aumento de la oferta monetaria pro-
horizontal a partir del punto B. es igual a la demanda total de dinero multiplicada por el coefi-
voca una reducción del tipo de interés.
ciente de reservas elegido por los bancos.
Veamos ahora qué efectos produce un aumento de la oferta monetaria (ignoraremos los ■ El banco central modifica la oferta monetaria por medio de
bancos por el momento y supondremos, como en la Sección 4.2, que todo el dinero es efec- ■ El mercado de reservas bancarias se denomina mercado de fon-
operaciones de mercado abierto.
dos federales. El tipo de interés determinado en ese mercado se
tivo, por lo que podemos utilizar el mismo diagrama del Gráfico 4.2 ampliado para represen-
■ Las operaciones de mercado abierto expansivas, en las que el denomina tipo de los fondos federales.
tar el tramo horizontal de la demanda de dinero; más adelante volveremos a los bancos y al banco central eleva la oferta monetaria comprando bonos, pro-
dinero creado por estos). ■ El tipo de interés elegido por el banco central no puede ser inferior
vocan una subida del precio de los bonos y una reducción del
s a cero. Cuando el tipo de interés es igual a cero, al público y a los
■ Consideremos el caso en el que la oferta monetaria es M , por lo que el tipo de interés co- tipo de interés.
bancos les da igual mantener dinero o bonos. Un aumento de la
herente con el equilibrio de los mercados financieros es positivo e igual a i (este es el caso ■ Las operaciones de mercado abierto contractivas, en las que oferta monetaria provoca un aumento de la demanda de dinero y
que examinamos en la Sección 4.2). Partiendo de ese equilibrio, un aumento de la oferta el banco central reduce la oferta monetaria vendiendo bonos, un aumento de las reservas de los bancos, sin que varíe el tipo de
monetaria —un desplazamiento de la línea recta Ms hacia la derecha— provoca una dis- provocan una reducción del precio de los bonos y una subida interés. Esta situación se denomina la trampa de la liquidez. En
minución del tipo de interés. del tipo de interés. ella, la política monetaria ya no afecta al tipo de interés.

Capítulo 4 Los mercados financieros I 81 82 El corto plazo El núcleo

Conceptos clave ¿Cómo puede una subida del tipo de interés aumentar el atractivo a. Si el Banco de la Reserva Federal establece un tipo de inte-
de los bonos y reducir su precio? rés objetivo del 5 %, ¿cuál es la oferta monetaria que debe
crear?
Banco de la Reserva Federal (Fed), 67 operación de mercado abierto, 73 7. Los cajeros automáticos y las tarjetas de crédito
b. Si el Banco de la Reserva Federal quiere aumentar i del 5 %
efectivo, 68 operación de mercado abierto expansiva, 74 En este problema examinamos la repercusión de la introducción
al 10 %, ¿cuál es el nuevo nivel de oferta monetaria que debe
depósitos a la vista, 68 operación de mercado abierto contractiva, 74 de los cajeros automáticos y de las tarjetas de crédito en la demanda de
fijar?
bonos, 68 letra del Tesoro, 74 dinero. Para simplificar el análisis, examinemos la demanda de dinero
c. ¿Qué efecto tiene sobre el balance de la Reserva Federal el au-
fondos de inversión en activos del mercado monetario, 68 intermediarios financieros, 76 por parte de una persona durante un periodo de cuatro días.
mento del tipo de interés del 5 % al 10 %?
dinero, 69 reservas (bancarias), 77 Suponga que antes de que existan los cajeros y las tarjetas de
renta, 69 dinero del banco central, 77 crédito esta persona va al banco una vez al comienzo de cada periodo de 10. La política monetaria en una trampa de la liquidez. Suponga que la
flujo, 69 coeficiente de reservas, 78 cuatro días y retira de su cuenta de ahorro todo el dinero que necesita demanda de dinero viene dada por:
ahorro, 69 dinero de alta potencia, 78 para cuatro días. Gasta 4 dólares diarios.
Md = $Y(0,25 – i)
ahorros, 69 base monetaria, 78 a. ¿Cuánto retira cada vez que va al banco? Calcule las tenencias
riqueza financiera, 69 mercado de fondos federales, 79 de dinero de esta persona en los días del 1 al 4 (por la mañana, siempre que el tipo de interés sea positivo. Las siguientes preguntas se
stock, 69 tipo de los fondos federales, 79 antes de que necesite parte del dinero que retira). refieren a situaciones en las que el tipo de interés es cero.
inversión, 69 límite inferior cero, 80 b. ¿Qué cantidad de dinero mantiene en promedio? a. ¿Cuál es la demanda de dinero cuando el tipo de interés es cero
inversión financiera, 69 trampa de la liquidez, 80 Suponga ahora que con la llegada de los cajeros automáticos, retira e $Y = 80 dólares?
dinero una vez cada dos días. b. Si $Y = 80 dólares, ¿cuál es el menor valor de la oferta mone-
c. Vuelva a calcular su respuesta al apartado a. taria para el cual el tipo de interés es cero?
Preguntas y problemas d. Vuelva a calcular su respuesta al apartado b. c. Una vez que el tipo de interés es cero, ¿puede el banco central
Por último, con la llegada de las tarjetas de crédito, paga todas sus continuar aumentando la oferta monetaria?
compras con su tarjeta. No retira ningún dinero de su cuenta de ahorro d. Estados Unidos experimentó un largo periodo de tipos de inte-
COMPRUEBE RÁPIDAMENTE 3. Considere un bono que promete pagar 100 $ dentro de un año. hasta el cuarto día, en que retira la cantidad necesaria para pagar las rés cero después de 2009. ¿Puede encontrar evidencias en el
a. ¿Cuál es su tipo de interés si su precio actual es de 75 $? ¿De compras realizadas con la tarjeta en los cuatro días anteriores. texto de que la oferta monetaria continuó aumentando duran-
1. Indique si son verdaderas, falsas o inciertas cada una de las
85 $? ¿De 95 $? e. Vuelva a calcular su respuesta al apartado a. te ese periodo?
siguientes afirmaciones utilizando la información de este capítulo.
b. ¿Qué relación existe entre el precio del bono y el tipo de interés? f. Vuelva a calcular su respuesta al apartado b. e. Vaya a la base de datos FRED del Banco de la Reserva Federal de
Explique brevemente su respuesta.
c. Si el tipo de interés es del 8 %, ¿cuál es el precio del bono hoy? g. Según las respuestas que ha dado antes, ¿cómo han afectado San Luis. Encuentre la serie BOGMBASE (la base monetaria)
a. La renta y la riqueza financiera son ambas ejemplos de varia-
bles stock. 4. Suponga que la demanda de dinero viene dada por los cajeros automáticos y las tarjetas de crédito a la demanda y examine su evolución de 2010 a 2015. ¿Qué le ocurrió a la
b. El término inversión, tal como lo utilizan los economistas, se de dinero? base monetaria? ¿Qué le ocurrió al tipo de los fondos federales
Md = $Y(0,25 – i)
refiere a la compra de bonos y acciones. durante el mismo periodo?
8. El dinero y el sistema bancario
c. La demanda de dinero no depende del tipo de interés ya que los donde $Y es igual a 100 dólares. Suponga también que la oferta
En la Sección 4.3 hemos descrito un sistema monetario que
bonos son los únicos que rinden intereses. de dinero es igual a 20 dólares. incluía un tipo sencillo de bancos. Suponga lo siguiente:
d. Una gran proporción del efectivo estadounidense parece estar a. ¿Cuál es el tipo de interés de equilibrio? AMPLÍE
i. El público no mantiene efectivo.
fuera de Estados Unidos. b. Si el Banco de la Reserva Federal quiere elevar el tipo de inte-
ii. El cociente entre las reservas y los depósitos es 0,1. 11. La política monetaria actual
e. El banco central puede elevar la oferta monetaria vendiendo rés de equilibrio i en 10 puntos porcentuales desde su valor en
iii. La demanda de dinero viene dada por: Entre en la página web de la Junta de Gobernadores de la Reserva
bonos en el mercado de bonos. el apartado (a), ¿en qué nivel deberá fijar la oferta monetaria?
f. La Reserva Federal puede determinar la oferta monetaria, pero Md = $Y(0,8 – 4i) Federal (www.federalreserve.gov) y descargue la nota de prensa más
no puede modificar los tipos de interés. PROFUNDICE reciente sobre la política monetaria del Comité para las Operaciones
Inicialmente, la base monetaria es de 100.000 millones de dólares y la de Mercado Abierto (FOMC). Asegúrese de que es la más reciente del
g. Los precios de los bonos y los tipos de interés siempre varían en
5. Suponga que una persona que tiene una riqueza de 50.000 dólares renta nominal de 5 billones de dólares. FOMC y no simplemente la más reciente de la Fed.
sentido contrario.
y cuya renta anual es de 60.000 dólares tiene la siguiente función de a. ¿Cuál es la demanda de dinero del banco central? a. ¿Cuál es la actual orientación de la política monetaria? Obsér-
h. Un aumento de la renta (PIB) siempre irá acompañado de una
demanda de dinero: b. Halle el tipo de interés de equilibrio igualando la demanda de vese que la política se describe desde el punto de vista de las su-
subida de los tipos de interés cuando la oferta monetaria no
Md = $Y(0,35 – i) dinero del banco central y la oferta de dinero del banco central. bidas o las bajadas del tipo de los fondos federales y no desde el
aumenta.
c. ¿Cuál es la oferta total de dinero? ¿Es igual a la demanda total punto de vista del aumento o reducción de la oferta monetaria
2. Suponga que la renta anual de una persona es de 60.000 dólares y a. Halle la demanda de bonos. Suponga que el tipo de interés de dinero al tipo de interés hallado en el apartado b? o de la base monetaria.
que tiene la siguiente función de demanda de dinero: sube 10 puntos porcentuales. ¿Cómo afecta a la demanda de d. ¿Qué ocurre con el tipo de interés si el dinero del banco central b. Encuentre una nota de prensa que informase de una modifica-
bonos? aumenta a 300.000 millones de dólares?
Md = $Y(0,35 – i) ción del tipo de los fondos federales por parte del FOMC. ¿Cómo
b. ¿Cómo afecta un aumento de la riqueza a la demanda de dine- e. Si la oferta total de dinero aumenta a 3 billones de dólares, explicó la Reserva Federal la necesidad de ese cambio de políti-
a. ¿Cuál es su demanda de dinero cuando el tipo de interés es del ro y a la demanda de bonos? Explíquelo verbalmente. ¿qué ocurre con i? Pista: aplique lo que ha aprendido en el ca monetaria?
5 %? ¿Y cuando es del 10 %? c. ¿Cómo afecta un aumento de la renta a la demanda de dinero apartado c.
b. Indique cómo afecta el tipo de interés a la demanda de dinero. y a la demanda de bonos? Explíquelo verbalmente. Por último, puede visitar la página web de la Fed donde encontrará
d. Considere la siguiente afirmación: «Cuando la gente gana más 9. Elección de la cantidad de dinero o del tipo de interés. Suponga que la diversos comunicados explicativos de la actual política de la Fed
c. Suponga que el tipo de interés es del 10 %. ¿Qué ocurre en
dinero, evidentemente quiere mantener más bonos». ¿Por qué demanda de dinero viene dada por: sobre los tipos de interés. Estos comunicados aportan el contexto
términos porcentuales con su demanda de dinero si su renta
anual disminuye un 50 %? es falsa? para el análisis del Capítulo 5. El lector debería encontrar más
Md = $Y(0,25 – i)
d. Suponga que el tipo de interés es del 5 %. ¿Qué ocurre en térmi- sentido a algunas partes de estos comunicados al término del
6. La demanda de bonos Capítulo 5.
nos porcentuales con su demanda de dinero si su renta anual donde $Y es 100 dólares.
En este capítulo ha aprendido que una subida del tipo de interés
disminuye un 50 %? aumenta el atractivo de los bonos, por lo que lleva al público a tener una
e. Resuma el efecto que produce la renta en la demanda de di- parte mayor de su riqueza en bonos en lugar de dinero. Sin embargo,
nero. ¿Cómo depende en términos porcentuales del tipo de también ha aprendido que una subida del tipo de interés reduce el precio
interés? de los bonos.

Capítulo 4 Los mercados financieros I 83 84 El corto plazo El núcleo

Lecturas complementarias
Demanda de dinero

■ Aunque volveremos a examinar muchos aspectos del sistema Hubbard (Addison-Wesley, 2013); y The Economics of Money,
Banking, and the Financial System, de Frederic Mishkin, (Pear- Demanda Demanda de
financiero a lo largo del libro, el lector podría profundizar leyen-
de depósitos reservas por parte
do un manual de dinero y banca, como alguno de los cuatro si- son, 2012). de los bancos Oferta de
a la vista
guientes: Money, Banking, and Financial Markets, de Laurence ■ La Fed tiene una útil página web (http://www.federalreserve.gov) Demanda de dinero de dinero
del banco central =
Ball, (Worth, 2011); Money, Banking, and Financial Markets, de que no solo contiene datos sobre los mercados financieros, sino del banco
Stephen Cecchetti y Kermit Schoenholtz (McGraw-Hill/Irwin, también información sobre lo que ella misma hace, sobre com- central
Demanda
2015); Money, Banking, and Financial Markets, de R. Glenn parecencias recientes de su presidente, etc. de efectivo

Demanda del dinero

M d = $Y L(i )

APÉNDICE: La determinación del tipo de interés cuando el público mantiene Demanda de

Demanda de Demanda de
efectivo y depósitos a la vista depósitos a la vista reservas por parte
dinero del banco Oferta de
D d = (1 – c) M d de los bancos
central de dinero
R d = (1– c) M d
En la Sección 4.3, hicimos el supuesto simplificador de que el público La demanda de dinero H d = CU d + R d = del banco
mantenía depósitos a la vista, pero no efectivo. Relajamos ahora este [c + (1 – c)] M d = central
Demanda
supuesto y derivamos el tipo de interés de equilibrio cuando el pú- Cuando los individuos pueden tener tanto efectivo como depósitos de efectivo
blico mantiene tanto depósitos a la vista como efectivo. a la vista, la demanda de dinero implica dos decisiones. En primer CU d = c M d [c + (1 – c)] $Y L(i) = H
La manera más fácil de analizar la determinación del tipo lugar, los individuos deben decidir cuánto dinero van a tener y, en
de interés en esta economía sigue siendo utilizar la oferta y la de- segundo lugar, qué parte de ese dinero van a tener en efectivo y
manda de dinero del banco central: cuánto en depósitos a la vista.
Gráfico 4.A1
Es razonable suponer que la demanda total de dinero (el
■ La demanda de dinero del banco central es igual a la demanda
efectivo más los depósitos a la vista) viene dada por los mismos Los determinantes de la demanda y la oferta de dinero del banco central
de efectivo por parte del público más la demanda de reservas
por parte de los bancos. factores que antes. Los individuos tendrán más dinero cuanto ma-
yor sea el nivel de transacciones y cuanto más bajo sea el tipo de
■ La oferta de dinero del banco central es controlada directa-
interés de los bonos. Así pues, podemos suponer que la demanda
mente por este.
total de dinero viene dada por la misma ecuación que antes (ecua-
■ El tipo de interés de equilibrio es el que iguala la demanda y la
ción (4.1)):
oferta de dinero del banco central.
Md = $Y L(i) (4.A1) Tenemos ahora una descripción de la primera casilla, la Tenemos ya la ecuación correspondiente a la segunda casilla,
El Gráfico 4.A1 muestra más detalladamente la estructura de «demanda de dinero» de la parte de la izquierda del Gráfico 4.A1. la «demanda de reservas por parte de los bancos» de la parte iz-
la demanda y la oferta de dinero del banco central (olvídese el lec- (–)
La ecuación (4.A1) muestra la demanda total de dinero. Las quierda del Gráfico 4.A1.
tor de momento de las ecuaciones y limítese a mirar las casillas de Eso nos lleva a la segunda decisión: ¿cómo deciden los indivi- ecuaciones (4.A2) y (4.A3) muestran la demanda de efectivo y la
la parte superior del gráfico). Comencemos por la parte izquierda: duos la cantidad de dinero que van a tener en efectivo y en depó- demanda de depósitos a la vista, respectivamente.
la demanda de dinero por parte del público es una demanda tanto sitos a la vista? El efectivo es más cómodo para realizar pequeñas La demanda de depósitos a la vista da lugar a una demanda La demanda de dinero del banco central
de depósitos a la vista como de efectivo. Como los bancos tienen transacciones (también para realizar transacciones ilegales). Los de reservas por parte de los bancos, que es el segundo componente
que mantener reservas para respaldar los depósitos a la vista, la cheques son más cómodos para realizar grandes transacciones. Sea Hd la demanda de dinero del banco central. Esta demanda
de la demanda de dinero del banco central. Sea  (la letra griega
demanda de depósitos a la vista da lugar a una demanda de reser- Tener dinero en depósitos a la vista es más seguro que tener es igual a la suma de la demanda de efectivo y la demanda de
theta minúscula) el coeficiente de reservas, es decir, la cantidad
vas por parte de los bancos. Por lo tanto, la demanda de dinero del reservas:
efectivo. de reservas que tienen los bancos por cada dólar de depósitos a la
banco central es igual a la demanda de reservas por parte de los Supongamos que los individuos tienen una proporción fija vista; R la cantidad de reservas de los bancos y D la cantidad de
bancos más la demanda de efectivo. Vayamos a la parte de la de- Hd = CUd + Rd (4.A6)
de su dinero en efectivo —llamémosla c— y, como consecuencia, depósitos a la vista en dólares. En ese caso, de acuerdo con la defi-
recha: la oferta de dinero del banco central viene determinada por una proporción fija (1 – c) en depósitos a la vista. Llamemos CUd nición de , se cumple la siguiente relación entre R y D: Sustituyendo CU y Rd por sus expresiones de las ecuaciones
d
el banco central. Obsérvese el signo de igualdad; el tipo de interés a la demanda de efectivo (CU por currency, que es efectivo en in-
R = D (4.A4) (4.A2) y (4.A5), tenemos que
debe ser tal que la demanda y la oferta de dinero del banco central
glés, y d por demanda) y Dd a la demanda de depósitos a la vista
sean iguales. Antes vimos que el coeficiente de reservas se sitúa actual- Hd = cMd + (1 – c)Md = [c + (1 – c)]Md
(D por depósitos y d por demanda). Las dos demandas vienen
Examinemos ahora cada una de las casillas del Gráfico 4.A1 mente en Estados Unidos en torno al 10 %. Por tanto,  es aproxi-
dadas por:
y preguntémonos: madamente igual a 0,1. Por último, sustituyendo la demanda total de dinero, Md, por su
CUd = cMd (4.A2) expresión de la ecuación (4.A1) obtenemos:
■ ¿Qué determina la demanda de depósitos a la vista y la de- Si los individuos quieren tener Dd en depósitos, entonces
manda de efectivo? Dd = (1 – c)Md (4.A3) según la ecuación (4.A4) los bancos deben tener Dd en reser-
vas. Combinando las ecuaciones (4.A2) y (4.A4), obtenemos el Hd = [c + (1 – c)] $Y L(i) (4.A7)
■ ¿Qué determina la demanda de reservas por parte de los bancos? La ecuación (4.A2) muestra el primer componente de la demanda
segundo componente de la demanda de dinero del banco central,
■ ¿Qué determina la demanda de dinero del banco central? de dinero del banco central, que es la demanda de efectivo por Tenemos ahora la ecuación correspondiente a la tercera casilla,
que es la demanda de reservas por parte de los bancos:
■ ¿Cómo determina la condición de la igualdad de la demanda y parte del público. La ecuación (4.A3) muestra la demanda de de- la «demanda de dinero del banco central» de la parte izquierda del
d d
la oferta de dinero del banco central el tipo de interés? pósitos a la vista. R = (1 – c)M (4.A5) Gráfico 4.A1.

Capítulo 4 Los mercados financieros I 85 86 El corto plazo El núcleo

La determinación del tipo de interés a 1 y la ecuación sería idéntica a la (4.2) de la Sección 4.2
(la letra H sustituye a la M en el primer miembro, pero
Estamos ya en condiciones de caracterizar el equilibrio. Sea H la ambas representan la oferta de dinero del banco central).
oferta de dinero del banco central; H es controlada directamente por En este caso, los individuos solo mantendrían efectivo y
el banco central; al igual que en la sección anterior, el banco central los bancos no desempeñarían ningún papel en la oferta
puede alterar la cantidad de H mediante operaciones de mercado monetaria. Volveríamos al caso que hemos examinado en la
abierto. La condición de equilibrio establece que la oferta de dinero del Sección 4.2.
banco central debe ser igual a la demanda de dinero del banco central:
Supongamos, por el contrario, que el público no mantuviera
H = Hd (4.A8) efectivo, sino solo depósitos a la vista, por lo que c = 0. El término
O utilizando la ecuación (4.9): entre corchetes sería entonces igual a  y la ecuación sería exacta-
mente la misma que la (4.6) de la Sección 4.3.
H = [c + (1 – c)] $Y L(i) (4.A9) Dejando a un lado estos dos casos extremos, obsérvese que
la demanda de dinero del banco central es, al igual que en la
La oferta de dinero del banco central (el primer miembro de la
Sección 4.3, proporcional a la demanda total de dinero, siendo
ecuación (4.A9)) es igual a la demanda de dinero del banco central (el
realmente [c + (1 – c)] el factor de proporcionalidad, y no so-
segundo miembro de la ecuación (4.A9)), que es igual al término entre
lamente . Por tanto, las consecuencias son básicamente las
corchetes multiplicado por la demanda total de dinero.
mismas que antes: una reducción del dinero del banco central
Examinemos más detenidamente el término entre corchetes:
provoca una subida del tipo de interés, mientras que un aumento
Supongamos que el público solo mantuviera efectivo, por lo del dinero del banco central provoca una caída del tipo de interés.
que c = 1. En ese caso, el término entre corchetes sería igual

Capítulo 4 Los mercados financieros I 87