Decisiones de Inversión y Financiación

BLOQUE I. INTRODUCCIÓN
TEMA 1. LA ACTIVIDAD ECONÓMICO-FINANCIERA DE LAS EMPRESAS
1. LA FUNCACIÓN FINANCIERA DE LA EMPRESA
¿Cuál es el origen de las empresas? ¿Porque surgen las empresas?: Porque hay una demanda
insatisfecha. Para satisfacerla hay que invertir en ella. Necesitan recursos financieros. Una empresa es
una sucesión en el tiempo de proyectos de inversión y financiación.

- Decisiones de inversión (activo).

- Decisiones de financiación (pasivo).

La supervivencia de la empresa se dará cuando rentabilidad de la inversión supere los costes de los
recursos financieros.

El punto de equilibrio entre la toma de decisiones de inversión y de financiación es el Coste de Capital.

Cuatro grupos en la toma de decisiones: inversión, financiación, dividendos y el corto plazo.

Función financiera de la empresa:

- Acción o tarea que entraña dificultad y cuya ejecución requiere decisión y esfuerzo.

- Unidad de organización dedicada a actividades industriales, mercantiles o de prestación de

servicios con fines lucrativos.

La empresa crea valor a partir de su Patrimonio:

- A nivel contable: activo (estructura económica) y pasivo (estructura financiera).

o Ciclo explotación: corto plazo, Activo.

o Ciclo de capital: inmovilizado de la empresa que se va depreciando a raíz del ciclo de

explotación, largo plazo, Activo.

- A nivel financiero: rentabilidad del Activo “r”; coste del Pasivo y PN “k: coste de capital”; coste de
rentabilidad = creación de valor.

o Fondo de maniobra: remanente que la empresa debe tener para hacer frente a sus obligaciones
a corto plazo. A. corriente – P. corriente. Es un recurso permanente de la empresa para no tener
problema de solvencia. Es más correcto decir que el FM son los sobrantes de recursos
permanentes (PN + P no corriente) una vez que he hecho frente a todo mi inmovilizado (A no
corriente). Con ese sobrante de los recursos permanente hago frente al P corriente que me falta
cubrir con el Activo corriente (circulante).

FM: (PN+[Link].C) – [Link].C

El objetivo de las empresas es crear valor, que todas las decisiones tomadas en la empresa van
destinadas a que el valor de mi empresa aumente en el mercado (haciendo más ricos a los accionistas,
traducido en revaloralización de tu empresa en el mercado).

El objeto de la contabilidad es medir y representar el patrimonio de las empresas, el cual se encuentra

formado por bienes, derechos y obligaciones (Activo y pasivo).

¿Dónde queda registrada la información patrimonial de la organización?: cuánto tiene, cuánto debe y
cuál ha sido el resultado del ejercicio de una empresa se registra en: Las cuentas anuales, estados
financieros o estados contables, que corresponden: el balance, la cuenta P y G, la memoria.

¿Qué es la economía financiera de la empresa?: disciplina científica que tiene por objeto de estudio los
problemas económicos y financieros.
2. LA BÚSQUEDA DE UN OBJETIVO PARA LA GESTIÓN FINANCIERA
Proceso global de gestión, planificación y control financiero, fin último la toma de decisiones financieras
basadas en la adecuada planificación de la mismas y acompañadas de una gestión eficiente de todo el
proceso.

Funciones de la Dirección financiera:

- Que capitales se necesitan: determinar cuáles son las necesidades de financiación de la

organización para alcanzar los objetivos.

- Cómo conseguirlos: seleccionar y evaluar las fuentes de financiación.

- Donde invertirlos.

El/ La directora/a Financiero:

- Debe evaluar el máximo el valor de la empresa.

- Debe determinar cómo va a financiar los proyectos elegidos: para ello, debe saber la estructura
óptima de capital que maximice el valor de la empresa.

Una correcta gestión financiera debe buscar los recursos financieros, donde asignarlos recursos, diseño
de la política de dividendos, saber gestionar los riesgos, correcta planificación financiera y la toma de
decisiones en el corto plazo (gestión de cobros y pagos). Para poder alcanzar ese punto de Equilibrio
(E): Gestión Financiera.

3. EL PROBLEMA FUNDAMENTAL DE LA ACTIVIDAD ECONÓMICA-FINANCIERA DE LA

EMPRESA
Posición clásica: se contempla la empresa desde una perspectiva externa. Se centra en sociedades
(sobre todo SA). Se da importancia a operaciones poco frecuentes en las empresas (fusiones).
Problemática de la financiación sólo a largo plazo.

- Objetivo: captación de recursos financieros, pero no se presta atención a qué criterios de asignación
de los mismos se utilizan.

Posición modera: Se contempla la empresa desde dentro, como una estructura económica. Múltiples
personalidades jurídicas de las empresas. Problemáticas de la financiación a corto y largo plazo. Los
gestores financieros no deben ocuparse sólo de la captación de recursos (asignación). Se le otorga gran
importancia al Coste de capital.

La preocupación de la contabilidad da paso también a la preocupación por la liquidez.

- Objetivo: conseguir una estructura financiera óptima + política de dividendos adecuados.

Objetivo de la Dirección Financiera:

- Tradicionalmente: maximización del beneficio.

- Actualidad: maximización del valor de la empresa para sus accionistas.

Decisiones financieras:

- Decisiones de inversión: ligadas a la estructura económica de la empresa. Al invertir la empresa

renuncia a disponer de unos fondos hoy con la expectativa de obtener unos fondos en el futuro.
Cualquier técnica de evaluación y selección de inversiones se basa en un análisis de los flujos de
dinero y no en un análisis del beneficio.

o Elementos a considerar: rentabilidad y riesgo.

o Tres ambientes de decisión: certeza, incertidumbre parcial o riesgo e incertidumbre total.

- Decisiones de financiación: cuando la empresa no dispone de fondos, tiene que buscar financiación.
Tipos de financiación:
 o Bancaria.

o Acudiendo a los mercados de capitales: bolsa (emisiones de accionistas: socios), deuda (bonos,
obligaciones: acreedores).

- Decisiones de dividendos: cuando las inversiones son rentables, la empresa consigue beneficios.
Los beneficios que no se reparten quedan dentro de la empresa en forma de reservas (es una forma
de financiarse). No es un mero apéndice de las decisiones financieras, constituyen un termómetro
de la salud financiera. Genera expectativas sobre el futuro de la empresa. Necesidad de equilibrio
entre las necesidades de autofinanciación y tener satisfecho y contento el accionista.

- Decisiones de gestión financiera a corto plazo: operaciones financieras del día a día, relacionadas
con el activo y el pasivo a corto plazo de la empresa. Ligadas al ciclo de explotación.

Gestión: tesorería, existencias, gestión de cobros a clientes, gestión de pagos a proveedores, créditos a
corto plazo.

TEMA 2. CONCEPTOS PREVIOS

La empresa surge para satisfacer una demanda insatisfecha - realiza una serie de inversiones 
necesita financiación (recursos financieros).

Supervivencia de la empresa: rentabilidad > coste de capital

Estructura económico-financiera adecuada

1. LA ESTRUCTURA ECONÓMICA Y FINANCIERA DE LA EMPRESA

Combinación de bienes, derechos y obligaciones de una empresa.

- La estructura económica lo forma los bienes y derechos.

- La estructura financiera la integran sus obligaciones.

Pueden ser representadas por medio del balance de situación.

Activo no corriente (Fijo o inmovilizado):

- Componentes: activo material, inmaterial y financiero.

- Su permanencia en la empresa es superior al año (largo plazo).

- Los elementos amortizables poseen un periodo de vida o permanencia = periodo medio de

renovación.

- Son empleos o inversiones no cíclicas (acíclicas).

- Son financiados con recursos a largo plazo.

Activo corriente (Circulante):

- Inversiones derivadas o complementarias del activo fijo.

- Sirven para mantener el ciclo corto de la empresa.

- Son de corto plazo.

- Son financiadas con recursos a corto plazo.

Componentes del activo:

- Inversiones de ciclo largo - Activo No Corriente:

o Bienes inmuebles y muebles, equipos, máquinas, terrenos, etc.

o Intangibles (patentes, derechos de uso de propiedad industrial o intelectual, etc).

 o Inversiones financieras.

- Inversiones de ciclo corto - Activo Corriente:

o Existencias o stocks: materiales que se utilizan para elaborar el producto que fabrica la
empresa o las mercaderías (productos terminados) ya fabricadas con las que comercia la
empresa.

o Realizable: créditos y derechos de cobro a favor de la empresa a corto plazo (vencen antes de
un año, es decir, se cobrarán antes de un año)

o Disponible: cuentas corrientes y el dinero en metálico que exista en las cajas de la empresa.
(tesorería)

Componentes del Pasivo y Patrimonio Neto:

- Patrimonio Neto: No exigible.

o Capital social aportado por los accionistas de la empresa.

o Reservas.

o Fondos propios, fondos de regularización y subvenciones recibidas.

- Pasivo no corriente: Exigible a largo plazo.

o Deudas a largo plazo.

o Préstamos a largo plazo.

- Pasivo corriente: exigible a corto plazo.

o Deudas a corto plazo.

o Préstamos a corto plazo.

o Proveedores.

o Otros acreedores a corto plazo no comerciales.

Los ciclos económicos tienen su importancia en cuanto a la relación que mantienen con la estructura
económica y financiera de la empresa.

Un ciclo representa una serie de sucesos que se repiten de forma continua a lo largo del tiempo. Según
la duración, en cualquier empresa es posible identificar dos tipos de ciclos, un ciclo a largo plazo y otro
a corto.

El primero hace referencia al período de renovación de los activos y el segundo al ciclo de explotación

- Ciclo a corto plazo (ciclo de explotación): supone la conversión por medio del proceso productivo de
las mercancías (materia prima, mano de obra, etc) en productos terminados, los cuales, una vez
vendidos y cobrados a los clientes, permitirán la adquisición de nuevas mercancías para reiniciar el
proceso que se repetirá de forma continua mientras la empresa se mantenga en funcionamiento.

- Ciclo a largo plazo (ciclo de capital): afecta a los elementos del activo no corriente, los cuales deben
renovarse conforme vayan siendo consumido en el proceso productivo de la empresa.

o La depreciación que sufren la maquinaria, movilizado, medios de transporte, etc., implica que
estos elementos vayan perdiendo de forma lenta lo que exige su renovación para poder
garantizar el futuro de la actividad de la empresa.

o Esta garantía se consigue mediante el proceso de amortización.

o El proceso de amortización va creando un fondo que permitirá la renovación de los elementos

del activo no corriente cuando éstos se hayan depreciado por completo.

Existe una relación entre el ciclo de capital y el de explotación:

- Una adecuada sincronía entre ambos garantiza el funcionamiento de la empresa en el corto y largo
plazo.

- La discordancia entre ambos ciclos reduce las probabilidades de supervivencia.

A mayor velocidad de giro del ciclo de explotación, mayor velocidad y menor duración del ciclo de
capital.

- Si se incrementa la intensidad de fabricación, comercialización y venta de productos de la empresa,

por ejemplo, a causa de un incremento de la demanda, aumentara la velocidad del ciclo de capital,
disminuyendo su duración.

- Una utilización más intensa de los equipos productivos (activo no corriente), los cuales se
consumirán más rápidamente, se traduce en una reducción de la duración del ciclo de capital que
exigirá la renovación más rápida de los equipos productivos afectados. Esta garantía se consigue
mediante el proceso de amortización.

- Las empresas para llevar a cabo su actividad necesitan recursos.

- Dependiendo del origen de los mismos se pueden agrupar en:

o Financiación interna: También denominada autofinanciación: está integrada por aquellos

recursos financieros que la empresa genera por sí misma, sin acudir a fuentes externas.

o Financiación externa: Está formada por aquellos recursos financieros que la empresa obtiene
del exterior.

- La solvencia es una consecuencia del equilibrio financiero, representa la capacidad de la empresa

de atender sus obligaciones a largo plazo.

- Para que sea posible es necesario que exista una correspondencia entre el pasivo y el activo, es
decir, entre los orígenes y las aplicaciones de fondos, de manera que el pasivo corriente financie el
activo corriente y el pasivo no corriente financie el activo no corriente.

- Sin embargo, financiar todo el activo corriente únicamente con deuda a corto plazo puede resultar
excesivamente peligroso desde el punto de vista financiero.

- Cualquier retraso o desfase de la corriente de cobros con relación a la corriente de pagos podría
llevar a la empresa a una insolvencia técnica, al deterioro de la imagen corporativa e, incluso, a un
concurso de acreedores.

2. EL EQUILIBRIO ENTRE LAS MASAS PATRIMONIALES: EL FONDO DE MANIOBRA

Concepto: Recursos financieros de carácter permanente que quedan después de financiar el activo fijo
o inmovilizado.

Constituyen una previsión o garantía para hacer frente a las discontinuidades o desfases temporales
entre el ciclo de pagos y cobros del ciclo explotación.

Fondo de Maniobra = Activo Corriente – Pasivo Corriente.

Fondo de Maniobra = (Pasivo no corriente + Patrimonio neto) – Activo no corriente.

Fondo de maniobra: Es la parte del activo corriente financiado por el pasivo no corriente, es decir, con
recursos a largo plazo. Mide la adecuada estructura de financiación de la empresa para evitar
problemas de liquidez.

Existe una relación entre el ciclo de capital y el de explotación: una adecuada sincronía entre ambos
garantiza el funcionamiento de la empresa en el corto y largo plazo. La discordancia entre ambos ciclos
reduce las probabilidades de supervivencia.
Considerar la diferencia entre AC y PC puede inducir a error, ya que parece que el concepto de FM va
ligado al circulante, cuando en realidad hace referencia a recursos financieros, es decir, al pasivo y al
patrimonio neto.

Muestra claramente que los recursos financieros permanentes que sobran después de cubrir el
inmovilizado o activo fijo son, en sentido literal, el “margen de maniobra” de la empresa para hacer
frente a sus obligaciones de pago asociadas a su actividad corriente o ciclo operativo.

A mayor velocidad de giro del ciclo de explotación, mayor velocidad y menor duración del ciclo de
capital.

- Si se incrementa la intensidad de fabricación, comercialización y venta de productos de la empresa,

aumentara la velocidad del ciclo de capital, disminuyendo su duración.

- Una utilización más intensa de los equipos productivos (A no corriente), los cuales se consumirán
más rápidamente

La solvencia es una consecuencia del equilibrio financiero, representa la capacidad de la empresa de

atender sus obligaciones a largo plazo. Para

Sin embargo, financiar todo el activo corriente únicamente con deuda a corto plazo puede resultar
excesivamente peligroso desde el punto de vista financiero. Cualquier retraso o desfase de la corriente
de cobros

Normalmente el FM permanece constante durante todo el ciclo, pero sus componentes si que van
variando:

- Existencias: (Stock de seguridad tanto de materias primas, productos en curso y productos

terminados).

- Deudores (Crédito medio mínimo que la empresa concede a los clientes). • Tesorería (El saldo
mínimo de efectivo que la empresa debe mantener disponible para hacer frente a los desajustes
temporales).

- Pasivo corriente (Obligaciones contraídas por la empresa que debe devolver en el corto plazo. Estas
deudas se renuevan constantemente, por eso el valor del pasivo no corriente se suele mantener
bastante estable). Se tratan de créditos comerciales y proveedores. Si FM > 0: adecuado, en su
justa medida. La empresa dispone más que suficiente para hacer frente a los pagos próximos en el
tiempo.

Si FM > 0: adecuado, en su justa medida La empresa dispone de recursos más que suficientes para
hacer frente a los pagos próximos en el tiempo.

Si FM = 0: riesgo. La empresa dispone de recursos suficientes para hacer frente a los pagos próximos
en el tiempo, pero corre el riesgo de que, si cualquier acreedor se demora en el pago, no será capaz de
hacer frente a todas las deudas y obligaciones.

Si FM < 0: inadecuado, sobre todo, si no es transitorio. La empresa no podría hacer frente a los pagos
más inmediatos, con lo que estaría técnicamente en una suspensión de pagos.

- El fondo de maniobra debe ser mayor que cero, pues de ser negativo significa que el activo fijo se
está financiando con pasivo corriente (desequilibrio financiero).

3. CONCEPTO Y CLASIFICACIÓN DE INVERSIONES

Concepto de inversión: el acto de invertir se puede definir como el proceso en el cual tiene lugar el
cambio de una satisfacción inmediata y cierta a la que se renuncia contra una esperanza que se
adquiere y de la cual el bien invertido es el soporte.

- Elementos que intervienen en una inversión: un sujeto que invierte; un objeto en el que se invierte;
el coste que supone la renuncia a una satisfacción en el presente; la esperanza de una recompensa
en el futuro.
- Invertir consiste en la utilización de recursos financieros para adquirir o desarrollar bienes tangibles
y/o intangibles con la esperanza de poder disponer.

Toda inversión implica tanto un riesgo como una oportunidad.

- Un sujeto que invierte.

- Un objeto en el que se invierte.

- El coste que supone la renuncia a una satisfacción en el presente.

- La esperanza de una recompensa en el futuro.

Invertir consiste en la utilización de recursos financieros para adquirir o desarrollar bienes tangibles y/o
intangibles con la esperanza de poder disponer en el futuro de beneficios.

“Capital” e “Inversión” la adquisición de bienes que van a servir para producir otros bienes y servicios

- Inversión significa formación o incremento neto de capital (flujo)

- Capital responde a la idea de stock.

Decimos que hay inversión cuando la diferencia en el stock de capital que existe al comienzo del
periodo y al final del mismo es positiva.

Inversión en sentido jurídico: adquirir el derecho de propiedad. Aquello que puede ser objeto de un
derecho de propiedad y por tanto formar parte del patrimonio de una persona física/jurídica. Por tanto,
la inversión en este sentido seria la adquisición de esos objetos/derechos.

Inversión en sentido financiero: adquisición de objetos que hacemos en el mercado financiero. Toda
suma de dinero que no ha sido consumida por su propietario. Ahorra y lo coloca en el mercado

Inversión en sentido económico: Conjunto de bienes que sirven para producir otros bienes. Son bienes
de naturaleza diversa, pero todos están afectos a la actividad económica de la empresa.

Toda inversión económica es a su vez inversión jurídica, pero no viceversa. Toda inversión financiera es
a su vez inversión jurídica, pero no viceversa. Existen inversiones financieras que a la vez pueden ser
inversiones económicas, pero no todas las inversiones financieras lo son, ni viceversa.

Es preciso conocer la estrategia de la empresa y realizar previsiones o estimaciones sobre las posibles
ventas y beneficios futuros (presupuesto de explotación.

- El Plan de Inversiones: Es a largo plazo.

- Abarca un período de previsión en el que todos los factores que interviene en la actividad son
variables.

- Reúne las elecciones fundamentales hechas por la empresa ya que son a l/p y ponen en juego su
existencia modificando la dimensión y orientación de la empresa.

- Las decisiones de inversión suelen tener un carácter estratégico.

- Las posibilidades de inversión son casi ilimitadas, los medios financieros son limitados.
4. CONCEPTO Y CLASIFICACIÓN DE LAS FUENTES DE FINANCIACIÓN
Las empresas para llevar a cabo su actividad necesitan recursos.

Clasificación general de la financiación:

- Capital y reservas.

- Financiación a l/p y m/p.

- Créditos a c/p.

Otras clasificaciones:

- Grado de exigibilidad del pasivo.

o Recursos no exigibles (recursos propios)

o Recursos exigibles (recursos ajenos)

- Procedencia del Pasivo.

o Interna: generado por la propia empresa.

o Externa: procede del exterior bien vía accionista o acreedores.

Financiación interna o autofinanciación: Recursos financieros que la empresa genera por sí misma, sin
acudir a fuentes externas. Puede ser por mantenimiento (amortizaciones) o enriquecimiento (beneficios
retenidos).

Financiación externa: Recursos financieros que la empresa obtiene del exterior. Normalmente la
autofinanciación resulta insuficiente por ello gran parte de las inversiones se financia con recursos
externos.

Formas de financiación externa:

- Emisión de acciones (recursos propios)

- Emisión de obligaciones (recursos ajenos)

- Mercado de crédito -préstamos, empréstitos - (recursos ajenos)

5. EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO

Principio básico de las Finanzas: El valor del dinero depende del momento en el que se disponga de él
“La utilidad de una unidad monetaria recibida hoy es mayor que si esperamos recibirla dentro de un
año”: porque el dinero de hoy se puede invertir y así en el futuro se tendrá una cantidad de dinero
mayor.

El dinero tiene un precio, el tipo de interés.

Preferencia por consumo ¿presente o futuro?

Si en lugar de dedicarlo al consumo, hacemos una inversión, se pueden obtener unas rentas de él
(intereses)

i mercado =i libre de riesgo + prima de riesgo

El concepto del valor del dinero en el tiempo constituye la base de las principales decisiones
financieras.

Los flujos de fondos generados en distintos momentos no son comparables, hay que “transportarlos” y
ajustarlos al mismo momento.

- Hacia delante: capitalización… valor futuro.

- Hacia atrás: actualización (descuento)… valor actual.

Valor actual --- valor futuro.

- Factor de capitalización = (1 + i)^n

- Factor de descuento = 1/(1 + i)^n

BLOQUE II. DECISIONES DE INVERSIÓN

TEMA 3. EL PROCESO DE INVERSIÓN EN LA EMPRESA
1. DIMENSIÓN FINANCIERA DE LA INVERSIÓN
En todo proyecto de inversión, uno de los problemas fundamentales es determinar su rentabilidad,
conociéndola podremos saber si conviene llevarla o no a cabo, y además si disponemos de una serie de
alternativas.

Estas podrán organizarse de mayor a menor rentabilidad, con objeto de realizar en primer término
aquellas inversiones más rentables.

Esta jerarquización de oportunidades de inversión tiene especial interés cuando la empresa dispone de
unos recursos financieros inferiores a los que hubieran sido necesarios para realizar todas las
inversiones que superen una rentabilidad mínima aceptable, por lo cual la empresa tiene que ir
asignado los recursos financieros en primer término a aquellas inversiones que sean más rentables.

Toda inversión se puede definir por la corriente de cobros y pagos que origina (Schneider), así
llamaremos:

- A: Desembolso inicial. Recursos financieros necesarios para realizar la inversión.

- Pj: Pago o salida de dinero originado por la inversión al final del año j (Cash Outflow año j)

- Cj: Cobro o entrada de dinero generado por la inversión al final del año j (Cash Inflow año j)

- n: Duración de la inversión. Nº de años que trascurren desde que se efectúa el desembolso inicial
hasta que se produce el último cobro o pago.

La inversión vendrá definida por el siguiente diagrama:

Denominaremos Qj al Flujo neto de caja o Cash Flow del año j, que será la diferencia entre los cobros y
los pagos de ese año j.
- Flujo de Caja Libre → El flujo de caja libre es la cantidad de dinero disponible por la organización
para cubrir deuda o repartir dividendos, una vez se hayan deducido el pago a proveedores y las
compras del activo fijo.

¿Inversión? – Rentabilidad – FNC. Inversión: corriente de cobros y pagos que esta genera.

2. ESTIMACIÓN DE LOS TÍTULOS DE CAJA

Flujo neto de caja (flujo de caja libre o FCL): dinero líquido, disponible que tiene la empresa para
repartir dividendos, guardo en reservas o pago acreedores, una vez que ha hecho frente a sus
obligaciones de pago. Rentabilidad neta que saca la empresa de la inversión.

¿Cómo evaluamos un proyecto de inversión? Procedimiento:

- Estimamos los Flujos Netos de Caja que se podrían obtener en el horizonte temporal de la inversión
(aquéllos que el proyecto de inversión genera después de restar todos los gastos)

- Evaluamos la viabilidad del proyecto de inversión a través de diferentes métodos:

o En condiciones de certeza:

 Métodos aproximados o estáticos.

 Métodos más ajustados o dinámicos.

o En condiciones de no certeza, introducción del riesgo en las decisiones de inversión.

El flujo de caja libre es la cantidad de dinero disponible por la organización para cubrir deuda o repartir
dividendos, una vez se hayan deducido el pago a proveedores y las compras del activo fijo
(construcciones, maquinaria, vehículos, etc.) Por eso es libre, porque se puede distribuir entre las
diferentes necesidades de la empresa como ésta lo considere conveniente una vez se han satisfecho
todos los pagos obligatorios.

- La información necesaria para estimar el FNC se encuentra en los Estados contables.

¿Por qué el flujo de caja es una medida clave del comportamiento del negocio?

¿Por qué no nos centramos solamente en el beneficio tal y como aparece en la cuenta de resultados?

La respuesta es sencilla, los estados contables están sesgados debido a las estimaciones que los
componen, sin embargo, la cifra del flujo de caja es menos manipulable. El flujo de caja es una medida
crítica de la salud financiera de la empresa.

Para calcular el Flujo de Caja: Proyección a futuro del beneficio adicional que la inversión va a implicar
en la cuenta de pérdidas y ganancias de la empresa.

- 1º. Proyectar la cuenta de PyG de la Inversión.

- 2º Ajustes de masas patrimoniales.

- 3º Obtención del Flujo de Caja Libre.

FASE 1: Proyección del resultado operativo después de impuestos (Beneficio Neto).

- Beneficio adicional que la empresa generaría si llevase a cabo esa inversión que estamos
analizando. Importante: excluyendo cualquier gasto financiero.

- Flujo de Caja Libre = Beneficio Neto + Amortización - Inversión en Activos Fijos –/+ Variación del
fondo de maniobra.

- Dotaciones a la Amortización: La amortización es un gasto contable, pero debemos eliminar su

efecto porque, aunque es un gasto, no supone ningún pago para ningún tercero. Para eliminar el
efecto, realizamos un ajuste Positivo +

FASE 2: Ajustes sobre el resultado operativo después de impuestos.

 Inversión en Activo Fijo: La normativa contable nos dice que los gastos en activo fijo no se pueden
incluir dentro de la cuenta de PyG en el momento que se realizan. Pero en la realidad, cuando
adquieres un activo fijo no lo vas pagando según se amortiza, sino que efectúas el pago en su
totalidad en el momento de la compra, por ello realizamos un. Ajuste negativo –

 Variación del Fondo de Maniobra: El fondo de maniobra es la diferencia entre el activo corriente y el
pasivo corriente. No todos los ingresos previstos se cobran al contado, ni los gastos estimados se
pagan al contado. Al realizar este ajuste podemos ver que será Negativo − / Positivo +. Así,
eliminamos esos ingresos no cobrados ni gastos pagados del beneficio operativo después de
impuestos.

El flujo de caja libre es la principal medida para medir la rentabilidad de una empresa.

Los accionistas tendrán que estar pendientes de este valor, ya que es el que les hace generar ingresos
no solo para la propia empresa, sino también para que ellos se puedan repartir parte de los ingresos
obtenidos por la compañía en el último año.

Conociendo el FCL de una empresa ya podemos dar respuesta a las siguientes preguntas que se
plantearían en cualquier dirección financiera:

- ¿Cuánto podemos comprar de mercadería?

- ¿Podemos comprar al contado o es necesario solicitar crédito?

- ¿Debemos cobrar al contado o es posible otorgar crédito?

- ¿Podemos pagar las deudas en su fecha de vencimiento o debemos pedir un refinanciamiento?

- ¿Podemos invertir el excedente de dinero en nuevas inversiones?

3. TASA DE ACTUALIZACIÓN. CONCEPTO DE COSTE DE CAPITAL

Las empresas para poder llevar a cabo los procesos de inversión necesitan diferentes fuentes de
financiación. Y esas fuentes tendrán un coste asociado. La Financiación se enmarca, al igual que el
resto de las áreas funcionales, en el proceso de planificación y estrategia de la empresa.

La empresa debe conocer el coste de cada uno de los capitales con los que financia sus proyectos de
inversión, con el fin de hacer mínimos esos costes.

Rentabilidad > coste de capital.

¿Cuánto le cuesta a la empresa el capital que necesita para llevar a cabo los proyectos de inversión?

El coste de Capital será el coste de todos los recursos que configuren el Pasivo de la Empresa.

Capital = Financiación ajena + Financiación propia.

IMPORTANCIA: Tasa de actualización “k” de los FNC de la inversión. A Mayor k, menor rentabilidad.
Coste de capital =La rentabilidad mínima que necesita un proyecto para ser atractivo.

TEMA 4: EVALUACIÓN Y SELECCIÓN DE PROYECTOS DE INVERSIÓN EN

CONDICIONES DE CERTEZA
1. INTRODUCCIÓN
En todo proyecto de inversión, uno de los problemas fundamentales es determinar su rentabilidad,
conociéndola podremos saber si conviene llevarla o no a cabo, y además si disponemos de una serie de
alternativas. Estas podrán organizarse de mayor a menor rentabilidad, con objeto de realizaren primer
término aquellas inversiones más rentables.

Esta jerarquización de oportunidades de inversión tiene especial interés cuando la empresa dispone de
unos recursos financieros inferiores a los que hubieran sido necesarios para realizar todas las
inversiones que superen una rentabilidad mínima aceptable, por lo cual la empresa tiene que ir
asignando los recursos financieros en primer término a aquellas inversiones que sean más rentables.

Toma de decisiones: determinar la rentabilidad que va a proporcionar a la empresa ese proyecto de

inversión. -Medida de Rentabilidad. Con varios proyectos de inversión, podremos ordenarlos en función
de la rentabilidad que proporcionen.

2. MÉTODOS ESTÁTICOS DE EVALUACIÓN DE INVERSIONES

Métodos Estáticos: No tienen en cuenta la cronología de los flujos de caja. Estiman que esos flujos son
cantidades de dinero percibidas en el mismo momento del tiempo. Son métodos aproximados.

- Flujo Neto de Caja Total por u.m comprometida.

- Flujo Neto de Caja Medio anual por u.m comprometida.

- Plazo de recuperación: Payback.

- Tasa de Rendimiento Contable.

Métodos Dinámicos: Si tienen en cuenta la cronología de los flujos de caja, y por ello utilizan los
procedimientos de actualización y descuento:

- Criterio del Valor del Capital.

- Tasa interna de Rentabilidad.

Flujo Neto de Caja Total por unidad monetaria: Las mejores inversiones - Las que proporcionen una r
mayor.

- No tiene en cuenta el momento en el que son obtenidos los diferentes flujos de caja, todas las
cantidades heterogéneas.

la recuperación del capital invertido. Cuando aplico 𝒓 = σ𝐣 𝐧 𝐐𝐣 𝐀

- Sólo cuando r* > 1 estaríamos hablando de rentabilidad en sentido estricto, ya que la otra parte es

- La rentabilidad de las inversiones se suele expresar en términos anuales y este criterio la expresa
en su totalidad.

Flujo Neto de Caja Medio anual por u.m comprometida: Si los flujos netos de caja que proporciona la
inversión son negativos, entonces se debe tomar como Desembolso la cantidad inicialmente aportada
+ la suma de esos flujos negativos.

- Los inconvenientes son los mismos que en el criterio anterior excepto el tercero, ya que ahora la
rentabilidad si viene expresada en términos anuales.

Plazo de recuperación ó Payback: El plazo de recuperación de una inversión es el tiempo que tarda en
recuperarse el desembolso inicial. No informa de la rentabilidad del proyecto, sino de su liquidez.
- Si los flujos de caja Qj son constantes: Plazo de recuperación = 𝐴/𝑄

- Si los flujos de caja Qj NO son constantes: Plazo de recuperación = Acumulación de flujos de caja
hasta que la suma sea igual al desembolso inicial A.

- No tiene en cuenta los flujos de caja obtenidos después de la recuperación.

- No tiene en cuenta la diferencia en los vencimientos de los flujos de caja netos obtenidos antes de
alcanzar el plazo de recuperación.

Tasa de rendimiento Contable. TRC Relaciona el beneficio contable anual (después de amortización e
impuestos) con el desembolso inicial de la inversión. Desembolso Inicial: Inversión en Activo Fijo e
Inversión Activo Circulante.

- Utiliza el concepto de beneficio y no de flujo de caja.

- No actualiza los beneficios.

- El criterio de la tasa de rendimiento contable siempre va a preferir inversiones de corta duración y

elevados beneficios.

3. MÉTODOS DINÁMICOS DE EVALUACIÓN DE INVERSIONES

Los capitales tienen distintos valores en los diferentes momentos del tiempo, es decir, los capitales
pierden valor si su cobro o pago se produce en el futuro.

Payback descontado: Si los flujos de caja Qj NO son constantes:

- Nº de años que se necesitan para que el valor actualizado de los flujos de caja generados hasta ese
momento, sean iguales al desembolso inicial.

- Podemos calcularlo con la fórmula del Payback simple una vez hayamos actualizado los flujos de
caja al momento actual.

Índice de Rentabilidad:

- Según este criterio sólo son aceptables aquellas inversiones cuyo índice de rentabilidad sea mayor
que 1(I>1)

- Este criterio es el mismo que el criterio del flujo neto de caja total por unidad monetaria
comprometida.

o Ventaja: ahora se actualizan los flujos de caja.

o Inconveniente: proporciona una medida de la rentabilidad referida a toda la vida de la inversión

y no a una base temporal anual como es habitual.

- Criterio de decisión: rentabilidad total.

Valor Actualizado Neto (VAN): También es conocido como “Valor Capital”, y es la diferencia entre el
valor actualizado de los cobros esperados, y el valores actualizados de los pagos previstos del proyecto
de inversión.

- Sólo conviene llevar a cabo las inversiones cuyo Valor Capital sea positivo, ya que son las que
contribuyen al objetivo general de la empresa que consiste en aumentar el valor de la misma.

- Si existen varias inversiones con VAN positivo, entonces daremos prioridad a aquellas cuyo valor
capital sea mayor.

Llamaremos Kn a los tipos de descuento para cada uno de los n periodos.

- Ventajas: Tiene en cuenta los vencimientos de los flujos de caja.

- Inconvenientes:
 o La dificultad para calcular el tipo de actualización k → Coste de Capital.

o Hipótesis de reinversión de los flujos intermedios de caja. → Los flujos de caja positivos son
reinvertidos inmediatamente al mismo tipo k.

Tasa interna de rentabilidad (TIR): La TIR de una inversión es el tipo de actualización o descuento “r”
que hace igual a 0 el VAN.

- En el VAN, el tipo de actualización k era un dato que nos proporcionaba el mercado, sin embargo,
en este criterio el tipo de actualización que anula el VAN es precisamente la incógnita del problema.

- Pretendemos conocer cuál es la mínima rentabilidad k que la empresa debe aceptar para que se
lleve a cabo la inversión. Sólo interesarán aquellos proyectos cuya TIR “r” sea superior al coste del
capital “k”.

La aplicación práctica del cálculo de la TIR presenta más dificultades que el cálculo del VAN. Nos vamos
a encontrar ecuaciones de grado n. Se recomienda calculadora financiera u hoja de cálculo.

Si no disponemos ni de ordenador, ni de calculadora financiera, se podrá hallar una aproximación del

valor por defecto y una aproximación por exceso, logrando así un intervalo dentro del cual estará
comprendida la TIR que se pretende encontrar.

La aproximación por defecto dará el valor inferior del intervalo en el cual estará contenida la TIR.

Ahora falta encontrar el límite superior del intervalo para que quede acotado: cálculo de la
aproximación por exceso.

 Aproximación por defecto. Límite inferior.

 Aproximación por exceso. Límite superior.

4. CONSIDERACIONES SOBRE LA REINVERSIÓN DE LOS FLUJOS NETOS DE CAJA: VAN

Y TIR MODIFICADOS
Proyectos de inversión simples y no simples:

- Proyecto de inversión simple: Aquella en la que todos los FNC son positivos, siendo negativo
solamente el desembolso inicial A. En este caso r da una medida de rentabilidad de la inversión.

- Proyecto de inversión no simple: Aquella en la cual, el desembolso inicial es negativo y algunos

flujos de caja son también negativos, mientras que otros son positivos. La tasa de retorno sigue
midiendo la rentabilidad de la inversión.

- En algunos casos, las inversiones no simples pueden llevarnos a un problema de inconsistencia en

el cálculo de la TIR (múltiples resultados de TIR). La tasa de retorno es una medida de rentabilidad,
al igual que el precio de un bien es una medida de su valor y, por tanto, debería venir expresada en
un valor único.

Casos especiales:

- El caso de un proyecto de inversión con desembolso inicial negativo y con todos los flujos de caja
negativos → no se considera puesto que el proyecto disminuye el valor o riqueza de la empresa

o -100 / -2 / - 10 / -25 Son inversiones no efectuables (VC<0;r<0)

- Tampoco consideraremos las inversiones simples, en las que A pues tampoco son viables (VC<0)

o Al igual que la anterior destruyen valor en la empresa.

o La tasa de retorno forzosamente sería negativa.

¿Se cumple la hipótesis de reinversión de flujos intermedios a la tasa de actualización k en el VAN y a la

tasa de rendimiento r en el caso del TIR?

- ¿Qué supone la hipótesis de reinversión de los flujos intermedios?

- ¿A qué tasa?

- ¿Esta hipótesis se ajusta a la realidad? Si no es así, hay que reformular los criterios del VAN y del
TIR para que sean válidos como criterios de decisión.

Para dar respuesta a estas preguntas:

- Primero, comprobaremos que la hipótesis está implícita en ambos métodos.

- Segundo, veremos si la hipótesis se ajusta a la realidad.

En el caso del VAN, este criterio supone que:

- Los flujos de caja positivos son reinvertidos inmediatamente hasta el final del horizonte temporal
del proyecto a un tipo de reinversión r*, que es el coste de capital.

- Los flujos de caja negativos son financiados hasta el final de la duración del proyecto a un coste de
financiación que es también k.

Ambos tipos son iguales y no varían en el tiempo.

En el caso del TIR, supone que:

- Los flujos de caja positivos son reinvertidos inmediatamente hasta el final del horizonte temporal a
un tipo de reinversión r , que coincide con la tasa de retorno.

- Los flujos de caja negativos son financiados hasta el final de la duración del proyecto a un coste de
financiación que es coincide con la tasa de retorno, por tanto, también es r.

Ambos tipos son iguales y no varían en el tiempo.

Por tanto, hemos comprobado que la hipótesis de reinversión está implícita en los criterios de VAN y TIR
Ahora, ¿se ajustan a la realidad? Veremos que en el caso del TIR no.

- Los tipos de reinversión y financiación son iguales dentro de cada criterio, pero son diferentes entre
el VAN (k) y la TIR (r). Por tanto, uno de los dos criterios no es correcto. → la debilidad de esta
hipótesis aparece cuando existen FNC negativos.

- k siempre es aceptable como coste de financiación en el criterio VAN, pero en la TIR es r y no se

puede aceptar porque es un supuesto irreal.

- La TIR presenta el problema que considera la tasa de rendimiento interna como el tipo de
reinversión y financiación. Esta tasa se calcula de forma previa antes de realizar el proyecto y
además es la que genera el propio proyecto → es un supuesto muy alejado de la realidad.

Por tanto, Hemos comprobado que el criterio del VAN es válido pues la hipótesis de reinversión coincide
con la realidad. Se actualizan los flujos a una tasa de descuento que es el coste de capital. Pero el TIR
no se ajusta a la realidad, por lo que se debe revisar este criterio para aproximarse a la realidad. Así,
tiene que haber una tasa diferente rm , que será una tasa de retorno modificada.

Existe una hipótesis implícita de que los FNC que se van generando:

- Se reinvierten hasta el final del proyecto de inversión a la tasa k en el VAN y a la tasa r en el TIR.

- Se financian a esas mismas tasas si los FNC son negativos.

No tiene sentido invertir/financiar a una misma tasa, y en el caso de la TIR esa tasa ni siquiera se
conoce hasta llegar a n.

Hipótesis + Realista: Los FNC se reinvierten a una tasa previamente definida denominada tr, y después
se actualiza esa suma conseguida con la tasa k.

La TIR modificada no solventa sólo el problema de la hipótesis de reinversión de los FNC a r, sino que
además permite resolver las inconsistencias que se plantean con la TIR normal cuando existen flujo de
caja negativos. Se obtiene igualando la suma de los flujos de caja negativos actualizados a k, a la suma
de los flujos de caja positivos capitalizados a la tasa de reinversión.
5. COMPARACIÓN ENTRE LOS MÉTODOS VAN Y TIR

Tasa de Fisher: Herramienta que facilita la selección entre dos proyectos de inversión comparables, en
las etapas de evaluación. En ocasiones pueden presentar resultados diferentes a la hora de valorar más
de un proyecto dando un orden de preferencia distinto según el criterio utilizado. Para solucionar este
problema se utiliza la tasa de Fisher. Que sería el tipo de descuento que iguala el VAN de ambos
proyectos. ¿Y cómo saber cuál de los dos proyectos elegir? Siempre tendremos que escoger el proyecto
cuya recta tenga una curva VAN mayor a la tasa de Fisher.

Si la tasa de descuento “k” es superior a rf → La inversión X sería preferible, atendiendo a los dos
criterios (VANx > VANy y rx > ry)

Si la tasa de descuento “k” fuese inferior a rf → Tendríamos resultados diferentes, en función del criterio
seleccionado. Desde el punto de vista de la TIR continúa siendo preferible la inversión X (rx > ry). Sin
embargo, desde el punto de vista del VAN, ahora sería preferible la inversión Y (VANy > VANx)

Vemos el corte de intersección denominado como If, el cual se denomina intersección de Fisher. Éste
corte nos representa la tasa de retorno que iguala el VAN de dos inversiones.

TEMA 5. EVALUCACIÓN Y SELECCIÓN DE PROYECTOS DE INVERSIÓN EN

CONDICIONES DE RIESGO
1. INTRODUCCIÓN
Riesgo: El futuro económico de una inversión es difícil conocerlo con precisión.

Situación de lo cierto. Las magnitudes que influyen en la inversión sólo pueden presentar un estado.
Probabilidad = 1.

Situación aleatoria Las magnitudes que influyen en la inversión se conocen con un grado de
probabilidad.

Situación de total incertidumbre. Las magnitudes pueden presentar diferentes estados. Tampoco
conocemos las probabilidades de los mismos.

El riesgo hace referencia a la posibilidad de que pueda ocurrir un suceso adverso a lo planteado y sus
consecuencias.

2. EL VALOR MEDIO DE LOS FNC

Magnitudes en términos de probabilidad. - Decisión racional a través de la esperanza matemática.

Maximizar la esperanza matemática de ganancia El inversor elegirá aquella alternativa que maximice el
beneficio esperado. VAN medio mayor.

Ante una situación aleatoria, el inversor elegirá aquella inversión que le proporcione un VAN más
elevado, ó aquella que proporcione una TIR mayor, calculada en base a los flujos de caja medios.

Condición de efectuabilidad de una inversión: VANm > 0 rm > k.

Para poder tener un criterio de decisión racional es aconsejable tener en cuenta tanto la rentabilidad
esperada como el riesgo* del mismo.

3. EL AJUSTE DE UNA TASA DE DESCUENTO

Una de las formas más sencillas de introducir el riesgo en los modelos de selección de inversiones en la
de ajustar el tipo de descuento. Esa tasa de descuento tendremos que incrementarla, en función del
riesgo que conlleve la inversión.

Se trata de penalizar la rentabilidad que proporciona un proyecto en función del riesgo que supone, a
través de un incremento en el tipo de actualización.
Tasa de descuento ajustada: 𝐤∗ = 𝐤 + 𝐩r.

4. REDUCCIÓN DE LOS FNC A CONDICIONES DE CERTEZA

El criterio consiste en ajustar los flujos de caja esperados de la inversión en función del riesgo que
conlleve. Para ello, multiplicaremos el flujo de caja correspondiente al periodo n, por un coeficiente α
comprendiendo entre el cero y la unidad. El valor de ese coeficiente α irá en función del grado de
riesgo que conlleve el flujo de caja de ese periodo.

- Coeficiente “0” a aquellos flujos más lejanos en el tiempo.

- Coeficiente “1” a aquellos flujos más cercanos en el tiempo.

La inversión interesará realizarla siempre que el VAN sea positivo.

Inconvenientes: Determinación del coeficiente α de ajuste subjetividad. En función de las expectativas

del inversor.

Los dos métodos han recibido numerosas críticas debido a su elevado margen de subjetividad al
establecer los coeficientes de ajuste.

Robicheck y Myers defienden la superioridad del segundo método respecto del primero. Si ambos
métodos fuesen equivalentes, el VAN calculado con una tasa “k” libre de riesgo, debería ser igual al
VAN calculado con una tasa “k*” ajustada a ese riesgo, es decir:

A una tasa de descuento constante “k” los coeficientes de reducción α decrecerían. Estaríamos
asumiendo que el riesgo de los flujos de caja de los últimos años es siempre mayor al riesgo de los
flujos de caja de los primeros.

5. CÁLCULO DE LA ESPERANZA Y VARIANZA DEL VAN

Criterio de decisión racional: Maximizar la esperanza matemática de ganancia El inversor elegirá

aquella alternativa que maximice el beneficio esperado. VAN medio mayor.

Todo proyecto de inversión conlleva un riesgo: El riesgo viene definido por la variabilidad de sus flujos
de caja. Para medir esa variabilidad tomaremos siempre como medida la varianza del VAN. El inversor
no debe conformarse sólo con ese dato para tomar su decisión.

A partir de ahora el inversor tiene que moverse entre dos fuerzas opuestas:

- Intentar maximizar la esperanza matemática de ganancia.

- Y al mismo tiempo tratar de minimizar la varianza ó riesgo de la inversión.

La conducta racional del inversor consistirá en:

- Entre varias inversiones con el mismo VAN, escoger aquella que tenga una varianza menor.

- Entre varias inversiones con la misma varianza, escoger aquella que tenga un valor capital mayor.

- Si A y Qj son variables aleatorias con unas determinadas distribuciones de probabilidad, cada

variable tendrá su media y su varianza, con el objetivo de poder decidir la conveniencia ó no de la
inversión.

- Conocidas la media y la varianza, podremos establecer hipótesis del VAN, así como determinar la
probabilidad de que el VAN sea superior ó inferior a un determinado valor.

La esperanza matemática de una suma de variables aleatorias será igual a la suma de las esperanzas
matemáticas de cada una de esas variables.

La varianza de una variable aleatoria es igual a la media aritmética ponderada de las desviaciones
cuadráticas de dicha variable con respecto a su valor medio. Para un periodo de tiempo “j”, la varianza
del flujo de caja correspondiente la calcularemos entonces de la siguiente forma:

El cálculo de la varianza se encuentra lleno de dificultades:

- La varianza de una constante es siempre igual a 0 (No tiene variabilidad).

- La varianza de una suma de variables aleatorias será igual a la suma de varianzas de cada una de
las variables cuando éstas sean independientes. Si las variables son dependientes, habría que tener
en cuenta los momentos mixtos.

- La varianza de una constante × una variable aleatoria es igual al cuadrado de esa constante por la
varianza de la variable.

- La varianza de una suma de variables aleatorias independientes de distinto signo, es igual a la

suma de las varianzas de esas variables, pero todas ellas en positivo.

En el estudio de la varianza en la teoría financiera (F.S Hillier) se han distinguido 3 casos:

- Caso A: Los distintos flujos de caja son independientes.

- Caso B: Los distintos flujos de caja están perfectamente correlacionados. Los flujos de caja Qi y Qj
están perfectamente correlacionados cuando su coeficiente de correlación es igual a 1.

- Coeficiente de variación del VAN.

6. EL COMPORTAMIENTO PROBABILÍSTICO DEL VAN

VAN = suma de variables aleatorias.

Teorema Central del Límite: Según este teorema, la suma de variables aleatorias independientes
cuando el número de sumandos tiende a infinito, tiende a una distribución normal. El análisis de
inversiones acepta la hipótesis de normalidad.

La variable normal E(VAN) ó σ(VAN) se relaciona con la normal (0,1) que es la que tenemos calculada
en las tablas estadísticas mediante la siguiente relación fundamental:

VAN = E(VAN) + o(VAN) * E

La ley de probabilidad del VAN es la de la campana de Gauss. (La campana de Gauss es una
representación gráfica de la distribución normal de un grupo de datos.)

- El campo de existencia es cualquier valor real, es decir, (-∞, +∞).

- Es simétrica respecto a la media µ.

- Tiene un máximo en la media µ.

- Crece hasta la media µ y decrece a partir de ella.

- En los puntos µ − σ y µ + σ presenta puntos de inflexión.

- El área del recinto determinado por la función y el eje de abscisas es igual a la unidad.

- Al ser simétrica respecto al eje que pasa por x = µ, deja un área igual a 0.5 a la izquierda y otra
igual a 0.5 a la derecha.

7. EL COMPORTAMIENTO ALEATORIO DE LOS FNC

Cuando estamos evaluando inversiones, una de las tareas más complicadas con respecto al riesgo, es
determinar los valores de los flujos de caja, así como las probabilidades de cada uno en todos los
periodos de tiempo.

El comportamiento de la variable aleatoria Qj, puede obedecer además en cada periodo de tiempo una
ley de probabilidad distinta, lo que nos obligará a realizar hipótesis distintas acerca de su
comportamiento.

Anteriormente, suponíamos que la distribución de probabilidad de los FCF era discreta. Sin embargo, en
la realidad, los FNC se suelen distribuir de acuerdo a distribuciones continuas de probabilidad.
A la hora de estimar los posibles flujos de caja de una inversión, la forma más sencilla de especificar
cada flujo Qt, es especificar únicamente tres posibilidades:

- 𝑄pt: Flujo de caja Pesimista. Es el menor flujo de caja que puede generar la inversión en el periodo t
en el peor de los casos.

- 𝑄pt: Flujo de caja Más Probable. El flujo de caja más verosímil, el que normalmente debe generar
esa inversión en el periodo t.

- 𝑄pt: Flujo de caja Optimista. El mayor flujo de caja que puede generar la inversión en el periodo t en
el mejor de los casos.

Requiere un nivel de información mínimo, sólo estimar 𝑄pt y Qot

Se suele utilizar cuando aún pudiendo dar una estimación de 𝑄𝑄𝑡𝑡 𝑚 , ésta no merece de gran
confianza por parte del analista, ya que dicha distribución no resalta tanto el valor de 𝑄𝑄𝑡𝑡 𝑚𝑚 como
la distribución Beta.

La representación gráfica de ésta función de densidad puede presentarse de las siguientes formas:
asimétrica a la izquierda, asimétrica a la derecha y simétrica.

De forma gráfica, la ley beta tiene forma acampanada, pero asimétrica, y esa asimetría se puede dar
hacia la derecha, ó hacia la izquierda.

TEMA 6. LAS DECISIONES DE INVERSIÓN SECUENCIALES. ÁRBOLES DE

DECISIÓN
1. INTRODUCCIÓN
Anterior: Proyectos de inversión independientes. Se aceptaban o no al inicio de los mismos. Una vez
adoptada la decisión de inversión, ya no se realizaba ningún análisis más a lo largo del horizonte
temporal. Decisiones de inversión Secuenciales.

En la práctica: Las decisiones de inversión están enlazadas con el tiempo. Una decisión de inversión en
un momento determinado condicionará las decisiones de inversión posteriores. Y esa misma decisión
ha venido también condicionada por las decisiones anteriores, así como por el entorno económico.

Decisiones de inversión: simples y secuenciales. Las decisiones de inversión secuenciales se oponen a

las decisiones de inversión simples, las cuales son independientes unas de otras y también lo son del
tiempo y del acontecer económico. En las decisiones de inversión simples se pierde la posibilidad de
rectificar la decisión tomada como consecuencia de la información económica.

2. LOS ÁRBOLES DE DECISIÓN

La técnica del Árbol de Decisiones nos facilitará la tarea de escoger las estrategias adecuadas a seguir
dentro de la empresa, por lo que se hace de vital importancia el conocer y comprenderlo. Permite
plantear claramente el problema de tal manera que todas las opciones sean analizadas, hacer un
análisis rápido de todas las consecuencias de las posibles decisiones.

Con esta técnica estadística es posible plantear diferentes escenarios y, a su vez, asociarlos una
probabilidad.

Futuro Incierto – Planificación. Poder prever en la medida de lo posible, las diferentes consecuencias de
las actuaciones y decidir el camino más adecuado.

Un árbol de decisión en valoración de inversiones es una técnica de análisis de proyectos de inversión

que se basa en la representación gráfica de decisiones de inversión secuenciales.

Ventajas:
- Permite plantear de forma simplificada los problemas de decisiones.

- Visualizar las distintas alternativas que pueden presentarse a lo largo del horizonte de planificación.

- Tienen en consideración todos los sucesos que puedan afectar al proyecto.

- Permite replantear la decisión inicial en algún período posterior.

Inconvenientes: Pierde parte de su utilidad cuando se analizan demasiados proyectos a la vez, ya que
la representación gráfica puede complicarse demasiado.

3. DISEÑO DE UN ÁRBOL DE DECISIÓN

Un árbol de decisión es un grafo mediante el cual se representan las distintas alternativas que se
pueden presentar al analizar un proyecto de inversión.

Objetivo: Poder determinar cuál es la secuencia de decisiones óptimas que se deben llevar a cabo a
efectos de maximizar la rentabilidad obtenida.

Para el diseño de los árboles de decisión se utilizan los siguientes elementos:

- Nudos decisionales: Se utilizan para representar las distintas alternativas de elección posibles. Se
representan gráficamente mediante un cuadrado.

- Nudos aleatorios: Representan los distintos estados del entorno que pueden presentarse. A estos
estados se les asigna una determinada probabilidad de ocurrencia. Se representan gráficamente
mediante un círculo.

- Arcos o ramas: Las flechas que permiten la unión de dos nudos. En las ramas se representan las
corrientes de cobros y pagos de cada una de las alternativas.

El árbol de decisión se diseñará de tal forma que las decisiones que se correspondan con un mismo
momento del tiempo dentro del horizonte de planificación estarán alineadas verticalmente.

Las alternativas de decisión están ordenadas cronológicamente, según se presentan en el tiempo, de

izquierda a derecha, coincidiendo la primera decisión del árbol con el momento inicial.

Una vez diseñado el árbol de decisión se procederá a la numeración tanto de los nudos decisionales,
como aleatorios. De tal forma que el número 1 le corresponderá al nudo de decisión situado en la raíz
del árbol, y a partir de ahí se numerarán los nudos que tienen lugar. La numeración se realizará en
vertical. Las ramas finales del árbol de decisión nos indicarán el número de caminos a analizar, estando
constituido cada uno de los caminos por la elección de las alternativas que lo preceden.

- Paso 1: Dibujar el árbol.

- Paso 2: Asignar las probabilidades de ocurrencia, la inversión inicial y los flujos de caja asociados a
cada alternativa. Obtener el Valor Actual Neto de cada alternativa.

- Paso 3: Calcular el beneficio esperado, teniendo en cuenta las probabilidades de cada escenario.

- Paso 4: Resolver las decisiones secundarias, es decir "podar el árbol".

- Paso 5: Resolver la decisión principal.

- Paso 6: Realizar simulaciones.

4. VALORACIÓN DE UN ÁRBOL DE DECISIÓN

Para valorar el árbol se suele utilizar como criterio el valor actual neto. Debemos calcular el VAN
asociado a cada uno de los caminos planteados en función de las distintas alternativas disponibles,
para a partir de ahí poder determinar la rentabilidad que proporcionan las distintas estrategias y poder
tomar la decisión óptima.
Conocidos todos los VAN de los distintos caminos se parte del final y se va hacia la izquierda para ir
calculando el VAN esperado E(VAN) asociado a cada uno de los nudos.

- Si el nudo es Aleatorio: Su valor esperado se calcula mediante la suma del resultado de multiplicar
el valor esperado de los nudos siguientes por la correspondiente probabilidad de ocurrencia.

- Si el nudo es Decisional, entonces el valor esperado será el valor máximo de los nudos
inmediatamente siguientes.

BLOQUE III. DECISIONES DE FINANCIACIÓN

TEMA 7. FUENTES DE FINANCIACIÓN Y COSTE DE CAPITAL
1. INTRODUCCIÓN
Las empresas para poder llevar a cabo los procesos de inversión necesitan diferentes fuentes de
financiación. Y esas fuentes tendrán un coste asociado. La Financiación se enmarca, al igual que el
resto de las áreas funcionales, en el proceso de planificación y estrategia de la empresa.

Las inversiones deben ser consideradas como fuentes de flujos futuros. Por eso, para saber si estamos
ante una buena o mala inversión tendremos que calcular el valor presente de esos flujos según una
tasa de descuento determinada.

PN, PNC, PC  ¿Cuánto le cuesta a la empresa el capital que necesita para llevar a cabo los proyectos
de inversión? El coste de Capital será el coste de todos los recursos que configuren el Pasivo de la
Empresa.

2. FINANCIACIÓN EXTERNA
Cuando las empresas acuden a terceros ajenos a la empresa en busca de recursos financieros.

Lleva una contraprestación asociada a un importe a devolver, en un plazo determinado y con unas
condiciones pactadas:

- Préstamos bancarios.
- Leasing financiero.
- Emisión de bonos y obligaciones.

3. FINANCIACIÓN INTERNA
Autofinanciación obtenida por la propia empresa.

- Aquella que aportan y desembolsan los socios. Se trata de un capital que forma parte del
patrimonio neto de la empresa.
- Las reservas o retenciones de beneficios suponen un incremento del neto patrimonial, mientras
que:
- Las amortizaciones, provisiones y previsiones tienen como misión mantener intacta la riqueza o
capital de la empresa.

Con estos fondos la empresa puede financiar inversiones sin tener que recurrir al endeudamiento o a
los propios socios de la empresa.

CAPITAL = Financiación ajena + Financiación propia

*IMPORTANCIA: Tasa de actualización “k” de los FNC de la inversión. A Mayor k, menor rentabilidad.

COSTE DE CAPITAL = La rentabilidad mínima que necesita un proyecto para ser atractivo.

4. EL COSTE DE CAPITAL
El conocer el coste de capital va a permitir a la empresa seleccionar sobre bases racionales los
proyectos de inversión a realizar, teniendo en cuenta que podemos encontrarnos ante dos tipos de
costes asociados:

- Coste explícito: Son los que suponen una salida directa de la caja de la empresa. Pago de intereses
y dividendos.
- Coste implícito: Son los derivados de las acciones que lleva la empresa a cabo para aumentar el
valor de cotización.

Recursos a corto plazo: intereses de préstamos, gastos de emisión, crédito de proveedores.

Recursos a largo plazo: más significativos que el pasivo corriente, su coste es más elevado.

Objetivo: Calcular la media ponderada del coste de las diferentes fuentes de financiación a las que ha
recurrido la empresa para llevar a cabo la inversión.

CCMP (Coste de Capital Medio Ponderado) = Coste de la deuda, Coste de las acciones

Importancia del Apalancamiento en el Coste de Capital:

- Apalancamiento Operativo. Relación entre Costes Fijos y Costes Variables. Una empresa con mucho
apalancamiento operativo nos dice que sus costes fijos superan a los costes variables.
- Apalancamiento Financiero. Relación entre Deudas a medio/largo plazo (DN) y los recursos Propios
(E). Una empresa con mucho apalancamiento financiero se traduce en un alto nivel de
endeudamiento.

5. EL COSTE DE LA DEUDA
Incluye los intereses a pagar y los gastos de emisión de los préstamos.

- Entrada de Caja: Principal (P) – Gastos Emisión (GE)

- Salidas de Caja: Devolución del principal + Pago de intereses

Los intereses financieros son deducibles de la base imponible del impuesto de sociedades, es decir,
antes de aplicar el tipo de gravamen al beneficio de la empresa, se deducen los intereses. De esta
forma la empresa paga menos impuestos, y en términos netos, el coste de la deuda será entonces:

- Tipos de interés
- Riesgo financiero
- Degradación fiscal

6. EL COSTE DE LAS ACCIONES

La rentabilidad del capital social es variable e incierta. 𝑲e >Ki

Su retribución depende la distribución de beneficios que decida repartir la empresa y por las ganancias
de capital obtenidas por su venta dentro del mercado.

Acciones Activos financieros negociados en los mercados  Renta variable

OBJETIVO: Determinar la rentabilidad mínima que los inversores deben recibir para que sigan
manteniendo sus fondos dentro de la empresa.

En el coste de las Acciones tenemos que considerar siempre 3 perspectivas:

 Perspectiva del Accionista. Es un coste implícito o coste de oportunidad. Ke se define como aquella
tasa de rentabilidad que los accionistas esperan obtener al invertir sus fondos en la empresa y
asumir el riesgo de los dividendos.
 Perspectiva del Mercado. Es la tasa de descuento que iguala el precio presente de la acción a la
corriente de dividendos esperados.
 Perspectiva de la Empresa. Es la tasa mínima de rendimiento que la empresa ha de obtener sobre la
parte de cada proyecto de inversión financiado con capital propio, para conservar sin cambio la
cotización de sus acciones.
El problema que nos presenta la expresión anterior como ya se ve, es conocer el valor de los
dividendos a lo largo de los años:

- Modelo de los dividendos crecientes

- Modelo CAPM

¿Qué cartera de acciones y renta fija debe formar un inversor que tiene aversión al riesgo?

Explica como forma un inversor sensato su cartera. Sin embargo, como todos los inversores no son
iguales, el CAPM no sirve para explicar el funcionamiento del mercado en su conjunto. A pesar de ello,
las empresas y entidades financieras, lo siguen utilizando para calcular el coste de los recursos propios
(la rentabilidad exigida a las acciones) y para evaluar fondos de inversión.

“Aversión al Riesgo” Preferencia de un inversor por evitar incertidumbre en sus inversiones financieras.
Debido a esta actitud ante el riesgo, este tipo de individuos dirige su cartera de inversión a activos
financieros más seguros aun siendo menos rentables.

Hipótesis fundamentales del CAPM

- Todos los inversores tienen expectativas homogéneas. Es decir, todos los inversores tienen las
mismas expectativas sobre la rentabilidad futura de todos los activos, sobre la correlación entre las
rentabilidades de todos los activos y sobre la volatilidad de todos ellos.
- Los inversores pueden utilizar la tasa libre de riesgo Rf.
- No hay costes de transacción.
- Los inversores tienen aversión al riesgo.
- Todos los inversores tienen el mismo horizonte temporal.

Coeficiente de volatibilidad:

- β = 1 → El rendimiento de la acción evoluciona igual que el mercado. El activo es neutral.

- β < 1 → El rendimiento de la acción oscila en menor medida que el rendimiento del mercado. El
activo es defensivo.
- β > 1 → Las oscilaciones del rendimiento de la acción son mayores que las oscilaciones del
rendimiento del mercado. El activo es agresivo.

El modelo CAPM depende de tres factores, que hay que estimar:

1) El tipo de interés libre de riesgo. Rf

2) La prima de riesgo de mercado. Em-Rf
3) El riesgo sistemático de la empresa βj

7. EL COSTE DEL CAPITAL MEDIO PONDERADO

Tasa a utilizar para el descuento de los proyectos de inversión.

TEMA 8. LA ESTRUCTURA FINANCIERA ÓPTIMA DE LA EMPRESA