JULIO 2018, LA PAZ, Nº 3

AGENDA
INTELIGENTE
PARA EL DESARROLLO DE BOLIVIA

CRISIS DE BALANZA DE PAGOS EN BOLIVIA:

¿ES POSIBLE?
POR CARLOS GUSTAVO MACHICADO S.

IDRC CRDI Canada

1
CRISIS DE BALANZA DE PAGOS
EN BOLIVIA: ¿ES POSIBLE?
RESUMEN Sobre el autor:
Carlos Gustavo Machicado S.
Este documento plantea que el principal
Nota: Las opiniones expresadas en este Licenciado de la carrera de
reto de la política macroeconómica en Economía, Universidad Católica
boletín pertenecen a los autores y no
Bolivia será enfrentar una posible crisis de necesariamente reflejan la posición oficial Boliviana, La Paz, Bolivia.
balanza de pagos asociada con una crisis de las instituciones auspiciadoras ni Maestría en Economía, Pontificia
cambiaria. Para esto es imprescindible que del Instituto de Estudios Avanzados en Universidad Católica de Río de
se tomen medidas correctivas en el ámbito Desarrollo (INESAD). Janeiro, Brasil.
fiscal y monetario. En este documento se Doctorado en Economía,
hace un diagnóstico con base en datos, se Universidad de Chile (Doctorado
analizan las ventajas y desventajas de una Visite la página web Latinoamericano).
devaluación y se plantean alternativas de http://www.inesad.edu.bo Investigador senior de INESAD.
Economista especializado en
política económica para evitar la crisis
o para enfrentarla de tal manera que para más diagnósticos e investigaciones Macroeconomía, Crecimiento
Económico y Política Económica.
sus costos no sean catastróficos para la sobre desarrollo.
economía boliviana.

1. Introducción
social comunitario productivo” económica y qué se debería plantear
(MESCP) implementado desde 2006 en términos de propuestas de política
(Arce, 2016; Quiroz & Arce, 2015) y económica para evitar o contrarrestar
que se seguirá aplicando hasta 2025 una posible crisis de balanza de pagos
en caso de que el partido oficialista y crisis cambiaria.

E n los últimos años, la mayoría

de los países latinoamericanos
ha experimentado importantes tasas
gane las elecciones de 2019; por
ende, seguramente será la propuesta
económica electoral del Movimiento
Este documento plantea,
además, alternativas de política
económica orientadas a guiar las
de crecimiento. Entre ellos se ha Al Socialismo (MAS). propuestas económicas que puedan
destacado Bolivia, no solamente por Sin embargo, en economía hacer los partidos políticos de cara a las
su crecimiento en términos del PIB, no hay un modelo que no pueda ser elecciones de 2019. Esto es importante
sino también por la reducción de la perfectible y pueda cambiar en el no solamente para generar desde ya
pobreza, la acumulación de reservas tiempo, aun cuando haya sido exitoso, un debate económico, sino también
internacionales y el control de la al menos cuando la economía empieza porque hay toda una literatura que
inflación. Ciertamente, estos logros a mostrar signos de debilitamiento que demuestra que cuando se aproximan
se han dado gracias a la aplicación señalan una posible crisis económica. las elecciones y está en vigencia un
de políticas económicas (monetaria Es más, los ajustes necesarios se deben régimen de tipo de cambio fijo que
y fiscal) altamente favorecidas por un hacer precisamente en el momento necesita ser cambiado —dado que
contexto internacional muy favorable apropiado para evitar una crisis. se observa una caída sostenida de
en términos de intercambio y por un Es así que en este documento las reservas internacionales—, los
dólar depreciado a finales de los 2000. se hará un diagnostico con base en gobiernos no lo hacen pues es costoso
Según el gobierno, estos la teoría macroeconómica y con base políticamente porque genera inflación
logros se deben únicamente a la en un modelo sencillo de “crisis de (Blomberg, Frieden & Stein, 2005;
gestión económica realizada y a la balanza de pagos” para explicar cómo Broz, Duru & Frieden, 2016).
aplicación del “modelo económico se ha llegado a la actual situación
 2

2. Teorías de crisis de balanza de pagos y crisis cambiaria

La literatura utiliza de manera es inconsistente con un tipo de cambio débiles. Incluso, los indicadores que se
indistinta los términos de crisis de fijo, por lo que el régimen colapsa. emplean para predecir crisis con estos
balanza de pagos y crisis cambiaria, Una característica modelos son muy similares, por no
pues tienen similares características fundamental de estos modelos es decir los mismos, a los que se usan en
y por lo general están asociadas. que muestran que continuos déficits los de primera generación.
Según Burnside, Eichenbaum y fiscales, crecientes niveles de deuda o Finalmente, los modelos
Rebelo (2007), una crisis cambiaría caída de reservas preceden el colapso de tercera generación surgen ante
es un episodio en que el tipo de del régimen de tipo de cambio fijo, y la evidencia de que muchas crisis
cambio se deprecia sustancialmente el momento en que este se abandona cambiarias coinciden con crisis
durante un período corto de tiempo. hay una demanda excesiva de dólares, financieras o son “crisis gemelas”
Hay numerosas investigaciones lo que se considera como un ataque (Diaz-Alejandro, 1985; Kaminsky &
acerca de las causas y consecuencias especulativo. Reinhart, 1999). Esto ha motivado una
de crisis cambiarias en países con Los modelos de segunda serie de trabajos que enfatizan el papel
tipos de cambio fijo o fuertemente generación explican los ataques del sector financiero en causar crisis
controlados. Los modelos, dentro de especulativos en un contexto en que cambiarias y además propagarlas.
la literatura especializada, se clasifican las decisiones del gobierno toman Los modelos de tercera generación
como de primera, segunda y tercera en cuenta los costos y beneficios ponen énfasis en los efectos de
generación1. relacionados con el abandono del tipo hoja de balance asociados con las
Los modelos de primera de cambio fijo. Representan también devaluaciones, en el sentido de que
generación son aquellos que la búsqueda de nuevas explicaciones por lo general los bancos se prestan
describen que el colapso del régimen de las crisis cambiarias asociadas en moneda extranjera y prestan en
de tipo de cambio fijo es causado por con la crisis del Sistema Monetario moneda nacional, con lo que generan
una política fiscal insostenible. Los Europeo en 1993 y a la crisis mexicana un desbalance en sus cuentas.
modelos clásicos en esta línea son en 1994. Estos modelos muestran Los bancos y las empresas
los de Krugman (1979) y Flood y que tanto como los fundamentos enfrentan riesgos crediticios porque
Garber (1984). La clave de este tipo de macroeconómicos detrás de estas sus ingresos están relacionados
modelos es un gobierno con un déficit crisis están también las expectativas con la producción de bienes no
fiscal primario persistente, lo que autorrealizables (Cole & Kehoe, transables, cuyo precio, evaluado en
implica que debe reducir sus activos, 1996; Eichengreen & Wyplosz, 1993; moneda extranjera, cae después de
como las reservas internacionales, o Obstfeld, 1996). una devaluación. Asimismo, están
tiene que prestarse para financiar su A diferencia de los modelos expuestos a shocks de liquidez porque
déficit. Como no puede hacer esto de primera generación, los de financian proyectos de largo plazo con
indefinidamente, si no se aplica una segunda generación sugieren que préstamos de corto plazo. Por estas
reforma fiscal para controlar el déficit, las crisis son difíciles de predecir razones, una variable importante en
la única manera de financiarlo es a porque los ataques especulativos los modelos de tercera generación es
través del “señoreaje”2. Emitir dinero pueden o no materializarse, en vez la tasa de interés, más específicamente,
de ser un resultado inevitable y cuál debería ser la política óptima de
1 Previos a los modelos de primera
generación aparecen los modelos de burbujas predecible del deterioro inminente de tasa de interés durante y después de
“boom and bust” (Minsky, 1975). los fundamentos macroeconómicos. una crisis cambiaria.
2 La expresión señoreaje viene de De todas maneras, es más
la Edad Media y se define como el “derecho probable que ocurran los ataques
económico que se reservaba al príncipe o
soberano por la fabricación de moneda” (Real
especulativos basados en expectativas
Academia Española, 2014) para con ello pagar autorrealizables en economías con
salarios, comprar bienes, etc. fundamentos macroeconómicos
3
determina la cantidad nominal de los precios internacionales se asumen

3. La evidencia
dinero, asumiendo que el PIB real está constantes y porque los precios internos
dado y que la velocidad de circulación están anclados al tipo de cambio nominal.
del dinero es constante. Por lo tanto, la La figura 1 muestra que efectivamente, a
ecuación (3) indica que cualquier intento partir del año 2011 cuando se adopta un
del Banco Central de incrementar la tipo de cambio nominal fijo, la inflación,
En esta sección se presentan varios
cantidad de dinero, aumentando el que antes tenía una fuerte volatilidad,
indicadores utilizados por la literatura
crédito doméstico, solamente se va a muestra una tendencia decreciente hasta
que trata sobre la crisis de balanza de
traducir en una reducción del stock de ubicarse en 3,6% en 2016.
pagos, para diagnosticar si la economía
reservas internacionales. Según Jemio (2015), entre
boliviana está o no camino de una crisis
¿Por qué el gobierno estaría agosto de 2011 y febrero de 2015, la
de balanza de pagos o crisis cambiaria.
interesado en aumentar la cantidad economía había sufrido una apreciación
Además, se presenta un modelo sencillo
de dinero, aumentando el crédito real calculada en 26%, y si bien los
basado en Krugman (1979) para
doméstico? La respuesta es muy sencilla: exportadores no la habían sentido
entender algunos “logros” de la economía
para financiar los déficits fiscales. Si mucho, era debido a los altos precios de
boliviana.
el gobierno no tiene la posibilidad de los commodities que se habían registrado;
Vamos a partir con tres
financiar su déficit con deuda, entonces, pero ahora podría sentirse dado que
ecuaciones que son la base de cualquier
el aumento del crédito doméstico se los precios han bajado. Los países que
modelo de balanza de pagos. La primera
va a reflejar en una caída forzosa de las han mantenido un tipo de cambio fijo
ecuación es la típica de la “paridad del
reservas internacionales. Y en la medida en forma exitosa se han preocupado de
poder de compra” (PPP en inglés):
en que el déficit no sea sostenible, se va a generar aumentos de productividad en el
activar la restricción de no negatividad de sector de transables como una forma de
Pt=Pt*et (1)
las reservas internacionales, induciendo compensar los efectos de la apreciación
de esa manera a una devaluación y a una cambiaria, pero en Bolivia este no ha sido
Donde Pt es el nivel de precios doméstico,
inflación. el caso.
Pt* el nivel de precios externo y et es el
Veamos si es probable que esta La ecuación (2) predice que
tipo de cambio nominal.
historia suceda en el caso boliviano. la base monetaria en proporción con
La segunda ecuación es una
La ecuación (1) nos predice el PIB va a seguir a la evolución de los
versión de la demanda de dinero con
una inflación baja y controlable, porque precios internos. La figura 2 muestra
base en la teoría cuantitativa:
Figura 1: Inflación y tipo de cambio nominal (TCN)
Mt.v=Pt.yt (2)
8,2 16
Donde v es la velocidad de circulación 8 14
del dinero, yt es el PIB real determinado
en el sector real de la economía y Mt es 7,8 Inflación
12
el agregado monetario relevante, en este
7,6
caso, la base monetaria. 10
Tipo de cambio nominal

La tercera ecuación no es más 7,4

Inflación (%)

que la hoja de balance del Banco Central: 8

7,2
Mt=Rt+DCt (3) 7
6

Donde Rt es el stock de reservas 6,8 TCN 4

internacionales y DCt es el stock de
6,6 2
crédito doméstico.
La ecuación (1) determina el 6,4 0
nivel de precios internos en la medida
en que el tipo de cambio nominal se 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
mantenga fijo. Luego, la ecuación (2) Fuente: Banco Central de Bolivia e INE.
 4
precisamente que éste es el caso en
Figura 3: Balance del Banco Central
Bolivia: la “base monetaria” ha seguido la
tendencia de los precios medidos por el 120.000
Índice de Precios al Consumidor (IPC),
especialmente a partir de 2011. Si bien se 100.000
observa una caída en la base en 2015, esto
se explica porque desde 2014 la economía 80.000
RIN
ha comenzado a ralentizarse, por lo que 60.000
la caída en la actividad económica ha
Base monetaria
hecho que la tasa de crecimiento de la Millones de Bs 40.000
base monetaria también caiga.
La ecuación (3), que representa 20.000
el balance del Banco Central, se muestra 0
en la figura 3. En ella se ve claramente
que las Reservas Internacionales Netas -20.000
(RIN) alcanzaron un monto máximo Crédito doméstico
de Bs 103 mil millones en 2014 y luego -40.000
fueron descendiendo hasta llegar a Bs
-60.000
70 mil millones en 2017. Pero lo más
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
importante que se observa en el gráfico
es cómo ese descenso en las reservas se Fuente: Banco Central de Bolivia.
explica principalmente por un aumento
en el crédito doméstico que si bien Las tres ecuaciones planteadas de esta historia es el déficit fiscal, más
todavía no muestra valores positivos nos permiten explicar la inflación concretamente el déficit del SPNF.
a 2017 está casi cercano a 0. Como se controlada de que goza la economía Cabe destacar que la
trata del crédito doméstico neto, lo que boliviana y por qué las reservas economía boliviana experimentó ocho
ha sucedido es que el Sector Público No internacionales han empezado a caer años consecutivos de superávit fiscal
Financiero (SPNF) ha ido usando sus en los últimos tres años; pero como entre 2006 y 2013 (barras amarillas
depósitos en el Banco Central. ya dijimos, el elemento clave detrás del panel izquierdo de la figura 4).
En esos años, según las fuentes de
Figura 2: Base monetaria e Índice de Precios al Consumidor (IPC) financiamiento (panel derecho de la
35 figura 4), el crédito externo (barras
200
amarillas del panel derecho) siempre
180 fue empleado para financiar el déficit,
30
IPC 160
pero hubo períodos en que el crédito
interno (barras verdes del panel
Índice de Precios al Consumidor (IPC)

25 140 derecho) en realidad representó un

Base monetaria
Base monetaria (% PIB)

120 ahorro para el SPNF, en los periodos

20 1994-1996 y 2006-2013. La figura
100 muestra que en los 8 años de superávit
15 80 el SPNF acumuló ahorros, sin
embargo, a partir de 2014, el SPNF
10 60 volvió a experimentar déficit y alcanzó
40 un valor máximo de 6,9% con relación
5 al PIB de 2015.
20 Lo más destacable del período
0 0 que estamos analizando es que en
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 estos tres últimos años el crédito
externo con relación al PIB incluso ha
Fuente: Banco Central de Bolivia. disminuido con respecto al porcentaje
5
Figura 4: Déficit del SPNF y sus fuentes de financiamiento (en porcentaje del PIB)
6
6 4,5% 4
4
2
2
0 0
-2 -2
-4
-6 -4
-8 -6,1% -6,9% -6
-10 -8
-8,8%
-10

2004

2006

2008
1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2010

2012

2014

2016
2000

2004
2006
2008
2002
1990

2010
1994
1996

1998

2014
2016
1992

2012

Crédito externo Crédito interno

Fuente: UDAPE.
que representaba este financiamiento
en los años en que hubo superávit. Por
Figura 5: Crédito neto del Banco Central
ejemplo, en 2013 el crédito externo a diferentes instancias del SPNF (en porcentaje del PIB)
representaba 2,5%, mientras que en 10
2016 ni siquiera llegó al 2%. Es notorio
el alto porcentaje de financiamiento 8
del déficit que representa el crédito Gobierno central
6
interno: en 2015 fue del 5,2% del PIB.
Esto indica que el gobierno 4 Empresas públicas
está recurriendo en mayor medida
2
% del PIB

al financiamiento interno, al que

probablemente tenga un acceso 0
más expedito, como es el caso de Seguridad Social
los depósitos del SPNF en el BCB, -2
pero sin duda también recurre Gobiernos locales
al financiamiento externo para -4
financiar un déficit excesivamente -6
abultado. Sin embargo, todavía tiene
un margen amplio para endeudarse -8
externamente, pues el año 2016 el
-10
saldo de la deuda externa pública a
mediano plazo apenas representaba
el 20% del PIB, porcentaje que es muy
inferior al 50%, considerado como un Fuente: Banco Central de Bolivia.
saldo de deuda externa insostenible3.
¿Quiénes son los principales neto concedido por el Banco Central a entre 2006 y 2010 las cuatro diferentes
deudores dentro del sector público? La diferentes instancias del SPNF. instancias del SPNF se convierten en
siguiente figura nos ayuda a responder En la figura 5 se destacan depositarios netos, es decir, acumulan
esta pregunta mostrándonos el crédito varios elementos. En primer lugar, ahorros en el Banco Central.
antes de 2006 el gobierno central era Ciertamente este es el periodo en que
3 Aunque la sostenibilidad no se el principal prestatario del Banco el SPNF exhibe superávit global. Sin
mide en un punto en el tiempo, el 50% es
simplemente una referencia, que aún es más Central, con un crédito neto que embargo, a partir de 2011, las empresas
limitativa cuando el endeudamiento interno es representaba el 6% del PIB en 2003. públicas empiezan a acumular deuda,
alto. En segundo lugar, se puede ver que es decir, son prestatarios del Banco
 6
Central, y a partir de 2014 tanto el Figura 6: Ratio de Calvo
gobierno central como los gobiernos
locales empiezan a reducir sus 3
ahorros en el Banco Central, aunque
siguen teniendo ahorros positivos;
esto coincide con los años en que el 2,5
SPNF exhibe déficit global.
El tercer elemento y quizás 2
el más importante es que el crédito M2’
neto a las empresas públicas en 2016
1,5
Valor

alcanza a un 7,8% del PIB, con lo que

supera incluso al crédito que recibía
el gobierno central antes de 2006. 1
Es más, el crédito neto del Banco
Central al SPNF vuelve a ser positivo
0,5
en 2017, habiendo sido positivo por M2
última vez el año 2005. Esto indica
que el gobierno está enfrentando 0
restricciones en el endeudamiento 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 201 6
para financiar su déficit, lo cual parece
Fuente: Banco Central de Bolivia.
lógico, pues la mayor parte del déficit
es absorbido por las empresas públicas
que son las que más han contraído una mayor demanda de moneda local, internacionales. Mientras mayor sea
crédito interno. siempre y cuando los agentes tengan este ratio, mayor la vulnerabilidad,
Por tanto, se observa una la seguridad de que el Banco Central pues mide la adecuación de las
expansión del crédito doméstico tenga la capacidad de mantener el reservas internacionales a los pasivos
que explica la caída de las reservas. tipo de cambio fijo interviniendo en el domésticos tanto del Banco Central
Esto muestra también cuáles son las mercado cambiario con sus reservas como del Sistema Bancario.
prioridades del gobierno en inversión internacionales. Pero los agentes La figura 6 muestra el ratio
pública: favorece a la inversión de saben también que si estas reservas de Calvo calculado para los agregados
las empresas públicas en sectores empiezan a caer de manera sostenida monetarios M2 y M2’. Resulta
productivos, y no tanto la inversión hay la probabilidad creciente de interesante ver que el ratio para el M2’
del gobierno central y de gobiernos que en algún momento se agoten y tenía valores por encima de 2 entre
subnacionales. una devaluación sea inminente. Es 2002 y 2003, que fueron los años en
Pero la expansión del así que los agentes antecediéndose que los depósitos del sistema bancario
crédito doméstico no es la única a esto empiezan a demandar una cayeron en 25% y los créditos, en
causa de reducción de las reservas mayor cantidad de moneda extranjera 43%, de acuerdo con Morales (2012).
internacionales, especialmente en (dólares) con motivos especulativos y A partir de 2006 ambos ratios tienen
una economía bimonetaria como esto acelera el proceso de decaimiento valores inferiores a 1, pero a partir
la boliviana, donde podría darse de las reservas internacionales. de 2014, en ambos casos, el ratio
también una caída de las reservas Un indicador que tiene una tendencia creciente, lo que
debido al surgimiento de expectativas frecuentemente es usado por la significa que la vulnerabilidad del
autorrealizables. literatura de crisis cambiarias para sistema financiero a una devaluación
En una economía bimonetaria analizar la vulnerabilidad de la ha ido aumentando. Los trabajos sobre
los agentes económicos pueden moneda local a ataques especulativos el tema muestran que antes de las
demandar moneda local (bolivianos) es el denominado ratio de Calvo4, que crisis cambiarias siempre se observa
y moneda extranjera (dólares) de mide el ratio de M2 sobre las reservas un crecimiento en ese ratio.
manera indistinta. En regímenes de
tipo de cambio fijo, hay por lo general 4 A partir de Calvo y Mendoza (1996).
7

4. Ventajas y desventajas de una devaluación

Una vez que se identificó que los Figura 7: Ingresos por señoreaje
fundamentos macroeconómicos se
están deteriorando, lo cual podría 8
desencadenar en una crisis de balanza
de pagos, la pregunta que surge es: 6
¿Cuál debería ser la política económica
a seguir antes o después de las
4
elecciones del año 2019? Ciertamente
un primer elemento a considerar es
si la economía podría resistir con un 2
régimen de tipo de cambio fijo antes
% del PIB

de que se lleven a cabo las elecciones. 0

Para ver eso habría que hacer un
análisis cuantitativo que está fuera -2
del alcance de este documento. Pero
lo que sí se puede identificar son las -4
ventajas y desventajas de permitir
una flexibilización del tipo de cambio
nominal, que no necesariamente -6
implica que se tenga que adoptar un 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016
régimen de tipo de cambio flexible, Fuente: Banco Central de Bolivia.
es decir, un régimen intermedio de
flotación sucia o controlada. precios se mantienen altos por un financiamiento del déficit, al perderse
tiempo, que puede no ser tan corto una de sus fuentes importantes de
4.1. Desventajas como ha sucedido recientemente en la financiamiento como es el señoreaje,
Argentina. tal como se observa en la figura 7.
Tal como se vio en la sección anterior, En economías bimonetarias Se puede observar que los
la inflación está anclada en el tipo como la boliviana y con una historia ingresos por señoreaje, medido como
de cambio nominal, y como éste es económica de periodos de inflación la variación en la base monetaria
fijo la inflación es prácticamente fija altos, la gente tiende a formar sus en porcentaje del PIB, tuvieron una
también, por lo que una devaluación expectativas de inflación de manera recuperación importante entre 2004
traería como primer efecto un permanente, por lo que estas mismas y 2007, pasando de un 0,76% a 6%.
incremento en la tasa de inflación5. expectativas llevan a una mayor Presentaron algunas oscilaciones, pero
La evidencia empírica indica que inflación y, lo que es peor, a una en promedio estuvieron alrededor del
en un primer momento hay un salto sustitución de monedas. Por tanto, 3% del PIB. Sin embargo, en 2016 estos
brusco de la inflación, pues cuando un segundo efecto que tendría la ingresos sufrieron una caída abrupta:
se produce una devaluación se devaluación sería la de una reversión pasaron de 4,5% en 2015 a –3,6% en
encarecen las importaciones, y hasta del proceso de bolivianización. 2016. Ciertamente, si la amenaza de
que la producción nacional no se Un aumento de la una posible crisis de balanza de pagos
acomode a este nuevo escenario, los dolarización, además de los posibles radica en la incapacidad que tenga
problemas de descalce que podrían el gobierno general para financiar su
5 La magnitud de la inflación depende
del coeficiente pass-through que mide cuánto suceder en el sistema financiero, déficit con otras fuentes que no sea
de la variación del tipo de cambio se traspasa a tiene también un efecto importante crédito del Banco Central, entonces,
los precios. en la política monetaria y en el perder esta fuente alternativa aumenta
 8
las probabilidades de dicha crisis. Figura 8: Ratio del saldo de la deuda externa/PIB
Una fuente alternativa
60
de financiamiento del déficit es
definitivamente la deuda externa.
Bolivia logró reducir su deuda externa 50
de manera importante a través del
programa MDRI (Multilateral Debt
Relief Initiative), pasando de 51,8% 40
del PIB en 2005 a 14,9% del PIB en
2009. Si bien en los últimos años la 30
deuda ha tenido un incremento en
% del PIB

niveles (no en términos porcentuales)

en proporción con el PIB se ha 20
mantenido en un nivel menor al 20%,
y superó este porcentaje recién en
2016. Una regla rápida para medir la 10
sostenibilidad de la deuda indica que
esta debería estar en menos de un 50% 0
del PIB. Entonces, si Bolivia está muy
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
por debajo de este nivel, se podría
Deuda/PIB Deuda/PIB (2005) Deuda/PIB(simulado)
afirmar que hay un amplio margen
para que el sector público se endeude. Fuente: Banco Central de Bolivia.
Sin embargo, un elemento a considerar
año 2016. Esto significa que una nacional.
es que Bolivia ha contratado la
devaluación real, promovida por La gran pregunta que surge
mayor parte de su deuda en moneda
una devaluación nominal haría que aquí es la siguiente: ¿En cuánto
extranjera, principalmente dólares:
Bolivia se acerque más rápidamente tiempo se podría reactivar el aparato
ésta pasó de un 65% en 2006 a un 92%
al umbral de insostenibilidad de productivo nacional para cubrir la
en 2016. Esto significa que variaciones
deuda, lo que afectaría su capacidad demanda interna y apostar por la
del tipo de cambio nominal pueden
de endeudamiento. demanda externa? Ésa también es
afectar el ratio deuda/PIB.
una pregunta que sólo puede ser
El siguiente gráfico muestra
4.2. Ventajas respondida a través de un análisis
la relación deuda/PIB para el período
cuantitativo que está fuera del alcance
2005-2016 tomando en cuenta el dato
La principal ventaja de una devaluación de este trabajo. Pero sin lugar a dudas,
real (línea amarilla), manteniendo
realizada antes de que se produzca por lo menos los incentivos para que se
el tipo de cambio real fijo del año
una crisis de balanza de pagos y la dé esa reactivación estarían puestos.
2005 (línea roja) y simulando una
devaluación sea inminente es que se Otra ventaja es que el
devaluación del tipo de cambio
podría evitar la crisis, haciéndolo de contrabando que ha ido creciendo
nominal del 10% anual a partir de
manera gradual de modo de no afectar en los últimos años se vería afectado
20116 (línea verde).
las expectativas de manera importante y por un encarecimiento de los bienes
Se observa que,
cuidando que la devaluación no genere extranjeros, y eso también debería tener
considerando un tipo de cambio real
un proceso acelerado de dolarización. un efecto positivo sobre la producción
fijo, el ratio deuda/PIB sería de 36%,
Inevitablemente habría inflación, pero nacional.
es decir, 16 puntos porcentuales
ésta se podría controlar y reducir una Lo más importante es que
más; y de acuerdo con la simulación,
vez que la producción nacional cubra ya no habría una presión sobre las
con una devaluación del 10%
la brecha de demanda dejada por la reservas internacionales para mantener
anual a parir de 2011, se habría
caída en las importaciones. De hecho, el tipo de cambio fijo y, por lo tanto, el
igualado este ratio del 36% en el
se podría esperar que una devaluación Banco Central tendría mayor margen
6 Para no tener que lidiar con muchos nominal asociada con una devaluación de maniobra al poder aumentar o
tipos de monedas, se asumió que la totalidad real promovería las exportaciones, lo disminuir la cantidad de dinero (Mt en
de la deuda externa está en dólares.
que dinamizaría el aparato productivo la ecuación 3).
9

5. Propuestas de política
Ciertamente, el panorama económico tratar de subir los ingresos; más bien Eliminar su financiamiento con créditos
que se presenta para cualquier candidato se plantea la adopción de una regla de del BCB.
está marcado por un complicado trade- política fiscal. Típicamente las reglas Una regla de política fiscal sería
off. Por un lado, puede continuar con han estado asociadas con límites que se óptima, porque todos los ajustes que se
una política fiscal expansiva en gasto ponen al déficit fiscal y que no pueden fueran a hacer —incluso podrían incluir
e inversión, pero sacrificar las reservas ser violados bajo ninguna circunstancia. por el lado de los ingresos, reformas en
internacionales o, por otro lado, puede Esto no solamente genera credibilidad el ámbito tributario— deben tener una
aplicar una política fiscal contractiva y en la autoridad fiscal, sino también evita característica muy importante que es la
mantener las reservas internacionales que se produzcan situaciones de políticas credibilidad. Es decir, la gente tiene que
en un nivel estable de tal manera que que sean dinámicamente inconsistentes7. percibir que el gobierno está llevando
pueda mantener la política cambiaria Por ejemplo, se podría adoptar adelante una política fiscal creíble y
inalterada con un tipo de cambio fijo. una regla basada en el “balance sostenible en el tiempo, principalmente
La propuesta en este documento estructural”, es decir, el balance porque el siguiente paso será flexibilizar
es que haciendo un uso adecuado de descontando los ingresos por concepto el tipo de cambio nominal y eso
los diferentes instrumentos de política del gas, que son la principal fuente de inevitablemente traerá inflación.
económica debería ser posible pasar de ingresos del gobierno. Pero también son En la historia económica
un régimen de tipo de cambio fijo a un necesarias las siguientes acciones8: de Bolivia, las peores crisis siempre
régimen de tipo de cambio flexible o de i) Revisar la política de subsidios han estado asociadas con procesos
flotación sucia, sin incurrir en costos a los hidrocarburos. inflacionarios que han terminado con
muy elevados para la población. Lo que ii) Adecuar la política salarial de planes de estabilización, cuyos ajustes
sí es inevitable es que existan ciertos fijación del salario mínimo en función han estado enfocados principalmente
costos, pues así son todas las políticas de las variaciones en la productividad y en el déficit fiscal y en su financiamiento
de ajuste, y se quiera o no, un candidato de la inflación. a través de la emisión monetaria. Por lo
serio debería estar consciente de esto al iii) Focalizar mejor la política de tanto, una regla fiscal creíble debería ser
momento de diseñar su plan económico gasto social, mejorando su efectividad y capaz de evitar cualquier expectativa de
de gobierno. haciendo transparentes sus mecanismos inflación que alimente la misma inflación
Definitivamente, el cambio de financiamiento. que ocasione la devaluación. Y para esto,
en la política cambiaria debería ser iv) Focalizar la inversión pública claro está, la devaluación debería hacerse
en primer lugar gradual; eso significa en actividades que sean productivas y de manera gradual. No se descarta, por
que de ninguna manera se debería rentables tanto en términos económicos tanto, que la política monetaria adopte un
llegar a un cambio brusco o aumento como sociales. esquema de metas de inflación (inflation
súbito del tipo de cambio nominal que v) Hacer transparentes los targeting) que ayude también a preservar
se daría, por todos los antecedentes balances de las empresas públicas, la credibilidad de la autoridad monetaria.
expuestos, de continuar la caída en las incluyendo en ellos los gastos de capital, No debería ser difícil lograr una
reservas internacionales. Es así que un y dotar a éstas de mecanismos de devaluación gradual si es que se tienen
primer paso debería ser parar la caída regulación que garanticen su correcto las reservas internacionales suficientes
de las reservas, y para eso el modelo funcionamiento y sostenibilidad. para controlar este proceso. De ahí la
que presentamos deja en claro que hay 7 Una política es dinámicamente
importancia también de no llegar a una
que controlar el crédito interno, lo que inconsistente cuando una determinada situación extrema en que las reservas
significa controlar el déficit fiscal del decisión futura de política, que formaba parte estén totalmente agotadas, tal como
SPNF. de un plan óptimo formulado hoy, deja de sucedió en 1978, y que fue el hecho que
serlo mañana (Kydland y Prescott, 1977).
La propuesta para controlar en años posteriores desencadenaría la
8 Algunas de estas acciones son
el déficit no radica en simplemente sugeridas por el Artículo IV del FMI (Fondo crisis de la hiperinflación (ver Kehoe,
recortar el gasto y las inversiones o Monetario Internacional, 2017). Machicado & Peres-Cajías, 2018).
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6. Conclusiones
Este documento describe, con base landing) en un escenario de menores la medición del déficit los efectos
en un modelo de crisis de balanza precios. Se propone aplicar un mix de generados por el ciclo económico.
de pagos, la situación económica políticas: mayor flexibilidad (política Pero ciertamente el gobierno
actual y enfatiza que el actual modelo cambiaria), regla fiscal (política tiene todavía algún margen de
económico debe ser reevaluado, fiscal) y metas de inflación (política maniobra para hacer frente a los
porque esencialmente es un modelo monetaria). El objetivo es generar en menores ingresos, como la capacidad
de bonanza y abundancia de recursos la economía una capacidad de aplicar de endeudamiento, aunque no
externos, pero poco adecuado para políticas contracíclicas que reduzcan para empresas públicas, y una
situaciones de crisis y escasez de los desequilibrios intertemporales eventual recuperación de los precios
recursos. y que mantengan a la economía en internacionales. Habrá que analizar
Se propone una combinación un curso estable de mediano y largo estos elementos al momento de hacer
de políticas económicas que lleven a plazo. La regla de balance estructural una propuesta electoral.
la economía a un ajuste gradual (soft- tiene ese objetivo, ya que saca de

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