Capítulo 13

Beneficios del proyecto

En este capítulo se analizan los beneficios que pueden asociarse a un proyecto de inversión.
Generalmente, estos son más significativos de lo que considera el común de los evaluadores en
el proceso de preparación de los flujos de caja, no tanto por ignorancia, sino por estimar que
algunos solo influyen muy marginalmente en los resultados del proyecto, lo que muchas veces
no ocurre.
Sin embargo, como se mencionó en los primeros capítulos de este libro, el estudio de pro-
yectos debe ser capaz de exhibir la mayor coherencia posible en los datos que explicarían el
comportamiento futuro de los distintos componentes del flujo de caja. Una manera de hacerlo,
especialmente en los estudios de prefactibilidad o factibilidad, es identificando la totalidad de
los beneficios del proyecto, independientemente de su relevancia para el resultado final. Esto se
justifica por dos razones: una, porque solo después de su determinación podrá calificarse su
cuantía como relevante o irrelevante; y dos, porque al entregar un proyecto para la revisión por
terceros, no puede omitirse una variable que, a juicio del revisor, pudiese ser más importante de
lo que estima el propio evaluador.

13.1. Tipos de beneficios

Además de los ingresos directos o de los ingresos de explotación ocasionados por la venta del
producto o servicio que generaría el proyecto, existen otros beneficios que deberán incluirse en
un flujo de caja para determinar su rentabilidad.
Para ser consistente con lo señalado en el balance de maquinarias y en el calendario de
inversiones de reemplazo, la posibilidad de la venta de los activos que se reemplazarán deberá
considerarse como un tipo adicional de ingreso. Al generar una utilidad o pérdida contable que
podría tener implicaciones tributarias importantes para el resultado del proyecto, esta venta
deberá incluirse en el flujo de caja antes de calcularse el impuesto, o bien, podría reflejarse
después de impuestos como valor de desecho comercial, el que ya incluye su efecto tributario
por la venta.
Otro ingreso que podría identificarse en muchos proyectos es el ocasionado por la venta de
subproductos o desechos. Si bien su cuantía generalmente no será significativa, su inclusión
posibilita considerar una situación más cercana a la que podría enfrentar el proyecto. Los
avances tecnológicos observados en los últimos años muestran la posibilidad de aprovechar
prácticamente todos los residuos que generan los proyectos: el suero como alimento para ani-
males en la fabricación de queso o las bolsas plásticas reciclables en las fábricas de leche que las
reciben como devolución por producción no vendida, entre otros.
En muchos proyectos no hay ingresos directos relacionados con la inversión; por ejemplo,
cuando se evalúa el reemplazo de un procedimiento administrativo manual por uno compu-
tacional o de un vehículo viejo por uno nuevo para el transporte de personal de la empresa. En
ambos casos, el beneficio está dado por el ahorro de costos que pueda observarse entre la
situación base y la situación con proyecto.
Un ahorro de costos más particular es el que puede obtenerse de los cálculos tributarios.
Por ejemplo, si se está evaluando un proyecto para reemplazar un equipo totalmente depreciado
por otro nuevo, deberá considerarse, para este último, la posibilidad concreta de que su depre-
 214 Capítulo 13 Beneficios del proyecto

ciación contable permitirá reducir la utilidad y, en consecuencia, el impuesto que sobre ella
debería pagarse.
De igual manera, cuando en un proyecto se considera la conveniencia de reemplazar el vehículo
de gerencia todos los años, por su impacto en la imagen corporativa de la empresa, probablemente
su valor de venta será inferior al valor contable que representa el monto no depreciado que tenga
en ese momento. La pérdida contable en la venta del activo hará disminuir la utilidad global del
negocio y, por lo tanto, producirá un beneficio por la vía del ahorro tributario.
Los ingresos por la venta del producto o servicio, por la venta de activos o de residuos, o
bien, la mayor disponibilidad de recursos que podría generar un ahorro en los costos, constitu-
yen recursos disponibles para enfrentar compromisos financieros del proyecto.
Existen otros dos beneficios que deben considerarse para medir la rentabilidad de la inver-
sión, pero que no constituyen recursos disponibles: la recuperación del capital de trabajo y el
valor de desecho del proyecto.
Como se indicó en el capítulo 12, el capital de trabajo está constituido por un conjunto de
recursos que, siendo absolutamente imprescindibles para el funcionamiento del proyecto, son
parte del patrimonio del inversionista y por ello tienen el carácter de recuperables. Si bien no
quedarán a su disposición al término del periodo de evaluación (porque el proyecto seguirá
funcionando, en la mayoría de casos, después de ese periodo), son parte de lo que ese inversio-
nista tendrá por haber hecho la inversión en el proyecto.
Al evaluar un proyecto, normalmente la proyección se hace para un tiempo inferior a su
vida útil real. Por ello, al término del periodo de evaluación deberá estimarse el valor que podría
tener el activo en ese momento, ya sea suponiendo su venta, considerando su valor contable o
estimando la cuantía de los beneficios futuros que podría generar desde el término del periodo
de evaluación hacia adelante. La inversión que se evalúa no solo entrega beneficios durante el
periodo de evaluación, sino durante toda su vida útil. Esto obliga a buscar la manera de consi-
derar esos beneficios futuros dentro de lo que se ha denominado valor de desecho económico.
Al igual que para el capital de trabajo, el valor de desecho no está disponible para enfrentar
compromisos financieros. Si bien es un recurso del inversionista, considerarlo como disponible
podría hacer que deba venderse la maquinaria para pagar un préstamo. Por ello se considera
como un beneficio no disponible, pero que debe valorarse para determinar la rentabilidad de la
inversión, ya que es parte del patrimonio que el inversionista podría tener si invierte efectiva-
mente en el proyecto.

13.2. Valores de desecho

La estimación del valor que podría tener un proyecto después de varios años de operación es
una tarea de por sí compleja. Muchas veces el factor decisivo entre varias opciones de inversión
lo constituye el valor de desecho.
concepto Existen tres métodos para calcular el valor remanente que tendrá la inversión en el horizonte
clave de su evaluación, y aunque cada uno conduce a un resultado diferente, su inclusión aporta, en
Método contable: calcula
todos los casos, información valiosa para tomar la decisión de aceptar o rechazar el proyecto.
el valor de desecho como Dos de ellos valoran activos, y el tercero, la capacidad futura de generación de recursos.
la suma de los valores
contables (o valores li- 13.2.1 Valor de desecho contable
bro) de los activos al final
del periodo de evalua- El método contable calcula el valor de desecho como la suma de los valores contables (o valores
ción.
libro) de los activos al final del periodo de evaluación.

recuerde
y reflexione El valor contable corresponde al valor de un activo que a esa fecha no se ha deprecia-
do y que básicamente corresponde a la diferencia entre el valor de compra y su depre-
ciación acumulada.

Generalmente se utiliza en los estudios de perfil y de prefactibilidad como:

 13.2 Valores de desecho 215

Valores de desecho

Valores de activos

Método contable:
valor libro de los activos

Método comercial:
valor de mercado neto

Valoración de flujos

Método económico: valor actual

de un flujo promedio perpetuo

Figura 13.1

n Ij
13.1 ⌺ Ij ⫺ ¢ nj * dj≤
j⫽1

donde:
Ij ⫽ Inversión en el activo j
nj ⫽ Número de años por depreciar el activo j
dj ⫽ Número de años ya depreciados del activo j en el momento de hacer el cálculo del valor
de desecho
En aquellos activos en los que no hay pérdida de valor por su uso, como los terrenos, no corres-
ponde depreciarlos. Por ello se asignará, al término del periodo de evaluación, un valor igual
al de su adquisición.
Por ejemplo, si el valor de uno de los activos (j) que se comprarán para el proyecto asciende
a $12 000 y si el Fisco permite depreciarlo en 15 años (nj), su depreciación anual (Ij/nj) será de
12 000/15 ⫽ $800.
Si el proyecto se evalúa en un horizonte de 10 años (dj), al término de su periodo de evalua-
ción tendrá una depreciación acumulada (Ij/nj)* dj de $8 000.
Por consiguiente, su valor contable o valor libro será, aplicando la ecuación 13.1, de:

12 000
13.2 12 000 ⫺ ¢ * 10≤ ⫽ 4 000 1
15

que corresponde al valor de la adquisición ($12 000) menos la depreciación acumulada ($8 000).
En activos intangibles se aplicará el mismo procedimiento, aunque es frecuente que al tér-
mino de su periodo de evaluación se encuentren totalmente amortizados, con excepción de
aquellos en los que se considera que se mantendrá su valor (un derecho de llaves o una marca).

recuerde
Por lo aproximado y conservador del método,1 su uso se recomienda en el estudio de y reflexione
perfil y, ocasionalmente, en el de prefactibilidad. No obstante, cuando no existe infor-
mación de mercado o resulte difícil de obtener, también se recomienda su uso.

1
Siempre supone que el activo va perdiendo valor.
 216 Capítulo 13 Beneficios del proyecto

Por esta razón, y dado que los estudios de perfil o prefactibilidad permiten el uso de aproxi-
maciones en su evaluación, el método contable compensa, con su criterio conservador, la falta
de precisión en algunas estimaciones de costos y beneficios.
Sin embargo, es necesario tener presente que, cuanto más se empleen criterios conservado-
res en la formulación del proyecto, más negativos serán siempre los resultados arrojados por la
evaluación. Si se aceptan las aproximaciones al efectuar las estimaciones de las variables eco-
nómicas en los estudios de perfil y prefactibilidad, podría ya estar incorporándose, sin percibirlo,
un elemento conservador, o pesimista. De esta manera, si luego se opta conscientemente por
aplicar un valor de desecho conservador, como el que provee este método contable, el efecto
negativo sería mayor aún.

concepto 13.2.2 Valor de desecho comercial

clave El segundo método parte de la base de que los valores contables no reflejan el verdadero valor
Método comercial: plan- que podrán tener los activos al término de su vida útil. Por tal motivo, el método comercial
tea que el valor de dese- plantea que el valor de desecho de la empresa corresponderá a la suma de los valores comercia-
cho de la empresa co-
rresponderá a la suma de
les que sería posible esperar de su venta, corrigiéndolos por su efecto tributario.
los valores comerciales Obviamente, existe una gran dificultad para estimar cuánto podrá valer, por ejemplo, den-
que sería posible espe- tro de 10 años, un activo que todavía no se adquiere. Si bien hay quienes proponen que se
rar, corrigiéndolos por su busquen activos similares a los del proyecto con igual antigüedad de uso y determinar cuánto
efecto tributario.
valor han perdido en ese plazo (para aplicar igual factor de pérdida de valor a aquellos activos
que se adquirirían con el proyecto), esta respuesta no constituye una solución adecuada al
problema, ya que no considera posible cambios en la tecnología, en los términos de intercambio
ni en ninguna de las variables del entorno a las que nos referimos en el capítulo 2.
A lo anterior se agrega la dificultad práctica de su aplicación a proyectos que tienen una
gran cantidad y diversidad de activos, lo que hace que el cálculo de sus valores de mercado se
constituya en una tarea verdaderamente titánica.
Si bien no parece conveniente recomendar este método en la formulación de un proyecto
nuevo, sí podría tener valor en aquellos que se evalúan en una empresa en funcionamiento, en
la que son pocos los activos en los que se invertirá. Es el caso de los proyectos de reemplazo,
donde frecuentemente el activo que se evalúa es uno solo; de los proyectos de ampliación, en
los que generalmente no son muchos los activos que se agregarían a los existentes; o de los
proyectos de abandono, total o parcial, como el de una línea de productos en la cual el valor
comercial que se requiere calcular de los activos es precio vigente en el mercado.
Complementariamente, podría obtenerse información del mismo proveedor, pues proba-
blemente tendrá más conocimiento del mercado secundario del valor del activo. En otras oca-
siones, podría obtenerse información de áreas o departamentos de empresas que utilizan
regularmente el activo en cuestión e indagar acerca de los valores que eventualmente podrían obte-
nerse en el momento de su reemplazo.
Cualquiera que sea el caso en el que se aplique, se presenta, sin embargo, una complejidad
adicional: la necesidad de incorporar el efecto tributario que generaría la posibilidad de hacer
efectiva su venta.
Si el activo tuviese un valor comercial mayor al contable, generará un impuesto por la uti-
lidad contable generada.
El cálculo del valor de desecho mediante la corrección de los valores comerciales después
de impuestos puede efectuarse mediante dos procedimientos que conducen a igual resultado.
En ambos casos se requerirá determinar la utilidad contable sobre la cual se aplicará la tasa de
impuesto vigente; para ello se restará el costo de la venta, que corresponde al valor contable del
activo, al precio de mercado estimado de venta.
Para mostrar su aplicación usaremos un ejemplo simple: suponga que el proyecto se evalúa
en un horizonte de tiempo de cinco años, que el activo será adquirido en $1 000 y que su vida
útil contable es de 10 años. La depreciación anual será de $100 ($1 000 divididos entre diez años),
lo que significa que en cinco años se tenga una depreciación acumulada de $500. Si se estima
que el valor comercial del activo será al cabo de cinco años equivalente a $650, la utilidad con-
 13.2 Valores de desecho 217

table será de $150. Suponiendo que la tasa de impuestos a las utilidades fuese de 20%, corres-
pondería pagar $30 en impuestos.
El valor de desecho comercial será entonces de $620, que resulta de restar los $30 de impuesto
a los $650 del valor comercial.
El segundo procedimiento para llegar a ese mismo resultado es sumar el valor contable que
se dedujo para calcular la utilidad contable antes de impuestos a la utilidad después de impues-
tos, por cuanto no constituye un flujo de caja desembolsable.
De esta manera, se tendría lo siguiente:

Cuadro 13.1

Valor comercial $650

− Valor contable $500

= Utilidad antes de impuestos $150

− Impuesto (20%) $30

= Utilidad neta $120

+ Valor contable $500

= Valor de desecho $620

Cuando al activo se le asigna un valor comercial inferior al valor contable, se producen

pérdidas contables. En este caso no podría afirmarse, como muchos lo hacen, que no hay efec-
tos tributarios. Lo más probable es que haya beneficios tributarios, puesto que la pérdida redu-
ciría las utilidades de la empresa.

El ahorro de este impuesto es un beneficio que debe reconocerse y relacionarse con el recuerde
proyecto, ya que sin su venta la empresa deberá pagar un impuesto mayor que el que y reflexione
pagaría si hiciera la venta.

Lo anterior se aprecia más fácilmente si se agrega al ejemplo anterior un segundo activo

que podría venderse en $400, aunque tuviera un valor contable de $500; la venta de los dos
activos en su conjunto, tendría el siguiente efecto:

Cuadro 13.2

Concepto Activo 1($) Activo 2($) Total($)

+ Valor comercial 650 400 1 050

− Valor contable (500) (500) 1 000

= Utilidad antes de impuestos 150 (100) 50

− Impuesto (30) 20 (10)

= Utilidad neta 120 (80) 40

+ Valor contable 500 500 1 000

= Valor de desecho 620 420 1 040

 218 Capítulo 13 Beneficios del proyecto

Vender los dos activos genera $10 de impuestos, mientras que cuando se vendía solo uno
debía pagar $30. Es decir, la venta del segundo activo le permite a la empresa ahorrarse $20.

recuerde
y reflexione Cuando la empresa como un todo tenga utilidades contables, el ahorro de impuestos
corresponderá exactamente a la tasa de impuestos multiplicada por la pérdida contable
del activo que se vendería a precios inferiores a los de su valor contable.

En el ejemplo anterior, dado que la utilidad (pérdida) contable antes de impuesto sería de
menos $100, el ahorro de impuestos correspondería a 20% de esa cifra, es decir $20. De aquí
se explica que el valor de desecho sea superior al valor comercial del activo. Por una parte, se
obtiene el beneficio de su venta y, por otra, el del ahorro de impuestos.

13.2.3 Valor de desecho económico

El método económico supone que el proyecto valdrá lo que es capaz de generar a perpetuidad,
es decir, refleja de alguna manera la valorización de flujos netos del proyecto más allá del hori-
concepto
zonte de evaluación explícito. Dicho de otra forma, puede estimarse el costo valor que un
clave
comprador estaría dispuesto a pagar por el negocio en el momento de su estimación.2
Método económico: su- Según el método económico, el valor del proyecto será el equivalente al valor actual de los
pone que el proyecto val- beneficios netos de caja futuros. Es decir,
drá lo que es capaz de
generar desde el momen-
n
(B ⫺ C )t
⌺
to en el que se evalúa y
13.3 VD ⫽
hacia adelante, es decir,
t⫽1 (1 ⫹ i)t
refleja de alguna manera
la valorización de flujos
netos del proyecto más donde:
allá del horizonte de eva-
luación explícito. VD ⫽ valor de desecho del proyecto; (B ⫺ C)t ⫽ beneficio neto, o beneficio menos costo, de
cada periodo t, e i ⫽ tasa exigida como costo de capital.

Sin embargo, este modelo obliga a estimar nuevamente para el periodo n el valor de desecho
que tendría por segunda vez el proyecto. A este respecto, Sapag3 propone estimar un flujo per-
petuo a futuro y calcular su valor actual. Para ello, toma un flujo normal y le resta la deprecia-
ción como una forma de incorporar el efecto de las inversiones de reemplazo necesarias para
mantener la capacidad productiva (y, por lo tanto, el flujo) también como un promedio anual
perpetuo. De esta forma, el valor de desecho quedaría como:

(B ⫺ C )k ⫺ Depk
13.4 VD ⫽
i

donde:

(B ⫺ C )k ⫽ beneficio neto del año normal k, y Depk ⫽ depreciación del año k

Lo anterior no es otra cosa que la utilidad neta de impuestos actualizada como una perpe-
tuidad, ya que, el flujo de caja corresponde a la utilidad neta más la depreciación del ejercicio.
Si el flujo neto de caja fuese $12 000, la depreciación $2 000 y la tasa de costo de capital de
10%, el valor de desecho sería:

12 000 ⫺ 2 000
13.5 VD ⫽ ⫽ 100 000
0.1

2
Puede simularse que el propio dueño del proyecto lo “compra” a sí mismo.
3
Nassir Sapag, Proyectos de inversión, formulación, evaluación, Prentice Hall, México, 2011.
 13.2 Valores de desecho 219

Es decir, aunque el flujo normal esperado como promedio a perpetuidad sea de $12 000, se
descuentan $2 000 como compensación anual por las reinversiones que necesariamente deberán
hacerse a futuro por reposición de activos. Si se exige un retorno de 10% a la inversión solo
valorando el proyecto en $100 000, los $10 000 disponibles permitirán obtener ese 10%. Así, en
lugar de incorporar el efecto de las reinversiones como un solo monto, se hará difiriéndolo en
varios periodos, cuyo número dependerá de la vida útil contable.
Cuando una empresa o un determinado proyecto crece a una tasa de crecimiento orgánica,
algunos analistas incorporan este efecto en el cálculo del valor de desecho. El Modelo de Gordon
para la valuación del crecimiento constante señala que cuando un flujo crece a una tasa orgá-
nica permanente, la tasa de costo de capital utilizada debe ser reducida en el valor del crecimiento
perpetuo. Con ello se reduce el factor de descuento y aumenta el valor resultante, por lo que el
valor del crecimiento orgánico queda representado de esta manera:

(B ⫺ C )k ⫺ Depk
13.6 VD ⫽
i⫺g

La simplicidad del modelo hace pensar en la conveniencia de aplicarlo en cualquiera de los

tres niveles de estudio de viabilidad. Sin embargo, su aplicación dependerá de cuál sea el contexto
de lo que se esté evaluando. No obstante, la cuota de depreciación incluida en la fórmula, no
necesariamente representará la inversión en Capex requerido para financiar el crecimiento
orgánico, en cuyo caso, se recomienda utilizar el valor de una inversión anual equivalente que
considere las inversiones asociadas a la mayor capacidad instalada, así como también los
momentos en que ocurran.
Generalmente, cuando se valoran empresas en funcionamiento basado en la proyección de
flujos, resulta altamente recomendable la aplicación de este criterio, pues el objetivo es deter-
minar el valor justo de la compañía más allá del horizonte explícito considerado, pues cuando
una empresa tiene historia, el valor de los activos intangibles (imagen de marca, posicionamiento,
participación de mercado alcanzada, conocimiento del negocio, relaciones establecidas con
clientes y proveedores, experiencia del recurso humano, etcétera) se refleja justamente en la
valorización perpetua de sus flujos. Es probable que si en dicho caso se utiliza un criterio basado
en activos, el valor resultante de la compañía no necesariamente reflejaría el valor justo de ella.
Resulta importante señalar que cuando se requiera valorar una empresa en funcionamiento,
para el vendedor el momento actual constituye el valor de desecho del proyecto, pudiendo
analizarlo mediante los tres criterios. Obviamente, si su negocio no ha funcionado de manera
correcta, podría querer decir que la actualización de sus resultados futuros proyectados signi-
fique que el valor comercial sea superior al económico, en cuyo caso la liquidación de empresa
por activos a valor comercial sea su mejor opción. Sin embargo, para el posible comprador, su
adquisición significará su inversión inicial. De acuerdo con lo anterior, resulta importante
señalar que el eventual comprador tal vez traiga su propio plan de desarrollo para la empresa
y/o modelo de negocio, lo cual podría significar que los flujos esperados para él fuesen muy
distintos a la capacidad demostrada por la empresa en manos del actual propietario. En este
caso, ¿cuál debe ser el valor económico de la empresa: los resultados actuales proyectados o los
resultados esperados por el inversionista?
El modelo de negocio, así como también el plan de desarrollo del comprador, le pertenecen
a él, por lo que su decisión final dependerá de lo que pudiera significarle montar una nueva
empresa por su cuenta versus compartir parte de los resultados esperados con el vendedor del
negocio, el cual no conoce las perspectivas futuras que el eventual comprador podría generar
con su modelo de negocio.

13.2.4 Algunas consideraciones relacionadas

con los valores de desecho
Si bien con la aplicación de cualquiera de los tres métodos se logra demostrar, de manera mate-
mática, un mayor beneficio en el resultado del proyecto, al incorporar la cuantificación del valor
remanente de la inversión. No siempre la estimación del valor de desecho obedece a un benefi-
220 Capítulo 13 Beneficios del proyecto

cio para el proyecto, pues en algunos casos los costos de salida pudieran ser mayores que los
beneficios obtenidos por la liquidación de los activos. El pago de indemnizaciones a los traba-
jadores por años de servicio en la empresa, los costos de desarme y entrega de las instalaciones
y los costos derivados del desprendimiento de eventuales desechos podrían ser mayores que los
ingresos por venta de los activos.
Por otra parte, también es determinante el modelo de negocio asociado al proyecto en
estudio; por ejemplo, si se trata de una concesión tipo BOT, es decir, construir, operar y trans-
ferir, no resulta posible la enajenación de los activos, pues el contrato establece su transferencia
al final del periodo de concesión, en cuyo caso no podrá incorporarse un valor de desecho.
Asimismo, si lo que se pretende medir es el flujo de la capacidad de pago, es decir, en qué
medida el resultado neto de la operación es capaz de pagar la inversión requerida y/o un prés-
tamo, entonces la incorporación del valor de desecho del proyecto y la recuperación del capital
de trabajo no se incluyen en la evaluación por no constituir parte del resultado de la operación
del negocio.
En relación con la recuperación de la inversión en capital de trabajo, debe mencionarse un
último elemento, de inclusión o exclusión, según el método de que se trate. Si bien es cierto que
el capital de trabajo constituye para la empresa un activo que debe agregarse al remanente de
la inversión al término del periodo de evaluación, y por ello debe sumarse al flujo de caja si el
valor de desecho se calcula por los métodos contable o comercial, cuando se calcula por el método
económico no debe incluirse, porque sin capital de trabajo no resulta posible generar flujos
futuros.
Como puede apreciarse, los tres métodos llevan a resultados diferentes. Sin embargo, aun-
que no hay un criterio que permita determinar que uno sea mejor que otro, es posible recomen-
dar su uso en determinadas condiciones.
Si la vida útil real del proyecto supera ampliamente el horizonte de evaluación, el valor de
desecho económico es el más representativo como criterio de estimación. Cuando el proyecto
tiene una vida útil definida, lo correcto sería aplicar el método comercial, que considera la
liquidación de los activos que no seguirán produciendo flujos futuros.
Cuando la cantidad de activos es muy grande, a veces se hace imposible proyectar el precio
de mercado que tendría cada uno de ellos. En este caso, puede recurrirse a dos opciones: usar
el método contable o agrupar los activos para su valoración. En este último caso se recomienda
hacer el esfuerzo de calcular el valor potencial de mercado de aquellos activos que concentran
el mayor valor relativo, y el contable para el resto.
Cuando se evalúa un proyecto de reemplazo de un activo cuyas vidas útiles contable y real
difieren mucho, no es válido el valor de desecho contable debido a la distorsión que genera.
Resumen

Los beneficios de un proyecto son más que el yecto. Cuando los costos de salida son mayo-
simple ingreso por venta del producto o ser- res que los beneficios por la liquidación de los
vicio que elaboraría la empresa que se crearía activos, pudiera darse el caso de que en el neto
con su aprobación. Un análisis completo debe el valor resultante sea negativo. De cualquier
incluir los ingresos por venta de activos y por modo, es muy importante contextualizar lo
venta de desechos, los ahorros de costos y los que se está evaluando, pues cuando se trata
efectos tributarios. Si bien no constituyen de valorar una compañía o proyectos cuyo
ingresos, existen dos beneficios que es necesa- horizonte efectivo sea mucho mayor al utili-
rio incluir por constituir parte del patrimonio zado para la evaluación, la incorporación del
que tendría el inversionista si se hace la inver- valor de desecho económico cobra especial
sión: el valor de desecho del proyecto y la validez. De cualquier modo, al evaluar un pro-
recuperación del capital de trabajo. yecto es recomendable ser más conservador
El valor de desecho puede estimarse que optimista en el análisis, sin perjuicio de
mediante tres métodos: el de valor contable o los análisis de sensibilidad que pueden reali-
libro, el de valor comercial y el de valor eco- zarse posteriormente; por ello resulta más
nómico. No obstante, no siempre el valor de recomendable la estimación del valor de dese-
desecho constituirá un beneficio para el pro- cho basado en activos que en flujos.
 Preguntas y problemas 221

Especial importancia reviste la recupera- razón por la cual considerar la recuperación

ción del capital de trabajo en la determinación del capital de trabajo conjuntamente con un
del criterio de estimación del valor de desecho, valor de desecho económico resulta incompa-
pues un valor de desecho económico valoriza tible, pues sin capital de trabajo no es posible
los flujos futuros de la empresa o del proyecto generar flujos futuros.
más allá del horizonte de evaluación explícito,

Preguntas y problemas
1. Explique por qué debe considerarse el valor de desecho de un proyecto.
2. Analice los diferentes tipos de beneficios que pueden identificarse en un proyecto.
3. Explique cómo un proyecto de reemplazo de un vehículo nuevo por otro viejo puede gene-
rar beneficios tributarios.
4. Explique la diferencia entre la amortización de un activo intangible y la depreciación.
5. Señale las alternativas de modificación de un precio que tendrían que analizarse en un
proyecto de inversión.
6. En qué casos resulta recomendable un método de estimación de valores de desecho y en
cuáles no.
7. Explique en qué casos el valor de desecho del proyecto puede ser negativo y en cuáles no
se requiere su inclusión.
8. En el estudio de un proyecto se calcularon las siguientes inversiones con los años de depre-
ciación que se indican:

Ítem Inversión Periodo de depreciación

Terreno 10 000 —

Construcción 80 000 40 años

Maquinaria 30 000 15 años

Equipos y muebles 10 000 10 años

Determine el valor de desecho al final del año cinco y al final del año 10 mediante el método
contable.
9. Un proyecto considera la compra de dos maquinarias por un valor de $10 000 cada una.
Contablemente, se deprecian ambas en 10 años, aunque se estima conveniente su reemplazo
al final del año ocho. Una de las máquinas trabajará a dos turnos y la otra solo a uno, por
lo que se presume que su valor comercial al final del año ocho será de $3 000 y $1 500,
respectivamente.
Elabore un cuadro para determinar el valor de desecho individual y el valor de desecho
conjunto de ambas máquinas si el impuesto sobre las utilidades es de 15%.
10. Al fallecer el padre de Alejandro, este recibe de herencia un terreno en el cual existía un
galpón de 450 m2. Para desarrollar el proyecto que tenía en mente, el cual consistía en la
creación de una central de distribución mayorista, Alejandro debe invertir $40 000 en remo-
delaciones y en la compra de un par de vehículos. Sin embargo, él no sabe si incluir en la
evaluación del proyecto el valor de desecho de los activos o el valor de los activos heredados.
¿Qué le recomendaría desde el punto de vista metodológico?
11. El flujo de caja promedio perpetuo identificado en un proyecto es el que se muestra en el
siguiente cuadro:
222 Capítulo 13 Beneficios del proyecto

Ingresos 20 000

⫺ Costos variables 3 000

⫺ Costos fijos 6 000

⫺ Depreciación 2 000

Utilidad antes del impuesto 9 000

⫺ Impuesto (15%) 1 350

Utilidad neta 7 650

⫹ Depreciación 2 000

Flujo de caja 9 650

¿Cuál es el valor de desecho si la empresa exige una rentabilidad de 12% anual?

Comente las siguientes afirmaciones:

a) No siempre es necesario incluir el valor de desecho en un flujo, ya que influye muy margi-
nalmente en la rentabilidad por estar al final del periodo de evaluación.
b) Un proyecto de reemplazo de una computadora no puede evaluarse económicamente, ya
que no tiene ingresos asociados.
c) El capital de trabajo se recupera al final del periodo de evaluación.
d) Los tres métodos para calcular el valor de desecho conducen a resultados diferentes pero
muy similares, por lo que es indiferente usar cualquiera de ellos.
e) En un proyecto para reemplazar un solo activo, da lo mismo incluir su valor comercial como
venta de activo antes de impuestos que como valor de desecho por el método comercial.
f ) El valor de desecho calculado por el método económico es más alto que si se calcula el valor
actual de la utilidad contable promedio perpetuo.
g) Para calcular el valor económico de una empresa en marcha deberá incluirse el criterio de
valor de desecho económico al horizonte del proyecto.
h) Cuando el valor comercial de un activo es inferior al valor libro, entonces su valor de dese-
cho es negativo.
i) Todo proyecto que no tenga capacidad de pago será rentable. Por eso da lo mismo el método
por el cual se calcule el valor de desecho de los activos.
j) En el análisis de alternativas tecnológicas tanto en un proyecto en funcionamiento como
en uno nuevo, los valores de desecho en una u otra opción tienen las mismas posibilidades
de ser tratados en el flujo.
k) Al vender un activo por reemplazo durante la operación de un proyecto, su cálculo de valor
de desecho puede hacerse mediante el criterio contable, el comercial o el económico. El
capital de trabajo que hubiese sido requerido para la operación de ese activo también se
recuperará en ese momento.
l) La inversión en capital de trabajo es una inversión de largo plazo.
m) El valor libro de los activos constituye una información de tipo contable, puesto que para
la determinación del flujo del proyecto debe considerarse el valor residual de ellos.

Material complementario
Ejercicios recomendados del texto complementario: José Manuel Sapag, Evaluación de proyec-
tos, guía de ejercicios, problemas y soluciones, McGraw-Hill, 3a. ed., 2007:

21. Valores de desecho, 27. Soda S.A., 28. Central termoeléctrica, 29. Sistemas de grabación
digital, 30. Elaboración de concentrado de pasta de tomate, 33. Emsan, 34. Traslado de
planta, 36. Externalización de servicios de transporte, 37. Centro virtual, 38. Outsourcing
supermercado, 39. Fábrica de calzados, 40. Testamento II, 41. Herencia, 42. Marketing Tech-
 Bibliografía 223

nology, 47. Dr. Pepper, 48. Centro de mantención aéreo, 49. Campos de hielo, 61. Ferrocarri-
les del Sur, 62. Exportaciones de bacalaos

Bibliografía
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