Departamento de

Economía Financiera
y Contabilidad

Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Bibliografía:
DALTON, Bill. (2008): Financial Products. Cambridge University Press. Capítulo 5.
MARTÍN MARÍN, José L.; TRUJILLO PONCE, Antonio (2004): Manual de mercados financieros. Ed. Thomson, Madrid. Capítulos 5 y 6.
MENÉNDEZ ALONSO, E. J. (2004): Problemas y prácticas sobre los mercados financieros. Ediciones Díaz Santos. Capítulo 5.

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Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

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 4.1.- Introducción.

En el tema anterior se estudiaron los contratos de futuros sobre tipos de interés. Estos contratos
NO son los únicos que podemos usar para protegernos frente a subidas o bajadas de los tipos de
interés. En los siguientes epígrafes de este tema se estudiarán otros contratos que tienen el mismo
fin.

FRA, Forward Rate Agreement, una especie de contrato a plazo para tipos de interés. Dos partes
se ponen de acuerdo para intercambiar, en una fecha futura, los intereses por un determinado
periodo de tiempo correspondientes a un nominal fijado. Normalmente se intercambian unos
intereses a tipo variable por otros a tipo fijo. Este tipo de contrato no se negocia en los mercados
organizados, se negocia “over the counter”.

FORWARD-FORWARD, contratos con los que podremos materializar los tipos de interés futuros
implícitos vigentes, combinando operaciones.

SWAPS, una sucesión de FRAs encadenados. Dos partes se ponen de acuerdo para intercambiar
flujos correspondientes a intereses, normalmente intereses variables por intereses fijos, en unas
determinadas fechas futuras. Por tanto estos contratos nos permiten fijar el coste de una deuda, o
la rentabilidad de una inversión.

CAPS, FLOORS y COLLAR, contratos que permiten fijar el coste máximo de una deuda o la
rentabilidad mínima de una inversión.

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Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

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 4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.

TIPOS DE INTERÉS AL CONTADO

Tipo de interés al contado para el plazo n: Rentabilidad con la que, actualmente, se
contrata (o se estaría contratando) en el mercado un bono cupón cero y de plazo n.
Normalmente, cuando se habla de tipos de interés al contado se refieren a los tipos de
interés al contado de los activos libres de riesgo, y eso es lo que nosotros entenderemos de
ahora en adelante.

V n = Valor Noninal
i [ 0 ,n ]
t = 0 n ( años )

Po = Precio hoy

Si utilizamos capitalización compuesta (otras veces se utiliza capitalización continua):

1
VN VN  n

Po = i [0 , n ] =  −1
(1 + i[0 , n ] ) n P
 0 

5
 4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.

CURVA CUPÓN CERO

La curva cupón cero (ETTI) es la gráfica que obtenemos al dibujar los tipos de interés al
contado en función de sus plazos.

FUENTE: BANCO DE ESPAÑA. BOLETÍN ECONÓMICO, MAYO 2011 FUENTE: BANCO DE ESPAÑA. BOLETÍN ECONÓMICO, ENERO 2012
EVOLUCIÓN RECIENTE DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA INFORME TRIMESTRAL DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA

6
 4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.

Las curvas cupón cero (ETTI), en la práctica, suelen presentar diversas formas: creciente,
decreciente, plana, creciente y luego decreciente, etc.

La ETTI más normal es la creciente, donde los tipos de interés son más bajos para los
activos cuyo vencimiento es a corto plazo y más altos para aquellos con un vencimiento
mayor.

Cuando los tipos de interés al contado a corto plazo son mayores que los tipos al
contado a largo, se dice que la ETTI es la decreciente. Si los tipos de interés son iguales
para todos los plazos, la ETTI es plana.

La ETTI cambian en el tiempo, presentándose años con curvas ascendentes seguidos de

períodos con curvas horizontales o descendentes y viceversa.

Una de las aplicaciones más importantes que se derivan del conocimiento de ETTI es su
utilización para calcular el valor presente de un pago futuro, y por consiguiente,
también para calcular el valor de mercado de cualquier activo de renta fija,
descontando sus flujos de caja a los distintos tipos de interés al contado
correspondientes a los plazos en los que se generan.

7
 4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.

Existen distintos métodos para construir la curva cupón cero. El método más simple consiste en
obtenerla, mediante Bootstrapping, a partir de la información sobre valores del Estado que se
están contratando en ese momento en el Mercado de Deuda Pública Anotada, y que publica
diariamente el Banco de España. Existen métodos más sofisticados utilizando, por ejemplo, datos
del mercado de Swaps (las curvas cupón cero que se publican en el Boletín Económico del Banco de
España utilizan métodos de este tipo) .
BOOTSTRAPPING
compuesta
PLAZO NOMINAL CUPÓN PRECIO TIR ETTI: i [0,n]
0
1 1.000,00 € 3,00% 1.004,88 € 2,50% 2,5000%
2 1.000,00 € 5,00% 1.034,34 € 3,20% 3,2173%
3 1.000,00 € 4,00% 1.018,26 € 3,35% 3,3657%
4 1.000,00 € 4,50% 1.036,73 € 3,50% 3,5240%
5 1.000,00 € 4,00% 1.000,00 € 4,00% 4,0604%
…………………………………………………………………………………………
1 . 030
1 . 004 , 88 = ⇒ i [ 0 ,1 ] = TIR = 2 , 50 %
( 1 + i [ 0 ,1 ] ) 1

50 1 . 050
1 . 034 , 34 = 1
+ ⇒ i [0 ,2 ] = 3 , 2173 %
( 1 + 2 , 5 %) (1 + i [ 0 ,2 ]) 2

40 40 1 . 040
1 . 018 , 26 = 1
+ 2
+ ⇒ i [ 0 ,3 ] = 3 , 3657 %
( 1 + 2 , 5 %) ( 1 + 3 , 2173 %) (1 + i [ 0 ,2 ]) 3

.......... .......... .......... .......... .......... ....

8
 4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.

TIPOS DE INTERÉS FUTUROS IMPLÍCITOS

Tipos de interés futuros implícitos para el plazo [ t1 , t2 ]: Tipo de interés para el periodo
futuro [ t1 , t2 ] compatible con la curva cupón cero de hoy.
f [t1 , t2 ] Representa el tipo de interés al contado previsto, hoy, para el plazo [ t1 , t2 ] .
i f [t1 , t2 ]
[ 0 , t1 ]
compuesta
PLAZO ETTI
0 t=0 t1 t2
1 2,5000%
2 3,2173%
3 3,3657% i [ 0 , t2 ]
4 3,5240%
5 4,0604%
………………………………………………………
(1 + i [0, t ] ) t (1 + f [t , t ] ) t − t = (1 + i [0, t ] ) t
1
1
1 2
2 1
2
2

( 1 + 2,5 %) 1 ( 1 + f [1, 2] ) 1
= ( 1 + 3, 2173 %) 2
⇒ f [1, 2] = 3,9396 %

( 1 + 3,2173 %) 2 ( 1 + f [ 2,5] ) 3
= ( 1 + 4, 0604 %) 5
⇒ f [ 2,5] = 4,6263 %

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Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

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 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

CONTRATOS FRA

CONTRATO FRA: Es un acuerdo en el que dos partes se comprometen a intercambiar, en una fecha
futura, los flujos correspondientes a intereses sobre un cierto nominal (N) y por un periodo de tiempo
[n , n + h] fijados en el contrato. Se intercambiarán unos intereses variables (generalmente Euribor o
Libor), por unos intereses fijos pactados en el contrato, iFRA . El tipo variable aplicable se mirará al inicio
del periodo fijado. Se trata de un producto OTC que permitirá fijar el tipo de interés para un préstamo o
depósito con anterioridad a la fecha de contratación.
h
ivar iable × N ×
360
Tipo variable aplicable

t =n ( ivar iable − iFRA ) × N × ( h / 360 )

Liquid comprador =
h
t=0 n n + h (días) 1+ ivar iable
liquidación
360

h
iFRA × N ×
360

COBERTURA DE UN PRÉSTAMO A TIPO VARIABLE CON LA COMPRA DE UN FRA sobre el EURIBOR

PRÉSTAMO (n+h) FRA(n+h) TOTAL(n+h)
- EURIBOR - diferencial EURIBOR - i FRA - i FRA - diferencial
11
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Uso del FRA - cobertura: Elimina la incertidumbre en cuanto a la evolución de los tipos de interés.

• Compraremos FRA (pagaremos el fijo) si queremos protegernos de posibles subidas en los

tipos de interés, cuando queremos cubrir un préstamo futuro.

• Venderemos FRA (pagaremos el variable) si queremos protegernos de posibles bajadas de

los tipos de interés , cuando queremos cubrir una inversión futura.

Uso del FRA - especulación:

• Si las expectativas sobre los tipos de interés son alcistas Comprar FRA

• Si las expectativas sobre los tipos de interés son bajistas Vender FRA

TIPO DE INTERÉS TEÓRICO DEL FRA Para que no se produzcan situaciones de arbitraje, el tipo de
interés del FRA debería de coincidir con el tipo de interés futuro a plazo, para el periodo [n , n + h],
derivado de la ETTI correspondiente al mercado interbancario.

FRA n × ( n + h ) = f [ n , n + h ]
i Teórico
En la práctica se distingue entre tipo comprador y tipo vendedor.

12
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Tipo comprador: Supongamos una entidad financiera que necesita financiación para el periodo
[n ,n + h]. Ante esta situación podría cubrirse, frente a subidas de tipos de interés ,de dos formas:

• Comprando un contrato FRA n × ( n + h) , que le garantiza el tipo de interés del FRA para su financiación.

• Pidiendo un préstamo hoy al plazo n + h, cuyo nominal invertirá durante el periodo [0,n] de forma
que el resultado de esta inversión coincida con el nominal de la financiación futra deseada. La
combinación de estas dos operaciones garantiza el tipo de interés futuro para el periodo [n , n + h]
implícito en la ETTI de hoy.

Combinación de operaciones equivalente a la compra de un FRA

Inversión
PRÉSTAMO
t=0 n n+h

Préstamo

Para que no se produzcan situaciones de arbitraje, mediante las dos formas de cubrirse se debería de
garantizar el mismo tipo de interés. Esto nos determina el tipo de interés que los intermediarios
deberían fijar para el comprador de un FRA n × (n+h) .

13
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Tipo vendedor: Supongamos una entidad financiera que necesita hacer una inversión durante el
periodo [n , n + h]. Ante esta situación podría cubrirse, frente a bajadas de tipos de interés ,de dos
formas:

• Vendiendo un contrato FRA n × ( n+ h ) , que le garantiza el tipo de interés del FRA para su inversión.

• Pidiendo un préstamo hoy al plazo n que pagará con la cuantía correspondiente a la inversión futura
que desea realizar, e invirtiendo el nominal de este préstamo al plazo n + h. La combinación de estas
dos operaciones le garantiza, para su inversión, el tipo de interés futuro para el periodo [n , n + h]
implícito en la ETTI de hoy.

Combinación de operaciones equivalente a la venta de un FRA

Préstamo
INVERSIÓN
t=0 n n+h

Inversión

Lo mismo que en el caso anterior, las dos formas de cubrirse deberían de garantizar el mismo tipo de
interés para que no se produzcan situaciones de arbitraje. Esto nos determina el tipo de interés que
el intermediario debe de fijar para el vendedor de un FRA n × (n+h) .

OBSERVCIÓN: Aunque los FRA suelen utilizarse para operaciones de cobertura, también se pueden
utilizar para operaciones de especulación o de arbitraje.
14
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

PROBLEMA 1: CONTRATO FRA

- Una empresa sabe que dentro de 6 meses tendrá que hacer un desembolso a proveedores por
importe de 1 millón de euros. Sin embargo, las previsiones realizadas estiman que hasta dentro
de 9 meses no dispondrá de liquidez suficiente, plazo en el que tiene previsto cobrar unas deudas
a clientes.

- Por tanto, ante la necesidad de endeudarse durante 3 meses, decide cubrirse del riesgo de
subida de tipos de interés, para lo cual entra como comprador en un “FRA” 6 CONTRA 9,
referenciado al EURIBOR-90.

Los datos del mercado interbancario (E.T.T.I.) son los siguientes:

Periodo meses Nº de días Tomador (Bid) Prestamista (Ask)

6 183 13,89% 13,97%

9 275 14,15% 14,25%

Depósitos Préstamos 15
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Determinación del tipo comprador:

Operación de financiación entre el sexto y noveno mes.

PERIODO ESPERA

(1 + 0,1389*6/12) Inversión durante 6 meses al 13,89 %

PERIODO GARANTÍA

0 6 9
Financiación durante 9 meses al 14,25 %

(1 + 0,1425*9/12)

 6  3  9
 1 + 0,1389 *  *  1 + FRAC *  =  1 + 0,1425 * 
 12   12   12 

FRAC = 14%
16
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Si el EURIBOR-90 se sitúa dentro de 6 meses al 14,125%:

- La empresa se endeudará dentro de 6 meses al 14,125% teniendo que pagar unos intereses finales
de:
1.000.000 * 0,14125 * 3/12 = 35.312,5 euros
- Además recibirá una indemnización sobre la operación financiera de:

(0,14125 − 0,14) *1.000.000 * (90/360)

= 301,8 euros
1 + [0,14125 * (90/360)]
- La compensación la invertirá a 3 meses al 14,125%, recibiendo a los 9 meses:
301,8 * (1 + 0,14125 * 3/12) = 312,5 euros
1.000.000

6 9

1.000.000 + 35.312,5 - 312,5

 3
1.000.000  1 + i  = 1.000.000 + 35.312,5 − 312,5 ⇒ i = 14% el tipo asegurado en el FRA
 12 

Por tanto, el coste neto de la operación conjunta, préstamo más FRA, será del 14%.
17
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Si el EURIBOR-90 se sitúa dentro de 6 meses al 13,875%:

- La empresa se endeudará dentro de 6 meses al 13,875% teniendo que pagar unos intereses de:
1.000.000 * 0,13875 * 3/12 = 34.687,5 euros
- Además pagará una indemnización sobre la operación financiera de:

( 0,13875- 0,14) *1.000.000* (90/360)

= − 302 euros
1 + [0,13875* (90/360)]
- Pedirá un préstamo para pagar la indemnización al 13,875%, teniendo que devolver dentro de 3
meses la cantidad de:
302 * (1 + 0,13875 * 3/12) = 312,5 euros
1.000.000

6 9
1.000.000 + 34.687,5 + 312,5

 3
1.000.000  1 + i  = 1.000.000 + 34.687,5 + 312,5 ⇒ i = 14% el tipo asegurado en el FRA
 12 
El coste neto de la operación será del 14%, independientemente del valor que tome el EURIBOR-90.
18
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

PROBLEMA 2: CONTRATO FRA

Planteamiento:

- Suponga que el tesorero de una empresa desea garantizar el tipo de interés de un futuro
préstamo que soporta su empresa el 15 de septiembre de 1999.
- Su banco le cobra “tres contra nueve” 6,25 %.
- La empresa acuerda comprar un FRA a 6,25 %.
Aplicamos el siguiente esquema:

15 Septiembre 15 Diciembre 15 Junio

Periodo de espera Periodo de garantía

==> El contrato FRA ofrece la garantía del tipo de interés, de manera que se bloquea para el
futuro. Es un instrumento de cobertura que excluye, obviamente, toda ganancia de
oportunidad. Es decir, no se aprovecha de comportamientos favorables en los tipos de
interés.
19
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Caso A: Subida de tipos de interés en el periodo de espera:

Si el 15 de diciembre el tipo de interés se sitúa en el 6,5%:

- La entidad bancaria paga el diferencial de tipo actualizado para el período. Para un montante
nocional de 10 millones de euros representa una transferencia bancaria el 15 de diciembre de la
siguiente cantidad:
(6,5% − 6,25% )× (182/360) × 10.000.000 = 12.236,77 Euros
 182 × 6,5% 
1 + 
 360 
- El tesorero de la empresa, apoyado en la ganancia obtenida sobre el FRA, pedirá prestados los
10.000.000 de euros sobre el mercado al 6,5%, por lo que el coste de su empréstito será:

10.000.000 × 6,5% × (182/360) = 328.611,11 Euros

- Si presta los 12.236,77 euros recibidos de la banca en el mercado, al tipo de interés del 6,5%, al
vencimiento recibirá:
12.236,77 + 12.236,77 × 6,5% × (182/360) = 12.638,88 Euros
Por tanto, el coste del empréstito se elevará a: 328.611,11 -12.638,88 = 315.972,22
(que corresponde a un 6,25% aproximadamente)
20
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Caso B: Bajada de tipos de interés en el periodo de espera:

Si el 15 de diciembre el tipo de interés se sitúa en el 5,75%:

- La banca recibe de su cliente el diferencial del tipo actualizado sobre el periodo. Para el
montante prefijado de 10.000.000 de euros, el tesorero de la empresa debería transferir al banco
desde el 15 de diciembre:
(5,75% - 6,5 ) × (182/360) × 10.000.000 = − 24.563,72 Euros
 182 × 5,75% 
1 + 
 360 
- El tesorero de la empresa se endeuda sobre el mercado por 10.000.000 de euros al 5,75%, por
lo que el coste del empréstito será:

10.000.000 × 5,75% × (182/360) = 290.694,44 Euros

- Si a su vez pide prestado, el diferencial de tipos a transferir a la banca, deberá reembolsar al

vencimiento:
24.563,72 [ 1 + 5,75% × (182/360) ] = 25.277,77 Euros

Por tanto, el coste final del empréstito se elevará a: C = 290.694,44 + 25.277,77 = 315.972,21
(que corresponde al 6,25%)

21
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

CONTRATOS FORWARD-FORWARD

CONTRATO FORWARD-FORWARD: Consiste en combinar operaciones con el objetivo de

materializar los tipos de interés futuros. Permitirá, lo mismo que los FRA, fijar el tipo de interés
para un préstamo o depósito con anterioridad a la fecha de contratación.

Combinanción equivalente a la Compra de FRA: Combinación equivalente a la Venta de FRA:

Protección frente a subidas Protección frente a bajadas

Cuantía
Cuantía
Inversión Préstamo
Préstamo Inversión
t=0 n n+h t=0 n n+h
Préstamo Inversión

• Incluye una financiación (inversión) a largo plazo y una inversión (financiación) de esa misma
cantidad a corto plazo, operaciones que aquí sí se materializan a diferencia del FRA.
• Permite protegerse de las variaciones de los tipos de interés igual que el FRA, pero no sólo se
garantizan los tipos, sino también los movimientos de capitales: obtención de los fondos
necesarios o inversión de los excedentarios.
• Evita problemas de liquidez y solvencia que pudieran surgir de la otra parte interviniente, si
bien consume capacidad de endeudamiento.
22
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

PROBLEMA 3: CONTRATO FORWARD-FORWARD

- Una empresa sabe que dentro de 6 meses tendrá que hacer un desembolso a proveedores por
importe de 1 millón de euros. Sin embargo, las previsiones realizadas estiman que hasta dentro de
9 meses no dispondrá de liquidez suficiente, plazo en el que tiene previsto cobrar unas deudas a
clientes.

- Por tanto, ante la necesidad de endeudarse durante 3 meses, decide cubrirse del riesgo de
subida de tipos de interés, para lo cual entra como comprador en un “FORWARD-FORWARD”.

Los datos del mercado de depósitos son los siguientes:

Periodo meses Nº de días Tomador Prestamista

6 183 14,625 14,750
9 275 14,875 15,000

Depósitos Préstamos
23
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Determinación del tipo resultante de la operación conjunta:

Operación de financiación entre el sexto y noveno mes.

(1 + 14,625*183/360) = 1,07434
Inversión durante 6 meses al 14,625%
0 6 9
Financiación durante 9 meses al 15 %

(1 + 0,15*275/360)

 183   92   275 
 1 + 0 ,14625*  
* 1 + TipoF *  
= 1 + 0 ,15*  Tipo final = 14 ,657%
 360   360   360 

24
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Esquema de flujos de ambas operaciones:

(OPERACIÓN DE INVERSIÓN)

 14,625 * 183 
E 1 +  = 1.000.000 E = 930.800,8
 36000 

930.800,8 1.000.000

0 6 9

 275
930.800,8 930 800 8  1 + 0 15
. , * , *  = 1037
. .455,04
 360 
(OPERACIÓN DE FINANCIACIÓN)
Planteando la equivalencia financiera comprobamos que el tipo garantizado es el 14,675%.

 92 
. .000 *  1 + TipoF *
1000  = 1037
. .455,04
 360 
25
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

PROBLEMA 4: CONTRATO FORWARD-FORWARD

- Una empresa sabe que dentro de 1 año tendrá que hacer un desembolso por

importe de 3 millones de euros, para lo cual tiene la necesidad de endeudarse durante

los 2 años siguientes, ya que hasta entonces no espera recuperar liquidez suficiente.

- Para cubrirse de posibles subidas de tipos de interés decide acudir a un FORWARD-

FORWARD a largo plazo.

- La empresa diseña una operación de financiación a 3 años, y una operación de

inversión a 1 año, siendo los tipos del mercado para ellas del 11,025% y 10,801%

respectivamente.

26
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Determinación del tipo resultante de la operación conjunta:

Operación de financiación entre el primer y tercer año:

(1 + 0,10801) 1 = 1,10801 Inversión durante 1 año al 10,801%

0 1 2 3

(1 + 0,11025) 3 = 1,36855
Financiación durante 3 años al 11,025%

1,10801 (1 + i) 2 = 1,36855 i = 11,137%

(A diferencia del supuesto anteriormente visto, utilizamos capitalización compuesta ya que

estamos ante horizontes temporales anuales).

27
 4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y Forward-Forward.

Flujos efectivos derivados del FORWARD-FORWARD:

En t = 0 :
Nominal = 3.000.000 euros.
E * (1 + 0,10801) 1 = 3.000.000 E = 2.707.556,8 euros
La empresa se endeuda a 3 años por un montante de 2.707.556,8 euros, cantidad que
invierte a 1 año, no produciéndose por tanto ningún saldo de tesorería en el año 0.
En t = 1 :
Los 2.707.556,8 de euros invertidos el primer año al 10,801% se convierten en 3.000.000 de
euros en el año 1, la cantidad que necesitaba la empresa para su funcionamiento.
En t = 3 :
Hay que devolver el préstamo inicial de 2.707.556,8 euros. La cantidad a devolver será:
2.707.556,8 * (1 + 0,11025) 3 = 3.705.441,15 euros
Conclusión:
Se puede comprobar que el tipo de la operación es el antes calculado:
3.000.000 (1 + i)2 = 3.705.441,15 ==> i = 11,137%
28
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Economía Financiera
y Contabilidad

Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

29
 4.4.- Contrato SWAP.

CONTRATOS SWAP

CONTRATO SWAP: Es un acuerdo en el que dos partes se comprometen a intercambiar entre

ellas, periódicamente (cada h días) y durante un cierto tiempo, los pagos correspondientes a
intereses sobre un determinado nominal (N). Normalmente los swaps suelen referirse al
intercambio de intereses fijos por intereses variables, aunque también es frecuente la permuta de
intereses variables calculados sobre tipos de referencia distintos.

Swap básico, genérico o “vainilla”: Es el swap más frecuente, tiene un mercado más líquido.
Consiste en intercambiar un índice de referencia (EURIBOR, LIBOR….) revisable periódicamente al
inicio de cada periodo de liquidación, por un tipo fijo estipulado en el momento del contrato. Lo
mismo que pasaba en los contratos FRA, el tipo de interés fijo de ese tipo de swap, i SWAP
Teórico
, se
puede calcular a partir de la ETTI vigente en el momento de la contratación: imponiendo que los
valores actuales de los flujos entregados por las dos partes coincidan en ese momento.
h
ivar iable × N ×
360
Teórico
i SWAP …… Intereses variables …...

t=0
…….. Intereses fijos ….....
h
ETTI iSWAP × N ×
360

Lo mismo que pasaba con los contratos FRA, las liquidaciones de un SWAP pueden resultar tanto ventajosas como perjudiciales.
30
 4.4.- Contrato SWAP.

Cuando las expectativas sobre tipos de interés son alcistas, un SWAP permite:

• Fijar el coste de una financiación: mediante la compra de un SWAP (se pagará el fijo) se
transformarán los pagos a tipo variable en otros a tipo fijo

• Obtener mayores rendimientos en una inversión: mediante la compra de un SWAP (se pagará el
fijo) se transformarán los cobros a tipo fijo en otros a tipo variable.

OPERACIÓN DE COBERTURA
i variable i variable
Empresa SWAP Empresa SWAP
i fijo i fijo
i variable i fijo
FINANCIACIÓN INVERSIÓN

TOTAL: i fijo TOTAL: i variable

• Realizar operaciones de especulación mediante la compra de un swap.

Expectativas alcistas : i var iable − i SWAP > 0

31
 4.4.- Contrato SWAP.

Cuando las expectativas sobre tipos de interés son bajistas, un SWAP permite:

• Disminuir el coste de una financiación: mediante la venta de un swap (se pagará variable) se
transformarán los pagos a tipo fijo en otros a tipo variable.

• Fijar el rendimiento de una inversión: mediante la venta de un swap (se pagará variable) se
transformarán los cobros a tipo variable en otros a tipo fijo.

OPERACIÓN DE COBERTURA

i fijo i variable
Empresa SWAP Empresa SWAP
i variable i fijo
i fijo i variable
FINANCIACIÓN INVERSIÓN
TOTAL: i variable TOTAL: i fijo

• Realizar operaciones de especulación mediante la venta de un swap.

Expectativas bajistas : i SWAP − i var iable > 0

32
 4.4.- Contrato SWAP.

PROBLEMA 5: SWAP DE TIPO DE INTERÉS (VENTAJA COMPARATIVA)

Ventaja comparativa: Algunas veces, las empresas pueden obtener mejores condiciones en su
financiación, comparando con las condiciones a las que directamente tienen acceso en los
mercados, a través de la contratación de un SWAP.

Planteemos las posiciones de un Banco y de una empresa Constructora:

Ventajas en el mercado Necesidades

Banco Accede a fondos de tipo fijo Fondos de interés variable

Constructora No tiene ninguna ventaja Fondos de interés fijo

33
 4.4.- Contrato SWAP.

Forma de operar:
El Banco pide prestado en el mercado de tipo fijo.
La constructora pide prestado en el mercado de interés variable.
A los respectivos vencimientos, conforme al swap, el Banco pagará los intereses de tipo variable, y
la constructora pagará los intereses de la obligación de tipo fijo.

El caso típico del swap tiene lugar cuando una de las entidades tiene una mayor ventaja de acceso
al mercado, pero necesita endeudarse en la modalidad (fijo o variable) en la que su ventaja
comparativa es menor.

Aplicación númerica del swap comentado:

- En el mercado, el banco y la constructora pueden acceder en las siguientes condiciones:
Tipo fijo Tipo variable
Banco .......................................... 10% EURIBOR
Constructora ................................ 12% EURIBOR + 0,5%
Premio ......................................... 2% MENOS 0,5%
Oportunidad de arbitraje .................................. 1,5%
34
 4.4.- Contrato SWAP.

- El banco desea endeudarse a tipo variable, mientras que la constructora prefiere hacerlo a tipo
fijo.
- En tal caso, el montante de intereses a pagar por ambas entidades sería:
Banco + Constructora = EURIBOR + 12%
- La oportunidad de arbitraje radica en el hecho de que el banco se endeude bajo la modalidad en
que es comparativamente mejor que la constructora (tipo fijo), la constructora lo haga al tipo
variable, y formalicen un swap con el que intercambiarse las obligaciones de pago de intereses y
satisfacer sus objetivos.
- El montante de intereses a pagar por ambas entidades sería ahora:
Banco + Constructora = 10% + EURIBOR + 0,5% = EURIBOR + 10,5%
- Por tanto, y si consideramos que ambas entidades tienen la misma posibilidad de arbitraje,
correspondería a cada uno de ellas un ahorro de costes de: 1,5 % / 2 = 0,75 %.

Ambas entidades salen beneficiadas del acuerdo swap de tipos de interés:

- El Banco, que deseaba pagar a tipo variable, y accedía al mercado a un tipo igual al EURIBOR,
consigue ahora un tipo igual al EURIBOR - 0,75%.

- La constructora, que deseaba pagar a tipo fijo, y accedía al mercado fijo al 12%, reduce su coste
ahora hasta el 11,25%. 35
 4.4.- Contrato SWAP.

Esquema de pagos y cobros de ambas entidades:

BANCO CONSTRUCTORA
Cobros Pagos Cobros Pagos
11,25% 10% EURIBOR+0,5% EURIBOR+0,5%
EURIBOR+0,5% 12%-0,75%=11,25%
Posición limpia EURIBOR-0,75% 11,25%

Resultado esquemático de los flujos de intereses y de los beneficios obtenidos:

BANCO 11,25% CONSTRUCTORA

10% EURIBOR+0,5% EURIBOR + 0,5%

MERCADO MERCADO
TIPO FIJO TIPO VARIABLE
36
 4.4.- Contrato SWAP.

Razonando de de otra forma: Preferencias

TIPO FIJO TIPO VARIABLE

BANCO 10% EURIBOR
CONSTRUCTORA 12% EURIBOR + 0,5%

Coste total = EURIBOR + 12%

Coste total alternativo = EURIBOR + 10,5% < EURIBOR + 12% Arbitraje: 1,5%

0,75% Banco
¿reparto a partes iguales?
0,75% Constructora

EURIBOR – 0,75%
BANCO SWAP CONSTRUCTORA

10% 10% EURIBOR + 0,5%

TOTAL BANCO: EURIBOR – 0,75% TOTAL CONSTRUCTORA: 12% - 0,75% = 11,25%

37
 4.4.- Contrato SWAP.

O bien:

EURIBOR + 0,5%
BANCO SWAP CONSTRUCTORA

10% 11,25% EURIBOR + 0,5%

TOTAL BANCO: EURIBOR – 0,75% TOTAL CONSTRUCTORA: 12% - 0,75% = 11,25%

Expresando el SWAP en la forma más reducida:

EURIBOR
BANCO SWAP CONSTRUCTORA

10,75%

38
 4.4.- Contrato SWAP.

PROBLEMA 6: SWAP DE TIPO DE INTERÉS

La empresa URALITA tiene un rating crediticio AAA, mientras que la empresa CEMENTOS está
calificada BBB.
Ambas entidades requieren un préstamo de 100 millones de euros durante 8 años.
Los costes de los fondos para cada una de las empresas son los siguientes:
Mercado a tipo fijo Mercado a tipo variable
Empresa URALITA 10,5 % EURIBOR-180 + 0,375%
Empresa CEMENTOS 12 % EURIBOR-180 + 1,125%
Diferenciales 1,5 % 0,75 %

- Por tanto, la oportunidad de arbitraje es de 1,5 % - 0,75 % = 0,75 %, que acuerdan repartir al 50%
entre ambas empresas.

Obligaciones resultantes de la obtención directa de fondos:

En estas condiciones, cada empresa se endeudaría al tipo menor al que puede acceder al mercado.
La empresa URALITA acude al mercado a tipo fijo del 10,5%.
La empresa CEMENTOS acude al mercado a tipo variable al EURIBOR + 1,125%.
39
 4.4.- Contrato SWAP.

Pagos resultantes en base al swap de tipos de interés:

Empresa URALITA Empresa CEMENTOS

Pagos Cobros Pagos Cobros
EURIBOR+1,125% 11,625% 11,625% EURIBOR+1,125%
10,5% EURIBOR+1,125%
Resultado neto: EURIBOR 11,625%

Efectuando la comparación de los costes de mercado resulta que:

Empresa URALITA (EURIBOR + 0,375%) - EURIBOR = Beneficio obtenido = 0,375%

Empresa CEMENTOS 12% - 11,625% = Beneficio obtenido = 0,375%

40
 4.4.- Contrato SWAP.

Gráficamente el resultado sería:

11,625%
URALITA CEMENTOS

EURIBOR + 1,125%

10,5% EURIBOR+1,125%

MERCADO MERCADO
TIPO FIJO TIPO VARIABLE

41
 4.4.- Contrato SWAP.

Razonando de de otra forma: Preferencias

TIPO FIJO TIPO VARIABLE

URALITA 10,5% EURIBOR + 0,375%
CEMENTOS 12% EURIBOR + 1,125%

Coste total = 12% + EURIBOR + 0,375% = EURIBOR + 12,375%

Coste total alternativo = EURIBOR + 11,625% < EURIBOR + 12,375% Arbitraje: 0,75%

0,325% Banco
¿reparto a partes iguales?
0,325% Constructora

EURIBOR
URALITA SWAP CEMENTOS

10,5% 10,5% EURIBOR + 1,125%

TOTAL BANCO: EURIBOR TOTAL CONSTRUCTORA: 12% - 0,325% = 11,625%

42
 4.4.- Contrato SWAP.

O bien:

EURIBOR + 1,125%
URALITA SWAP CEMENTOS

10,5% 11,625% EURIBOR + 1,125%

TOTAL BANCO: EURIBOR TOTAL CONSTRUCTORA: 12% - 0,325% = 11,625%

Expresando el SWAP en la forma más reducida:

EURIBOR
URALITA SWAP CEMENTOS

10,5%

43
 Departamento de
Economía Financiera
y Contabilidad

Análisis de las Operaciones Financieras

TEMA 4: DERIVADOS DE TIPOS DE INTERÉS.

4.1.- Introducción.
4.2.- Tipos de interés al contado y tipos de interés futuros implícitos.
4.3.- Contrato FRA (Forward Rate Agreements) y FORWARD-FORWARD.
4.4.- Contrato SWAP.
4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

44
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

CAP, FLOOR y COLLAR

Son contratos más parecidos a las opciones sobre tipos de interés.

• CAP: La compra de este contrato permitirá fijar el tipo de interés máximo, iCAP , de una
financiación, a cambio del pago de una prima, que dependerá del tipo de interés máximo
elegido, y que se suele fijar también como un porcentaje. Protege frente a subidas de los tipos
de interés. Sobre el nominal y por el plazo que se fijen, el comprador del contrato recibirá
max (ivar iable − iCAP , 0) − PCAP

• FLOOR: La compra de este contrato permitirá fijar el tipo de interés mínimo, iFLOOR , de
una inversión, a cambio del pago de una prima, que dependerá del tipo de interés mínimo
elegido, y que se suele fijar también como un porcentaje. Protege frente a bajadas de los tipos
de interés. Sobre el nominal y por el plazo que se fijen, el comprador del contrato recibirá
max (iFLOOR − ivar iable , 0) − PFLOOR

• COLLAR: Comprar un COLLAR consiste en comprar un CAP y vender un FLOOR

simultáneamente. Por tanto, la compra de un COLLAR permitirá fijar el tipo de interés
máximo y el tipo de interés mínimo de una financiación, y será posible obtenerlo con prima
nula compensando las primas a pagar y a cobrar.
45
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

PROBLEMA 7 : COMPRA DE UN CAP

Concepto:
El CAP es un contrato que permite al comprador fijar el coste máximo de una deuda a medio y largo
plazo obtenida a tipo de interés variable, a cambio del pago de una prima al vendedor.

Planteamiento:

- Una empresa se financia con una emisión de bonos de 5 millones de euros a un tipo de interés
igual al EURIBOR-90 más un diferencial del 1%, con pagos trimestrales.
-Ante el riesgo de subida de tipos de interés decide cubrirse, sin renunciar a posibles bajadas, para
lo cual compra un CAP con precio de ejercicio del 10,75%, a cambio de una comisión del 0,25%.

i CAP = 10,75% PCAP = 0,25 %

1
trimestral
Liquidació n comprador [ ( ) ]
= max EURIBOR 90 − 10,75% − 0,25% × 5.000.000 ×
4

46
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Coste de la financiación si el EURIBOR-90 se sitúa en el 10%, 10,75% y 11,25%:

Caso 1º: EURIBOR-90 = 10%.

Como el EURIBOR=10% < Precio ejercicio=10,75%, => el CAP no se ejerce.

Pago de intereses = (10% + 1%) * 5 (millones de euros) * 1/4 = 137.500
Pago comisión = 0,25% * 5 * 1/4 = 3.125 Total pagos = 140.625
Coste efectivo deuda = EURIBOR-90 + Diferencial + Comisión = 10% + 1% + 0,25%= 11,25%

Caso 2º: EURIBOR-90 = 10,75%.

Como el EURIBOR=10,75% = Precio ejercicio=10,75%, => el CAP no se ejerce (indiferente).
Pago de intereses = (10,75% + 1%) * 5 (millones de euros) * 1/4 = 146.875
Pago comisión = 0,25% * 5 * 1/4 = 3.125 Total pagos = 150.000
Coste efectivo deuda = EURIBOR-90 + Diferencial + Comisión = 10,75% + 1% + 0,25%= 12%

47
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.
Caso 3º: EURIBOR-90 = 11,25%.
Como el EURIBOR=11,25% > Precio ejercicio=10,75%, => el CAP se ejerce.
Pago de intereses = (11,25% + 1%) * 5 (millones de euros) * 1/4 = 153.125
Pago comisión = 0,25% * 5 * 1/4 = 3.125
Cobro efectivo del CAP = (11,25% - 10,75%) * 5 * 1/4 = 6.250 Pagos-Cobros = 150.000
Coste efectivo deuda = EURIBOR-90 + Diferencial + Comisión = 11,25% + 1% + 0,25% - 0,5%=
12%
− ( EURIBOR 90 + 1%) ( )
max EURIBOR 90 − 10,75% , 0 − 0,25%

EURIBOR90 Préstamo Compra de CAP TOTAL

11,25% - 12,25% + 0,25% -12,00%
10,75% - 11,75% - 0,25% - 12,00%
10,00% -11,00% -0,25% -11,25%

COSTE máximo : − i CAP − diferencia l − PCAP

48
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Interpretación y análisis:

Coste efectivo Esquema emisión bonos

13%

12% Esquema emisión bonos

con el contrato CAP
11%

10%

10% 11% 12% EURIBOR-90 (%)

===> Se observa que el CAP limita el coste efectivo al 12%, permitiendo beneficiarse
de las caídas de tipos de interés.
===> La compra del CAP es rentable cuando se activa el CAP y lo hace por un valor
mayor al de la prima. En el caso 3º actúa el CAP y lo hace a un nivel de 11,25 % - 10,75
% = 0,5 %, es decir, mayor a la comisión del 0,25 %. 49
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

PROBLEMA 8: COMPRA DE UN FLOOR

Concepto:

El FLOOR es un contrato que permite al comprador asegurarse que la rentabilidad de una inversión
a tipo variable no será inferior a una tasa garantizada, a cambio del pago de una prima al
vendedor.

Planteamiento:

Una empresa se plantea invertir 4 millones de euros a tipo variable durante 2 años, contratando
un depósito a un tipo de interés igual al EURIBOR-180 + 0,5%, con liquidación de intereses
semestral, y amortización financiera lineal cada semestre.

1 millón 1 millón 1 millón 1 millón

1º semestre 2º semestre 3º semestre 4º semestre

4 millones
50
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Ante el riesgo de caída de tipos de interés decide cubrirse, sin renunciar a posibles subidas, para lo cual
compra un FLOOR con precio de ejercicio del 9,8%. Los precios de mercado cotizados en puntos básicos
son los siguientes: Precio ejercicio 9% 9,8% 10% 10,5%

Prima 75 80 83 89

Por tanto, i FLOOR = 9,8% PFLOOR = 0,8%

1
semestral
Liquidació n comprador [ ( )
= max 9,8% − EURIBOR 180 − 0,8% × Nominal × ] 2
EURIBOR 180 + 0,5% ( )
max 9,8% − EURIBOR 180 , 0 − 0,8%

EURIBOR180 Depósito Compra de FLOOR TOTAL

10,00% 10,50% - 0,8% 9,70%
9,21% 9,71% - 0,21% 9,50%
8,42% 8,92% + 0,58% 9,50%
8,10% 8,60% + 0,90% 9,50%

RENTABILID AD mínima : i FLOOR + diferencia l − PFLOOR

51
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Evolución si se estima que el EURIBOR-180 se situará al 10%, 9,21%, 8,42% y 8,1% en

cada semestre:

1º Semestre:
EURIBOR-180=10% > Precio ejercicio=9,8% ==> No se ejerce el FLOOR
Cobros por intereses = (10% + 0,5%) * 4.000.000 * (1/2) = 210.000
- Pago de comisión = 0,8% * 4.000.000 * (1/2) = 16.000
Total entradas = 194.000 euros
Rentabilidad efectiva= EURIBOR-180 + Diferencial - Comisión = 10% + 0,5% - 0,8% = 9,7%

2º Semestre:

EURIBOR-180=9,21% < Precio ejercicio=9,8% ==> Se ejerce el FLOOR

Cobros por intereses = (9,21% + 0,5%) * 3.000.000 * (1/2) = 145.650
- Pago de comisión = 0,8% * 3.000.000 * (1/2) = 12.000
+ Cobro del FLOOR = (9,8% - 9,21%) * 3.000.000 * (1/2) = 8.850
Total entradas = 142.500 euros
Rentabilidad efectiva= EURIBOR-180 + Diferencial - Comisión + Cobro FLOOR =
= 9,21% + 0,5% - 0,8% + (9,8% - 9,21%) = 9,5%
52
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

3º Semestre:
EURIBOR-180=8,42% < Precio ejercicio=9,8% ==> Se ejerce el FLOOR
Cobros por intereses = (8,42% + 0,5%) * 2.000.000 * (1/2) = 89.200
- Pago de comisión = 0,8% * 2.000.000 * (1/2) = 8.000
+ Cobro del FLOOR = (9,8% - 8,42%) * 2.000.000 * (1/2) = 13.800
Total entradas = 95.000 euros
Rentabilidad efectiva= EURIBOR-180 + Diferencial - Comisión + Cobro FLOOR =
= 8,42% + 0,5% - 0,8% + (9,8% - 8,42%) = 9,5%
4º Semestre:
EURIBOR-180=8,1% < Precio ejercicio=9,8% ==> Se ejerce el FLOOR
Cobros por intereses = (8,1% + 0,5%) * 1.000.000 * (1/2) = 43.000
- Pago de comisión = 0,8% * 1.000.000 * (1/2) = 4.000
+ Cobro del FLOOR = (9,8% - 8,1%) * 1.000.000 * (1/2) = 8.500
Total entradas = 47.500 euros
Rentabilidad efectiva= EURIBOR-180 + Diferencial - Comisión + Cobro FLOOR =
= 8,1% + 0,5% - 0,8% + (9,8% - 8,1%) = 9,5%
53
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Comentarios:

==> Se observa que el FLOOR se ejerce a partir de un mínimo de rentabilidad del 9,8%,
permitiendo beneficiarse de las subidas de tipos de interés.
==> El comprador de un FLOOR puede elegir la tasa garantizada, teniendo en cuenta que cuanto
mayor sea esta, mayor será la prima a pagar.

Podemos calcular ahora el T.A.E. de la operación teniendo en cuenta el FLOOR y sin considerarlo:

T.A.E. sin el FLOOR :

1.210.000 1.145.650 1.089.200 1.043.000

1º semestre 2º semestre 3º semestre 4º semestre

4.000.000
1.210.000 1.145.650 1.089.200 1.043.000
4.000.000 = + + +
1+ TIR (1+ TIR) 2 (1+ TIR) 3 (1+ TIR) 4
T.A.E. (semestral) = 4,89%
(1 + T.A.E. semestral)2 = 1 + T.A.E. anual ==> T.I.R. anual = 10,02%
54
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

T.A.E. con el FLOOR :

1.194.000 1.142.500 1.095.000 1.047.500

1º semestre 2º semestre 3º semestre 4º semestre

4.000.000
1.194.000 1.142.500 1.095.000 1.047.500
4.000.000 = + + +
1+ TIR (1+ TIR) 2 (1+ TIR) 3 (1+ TIR) 4
T.A.E. (semestral) = 4,79%
(1 + T.A.E. semestral)2 = 1 + T.A.E. anual ==> T.I.R. anual = 9,81%

Valoración final:

=> Por tanto, no interesaría haber hecho la cobertura pues resulta un T.A.E. (rentabilidad de
la inversión) inferior.
La causa de ello es que la caída de tipos no ha sido bastante como para compensar la
comisión pagada.
55
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

PROBLEMA 9 : CONTRATO COLLAR PRIMA CERO:

Una empresa se financia con una emisión de bonos a tipo variable por importe de

500.000.000 €, a un interés del EURIBOR-90 + 1%, pagable trimestralmente.

Cuanto faltan dos años para el vencimiento de dicha emisión, la empresa teme una subida

de tipos, lo que le supondría un mayor coste de su deuda. Para cubrirse de ese riesgo acude

a un intermediario que le ofrece la posibilidad de contratar un COLLAR prima cero, cuyas

cotizaciones son:
Precios de ejercicio contra EURIBOR-90
2 años 3 años 5 años
Collar prima cero 10,75 % - 9 % 11,75 % - 10,3 % 11,8 % - 11,4 %

Collar de prima cero a 2 años: i CAP = 10,75% i FLOOR = 9% PCAP = PFLOOR

56
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

− ( EURIBOR 90 + 1%) ( )
max EURIBOR 90 − 10,75% , 0 − P CAP (
PFLOOR − max 9% − EURIBOR 90 , 0 )

EURIBOR90 Emisión Bonos Compra de CAP Venta de FLOOR TOTAL

13,00% -14,00% 2,25% 0,000% -11,750%
11,00% -12,00% 0,25% 0,000% -11,750%
10,00% -11,00% 0,00% 0,000% -11,000%
8,50% -9,50% 0,00% -0,50% -10,00%
7,00% -8,00% 0,00% -2,00% -10,00%

Cobros y pagos de las operaciones:

EURIBOR-90 8,5% 10% 11%
EURIBOR-90 + 1% 9,5% 11% 12%
EURIBOR – Prec.Ejerc.Superior (si >0) - - 0,25%
Cobro trimestral por collar - - 312.500
Prec.Ejerc.Inferior - EURIBOR-90 (si >0) 0,5% - -
Pago trimestral por collar 625.000 - -

57
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Coste efectivo de la financiación:

EURIBOR-90 8,5% 10% 11%

EURIBOR-90 + 1% 9,5% 11% 12%
Coste deuda trimestral 11.875.000 13.750.000 15.000.000
Cobro/Pago por collar 625.000 - - 312.500
Coste efectivo 12.500.000 13.750.000 14.687.500
Coste efectivo (% anual) 10% 11% 11,75%

Puede observarse que el coste efectivo anual se encuentra entre el 10% y el 11,75%.

58
 4.5.- Contrato CAP, FLOOR Y COLLAR.

Gráficamente el resultado es:

Coste de la deuda (%)

11,75% Préstamo simple

11% Préstamo con collar

10%

1%
8,5% 9% 10% 10,75% 11% EURIBOR-90 (%)

59