UNIVERSIDAD NACIONAL DE SAN MARTÍN

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS

ESCUELA PROFESIONAL DE ECONOMÍA

Cobertura con Opciones

Finanzas II
Econ. M. Sc. TEODORO CARDENAS ALAYO

Tarapoto - Perú
 Opciones

Aspectos básicos:
Una opcion es un contrato que
da a su propietario el derecho de
comprar o vender algun activo a
un precio fijo en, o antes de, una
fecha determinada.
Por ejemplo, una opción sobre un
edificio podría dar a su poseedor el
derecho de comprar el inmueble en
un millón de dólares en cualquier
momento, durante o antes el sábado
anterior al tercer miércoles de enero
de 2015.(Ross, Westerfield, Jordan;
2014)
Para la economía, la
opción es el derecho a
vender o comprar algo en
el plazo y precio que se
acordó con anterioridad.
([Link]

Una opción es el derecho de tomar una decisión en el futuro,

y es en situaciones de incertidumbre donde las opciones
tienen valor. ([Link]
Una opción es el derecho (el derecho pero no la obligación, de
ahí que el término correcto a utilizar sea el de opción) a:
 a comprar (opción de compra) o
 a vender (opción de venta)
un bien (activo real o financiero)
• a un precio (precio de ejercicio)
• en una fecha o dentro de un plazo señalados previamente en
un contrato (Andrés S. Suárez , s/f)
Para Mascareña (2010) una opción
ofrece a su propietario el derecho, pero
no la obligación, a realizar una operación
determinada durante un periodo de
tiempo prefijado

Cuando usted adquiere un libro está comprando la opción

de leerlo, es decir, el derecho a hacerlo. Usted ejercerá ese
derecho si considera que va a obtener un beneficio con ello y
renunciará a hacerlo si opina lo contrario.
El activo sobre el que se extiende el derecho se denomina
activo subyacente.

El precio de compra (o
de venta) que da derecho
a adquirirlo (o a venderlo)
durante el periodo en el
que la opción está
vigente se denomina
precio de ejercicio
(strike price, en inglés).
A la opción que da derecho a
comprar un activo a un precio
prefijado y durante un tiempo
determinado se la denomina opción
de compra (call option, en inglés).

Mientras que a la opción que da

derecho a vender un activo a un
precio prefijado y durante un tiempo
determinado se la denomina opción
de venta (put option, en inglés).
A la fecha en la que termina el derecho de opción se la
denomina fecha de vencimiento (expiration date, en
inglés).

Como una opción es un derecho

y no una obligación tiene un
costo; éste recibe el nombre de
prima (premium, en inglés).
Terminología

Existe un vocabulario especial relacionado con las opciones. Las

siguientes son algunas definiciones importantes:

a) Ejercicio de la opción. Es el acto de

comprar o vender el activo subyacente
mediante el contrato de una opción.
b) Precio de ejercicio. Es el precio fijo
especificado en el contrato de la opcion al
que el accionista puede comprar o vender
el activo subyacente.
c) Fecha de vencimiento. En general una
opción tiene una vida limitada y se dice
que la opción vence al final de su vida.
El ultimo día en que se puede ejercer la
opción se conoce como fecha de
vencimiento.
d) Opciones americana. Se puede ejercer en cualquier
momento hasta e incluso, la fecha de vencimiento.
e) Opción europea. Se puede ejercer solo en la fecha de
vencimiento. (Ross, Westerfield, Jordán; 2014; p.761)
Clases de opciones
1. Opciones reales
El término de opciones reales fue
establecido por Stewar Myers en 1977, para
hacer referencia a la aplicación de la teoría
de opciones en la valoración de bienes no
financieros, específicamente a la inversión en
activos reales que presentaran un
componente de flexibilidad, tal como la
inversión en investigación y desarrollo y en la
expansión de plantas de manufactura (Myers,
1977).
Las opciones reales son un método para valorar proyectos de
inversión que parte de la premisa de que los proyectos de
inversión reales pueden asemejarse a las opciones financieras
(call y put) y no a una cartera de bonos sin riesgo como el
VPN, el cual deja de ser útil cuando se presentan situaciones
en las que no necesariamente el proyecto tiene que realizarse
inmediatamentemente, es decir, cumplirse más adelante o por
partes (crecimiento contingente) (Dixit y Pindyck, 1994).
En otras palabras, el enfoque de las opciones reales es la
extensión de la teoría de opciones financieras a opciones en
activos reales (no financieros) que permiten modificar un
proyecto con la intención de incrementar su valor (Calle&
Tamayo,2009)
Las opciones reales permiten añadir valor a
la empresa, al aumentar las ganancias o
reducir las pérdidas. A menudo no se utiliza el
término opción para describir estas
oportunidades, más bien se hace referencia a
ellas como intangibles más que como
opciones de compra o de venta, pero cuando
se evalúan propuestas de inversión
importantes, estas opciones intangibles son a
menudo la clave de las decisiones. (Calle& Tamayo,2009)
Las opciones reales se trata de la extensión de la teoría de
las opciones financieras a las opciones sobre activos
reales.
Se puede ver que las opciones financieras se detallan en el
contrato, mientras que las opciones reales que son objeto de
inversiones estratégicas deben ser identificadas y
especificadas, por ello; para pasar de opciones financieras
a opciones reales se requiere de una forma de ver las cosas
que introduzca la disciplina de los mercados financieros en las
decisiones internas de la inversión estratégica.
Las opciones reales ayudan a grandes directivos a estudiar
oportunidades que se les presentan para poder diseñar y dirigir
inversiones estratégicas.
Stewart Myers, de la Sloan School of Management del MIT, ideó
el término opciones reales para llenar el vacío existente entre
la planificación estratégica y las finanzas.
([Link]

La teoría de las opciones reales constituye un puente entre la

teoría de las finanzas y la planificación estratégica empresarial.
( Andres suarez,s/f)
2. Opciones financieras
Una opción financiera es un instrumento financiero
derivado que se establece en un contrato que da a su
comprador el derecho, pero no la obligación, a comprar o
vender bienes o valores (el activo subyacente, que pueden ser
acciones, bonos, índices bursátiles, etc.) a un precio
predeterminado (strike o precio de ejercicio), hasta una fecha
concreta (vencimiento).
Existen dos tipos de opciones: opción de compra (call) y
opción de venta (put).
Un contrato de opción financiera da a su propietario el
derecho (pero no la obligación) de comprar o vender un activo
a un precio fijo en cierta fecha futura.
Existe dos clases de contratos de opciones:
 Opción de compra. Proporciona a su dueño el derecho de
comprar el activo.
 Opción de venta. Le confiere a su dueño el derecho de
venderlo el activo.
Como una opción es el contrato entre dos partes, por cada
propietario de una opcion financiera existe tambien un
vendedor de la opcion, que es la persona que adopta la otra
parte del contrato.
Los contratos más comunes son sobre acciones. Una opcion
en una accion da a su tenedor la opción de comprar o vender
una acción en una fecha dada o antes de ella, a un precio
estipulado.
Por ejemplo, una opcion de compra de acciones de 3M
Corporation podría dar al tenedor el derecho de comprar
acciones de esa empresa en $75 cada una en cualquier
momento, hasta el día, 18 de enero de 2017.
En forma similar, una opcion de venta de las acciones de 3M
quiza dé a quien tiene el derecho de vender acciones de la
empresa en $ 50 cada una en cualquier fecha, hasta el 20 de
junio de 2017, por ejemplo. (Berk y Demarzo; 2008)
Según Dumrauf (2013), los contratos de opciones son
instrumentos derivados financieros, pues su valor se negocia
sobre su valor de un activo subyacente o especie, como
pueden ser las acciones, titulos publicos, los indices de
acciones o divisas.
Las primeras transacciones de opciones de compra y venta
tuvieron lugar en Europa y en estados Unidos duranmte el
siglo XVIII.
En las opciones financieras, sus categorías, como el precio de
ejercicio, su precio y plazo de vencimiento vienen definidos por
contratos.
Esto no ocurre en las opciones reales que, básicamente, se
identifican con activos físicos, en este tipo de opciones no
siempre resultan tan claras categorías como el precio de
ejercicio o el plazo de vencimiento, que se conocen
perfectamente en las opciones financieras, ya que se contratan
previamente a cada operación.
(Dumrauf,2013, p. 276)
Características básicas de un contrato de opción
Una opción es un contrato que le otorga a su comprador,
tambien conocido con el nombre de “propietario” de la opción,
el derecho de comprar o vender el activo subyacente a un
precio determinado, denominado “precio de ejercicio” o strike
price, dentro de un periodo de tiempo especifico, denominado
“plazo de vencimiento o expiración” o “vida útil”.
El vendedor, a quien tambien se le denomina “suscriptor” de la
opción , esta obligado a vender o comprar el instrumento
financiero si el propietario de la opcion ejerce el derecho de
comprarlo o venderlo.
El “propietario” o comprador de la opcion no esta obligado a
ejercer el derecho que posee sobre la misma. Es decir, puede
dejar que la opcion expire sin haberla utilizado.
El “suscriptor” o vendedor de la opcion, en cambio, no tiene
eleccion, puesto que esta obligado a vender o comprar el
instrimento financiero si el “propietario” decide ejercer la
opción.
Dado que el derecho a comprar o vender un determinado
instrumento financiero a un precio específico tiene un valor, el
propietario de la opcion esta dispuesto a pagar una suma de
dinero denominado “ premium”. Dado que esta suma de dienro
esta determinado por la oferta y la demanda, tambien lleva el
nombre de “ precio de mercado”de la opció[Link] calcular este
valor es importante saber si la opcion en cuestion puede ser
ejercida en cualquier día útil durante su vida util.
Al igual que en el caso de los futuros, los contratos de opción
se pueden suscribir sobre una amplia variedad de
instrumentos financieros como bonos y letras del Tesoro, tipo
de cambio y los indices accionarios.
Las opciones financieros sobre contratos de futuros se
denominan “ opciones de futuros”.
Muchos de los contratos de opción que se suscriben en el
mundo de los negocios corresponden a futuros de diferentes
activos, en lugar de los propios activos [Link] es
especialmente cierto en el caso de los mercdaos financieros.
En efecto muchas veces los inversionistas prefieren los
mercados de futuros por el hecho de que suelen ser bastante
más liquidos que los correspondientes a los activos
subyacentes , debido a los requisitos de margen y valoracion
a precios de mercado (Fernández Baca, 2009, pp. 422-423).
Formas básicas de opciones
Las opciones se presentan en dos formas basicas: de venta y
de compra.
 Opcion de compra (call option), otorga al propietario el
derecho de compra un activo a un precio fijo durante un
periodo particular. Una opción de compra da el derecho de
“reclamar” un activo.
 Opcion de venta ( put option), es lo contrario a uan compra:
en lugar de dar al titular de comprar algun activo, le cede el
derecho de venderlo a un precio de ejercicio fijo. Si una
persona compra una opcion de venta, puede obligar al
vendedor de la opcion a comprarle el activo por un precio fijo
y, por tanto, “colocarlo” (Ross, Westerfield, Jordan; 2014).
¿ Y que hay del inversionista que vende una opcion de
compra? El vendedor recibe de antemano dinero y tiene la
obligacion de vender el activo al precio de ejercicio si asi lo
desea el titular de la opcion.
De igual modo, un inversionista que vende una opcion de
venta recibe de antemano dinero y despues esta obligado a
comprar el activo al precio de ejercicio si así lo exige el titular
de la opcion.
El activo implicado en una opcion puede ser cualquier cosa; sin
embargo, las opciones que más se compran y venden son las
de acciones, que sirven para comprar o vender participaciones
de una accion. (Ross, Westerfield, Jordán, 2014).
Opciones sobre activos
Las opciones sobre activos son derechos decompra y
de venta sobre un activo (acciones, índices bursátiles,
materias, primas, etc.), llamado activo subyacente.
Por ejemplo, en una opción sobre acciones de Telefónica el
activo subyacente son las propias acciones de Telefónica.
Una opción sobre activos es un instrumento derivado por el
cual el comprador adquiere, a cambio de una prima, el derecho
a comprar o vender un activo subyacente, en una fecha de
expiración o antes de esa fecha, a un precio de ejercicio.
([Link]
Opciones financieras de compra (Call)
Una opcion call es un contrato que le da a su poseedor el
derecho a comprar un activo subyacente al precio de
ejercicio, dentro del plazo de vencimiento. (Fernández
Baca,2009)
Las opciones call son derechos de compra. Por ejemplo un
opción call sobre acciones de Telefónica da a derecho al
comprador de esa opción a comprar acciones de Telefónica a
un precio determinado (precio de ejercicio) y hasta una fecha
determinada (fecha de vencimiento).
([Link]
Opción de compra es un contrato que proporciona a su
poseedor (el comprador) el derecho a adquirir un
determinado activo (subyacente), a un precio establecido, en
cualquier momento antes de una fecha determinada, o bien
únicamente en esa fecha. El comprador tiene la alternativa de
ejercer o no su derecho, mientras que el vendedor está
obligado a satisfacer el requerimiento del comprador.
Opciones financieras de venta (Put)
Una opción de venta (put) da a su poseedor el derecho -pero
no la obligación- a vender un activo a un precio predeterminado
hasta una fecha concreta. El vendedor de la opción de venta
tiene la obligación de comprar el activo subyacente si el tenedor
de la opción (comprador del derecho de vender) decide ejercer
su derecho. ([Link]

Las opciones put son derechos de venta. Por ejemplo un

opción put sobre acciones de Telefónica da a derecho al
comprador de esa opción a vender acciones de Telefónica a un
precio determinado (precio de ejercicio) y hasta una fecha
determinada (fecha de vencimiento).
([Link]
La opción de venta es un contrato que proporciona a su
poseedor (el comprador) el derecho a vender un determinado
activo subyacente, a un precio establecido, en cualquier
momento antes de una fecha determinada, o bien únicamente
en esa fecha. El comprador de la opción de venta tiene la
alternativa de ejercer o no su derecho (vender), mientras que el
vendedor está obligado a satisfacer el requerimiento del
comprador.
Tipos de opciones
Por otra parte, es importante comprender que las opciones se
pueden clasificar atendiendo a si el precio del activo subyacente
es mayor o menor que su precio de ejercicio en:
a) Opciones dentro de dinero (in the money, o ITM): Son
aquéllas que si se ejerciesen ahora mismo proporcionarían
una ganancia. Así, las opciones de compra serán ITM cuando
el precio de ejercicio sea inferior al precio del activo
subyacente, mientras que en las de venta ocurrirá justo al
contrario. Por ejemplo, usted posee una opción de compra de
acciones del Banco Santander que la da derecho a adquirirlas
a 10 € cuando en el mercado cotizan a 12 €. El precio de
ejercicio es de 10 euros mientras que el del subyacente es de
12. Si la opción se ejerciera se ganarían 2 € por cada acción.
b) Opciones fuera de dinero (outof the money, o OTM):
Son aquéllas que si se ejerciesen ahora mismo
proporcionarían una pérdida. Así, las opciones de compra
serán OTM cuando el Precio de ejercicio sea superior al
precio del activo subyacente, mientras que en las de venta
ocurrirá justo al contrario. Suponga ahora que las acciones
del Banco Santander cotizan en el mercado a 9 €, si se
ejerciese se perdería un euro por cada acción (nadie, en su
sano juicio, ejerce una opción para perder dinero).
c) Opciones en el dinero (at the money, o ATM): Son
aquéllas cuyo precio de ejercicio es igual, o muy parecido,
al precio de activo subyacente. (Juan Mascareñas,2010)
Ventajas del instrumento opción
 Representan un tipo alternativo de cobertura.
 Poseen un límite de pérdida potencial equivalente al precio de
la misma.
 Permiten ajustar el riesgo y rendimiento a un coste bajo.
 Permiten operar con mercados bajistas.
 Las comisiones aplicadas suelen ser más reducidas que en
los mercados de contado.
 El efecto apalancamiento permite operar con una pequeña
inversión con el activo financiero
Desventajas del instrumento opción

o El efecto apalancamiento provoca que se trate de un

instrumento de alto riesgo.
o Los contratos de opciones tienen vencimientos a corto
plazo.
o Baja liquidez.
o Requiere un buen conocimiento de los mercados
financieros.
Estrategias elementales a la hora de comprar y vender
opciones
Existen cuatro estrategias elementales a la hora de comprar y
vender opciones, que son las siguientes:

 Compra de opción de compra (long call)

 Venta de opción de compra (short call)
 Compra de opción de venta (long put)
 Venta de opción de venta (short put)
 Compra de opción de compra (long call)

Otorga al comprador el derecho a comprar el activo

subyacente al precio de ejercicio en o antes de la fecha de
vencimiento a cambio del pago de una prima. Tiene las
pérdidas limitadas a la prima y las ganancias ilimitadas.
 Venta de opción de compra (short call)

Obliga al vendedor a vender el activo subyacente al precio de

ejercicio en o antes de la fecha de vencimiento, a cambio del
cobro de una prima. Tiene ganancias limitadas y pérdidas
ilimitadas
 Compra de opción de venta (long put)

Otorga al comprador el derecho a vender el activo subyacente al

precio de ejercicio en o antes de la fecha de vencimiento a
cambio de una prima. Tiene las pérdidas limitadas a la prima y
ganancias ilimitadas.
 Venta de opción de venta (short put)

El vendedor tiene la obligación de comprar el activo subyacente

al precio de ejercicio en o antes de la fecha de vencimiento a
cambio del cobro de una prima. Tiene las ganancias limitadas a
la prima y pérdidas ilimitadas.
Prima de la opción
La prima es el precio que el comprador de la opción paga al
vendedor de la misma por tener el derecho de comprar
(opciones call) o vender (opciones put) el activo subyacente
en el futuro al precio de ejercicio.
El comprador de la opción paga la prima y el vendedor de la
opción la cobra, debido a la diferencia de obligaciones y
derechos.
La parte compradora tiene el derecho, pero no la obligación,
de comprar o vender, y la parte vendedora tiene obligación de
comprar o vender al precio fijado, sea o no beneficioso para él.
CALL PUT
Comprador Derecho a comprar Derecho a vender
Vendedor Obligación a comprar Obligación a vender
Fuente: [Link]
 Variables de las Opciones reales y financieras

Opción de compra real Variable Opción de compra financiera

Valor de los activos operativos S Precio del activo financiero

que se van a adquirir
Desembolsos requeridos para X Precio de ejercicio
adquirir el activo
Longitud del tiempo que se puede t Tiempo hasta el vencimiento
demorar la decisión de inversión
Riesgo del activo operativo s2 Varianza de los rendimientos
subyacente del activo financiero
Valor temporal del dinero rf Tasa de interés sin riesgo

Flujos de caja a los que se D Dividendos del activo

renuncia por no ejercer la opción subyacente
 Diagramas de resultados
de las opciones

Fernández Baca, 2009, pp. 428-433

Fuente: Fernández Baca, 2009, pp. 428-433

 Diagramas de resultados de las opciones

En los graficos siguientes se muestran los diagramas de

resultados de un call y un put respectivamente, del indice
accionario S&P 500, para un precio de ejercicio de 800.
En el eje horizontal aparece los posibles valores del indice
accionario en la fecha de vencimiento, dentro de un rango
comprendido entre 680 y 1,000.
En el eje vertical aparecen los resultados de las opciones, es
decir, las diferencias entre los posibles precios actuales y el
precio de ejercicio de la opción.
Si en la fecha de vencimiento el indice accionario es
superior al precio de ejercicio, el resultado de la opcion de
compra o call aumenta uno a uno a medida que aumenta el
precio actual, inversamente, si el indice accionario es menor
que el precio de ejercicio, la opcion de compra no tendra
ningun valor en el momento de su expiración.
 Diagrama de resultados del call

Resultado de la 250
opción de venta
200

150

100

50

0
680 730 780 830 880 930 880
Precio de la acción en la fecha de vencimiento
En el caso de la opción de venta o put, el razonamiento es en
sentido contrario.
Si en la fecha de vencimiento el indice accionario es menor que
el precio de ejercicio, el resultado de la opción aumenta uno a
uno a medida que el precio actual disminuye .
Inversamente, si el indice accionario es mayor que el precio de
ejercicio, la opción de venta no tendra ningun valor en el
momento de su expiración.
 Diagrama de resultados del put

Resultado de la 140
opción de compra
120

100
80
60
40

20
0
680 730 780 830 880 930 880
Precio de la acción en la fecha de vencimiento
La relación de paridad entre la opción de compra y la opción
de venta
Un inversionista cuyo portafolio contiene una accion de valor S0
puede protegerse de una caída en el precio de la misma
adquiriendo un put. De esta manera se asegura de que el
portafolio tenga un valor mínimo y un crecimiento potencial
ilimitado.
Si el precio de mercado de la accion cae debajo del precio de
ejercicico, el put aumenta su valor en un sol, por cada sol de
caida en el precio de la acción por debajo del precio de
ejercicio.
Pero si el precio de la accion aumenta por encima del precio de
ejercicio, el put expira sin valor y solo permanece la acción.
Sin embargo, el inversionista puede optar por una estrategia
alternativa, que consiste en comprar un call y un papel del
Tesoro que madure en la fecha de expiración del call.
Este portafolio alternativo tambien tendria un valor minimo y un
potencial de crecimiento limitado y, en consecuencia, debería
ser equivalente al primer portafolio.
En este caso contrario, los especuladores podrían sacar
ventaja de la discrepancia de precios vendiendo una opción y
comprando la otra hasta que, finalmente, ambas terminarian
equivalentes.
Consideremos un portafolio que consiste de un call de una
derminada acción con un precio de ejercicio de S/ 100, el
cual expira dentro de 6 meses, y un papel del Tesoro con el
mismo valor nominal, comprado al descuento, que madura
en la misma fecha que el call. Si el call esta en el dinero,
entonces los S/ 100 de la letra del Tesoro se pueden usar
para comprar acciones al precio de ejercicio, lo cual le
reporta un portafolio del mismo valor. Si el call expira sin
valor, entonces el portafolio vale los S/ 100 de la letra del
[Link] significa que el valor minimo del portafolio es de
S/100.
Del mismo modo, el portafolio que consiste de la acción y un
put de protección tendría como valor mínimo el precio de
ejercicio del put.
Entonces, si los dos portafolios reportan valores identicos, el
costo de constituirlos debería ser el mismo, pues de otra
manera los especuladores aprovecharian la diferencia hasta
que esta caiga debajo de los costos de transacción,
comprando una opcion y vendiendo la otra.
La acción de los especuladores no tendría mucho efecto sobre
el precio de la acción en cuestión o la tasa de interés de la letra
del Tesoro, sino más bien sobre el precio o premium de las
opciones, y es precisamente este efecto el que termina
equilibrando los resultados de las dos alternativas.
En otras palabras, el valor de la accion más el put debe ser
igual al valor de la letra más el call. Esto conduce a la siguiente
relación, mejor conocida como el “teorema de la paridad put-
call”.
Entonces, si las opciones no son ejercidas antes de su
expiración, es decir, se trata de opciones europeas, y si las
acciones no pagan dividendos antes de la fecha de expiración,
debe cumplirse la siguiente encuacion:
C + E = S0 + P Ecuación 1
(1+r)T
Donde:
C : precio o premium del call
E : valor mínimo del papel del Tesoro= precio de ejercicio del call
T : plazo de vencimiento de la acción
S0 : precio inicial de la acción
P : precio o premium del put
r : tasa de interés libre de riesgo
En los siguientes graficos se muestran los resultados de las
dos estrategias. Se puede dar cuenta quer los resultados, en
terminos de flujos de efectivo son identicos en ambos casos.
Es decir, un portafolio conformado por un papel del Tesoro
más una opción de compra de tipo europeo equivale a la
compra de una acción y de una opcion de venta.
Es interesante señalar que la ecuación 1, puede servir para
determinar el precio de los cuatro valores involucrados: la
acción, el papel del Tesoro, el call y el put, conociendo los
precios de los otros tres. Tambien permite expresar la
estrategia implicita en la adquisicion de cualquiera de los
cuatro valores en terminos de los otros tres.
 Diagrama de resultados de la estrategia de comprar un call y
una letra del Tesoro
Resultado
200

150
Papel del Tesoro
100

50

0
0 50 100 150 200
Precio de la acción
 Diagrama de resultados de la estrategia de comprar una
acción y un put
Resultado
180

160

140

120
Precio de la acción + put
100

80

60

40

20

0
0 50 100 150 200
Precio de la acción
Reordenando la ecuación 1 se obtiene:

P= E + C - S0 Ecuación 2
(1+r)T

nos dice que una opción de venta de una acción equivale a

vender la acción el día de hoy, invertir el dinero recaudado en
un papel del Tesoro comprado al descuento y comprar una
opción de compra de la acción.
En efecto, comprar una opcion de venta de una acción con un
premium igual a P, la cual madura en T periodos, equivale a:
• Vender la acción, el día de hoy, a su precio S0.
• Invertir el dinero reacudado en un papel del tesoro,
comprado al descuento, con un valor nominal E .
• Comprar un seguro contra el riesgo de aumento del precio.
Es decir, una opción de compra al precio de ejercicio S0,
idéntico al valor de la acción, con un precio de C.
Del mismo modo, si se despeja C de la ecuación 1,se puede
deducir que una opción de compra de una acción equivale a
comprar la acción, apalancar dicha compra con un préstamo y
compra una opción de venta. Es decir:

C = S0 - E + P Ecuación 3
( 1+r)T
En efecto, comprar una opción de compra de una acción que
madura en T periodos, con un premium igual a P, equivale a:
 Comprar la acción, el día de hoy, a su precio S0
 Financiar parte del dinero necesario para la compra con un
prestamo que implica desembolsar E soles en un plazo T
periodos.
 Comprar un seguro contra riesgo de disminucion del precio.
Es decir, una opcion de venta al precio de ejercicio S0
identico al valor de la opción, con un precio de P.
Supongamos que los valores del lado derecho de la ecuacion 2
son: E = S0 = S/ 100, T = 1 año, r= 0.06 y C= S/ 12
El precio de la opción de venta tendría que ser S/ 6.34, puesto
que: P = 100 /1.06 + 12-100 = 6.34
Si la opcion de venta tuviese un precio más alto, por ejemplo,
S/ 8, y el arbitraje no tuviera costo alguno, los especuladores
estarían interesados en convertir las opciones de compra en
opciones de venta. En efecto podria comprar la opción de
compra con un precio de ejercicio de S/ 100, a un precio de
S/12, al mismo tiempo que venden la acción al precio actual de
S/100 e invierten parte de ese dinero enletra del Tesoro,
comprada al descuento, a un precio de S/100/1.06 = S/ 94.34.
El costo neto de esta opcion sintetica de venta es de S/6.34
Los especuladores podrian vender las opciones de venta a un
precio de S/8 y ganar la diferencia de S/1.66 que existe entre el
precio de la opcion de venta y los S/6.34 que cuesta sintetizarla.
Arbitraje entre la opción de venta y la opción de compra
Flujo Flujo de efectivo en la
Posición inmediato fecha de vencimiento
de efectivo Si ST < 100 Si ST > 100
Vender una opción de
venta S/8 ST - 100 0
Vender la cartera simil (opción de venta)
Vender la acción S/ 100 0 ST
Comprar una letra del
Tesoro -S/94.34 S/ 100 S/ 100
Adquirir una opción de 0 S/-100
compra -S/12
Flujos de efectivo netos 1.66 0 0
(Fernández Baca, 2009, pp. 428-433)
La volativilidad de precios de las opciones

Cuando se habla de volatilidad se refiere a la velocidad con

la que se mueven los precios. Aquellos activos cuyos
precios estan subiendo o bajando de manera sustancial
son considerados como altamente [Link]
consecuencia, se dice que los contratos de futuros tienen
una baja o una alta volatilidad dependiendo de si los
movimientos de los precios de los activos subyacentes son
moderados o bruscos.
A medida que aumenta la volatilidad, los premium de las
opciones tienden a aumentar, a veces de manera
[Link], cuanto menor sea la volatilidad
más bajos seran los premium de las opciones. Esto se debe
a que cuanto más volatiles sean los mercados, los
compradores de opciones estaran dispuestos a pagar
mayores premium para protegerse contra el riesgo de
afrontar precios adversos, dado que existe una mayor
probabilidad de cambios en el precio del instrumento
[Link] otro lado, una mayor probabilidad de
cambios en el precio implica un mayor riesgo para los
vendedores de opciones. Ellos exigen, por lo tanto, un
premium mas alto a cambio de este riesgo.
A manera de ilustracion, consideremos el caso de una acción
cuyo precio solo puede adoptar dos valores dentro de un año:
S/110 o S/90, cada uno con una probabilidad de 0.5. El valor
esperado de esta acción es de S/100 y su desviacion estandar
es :
= 10

Supongamos que un inversionista posee una opcion de

compra (call) de esta acción con un precio de ejercicio de
S/100 que expira dentro de un año. En la fceha de
vencimiento, la opcion pagara S/10 si el precio de cada acción
es de S/110, y no pagara nada si el precio es de S/90. El
resultado esperado de esta acción de compra sera de 0.5 x
S/10 + 0.50 x 0 = S/5. Este sera el premium de esta opcion de
compra
Supongamos ahora que los valores posibles de esta accion
son S/190 y S/10, cada uno con la misma probabilidad de
0.5. Es decir, la acción se ha tomado más volatil, a pesar de
que su precio esperado dentro de un año sigue siendo el
mismo. En efecto, la desviacion estandar es ahora:

= 127.3
 Precio de una opcion de compra de una acción:
escenario de baja volatibilidad
Presenta Dentro de un año
Precio de la Precio de la Resultado de la opción
acción acción de compra
100 S/110 S/10
S/90 S/0
Valor esperado S/100 S/5

Precio de una opcion de compra de una acción:

escenario de alta volatibilidad
Presenta Dentro de un año
Precio de la Precio de la Resultado de la opción
acción acción de compra
100 S/190 S/90
S/10 S/0
Valor esperado S/100 S/45
(Fernández Baca, 2009, pp. 433-434)
Pagos de la opción al vencimiento

Fuente: Berk y DeMaezo, 2008, pp.659-661

 Pagos de la opción al vencimiento
Según la Ley del Precio Unico, el valor de cualquier título
de valores está determinado por los flujos de efectivo
futuros que recibe un inversionista por poseerlo.
Por tanto, antes de determinar cual es el valor de una
opción se debe determinar su pago en el momento de su
vencimiento.
 Posicion larga en un contrato de opción
Suponga que usted es propietario de una opción con precio
de ejercicio de S/20. Si en la fecha de vencimiento el precio
de las acciones es mayor que el de ejercicio, digamos S/30,
usted ganaría dinero si ejerciera la opción de compra (pagaría
el precio de ejercicio, S/20, por la acción) y venderia la acción
inmediatamente por S/30 en el mercado abierto. La diferencia
de S/10 es el valor de la opcion.
En consecuencia, cuando el precio de las acciones en la
fecha de vencimiento supera al precio de ejercicio, el valor de
una opción de compra es la diferencia del primero menos el
segundo.
Cuando en la fecha de vencimiento el precio de las acciones es
menor que el de ejercicio, el tenedor no ejercera la opcion de
compra, por lo que la opcion no tiene ningun valor.
Si S es el precio de las acciones en la fecha de vencimiento, K
es el precio de ejercicio y C es el valor de la opción de compra,
el cual en la fecha es el siguiente:
Valor de la opción de compra en la fecha de vencimiento
C = máx ( S - K, 0) Ecuacion 4

donde máx es la mayor de las dos cantidades dentro del

paréntises.
El valor de la opción de compra es el máximo de la diferencia
entre el precio de las acciones y el de ejercicico, S – K.
El tenedor de una opción de venta la ejercera si el precio de
las acciones,S, está por debajo del precio de jercicio, K. Como
el tenedor recibe K cuando las acciones valen S su ganancia
es igual a K – S.
Así, el valor de una opcion de venta en la fecha de
vencimiento es el siguiente:
Precio de la opción de venta en la fecha de vencimiento
P = máx ( K-S,0) Ecuación 5
 Pago de una opcion de compra con precio de ejercicio
de S/20 en la fecha de vencimiento

40

30
Pago (S/)

20

Precio de
10
ejercicio

0
0 10 20 30 40 50 60
Precio de las acciones (S/)
Problema: Usted es poseedor de una opción de venta de
acciones de San Fernando con precio de ejercicio de S/20, que
expira hoy. Grafique el valor de esta opcion como funcion del
precio de las acciones.
Solucion: Sea S el precio de las acciones y P el valor de la
opcion de venta. El valor de la opción es:
20 P = máx ( 20 - S, 0)
15
Pago (S/)

10

05 Precio del ejercicio

0
0 10 20 30 40
Precio de las acciones (S/)
 Posición corta en un contrato de opción
Un inversionista que tenga una posicion corta en una opcion
tiene una obligacion: en el contrato, este inversionista toma
el lado opuesto al del que esta largo. Así, los flujos de
efectivos de la posición corta son los negativos de los flujos
de efectivo de la posicon larga. Debido a que un
inversionista que está largo en una opción sólo recibe dinero
al momento del vencimiento –es decir, el inversionista no
ejercerá una opcion que esté fuera del dinero-un
inversionista corto solo paga dinero.
Para demostrar lo anterior, suponga que usted tiene la
posición corta en una opción de compra cuyo precio de
ejercicio es S/20. Si el precio de las acciones es mayor que el
de ejercicio-por ejemplo S/25 - el tenedor ejercerá la opción .
Entonces usted tiene la obligación de vender las acciones en
el precio de ejercicio de S/20.
Como usted debe comprarlas al precio de mercado, S/25,
pierde la diferencia entre los dos precios, de decir, S/5.
Sin embargo, si el precio de las acciones fuera menor que el
precio de ejercicio en la fecha de vencimiento, el tenedor no
ejercerá la opcion, por lo que en ese caso no perdería nada;
usted no tiene la obligacion . Estos pagos se graficas asi:
Posición corta en una opción de compra en la fecha de vencimiento
Precio de las acciones (S/)
0 10 20 30 40 50 60
0

-10
Precio de
Pago (S/)

ejercicio
-20

-30

-40
Problema: Usted esta corto en una opción de venta de
acciones de Copy Lux, con precio de ejercicio de S/20 que
expira hoy. ¿ cual es su pago en el momento del vencimiento,
como funcion del precio de las acciones
Solución: Si S el precio de las acciones , sus flujos de efectivo
seran:
-Máx (20-S,0)
Si al vencimiento el precio de las acciones es S/30, entonces la
opción de venta no se ejercerá y usted no tendra nada. Si el
precio de las acciones es de S/15, la opcion de venta si se
ejercera y usted perdera S/5. La sigueinte es la grafica de sus
flujos de efectivo:
Posición corta en una opción de compra en la fecha de vencimiento

Precio de las acciones (S/)

0 10 20 30 40 50 60
0

-10 Precio de
ejercicio
Pago (S/)

-20

-30

-40

Si el precio de las acciones es mayor que el de ejercicio, se ejercerá la

compra por lo que una persona en el lado corto de esta perdera la
diferencia entre el precio de las acciones y el de ejercicio, si el precio
de las acciones es menor que el de ejercicio, la opcion de compra no
se ejecutara y el vendedor no tendra ninguna obligación.
 Factores que afectan los
precios de las opciones

Fuente: Berk y DeMaezo, 2008, pp.669-671)

Factores que afectan los precios de las opciones
La paridad entre opciones de venta y de compra proporciona
el precio de una opcion de compra tipo europeo en terminos
del precio de una opcion de venta del mismo tipo, la accion
subyacente y un bono cupon cero. Entonces , para calcular el
precio de una opcion de compra por medio de la paridad entre
opciones de venta y de compra , se tiene que conocer el
precio de la opcion de venta. Antes de eso , primero se
investigara los factores que afectan los precios de las
opciones:
 Precios de ejercicio y precio de las acciones.
Como una opción de venta es el derecho a vender las
acciones, las opciones con precio de ejercicio menor son
menos valiosas.
Para un precio de ejercicio dado, el valor de una opcion de
compra es más alto si el precio actual de las acciones es
mayor, ya que habria una probabilidad mayor de que la
opcion term,inara en el dinero.
A la inversa, las opciones de venta incrementan su valor
conforme disminuye el precio de las acciones.
 Límites por arbitraje del precio de las acciones.
El precio de una opción no puede ser negativo. Como una
opción americana conlleva los mismos derechos y
privilegios que una opción europea equivalente, no puede
ser menos valiosa que una opción [Link] lo fuera, sería
posible tener utilidades por arbitraje con la venta de una
opción de compra europea y el uso de una parte de lo
obtenido para comprar una de compra americana
equivalente. Así, una opción americana no puede valer
menos que su contraparte europea.
El pago máximo por una opción de venta ocurre si las
acciones llegan a valer menos (digamos, en caso de que la
empresa declare la quiebra). En ese caso, el pago por la
opción de venta es igual al precio de [Link] este
pago es el más alto posible, una opción de venta no puede
valer más que su precio de ejercicio.
Para una opción de compra, entre más bajo sea el precio de
ejercicio, más valiosa será la opción de compra. Si ésta
tuviera un precio de ejercicio igual a cero, el tenedor siempre
la ejercería y recibiría las acciones sin ningún costo. Esta
observación establece un límite superior para el precio de la
opción de compra: una opción de compra no puede valer más
que la acción en sí.
El valor intrínseco de una opción es el valor que tendría si
expirara de inmediato. Por tanto, el valor intrínseco es la
cantidad en que la opción se encuentra actualmente en el
dinero, o 0 si la opción está fuera del dinero. Si una opción
americana vale menos que el valor intrínseco, sería posible
obtener utilidades por arbitraje con la compra de la opción y su
ejercicio inmediato. Así, una opción americana no puede valer
menos que su valor intrínseco.
El valor en el tiempo de una opción es la diferencia entre su
precio actual y su valor intrí[Link] una opción americana
no puede valer menos que su valor intrínseco, tampoco puede
tener un valor negativo en el tiempo.
 Los precios de la opción y la fecha de ejercicio
Para las opciones americanas, entre más tiempo falte para la
fecha de ejercicio, más valiosa será la opción. Para ver por
qué, considere dos opciones: una con un año para la fecha de
ejercicio, y otra con seis meses para que ésta llegue. El
tenedor de la opción a un año la puede convertir en otra a
seis meses con sólo ejercerla antes. Es decir, la opción de un
año tiene los mismos derechos y privilegios que la de seis
meses, por lo que, debido a la Ley del Precio Único, no vale
menos que la opción a seis meses: una opción americana con
fecha de ejercicio posterior, no vale menos que otra idéntica
con fecha de ejercicio más anticipada.
Por lo general, el derecho a retrasar el ejercicio de la opción
tiene algún valor, por lo que la opción con la fecha de ejercicio
más tardía será más valiosa.
¿Qué pasa con las opciones europeas? Para éstas no
funciona el mismo argumento porque la opción a un año no se
puede ejercer antes, en los seis meses. En consecuencia, una
opción europea con fecha de ejercicio tardía tiene el potencial
de negociarse en menos que otra idéntica con fecha de
ejercicio anterior. Por ejemplo, piense en una opción de
compra europea de acciones que pagan un dividendo de
liquidación en seis meses (esa clase de dividendo se paga
cuando una corporación elige dejar el negocio, vende todos
sus activos y paga el producto como dividendo). Una opción
europea de compra a un año de esas acciones no valdría
nada, pero otra a seis meses tendría algún valor.
 Los precios de las opciones y la volatilidad
Un criterio importante que determina el precio de una
opción es la volatilidad de las acciones que la respaldan.
Considere el sencillo ejemplo que sigue.
Problema
Dos opciones de compra europeas con precio de ejercicio
de $50 se emiten sobre dos acciones diferentes. Suponga
que mañana la acción de volatilidad baja tendrá un precio de
$50, con certeza. La de volatilidad alta valdrá $60 o $40, y
cada precio tiene la misma probabilidad de ocurrir. Si la
fecha de ejercicio de ambas opciones es mañana, ¿cuál de
ellas vale más, ahora?
Solución
El valor esperado de ambas acciones mañana es $50 - la de
volatilidad baja valdrá esa cantidad, con certeza, y la de
volatilidad elevada tiene un valor esperado de
$40(1/2) + $60(1/2) = $50.
Sin embargo, las opciones tienen valores muy diferentes.
Aquella sobre la acción de poca volatilidad no vale nada
porque no hay ninguna oportunidad de que expire en el dinero
(la acción de poca volatilidad valdrá $50 y el precio de ejercicio
es $50).
La opción sobre la acción de mucha volatilidad tiene un valor
positivo porque hay 50% de probabilidades de que tenga un
valor de $60 -$50 = $10, y 50% de que no valga nada. El valor
hoy de un pago positivo con probabilidad de 50% (sin riesgo
de que haya una pérdida), es positivo.
El ejemplo ilustra un principio importante: el valor de una
opción por lo general se incrementa con la volatilidad de las
acciones. La intuición dice que este resultado se debe a que
un incremento de la volatilidad aumenta la probabilidad de que
las acciones tengan rendimientos muy altos o muy bajos.
El tenedor de una opción de compra se beneficia de un pago
mayor cuando las acciones suben y la opción está en el
dinero, pero obtiene el mismo pago (cero) sin importar cuánto
caigan las acciones una vez que la opción está fuera del
dinero. Debido a esta asimetría del pago de la opción, el
tenedor de una gana por un incremento de la volatilidad.
Recuerde que al sumar una opción de venta a una cartera es
similar a comprar un seguro contra la disminución de su valor.
El seguro es más valioso cuando hay más volatilidad - de ahí
que las opciones de venta sobre acciones más volátiles
también valen más.
Ejercer por anticipado las opciones

Fuente: Berk y DeMaezo, 2008, pp.671-675

 Ejercer por anticipado las opciones
Alguien quizá crea que la capacidad de ejercer la opción
americana antes la haría más valiosa que su equivalente
europea.
Sorprendentemente, no siempre es este el caso - en
ocasiones tienen igual valor.
Veamos por qué.
 Acciones que no pagan dividendos
En primer lugar se considerarán opciones sobre acciones que no
pagarán dividendos antes de la fecha de vencimiento de aquellas.
En ese caso, la fórmula de la paridad entre opciones de venta y
de compra para el valor de la opción de compra es:
C = P + S – VP (K)
El precio del bono cupón cero se escribe como VP(K ) = K - dis(K
), donde dis(K ) es la cantidad del descuento respecto a su valor
nominal. Al sustituir esta expresión en la paridad entre opciones
de venta y de compra queda lo siguiente:
C = S - K + dis (K ) + P Ecuación 6
Valor intrínseco Valor en el tiempo
En este caso, los dos términos que forman el valor en el tiempo
de la opción de compra son positivos antes de la fecha de
vencimiento.
Debido a que una opción americana es al menos tan valiosa
como una europea, también debe tener un valor en el tiempo
positivo antes de su vencimiento. Entonces, el precio de
cualquier opción de compra sobre acciones que no pagan
dividendos siempre supera su valor intrínseco.
Este resultado implica que nunca es lo óptimo ejercer una opción
de compra sobre acciones que no pagan dividendos antes de su
vencimiento -siempre se está mejor con sólo vender la opción. Es
fácil ver por qué.
Cuando se ejerce una opción se obtiene su valor intrínseco. Pero
el precio de una opción de compra sobre acciones que no pagan
dividendos supera su valor intrínseco.
Por esta razón, una opción de compra americana sobre acciones
que no pagan dividendos tiene el mismo precio que su
contraparte europea.
De manera intuitiva se aprecia que hay dos beneficios por
retrasar el ejercicio de una opción de compra. La primera es
que el tenedor retrasa el pago del precio de ejercicio, y la
segunda es que al retener el derecho de no ejercerla, la
desventaja del tenedor queda limitada.
¿Qué pasa con una opción de venta americana sobre
acciones que no pagan dividendos? ¿Tiene sentido ejercerla
antes? La respuesta es sí, en ciertas circunstancias. Para ver
por qué, observe que es posible reacomodar la relación de la
paridad entre opciones de venta y de compra según se
expresa en la ecuación 6 a fin de obtener el precio de una
opción de venta europea:
C = K-S - dis (K ) + C
Valor intrínseco Valor en el tiempo
En este caso, el valor en el tiempo de la opción incluye un
término negativo, el descuento sobre un bono con valor
nominal K.
Cuando la opción de venta está suficientemente profunda en
el dinero, este descuento será grande en relación con el valor
de la opción de compra, y el valor en el tiempo de una opción
de venta europea será negativo.
En ese caso, la opción de venta europea se venderá en
menos de su valor intrínseco.
Sin embargo, su contraparte americana no se puede vender
en menos de su valor intrínseco (debido a que, de otro modo,
sería posible obtener utilidades por arbitraje si se ejerciera de
inmediato), lo que implica que la opción americana puede
valer más que una europea idéntica.
Como la única diferencia entre las dos opciones es el derecho
a ejercerla antes, éste debe ser valioso-debe haber estados en
los que sea óptimo ejercer antes la opción americana.
 Acciones que pagan dividendos
Cuando las acciones pagan dividendos, el derecho de ejercer
una opción sobre ellas por lo general resulta valioso tanto para
las de compra como para las de venta. Para ver por qué, se
escribirá la relación de paridad entre opciones de venta y de
compra para acciones que pagan dividendos:
C= S- K + dis (K ) + P - PV(Div)

Valor intrinsico Valor en el tiempo

Si VP(Div) es suficientemente grande, el valor en el tiempo de

una opción de compra europea llega a ser negativo, lo que
implica que su precio sería menor que su valor intrínseco.
Como una opción americana nunca vale menos que su valor
intrínseco, el precio de ésta puede superar el de una europea.
Para entender cuando es óptimo ejercer en forma anticipada la
opción americana de compra, observe que cuando una compañía
paga un dividendo, los inversionistas esperan que el precio de las
acciones disminuya para reflejar la salida de efectivo.
Esta baja del precio perjudica al poseedor de una opción de
compra debido a que el precio de la acción cae, pero, a diferencia
del propietario de acciones, el dueño de la opción no obtiene el
dividendo como compensación.
Sin embargo, el propietario de la opción de compra, al
ejercerla por anticipado y conservar las acciones, puede
obtener el dividendo. Así, la decisión de ejercerla antes es una
negociación entre los beneficios de esperar para ejercerla
versus la pérdida del dividendo.
Como una opción de compra sólo debe ejercerse antes para
percibir el dividendo, será óptima sólo para lograrlo justo antes
de la fecha ex-dividendo de las acciones.
Las opciones y las finanzas corporativas

Fuente: Berk y DeMaezo, 2008, pp.676-677

 El capital propio como opción de compra
Es posible concebir una acción como una opción de compra
sobre los activos de la empresa, con precio de ejercicio igual al
valor de la deuda no pagada.
Para ilustrar lo anterior, considere un mundo de un solo periodo,
al final del cual la empresa se liquida. Si al final del periodo el
valor de la compañía no excede el valor de la deuda no pagada,
la compañía debe declarar la quiebra y los accionistas no reciben
nada. Por el contrario, si el valor supera el valor de la deuda no
pagada, los accionistas obtienen lo que quede una vez que se
salde el adeudo.
La figura ilustra este pago. Observe que el pago a los dueños del
capital propio se ve exactamente igual que el de una opción de
compra.
El capital propio como una opción de compra. Si el valor de los activos de
la empresa excede el pago de la deuda que se requiere, los accionistas
reciben el valor que resta después que se salda el adeudo; de otro modo, la
empresa estaría en quiebra y su capital propio, el de sus acciones, no valdría
nada. Así, el pago a los accionistas es equivalente una opción de compra
sobre los activos de la compañía, con precio de ejercicio igual al pago que se
necesita para la deuda.
Visto de esta manera, una acción es una opción de compra
sobre los activos de la empresa.
Recuerde que el precio de una opción se incrementa con el
nivel de volatilidad de los títulos de valores subyacentes. Eso
significa que los accionistas se benefician con las inversiones
muy volátiles. Como el precio de las acciones se incrementa
con la volatilidad de los activos de la empresa, los accionistas
se benefician con un proyecto con VPN* igual a cero que
aumente la volatilidad de los activos de la organización.
Aceptar dicho proyecto no cambia el valor de la empresa en su
conjunto, pero, debido a que incrementa el valor del capital
propio, es decir, de las acciones, el valor de los reclamos de
los tenedores de deuda debe disminuir en la cantidad que
aumentó su valor el capital propio.
El precio de las opciones es más sensible a los cambios en la
volatilidad para opciones en el dinero, que para las que están
dentro del dinero.
En el contexto de las finanzas corporativas, el capital propio
está en el dinero cuando una compañía está cerca de la
quiebra. En este caso, la pérdida en el valor del capital propio
que resulta de emprender una inversión con VPN negativo
puede compensarse con la ganancia en el valor del capital
propio debido al aumento de volatilidad.
Entonces, los accionistas tienen un incentivo para aceptar
inversiones con VPN negativo y muy volátiles.
La deuda como una cartera de opciones
La deuda también se representa con el uso de opciones. En
este caso, los acreedores se conciben como propietarios de la
empresa y que vendieron una opción de compra con precio de
ejercicio igual al pago de la deuda requerido.
Si el valor de la organización supera este pago, se ejercerá la
opción de compra; por ello, los acreedores recibirán el precio
de ejercicio (pago requerido de la deuda) y liberarán a la
empresa.
Si el valor de la compañía no supera el pago de la deuda que
se requiere, la opción de compra no tendrá valor, la empresa se
declarará en quiebra y los acreedores tomarán posesión de los
activos. La figura ilustra este pago.
La deuda como una cartera de opciones Si el valor de los activos de
la empresa supera el pago que se requiere de la deuda, los
acreedores se ven retribuidos por completo. De otra manera, la
empresa está en quiebra y los acreedores reciben el valor de los
activos. Observe que el pago a la deuda (línea gris sólida) puede
verse como (i) los activos de la empresa, menos la opción de compra
del capital propio, o (ii) un bono libre de riesgo, menos una opción
de venta sobre los activos, con precio de ejercicio igualal pago de la
deuda.
También existe otra forma de ver la deuda corporativa: como una
cartera de deuda sin riesgo y una posición corta en una opción de
venta sobre los activos de la empresa, con precio de ejercicio
igual al pago de la deuda requerido.
Cuando los activos de la compañía valen menos que el pago del
adeudo que se requiere, la opción de venta está en el dinero;
entonces, el dueño de ésta la ejerce y recibe la diferencia entre el
pago de la deuda requerido y el valor de los activos de la
organización (figura). Esto deja al propietario de la cartera
(tenedor de deuda) con sólo los activos de la compañía.
Si el valor de la empresa es mayor que el pago que se requiere
para la deuda, la opción de venta carece de valor, y deja al
tenedor de la cartera con el pago por deuda requerido.