CAPITULO 4

El Capital de Trabajo (CT)

Macario, Alberto: “El capital de trabajo: sus efectos económicos y financieros”

Introducción
A los efectos de analizar la estructura de inversiones de una empresa, la podemos dividir en dos grandes grupos
o masas:
 Capital de trabajo
 Capital inmovilizado
En consecuencia:
 consideraremos al capital de trabajo en su integridad, independiente de cómo se lo financie; somos
conscientes que la magnitud de una inversión depende, en forma apreciable, de las condiciones y costos a
que se obtenga su financiamiento, pero no son esos los aspectos que deseamos analizar en este trabajo.
 Tomaremos a la rentabilidad como el cociente entre la utilidad antes de intereses e impuesto y el
capital aplicado.
 Consideraremos a la liquidez en su sentido dinámico (flujos de fondos descontados), y no tendremos en
cuenta su expresión estática (relación entre rubros del activo y del pasivo). Desde el punto de vista
financiero un activo es líquido cuando, al final del ciclo operativo se manifiesta en disponibilidades;
antes de ese momento es potencialmente liquido y no le otorga a la empresa capacidad para atender
sus obligaciones.
 Por último, consideraremos al riesgo empresario (es decir, el riesgo que se origina en las decisiones de
inversión) e ignoraremos al riesgo financiero (que se origina en las decisiones de financiamiento)
Es sabido que a mayor liquidez y menor riesgo, debemos esperar, en principio, menor rentabilidad. Estas tres
variables están vinculadas entre si y con la magnitud y estructura del capital de trabajo.
El concepto de capital de trabajo
El capital de trabajo se usa para designar el capital total requerido por la operatoria de la empresa para cumplir
con su ciclo operativo y también, y en caso no poco frecuente, por el mismo autor, se lo usa para referirse a la
diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente.
Es conveniente tener en cuenta que es posible hablar de capital de trabajo con los siguientes alcances:
1) Amplio: en este caso, es la magnitud total de capital requerido para atender la operatoria de la
empresa, independiente de cómo se financie.
2) Restringido: es la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente. Suele ser denominado como
capital neto aunque la expresión no es adecuada.
Desde otro punto de vista, tenemos que el capital de trabajo puede ser:
1) Permanente: es el capital de trabajo mínimo que requiere la empresa para cumplir correctamente su
ciclo operativo. Adquiere las características de un capital inmovilizado, en el sentido de que la empresa
no puede reducirlo sin afectar su operatoria; no obstante, el capital de trabajo permanente se diferencia
del capital inmovilizado porque cambia constantemente de contenido. El capital de trabajo permanente
está expresado una vez en efectivo, inmediatamente después en mercaderías, luego en cuentas a cobrar,
etc.; analizando desde otro ángulo, aunque la magnitud de las cuentas a cobrar se mantenga constante
los deudores que la componen serán distintos, o serán los mismos pero lo serán por distintas
operaciones. Por ello, aunque el capital de trabajo permanente tenga características semejantes al capital
inmovilizado, expresa un contenido y un comportamiento fundamentalmente distinto.
 La empresa no puede reducir, en el corto plazo, su aplicación en capital de trabajo permanente sin
afectar su operatoria; además, aunque reduzca la empresa su nivel de actividad, dicho capital sigue
afectando hasta tanto a través de su expresión en disponibilidades, quede liberado.
2) Transitorio: es el capital que se aplica eventualmente en la empresa, por variaciones normales en la
duración del ciclo operativo y/o por variaciones también normales del nivel de actividad; ésta es una
aplicación de capital a corto plazo y puede, en consecuencia, ser financiada con capitales obtenidos a
corto plazo.
Demanda, insumos, capital de trabajo y capital inmovilizado
Efectos sobre el capital de trabajo:
a) Si vamos a dirigirnos a una demanda uniformemente distribuida en el tiempo (sin estacionalidad) y si
tampoco existe estacionalidad en el abastecimiento de los insumos, podemos:
1) Dirigirnos a un sector de gran demanda, en cuyo caso instalaremos máquinas y equipos de
alta capacidad de producción.
2) Dirigirnos a un sector con elevados ingresos pero que constituye una franja reducida de la
demanda total; en este caso podemos ofrecer un producto de tipo artesanal, en cuyo caso no
necesitamos máquinas y equipos de alta capacidad de producción.
b) Si vamos a atender una demanda estacional, sin problemas de abastecimiento en los insumos,
podemos:
1) Producir en forma continua, acumulando inventarios y aplicando en consecuencia, mayores
inversiones en capital de trabajo, aunque necesitamos menos inversiones en capital
inmovilizado.
2) Producir al ritmo de la demanda, lo que evitará acumular inventarios, pero requiere mayor
inversión en bienes de uso, equipos e instalaciones para atender la producción en los momentos
pido de la demanda; en este caso, la capacidad instalada debe ser la necesaria para los
momentos de máxima demanda, lo que significa capacidad instalada ociosa cuando la demanda
disminuye.
c) Si vamos a atender una demanda uniformemente distribuida en el tiempo (sin estacionalidad), pero el
abastecimiento de la materia prima es estacional, tendremos:
1) Si la materia prima es perecedera, tendremos la necesidad de instalar equipos de alta
capacidad de producción para elaborar rápidamente, o al menos hacer un proceso de pre
elaboración de la materia prima de forma de evitar su territorio.
2) Si la materia prima no es perecedera, podemos reducir todo el año pero debemos resolver si
compramos toda la materia prima a procesar con la época en que se la produce, al precio del
momento, o si la compramos a medida que la procesamos, a precios presumiblemente mayores
por la menor oferta que habrá. El requerimiento de capital de trabajo y los costos serán distintos
para cada alternativa.
El requerimiento de capital de trabajo cambia con cada sector de la economía en que deseamos operar, tipo de
demanda que pretendemos atender, características de los insumos y políticas que se adopten.
El ciclo dinero-mercadería-dinero
El capital de trabajo le permite a la empresa llevar a cabo su ciclo operativo; ello significa que transforma su
efectivo (dinero) en mercadería, y a ésta nuevamente en efectivo (dinero), constituyendo así el ciclo dinero-
mercadería-dinero. Entendemos, en consecuencia, por dinero-mercadería-dinero el tiempo en que una unidad
de dinero demora en transformarse, nuevamente, en dinero.
La distinta duración del ciclo dinero-mercadería-dinero no significa que, necesariamente, las empresas
industriales requieran siempre mayor capital de trabajo que las empresas comerciales.
Dentro de un mismo ramo de actividad, la mayor o menor demora que tengamos en cada etapa hará que el ciclo
total sea mayor o menor, en cuanto a su duración en tiempo requerido para concluir y, en consecuencia, mayor o
menor será la necesidad de capital de trabajo a aplicar.
El ciclo dinero-mercadería-dinero y la rotación del capital de trabajo son dos expresiones de un mismo hecho.
Si planteamos el tema en términos de ciclo dinero-mercadería-dinero en vez de rotación responde a la necesidad
de poner el énfasis en el flujo de fondos, y destacar cómo dicho flujo de fondos será más lento, afectando a la
rentabilidad y a la liquidez de la empresa, mientras mayor sea la duración del ciclo operativo y hace necesaria
una mayor inversión en capital de trabajo.
Características económicas y financieras del ciclo dinero-mercadería-dinero
El ciclo dinero-mercadería-dinero está constituido por una o varias aplicaciones sucesivas de capital y por la
liberación, al final del ciclo de dicho capital.
Tendremos aplicaciones de capital sucesivas en una empresa industrial al comprar la materia prima, al
transformarla; una vez elaborado el producto para a almacenes de ventas, luego a créditos y, finalmente al cobrar
la venta liberamos el capital aplicado.
Si la empresa está trabajando con ganancias, la magnitud del capital que se libera al cobrar la venta es mayor que
la magnitud del capital que se aplicó; el capital que se libera está constituido por tres partes:
a. capital que aplicamos para realizar el ciclo dinero-mercadería-dinero
b. costos fijos no erogables
c. ganancias.
Aspectos económicos del ciclo dinero-mercadería-dinero
Si suponemos constante el capital inmovilizando, lo que en el corto plazo es correcto, la rentabilidad del activo
pasa a ser función del manejo de capital de trabajo. Si éste aumenta por incorrecto manejo, por alargamiento
del ciclo operativo y/o por una caída de las ventas, automáticamente disminuye la rentabilidad bruta del capital
de trabajo y, en consecuencia, la rentabilidad del activo y la rentabilidad del capital propio.
La empresa debe determinar correctamente la magnitud del capital de trabajo con que va a operar y debe
manejarlo adecuadamente ya que, cualquier sobreestimación o incorrecto manejo que obligue a su aumento
inmediatamente produce una disminución de la tasa de rendimiento; esto ocurre también si las ventas y/o
utilidad bruta aumentan a una tasa inferior al aumento que tenga el capital de trabajo.
Aspectos financieros del ciclo dinero-mercadería-dinero
Si suponemos que no hay variaciones en el nivel de actividad, en la duración del ciclo dinero-mercadería-dinero
ni en el nivel de precios, el capital de trabajo que liberamos al final de cada ciclo es suficiente para iniciar un
nuevo ciclo dinero-mercadería-dinero.
Los otros dos componentes que obtenemos del flujo de fondos de ingresos al final de cada ciclo (costos fijos no
erogables y ganancias) constituyen un excedente financiero que, en el corto plazo, queda disponible para la
empresa otorgándole liquidez, en efecto, la utilidad no se distribuye al final de cada ciclo, ni los equipos que dan
origen a los costos fijos no erogables.
El componente de los costos fijos no erogables posibilita la expansión de la empresa, la que puede con ellos
elevar su nivel de actividad sin necesidad de que se realicen nuevas inversiones; es decir, la empresa dispone de
liquidez que le permite expandirse; en otros casos, dicho componente le permite amortizar los préstamos con que
se han adquirido los equipos que se están depreciando. Gráficamente, se representa así:

La pendiente de la curva CI depende del método de depreciación con que se trabaje; dicha curva vuelve a su nivel
original, supuesto que no haya inversiones de expansión, cuando se reponen los equipos que han sido totalmente
depreciados.
La curva CT crece, como ya dijimos, por las depreciaciones (que hacen que parte del capital inmovilizado se vaya
licuando y pase al capital de trabajo); por los costos fijos no erogables y por las ganancias; esta curva cae en
distintos momentos del tiempo, y con distinta intensidad, según que se repongan los equipos depreciados, se
paguen los impuestos, se amorticen deudas y/o se distribuyan utilidades. Para que esta curva vuelva a su nivel
original sería necesario que, en un momento dado (y supuesto que no hay expansión del nivel de actividad), todos
esos hechos ocurran simultáneamente.
Podemos apreciar en el gráfico que si el capital inmovilizado que ha sido trasferido, vía de las depreciaciones, al
capital de trabajo, es usado con un fin ajeno o distinto de la reposición de esos equipos, al llegar el momento de
tener que remplazar los equipos totalmente depreciados podemos tener problemas de liquidez.
Cada ciclo dinero-mercadería-dinero trae un remanente que queda disponible para posibilitar aplicaciones de la
empresa y atender obligaciones.
Si se produce un alargamiento del ciclo dinero-mercadería-dinero sin que se hagan nuevas inversiones en
capital de trabajo, ello se manifestará en que, al cabo del año, podemos concluir un menor número de ciclos
dinero-mercadería-dinero. Aun cuando, en este supuesto, se mantenga la utilidad bruta por ciclo la utilidad
bruta total disminuirá, provocándonos problemas financieros.
Un alargamiento del ciclo dinero-mercadería-dinero, cuando no responde a una planificación de la actividad de la
empresa sino a su mal manejo y/o causas externas, provoca varios efectos:
1) Obliga a las empresas a aplicar más inversiones en capital de trabajo
2) Disminuye la utilidad bruta y, en consecuencia, la tasa de rendimiento.
3) Disminuye el flujo de fondos de ingresos de las empresas.
Condicionantes de la magnitud del capital de trabajo (variables)
La magnitud de la inversión total desde el punto de vista del requerimiento de capital de trabajo depende de:
1) Duración del ciclo dinero-mercadería-dinero,
2) y número de solapamientos a que da lugar: para un mismo proyecto o empresa en marcha, mientras
mayor sea la duración del ciclo dinero-mercadería-dinero y mayor el número de solapamientos o
superposición de ciclos, mayor será el requerimiento de capital de trabajo. El capital de trabajo
requerido depende de:
a) La duración de cada ciclo dinero-mercadería-dinero: si suponemos constante el tiempo que
media entre el inicio de cada ciclo, mientras más larga sea la duración de cada ciclo mayor
número de ciclos podremos solapar o superponer, es decir estar en ejecución en forma
simultánea
b) El tiempo que media entre el inicio de cada ciclo: si suponemos constante la duración de cada
ciclo, mientras menor sea el tiempo en que demoremos en iniciar uno nuevo mayor será la
cantidad de ciclos que pueden solaparse o superponer.
Si operamos con solapamientos o superposiciones de ciclos y acordamos el tiempo que trascurre entre
el inicio de cada ciclo, manteniendo constante la duración de los ciclos, el capital de trabajo necesario
aumenta porque tenemos un mayor número de solapamientos antes de comenzar a librar el capital de
trabajo aplicado en los procesos precedentes.
El capital de trabajo aplicado resulta del producto del capital de trabajo requerido por un ciclo,
multiplicado por el número de ciclos que se solapan.
3) Costo del producto: Mientras mayor sea el costo del producto mayor será la necesidad de capital de
trabajo. Debemos trabajar con los costos erogables, fijos y variables, sin considerar los costos no
erogables ni la utilidad incluida en el precio de venta; en algunos casos, para determinar el
requerimiento de capital teniendo en cuenta la capacidad financiera que autogenera la empresa, es
necesario trabajar con el precio de venta.
4) Nivel de actividad: entendemos por nivel de actividad la cantidad de unidades que se producen, venden
y cobran simultáneamente en un mismo ciclo operativo. Es decir, el nivel de actividades está dado por el
número de unidades que, en forma conjunta, cumplen las distintas etapas del ciclo dinero-mercadería-
dinero. Si las otras variables se mantienen constantes, el capital de trabajo necesario es directamente
proporcional al nivel de actividad.
5) Inflación: la inflación obliga a la empresa a aplicar nuevas unidades monetarias para mantener, en
valores constantes, la magnitud del capital de trabajo. No podemos decir que la inflación nos requiera
más capital de trabajo, sino que nos obliga a mantenerlo; a tal fin, y atento a la pérdida de poder
adquisitivo que sufre el dinero como consecuencia de la inflación, la empresa debe aplicar nuevas
unidades monetarias de forma de mantener la integridad adquisitiva del capital de trabajo.
Aunque el nivel de actividad y el costo sean constantes, así como la duración del ciclo operativo y el
número de solapamientos que permiten, el capital de trabajo se va invirtiendo en forma secuencial y
creciente, hasta el momento en que se cierra el ciclo operativo según podemos apreciar en los cuadros de
inversiones.
 Macario, Alberto: “El financiamiento del capital de trabajo en condiciones de alta inflación e incertidumbre”
Introducción
La problemática del capital de trabajo presenta, por lo menos, cuatro facetas:
1) La determinación de la magnitud requerida por dicha aplicación de capital de forma que la empresa no
esté sobredimensionada en este aspecto ni tenga problemas para desarrollar adecuadamente el ciclo
operativo o ciclo dinero-mercadería-dinero.
2) su composición y participación relativa en la inversión total.
3) su financiamiento.
4) su administración.
Comportamiento del capital de trabajo y de su financiamiento en el corto plazo
Cambio por modificación transitoria de las variables
Suponiendo que las cinco variables que determinan la magnitud, la estructura y la participación relativa del
capital de trabajo son constantes y que no existiese inflación ni cambios en los precios relativos, el capital de
trabajo se modifica porque permanentemente están cambiando la duración del ciclo operativo y el nivel de
actividad de las empresas por demoras o aceleraciones de las ventas y las cobranzas, cambios en el nivel de la
demanda, razones estacionales, etc., lo que permite clasificar a la inversión de capital de trabajo en transitorio y
permanente.
Los fondos liberados al final de cada ciclo operativo deberían ser reinvertidos para financiar un nuevo ciclo
operativo, a menos que la empresa reduzca el nivel de actividad, o cese en su operatoria. Por lo tanto, si bien al
final de cada ciclo operativo los fondos están líquidos, las empresas no pueden desafectarlos de su aplicación en
el capital de trabajo; ella constituye una aplicación permanente. Es factible la sustitución del financiamiento
externo de corto plazo por el autofinanciamiento, aplicando utilidades y depreciaciones a financiar el capital de
trabajo, cambiándose así la fuente de financiamiento, pero no la aplicación permanente.
Cambio por modificación permanente del nivel de actividad y de la eficiencia
Si la inversión en la capacidad instalada (bienes de uso) ha sido superior a la necesaria en el momento de
realizarse, por indivisibilidad técnica y/o por política de la empresa, a medida que ésta vaya operando a niveles
crecientes, será creciente la inversión de capital de trabajo; por lo tanto, cambiarán al menos la magnitud y la
participación relativa en la inversión total.
Si la empresa opera con eficiencia creciente, la inversión en capital de trabajo crecerá a una tasa menor que la
tasa de crecimiento del nivel de actividad, pero dicha mejor en eficiencia no será igual en todos los rubros que
compone el capital de trabajo, lo que provocará un cambio en la estructura.
Cambio por acumulación de fondos
La magnitud, la composición y la participación relativa del capital de trabajo en la inversión total cambian
aunque la empresa no modifique el nivel de actividad, no haya cambios en los precios relativos ni exista inflación,
porque en él se van acumulando las ganancias hasta la distribución, los impuestos hasta el pago y las
depreciaciones hasta la reinversión.
Cambios en el pasivo corriente
El pasivo corriente sufre cambios en su estructura (cuando se sustituye un financiamiento a corto plazo por otro
por ejemplo) y en su magnitud (cuando se cancela un financiamiento de corto plazo con fondos obtenidos a largo
plazo).
Existe un capital de trabajo permanente que la empresa no puede dejar de aplicar, a menos que reduzca el
nivel de actividad; no existe un financiamiento a corto plazo permanente, a menos que se designe al llamado
financiamiento automático o espontáneo. Por lo tanto, es fundamental tener en cuenta estos aspectos cuando se
analiza el capital de trabajo como la diferencia entre el activo y el pasivo corriente y la liquidez como el cociente
entre ambos. Realizar el cálculo antes o después de la distribución de utilidades, de pagar impuestos o de
reinvertir las depreciaciones, significará obtener valores muy diferentes.
Financiamiento del capital de trabajo en un contexto no inflacionario
El capital de trabajo puede financiarse con fondos de terceros y/o con capital propio. El financiamiento puede ser
a corto, largo y/o mediano plazo.
1) Financiamiento natural
Toda empresa por el hecho de funcionar obtiene un financiamiento que puede llamarse natural. Se mantiene en
tanto la empresa cumpla con las obligaciones que de él emergen. Lo podemos dividir en:
a) Financiamiento interno o autofinanciamiento: es el que genera la empresa y está disponible para su uso
hasta tanto la empresa distribuya las ganancias y reinvierta las depreciaciones en bienes de uso.
Es de corto plazo, pero se puede transformar en uno de largo gracias a la retención de utilidades o mientras
mayor sea la vida útil del bien que las origine y no sea (la amortización) utilizada para mantener la capacidad
del bien o expandirla.
b) Financiamiento obtenido de terceros: toda empresa obtiene de terceros un financiamiento que puede
llamarse automático o espontáneo y cuyo monto, plazo y condiciones de pago no necesitan ser negociadas
en cada caso. Son de corto y muy corto plazos y se renuevan automáticamente. Este financiamiento puede
ser dividido en dos grupos con características diferentes:
 Primer grupo: sueldos y jornales, aportes previsionales, impuestos y servicios (energía,
comunicaciones, etc.)
 Segundo grupo: proveedores (de más corto plazo).
De esta manera, el pasivo corriente posee dos componentes: el financiamiento automático de su personal, cargas
sociales, impuestos y servicios, y de los proveedores e intermediarios financieros. Sin embargo, la aplicación
transitoria de utilidades y depreciaciones es considerado financiamiento a largo plazo porque no forman parte
del pasivo corriente (por lo tanto, no existe financiamiento a corto plazo con fondos autogenerados).
2) La norma de equilibrio
La llamada norma de equilibrio dice que cada inversión debería ser financiada con capitales obtenidos a un
plazo por lo menos igual y preferentemente mayor, que el plazo que durará la inversión. Es decir, que debería
existir equilibrio entre el plazo por el que se aplican los capitales y el plazo por el que se los obtiene.
La norma se fundamenta en la necesidad de evitar situaciones de apremio financiero a las empresas, como
consecuencia de tener que cancelar el financiamiento antes de ser liberada la inversión que con él se realizó.
Con este enfoque, el capital de trabajo transitorio podría ser financiado con fondos obtenidos a corto plazo, y el
capital de trabajo permanente debería ser financiado con fondos obtenidos a largo plazo.
3) La norma de seguridad
La norma de seguridad expresa que parte del capital de trabajo debería ser financiada con fondos obtenidos a
largo plazo, dependiendo la magnitud de dicho financiamiento del riesgo a que esté sujeto el ciclo operativo de
la empresa. Habiendo equilibrio entre el tiempo teórico de aplicación del capital de trabajo y el tiempo real por el
que se han obtenido los fondos, si el ciclo operativo de la empresa se viera demorado enfrentaría problemas
financieros si se ha financiado exclusivamente con fondos obtenidos a corto plazo. Para evitar o disminuir el
riesgo es recomendable que parte del capital de trabajo permanente se financie con fondos obtenidos a largo
plazo, dependiendo dicha parte del riesgo del ciclo operativo de la empresa.
Si la empresa no tuviese riesgo en el ciclo operativo o fuese muy reducido, todo o la mayor parte del capital de
trabajo permanente podría ser financiado con fondos obtenidos a corto plazo. Esto es frecuente en economías
estables, en algunos sectores de actividad económica como servicios en los que, dada la seguridad en el nivel del
ciclo operativo y en la percepción de los servicios prestados, el capital de trabajo permanente y aun parte del
activo fijo suelen ser financiados con fondos obtenidos a corto plazo.
Por un lado, desde el punto de vista de la estructura del capital, los activos líquidos generan menor rendimiento
que los otros activos dado el costo de oportunidad (la utilidad no percibida por no invertir dichos fondos). Por lo
tanto, menos activos líquidos aumenta el rendimiento sobre la inversión total pero aumenta el riesgo que
asume la empresa. Por otro lado, desde el punto de vista del financiamiento, si se acepta que el costo explícito
del financiamiento a corto plazo es menor que el costo explícito del financiamiento a largo plazo, las empresas
deberían financiarse fundamentalmente con fondos obtenidos a corto plazo, lo que disminuirá los costos y
aumentará el rendimiento, pero aumentando el riesgo también. En resumen, la estrategia sería la de tener el
menor nivel posible de activos líquidos y el mayor nivel posible de financiamiento con fondos a corto plazo,
aunque dependen de:
a) Estructura temporal de las tasas de interés
 Teoría de la equivalencia: según esta teoría, la estructura temporal de las tasas de interés descansa en el
principio que el rendimiento esperado por los inversores debería ser igual para todas las alternativas
de colocación. En consecuencia, los inversores obtienen rendimientos equivalentes en el corto y en el
largo plazo, ya que las tasas de este plazo resultan de la aplicación compuesta de las tasas de aquél.
 Teoría de las expectativas: según esta teoría, la tasa de largo plazo se determina por una suerte de
promedio de las de corto plazo esperadas en el futuro. Las tasas de corto plazo varían más que las tasas
de largo plazo y las de largo plazo estarán por arriba (abajo) de las de corto plazo cuando las expectativas
son hacia el alza (baja) de la última, en donde el tomador de fondos si toma financiamiento de corto
pagará menos (mas) que si toma de largo cuando las expectativas son de baja (alta).
 Teoría del riesgo: conforme el horizonte se hace más lejano, el grado de certeza suele disminuir
considerablemente, el rendimiento de los activos es menos previsible e influye en forma creciente el
riesgo asociado con la variabilidad de la tasa de interés. Si el diferencial de riesgo respecto a la certeza
que existe sobre la tasa presente de corto plazo es real, se manifiesta en la adición de una prima a la tasa
nominal que prevalecería si no existiese.
b) Riesgo
La existencia de primas de riesgo en el financiamiento a largo plazo presenta un dilema para el
administrador financiero: el financiamiento exclusivo con deudas a corto plazo tiene un costo de interés
esperado más bajo para la empresa, pero también es más arriesgado, sumado a que dicho
financiamiento a corto plazo del capital de trabajo permanente significa que la empresa debe
continuamente refinanciar la deuda.
El problema que se presenta es cómo medir adecuadamente el riesgo. La evaluación del riesgo requiere
un análisis de la liquidez de la empresa, la liquidez se puede medir en términos de flujos de fondos y de
la capacidad de convertir en efectivo los activos más realizables.
El riesgo de insolvencia financiera se puede reducir manteniendo un elevado nivel de liquidez. Una
empresa con una alta proporción de activos líquidos está en mejor situación para financiar su capital de
trabajo permanente con fondos obtenidos a corto plazo.
Financiamiento del capital de trabajo en un contexto inflacionario y de alta incertidumbre
En un contexto de inflación, incertidumbre y recisión, el costo del financiamiento y el riesgo a asumir son más
difíciles de determinar.
La inflación
La inflación tiene muchos efectos en las empresas, la mayoría de ellos negativos. Con respecto a la magnitud del
capital de trabajo, provoca:
 Una creciente necesidad del capital de trabajo a precios corrientes, para atender un mismo nivel de
actividad.
 Como los precios de venta son crecientes, si la demanda es elástica al aumento de los precios es factible
que la empresa se vea obligada, para atenuar la caída de la demanda, a financiar porcentajes crecientes de
los precios de venta y/o a alargar los plazos de financiamiento, con lo que la aplicación de fondos al capital
de trabajo aumenta.
 Keynes ha señalado que las empresas necesitan disponer un efectivo por tres razones: operativas,
especulativas y precaucionales. La razón precaucional se relaciona con el deseo de mantener un colchón
(activos líquidos) para atender contingencias fortuitas.
 Como el activo líquido, en su componente de efectivo es dinero ocioso y erosionable por la inflación por
ser un activo no ajustable, las empresas deben transformarlos en valores negociables, de fácil realización y
bajo riesgo; para ello, recurren al BONEX, al dólar y a las colocaciones interempresas de muy corto plazo.
La incertidumbre
La incertidumbre en que llevan a cabo su actividad las empresas argentinas es muy elevada, comparada con la
equivalente para la misma actividad en otros medios. Aspectos:
 Inflación  Déficit fiscal y su financiamiento
 Inestabilidad política e institucional  Política económica del gobierno
 Deuda externa y marcha de su nacional que no parece resultar clara en
negociación su implementación
Todos estos aspectos generan incertidumbre a la actividad empresaria, la que se manifiesta dramáticamente en la
fuerte y persistente caída de la inversión bruta y en dificultades para lograr la reactivación de la actividad
económica.
El costo de financiamiento
Hablar del costo de financiamiento empresario en nuestro país es hablar de la inflación. Ella distorsiona el
sistema financiero y el costo real del endeudamiento.
La financiación a largo plazo, mediante endeudamiento, prácticamente no existe; el mercado de capitales es
irrelevante como fuente de financiamiento empresario; las operaciones se concentran en el mercado secundario
y en el financiamiento al sector público.
Si hubiese coincidencia entre la tasa esperada y la tasa observada de inflación, los costos de ambos
financiamientos tenderían a ser muy semejantes. Para financiamientos no indexados, la tasa de interés real
depende de la relación entre su valor nominal y la tasa de inflación del período.
Las tasas de interés por operaciones de corto plazo cuando no son reguladas tienen una mayor adaptabilidad a
las cambiantes condiciones del mercado. Se pone de manifiesto por los bruscos cambios que surgen y hacen
factible que sean superiores a las tasas de mediano y largo plazo.
Analizando los grandes lineamientos del financiamiento mediante endeudamiento que pueden tener las
empresas podemos indicar:
a) El financiamiento automático o espontáneo que es el financiamiento que obtienen por el solo hecho
de operar: sueldos y jornales, cargas sociales, impuestos, servicios, etc. Son fuentes de corto plazo, pero
las cargas sociales y los impuestos se han transformado frecuentemente en fuentes de mediano y largo
plazo a través de flanqueos y planes de regularización.
 b) Proveedores: además de ser una de las fuentes de financiación más caras es de muy corto plazo
atento al descuento por pronto pago que ofrecen de alto riesgo, porque los proveedores pueden verse en
la necesidad de acortar o anular el financiamiento que concedían.
c) Préstamos a corto plazo, a tasa regulada.
d) Descubierto bancario.
e) Transacciones financieras entre terceros.
f) Operaciones interempresas.
g) Préstamos ajustables.
h) Líneas especiales, establecidas por algunos bancos con fondos propios.
Como se observa, existe una gama de tasas posibles: reguladas, libre, sobre endeudamiento nominal y sobre
endeudamiento ajustado, negativas y positivas. Al costo de financiamiento a corto plazo debemos agregarle el
costo de renovación en que incurre la empresa. Por último, las prácticas de los intermediarios financieros y el
tratamiento impositivo de los costos del financiamiento y del endeudamiento inciden en la tasa nominal de
interés, de la inflación y en el costo real del financiamiento.
Con respecto al riesgo que asumen las empresas en nuestro país:
a) Riesgo de pérdida por inflación por la tenencia de activos monetarios: si las empresas deben
aumentar sus activos monetarios, aumentan sus pérdidas por inflación
b) Riesgo de no lograr acceso al crédito: dado el escaso volumen de fondos ofrecidos a tasas reguladas y
la necesidad que tienen los prestamistas de reducir sus costos y riesgo, dicha línea es de muy difícil acceso
para muchas empresas y particularmente para las de tamaño mediano y chico.
c) Riesgo de no renovación.

Kennedy-McMullen: “Estados Financieros – forma, análisis e interpretación”, Capítulo 11

Definición del capital de trabajo
1) Capital de trabajo es el excedente del activo circulante sobre el pasivo circulante, el importe del activo
circulante que ha sido suministrado por los acreedores a largo plazo y por los accionistas. Esta definición es
de carácter cualitativo, puesto que muestra la posible disponibilidad del activo circulante en exceso del pasivo
circulante; representa un índice de estabilidad financiera o margen de protección para los acreedores
actuales y para futuras operaciones normales.
2) El capital de trabajo es el importe del activo circulante. Esta interpretación es cuantitativa, puesto que
representa el importe total de los recursos usados en las operaciones normales. En esta definición del activo
circulante se considera que es el capital bruto de trabajo; el excedente del activo circulante sobre el pasivo
circulante es el capital neto de trabajo.
En el estudio siguiente, el capital de trabajo corresponde al activo circulante, mientras que el capital neto de
trabajo equivale al exceso del activo circulante sobre el pasivo circulante.
El capital de trabajo debe ser adecuado
El capital de trabajo debe ser suficiente en cantidad para capacitar a la compañía para conducir sus operaciones
sobre la base más económica y sin restricciones financieras, y para hacer frente a emergencias y pérdidas sin
peligro de un desastre financiero. Un capital de trabajo adecuado:
1) Protege al negocio del efecto adverso por una disminución en los valores del activo circulante.
2) Hace posible pagar oportunamente todas las obligaciones y aprovechar la ventaja de los descuentos por
pago de contado.
3) Asegura en alto grado el mantenimiento del crédito de la compañía y provee lo necesario para hacer
frente a emergencias tales como huelgas, inundaciones e incendios.
4) Permite tener los inventarios a un nivel que capacitará al negocio para servir satisfactoriamente las
necesidades de los clientes.
 5) Capacita a la compañía a otorgar condiciones de crédito favorables a sus clientes.
6) Capacita a la compañía a operar su negocio más eficientemente porque no debe haber demora en la
obtención de materiales, servicios y suministros debido a dificultades en el crédito.
7) Soporta períodos de recisión.
En el grado en que el activo circulante excede a las necesidades del capital de trabajo, el negocio tendrá exceso
de capital de trabajo. El exceso de capital de trabajo puede ser resultado de:
1) La emisión de bonos o de acciones de capital en cantidades mayores que las necesarias para la adquisición
de activo no circulante.
2) La venta de activo no circulante que no ha sido reemplazado.
3) Utilidad de operación o utilidades que no se aplican al pago de dividendos en efectivo, adquisición de activo
fijo u otros fines similares.
4) La conversión, no acompañada de reposición, de activos de operación en capital de trabajo por medio del
proceso de depreciación por agotamiento y por amortización.
La política de acumular y mantener cuantiosas cantidades de activo circulante que no se requiere para las
operaciones corrientes puede ser adoptada para aprovechar las ventajas del progreso tecnológico, para proveer
para futuras ampliaciones y para la compra de propiedades y equipo cuando dicha adquisición parece ser
apropiada.
Una capital de trabajo excesivo, especialmente en forma de efectivo y de valores negociables, puede ser tan
desfavorable como un capital de trabajo insuficiente, debido al gran volumen de fondos que no son usados
productivamente. Los fondos que no se emplean representan una pérdida de interés o de utilidad, estimulan los
pagos excesivos de dividendos y a menudo conducen a inversiones en proyectos indeseables o en medios y
equipo de fábrica innecesarios.
Razones para la insuficiencia del capital de trabajo
La insuficiencia del capital de trabajo puede ser ocasionada por una o varias circunstancias:
1) Una insuficiencia de capital de trabajo puede ser el resultado de pérdidas de operación.
2) El capital de trabajo puede ser insuficiente debido a las pérdidas excesivas de operaciones no normales
(Extraordinarias), como por ejemplo, por el registro de una baja en el valor de mercado del inventario;
tormenta, inundación, incendio, desfalcos o robos que no estén cubiertos por el seguro; una sentencia adversa
en los tribunales; o una sentencia desfavorable relativa a los impuestos.
3) El capital de trabajo puede ser insuficiente debido al fracaso de la ganancia en la obtención, de otras
fuentes, de los recursos necesarios para financiar la ampliación del negocio.
4) El capital de trabajo puede ser insuficiente debido a una política poco conservadora de dividendos.
5) El capital de trabajo puede ser insuficiente como resultado de la inversión de fondos corrientes en activo
no circulante. La inversión de capital de trabajo en activo no circulante puede representar la reposición de un
activo totalmente depreciado, la ampliación de activo o la adquisición de valores a largo plazo en otras
compañías.
6) Puede ser insuficiente a) si la gerencia no acumula los fondos necesarios para la liquidación de bonos a su
vencimiento o para utilizar en el retiro de las acciones preferentes, y b) si existe una provisión fija para un
fondo de amortización, cuyas necesidades sean excesivas en relación con la utilidad neta anual.
7) Debido a los aumentos en los precios, requiriendo así de la inversión de más dólares para mantener la
misma cantidad física en los inventarios y activo fijo, y para financiar las ventas a crédito por el mismo
volumen físico de las mercancías.
Factores que afectan la cantidad de capital de trabajo
1) La naturaleza general del tipo de negocio; en una empresa de servicios públicos, la necesidad de capital
de trabajo es relativamente baja debido a que las inversiones en inventario y cuentas por cobrar son
convertidas con rapidez en efectivo. En una empresa industrial, se posee el problema de contar con grandes
inversiones en inventarios y cuentas por cobrar, y con la rotación relativamente lenta de ellas. Esto ocurre a
diferencia de aquellas que compran la mercancía lista para vender, ya que las industriales requieren una
inversión más grande en materias primas, productos en proceso y artículos terminados.
2) El tiempo requerido para la fabricación o para obtener la mercancía que se ha de vender y el costo
unitario de la misma (rotación del trabajo). El importe de capital de trabajo está directamente relacionado
con el período que transcurre desde la fecha en que se compran las materias primas o productos terminados
hasta la fecha en que la mercancía se vende al cliente. Esto es, mientras mayor sea el tiempo requerido para
la fabricación de la mercancía o para obtenerla, mayor cantidad de capital de trabajo se requerirá.
3) El volumen de ventas. Según se amplía el volumen de las operaciones, la cantidad de capital de trabajo
requerida viene a ser mayor, aunque no necesariamente en proporción exacta al crecimiento.
4) Condiciones de compra y de venta. Mientras más favorables sean las condiciones de crédito en que se
realicen las compras, menos efectivo se invierte en el inventario; esto es, los acreedores financian el
inventario por un período más corto o más largo.
5) La rotación de los inventarios. Mientras mayor es el número de veces que los inventarios son vendidos y
repuestos, menor será el importe del capital de trabajo que hará falta.
6) La rotación de las cuentas por cobrar. Las necesidades de capital de trabajo dependen del tiempo
necesario para convertir las cuentas por cobrar en efectivo. Mientras menos tiempo se requiera para cobrar
dichas cuentas, menor será el importe de capital de trabajo que se necesitará. La rotación de las cuentas por
cobrar puede aumentarse por medio de la venta o por cesión de cuentas por cobrar como garantía.
7) El ciclo de los negocios. En períodos de prosperidad, la actividad de los negocios se amplia y existe
tendencia de comprar mercancías adelantándose a sus necesidades corrientes, aprovechando precios mas
bajos requiriendo entonces de capital de trabajo. En períodos de depresión, si la actividad decrece, los
negocios con mayor éxito podrán convertir sus inventarios excedentes y cuentas por cobrar en efectivo. El
exceso de saldos en efectivo puede ser: acumulados, usados en la compra de valores negociables, utilizados en
el pago de pasivo o consumidos si los negocios son operados con pérdidas durante el período de depresión.
8) El grado de riesgo de una posible baja del valor del activo circulante. Mientras más grande sea el riesgo
de una pérdida tal, mayor será el importe del capital de trabajo que deba estar disponible a fin de mantener
el crédito de la compañía.
9) Negocios con ventas uniformes durante todo el año y negocios cuyas ventas son estacionales. La
compañía que tenga un negocio de tipo estacional requerirá una cantidad máxima de capital de trabajo por
un período relativamente corto. Si las mercancías son fabricadas o procesadas, la inversión de capital de
trabajo en los inventarios aumentará gradualmente durante los meses de preparación para el período de las
ventas.
Quién debe suministrar el capital de trabajo
El capital de trabajo puede dividirse en dos partes:
1) Una suma fija y permanente igual a la cantidad mínima de activo circulante requerido para operar el
negocio durante el año.
2) Una cantidad variable de activo circulante, dependiendo la suma de la actividad estacional y de las
necesidades de emergencia y extraordinarias del negocio.
Una parte proporcional más grande, sino toda, del capital de trabajo normal o permanente debe ser
suministrada por los accionistas.
Por lo general, puede dependerse de los préstamos bancarios a corto plazo, de las aceptaciones comerciales, y
del crédito a cuenta abierta como fuentes de capital de trabajo variable o temporal.
Fuentes del capital de trabajo
Las fuentes comunes de capital de trabajo abarcan lo siguiente:
1) Operaciones normales (utilidad neta mas la conversión del activo no circulante en capital de trabajo
mediante la depreciación, el agotamiento y la amortización).
2) Utilidad sobre la venta de valores negociables u otras inversiones temporales.
3) Ventas de activo fijo, inversiones a largo plazo u otro activo no circulante.
4) Reembolso del impuesto federal sobre la renta y otras partidas extraordinarias similares.
5) Ventas de bonos por pagar y de acciones de capital y aportaciones de fondos por los propietarios.
6) Préstamos bancarios y otros a corto plazo.
7) Créditos comerciales.
Nótese que:
a) Todas las partidas anteriores aumentan el capital de trabajo;
b) Las primeras cinco partidas incrementan el capital neto de trabajo;
c) Las últimas dos partidas no cambian el importe del capital neto de trabajo porque tanto el pasivo
circulante como el activo circulante están aumentados en la misma cantidad.
Fuentes de origen de capital de trabajo (lo mismo pero explicadas):
1) Capital de trabajo ocasionado por las operaciones normales. El capital de trabajo se provee por medio de
las ventas y otros ingresos que aumentan la caja y las cuentas por cobrar. Sin embargo, una parte de este
capital debe dedicarse a los costos y gastos necesarios para producir los ingresos (aquellos que
efectivamente consumieron capital de trabajo o crearon un pasivo circulante que requerirá el uso de capital
de trabajo), incluyendo el costo de la mercancía vendida y los gastos de venta y administrativos.
2) Utilidad en la venta de valores negociables. La venta de valores negociables representa una sustitución de
partidas del capital de trabajo, esto es, caja en lugar de los valores negociables. La utilidad sobre la venta
representa una fuente de capital de trabajo adicional. Por otro lado, una pérdida constituiría una reducción
del capital de trabajo.
3) Ventas de activo fijo, inversiones a largo plazo y otro activo no circulante. La conversión de activo en
efectivo resulta en un aumento del capital de trabajo igual al producto neto de la venta. La ganancia o pérdida
en la venta de inversiones a largo plazo y otro activo no circulante puede mostrarse como partidas
extraordinarias en el estado de pérdidas y ganancias y, por lo tanto, reflejarse en la cifra de la utilidad neta.
Por otra parte, la ganancia o pérdida puede reflejarse directamente en la cuenta de utilidades no distribuidas.
4) Reembolso del impuesto federal sobre la renta y otras partidas extraordinarias. El reembolso de
impuestos puede mostrarse en el estado de pérdidas y ganancias o directamente en la cuenta de utilidades no
distribuidas.
5) Venta de bonos y acciones de capital y aportaciones de fondos por los propietarios.
6) Préstamos bancarios y otros a corto plazo.
7) Acreedores comerciales.
Aplicaciones o usos del capital de trabajo
1) Aplicaciones o usos del capital de trabajo que resultan en reducciones del activo circulante:
a) Pago de los gastos normales y de las cuentas por pagar.
b) Retiro de utilidades de empresas de un solo propietario y en sociedades colectivas.
c) Pérdidas de operación o extraordinarias.
d) Retiro de pasivo a largo plazo y de acciones de capital.
e) Establecimiento de fondos para fines tales como pensiones para empleados, retiro de acciones de
capital, pago de bonos a su vencimiento o cuando se rediman, o reposición de activo no
circulante.
f) Reposición o compra de activo fijo adicional, activo intangible e inversiones a largo plazo.
 2) Aplicaciones o usos del capital de trabajo que resulten en un cambio en la forma del activo circulante:
a) Compra de valores negociables con efectivo.
b) Compra de mercancías con efectivo.
c) Intercambio de una forma de valores al cobro por otra.

Kennedy-McMullen: “Estados Financieros – forma, análisis e interpretación”, Capítulo 15

Análisis del capital neto de trabajo por medio de razones
Un negocio tiene una posición financiera sólida del circulante si puede: 1) cumplir con los vencimientos de los
acreedores a corto plazo cuando se vencen, 2) mantener capital de trabajo suficiente para las operaciones
normales, 3) hacer frente a las necesidades de cubrir intereses y dividendos y 4) mantener una clasificación de
crédito favorable.
Distribución del activo circulante
El capital de trabajo puede estudiarse mostrando partidas individuales como porcentajes del activo circulante
total. De esta manera, los cambios relativos a variaciones de año en año pueden observarse más ventajosamente.
Los cambios de saldos entre la caja, las cuentas por cobrar y los inventarios afectarán la capacidad de la
compañía para hacer frente a su pasivo circulante. Una baja en las proporciones relativas del efectivo y las
cuentas por cobrar y un aumento en los inventarios por lo general resultarían en una situación del circulante
menos líquida. Sin embargo, los grandes inventarios pueden ser convertidos con utilidad en una fecha posterior,
trayendo así un aumento en el capital de trabajo. La liquidez del capital de trabajo normalmente refleja una
posición más favorable cuando existe una parte proporcional mayor del activo total circulante invertido en
efectivo, documentos por cobrar, cuencas por cobrar, y un porcentaje más bajo en inventario.
Porcentajes de tendencias para el activo y el pasivo circulantes
Los cambios en las partidas del activo circulante y del pasivo circulante pueden representarse por medio de
porcentajes de tendencias.
Al interpretar los cambios por los porcentajes de las tendencias para las cuentas por cobrar e inventarios, es
necesario tomar en consideración las ventas netas. Las cuentas por cobrar en aumento, acompañadas por un
volumen de ventas estable o declinante pueden reflejar una situación de crédito y cobranzas desfavorable.
Debe darse también una atención especial a las tendencias de las cuentas por pagar circulantes que reflejan la
reducción de la deuda durante un período de mayores ventas.
Es muy importante conocer el método de valuación que ha sido aplicado a los inventarios. Una interpretación
mis favorable se daría a la razón del circulante cuando el método de UEPS se utilice durante un período de
aumento en los precios, puesto que el inventario se vería subestimado en cuanto al costo de reposición.
Razón del circulante
La razón más comúnmente usada en el análisis de los estados financieros es la razón del circulante, la cual se
calcula dividiendo el total del activo circulante entre el total del pasivo circulante. La razón del circulante, que
muestra el número de veces que el valor en libros del activo circulante excede al pasivo circulante,
frecuentemente es llamada “razón del capital de trabajo” (se lee: una razón de x$ de activo circulante por cada
1$ del pasivo circulante).
Al calcular la razón del circulante, es importante que todo el activo circulante y todo el pasivo circulante, con sus
valores monetarios debidamente asignados, sea incluido. Existirá una razón del circulante más grande o más
pequeña, dependiendo del grado en que los valores del activo circulante se muestran correctamente en el
balance general. El estado del capital neto de trabajo muestra las partidas que deben incluirse en las secciones del
activo circulante y del pasivo circulante.
La razón del circulante indica el grado de seguridad con que debe extenderse el crédito a corto plazo al negocio
por los acreedores, esto es, refleja la capacidad de pago de la deuda circulante o a corto plazo. La razón del
circulante mide con cierta extensión la liquidez de los activos circulantes o la capacidad de un negocio para
hacer frente a sus obligaciones del pasivo circulante en sus fechas de vencimiento. Un negocio con una razón
del circulante elevada puede que no se encuentra en posición de pagar el pasivo circulante, debido a una
distribución desfavorable del activo circulante en relación con su liquidez (por ejemplo, excesivo inventario en
relación a las ventas).
El capital neto de trabajo, el importe del activo circulante después de deducir el pasivo circulante, representa
un margen de seguridad, esto es, un “colchón” de protección para los acreedores. Mientras mayor sea el
importe del capital neto de trabajo en relación con el pasivo circulante, suponiendo especialmente una liquidez
adecuada, más favorable será la posición con referencia a la capacidad 1) de cumplir con las deudas circulantes,
con los cargos fijos de intereses y con los requerimientos de los dividendos; 2) para absorber las pérdidas de
operación, las bajas en el valor de reposición del inventario e inversiones temporales, las cantidades excesivas
de cuentas por cobrar incobrables y los costos de casos de emergencias.
Al comparar la capacidad de dos negocios para liquidar su pasivo circulante, algunas veces se supone que la
compañía que tiene el mayor capital neto de trabajo posee mayor liquidez o capacidad para pagar las
obligaciones circulantes; esto no es necesariamente así.
Una razón baja del circulante puede reflejar una insuficiencia del capital de trabajo o puede indicar una alta
liquidez del activo circulante. El importe del efectivo que debe mantenerse depende del tamaño del negocio, y
más específicamente, del importe del efectivo que se requiere para cubrir las deudas circulantes, los gastos y las
emergencias.
Una razón elevada del circulante puede representar un exceso de efectivo o su equivalencia en relación con las
necesidades normales del negocio, o una preponderancia de activo circulante con baja liquidez.
Algunos factores a analizar para determinar la razón del circulante: distribución del activo circulante, datos de las
tenencias del activo y pasivo circulante, el valor actual de los mismos, posibilidad y probabilidad de cambio, el
factor estacional, cambios en el inventario, entre otros.
La razón del circulante aparece más favorable 1) cuando las obligaciones del tesoro de los Estados Unidos se
muestran deducidas de los impuestos federales sobre la renta por pagar estimados, en la sección del pasivo, 2)
cuando los documentos por cobrar descontados se deducen de los documentos por cobrar en la sección del actico
circulante, y 3) cuando la compañía difiere la reposición del inventario o tiene numerosas ventas especiales para
reducir su inventario al final del período contable.
Razón de la “prueba de ácido”
Para calcular esta razón es necesario distribuir el activo circulante en dos grupos:
1) el efectivo y el activo relativamente “rápido” por lo que respecta a su liquidez, tales como las cuentas por
cobrar y las inversiones temporales que son de disponibilidad inmediatamente o que estarán disponibles en un
plazo corto para el pago del pasivo circulante;
2) el activo menos líquido, tal como los inventarios y los gastos pagados por adelantado, que normalmente
requieren algún tiempo para su conversión a efectivo.
El total de activo disponible (grupo 1, y si se quiere ser más exactos, se descuentan las cuentas por cobrar) se
divide entre el total del pasivo circulante para obtener la razón de la prueba de ácido, la cual a menudo se la
llama “razón de la liquidez” o “razón rápida”.
Rotación de las cuentas por cobrar-razón de las ventas netas a las cuentas por cobrar
El importe de las cuentas por cobrar, las cuentas corrientes abiertas y los documentos por cobrar, depende del
volumen de las ventas de la práctica en cuanto a la existencia del crédito concedido y de la efectividad de la
política de cobros. Dicho importe de la cuenta por cobrar, en cualquier momento, no debe exceder una
proporción razonable de las ventas netas.
La rotación de las cuentas por cobrar se determina dividiendo las ventas netas por las cuentas por cobrar de
clientes pendientes al final del período contable (sin descontarse los deudores incobrables), o por el promedio
mensual del año.
Debe entenderse claramente que la razón de las ventas netas a las cuentas por cobrar, cuando se compara año
con año, da evidencia solamente de las variaciones netas, y no de las variaciones de las ventas y de las cuentas
por cobrar separadamente.
Las tendencias, hacia arriba o hacia abajo, pueden ser más o menos acentuadas para una partida que para otra.
Las razones de las tendencias mostrarán la variación de los importes individuales, pero la información relativa a la
unidad de volumen de las ventas y los cambios en los precios se requerirá también para analizar en detalle las
variaciones en las ventas.
La rotación de las cuentas por cobrar también se determina multiplicando la razón de las cuentas por cobrar
pendientes a las ventas netas, por 365 días.
La rotación de las cuentas por cobrar representa una prueba valiosa de la cobrabilidad y circulación de las
cuentas por cobrar. También constituye una comprobación complementaria excelente para usarse al juzgar la
suficiencia de la razón del circulante.
Mientras menor es la velocidad de los cobros, mayor deberá ser el capital neto de trabajo y mayor el gasto por
cuentas por cobrar incobrables y el gasto de cobranzas.
Una sobreinversión en las cuentas por cobrar, generalmente en períodos de depresión, puede que represente
la obtención de prestamos a corto plazo para pagar el pasivo circulante. A mayor importe de cuentas por cobrar,
en relación con las ventas netas pendientes al final del período, mayor será el importe de las cuentas por cobrar
incobrables.
Al realizar esta razón de ventas netas, hay que tener en cuenta: a) calcular estas razones por una serie de años
para descubrir variaciones y el tipo de cambio en cada una, b) la preparación de un estado que muestre la
variación en la utilidad bruta, y c) las condiciones económicas que afectan a las ventas y las cuentas por cobrar.
Una disminución en la razón de las ventas netas a las cuentas por cobrar puede reflejar:
- Una disminución en las ventas y un aumento en las cuentas por cobrar.
- Una disminución en las cuentas por cobrar y una declinación proporcionalmente mayor en las ventas.
- Un aumento en las ventas y un aumento proporcionalmente mayor en las cuentas por cobrar.
- Una disminución en las ventas sin cambio en las cuentas por cobrar.
- Un aumento en las cuentas por cobrar sin cambio en las ventas.
Una variación en la razón de las ventas netas a las cuentas por cobrar de año en año o entre compañías puede
ser causado por factores específicos tales como cambios en las condiciones de las ventas; inclusión o exclusión
de las ventas al contado y a plazos; existencia de ventas voluminosas o normales, estacionales o no estacionales;
campañas especiales de ventas al final del período contable. La relación de las ventas netas a las cuentas por
cobrar representa un método de clasificar por su antigüedad las cuentas por cobrar.
Rotación de los inventarios-negocio al menudeo
Se refiere al número de veces que el inventario “da la vuelta”, esto es, se vende y es repuesto durante el
período contable. Se calcula como: Costo de la mercadería vendida / inventario al final del período.
La rotación del inventario debe calcularse usando un promedio de las cifras mensuales del inventario.
El promedio de días que las mercancías del inventario se encuentran en existencia puede calcularse dividiendo
los días del año por la rotación del inventario en el año.
Una rotación creciente del inventario refleja un importe relativamente más bajo de inversión de capital de
trabajo en el inventario; una rotación decreciente del inventario indica que una porción relativamente más
grande del capital neto de trabajo se invierte en inventarios.
Las razones de las tendencias deben calcularse para determinar las variaciones en el costo de la mercancía
vendida y en el inventario. Las variaciones en el costo de la mercancía vendida y en los inventarios pueden ser el
resultado de cambios en el volumen físico y en los precios o en el método de valuación aplicado al inventario.
La rotación del inventario debe compararse con rotaciones similares de años precedentes para determinar si
existe o no una situación anormal; la tendencia de la rotación del inventario es muy importante.
Una rotación baja del inventario puede reflejar un negocio flojo; una sobreinversión en el inventario; la
acumulación de mercancía al final del período en previsión de precios más altos o de un volumen de ventas
mayor; una valuación incorrecta del inventario resultante de la inclusión de artículos anticuados e invendibles; un
inventario desequilibrado, esto es, cantidades excesivas de ciertas partidas en relación con las necesidades
inmediatas; valuación sobreestimada del inventario; o un cambio en las funciones de distribución realizadas por el
negocio.
Una rotación elevada del inventario puede que no esté acompañada por una utilidad neta relativamente alta,
puesto que las utilidades puede que se sacrifiquen en la obtención de un volumen de ventas mayo r. O también,
una tasa elevada puede estar acompañada por un aumento desproporcionado de gastos de venta y
administrativos, lo que resulta en menos utilidad.
La rotación del inventario de mercancía debe calcularse en relación con las ventas netas cuando el costo de las
mercancías vendidas no está disponible. Si bien las ventas netas están expresadas en el precio de venta, el
inventario sigue al costo, por lo que no debe usarse si se posee el CMV.
Para el caso de una empresa manufacturera, la rotación de los inventarios se calcula como la división entre la
materia prima utilizada en la fabricación / CMV, y el inventario final de materia prima / inventario final de los
artículos terminados.
Rotación del capital neto de trabajo – ventas netas a capital neto de trabajo
A medida que el volumen de las ventas aumenta, la inversión en los inventarios y cuentas por cobrar aumenta
y, por tanto, se hace necesario un importe mayor de capital neto de trabajo. Para verificar la eficiencia con que
el capital neto de trabajo es utilizado, muchos analistas determinan la rotación del capital neto de trabajo. La
rotación muestra el número de dólares de las ventas netas que el negocio obtuvo por cada dólar de capital neto
de trabajo que no fue financiado por los acreedores a corto plazo. Se calcula como: ventas netas / capital neto
de trabajo.
La elación entre las ventas netas y el capital neto de trabajo refleja el grado en que el negocio está operando por
lo que se refiere a un monto pequeño o grande de capital neto de trabajo en relación con las ventas.
Una rotación elevada del capital neto de trabajo puede ser resultado de inventarios y cuentas por cobrar que
necesitaron un importe relativamente bajo de capital neto de trabajo. Por otro lado, una rotación elevada del
capital neto de trabajo puede reflejar una insuficiencia del capital neto de trabajo y rotaciones bajas de los
inventarios y cuentas por cobrar. Una insuficiencia del capital neto de trabajo puede estar acompañada por un
exceso del pasivo circulante, el cual puede vencer antes de que los inventarios y las cuentas por cobrar sean
convertidos en efectivo.
Una rotación baja del capital neto de trabajo puede ser el resultado de un exceso de capital neto de trabajo,
una rotación lenta de los inventarios y cuentas por cobrar, o de un saldo en caja considerable e inversión de
capital de trabajo en la forma de inversiones temporales. Pueden haberse realizado considerables inversiones en
los inventarios previendo futuros precios más elevados o una escasez de materiales o mercancías.
Mientras mayores sean las ventas netas en comparación con el capital neto de trabajo, menos favorable será la
situación si la rotación del capital neto de trabajo resultante ha sido posible por medio del uso de un importe
excesivo de crédito a corto plazo. El verdadero peligro está en la posibilidad de una declinación de ventas debido
a una circunstancia imprevista; en tal caso, los inventarios se acumulan, aumenta el pasivo y no se obtienen
fondos suficientes por medio de las ventas para liquidarlo cuando venza.
Rotación del activo circulante
La eficiencia y la productividad del uso del capital de trabajo pueden medirse determinando las relaciones
siguientes:
1) Rotación del activo circulante.
2) Tasa de la utilidad sobre el promedio del activo circulante.
3) Tasa de la utilidad por rotación del promedio del activo circulante.

Dumrauf: Política y administración financiera de corto plazo

Introducción
El capital de trabajo es un capital que se transforma de modo permanente; siempre está murando a medida que
la firma compra activos y los aplica en el proceso productivo, a la vez que toma nuevas deudas y cancela otras.

Políticas para la administración del capital de trabajo

Las dos decisiones básicas para establecer una política para el capital de trabajo son bastante independientes.
Éstas son: 1) determinar cuál será nivel de los activos corrientes y 2) determinar la forma en que éstos son
financiados. Básicamente existen tres tipos de política para la administración del capital de trabajo:
- Conservadora: se basa en usar mayores cantidades de efectivo e inventarios financiándolos con deuda
bancaria de largo plazo.
- Agresiva: consiste en minimizar los saldos de efectivo y los inventarios financiándolos con deuda bancaria
de corto plazo.
- Moderada o de sincronización: se sitúa entre las dos anteriores.

La elección de una política de capital de trabajo afecta los costos de la compañía. Bajo una política agresiva la
firma busca maximizar la rentabilidad a partir de la reducción de costos fijos y costos de oportunidad, pero
arriesga más, ya que podría suceder que ante un aumento de la demanda no pudiera responder con prontitud y
perdiera ventas. Por lo tanto, dentro del activo corriente, mantener grandes saldos de efectivo e inventarios es
una política conservadora, excepto en el caso de las cuentas a cobrar: un aumento en el salgo de “cuentas a
cobrar” no debe ser considerado como una política “conservadora”, puesto que puede ser consecuencia no tanto
de mayores ventas sino de un relajamiento en las condiciones de crédito con el fin de estimular las ventas.

La desventaja de la política conservadora es que conduce a una menor rentabilidad, ya que los excedentes de
dinero serían invertidos con un van=0 en un mercado eficiente de capitales. En su favor, puede decirse que es la
política menos riesgosa.

La política agresiva minimiza la inversión en capital de trabajo, pero a la vez supone el riesgo de estar expuesto a
los cambios en las tasas de interés cada vez que es necesario financiar el crecimiento de los activos corrientes.

La política moderada o de sincronización consiste en financiar parte de los activos corrientes permanentes con
deuda de largo plazo y acciones.
Una firma puede ser “agresiva” en términos del nivel de los activos corrientes que mantiene, y “conservadora” en
la forma de financiarlos. La elección de una política de administración del capital de trabajo afecta:
a) Los costos de la compañía y por tanto su rentabilidad. Por ejemplo, el mantenimiento de grandes
inventarios genera costos de mantenimiento y seguros.
b) La capacidad de la firma para responder a las condiciones cambiantes de la economía. En un año normal,
la firma puede aumentar sus ventas si es capaz de responder rápidamente a los pedidos, sin correr el
riesgo de perder ventas por causa de falta de stocks. En estos casos, una política conservadora podría ser
la adecuada.

El ciclo operativo y el ciclo dinero-mercaderías-dinero

El ciclo operativo representa el período entre la compra de inventarios y la recepción del efectivo de las
cobranzas. El ciclo de efectivo o ciclo dinero-mercaderías-dinero es el período comprendido entre el desembolso
de efectivo para la compra de inventarios hasta que se recibe el efectivo de cobranzas.

Ventajas y desventajas del financiamiento a corto plazo

Las ventajas de financiamiento a corto plazo aparecen cuando la coyuntura económica es buena. La firma
completa el ciclo de efectivo, paga los servicios de la deuda y sigue apalancada reduciendo su inversión neta en el
capital de trabajo. Mientras la coyuntura económica siga siendo buena, la firma puede continuar con una política
agresiva en materia de endeudamiento de corto plazo. También, como dijimos en el capítulo anterior, el
endeudamiento presiona para que las operaciones sean más eficientes.
Las desventajas aparecen cuando la coyuntura económica cambia y la firma debe seguir pagando los servicios de
la deuda. En ese momento es cuando la compañía hubiera preferido no estar apalancada. La otra desventaja tiene
que ver con la volatilidad de las tasas de interés de corto plazo, ya que la firma, al tomar por ejemplo un crédito
comercial por 60 dias, se encuentra siempre sujeta al riesgo de un aumento en la tasa de interés cuando quiera
renovar el crédito.

Administración de activos de corto plazo

La administración de los activos de corto plazo se resume en: el efectivo, las cuentas a cobrar y los inventarios.

La teoría de la demanda de dinero para transacciones

La demanda de dinero por el motivo transacciones surge de que es necesario para realizar pagos regulares por la
adquisición de bienes y servicios. Pero mantener dinero significa al mismo tiempo resignar el interés que podría
haberse obtenido si se lo colocaba, por ejemplo, en una cuenta bancaria. Al analizar la demanda de transacciones,
nos interesa conocer la relación de intercambio que existe entre la cantidad de intereses que pierde una persona
por mantener una gran cantidad de dinero y el costo e inconvenientes que sufre si sólo mantiene una cantidad
pequeña.
Para mantener el saldo óptimo que hay que mantener para que las ventajas y desventajas se compensen, deben
conocerse las siguientes variables:
- El efectivo necesario para transacciones durante el período relevante
- El costo de oportunidad de mantener efectivo, que es la tasa de interés que se obtiene en un activo
financiero negociable
- El costo fijo en que se incurre cuando hay que vender el activo financiero negociable y transformarlo en
efectivo.
Costo de oportunidad: saldo de efectivo promedio x tasa de interés
Cuanta mayor cantidad de conversiones de activos financieros a efectivo se realicen a lo largo del año, menor será
el saldo medio de efectivo y menor será la cantidad de intereses que e pierden por mantener efectivo. Pero
cuanto mayor sea el número de estas conversiones, aumentarán los costos totales de transacción.

Consideraciones prácticas en la gestión del efectivo: los “flotantes”

Los desembolsos de la firma general un flotante de desembolsos, y sus actividades de cobranza generan un
flotante de cobranza. La suma de los dos flotantes constituye el flotante neto. Éste es la diferencia global entre el
saldo disponible en el bando y el saldo que figura en los libros de la firma. Si el flotante neto es positivo, entonces
el de desembolsos excede al de cobranza y el saldo disponible excede a su saldo en libros. La firma debe
preocuparse mucho más por el flotante neto que por el saldo en libros, pues el costo de oportunidad del dinero
puede ser muy importante.
Los tiempos totales de cobranza y de desembolsos son de tres tipos: el tiempo de tránsito, el tiempo de
procesamiento y la demora en disponibilidad. El tiempo de tránsito se refiere al tiempo en que los cheques se
encuentran dentro del sistema de transferencias. El tiempo de procesamiento es aquel que tarda el receptor de
un cheque en procesar el pago y depositarlo en el banco para su cobro. Finalmente, la demora en disponibilidad
es el tiempo para compensar un cheque en el sistema bancario.

Administración de cuentas a cobrar

Cuando una compañía concede crédito, debe establecer procedimientos para el otorgamiento de éste y para la
cobranza. Concretamente, debe establecer una política de crédito que tenga en cuenta: condiciones de venta,
política de cobranza y análisis crediticio.
El monto de las cuentas a cobrar está relacionado con dos factores: las ventas de la firma y lo que se tarda en
cobrar los créditos. Un crecimiento en las ventas genera un aumento espontáneo en las cuentas a cobrar. Un
incremento en el período promedio de cobranza, también.

Condiciones de venta
Duración del período de crédito. El ciclo operativo comprende el período de inventarios y el período de cuentas a
cobrar. Cuando se concede crédito, se está financiando una parte del ciclo operativo del comprador y con ello se
está reduciendo en ciclo de efectivo. Si el período de crédito del vendedor excede el período de inventarios del
comprador, no sólo se están financiando los inventarios, sino que también se está financiando parte de las
cuentas a cobrar del comprador.
El período de crédito debe fijar algún límite superior, que no debería exceder el ciclo operativo de ningún modo.

Política de cobranza
La política de cobranza tiene que ver con el control de las cuentas a cobrar y con la obtención del pago de las
cuentas ya vencidas. Existen dos elementos centrales: el período promedio de cobro y la antigüedad de las
cuentas. El período promedio de cobranza suele variar por razones estacionales, pero la compañía debe estar
atenta, pues si éste aumenta inesperadamente representa una mala señal.
El otro aspecto consiste en clasificar las cuentas por su antigüedad.

Una aplicación del punto de equilibrio

El punto básico para determinar si un cambio en la política de crédito es beneficioso si el cambio en la cantidad
vendida y el mayor ingreso de ventas alcanza a superar los costos medidos por el valor tiempo del dinero y el
costo incremental de producción. Por otra parte, como el incremento proyectado de Q unidades es sólo un
estimado, existe cierto riesgo de pronóstico.
La suma óptima de crédito es aquella con la cual los flujos de efectivo incrementales derivados del incremento en
ventas son iguales a los costos incrementales en inversión en cuentas por cobrar. Los costos de mantener los
activos circulantes asociados con el otorgamiento de crédito tienen tres formas:
- El rendimiento requerido de las cuentas por cobrar
- Las pérdidas derivadas de cuentas incobrables
- Los costos de administración del crédito y la cobranza
Estos tres costos aumentarán conforme se haga más flexible la política de crédito.

Administración de inventarios
Generalmente, existen tres tipos de inventarios: materias primas, productos en proceso de fabricación y
productos terminados.
Grandes inventarios proveen flexibilidad a la firma, pero también son más costosos. Los costos más comunes en la
administración de inventarios son:
- Costo de adquisición del stock
- Costo de renovación del stock
- Costo de posesión del stock
- Costo de ruptura del stock

El modelo de la cantidad económica de reordenamiento (cer)

Uno de los modelos para establecer el nivel de inventarios óptimo se conoce como el modelo de la “cantidad
económica de reordenamiento” o “lote óptimo”, que permite establecer la cantidad óptima de unidades que
debe tener un pedido en función de los costos de mantenimiento y reordenamiento.

Sistema just in time

El éxito del sistema jit depende de una buena planificación y de un alto grado de cooperación entre los
proveedores, ya que los pedidos de inventarios se realizan con frecuencia. El objetivo del jit consiste en minimizar
los inventarios, lo que implica una alta rotación.

Administración de la deuda de corto plazo

Los dos tipos de deuda de corto plazo que se utilizan más asiduamente la mayoría de las compañías son la deuda
comercial y la deuda bancaria. La primera es un recurso que se genera espontáneamente cada vez que la firma
compra inventarios y generalmente no tiene un costo explícito.
Sin embargo, la deuda bancaria de corto plazo puede asumir diversas formas, pero siempre tiene un costo
explícito.

Crédito comercial
El uso del crédito comercial tiene algunas ventajas frente a otras formas de deuda. Es más flexible que otras
deudas de corto plazo, no tiene que renegociarse como un acuerdo crediticio y no tiene garantías colaterales ni
pagos rígidos preestablecidos. Retrasarse en los pagos también es menos oneroso que retrasarse en los pagos a
un banco. Por estas razones, el crédito comercial es muy valioso para las firmas pequeñas, que generalmente
tienen muchas dificultades para obtener créditos con otras condiciones.

Posición neta de crédito comercial

Las compañías mantienen una posición neta de crédito que se determina a partir de la diferencia entre las
cuentas a cobrar y las cuentas por pagar. A veces, las firmas que tienen cierto poder de negociación comercial
exhiben capital de trabajo negativo, pues su posición de gran comprador le permite cierto manejo discrecional en
las fechas de pago de las facturas.

Crédito bancario de corto plazo

Una forma habitual de financiar un faltante temporal de efectivo es a través de un crédito bancario de corto
plazo. El crédito a corto plazo se define como la deuda originalmente programada para ser reembolsada dentro
del año.
La línea de crédito o crédito en cuenta corriente es un convenio que la firma realiza con una entidad bancaria, por
el cual se la autoriza a tomar préstamos hasta una cantidad especificada.
En cuanto al modo de entrega de los fondos, puede hacerse a través de la acreditación en cuenta corriente o caja
de ahorro, a través de un cheque o con efectivo, de acuerdo a la necesidad de la empresa.

Préstamos en moneda extranjera

La tasa de interés que aplican las entidades extranjeras suelen ser una tasa de amplia difusión internacional más
un margen (denominado spread).

Giro en descubierto
Es el modo más sencillo de financiar un eventual déficit de caja. El costo de los descubiertos bancarios suele ser
muy alto, en parte debido a la incertidumbre en cuando al uso que hará de éste el cliente y la liquidez que el
banco pone a su servicio. Esto lo convierte en una fuente que sólo debería utilizarse para financiar déficits
transitorios de efectivo.

Factoring
El factoring es otra fuente de recursos de corto plazo. Consiste en la cesión de las cuentas a cobrar. En la cesión,
el acreedor conserva las cuentas a cobrar como garantía, pero el deudor continúa siendo responsable por las
cuentas que no se pueden cobrar. La compañía vende las cuentas a cobrar al factor con un descuento, y luego el
cobro para a ser un problema de él, que asume el riesgo por las cuentas que no pueden cobrarse. Como en el
factoring existe un descuento, y el costo financiero de la operación siempre debemos medirlo con una tasa
vencida.