UNIDAD

6 ANÁLISIS DE LA LIQUIDEZ

1. INTRODUCCIÓN

El término liquidez tiene una doble acepción: desde el punto de vista estático se puede definir como
la posición representada por los activos corrientes del balance en forma de tesorería o activo cuasi líqui-
dos fácilmente transformables en efectivo (como las inversiones financieras temporales). Desde el punto
de vista dinámico, hace referencia a la capacidad que tiene la empresa para generar dichos activos líqui-
dos con los que hacer frente a los pagos en su momento oportuno.

La liquidez, como capacidad de generación de activos líquidos, tiene que ver con la estructura ope-
rativa de la empresa, ya que ésta tendrá más capacidad de generar dinero cuanto más corto sea el ciclo de
aprovisionamiento –operación/transformación– comercialización– cobro. La generación de la tesorería ne-
cesaria para hacer frente a los pagos tiene que cumplir dos premisas:

• Desde el punto de vista dinámico, la empresa debe generar dichos activos líquidos a tiempo
para poder atender los pagos a su vencimiento.
• Desde el punto de vista estático, la empresa no debe tener saldos ociosos de tesorería, pues
el coste de oportunidad de los accionistas es alto. Ver que el dinero que ellos invirtieron está
parado sin producir rentabilidad alguna es una muy mala señal, que, como mínimo, impli-
cará una censura al equipo directivo.

En esta Unidad vamos a abordar el análisis de la liquidez en la empresa. Este análisis es un medio
con el que evaluar el riesgo de crédito que corre la empresa, tanto a corto como a largo plazo. Las herra-
mientas con las que realizaremos el análisis de la liquidez son tres:

• Los ratios de liquidez de corto y de largo plazo.

• La comparación entre el fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos.
• El período medio de maduración de la empresa.

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"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

En este momento, es preciso señalar que la limitación de los ratios como elemento de análisis exige
que un estudio adecuado de la liquidez se complemente con las otras dos herramientas.

Posteriormente se mostrarán las principales herramientas de gestión de los activos y pasivos de corto
plazo, de influencia decisiva en la liquidez de la empresa, para concluir, análogamente a como se ha hecho
en Unidades Didácticas anteriores, con la guía de análisis completa del tema abordado.

2. LIQUIDEZ Y RIESGO FINANCIERO A CORTO PLAZO

El análisis del riesgo empresarial será abordado con mayor profundidad en la Unidad 7, al tratar de
la rentabilidad; no obstante, en este punto señalaremos que el análisis de la liquidez de la empresa está
ligado al riesgo del crédito que la misma tiene.

Los profesores Archel, Lizarraga y Sánchez señalan que el riesgo empresarial, con carácter general,
se divide en riesgo económico y riesgo financiero. El riesgo económico tiene que ver con los niveles de
rentabilidad (de la empresa y de sus propietarios). El riesgo financiero tiene que ver con la capacidad de la
empresa para generar recursos líquidos, y el mismo se desagrega en riesgo de crédito y riesgo de concurso
de acreedores (antigua quiebra). El riesgo de crédito, por su parte, se mide a través del análisis de liquidez
(corto plazo) y del análisis de la solvencia (largo plazo); y hace referencia a la capacidad de la empresa
para hacer frente a sus pagos. El riesgo de quiebra tiene que ver con la probabilidad de que la empresa se
descapitalice y tenga que ser liquidada.

La aproximación al estudio del riesgo objeto de esta Unidad es de naturaleza contable, esto es, no
abordaremos cuestiones relacionadas con la determinación del coste de capital sobre la base de la prima
de riesgos del mercado con relación a una tasa libre de riesgos, ni de las betas o covarianzas que miden
la variación de un título con respecto al promedio del mercado. Ese estudio queda circunscrito al ámbito
del análisis de inversiones y riesgo, segunda parte del estudio de las finanzas corporativas.

El análisis de riesgo de crédito a corto plazo es el objeto del análisis de la liquidez: responde al estu-
dio de la capacidad que tiene la empresa de hacer frente a los compromisos de pago en el corto plazo.

El análisis de riesgo de crédito de largo plazo es el objeto del análisis de la solvencia, también deno-
minada por algunos autores como «liquidez a largo plazo». La solvencia tiene que ver con la estabilidad
de la empresa y con la capacidad para hacer frente a todos sus pagos, tanto a largo como a corto plazo.
Una empresa puede tener dificultades puntuales de tesorería pero ello no significa necesariamente que
esté en peligro su solvencia. En ese caso, el director financiero tendrá que buscar fuentes suplementarias
de financiación a corto plazo, generalmente externas, para superar el desequilibrio.

La evaluación de los riesgos de crédito, tanto a corto como a largo plazo, debe contemplar la capa-
cidad de generación de liquidez por parte de la empresa en su actividad normal frente al recurso a fondos
externos, si la primera no resulta suficiente para hacer frente a los pagos consecuencia de las obligacio-
nes contraídas.

3. RATIOS DE LIQUIDEZ

La metodología de análisis de la liquidez mediante el uso de ratios está muy generalizada. Su popu-
laridad se deriva de su sencillez y de su rapidez a la hora de su aplicación: basta con disponer de datos

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 Análisis de la liquidez

de dos balances consecutivos para ver cómo evolucionan unas partidas con relación a otras; y, de este
modo, informarnos de la situación de liquidez de la empresa.

Los ratios que se expondrán a continuación ya fueron citados en la Unidad 3, la referida al balan-
ce de situación, pues todos ellos no son sino ratios de balance. No obstante, en esta Unidad se añadirán
tres ratios nuevos (cobertura de las necesidades operativas de fondos, coeficiente básico de financiación
y necesidades operativas de fondos sobre ventas), cuya importancia es decisiva para estudiar la liquidez,
y que complementan a aquéllos.

Los ratios que estudian la liquidez están referidos al análisis del corto y del largo plazo. La liquidez,
en sentido estricto, es un concepto de corto plazo, pues tiene que ver con la materialización en dinero del
ciclo de las operaciones de la compañía, que comienza con la adquisición de mercaderías o de materias
primas, y que termina con el cobro de la venta de aquéllas, sin o con transformación, en función de que
estemos en una empresa comercial o industrial. No obstante, el segundo grupo de ratios nos orientará
sobre si la empresa puede disponer de activos suficientes para atender sus deudas a largo plazo y sobre la
estructura de financiación de dichos activos (tanto sobre su exigibilidad como sobre los períodos de de-
volución de la deuda). Por eso, los tres ratios incluidos en ese segundo grupo se denominan de «liquidez
a largo plazo», si bien dicho término no es, probablemente, el más afortunado, siendo más adecuado el
de «solvencia».

En este punto, es preciso recalcar lo que ya se comentó en la introducción: el análisis de ratios no

es suficiente por sí solo para obtener conclusiones sobre la liquidez de la empresa. Aquél, aislada-
mente, podría, incluso, inducir a error. Deberá, por lo tanto, complementarse con el análisis de las nece-
sidades operativas de fondos y del fondo de maniobra, y con análisis del período medio de maduración
de la empresa.

3.1. LA LIQUIDEZ A CORTO PLAZO

La liquidez a corto plazo se mide a través de tres ratios:

• Liquidez general.
• Test ácido.
• Disponibilidad inmediata o tesorería.

Estos tres ratios nos informarán de cuál es la relación entre las masas patrimoniales de corto plazo:
activo respecto de pasivo. La diferencia entre los mismos estriba en que, progresivamente, iremos ha-
ciendo una lectura más restrictiva del activo corriente, debido a que algunas de las partidas que lo com-
ponen no son inmediatamente materializables en liquidez, estando sujetas a hitos (venta, cobro...) que
pueden, incluso, no llegar a darse.

3.1.1. El ratio de liquidez general

El ratio de liquidez general mide la relación, expresada en número de veces que el activo corrien-
te contiene el pasivo corriente; esto es, con cuántos activos de corto plazo contamos para hacer frente a
las deudas de corto plazo.

Su fórmula es la siguiente:

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Activo corriente
= Liquidez general (expresado en veces)
Pasivo corriente

Como ya se comentó, volvemos a hacer hincapié en que no hay valores «teóricos» u objetivo
para decir que se cumple un ratio, ya que para pronunciarse sobre los mismos es necesario conocer
cuál es el sector donde se desenvuelve la empresa analizada. No obstante, este ratio conviene que sea
superior a 1. Algunos autores sitúan entre 1,5 y 2,5 el valor mínimo, cualesquiera tipos de empresa
estemos estudiando.

Un ratio de liquidez general inferior a 1 significará que la empresa tiene más deudas de corto plazo
que activos corrientes para hacerles frente.

3.1.2. El ratio de test ácido

El ratio de test ácido viene a corregir un defecto esencial del ratio de liquidez general, cuya lectu-
ra inadecuada podría distorsionar un correcto análisis: el peso de las existencias en el activo corriente.
Las existencias, para materializarse en liquidez tienen, como mínimo, que pasar dos fases: la venta y el
cobro. Si la empresa es industrial, tendrán, además, que sufrir antes una transformación en un período de
fabricación. Por tanto, si bien estamos ante un elemento patrimonial de corto plazo, la suma de los plazos
de almacenamiento, fabricación, venta y cobro, hacen que las existencias no sean bienes que se pueden
transformar en liquidez necesariamente en el muy corto plazo. No olvidemos que el concepto contable
de corto plazo va desde el día 1 hasta el día 364; pero no es lo mismo obtener dinero por nuestras ope-
raciones un día u otro. Por ello, del numerador del activo corriente, deberemos eliminar las existencias,
y comparar la cantidad resultante con el pasivo corriente.

Su fórmula es:

Activo corriente – Existencias

= Test ácido (expresado en veces)
Pasivo corriente

Un ratio de test ácido muy inferior al de liquidez general expresará que el peso de las existencias
en el activo corriente es elevado, y que los bienes y derechos de corto plazo fácilmente materializables
en dinero (tesorería y activos equivalentes como IFT + cuentas a cobrar) que tiene la empresa para hace
frente a las deudas de corto plazo son sensiblemente menores a los que pensábamos que tenía la empre-
sa cuando calculamos el ratio de liquidez general.

3.1.3. El ratio de disponibilidad inmediata

Este ratio informa de cuáles son los activos totalmente líquidos (caja y bancos) o cuasi líquidos
(inversiones financieras temporales) que tiene la empresa si tuviera que hacer frente a deudas con ter-
ceros en el muy corto plazo. Para ello, manteniendo el denominador sin variación (pasivo corriente),
del numerador detraeremos los saldos de cuentas por cobrar, pues, si bien es muy probable que se
materializarán en dinero, falta precisamente por cumplir el hito de cobro para que los mismos se con-
viertan en liquidez.

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A continuación mostramos su fórmula:

Activo corriente – Existencias – Clientes

= Disponibilidad inmediata (expresado en veces)
Pasivo corriente

Este valor suele ser pequeño, pues los saldos totalmente líquidos son activos que no están produciendo
rentabilidad alguna para la empresa; y no olvidemos que, cualquier activo, si no está invertido de forma ren-
table, o no está esperando para cancelar una deuda de corto plazo, lo mejor es que sea devuelto al accionis-
ta en forma de dividendos o mediante la recompra de sus acciones; ya que el coste de oportunidad para los
propietarios de la empresa es, por definición, muy elevado.

3.2. LA LIQUIDEZ A LARGO PLAZO O SOLVENCIA

La liquidez a largo plazo se mide a través de los tres ratios siguientes:

• Solvencia.
• Autofinanciación.
• Cobertura.

Como señalamos anteriormente, al abordar el estudio de los ratios de liquidez a largo plazo, debe-
mos entender este concepto como la capacidad que tendrá la empresa para hacer frente a sus deudas de
largo plazo, fijándonos específicamente en los tipos de deudas a las que hay que hacer frente y en los ac-
tivos invertidos con dichos fondos.

Como señalan Archel, Lizarraga y Sánchez, «la heterogeneidad de las partidas que componen el
ciclo largo de la empresa y la mayor incertidumbre que rodea a las mismas dificultan la elaboración de
una opinión acerca de la capacidad de la empresa en el largo plazo».

3.2.1. El ratio de solvencia

Este ratio compara la totalidad de los activos de la compañía con el pasivo exigible (corriente y no
corriente) de la misma.

Si este ratio fuera inferior a uno, la empresa se tendría que enfrentar al concurso de acreedores (an-
tigua quiebra), ya que no tendría activos suficientes para atender sus deudas con terceros. Es obvio que
la solvencia no es una medida para conocer cómo está la liquidez en el corto plazo, pero sí debe servir
para establecer objetivos que sirvan para alinear las políticas financieras de largo y de corto plazo en el
seno de la empresa.

El ratio de solvencia presenta la siguiente fórmula:

Activo total
 100 = Solvencia (en %)
Pasivo exigible (PC + PNC)

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3.2.2. El ratio de autofinanciación

El ratio de autofinanciación es complementario del ratio de endeudamiento, mostrado al estudiar el

balance. Nos ofrece una medida alternativa de ver cuán apalancada está la empresa, ya que el sentido del
mismo es decirnos cuántos de los activos de aquélla están siendo financiados con recursos propios. A mayor
autofinanciación, proporcionalmente hablando, menor endeudamiento.

En la Unidad 7, cuando abordemos el estudio de la rentabilidad, haremos referencia nuevamente al

grado de autofinanciación de la empresa, para entender aspectos como la rentabilidad de los propietarios
y la estructura óptima de capital.

La fórmula de este ratio es:

Patrimonio neto
 100 = Autofinanciación (en %)
Activo total

3.2.3. El ratio de cobertura

El ratio de cobertura compara masas patrimoniales de largo plazo, y supone una lectura alternativa
del concepto de fondo de maniobra, ya que pone en relación los recursos permanentes de la compañía
con los activos no corrientes financiados por aquéllos. Si el valor de este ratio fuese inferior a 1, estaría-
mos ante una empresa que tiene fondo de maniobra negativo; por ello, es aconsejable (sin entrar a con-
siderar las estrategias de financiación de las que hablaremos en el epígrafe 4.8 de esta Unidad) que su
valor sea mayor que 1.

La fórmula del ratio de cobertura es:

Recursos permanentes (PN + PNC)

 100 = Cobertura (en %)
Activo no corriente

La relación de este ratio con la liquidez de corto plazo radica en que, de ser mayor que 1, parte de
los recursos permanentes estarán financiando activos de corto plazo.

Para ilustrar la teoría expuesta, introducimos, a continuación, un ejemplo:

EJEMPLO 1

La empresa «CANTARES Y CASCABEL, SL» presenta los siguientes datos de balance, en miles de euros:

.../...

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.../...

Activo 20X1 20X0 Pasivo + Patrimonio neto 20X1 20X0

Activo no corriente (ANC) ............. 65 54 Patrimonio neto (PN) ...................... 42 30

Existencias ................................................. 19 13 Pasivo no corriente (PNC) .............. 30 27
Tesorería .................................................... 5 2 Recursos permanentes (PN + PNC) 72 57
Clientes ...................................................... 11 7 Pasivo corriente (PC) ....................... 28 19
Activo corriente (AC) ...................... 35 22 Pasivo exigible (PNC + PC) .......... 58 46

Total activo ....................................... 100 76 Total pasivo + Patrimonio neto .. 100 76

Se pide:
Realizar el análisis de ratios de liquidez, tanto de largo como de corto plazo.

Solución:
La realización de los resultados de los ratios de liquidez de la compañía es la siguiente:

20X1 20X0

Liquidez general ............................................................ 1,25 1,16

Activo corriente 35 22
Pasivo corriente 28 19

Test ácido ........................................................................ 0,57 0,47

Activo corriente – Existencias 16 9
Pasivo corriente 28 19

Disponibilidad inmediata ........................................... 0,18 0,11

Activo corriente – Existencias – Clientes 5 2
Pasivo corriente 28 19

Solvencia ......................................................................... 172,41% 165,22%

Activo total 100 76
Pasivo exigible 58 46

Autofinanciación ........................................................... 42,00% 39,47%

Patrimonio neto 42 30
Activo total 100 76

Cobertura ........................................................................ 110,77% 105,56%

Recursos permanentes 72 57
Activo no corriente 65 54

Cabe señalar que la liquidez de corto plazo de la empresa, si bien el ratio de liquidez general no es excesiva-
mente elevado no parece presentar una mala situación. La compañía tiene activos suficientes de corto plazo
para hacer frente a sus deudas corrientes.
Es notable comprobar cómo las existencias explican más de la mitad del peso del activo corriente, por lo
que, tras su deducción, vemos que la compañía no tiene más que 0,57 euros en 20X1 para hacer frente a cada
euro de deudas corrientes.
Si del activo resultante descontamos también los clientes, vemos cómo a la empresa, por cada euro de deuda,
le quedan algo menos de 20 céntimos de activos líquidos o cuasi líquidos para devolverlas.
.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...
Al analizar el largo plazo, observamos que la compañía dispone de 1,72 euros invertidos en activos con los
que hacer frente a cada euro que debe a terceros, habiendo mejorado, por lo tanto, la autofinanciación de la
firma, que no obstante es inferior al 50 por 100.
Como punto positivo añadiremos que la empresa tiene una cobertura de los activos corrientes superior al
10 por 100, mostrando un fondo de maniobra positivo y creciente.

3.3. LIMITACIONES DEL ANÁLISIS DE LIQUIDEZ A TRAVÉS DE LOS RATIOS

La realización de un análisis de la liquidez de una empresa por parte de un externo, disponiendo ex-
clusivamente de la información publicada y disponible en el Registro Mercantil, dificulta enormemente
poder alcanzar una precisión adecuada en las conclusiones. Los estados económico-financieros publica-
dos sólo tienen carácter histórico y ofrecen datos de un ejercicio con retraso. Por tanto, su utilidad para
la toma de decisiones es limitada.

Los ratios de la liquidez mostrados en el apartado anterior están basados en partidas de balance. El
análisis mediante dichos ratios es una primera herramienta para entender la liquidez de la empresa, pero
es parcial, no considera aspectos dinámicos; ni, tampoco, la relación entre los ámbitos estructural y ope-
rativo del balance. Sólo informa de la posición estática de liquidez, pero no de la capacidad de la em-
presa para generar liquidez, ni de si lo hará en el momento oportuno para poder hacer frente a los pagos
a su vencimiento.

Al tratar el análisis de liquidez a corto plazo mediante los ratios, no se hacen diferencias entre los
elementos que componen las masas patrimoniales de pasivo, ni establece las relaciones adecuadas entre
las masas de corto y de largo plazo. Tampoco tiene en cuenta la evolución del negocio ni las condiciones
de negociación con clientes y proveedores.

¿Podemos decir que una empresa tiene buena liquidez por mostrar un ratio de liquidez general ele-
vado? ¿Podría, incluso, devolver en este caso sin problemas sus deudas de corto plazo? ¿Es lo mismo
tener que amortizar deudas dentro de una semana que dentro de un año menos una semana? ¿Un cliente
que debe dinero a la empresa cuyo vencimiento se producirá en un mes, debe ser tratado igual en el aná-
lisis que un cliente que debe la misma cantidad pero cuyo vencimiento ocurrirá dentro de tres meses?
¿Es lo mismo tener 1.000 existencias valoradas a 1 euro cada una, que se venden al cabo de un día que
una existencia valorada a 1.000 euros que se venderán dentro de 100 días? ¿Es lo mismo tener financia-
do activo corriente con pasivo corriente bancario que con proveedores?

Por otra parte, al analizar la solvencia o liquidez a largo plazo, cuando se utiliza una magnitud como
el activo total de una compañía para ver si la misma puede hacer frente a sus deudas con terceros, esta-
remos mezclando activos de fácil materialización en dinero con otros cuya posibilidad de conversión en
liquidez es muy pequeña.

Por todo ello, deberemos aplicar con cautela esta herramienta al analizar la liquidez de la empresa, y
la misma deberá ir acompañada siempre de las otras dos que ofrecemos a continuación: el equilibrio entre
el fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos (que incluye la realización de previsiones
operativas y financieras); y el período medio de maduración de la empresa. Las mismas supondrán una
aproximación más dinámica sobre la capacidad de la empresa para generar liquidez, pues también toma
elementos de la cuenta de pérdidas y ganancias, combinándolos con los de balance.

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 Análisis de la liquidez

Por último, es necesario señalar que el análisis de la liquidez se complementará con el estado de flujos
de efectivo (tradicionalmente conocido como estado de cash flow o estado de cobros y pagos). Este último
estado económico-financiero, que será estudiado en la Unidad Didáctica 8, nos ofrecerá una información
complementaria muy valiosa sobre los flujos de tesorería producidos en el ámbito de la empresa.

4. ANÁLISIS DEL FONDO DE MANIOBRA Y LAS NECESIDADES OPERATIVAS

DE FONDOS

En el apartado anterior se trató el análisis de la liquidez mediante el uso de los ratios. Las limitaciones
de dicha herramienta exigen la utilización de otras que perfeccionen y complementen aquél. La técnica
que vamos a exponer a continuación no está basada estrictamente en el Plan General de Contabilidad, sino
que se desarrolló en la Universidad de Harvard al amparo de las Finanzas Corporativas y Administración
de Empresas: se trata del equilibrio entre el fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos.

Tal y como se expuso en la Unidad 3, al estudiar el balance, el ámbito operativo y el ámbito es-
tructural de este estado son netamente diferentes. En palabras del profesor Josep Faus, el primero
hace referencia a «cuestiones de funcionamiento» de la empresa; y el segundo, a «cuestiones de plan-
teamiento». Las decisiones estructurales se refieren a cuál es la capacidad productiva que la empresa
desea tener y cómo será financiada (con qué combinación de recursos propios y ajenos se hará). Las
decisiones operativas tienen que ver con la organización de los recursos disponibles en el corto plazo
para maximizar el beneficio y la caja de las operaciones, así como con el modo en que se financiarán
los bienes y derechos corrientes en los que la empresa ha invertido en el corto plazo. Tanto las deci-
siones estructurales como las decisiones operativas tienen un impacto decisivo en la estructura del ba-
lance de la compañía. Los directivos no financieros de las compañías deben entender que decisiones
sobre modificar los períodos de cobro a clientes, reorganizar la producción alargando los plazos de
fabricación o modificación en las condiciones de pago a los proveedores, afectarán a las necesidades
de financiación de la compañía y, muy probablemente también, a su resultado financiero.

La empresa busca obtener los recursos necesarios para atender todas las inversiones, tanto de largo
como de corto plazo, que debe realizar para incrementar el valor de sus accionistas. Los recursos financie-
ros de largo plazo sirven para financiar fundamentalmente aquellas inversiones que no se materializarán
en liquidez sino en el largo plazo, básicamente a través de los flujos de caja provenientes de su explotación
durante su vida útil. Los recursos financieros de corto plazo sirven para financiar inversiones en activos co-
rrientes, como existencias o cuentas pendientes de cobro. La materialización en dinero nuevo en el tiempo
adecuado del dinero inicialmente invertido en el ciclo de la empresa constituye la liquidez de la misma.

La empresa, por lo tanto, captará fondos por dos razones: para financiar el incremento y el mante-
nimiento de su capacidad productiva (activos no corrientes), y para financiar las necesidades de liquidez
en el corto plazo (activos corrientes), en tanto en cuanto sus bienes y derechos de corto plazo no se ma-
terialicen todavía en dinero.

En este apartado de nuestra Unidad vamos a abordar, en primer lugar, el concepto de necesidades
operativas de fondos, para distinguirlo del más genérico del capital corriente o circulante. Posteriormen-
te trataremos la cuestión de cómo financiar las necesidades operativas de fondos y estudiaremos el equi-
librio entre éstas y el fondo de maniobra, así como las diferentes posiciones existentes al respecto. A
continuación desarrollaremos el concepto de necesidades operativas de fondo contables y necesidades
operativas de fondo reales u objetivo así como la cuestión del crecimiento máximo posible del negocio
de una compañía sin que en la misma se produzcan tensiones de tesorería. Las estrategias de financia-
ción de esta magnitud cerrarán el estudio de esta herramienta.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

4.1. EL CONCEPTO DE NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS

Además de la planificación de las decisiones de inversión en inmovilizado, las compañías tienen

que hacer frente a decisiones operativas, como se señaló anteriormente. Los mecanismos de decisión a
este respecto son completamente diferentes a los de la inversión a largo plazo. La compañía, durante el
período de explotación tendrá bienes y derechos de corto plazo: tesorería, clientes, deudores, etc. El vo-
lumen de las partidas de corto plazo vendrá fundamentalmente determinado por el nivel de actividad,
su organización productiva y el poder de negociación que la compañía tenga frente a sus deudores. Del
mismo modo, la compañía realizará adquisiciones a proveedores de mercaderías, materias primas, ten-
drá deudas con los empleados, con la Hacienda Pública y los Organismos de la Seguridad Social, etc.
Nuevamente, el volumen de estas partidas de pasivo dependerá del nivel de actividad y del poder de ne-
gociación de los plazos de pago que la compañía tenga frente a los agentes proveedores de todos estos
fondos. La liquidez a corto plazo de la compañía dependerá, pues, de cómo organice aquélla sus opera-
ciones. El balance de situación puede proporcionar una información muy valiosa al respecto.

¿Cuánto dinero necesita la empresa para financiar sus operaciones? Para responder a esta pregun-
ta basándonos en nuestro balance de situación, deberemos poner nuestro foco en las partidas corrientes
de aquél. El análisis que vamos a efectuar, exige que diferenciemos las partidas de corto plazo, tanto del
activo como del pasivo corriente según éstas estén referidas a las operaciones de la compañía o tengan
naturaleza bancaria. Comenzaremos por el activo corriente. Así tendremos, si separamos sus elementos
patrimoniales entre operativos y bancarios, la siguiente situación, descrita en el cuadro 1:

CUADRO 1

• Tesorería (saldos operativos en caja y bancos)

• Clientes
Activo corriente • Deudores
operativo
• Existencias
• Gastos anticipados de naturaleza no financiera
• Anticipos a proveedores
• Fianzas y depósitos constituidos a corto plazo

Activo corriente • Inversiones financieras temporales

bancario • Gastos financieros anticipados

Nótese que la tesorería operativa es el saldo resultante de los cobros y los pagos que tienen que ver
con las compras y ventas referidas a la explotación y también a las operaciones accesorias, pero no in-
cluyen cobros ni pagos por inversiones financieras temporales o como consecuencia de anticipar gastos
financieros. Estas dos últimas partidas tienen naturaleza bancaria, no operativa. Al saldo proveniente de
la suma de todas las magnitudes de activo de corto plazo derivadas de las operaciones (incluida la teso-

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

rería operativa) lo denominaremos activo corriente operativo, y las diferenciaremos de las partidas de
naturaleza bancaria.

Análogamente, por el lado del pasivo, separaremos las cuentas que representan deudas por las ope-
raciones (proveedores, acreedores, remuneraciones pendientes de pago, etc.) de las deudas contraídas
por tomar fondos de las entidades financieras o por la reclasificación de deuda bancaria u obligaciones
y bonos emitidos a largo plazo con vencimiento en el corto.

Por tanto, diferenciaremos las partidas de pasivo corriente operativo de las partidas netamente banca-
rias. En el cuadro 2 se detallan los elementos principales de ambos grupos.

CUADRO 2

• Proveedores
• Acreedores
• Hacienda Pública acreedora
Pasivo corriente • Organismos de la Seguridad Social acreedores
operativo • Remuneraciones pendientes de pago
• Ingresos anticipados de naturaleza no financiera
• Fianzas y depósitos recibidos a corto plazo
• Anticipos de clientes

• Deuda bancaria a corto plazo

Pasivo corriente
(cualesquiera sean sus modalidades)
bancario
• Ingresos financieros anticipados

El pasivo corriente operativo también es denominado financiación espontánea o financiación sin

coste. Se denomina financiación espontánea porque su volumen variará en función del nivel de activi-
dad de la compañía y del período de pago negociado entre la compañía y los agentes involucrados. Se
denomina financiación sin coste porque, dadas las condiciones negociadas, si el pago se efectúa dentro
del plazo establecido, la compañía no tendrá que hacer frente a gastos financieros, a diferencia de lo que
ocurre cuando se toman prestados fondos de una entidad bancaria o se emiten obligaciones.

Una vez desarrollados los conceptos de activo y pasivo corrientes operativos avanzaremos un paso
más. Para ello hemos de comprender que todos los activos operativos de corto plazo requieren financia-
ción. La primera fuente de financiación de un activo corriente operativo es el pasivo corriente operativo.
Si la empresa ha concedido a un cliente crédito durante 90 días a partir de la fecha en la que entrega las
mercaderías vendidas y emite la factura, la empresa no dispondrá de liquidez durante esos 90 días ya
que aún no ha cobrado, y tendrá que financiar dichos activos (los saldos pendientes de cobro). La fuente
de financiación natural será la del proveedor que suministró las mercancías que posteriormente han sido
vendidas. Si el proveedor otorgase a la compañía un plazo de pago superior a la suma del tiempo en que

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

la empresa almacenó dichas mercaderías hasta su venta más el período de cobro a los clientes que las
adquirieron, la empresa no necesitaría más fuentes de financiación; pero esto, desgraciadamente para la
mayoría de las firmas no es así, teniendo éstas que pagar a sus proveedores antes de que hayan vencido
sus derechos de cobro a los clientes. Entonces ¿qué volumen de dinero requiere la empresa para financiar
sus operaciones? La respuesta es una nueva magnitud: las necesidades operativas de fondos.

El concepto de NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS (NOF) es el resultante de restar

del activo corriente operativo, el pasivo corriente operativo que lo financia:

NOF = Activo corriente operativo – Pasivo corriente operativo

Si el día que vencen las deudas con el proveedor, la empresa todavía no ha cobrado lo que los clien-
tes le deben, tendrá que salir a buscar fondos para poder pagar a ese proveedor. Las NOF expresan los
fondos que la empresa tiene que tomar para financiar sus activos operativos en el caso de que la finan-
ciación de los proveedores no sea suficiente.

GRÁFICO 1

Las NOF son la parte de activo corriente operativo que NO

ESTÁ FINANCIADA con pasivo corriente operativo

NOF = ACO – PCO

Activo corriente Pasivo corriente

operativo operativo
(ACO) (PCO)

El lector, a estas alturas de la Unidad, debe estar en condiciones de comprender que una compañía
invierte tanto en activo no corriente como en NOF. ¿Qué significa «invertir en NOF»? Invertir en NOF
significa que la empresa retrasa la obtención de liquidez ya que aún no materializa en dinero sus opera-
ciones, es decir, aún no ha concluido el ciclo económico. La ampliación del período de pago de las deu-
das operativas de corto plazo aliviaría esta situación. Una empresa, por tener un saldo mayor de clientes
(ventas sin cobrar) o de existencias (bienes sin transformar, sin vender y sin cobrar) no es más saludable
que otra con saldos menores de dichos elementos patrimoniales.

La cuestión de cómo financiar los activos corrientes operativos que no son financiados con pasivos
corrientes operativos será abordada en los epígrafes siguientes de este apartado.

340
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 Análisis de la liquidez

EJEMPLO 2

Sea una compañía con los siguientes saldos de balance de activo y pasivo corriente (en millones de €):

• Tesorería: 0,5
• Existencias: 13
• Clientes: 4
• Gastos financieros anticipados: 1
• Proveedores: 5
• Hacienda Pública acreedora: 2
• Remuneraciones pendientes de pago: 1,5
• Deuda bancaria de corto plazo: 3

Se pide:
Determinar las NOF.

Solución:

• Activo corriente operativo (ACO) = Tesorería + Existencias + Clientes

ACO = 0,5 + 13 + 4 = 17,5
(Los gastos financieros anticipados no tienen naturaleza operativa)

• Pasivo corriente operativo (PCO) = Proveedores + Hacienda Pública acreedora +

+ Remuneraciones pendientes de pago
PCO = 5 + 2 + 1,5 = 8,5
(La deuda bancaria de corto plazo no tiene naturaleza operativa)

NOF = ACO – PCO

17,5 – 8,5 = 9 millones de euros

La empresa tendrá que conseguir financiación por dicho importe.

4.2. LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS Y EL CAPITAL CORRIENTE O

CIRCULANTE

El la Unidad 3, dedicada al análisis del balance de situación, se desarrolló en concepto de capital

corriente o circulante como:

Capital corriente = Activo corriente – Pasivo corriente

En dicha Unidad se estudió la igualdad existente entre el capital corriente y el fondo de maniobra.
En la misma se refirió que ello se debe a la aplicación contable del principio de la partida doble, si bien
la naturaleza de ambas partidas es completamente diferente. El capital corriente una magnitud de corto
plazo; y el fondo de maniobra, una magnitud de largo plazo.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Antes de la reforma contable de 2007 existía un estado económico-financiero obligatorio, el cua-

dro de financiación o estado de origen y aplicación de fondos. En el mismo se calculaba la variación del
fondo de maniobra de una empresa y de qué modo se aplicaba aquél a la financiación de las partidas de
circulante. El cuadro de financiación era útil para explicar cómo el fondo de maniobra se dedicaba a fi-
nanciar el capital corriente, esto es, las partidas de activo corriente no financiadas con pasivo corriente.

La introducción del concepto de necesidades operativas de fondos sirve para perfeccionar aquel
análisis, ya que la separación entre las partidas operativas y las partidas bancarias en las masas de corto
plazo, mostrará cómo el encaje entre el fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos no es
evidente; y pondrá de manifiesto las posibles tensiones de liquidez que se produzcan en la empresa.

EJEMPLO 3

Una compañía presenta los siguientes datos de los años X0 y X1 referidos al activo y al pasivo corriente
(datos expresados en €):

Activo corriente Año X1 Año X0 Pasivo corriente Año X1 Año X0

Existencias ......................................... 2.600 2.340 Proveedores ....................................... 6.631 5.968

Clientes .............................................. 15.483 12.386 Acreedores ......................................... 2.928 2.342
Deudores ........................................... 1.131 679 Hacienda Pública acreedora ............. 346 242
Gastos anticipados ........................... 745 1.416 Remuneraciones pendientes de pago 512 307
Tesorería ............................................ 325 163 Organismos de la SS acreedores .... 420 210
Fianzas constituidas a corto plazo 112 101 Deuda bancaria a corto plazo ......... 7.940 7.146

Total activo corriente ...................... 20.396 17.084 Total pasivo corriente ..................... 18.777 16.216

Se pide:
Calcular el capital corriente y las necesidades operativas de fondos de ambos ejercicios.

Solución:

1. Cálculo del capital corriente

Capital corriente = Activo corriente – Pasivo corriente

Año X1 Año X0

a) Activo corriente .............................. 20.396 17.084

b) Pasivo corriente .............................. 18.777 16.216
c) Capital corriente (a – b) .................. 1.619 868

Esta cifra nos indica el volumen de activos de corto plazo que no están financiados con pasivo de corto plazo.

2. Cálculo de las NOF

Para determinar las NOF es necesario calcular previamente el activo corriente operativo y el pasivo corrien-
te operativo.
El activo corriente operativo es igual al activo corriente total, ya que no hay ninguna partida de naturaleza
no operativa entre sus componentes.
.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

Año X1 Año X0

a) Activo corriente operativo ............ 20.396 17.084

Por su parte, el pasivo corriente operativo sí difiere del pasivo corriente total, pues en esta masa patrimonial
hay deudas bancarias de corto plazo, las cuales no tienen naturaleza operativa. La obtención del pasivo co-
rriente operativo la obtendremos según la siguiente fórmula:

Pasivo corriente total – Deudas bancarias de corto plazo = Pasivo corriente operativo

Año X1 Año X0

Pasivo corriente total .......................... 18.777 16.216

– Deudas bancarias de corto plazo .. 7.940 7.146

b) Pasivo corriente operativo ............. 10.837 9.070

Ahora sí podemos obtener las necesidades operativas de fondos:

Año X1 Año X0

a) Activo corriente operativo ............. 20.396 17.084

b) Pasivo corriente operativo ............. 10.837 9.070

c) NOF (a – b) ....................................... 9.559 8.014

Cabe señalar que la información que porporcionan las NOF respecto de las necesidades de financiación de
las partidas operativas es más precisa que la obtenida al calcular el capital corriente.
Ello se debe a que las primeras muestran exclusivamente cuál es la posición derivada de las operaciones.
El recurso de toma de deuda en el corto plazo es, precisamente una consecuencia de la falta de financiación
de las partidas operativas.
En el ejemplo, las necesidades operativas de fondos son superiores al capital corriente.
Parte de dichas necesidades serán financiadas con deuda bancaria de corto plazo, mientras que el resto ten-
drán que ser financiadas con otras fuentes.

4.3. LA FINANCIACIÓN DE LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS:

EL EQUILIBRIO ENTRE EL FONDO DE MANIOBRA Y LAS NECESIDADES
OPERATIVAS DE FONDOS

Como se definió en la Unidad 3, el fondo de maniobra es la diferencia entre los recursos financieros
permanentes del balance y el activo no corriente. Su fórmula es:

Fondo de maniobra = Patrimonio neto + Pasivo no corriente – Activo no corriente

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El sentido de esta magnitud es ser la parte de los recursos financieros de largo plazo que se utili-
zan para financiar los activos a corto. Tiene que ver, por lo tanto, con el ámbito estructural del balance,
al que nos referíamos al comenzar el apartado número 4. La estructura y tamaño del fondo de maniobra
dependen de decisiones de largo plazo:

• Cuántos recursos propios (Capital + Reservas, consecuencia de beneficios no distribuidos)

tiene la empresa.

• Qué nivel de deuda a largo plazo con entidades financieras u obligacionistas tiene la empresa.

• Qué inversiones de largo plazo va a realizar.

La modificación del fondo de maniobra no es sencilla en absoluto. Ampliar o reducir capital, ob-
tener préstamos a largo plazo, emitir obligaciones e invertir en inmovilizado son decisiones de mucho
calado que implican elevadas cantidades de dinero y requieren convencer a un amplio número de agen-
tes involucrados. Incluso, la manera que puede parecer más sencilla de aumentar el fondo de maniobra,
que es incrementar los recursos propios vía autofinanciación por el beneficio no distribuido, requiere de
la actividad continuada de la explotación de la empresa y de la decisión anual de la junta general de los
accionistas sobre cómo distribuir el beneficio. Por todo ello, variar el fondo de maniobra no es algo que
las empresas puedan hacer de un día para otro. En el gráfico 2 se muestra el fondo de maniobra como
resultante de las masas patrimoniales de largo plazo:

GRÁFICO 2

Activo no corriente
Recursos permanentes
(PN + PNC)
FONDO DE MANIOBRA

Por la parte del corto plazo, las necesidades operativas de fondos requieren ser financiadas. Las
mismas están cambiando continuamente: las existencias son transformadas en productos terminados que
pasan al almacén para ser vendidos. Posteriormente, las ventas a crédito hacen que en el activo del ba-
lance aparezcan clientes, hasta que los mismos pagan a la empresa el importe de sus deudas. Luego se
producen más ventas y el ciclo vuelve a comenzar. En el ámbito financiero, la situación también se mo-
difica: la empresa compra a proveedores, a los cuales tiene que pagar llegada la fecha de vencimiento de
sus facturas, pero luego se realizan más compras por lo que los saldos nuevos de proveedores sustituyen
a los antiguos… El ciclo no se detiene. Si se detuviera, sería el fin de la empresa. Como se señaló en pá-
rrafos anteriores, las decisiones operativas sobre volumen de producción y recursos; precios y costes; y
plazos de cobro y pago; condicionan las necesidades operativas de fondos de la empresa.

Al llegar a este punto, podemos afirmar que el ajuste entre los ámbitos operativo y estructural del
balance nos va a ofrecer una de las herramientas mejores para abordar el estudio de la liquidez: la com-
paración entre el fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos.

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 Análisis de la liquidez

Intuitivamente, es fácil comprender que la primera –y principal– fuente de financiación de las NOF
debe ser el fondo de maniobra. El fondo de maniobra aporta los recursos financieros de largo plazo ex-
cedentes –que no son necesarios para financiar los activos de largo plazo– con el fin de facilitar la liqui-
dez de las operaciones de la compañía.

Tomemos, para facilitar la comprensión del análisis, la representación del balance financiero o de ges-
tión de una compañía. En el mismo, a la derecha del gráfico 3 veremos simplificadas las masas patrimo-
niales de nuestro balance total: ya no aparecen el activo corriente operativo y el pasivo corriente operativo,
sino sólo la magnitud resultante de la resta de ambos: las NOF = Activo corriente operativo – Pasivo
corriente operativo.

GRÁFICO 3

PCO

Deuda Deuda
bancaria bancaria
ACO corto plazo NOF corto plazo

Recursos Recursos
permanentes permanentes
ANC (PNC + PN) ANC (PNC + PN)

Balance total Balance financiero

En el activo del balance financiero vemos exclusivamente los activos financiados con recursos con
coste, ya que hemos eliminado aquellos que están financiados con deuda sin coste, es decir, con pasivo
corriente operativo, así como hemos borrado del pasivo dicha fuente de financiación.

La correlación entre las masas patrimoniales muestra que el activo no corriente debe ser financiado
fundamentalmente con recursos (propios o ajenos) de largo plazo, mientas que las NOF deberán financiarse
con fondo de maniobra. Si el fondo de maniobra no es suficiente –como es el caso representado en el gráfi-
co 6– la empresa tendrá que recurrir a deuda bancaria de corto plazo para terminar de financiar las NOF.

¿Por qué una partida de corto plazo como son las NOF tiene que financiarse con fondos de largo
plazo? La respuesta es que las NOF, si bien son de corto plazo, son recurrentes, esto es, como se expli-
có anteriormente, las existencias, los clientes, los proveedores, las remuneraciones pendientes de pago,
etc., se renuevan permanentemente, siendo sustituidas en el corto plazo por nuevas partidas de la misma
naturaleza, dado el carácter continuo del proceso de explotación de la empresa. Si bien, cuando com-
parábamos el fondo de maniobra con el capital circulante, obteníamos siempre el mismo valor para las
dos magnitudes, al comparar el fondo de maniobra con las necesidades operativas de fondos veremos

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posiciones diversas que nos informarán sobre posibles tensiones o excedentes de tesorería. Las mismas,
fundamentalmente, son tres: superávit, equilibrio o déficit.

4.3.1. Superávit de financiación (NOF < FM)

GRÁFICO 4

Si NOF < FM: habrá SUPERÁVIT materializado en excedentes de tesorería, ge-

neralmente depositados en inversiones financieras temporales (IFT)

NOF  FM

SUPERÁVIT = IFT

Fondo de maniobra =
NOF = ACO – PCO
= (PN + PNC) – ANC

En este caso, los fondos disponibles provenientes del fondo de maniobra son superiores a las ne-
cesidades operativas de fondos. La empresa tiene recursos financieros provenientes del patrimonio neto
y/o de préstamos bancarios (u obligaciones) más que los necesarios para atender la financiación de ac-
tivos operativos como clientes, deudores o existencias que no han sido financiados por los proveedores.
Cuando esto sucede, dichos excedentes suelen ser invertidos en activos corrientes no operativos como
son las inversiones financieras temporales.

4.3.2. Equilibrio entre fondo de maniobra y necesidades operativas de fondos (NOF = FM)

GRÁFICO 5

Si NOF = FM: habrá EQUILIBRIO. No habrá ni inversiones financieras tempo-

rales ni deuda bancaria de corto plazo

NOF  FM

Fondo de maniobra =
NOF = ACO – PCO
= (PN + PNC) – ANC

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 Análisis de la liquidez

En este caso, los fondos provenientes del fondo de maniobra coinciden con las necesidades ope-
rativas de fondos de la empresa. Esta posición de equilibrio es ventajosa para la empresa y refleja una
buena planificación financiera ya que aquélla tiene recursos financieros de largo plazo suficientes para
financiar las NOF. Si se da esta situación, no habrá en el balance saldos significativos de deuda a corto
plazo (salvo aquellos saldos de deuda de largo plazo que venzan en el ejercicio) ni de inversiones finan-
cieras temporales.

4.3.3. Déficit de financiación (NOF > FM)

GRÁFICO 6

Si NOF > FM: habrá DÉFICIT. En el pasivo corriente habrá deuda bancaria de
corto plazo

NOF  FM

DÉFICIT = Deuda bancaria

a corto plazo

Fondo de maniobra =
NOF = ACO – PCO
= (PN + PNC) – ANC

Esta posición suele ser la habitual en empresas que no disponen de una buena planificación finan-
ciera o tienen poco poder de negociación con clientes y proveedores. La empresa tiene más necesidades
operativas de fondos que recursos financieros por fondo de maniobra. Los fondos aportados por los re-
cursos propios y por la deuda de largo plazo (y que exceden de la financiación requerida para los acti-
vos no corrientes) son insuficientes para financiar las necesidades de corto plazo. Esta posición se suele
revelar cuando la compañía presenta en su pasivo deudas bancarias de corto plazo. Ante la insuficiencia
del fondo de maniobra, la empresa tiene que recurrir a dicho tipo de financiación.

Al aplicar esta herramienta para analizar la liquidez, la realidad de la empresa se manifiesta con toda
su crudeza: ya no estamos ante la igualdad permanente entre el fondo de maniobra y el capital corriente,
sino que ahora cuando comparamos las NOF y el fondo de maniobra vemos que dichas partidas no son
(ni suelen ser) coincidentes. Ante un déficit (por mala planificación financiera de los recursos de largo
plazo, o por inadecuada previsión del crecimiento de la actividad, o por una inoportuna política de alar-
gamiento del período de cobro, o por gestiones muy conservadoras de los procesos productivos mante-
niendo muchos más stocks de los necesarios, o por una mayor fortaleza de los proveedores a la hora de
negociar las condiciones de pago de la empresa) el director financiero tiene que recurrir a los fondos aje-
nos con coste de corto plazo. La tensión financiera por falta de liquidez puede aflorar. Las deudas banca-
rias «taparán» el déficit existente entre las NOF y el fondo de maniobra y permitirán que nuestro balance
cuadre; pero la elegante igualdad entre el fondo de maniobra y el capital corriente queda en evidencia
cuando la realidad operativa de la empresa requiere más fondos que los disponibles.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Financiarse con recursos bancarios de corto plazo no es necesariamente malo. Al final del epígra-
fe 4 trataremos distintas estrategias financieras –más agresivas o más conservadoras– para financiar
las inversiones de corto (NOF) y de largo plazo (activo no corriente). Incluso, el coste de los recursos
bancarios de corto plazo puede ser inferior al de los recursos de largo. El problema de la deuda banca-
ria de corto plazo es «que hay que devolverla antes de un año»; y que, si la planificación financiera es
deficiente, la empresa, al salir a buscar fondos de una manera precipitada, está lanzando un mensaje
de gestión inadecuada al sector financiero.

EJEMPLO 4

La empresa «VÉLEZ, SA» ha padecido en años recientes tensiones de liquidez por una inadecuada planifi-
cación operativa y financiera. Para este ejercicio ha contratado a un nuevo director financiero, una de cuyas
primeras misiones es la de determinar cuáles serán las necesidades operativas de fondos a corto plazo de
la compañía, así como el superávit o déficit de financiación de la empresa, sobre la base de la comparación
entre las NOF y el fondo de maniobra.

Para realizar el análisis, el nuevo director financiero cuenta con el balance y la cuenta de pérdidas y ganan-
cias de la empresa del año 20X0, los cuales reflejamos a continuación de un modo extractado. Los datos se
presentan en miles de euros y son los siguientes:

CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS DE «VÉLEZ, SA»

(Datos en miles de €) 20X0

Ventas .......................................................................................................... 3.400

Coste de la mercancía vendida ............................................................... 2.532

+ Existencias iniciales de mercaderías ............................................ 462

+ Compras netas ................................................................................ 2.634
– Existencias finales de mercaderías ............................................... 564

Margen bruto (MB) ................................................................................... 868

Gastos generales ......................................................................................... 728
Beneficio antes de intereses e impuestos (BAII) ................................. 140
Gastos financieros ...................................................................................... 30
Beneficio antes de impuestos (BAI) ....................................................... 110
Impuesto sobre beneficios ......................................................................... 39
Beneficio neto (BN) ................................................................................... 71

BALANCE DE SITUACIÓN DE «VÉLEZ, SA»

(Datos en miles de €) 20X0

ACTIVO TOTAL ....................................................................................... 1.107

Tesorería ............................................................................................... 35
Clientes ................................................................................................. 304
Existencias ............................................................................................ 564

Activo corriente ......................................................................................... 903

.../...

.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

.../...
Activo no corriente .................................................................................... 204
PASIVO + PATRIMONIO NETO ......................................................... 1.107

Proveedores .......................................................................................... 300

Acreedores a corto plazo .................................................................... 58
Hacienda Pública acreedora .............................................................. 39
Deuda de largo plazo con vencimiento a corto .............................. 10
Préstamo bancario a corto plazo ....................................................... 184

Pasivo corriente (PC) ................................................................................ 591

Pasivo no corriente (PNC) (deuda a largo plazo) ................................ 50
Pasivo (PC + PNC) ................................................................................... 641
Patrimonio neto ......................................................................................... 466

Se pide:
Calcular el activo corriente operativo, el pasivo corriente operativo, las NOF, el fondo de maniobra y reali-
zar la comparación entre estas dos últimas magnitudes para determinar la posición de déficit o superávit
existente.

Solución:

NOF (CÁLCULO PARA 20X0)

1. Determinación de NOF

Activo corriente operativo ....................................................................... 903

Tesorería ............................................................................................... 35
Clientes ................................................................................................. 304
Existencias ........................................................................................... 564

Pasivo corriente operativo ....................................................................... 397

Proveedores .......................................................................................... 300
Acreedores a corto plazo .................................................................... 58
Hacienda Pública acreedora .............................................................. 39

NOF
Activo corriente operativo (+) ........................................................... 903
Pasivo corriente operativo (–) ............................................................ 397

NOF (=) ................................................................................................ 506

Como puede observarse, la financiación requerida por la tesorería, clientes y existencias no se satisface con
el pasivo corriente operativo (proveedores, acreedores a corto plazo y Hacienda Pública acreedora). La em-
presa presenta unas NOF por importe de 506 miles de euros.
La financiación de éstas se realizará parcialmente con el fondo de maniobra. La determinación del fondo de
maniobra se hace según la fórmula:
.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

FM = Patrimonio neto + Pasivo no corriente – Activo no corriente =

= 466 + 50 – 204 = 312 miles de euros

La comparación entre el fondo de maniobra y las NOF arroja la siguiente situación:

2. Análisis FM − NOF

Análisis (FM − NOF)

NOF ....................................................................................................... 506

Fondo de maniobra ............................................................................. 312

Déficit (NOF  FM) (NOF – FM) .............................................................. 194

Por todo ello puede concluirse que «VÉLEZ, SA» está en una posición de déficit, ya que con la financiación
proveniente del fondo de maniobra no puede atender las NOF, incurriendo en un déficit de 194 miles de
euros que tendrá que ser financiado con deuda bancaria de corto plazo.

Una lectura complementaria de las diferentes posiciones entre el fondo de maniobra y las NOF se
obtiene utilizando el ratio de cobertura de las NOF: el mismo expresa la proporción de las NOF que
están siendo financiadas con fondo de maniobra:

FM
= Cobertura de las NOF
NOF

• Si el ratio es mayor que 1 estaremos ante una empresa en situación de superávit: FM > NOF.

• Si el ratio es igual a 1, la situación será de equilibrio, pues FM = NOF.

• Si el ratio es inferior a 1, estaremos ante una situación de déficit: FM < NOF.

Adicionalmente, existe un ratio análogo a este último: el coeficiente básico de financiación, que
expresa la relación entre los recursos permanentes de la empresa y el activo no corriente más las NOF.

Recursos permanentes (PN + PNC)

= Coeficiente básico de financiación
Activo no corriente (ANC) + NOF

Este ratio es un indicador de la liquidez a largo plazo, pero guarda una estrecha relación con el an-
terior, pues el fondo de maniobra no es sino la diferencia entre los recursos permanentes (Patrimonio
neto + Pasivo no corriente) y el activo no corriente. Valores del mismo superiores a 1 supondrán una

350
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 Análisis de la liquidez

posición más desahogada para hacer frente a la financiación de todos los activos con coste, tanto en el
largo como en el corto plazo.

4.4. EL COSTE DE OPORTUNIDAD DE LA LLAMADA «FINANCIACIÓN SIN COSTE»

Como vimos anteriormente, el pasivo corriente operativo se denomina también financiación es-
pontánea o financiación sin coste. Estas partidas se caracterizan porque, existiendo un acuerdo con los
respectivos acreedores de las mismas en cuanto al importe a desembolsar y al plazo para hacerlo, no de-
vengan gastos por intereses financieros si se pagan a su vencimiento. El término «sin coste» asociado a
estos pasivos se debe a que los mismos no generan coste contable. Sin embargo, la realidad de la empre-
sa nos mostrará lo errado de considerar como «sin coste» algunos de estos pasivos.

Sea, por ejemplo, el caso de un director de compras que pacta con un proveedor el pago de un ser-
vicio a un plazo de 90 días. Durante ese período, hasta que llegue la fecha de vencimiento, la empresa
dispondrá del importe a pagar. Dichos fondos no pueden permanecer ociosos. Serán dedicados a atender
otros pagos más urgentes o bien, tendrán que ser invertidos en activos financieros de corto plazo (inver-
siones financieras temporales). El interés obtenido al cabo de 90 días por la imposición de dichos fondos
será el rendimiento fruto de dicha inversión. ¿Cómo procederá el director financiero? ¿Invertirá esos fon-
dos? ¿Tiene alguna alternativa? Tras calcular dicho interés, el director deberá negociar con el proveedor
la posibilidad de pagar al contado con un descuento. Si el descuento ofrecido es superior al rendimien-
to de los fondos destinados al pago de la factura dentro de 90 días, la empresa deberá optar por pagar al
contado con descuento.

Si una empresa negocia con un proveedor un alargamiento del período de pago, éste, en las sucesivas
rondas de negociación, tratará de defenderse de este perjuicio financiero incrementando los precios, esto
es, incorporando en el mismo los ingresos financieros que ya no va a obtener por no poder invertir el dine-
ro del cobro de la factura, ya que lo cobrará más tarde. Por todo ello, podemos afirmar que la financiación
espontánea o sin coste, no genera coste contable, pero sí tiene coste de oportunidad para la empresa; el
de la alternativa del pago al contado con descuento.

EJEMPLO 5

La empresa «JULIÁNEZ, SL» está negociando con un proveedor la compra de suministros por valor de 10.000
euros. El plazo de pago que ofrece el proveedor es de 60 días.

El director financiero de «JULIÁNEZ, SL», el propio señor Juliánez, ha acudido a una entidad financiera
para negociar la imposición de dicha cantidad durante los 60 días hasta que llegue la fecha de pago, con el
fin de rentabilizarla. El banco le ha ofrecido un interesante producto estructurado de corto plazo basado en
un derivado cuyo subyacente son créditos concedidos en el mercado hipotecario de EE. UU. El mismo es
fácilmente revendible en mercados financieros secundarios, y está avalado por un prestigioso banco de in-
versión estadounidense.

El tipo de interés anual efectivo que obtendría por dicha inversión sería del 5 por 100.

Por otra parte, el proveedor le ofrece al señor Juliánez un descuento de 90 euros si el pago se efectúa al contado.

Se pide:
¿Cuál debe ser la decisión del señor Juliánez?
.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

Solución:
El interés que obtendrá «JULIÁNEZ, SL» por realizar la inversión financiera temporal será:

10.000  5% (60/365) = 82,19 euros

Dado que el descuento ofrecido por el proveedor –al margen del riesgo que correría «JULIÁNEZ, SL» si tomase
el producto financiero descrito en el enunciado– es superior al interés que obtendría por realizar la inversión
financiera temporal, se recomienda que el señor Juliánez opte por el pago al contado con descuento.
El beneficio que obtendrá será:

90 – 82,19 = 7,81 euros

4.5. NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS CONTABLES Y NECESIDADES

OPERATIVAS DE FONDOS REALES U OBJETIVO DE LA EMPRESA

La definición realizada hasta este momento de las NOF se ha hecho considerando los saldos de
balance correspondientes a las partidas operativas del activo y del pasivo corriente; por tanto, esta-
ríamos ante unas NOF «contables». Sin embargo, como señala el profesor Faus, «las NOF no sur-
gen directamente de la contabilidad». «En situaciones de tensiones de liquidez, las NOF contables
suelen ser inferiores a las reales porque la tesorería de balance suele ser inferior a la deseada; y los
saldos de proveedores, superiores a los teóricamente espontáneos debido a los retrasos en efectuar
los pagos».

Para realizar un adecuado cálculo de las NOF, es preciso introducir un nuevo concepto: el de NOF
reales u objetivo, basado en las condiciones de cobro, pago, almacenamiento o fabricación que la em-
presa desea establecer.

Supongamos que una empresa presenta un saldo de tesorería operativa de 3 um. La empresa ha reali-
zado compras por valor de 100 um. La empresa, por ejemplo, deseará tener un saldo de tesorería suficien-
te para atender los pagos de los próximos 15 días. ¿Cómo saber cuáles serán los pagos de los próximos
15 días? Podemos establecer un sencillo cálculo de aproximación.

Las compras anuales son 100 um. Dichas compras, además tendrán que verse incrementadas por
el Impuesto sobre el Valor Añadido (IVA) que tiene que soportar la empresa y cuyo tipo medio es del
16 por 100. Por lo tanto, las compras brutas, incrementadas por el IVA, serán de:

100 + 100  16% = 100  (1 + 0,16) = 116 um

Un modo teórico de calcular las compras que hay que pagar en los próximos 15 días es obtener un
valor promedio que refleje las compras diarias de la compañía. Para ello, dividiremos las compras brutas
anuales entre el número de días del año:

116 um/365 días = 0,317 um de compras cada día

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

Una vez que tengamos este valor lo multiplicaremos por el número de días de compras a las que de-
seamos poder hacer frente con los fondos de tesorería, dicho de otro modo, deseamos tener fondos para
atender las compras de los próximos 15 días. Si, como promedio, cada día compramos por valor de 0,32 um,
los fondos necesarios en tesorería para poder atender los pagos de los próximos 15 días serán:

0,318 um  15 = 4,767 um

En este caso, la tesorería que la empresa tiene como objetivo para atender los pagos de las compras
de 15 días (4,767 um) es superior al saldo disponible (sólo de 3 um). ¿Qué pone de manifiesto esta dife-
rencia? Que la tesorería contable de 3 um no expresa la tesorería objetivo que la empresa debería tener.
Posiblemente se están produciendo tensiones que se manifiestan en una menor tesorería disponible de
la necesaria u objetivo.

Este mismo planteamiento se reproduce para el resto de partidas del activo y del pasivo corriente
operativo. El analista deberá comparar entre los saldos contables y los saldos «objetivo» que la empresa
debería tener como consecuencia del nivel real de sus operaciones. Ello es aplicable a clientes, a provee-
dores, a acreedores, a deudores, etc.

EJEMPLO 6

Una empresa presenta los siguientes saldos contables de activo corriente operativo y de pasivo corriente
operativo, así como de NOF:

Activo corriente operativo ....................................................................... 9,6

Tesorería ............................................................................................... 0,2
Existencias ........................................................................................... 5,1
Clientes ................................................................................................. 4,3

Pasivo corriente operativo ....................................................................... 7,6

Proveedores .......................................................................................... 6,2
Hacienda Pública acreedora .............................................................. 1,1
Remuneraciones pendientes de pago .............................................. 0,2
Ingresos anticipados .......................................................................... 0,1

Necesidades operativas de fondos (NOF) ............................................ 2,0

Además, para conocer con más detalle la situación real de las operaciones de la compañía, el comité de di-
rección de la misma encarga a su director financiero un análisis de las principales partidas operativas. Del
mismo se derivan las siguientes conclusiones:

• La empresa debe tener un saldo de tesorería para hacer frente a 7 días de compras.

• El período medio de pago a proveedores debe ser de 90 días.

• El resto de saldos contables no presentan desviaciones significativas con los objetivos operativos y fi-
nancieros de la empresa.

.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

Se pide:

Calcular las NOF reales u objetivo ajustando las partidas de tesorería y proveedores. Es necesario tener en
cuenta que las compras del año ascienden a 20 millones de euros y que el tipo medio de IVA soportado es
del 16 por 100.

Solución:

1. El saldo objetivo de tesorería será:

{[Compras anuales  (1 + 16%)]/365días}  7 días = 0,4 millones de euros.

2. El saldo objetivo de proveedores será:

{[Compras anuales  (1 + 16%)]/365 días}  90 = 5,7 millones de euros.

Como consecuencia de la modificación de los saldos de tesorería y de proveedores, el director financiero ela-
borará el siguiente cuadro:

La situación de las NOF reales u objetivo respecto de las NOF contables sería la siguiente:

NOF contables Ajustes NOF reales

Activo corriente operativo ............................................... 9,6 9,8

Tesorería ....................................................................... 0,2 + 0,2 0,4
Existencias .................................................................... 5,1 5,1
Clientes ......................................................................... 4,3 4,3

Pasivo corriente operativo ............................................... 7,6 7,1

Proveedores .................................................................. 6,2 + 0,5 5,7
Hacienda Pública acreedora ...................................... 1,1 1,1
Remuneraciones pendientes de pago ....................... 0,2 0,2
Ingresos anticipados ................................................... 0,1 0,1

Necesidades operativas de fondos (NOF) .................... 2,0 + 0,7 2,7

La empresa manifiesta un nivel real más alto de NOF que el reflejado por las NOF contables, debido a que:

1. Su objetivo de saldo disponible en tesorería es mayor que el del balance: requiere 0,2 millones de euros
más que los que tiene.

2. Está retrasando pagos por encima de su objetivo de 90 días de pago a proveedores: tiene un saldo en ba-
lance 0,5 millones de euros más alto del que debería tener según dicho objetivo.

3. Por todo ello, las NOF reales u objetivo son 0,7 millones de euros superiores a las NOF contables. Dicha
situación implica que la compañía está financiando dichas necesidades a través de recursos forzados
(menos saldo de tesorería y más saldo de proveedores que el deseado).

Teniendo en cuenta la nueva definición de NOF, podemos presentar el siguiente gráfico de relación
entre ambas y sus modos de financiación:

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 Análisis de la liquidez

GRÁFICO 7

El esquema que representa las distintas posiciones entre NOF y FM es el siguiente:

1. Posición de déficit financiero

Necesidad de Recursos forzados (RF)

NOF reales recursos negociados
Recursos negociados
u objetivo (NRN)
a corto plazo (RNC) NOF contables
FM FM

2. Posición de superávit financiero

Excedente de tesorería (ET)

NOF reales FM
u objetivo

4.5.1. El déficit de financiación: los recursos forzados

Partiremos, de acuerdo con el análisis desarrollado por el profesor Faus, de las NOF reales, esto es,
las que responden a los parámetros de operación deseados por la empresa en términos de objetivos de
tesorería y períodos de cobro y pago. La financiación de las NOF reales u objetivo corresponde, en pri-
mer lugar al fondo de maniobra. Si la posición entre ambas magnitudes arroja un déficit de financiación,
el mismo se expresará como necesidad de recursos negociados (NRN). Por lo tanto:

Necesidad de recursos negociados (NRN) = NOF reales u objetivo – Fondo de maniobra

Las necesidades de recursos negociados son la expresión del déficit operativo al que tiene que hacer
frente la empresa, ya que el fondo de maniobra no es suficiente para atender a las NOF reales u objetivo.

¿Cómo atenderá la empresa su necesidad de recursos negociados? Lo hará mediante los recursos nego-
ciados a corto plazo (RNC) con las entidades financieras, esto es, la deuda bancaria de corto plazo. Como
se señaló en párrafos anteriores, la modificación del fondo de maniobra no es sencilla, pues los elementos
que lo componen son de largo plazo, suelen involucrar un volumen importante de recursos económicos y
su alteración depende de decisiones de inversión y financiación cuya toma presenta alta complejidad. Por
otra parte, dadas las condiciones de negociación con clientes y proveedores, y establecidos los períodos
de fabricación y venta de los productos de una empresa, tampoco será fácil influir en un acortamiento de
los mismos. En esta situación, la empresa, por lo general, para financiar una posición de déficit tendrá que
acudir a la financiación bancaria de corto plazo: los recursos negociados de corto plazo.

La novedad con respecto a lo tratado en el epígrafe 4.3 es que ahora nos enfrentamos a la posibilidad
de que la financiación proveniente de los RNC no sea suficiente para atender las NOF reales de la empre-

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

sa. En esa situación, cuando las NOF reales u objetivo sean mayores que los RNC (NOF reales > RNC),
la empresa se verá obligada a financiar la porción de déficit existente mediante recursos forzados (RF):

NOF reales u objetivo – RNC = RF

EJEMPLO 7

Volviendo al caso de «VÉLEZ, SA», observamos que el director financiero, no satisfecho con el resultado obte-
nido al calcular las NOF resultantes de la contabilidad (NOF contables), ha decidido determinar con más deta-
lle el volumen de NOF que realmente tiene la empresa, sobre la base de los objetivos operativos establecidos.
Al respecto determina que la empresa debería tener en el corto plazo los siguientes objetivos operativos:

• El objetivo de tesorería para el próximo ejercicio es disponer en caja de dinero para hacer frente a 7
días de compras brutas.
• El objetivo de crédito a clientes es de 25 días.
• El objetivo de almacenamiento se podría situar en el corto plazo en 80 días.
• Las condiciones negociadas de pago a proveedores son de 30 días.

Tras su determinación, el director financiero desea determinar cuál es la diferencia entre NOF contables y
NOF reales u objetivo, la necesidad de recursos negociados (NRN), los recursos negociados a corto plazo
(RNC) e identificar el volumen de los recursos forzados que pudieran existir.

Solución:

Determinación de NOF reales

NOF = Activo corriente operativo – Pasivo corriente operativo

Objetivo de la tesorería: 7 días de compra

Compra del año (2.634  1,16) ................................................................... 3.055,44 miles de euros

Compras medias diarias (3.055,44/365) ...................................................... 8,37 miles de euros
Saldo objetivo de tesorería = Compras medias diarias  Días de compra en tesorería

Tesorería real u objetivo (8,37  7) ......................................................... 58,59 miles de euros

Objetivo de cobro a clientes: 25 días de crédito

Ventas del año (3.400  1,16) ...................................................................... 3.944 miles de euros

Ventas medias diarias (3.944/365) .............................................................. 10,81 miles de euros
Saldo objetivo de clientes = Ventas medias diarias  Días de crédito a clientes

Clientes reales u objetivo (10,81  25) .................................................... 270,25 miles de euros

Objetivo de existencias: 80 días de almacenamiento

Consumo de existencias al año .............................................................. 2.532 miles de euros

Consumo medio diario de existencias (2.532/365) .................................. 6,94 miles de euros
Saldo objetivo de existencias = Consumo medio diario  Período medio de almacenamiento

Existencias reales u objetivo (7  80) .................................................... 555,20 miles de euros

.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

Activo corriente operativo real (miles de €) ................................................... 884,04

Objetivo de tesorería ............................................................................................ 58,59
Objetivo de clientes ............................................................................................... 270,25
Objetivo de existencias ......................................................................................... 555,20

Objetivo de proveedores: 30 días de pago

Compras al año (2.634  1,16) ................................................................................ 3.055,44 miles de euros

Compras medias diarias (3.055/365) ...................................................................... 8,37 miles de euros
Saldo objetivo de proveedores = Compras medias diarias  Período medio de pago

Proveedores reales u objetivo (8,37  30) .......................................................... 251,10 miles de euros

Pasivo corriente operativo real (miles de €) ................................................... 348,10

Objetivo de proveedores ..................................................................................... 251,10
Acreedores a corto plazo ..................................................................................... 58,00
Hacienda Pública acreedora ............................................................................... 39,00

NOF reales u objetivo

Activo corriente operativo real (miles de €) (+) .............................................. 884,04
Pasivo corriente operativo real (miles de €) (–) ............................................... 348,10

NOF reales u objetivo (miles de €) (=) ............................................................ 535,94

Comparativa NOF contables y NOF reales y ajuste

NOF NOF
contables Ajustes reales
Ajustes (en miles de €)
Activo corriente operativo .......................................... 903,00 –18,96 884,04
Tesorería ................................................................... 35,00 23,59 58,59
Clientes ..................................................................... 304,00 –33,75 270,25
Existencias ................................................................ 564,00 –8,80 555,20
Pasivo corriente operativo .......................................... 397,00 48,90 348,10
Proveedores.............................................................. 300,00 48,90 251,10
Acreedores a corto plazo........................................ 58,00 0,00 58,00
Hacienda Pública acreedora .................................. 39,00 0,00 39,00

NOF = ACO – PCO (miles de €) ............................. 506,00 29,94 535,94

Análisis FM – NOF reales u objetivo (miles de €)

NOF reales u objetivo .......................................................................................... 535,94
Fondo de maniobra .............................................................................................. 312,00

Excedente de tesorería (FM – NOF) .................................................................... 223,94

.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

Recursos negociados a corto (miles de €)

Créditos a corto plazo .......................................................................................... 184,00
Deuda a largo plazo reclasificada a corto plazo .............................................. 10,00

Total (RNC) ............................................................................................................. 194,00

Recursos forzados (RF = NRN – RNC) ................................................................. 29,94

Cabe señalar que la empresa está tomando recursos forzados para financiarse. Ello es debido a que, aunque
los objetivos de clientes y de existencias son inferiores a los saldos contables, el dinero que debería haber en
tesorería para hacer frente a las compras es superior al saldo contable. La empresa está usando el mismo para
hacer frente a sus deudas a corto plazo más de lo que sería deseable sin poner en peligro los fondos para los
próximos pagos. Por otra parte, está retrasando pagos a proveedores. De acuerdo con las condiciones nego-
ciadas con ellos, el saldo debería ser menor que el contable. La conclusión que el director financiero obtiene
es que hay 29,94 miles de euros de financiación forzada de las NOF, ya que no es suficiente con los recursos
negociados de corto plazo proveniente de la deuda bancaria.

El analista financiero externo, cuando se enfrenta a un balance publicado, esto es, a un conjunto
de saldos contables, no está en disposición de determinar las NOF reales u objetivo. Sólo el analista
interno dispondrá de información de la empresa sobre los objetivos de las partidas operativas. Los re-
cursos forzados permanecerán ocultos a los ojos del analista externo, ya que no tendrá modo de acce-
der a la información interna de la empresa. Sin la misma, el diagnóstico que realice no será totalmente
preciso y el encaje entre necesidad de recursos negociados y recursos negociados a corto plazo oculta-
rá la existencia de otras tensiones de tesorería. La buena noticia que puede ofrecerse en este punto es
que existen herramientas para poder identificar la existencia de los recursos forzados aun sin disponer
de las necesidades operativas de fondo reales u objetivo de la empresa. Las mismas serán mostradas
en el epígrafe 4.6 de esta Unidad.

Nótese, volviendo al gráfico 7, cómo las NOF contables serán iguales a los recursos negociados de
corto plazo (RNC), estableciéndose también las igualdades siguientes:

• Necesidad de recursos negociados (NRN) = Recursos forzados (RF) + Recursos nego-

ciados de corto plazo (RNC)

• Necesidades de recursos negociados (NRN) – Recursos forzados (RF) = Recursos nego-

ciados de corto plazo (RNC) = NOF contables.

4.5.2. El superávit de financiación: los excedentes de tesorería

La otra posición posible es la de superávit financiero, la cual se reproduce también en el gráfico 7.

Este caso se produce cuando las necesidades operativas de fondos reales son inferiores al fondo de ma-
niobra. Análogamente a lo explicado en el punto 4.3 de esta Unidad, al disponer la empresa de fondos de
largo plazo más que suficientes para financiar las necesidades operativas de fondos reales, aquellos exce-
dentes de tesorería que resulten de dicha situación, se invertirán generalmente en inversiones financieras
temporales con el fin de obtener un rendimiento.

358
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 Análisis de la liquidez

Independientemente de que, en momentos puntuales, pueda tener a la vez inversiones financie-

ras temporales (IFT) por sus excedentes de tesorería y deuda bancaria de corto plazo, esta situación
deberá ir acompañada por un estudio financiero detallado de los rendimientos de las IFT y del coste
efectivo de la deuda bancaria de corto plazo. Siempre que los excedentes de tesorería no sean reque-
ridos en el corto plazo para hacer frente a pagos operativos, si el coste de la deuda tomada es superior
al rendimiento de las inversiones financieras temporales, será recomendable aplicar dichas IFT a la
cancelación de la deuda bancaria de corto plazo.

4.6. LOS SÍNTOMAS DE TENSIONES EN LA TESORERÍA. CÓMO PROCEDER PARA

MEJORAR LA SITUACIÓN

El análisis de NOF reales vs fondo de maniobra puede completarse con el establecimiento de objeti-
vos operativos que sirvan para orientar la acción de la compañía. Establecer reducciones en los objetivos
de tesorería operativa, de días de crédito a los clientes o del período de almacenamiento o de fabricación,
o bien incrementos en el período de pago a proveedores, dado un nivel determinado de fondo de manio-
bra, aliviarán, o harán desaparecer las tensiones de liquidez.

A continuación se vuelve al caso del ejemplo de la empresa «VÉLEZ, SA» para ver cuáles serían
los impactos de modificación de los objetivos operativos sobre las NOF.

EJEMPLO 8

Tras el análisis llevado a cabo por el director financiero y el descubrimiento de la existencia de recursos forzados
en la estructura de la financiación operativa, aquél decide establecer para el próximo presupuesto nuevos obje-
tivos de pagos, cobros y almacenamiento. Los mismos deberán servir para orientar las acciones comerciales, de
almacenamiento y de compra, con el fin de reducir el nivel de las necesidades operativas de fondos reales.
Tras entrevistarse con los directores comercial, de logística y de compras, decide establecer –suponiendo es-
tables los niveles de actividad de la compañía– los siguientes objetivos operativos:

• Días de crédito a clientes: pasarán de 25 a 15.

• Días de pago a proveedores: pasarán de 30 a 45.
• Días de almacenamiento: pasarán de 80 a 40.
• Se mantiene sin variación en 7 días el objetivo de disponible en tesorería para hacer frente a las compras.

Se pide:
Elaborar un cuadro comparativo de las anteriores NOF reales u objetivo y de las NOF que resultarían de
aplicar estos planes. Además, se pide ver cuál sería la nueva posición FM - NOF derivada de los nuevos ob-
jetivos. Se considera que el fondo de maniobra no varía.

Solución:

Comparativa NOF reales y sensibilidad

Nuevos
objetivos
Reales (días) Sensibilidad

Activo corriente operativo .......................................... 884,04 498,34

Tesorería ................................................................... 58,59 7 58,59
.../...
.../...

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

.../...
Clientes ..................................................................... 270,25 15 162,15
Existencias ................................................................ 555,20 40 277,60
Pasivo corriente operativo .......................................... 348,10 473,65
Proveedores.............................................................. 251,10 45 376,65
Acreedores a corto plazo........................................ 58,00 58,00
Hacienda Pública acreedora .................................. 39,00 39,00

NOF = ACO – PCO (miles de €) ............................. 535,94 24,69

Análisis FM – NOF reales u objetivo (miles de €)

NOF reales u objetivo .......................................................................................... 24,69
Fondo de maniobra .............................................................................................. 312,00

Excedente de tesorería (FM – NOF) .................................................................... 287,31

Como puede verse, si la compañía dispusiera de la capacidad de negociación suficiente con clientes y con
proveedores y de organización interna para reducir el período de almacenamiento de las existencias, las NOF
reales u objetivo se reducirían drásticamente, para pasar de 535,94 miles de euros a 24,69 miles de euros.
Ello supondría que el fondo de maniobra existente sería suficiente para financiar las nuevas NOF, pasando
de una situación de déficit a un superávit materializado como excedente de tesorería por importe de 287,31
miles de euros.
En dicha situación, la compañía podría cancelar el crédito bancario a corto plazo, con el consiguiente aho-
rro de gastos financieros.

Es obvio que estos objetivos no son sencillos de obtener, pero en cualquier caso, las políticas financie-
ras y operativas de las compañías deben estar orientadas a evitar las tensiones de liquidez.

El cuadro 3 ofrece medidas generales que pueden servir para mejorar la posición FM - NOF. No es-
capa al propósito del mismo el hecho de la dificultad para su implantación. Además de las dificultades ya
comentadas para modificar en el corto plazo el fondo de maniobra, habrá que tener en cuenta las limitacio-
nes para variar el proceso de explotación de la empresa; así como las derivadas del poder de negociación
de clientes y de proveedores, que tratarán siempre de obtener para sí las mejores posiciones posibles en
las rondas de negociación de venta y de compra con la empresa. Este cuadro, pues, no es nada más que un
marco que muestra las actuaciones posibles sobre los elementos patrimoniales que conforman las NOF y
el FM y sus efectos en ambas magnitudes, con el fin de incrementar la liquidez de la empresa.

CUADRO 3

Elemento patrimonial Actuación Efecto

Tesorería Reducción días de compra en tesorería. Reducción ACO (Reducción NOF)

Existencias Reducción del período de almacenamiento. Reducción ACO (Reducción NOF)

.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

Clientes Reducción del período de cobro a clientes. Reducción ACO (Reducción NOF)

Proveedores Aumento del período de pago a proveedores. Aumento PCO (Reducción NOF)

Capital Ampliación de capital. Aumento recursos permanentes

(Aumento FM)

Reservas Disminución de la tasa de reparto de dividendos. Aumento recursos permanentes

Incremento de beneficios del ejercicio. (Aumento FM)

Deuda de largo plazo Emisión de obligaciones. Aumento recursos permanentes

Toma de préstamos bancarios de largo plazo. (Aumento FM)

Activo no corriente Venta de inmovilizado ocioso. Reducción ANC (Aumento FM)

Como ya se ha comentado, el analista que se enfrenta a los estados económico-financieros de una

empresa sin conocer los objetivos operativos de la misma, no podrá calcular las NOF reales u objetivo,
disponiendo únicamente de la información derivada de las NOF contables. En esta situación, los recursos
forzados quedarán ocultos, sin que sea posible determinar si existen ni cuál es su volumen. No obstante,
sí se pueden detectar las posibles tensiones de tesorería latentes en la empresa aun sin calcular las NOF
reales. Aquéllas presentarán los siguientes indicios cuando comparamos balances de dos períodos:

• Reducción de la tesorería operativa de modo significativo incluso cuando está aumentando

el volumen de negocio (ventas de la compañía).
• Aumento significativo de la deuda bancaria a corto plazo.
• Aumento del período medio de pago a proveedores (el cual será estudiado en el epígrafe 5
de esta Unidad). Dicho alargamiento se pondrá de manifiesto por un incremento paulati-
no del saldo de proveedores superior al incremento de las compras. Cuando ello suceda,
no es que la empresa, fruto de su poder de negociación, haya conseguido un incremento
del período de pago, sino que, sencillamente, no puede hacer frente a sus compromisos
de pago en el plazo acordado.

4.7. EL CRECIMIENTO MÁXIMO DEL NEGOCIO SIN TENSIONES DE TESORERÍA

Aunque en la Unidad 7 analizaremos el índice de crecimiento interno de una empresa y en la Unidad 9

abordaremos con detalle la cuestión de cómo realizar previsiones financieras, en este epígrafe vamos a
estudiar una de las herramientas más importantes derivadas del análisis del equilibrio entre las necesi-
dades operativas de fondos y el fondo de maniobra: veremos cuánto puede crecer el negocio de una em-
presa (su nivel de ventas) sin que se produzcan tensiones de tesorería, y por lo tanto, sin que la empresa
tenga problemas de liquidez. Para ello, introduciremos un nuevo ratio, que resultará clave a la hora de
estudiar la liquidez, y que complementa los ya vistos en el apartado 3 de esta Unidad: el ratio que com-
para las NOF con las ventas de la empresa:

NOF
 100 = Ratio NOF s/ventas
Ventas

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Este ratio debe constituir uno de los objetivos explícitos de la política financiera referida a las ope-
raciones de la empresa. La vigilancia de este ratio tiene como objeto salvaguardar a la empresa de creci-
mientos indeseados de sus necesidades operativas de fondos por encima del crecimiento de su negocio.
Si bien las NOF no sólo dependen de las ventas (el único elemento patrimonial que directamente depende
de las ventas es el saldo de clientes), el volumen de negocio, de modo indirecto, condiciona el volumen
de compras y también el volumen de proveedores y de existencias. ¿Por qué es tan importante este ratio?
Supongamos una empresa con stock cero cuyo pago a proveedores se hiciera al contado y en la que no
hubiera impuestos ni tampoco remuneraciones pendientes de pago. Las NOF estarían constituidas, prácti-
camente en su totalidad por el saldo de clientes. Si no hubiera modificación en las condiciones negociadas
con éstos sobre el período medio de cobro, un incremento –por ejemplo– del 5 por 100 en el volumen de
ventas supondría un incremento del 5 por 100 en el saldo de clientes. Por lo tanto, el ratio NOF s/ventas
de la empresa se mantendría constante. Sin embargo, dado ese mismo incremento en el nivel de ventas, si
se produjera un incremento en el saldo de clientes superior al 5 por 100, habría que achacar la diferencia
porcentual a un empeoramiento de las condiciones de cobro por parte de la empresa. Por ello es necesario
reflexionar sobre el hecho de que un incremento del activo corriente de la empresa no es necesariamente
saludable para la misma. Establecer un objetivo para este ratio, se revela como indispensable para evitar
dificultades de liquidez.

A la pregunta de ¿cuánto puede crecer el volumen de negocio de la empresa sin que haya tensiones
de liquidez?, contestaremos con el siguiente razonamiento:

Teniendo establecido un objetivo en el ratio de NOF s/ventas, el incremento de esta última magni-
tud deberá, como máximo, generar un incremento proporcional en las necesidades operativas de fondos
de la compañía. ¿Y cuál es el crecimiento máximo del las NOF de la empresa? Dado que las NOF deben
estar financiadas fundamentalmente con fondo de maniobra, si la empresa no acude a financiación adi-
cional con los bancos, sólo podrán crecer en el mismo importe al que lo haya hecho el patrimonio neto
de la empresa. Si descartamos ampliaciones de capital, y venta de inmovilizado, la única fuente de in-
cremento del fondo de maniobra será el beneficio retenido generado en el ejercicio. Si, por el contrario,
la dirección de la compañía autoriza el endeudamiento con las entidades financieras, eso producirá, bien
un incremento del fondo de maniobra si la deuda bancaria es a largo plazo, bien un incremento de fon-
dos adicionales al fondo de maniobra si la deuda bancaria es de corto plazo.

Para facilitar la comprensión de este caso, ilustramos el mismo con un ejemplo basado en la em-
presa «VÉLEZ, SA».

EJEMPLO 9

El director financiero de «VÉLEZ, SA» desea saber mantener estable el ratio NOF s/ventas. Bajo esta premi-
sa, el comité de dirección de dicha compañía le ha pedido que calcule el porcentaje máximo de crecimiento
de las ventas bajo dos posibles escenarios:

a) No hay ampliación de capital ni financiación ajena.

b) Se tomará deuda bancaria para financiar un 75 por 100 del posible crecimiento.

Recordamos que las NOF reales de la empresa fueron 536 miles de euros y sus ventas, 3.400 miles de euros.
El beneficio neto de «VÉLEZ, SA» fue de 71 miles de euros.

.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

Solución:

a) Financiación vía recursos propios

Ventas ............................................................................................................ 3.400

NOF ............................................................................................................... 536
%NOF s/ventas ............................................................................................ 15,76%
BN = B retenido .......................................................................................... 71
NOF máximas (NOF reales año anterior + BN) .................................... 607
Venta máximas [NOF máximas/(%NOF s/ventas)] ................................ 3.850

Incremento de ventas ................................................................................ 13,25%

Considerando como ya financiadas las NOF del año 20X0, la previsión de crecimiento para el año 20X1 de-
penderá del beneficio en este año y aplicado en su totalidad a incrementar el fondo de maniobra, pues no ha
habido reparto de dividendos. Por otra parte, dicho incremento del fondo de maniobra será el límite máximo
que podrán crecer las NOF; y, si la empresa mantiene un objetivo de NOF s/ventas, el crecimiento máximo
de las ventas será aquel que permita mantener el valor del ratio en el 15,76 por 100.

b) Financiación vía recursos propios (25 por 100) y vía recursos ajenos (75 por 100)

Ventas ...................................................................................................... 3.400

NOF ......................................................................................................... 536
% NOF s/ventas ..................................................................................... 15,76%

BN (= B retenido) ............................................................................. 71 25% de financiación

+ Financiación ajena .......................................................................... 213 75% de financiación

= Incremento de NOF ........................................................................ 284

NOF máximas (NOF reales año anterior + BN + Financiación ajena) ............. 820
Venta máximas [NOF máximas/(%NOF s/ventas)] ....................................... 5.202

Incremento de ventas .......................................................................... 52,99%

En este segundo caso, la financiación proveniente del beneficio retenido representa sólo un
25 por 100 del total. El director financiero tiene autorización para endeudarse en otros 213 miles de euros,
lo que hará que las NOF puedan crecer hasta alcanzar los 820 miles de euros (536 es el nivel de 20X0 + 284,
por incremento del beneficio retenido y por nueva deuda bancaria).

Ahora la empresa podrá incrementar sus ventas casi 40 puntos porcentuales más que en el primer caso.

Este análisis puede ayudar a enfocar la discusión a la hora de establecer objetivos comerciales y objetivos fi-
nancieros, y ayudar a hacer entender a los responsables no financieros de la empresa que crecimientos del
volumen de negocios basados en la concesión de condiciones de crédito muy beneficiosas para los clientes
pero sin tener en cuenta su repercusión en las necesidades operativas de fondos, se pueden volver en contra
de la propia compañía, ya que ésta se verá obligada a tener que tomar deuda bancaria a corto plazo para no
sufrir problemas de liquidez, aun cuando esté vendiendo cada vez más.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

4.8. ESTRATEGIAS DE FINANCIACIÓN DE LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE

FONDOS

Hasta el momento, nuestra exposición se ha basado en considerar que las necesidades operativas
de fondos, si bien son una masa patrimonial de corto plazo, tienen carácter recurrente. Ello implica que
tras el cobro de clientes aparecerán más clientes en balance, procedentes de nuevas ventas a crédito; tras
transformar y vender las existencias, aparecerán nuevas remesas de aquéllas para las operaciones futu-
ras; y tras pagar las deudas con los proveedores, aparecerán nuevos saldos pendientes por las compras
que sean realizadas posteriormente. Por ello, la fuente natural de financiación de las NOF, como ya se
señaló, deben ser recursos de largo plazo materializados en el fondo de maniobra.

En cualquier caso, las compañías pueden desarrollar distintas estrategias de financiación de sus in-
versiones (de largo y de corto plazo). Al respecto, los profesores Gabriel Hawawini y Claude Viallet pre-
sentan distintos modelos de estrategias de financiación, los cuales resumimos a continuación:

• Estrategia de fondo de maniobra cero.

• Estrategia conservadora (de fondo de maniobra positivo).

• Estrategia agresiva (de fondo de maniobra negativo).

El discurso que sustenta la presentación de estas estrategias se basa en que las compañías adoptarán
un modelo u otro sobre la base del nivel de riesgo que estén dispuestas a tolerar.

4.8.1. Estrategia de fondo de maniobra cero

En el gráfico 8 se muestra la estrategia de fondo de maniobra cero.

GRÁFICO 8

INVERSIÓN FINANCIACIÓN
Equilibrio Déficit
FM = NOF = 0 FM = 0; NOF  0
Deuda
bancaria
a corto plazo
FM = 0
NOF

Recursos
a largo plazo
=
PN + PNC
ANC

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 Análisis de la liquidez

Esta estrategia se caracteriza porque existe una correlación total entre el plazo de inversión y de fi-
nanciación. La totalidad de los activos no corrientes son financiados con recursos de largo plazo, mien-
tras que la totalidad de las necesidades operativas de fondos se financian con deuda bancaria de corto
plazo. El fondo de maniobra es igual a cero.

En esta situación no habría nunca superávits al comparar el fondo de maniobra con las necesidades
operativas de fondos. Sólo existiría equilibrio en el caso de que las NOF, siguiendo una pauta estacional,
fueran iguales a cero en algún momento del ejercicio. La situación más habitual será de déficits, finan-
ciados con deuda a corto plazo.

4.8.2. Estrategia conservadora: fondo de maniobra positivo

En el gráfico 9 se muestra la estrategia conservadora o de fondo de maniobra positivo.

GRÁFICO 9

INVERSIÓN FINANCIACIÓN
Superávit Déficit
FM  NOF FM  NOF
Deuda
bancaria
a corto plazo

NOF FM  0

Recursos
a largo plazo
=
ANC PN + PNC

Éste es el modelo que ha sido desarrollado a lo largo de nuestra exposición. Se basa en el principio
de equilibrio del balance, entendiendo éste como la situación en la cual el fondo de maniobra es positivo.
A partir de ahí, y considerando unas NOF con un alto componente estacional, tendremos sucesivas situa-
ciones de déficit y de superávit en función de que el FM fuera menor o mayor que las NOF, respectiva-
mente. Según Hawawini y Viallet, en este modelo, el fondo de maniobra debería financiar el crecimiento
de las NOF que no es estrictamente estacional, mientras que la parte estacional de aquéllas debería ser
financiada con deudas bancarias de corto plazo.

4.8.3. Estrategia agresiva: fondo de maniobra negativo

En el gráfico 10 se muestra la estrategia agresiva o de fondo de maniobra negativo.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

En este modelo, parte de los activos no corrientes de la empresa están financiados con deuda ban-
caria de corto plazo. Las necesidades operativas de fondos, en su totalidad están también financiadas
con ese mismo recurso.

Esta estrategia es más riesgosa que las anteriores porque la compañía está obligada a devolver los
fondos prestados antes de un año, incluso la parte de éstos que se dedica a financiar los activos que per-
manecerán durante un período de tiempo superior en el balance, y que no se materializarán en liquidez
sino paulatinamente –a través de las operaciones–, a lo largo de su vida útil.

Los dos riesgos que la empresa asumirá, al elegir una estrategia de financiación bancaria de corto
plazo, son:

• Riesgo de tipo de interés: en el caso de que el mismo evolucione desfavorablemente para

el prestatario.

• Riesgo de obtención de fondos: que se expresa mediante la probabilidad de que la empresa

no pueda renovar los préstamos de corto plazo para financiar los activos no corrientes con
ellos adquiridos.

¿Cuándo las empresas adoptarán esta estrategia? En el caso de que la evolución prevista de tipos de
interés por parte de la empresa sea claramente a la baja y/o los tipos de interés de corto plazo sean menores
a los de los préstamos de largo plazo. Una empresa se verá obligada a adoptar una estrategia agresiva si
tiene dificultades para acceder a financiación de largo plazo. Respecto de las posiciones entre el FM y las
NOF, en este modelo siempre habrá situaciones de déficit, pues el FM será siempre menor que las NOF.

GRÁFICO 10

INVERSIÓN FINANCIACIÓN
Déficit Déficit
FM  0; NOF = 0 FM  0; NOF  0

Deuda
bancaria
a corto plazo
NOF

FM  0

Recursos
a largo plazo
=
ANC
PN + PNC

Existe otro caso en el que la estrategia agresiva se suele utilizar, y es aquel en el que las compañías
tienen NOF negativas por disponer de un período medio de maduración negativo. En este caso el perío-

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 Análisis de la liquidez

do medio de cobro a clientes suele ser mucho más corto que el período medio de pago a proveedores, y
la empresa puede soportar fondos de maniobra negativos sin que se resienta la liquidez de la empresa.
Este caso lo analizaremos después de haber estudiado la tercera herramienta de análisis de la liquidez:
el período medio de maduración de la empresa.

Acerca de cuál es el fondo de maniobra adecuado, Archel, Lizarraga y Sánchez señalan, en conso-
nancia con lo expuesto por Hawawini y Viallet que, «el valor de esta magnitud dependerá del riesgo que
la dirección de la empresa esté dispuesto a asumir»; y que una posible opción es la de que el fondo de ma-
niobra sirva para financiar la totalidad o una parte de la cifra de existencias mantenidas por la empresa.

5. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN

El análisis de la liquidez no puede considerarse terminado sin la aplicación de la que, probablemente,

es su mejor herramienta: el período medio de maduración de la empresa. El análisis de ratios es un ins-
trumento útil, pero la información que ofrece es incompleta. El análisis del equilibrio entre el fondo de
maniobra y las necesidades operativas de fondos es un método más preciso que el anterior; no obstante,
al basarse en el balance de situación, ofrece una visión estática: una misma posición, como por ejemplo,
unas NOF negativas, puede significar una buena o mala situación de liquidez en función de que el pe-
ríodo de crédito que conceden los proveedores a la empresa sea más o menos largo respecto del período
de cobro que aquélla ofrece a sus clientes.

La metodología para determinar el período medio de maduración es sencilla, y se basa en la compa-

ración de partidas de balance y de cuenta de pérdidas y ganancias relacionadas. Su resultado, no se me-
dirá en unidades monetarias sino en «días» de cobro, pago, almacenamiento, fabricación o venta.

5.1. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN COMO COMPLEMENTO DEL

ANÁLISIS DE LA LIQUIDEZ

En cualquier empresa, su proceso de aprovisionamiento-transformación o explotación-comercia-

lización-cobro comienza y termina con dinero metálico. El tiempo que transcurre en cada una de esas
fases es determinante a la hora de comprender cuál es la situación de liquidez de una empresa. Como
se verá en la Unidad 8, al estudiar el cash flow, la no coincidencia en el tiempo entre cobros e ingresos,
y entre pagos y gastos, hace que el estudio de los días consumidos en las etapas anteriores sea decisivo
para entender dicha liquidez.

Los pagos se realizan coincidiendo o no con la adquisición de un bien o un servicio, independiente-

mente de su consumo, ya que su calendario no se diseña en función de los devengos de los gastos, sino
de las condiciones pactadas entre la empresa y su proveedor. A veces se paga anticipadamente y, en otras
ocasiones, en fecha posterior a la compra. Respecto de las ventas, la recuperación de la tesorería com-
prometida se llevará a cabo al final del ciclo, después de la facturación a los clientes, salvo que los mis-
mos otorguen anticipos. Dicho cobro tampoco tiene por qué coincidir con la fecha de contabilización de
la venta (que suele ser la de emisión de la factura y de entrega de los productos o de prestación del servi-
cio). Nuevamente, el cobro dependerá de las condiciones pactadas entre la empresa y sus interlocutores,
en este caso, los clientes.

El poder de negociación de clientes y de proveedores es el que determina en gran medida dichos pe-
ríodos, si bien es cierto que las condiciones propias de cada sector influyen también en los mismos.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

La supervivencia en el medio y largo plazo de la empresa depende de lo pronto que cobre y de lo

tarde que pague, tanto o más que de su capacidad de vender con beneficio. Un beneficio, aunque sea ele-
vado, si está basado en unas ventas que tarden mucho en cobrarse, generará probablemente tensiones de
tesorería en el caso de que los pagos a proveedores venzan antes que las facturas emitidas a los clientes.
Para realizar adecuadamente el análisis de todas estas cuestiones, es indispensable calcular el período
medio de maduración de la empresa.

Desde el inicio del ciclo hasta su término existen varios subperíodos. La suma de los mismos consti-
tuye el período medio de maduración. Este indicador es una aproximación al tiempo que ha de transcurrir
entre el pago por la adquisición de los factores empleados y su recuperación por el cobro a los clientes.
Es importante señalar que su determinación está basada en cálculos promedio, y que no debe confundirse
con la elaboración de un presupuesto de tesorería detallado, donde se calculan, uno a uno, todos los co-
bros y pagos a realizar. El período medio de maduración dará una idea general –con una precisión muy
aceptable– de los riesgos (u holgura) a los que se enfrenta la empresa si no planifica adecuadamente sus
recursos de caja. Cuanto menor sea el período medio de maduración, mayor número de ciclos (desde la
adquisición de las mercaderías o las materias primas hasta el cobro de la venta) cabrán en un año; y, por
tanto, mejor será la situación de liquidez.

A efectos de nuestro estudio del período medio de maduración, distinguiremos entre tres tipos de
empresas:

• La empresa comercial (que tiene por objeto la distribución de mercaderías).

• La empresa industrial (que transforma materias primas en productos terminados, los cuales,
posteriormente vende).

• La empresa de servicios (donde no hay comercialización de productos, sino prestación de

un servicio).

5.2. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN DE UNA EMPRESA COMERCIAL

El período medio de maduración de una empresa comercial se divide en tres subperíodos: almace-
namiento de mercaderías, cobro a clientes y pago a proveedores. El ciclo comienza con la adquisición
de las mercaderías, las cuales son almacenadas hasta su venta. El hito de la venta supone la finalización
del período de almacenamiento. El período de almacenamiento, por tanto, transcurre desde la adquisi-
ción de las mercaderías hasta su venta. Tras la venta, comienza el período de cobro a los clientes, el cual
finaliza cuando aquéllos pagan a la empresa por las mercaderías que han comprado. El período medio
de cobro dura, pues, desde el momento de la venta hasta el momento del cobro. El ámbito económico de
la empresa comercial se compone, por lo tanto, de dos subperíodos: el de almacenamiento y el de cobro.
Desde el punto de vista financiero, la empresa cuenta con el crédito que los proveedores le conceden;
el mismo se manifiesta en el período medio de pago, que transcurre desde que la empresa adquiere las
mercaderías hasta que paga a los proveedores.

El Período medio de maduración (PMM) de la empresa comercial será igual al Período medio de
almacenamiento (PMA) + Período medio de cobro (PMC) – Período medio de pago (PMP).

PMM = PMA + PMC – PMP

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 Análisis de la liquidez

¿Qué significa el período medio de maduración? Esta magnitud, expresada en días, muestra a par-
tir de cuándo la empresa requerirá financiación adicional para hacer frente a sus pagos: los proveedores
han pactado con la empresa cobrar por las mercaderías entregadas. Al llegar dicho día, si la empresa aún
no ha cobrado las mercaderías vendidas a los clientes finales, no dispondrá aún de fondos generados por
las operaciones para pagar a los proveedores.

¿Cómo se debe financiar, entonces, el período medio de maduración? La primera fuente de financia-
ción debe ser el fondo de maniobra, esto es, fondos de largo plazo, aportados por los socios, las entidades
financieras o provenientes de la autofinanciación (beneficios no distribuidos de operaciones anteriores).
Si no es posible disponer de fondo de maniobra, (y suponiendo inalterables las condiciones operativas y
de negociación con clientes y proveedores que configuran el período medio de maduración) la empresa
tendrá que tomar fondos prestados por las entidades financieras a corto plazo.

En el gráfico 11 se muestra el esquema del período medio de maduración de este tipo de empresas.

GRÁFICO 11. PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN DE UNA EMPRESA COMERCIAL

Período medio Período medio

de almacén de cobro

Adquisición de Pago a Venta de Cobro a

mercaderías proveedores productos clientes

Con créditos Con fondo

de proveedores de maniobra

FINANCIACIÓN DEL CICLO

La determinación de cada uno de los subperíodos que componen el período medio de maduración
de la empresa comercial requiere relacionar partidas de balance con partidas de la cuenta de pérdidas y
ganancias. Al respecto, es necesario recordar dos cuestiones:

• El balance de situación es una «fotografía» de los bienes, derechos y obligaciones de la com-

pañía en un momento determinado, mientras que la cuenta de pérdidas y ganancias ofrece
información de un devengo o «flujo» de ingresos y gastos durante un período de tiempo.
Ello significa que los valores ofrecidos por ambos estados no son homogéneos. El analis-
ta debe preguntarse, por ejemplo: ¿cuáles son los activos de la empresa que han generado
los beneficios de todo un año? ¿Los del 1 de enero? ¿Los del 31 de diciembre? ¿Los del 7

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

de julio? La comparación entre valores de la cuenta de pérdidas y ganancias y el balance,

exigirá que los datos de este último estado económico-financiero sean datos promedio del
período considerado. Si queremos saber, por ejemplo, cuántos días –como promedio– per-
manecen las existencias en el almacén hasta que son consumidas, deberemos comparar el
consumo de existencias que nos ofrece la cuenta de pérdidas y ganancias, con el saldo pro-
medio de aquéllas de todo el período analizado.

EJEMPLO 10

Una empresa dispone de información mensual sobre existencias finales de mercaderías de los últimos seis
meses, cuyos datos son:

31-12-X0 ................................................ 1.600 um

31-01-X1 ................................................ 1.540 um
28-02-X1 ................................................ 1.739 um
31-03-X1 ................................................ 1.235 um
30-04-X1 ................................................ 1.427 um
31-05-X1 ................................................ 1.622 um
30-06-X1 ................................................ 1.383 um
Se pide:
Calcular las existencias promedio del semestre.

Solución:
El promedio será igual a:

(1.600 + 1.540 + 1.739 + 1.235 + 1.427 + 1.622 + 1.383)/7 = 1.506,57 um

En el caso habitual al analizar un balance anual que sólo presenta para su comparación el mismo dato corres-
pondiente al ejercicio anterior, se tendrá que calcular la media aritmética de ambos valores.

EJEMPLO 11

A 31 de diciembre de 20X1 una empresa presenta un saldo de existencias finales de 23.457 um, mientras que
a 31 de diciembre de 20X2 ese saldo asciende a 22.321 um.

Se pide:

Calcular las existencias promedio del año.

Solución:
El promedio será igual a:
(23.457 + 22.321)/2 = 22.889 um
Este valor será el requerido cuando haya que comparar las existencias promedio de la empresa con algún
valor devengado a lo largo de todo el año X2 en la cuenta de pérdidas y ganancias de la empresa.

370
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 Análisis de la liquidez

• Los datos de balance referidos a clientes y a proveedores incorporan el IVA repercutido y

soportado respectivamente, mientras que los datos de ventas y compras no contienen dicho
impuesto. Ello significa que, para calcular los períodos de cobros y pagos, deberemos, nue-
vamente, homogeneizar ambas partidas, bien multiplicando ventas y compras por 1 + tipo
medio de IVA aplicado a las operaciones en cuestión, bien dividiendo los saldos de clientes
y de proveedores por ese mismo factor.

EJEMPLO 12

La empresa «X» presenta los siguientes datos referidos a sus ventas del año X1:

Ventas totales antes de descuentos y devoluciones .................. 325.437 euros

Descuentos por volumen (rappels) ............................................... 4.248 euros
Devoluciones de ventas ................................................................. 6.334 euros

El tipo de IVA aplicable a estas operaciones es del 16 por 100.

Se pide:
Calcular las ventas brutas de la empresa.

Solución:

Ventas netas (325.437 – 4.248 – 6.334) ................................................. 314.855 euros

Ventas brutas [314.855  (1 + 0,16)] ..................................................... 365.231 euros

5.2.1. El período medio de almacenamiento

El período medio de almacenamiento en una empresa comercial representa los días que transcurren
desde la adquisición de las mercaderías a los proveedores hasta que las mismas se venden.

Si durante estos días tomásemos una «fotografía» del balance de la empresa, en el activo corriente
aparecerían existencias de mercaderías.

El cálculo de dichos días exige comparar las existencias del almacén con el consumo de las mismas.
Las existencias a tomar serán el promedio de las que había en el almacén a principio y al final del perío-
do (suponemos que no tenemos información de períodos intermedios; si la hubiera, deberíamos tomar
cuantos más datos, mejor, para disponer de una ponderación más aproximada). Estas existencias deberán
ser comparadas con su ritmo de consumo. Si queremos saber para cuántos días tenemos existencias en el
almacén (eso es el período medio de almacenamiento), necesitamos saber cuántas existencias consumi-
mos en un día. El período medio de almacenamiento se obtendrá con la siguiente fórmula:

Existencias medias de mercaderías

= Período medio de almacenamiento
Consumo medio diario de mercaderías de mercaderías (PMA)

371
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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Las existencias medias serán:

(Existencias iniciales + Existencias finales)/2

Por otra parte, el consumo medio diario de mercaderías se obtendrá aplicando la fórmula:

Consumo anual de mercaderías

= Consumo medio diario de mercaderías
365 días

Con carácter general, es necesario tener en cuenta que el dato de consumo en cualquier fase del pro-
ceso económico (sea fabricación o comercialización) exige disponer de información no sólo procedente
de la contabilidad financiera, sino también de la analítica. Como se explicó en la Unidad 3 (cuenta de pér-
didas y ganancias) la determinación de los consumos de existencias exige conocer cuál es el movimiento
registrado en los almacenes de la empresa, así como el método de valoración utilizado por la empresa. En
el caso particular del consumo de las mercaderías en una empresa comercial, el mismo vendrá determina-
do a partir del conocimiento de dos magnitudes: las compras del período y la variación de las existencias.
La fórmula a utilizar será la siguiente:

Consumo de mercaderías = Compras de mercaderías + Existencias iniciales –

– Existencias finales

A la pregunta de ¿cuántas mercaderías hemos consumido? señalaremos que serán las que hayamos
comprado en el período más las que teníamos sin consumir en el almacén al principio del período ana-
lizado menos aquellas que, aun compradas, no han sido consumidas durante el período, quedando pen-
dientes de consumo en el almacén.

EJEMPLO 13

La empresa «PILSA» ha adquirido durante el año X1 34.425 euros en mercaderías para su venta. A principio
de ejercicio había mercaderías en sus almacenes valoradas en 1.223 euros. A final de año, esa cifra asciende
a 834 euros.

Se pide:
Calcular el consumo de existencias de mercaderías realizado por la empresa durante ese año.

Solución:
Consumo de mercaderías = Compras de mercaderías + Existencias iniciales – Existencias finales =
= 34.324 + 1.223 – 834 = 34.713 euros
Análogamente:
Consumo de mercaderías = Compras de mercaderías – Variación de existencias =
= 34.324 – (– 389) = 34.713 euros

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 Análisis de la liquidez

En lo relativo a la homogeneización de las partidas, cabe señalar que el consumo de las existencias
es una operación interna que no supone intercambio con el exterior y, por lo tanto, no está sujeta al IVA.
Por otra parte, la valoración de las existencias se realiza de acuerdo con el criterio que siga la compañía,
y no supone en sí repercusión o soporte de IVA. Por todo ello, en esta fase concreta no habrá que multi-
plicar o dividir los consumos o las existencias por el factor de IVA señalado anteriormente.

EJEMPLO 14

La empresa «EASY DREAMS, SA» presenta los siguientes datos de balance y de cuenta de pérdidas y ga-
nancias:

Datos de resultados (en €)

Ventas netas .................................................................................. 130.000
Coste de la mercancía vendida ................................................... 88.000

Datos de balance (en €) Saldo inicial Saldo final

Clientes .......................................................................................... 23.450 47.200

Proveedores ................................................................................... 18.223 22.340
Existencias ..................................................................................... 13.450 15.678

Se pide:
Determinar el importe de la compras del ejercicio y el período medio de almacenamiento.

Solución:

1. Compras del ejercicio

Compras = Coste de la mercancía vendida – Existencias iniciales + Existencias finales

a) Coste de la mercancía vendida ............................................................ 88.000 euros

b) Existencias iniciales ............................................................................... 13.450 euros
c) Existencias finales .................................................................................. 15.678 euros

Compras netas ............................................................................................ 90.228 euros

2. Período medio de almacenamiento (PMA)

Saldo medio de existencias/Coste de la mercancía vendida a diario

a) Saldo medio de existencias [(Existencias iniciales + Existencias finales)/2] 14.564 euros

b) Coste de la mercancía vendida diario (CMV/365) ................................ 241,10 euros

PMA ............................................................................................................. 60,41 días

5.2.2. El período medio de cobro

El período medio de cobro en una empresa comercial representa los días que transcurren desde la
venta de las mercaderías a los clientes hasta que dicha venta se cobra.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Si durante el período medio de cobro volviésemos a «fotografiar» el balance de la sociedad, veríamos

que habrían desaparecido las existencias reflejadas durante el período medio de almacenamiento, habien-
do sido sustituidas por clientes pendientes de cobro. Al final de dicho período, tampoco habría saldos de
clientes, y la empresa tendría más tesorería en su activo corriente.

El período medio de cobro se determina según la siguiente fórmula:

Saldo medio de clientes

= Período medio de cobro a clientes (PMC)
Ventas medias diarias

El saldo medio de clientes para el período considerado se obtendrá de la fórmula: (Clientes inicia-
les + Clientes finales)/2.

El período medio de cobro va a representar cuántos días tardaríamos en cobrar todo nuestro saldo
de clientes en balance si no vendiéramos una sola unidad más. Análogamente al cálculo realizado para
el período medio de almacenamiento, debemos obtener las ventas realizadas en un día para saber cuán-
to tiempo estarán las mismas en el balance como saldos pendientes de cobro. El lector debe observar, de
acuerdo con lo considerado en párrafos anteriores, que las ventas a considerar deben ser las brutas, esto
es, las ventas netas de rappels, devoluciones y descuentos, multiplicadas por el factor del IVA.

El valor de las ventas medias diarias se obtiene dividiendo las ventas anuales entre 365 días.

Ventas anuales  (1 + IVA)

= Ventas medias diarias
365

Es obvio que este valor obtenido es teórico. Las operaciones comerciales de las compañías se reali-
zan en función de las agendas de compra de los clientes. Normalmente, éstas no se producirán ni duran-
te los fines de semana ni las vacaciones; pero nuestro cálculo pretende determinar un ritmo promedio de
venta, y por ello calcularemos el montante vendido en un día, como elemento básico para conocer cuánto
tiempo transcurrirá hasta que la empresa cobre el saldo de clientes en balance.

EJEMPLO 15

Con los mismos datos del ejemplo anterior referidos a la empresa «EASY DREAMS, SA», se pide determinar
el período medio de cobro de la empresa:

• El saldo inicial de clientes es de 23.450 euros.

• El saldo final de clientes es de 47.200 euros.

Las ventas netas han sido 130.000 euros; y el tipo medio de IVA del 16 por 100.

3. Período medio de cobro (PMC)

Saldo medio de clientes/Ventas medias diarias

a) Saldo medio de clientes [(Saldo inicial de clientes + Saldo final de clientes)/2] 35.325 euros
b) Ventas medias diarias [(Ventas netas  1,16)/365] ..................................... 413,15 euros
PMC .............................................................................................................. 85,50 días

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 Análisis de la liquidez

5.2.3. El período medio de pago

El período medio de pago en una empresa comercial representa los días que transcurren desde la ad-
quisición de las mercaderías a los proveedores hasta que las mismas son pagadas a éstos.

Si durante la vigencia de este período nuestro fotógrafo tomase una instantánea de la situación del
pasivo corriente, veríamos en él la deuda que la empresa tiene con los proveedores, a quienes todavía no
ha pagado. Al finalizar dicho período, se cancelaría la deuda, desaparecerían los proveedores, y el activo
corriente también disminuiría, ya que habría una reducción en el saldo de tesorería.

Saldo medio de proveedores

= Período medio de pago a proveedores (PMP)
Compras medias diarias

El saldo medio de proveedores para el período considerado se obtendrá de la fórmula: (Proveedores

iniciales + Proveedores finales)/2.

El período medio de pago va a representar cuántos días tardaríamos en liquidar (pagar) todo nuestro
saldo de proveedores en balance si no comprásemos una sola unidad más. De modo similar a lo realizado
para determinar los períodos medios de almacenamiento y de cobro, debemos calcular cuántas compras
hacemos en un día, para saber cuánto tiempo estarán sus importes en el balance como saldos pendientes
de pago. Por las mismas razones antes expuestas, las compras a considerar deben ser las brutas (compras
netas de rappels, descuentos y devoluciones, multiplicadas por el factor del IVA).

Las compras medias diarias se obtienen dividiendo las compras anuales entre 365 días.

Compras anuales  (1 + IVA)

= Compras medias diarias
365

¿Cómo se calculan las compras netas anuales? La respuesta a dicha pregunta proviene de despejar
la fórmula del consumo de existencias. De no conocer cuál es el importe de las compras realizadas, ten-
dremos que obtener este dato según la fórmula siguiente:

Compras de mercaderías = Consumo de mercaderías + Existencias finales –

– Existencias iniciales

El sentido de esta fórmula radica en que la empresa habrá comprado durante un período tantas mer-
caderías como las consumidas en el período menos la parte consumida que provenía de existencias que ya
estaban en el almacén a principio de año. A esta cantidad habrá que sumarle las mercaderías compradas y
no consumidas durante el ejercicio, las cuales permanecerán al cierre en los almacenes de la compañía.

EJEMPLO 16

Calcular el período medio de pago de la empresa «EASY DREAMS, SA» a sus proveedores, así como el pe-
ríodo medio de maduración total de la misma.
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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

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Tomamos del ejemplo de cálculo del período medio de almacenamiento el valor de las compras netas:
90.228 euros.
Por otra parte, el saldo inicial de proveedores es de 18.223 euros, y el saldo final de proveedores es de 22.340
euros. El tipo medio del IVA es el 16 por 100.

4. Período medio de pago (PMP)

Saldo medio de proveedores/Compras medias diarias

a) Saldo medio de proveedores ............................................................... 20.282 euros

[(Saldo inicial de proveedores + Saldo final de proveedores)/2]

b) Compras medias diarias [(Compras netas  1,16)/365] ............................. 286,75 euros

PMP .............................................................................................................. 70,73 días

El período medio de maduración (PMM) de «EASY DREAMS, SA» será igual a:

Período medio de almacenamiento (PMA) + Período medio de cobro (PMC) –

– Período medio de pago (PMP) = 60,41 + 85,50 – 70,73 = 75,8 días

La interpretación de este dato será la siguiente:

La empresa contará durante 70,73 días desde la adquisición de las mercaderías (que es el período medio de
pago a proveedores) con crédito de las operaciones, pero a partir de ese día, dado que tardará 75,8 días más
en materializar en dinero todo su ciclo operativo (venta de mercaderías y cobro a clientes), tendrá que tomar
prestado fondos para poder hacer frente a sus deudas con los proveedores. Esos fondos tendrán que prove-
nir del fondo de maniobra o bien, de deuda bancaria a corto plazo.

EJEMPLO 17

Tomando de nuevo el ejemplo de la empresa comercial «COMARSA», utilizado en las Unidades 3 y 4, calcu-
laremos ahora, a partir de sus datos de balance y de cuenta de pérdidas y ganancias, el período medio de
maduración de dicha empresa para el año 2001.
Los datos en euros de los balances y cuentas de pérdidas y ganancias de «COMARSA» para los años 2000
y 2001 son:

Activo 2000 2001

Maquinaria ............................................................................. 18.000 22.200

(Amortización acumulada maquinaria) ............................ – 6.850 – 8.000
Terrenos .................................................................................. 1.200 1.200
Inmovilizado intangible ....................................................... 900 900
(Amortización acumulada inmovilizado intangible) ...... – 140 – 230
Tesorería ................................................................................. 640 520
Clientes ................................................................................... 11.500 12.850
Existencias .............................................................................. 18.000 20.760

Activo total ........................................................................... 43.250 50.200

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 Análisis de la liquidez

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Pasivo + Patrimonio neto 2000 2001

Capital social .......................................................................... 7.000 8.000

Reservas .................................................................................. 7.500 8.300
Acreedores a largo plazo ...................................................... 6.000 7.700
Créditos bancarios a corto plazo ......................................... 6.300 7.200
Hacienda Pública acreedora ................................................ 1.250 1.850
Proveedores ............................................................................ 15.200 17.150

Pasivo + Patrimonio neto total ........................................ 43.250 50.200

Nota. Las existencias finales de 1999 fueron 17.500.

Cuenta de pérdidas y ganancias 2000 2001

Ventas ...................................................................................... 110.000 136.000

Coste de las ventas ................................................................ –80.000 –105.000
Gastos administración .......................................................... –25.000 –27.200
Amortizaciones ...................................................................... –1.100 –1.240
Intereses financieros ............................................................. –350 –456
BAT ........................................................................................... 3.550 2.104
Impuesto sobre Sociedades .................................................. –1.243 –736

Beneficio neto ........................................................................ 2.307 1.368

Se pide:
Calcular los períodos medios de almacenamiento (PMA), de cobro (PMC), de pago (PMP) y de maduración
(PMM).

Solución:

Días

Período medio de almacenamiento ........................................ 67,29

Saldo medio de existencias 19.380
CMV diario 288

Período medio de cobro ............................................................ 28,14

Saldo medio de clientes 12.175
Ventas medias diarias  1,16 433

Período medio de pago ............................................................. 47,27

Saldo medio de proveedores 16,175
Compras medias diarias*  1,16 342

* Suponemos que las compras afectan tanto a las mercancías vendidas como a
los gastos de administración

Período medio de maduración (PMA + PMC − PMP) .............. 48,16

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

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NOTA. Determinación de las compras medias diarias

CMV = Compras netas + Existencias iniciales – Existencias finales

Compras netas (CMV – Existencias iniciales + Existencias finales) 107.760

CMV ............................................................................................................. 105.000

Existencias iniciales .................................................................................... 18.000
Existencias finales ....................................................................................... 20.760
Compras medias diarias (Compras netas/365) ..................................... 295

Una empresa dispondrá de una mejor posición de liquidez cuanto menor sea su período medio de
maduración. Aquella que tenga la suficiente capacidad de negociación con clientes y proveedores para
pagar después de que hayan concluido, tanto el almacenamiento de las mercaderías como el cobro a
clientes, mostrará un período medio de maduración negativo. Éste es el caso de la mayoría de las empre-
sas del sector de las grandes superficies, donde el pago a proveedores se realiza mucho después de haber
vendido las mercaderías y cobrado su precio a los clientes.

5.3. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN DE UNA EMPRESA INDUSTRIAL

El período medio de maduración de una empresa industrial es similar en cuanto a su filosofía y mé-
todo de cálculo al de una empresa comercial. Sin embargo, la cadena de valor de una empresa industrial
es más compleja y se divide en cinco subperíodos:

• Almacenamiento de materias primas.

• Fabricación.
• Venta de los productos terminados.
• Cobro a clientes.
• Pago a proveedores.

Una empresa industrial no adquiere mercaderías, sino materias primas para incorporarlas al proceso
productivo o de fabricación. Una de las diferencias entre una empresa industrial y una empresa comer-
cial es que en la primera habrá, al menos, tres tipos distintos de existencias: de materias primas, de pro-
ductos en curso y de productos terminados. En el caso en que el ciclo de producción no sea único sino
que se subdivida, entre un ciclo y otro aparecerán los productos semiterminados. No obstante, a efectos
pedagógicos, obviaremos esta posibilidad, mostrando un único proceso de producción.

El ciclo de una empresa industrial comienza con la adquisición de materias primas. Las materias
primas son almacenadas hasta que pasan al proceso productivo. El hito del comienzo de la producción
supone la finalización del período de almacenamiento. El período de almacenamiento, por tanto, trans-
curre desde la adquisición de las materias primas hasta que comienza el proceso productivo. El período
de producción o fabricación comienza con la salida de las materias primas del almacén y finaliza con la

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 Análisis de la liquidez

transformación de aquéllas en productos terminados. Durante el proceso de fabricación, las existencias de

la empresa se denominan productos en curso. El siguiente subperíodo es el de venta, que comienza con la
finalización del proceso de fabricación y concluye una vez que los productos terminados son vendidos a
los clientes. Tras la venta, análogamente a lo descrito para la empresa comercial, comienza el período de
cobro a los clientes, que finalizará cuando éstos paguen a la empresa por los productos terminados que
han comprado. El período medio de cobro dura, pues, desde el momento de la venta hasta el momento
en que el cliente desembolsa su dinero a la empresa como contraprestación al producto terminado que
adquirió. El ámbito económico de la empresa industrial se compone, no de dos subperíodos, como suce-
día con la empresa comercial, sino de cuatro: el de almacenamiento, el de producción o fabricación, el
de venta y el de cobro. Desde el punto de vista financiero, no hay diferencias entre ambos tipos de em-
presas: la empresa industrial contará también con el crédito de los proveedores; el cual se pondrá de ma-
nifiesto en el período medio de pago, cuya extensión va desde el momento en que la empresa adquiere
las materias primas hasta que paga a los proveedores.

El Período medio de maduración de la empresa comercial será igual al Período medio de almacena-
miento + Período medio de fabricación + Período medio de venta + Período medio de cobro – Pe-
ríodo medio de pago.

PMM = PMA + PMF + PMV + PMC – PMP

Como en el caso de la empresa comercial, la financiación del período medio de maduración deberá
realizarse, bien con fondo de maniobra (fondos de largo plazo propios o ajenos, incluyendo la autofinan-
ciación vía beneficios no distribuidos), bien con deudas bancarias de corto plazo.

El período medio de maduración de una empresa industrial se representa en el gráfico 12.

GRÁFICO 12. PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN DE UNA EMPRESA INDUSTRIAL

Período medio Período medio Período medio Período medio

de almacén de fabricación de venta de cobro

Pago a Salida de Fin de Venta de Cobro a

proveedores materias primas fabricación productos clientes
para el proceso
de fabricación
Adquisición de
materias primas

Con créditos Con fondo

de proveedores FINANCIACIÓN DEL CICLO de maniobra

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Las consideraciones efectuadas al hablar de la empresa comercial, sobre la necesidad de tomar va-
lores promedio para las magnitudes de balance cuando éstas se comparan con magnitudes de resultados,
y la necesidad de homogeneizar ventas y compras a efectos del IVA cuando esas partidas se comparan
con los saldos de clientes y proveedores, respectivamente, tienen vigencia también para el caso de la
empresa industrial.

5.3.1. Período medio de almacenamiento de las materias primas (PMA)

El período medio de almacenamiento se refiere a los días que transcurren desde que se compra la
materia prima hasta que ésta sale del almacén y entra en la fase de fabricación.

Durante los días del período de almacenamiento, en el activo corriente de balance de la empresa
aparecerán existencias de materias primas.

Deberemos comparar, como en el caso del período medio de almacenamiento de una empresa co-
mercial, las existencias del almacén con el consumo de las mismas. Las materias primas a considerar
serán las que había como promedio en el período. Éstas serán comparadas con su consumo, esto es, con
su ritmo de incorporación al proceso productivo. El período medio de almacenamiento se obtendrá con
la siguiente fórmula:

Existencias medias de materias primas

= Período medio de almacenamiento
Consumo medio diario de materias primas de materias primas (PMA)

Las existencias medias de materias primas serán: (Existencias iniciales de materias primas + Existen-
cias finales de materias primas)/2

El consumo medio diario de materias primas se obtendrá aplicando la fórmula:

Consumo anual de materias primas

= Consumo medio diario de materias primas
365 días

El consumo de materias primas en una empresa industrial vendrá determinado por las compras del
período y por la variación de las existencias de materias primas. La fórmula de su cálculo será la si-
guiente:

Consumo de materias primas = Compras de materias primas +

+ Existencias iniciales de materias primas –
– Existencias finales de materias primas

Análogamente a lo establecido para la empresa comercial respecto de la homogeneización de las par-

tidas, el consumo de existencias de materias primas es una operación interna y no está sujeta al IVA.

380
"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

Los días que las materias primas estén almacenadas repercuten en la liquidez de la empresa. En
principio, conviene disminuir ese período al mínimo, aunque siempre teniendo la precaución de que la
empresa no quede desabastecida.

EJEMPLO 18

Sea la empresa «INDUSTRIAL NOGALES, SL» presenta los siguientes datos de resultados y de balance ex-
presados en euros, correspondientes al año X0:

Datos de resultados (en €)

Ventas netas ................................................................. 213.000
Compras de materias primas .................................... 57.000
Mano de obra directa (MOD) .................................... 144.238
Costes generales de fabricación ................................ 5.638

Saldo Saldo
Datos de balance (en €)
inicial final

Clientes ................................................................................... 40.500 41.300

Proveedores ............................................................................ 7.652 7.940
Existencias de materias primas ........................................... 6.900 8.220
Existencias de productos en curso ...................................... 10.340 12.500
Existencias de productos terminados ................................. 10.820 20.224

Se pide:
Calcular el consumo de materias primas y el período medio de almacenamiento.

Solución:

1. Consumo de materias primas

Consumo de materias primas = Compras de materias primas + Existencias iniciales de

materias primas + Existencias finales de materias primas

a) Compras de materias primas .............................................................. 57.000 euros

b) Existencias iniciales de materias primas ............................................ 6.900 euros
c) Existencias finales de materias primas................................................ 8.220 euros

Consumo de materias primas (a + b – c) ................................................. 55.680 euros

2. Período medio de almacenamiento (PMA)

Saldo medio de existencias de materias primas/Consumo medio diario de materias primas

a) Saldo medio de existencias de materias primas ............................... 7.560 euros

[(Existencias iniciales de materias primas + Existencias finales materias primas)/2]

b) Consumo medio diario de materias primas ....................................... 152,55 euros

(Consumo de materias primas/365)

PMA (a/b) ..................................................................................................... 49,56 días

381
"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

5.3.2. Período medio de fabricación (PMF)

El período medio de fabricación representa la duración del ciclo de industrial o de producción, es

decir, el tiempo que transcurre desde la entrada de las materias primas en producción hasta que salen en
forma de producto terminado.

La fórmula para calcular el período medio de fabricación es la siguiente:

Existencias medias de productos en curso

= Período medio de fabricación (PMF)
Coste medio diario de la producción

Las existencias medias de productos en curso se obtienen según la siguiente fórmula: (Existencias
iniciales de productos en curso + Existencias finales de productos en curso)/2.

El coste anual de la producción se obtendrá sobre la base de la información que aporte la contabi-
lidad analítica acerca de:

• Consumo de materias primas.

• Mano de obra directa.
• Costes generales de fabricación.

La cuenta de pérdidas y ganancias del Plan General de Contabilidad no permite determinar la im-
putación a producto de los gastos por naturaleza, por lo que, por sí sola, no valdrá para obtener el perío-
do medio de fabricación.

La determinación del coste medio diario de producción se estimará dividiendo el coste anual de
producción entre 365 días:

Coste anual de producción

= Coste medio diario de producción
365

Respecto de la necesidad de homogeneización de partidas, al ser el proceso productivo un proceso

interno, no es necesario multiplicar por el IVA los datos de la cuenta de pérdidas y ganancias analítica.

Durante el período medio de fabricación, el elemento patrimonial que aparecerá en el activo corrien-
te del balance será el de existencias de productos en curso.

Análogamente al período medio de almacenamiento, a la empresa le convendrá disminuir este pe-

ríodo al mínimo posible.

EJEMPLO 19

Con los datos, en euros, del ejemplo anterior, calcular el coste de producción y el período medio de fabrica-
ción (en días) de «INDUSTRIAL NOGALES, SL»:
.../...

382
"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

.../...

Consumo de materias primas ...................................................... 55.680

Mano de obra directa ..................................................................... 144.238
Costes generales de fabricación ................................................... 5.638
Existencias iniciales de productos en curso ................................ 10.340
Existencias finales de productos en curso .................................. 12.500

3. Coste de producción

Coste de producción = Consumo de materias primas + Mano de obra directa +

+ Costes generales de fabricación

a) Consumo de materias primas .............................................................. 55.680 euros

b) MOD ....................................................................................................... 144.238 euros
c) Costes generales de fabricación ......................................................... 5.638 euros

Coste de producción (a + b + c) ................................................................. 205.556 euros

4. Período medio de fabricación (PMF)

Saldo medio de existencias de productos en curso/Coste medio diario de producción

a) Saldo medio de existencias de productos en curso .......................... 11.420 euros

[(Existencias iniciales de productos en curso + Existencias finales de productos en curso)/2]

b) Coste medio diario de producción (Coste de producción/365) ................ 563,17 euros

PMF (a/b) ....................................................................................................... 20,28 días

5.3.3. Período medio de venta (PMV)

El siguiente subperíodo a estudiar es el período medio de almacenamiento de los productos termi-

nados o período medio de venta. Esta fase abarca desde que un producto terminado entra en almacén de
la tienda, después de haber sido fabricado, hasta que sale del mismo como consecuencia de una venta.

La determinación del período medio de almacenamiento o venta se determina dividiendo las existen-
cias medias de los productos terminados entre el coste medio de los productos vendidos.

Existencias medias de productos terminados

= Período medio de venta (PMV)
Coste medio diario de los productos vendidos

Las existencias medias de productos terminados se obtienen según la fórmula siguiente: (Existencias
iniciales de productos terminados + Existencias finales de productos terminados)/2.

Para determinar el coste de la producción vendida, tendremos que obtener previamente el coste de
la producción vendida. Para ello habrá que proceder del siguiente modo:

383
"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

A partir del coste anual de producción, calculamos el coste de la producción terminada, que será
igual a: Coste de la producción terminada = Coste de producción + Existencias iniciales de productos
en curso – Existencias finales de productos en curso.

El coste anual de los productos vendidos será igual al coste anual de los productos terminados + Exis-
tencias iniciales de productos terminados – Existencias finales de productos terminados.

Por otra parte, el coste medio diario de los productos vendidos se calculará dividiendo el coste anual
de los productos vendidos entre 365 días, para obtener así el coste promedio a comparar con el valor de las
existencias de productos terminados. El significado del período medio de venta de los productos termina-
dos sería el del número de días que tendría la empresa stock para hacer frente a la demanda si no incorpo-
rara más existencias de dichos productos a sus almacenes.

Coste anual de productos vendidos

= Coste medio diario de productos vendidos
365

Durante el período medio de venta, el elemento patrimonial que se identificará en el activo corrien-
te del balance será el de existencias de productos terminados.

Cuantos más días esté un producto terminado en el almacén, sin ser vendido, más negativamente se
verá afectada la liquidez de la empresa.

EJEMPLO 20

Calcular el coste de los productos terminados, el coste de los productos vendidos y el período medio de
venta (en días) para el caso de «INDUSTRIAL NOGALES, SL» de acuerdo con los datos, en euros, expresa-
dos en ejemplos anteriores:

Existencias iniciales de productos en curso ............................... 10.340

Existencias finales de productos en curso .................................. 12.500
Existencias iniciales de productos terminados .......................... 10.820
Existencias finales de productos terminados ............................. 20.224
Coste de producción ...................................................................... 205.556

5. Coste de los productos fabricados o terminados

Coste de los productos fabricados = Coste de producción + Existencias iniciales de

productos en curso – Existencias finales de productos en curso

1. Coste de producción ............................................................................. 205.556 euros

2. Existencias iniciales de productos en curso ....................................... 10.340 euros
3. Existencias finales de productos en curso ......................................... 12.500 euros

Coste de los productos fabricados o terminados (1 + 2 – 3) ................. 203.396 euros

.../...

384
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 Análisis de la liquidez

.../...

6. Coste de los productos vendidos

Coste de los productos vendidos = Coste de productos fabricados o terminados +

+ Existencias iniciales de productos terminados – Existencias finales de productos terminados

1. Coste de productos fabricados o terminados .................................... 203.396 euros

2. Existencias iniciales de productos terminados ................................. 10.820 euros
3. Existencias finales de productos terminados .................................... 20.224 euros

Coste de los productos vendidos (1 + 2 – 3) ............................................ 193.992 euros

7. Período medio de venta (PMV)

Saldo medio de existencias de productos terminados/Coste medio diario

de los productos vendidos

a) Saldo medio de existencias de productos vendidos [(Existencias iniciales

de productos vendidos + Existencias finales de productos vendidos)/2] ................... 15.522 euros
b) Coste medio diario de los productos vendidos ................................ 531,48 euros
(Coste de los productos vendidos/365)

PMV (a/b) ...................................................................................................... 29,20 días

5.3.4. Período medio de cobro a clientes (PMC)

El período medio de cobro en una empresa industrial se calcula exactamente igual que para una
empresa comercial, y su lectura es la misma: representa los días que transcurren desde la venta de los
productos terminados (en el caso de la empresa comercial lo que se vende son mercaderías) a los clien-
tes hasta que dicha venta se cobra.

Durante el período medio de cobro el elemento patrimonial que se encontrará en el activo del balan-
ce será el de clientes. El período medio de cobro se determina según la siguiente fórmula:

Saldo medio de clientes

= Período medio de cobro a clientes (PMC)
Ventas medias diarias

El saldo medio de clientes para el período considerado se obtendrá de la fórmula: (Clientes inicia-
les + Clientes finales)/2.

Las ventas a considerar serán las ventas totales menos devoluciones, rappels y todo tipo de des-
cuentos concedidos. Por los mismos motivos aducidos para el caso de la empresa comercial, las ventas
a considerar deben ser las brutas, y para ello habrá que multiplicarlas por el factor del IVA. El valor de
las ventas medias diarias se obtiene dividiendo las ventas anuales entre 365 días.

385
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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Ventas anuales  (1 + IVA)

= Ventas medias diarias
365

En las ventas al contado, el período medio de cobro es de 0 días.

EJEMPLO 21

Calcular el período medio de cobro para el ejemplo de «INDUSTRIAL NOGALES, SL» disponiendo de los
siguientes datos en euros:

Ventas netas del ejercicio ............................................................... 213.000

Saldo inicial de clientes ................................................................. 40.500
Saldo final de clientes .................................................................... 41.300
Tipo medio del IVA repercutido .................................................. 16%

8. Período medio de cobro (PMC)

Saldo medio de clientes/Ventas medias diarias

a) Saldo medio de clientes [(Saldo inicial de clientes + Saldo final de clientes)/2] 40.900 euros
b) Ventas medias diarias [(Ventas netas  1,16)/365] ..................................... 676,93 euros

PMC (a/b) ...................................................................................................... 60,42 días

5.3.5. Período medio de pago a proveedores (PMP)

El período medio de pago en una empresa industrial se determina igual que en el caso de una em-
presa comercial. Representa los días que transcurren desde la adquisición de las materias primas hasta
que las mismas son pagadas a los proveedores.

Durante este período, el elemento patrimonial que aparecerá en el pasivo corriente del balance será
el de los proveedores. La fórmula para calcular el período medio de pago a proveedores es:

Saldo medio de proveedores

= Período medio de pago a proveedores (PMP)
Compras medias diarias

El saldo medio de proveedores para el período considerado es: (Proveedores iniciales + Proveedo-
res finales)/2.

Las compras a considerar deben ser las totales del período, después de minorar de ellas las devo-
luciones, los rappels y los descuentos. A continuación, partiendo del importe resultante, será necesario

386
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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

obtener las compras brutas, y para ello habrá que multiplicarlas por el factor del IVA. Las compras me-
dias diarias se obtienen dividiendo las compras anuales entre 365 días.

Compras anuales  (1 + IVA)

= Compras medias diarias
365

Análogamente al caso de la empresa comercial, si no se conoce el importe de las compras realizadas,

obtendremos este dato a partir del consumo de materias primas durante el período. La fórmula será:

Compras de materias primas = Consumo de materias primas + Existencias finales de materias

primas – Existencias iniciales de materias primas.

Cuando se realizan compras de materias primas al contado, el período de pago son 0 días. En este
caso, a la empresa le interesará aumentar el período medio de pago. La realización de una compra a cré-
dito tiene siempre un coste de oportunidad, que es el de pagar al contado con descuentos por pronto pago.
Habrá que analizar siempre entre ambas alternativas. Si la rentabilidad obtenida por invertir el monto de
la factura hasta el día del pago es superior al descuento ofrecido por el proveedor si se paga al contado,
entonces habrá que pagar en el plazo acordado; de ser al contrario, merecerá la pena pagar al contado.

Además de calcular el aplazamiento recibido de los proveedores de materias primas, debería calcular-
se el correspondiente a los demás suministradores de los otros factores incluidos en el coste de la produc-
ción (sueldos y salarios, otros gastos, etc.); si bien, en la formulación general suele prescindirse de dichos
factores en el caso de que no tengan un gran peso en el coste total.

EJEMPLO 22

Calcular el período medio de pago, así como el período medio de maduración de «INDUSTRIAL NOGALES,
SL» disponiendo de los siguientes datos:

Compras netas del ejercicio .......................................................... 57.000 euros

Saldo inicial de proveedores ......................................................... 7.652 euros
Saldo final de proveedores ............................................................ 7.940 euros
Tipo medio del IVA soportado ..................................................... 16%
PMA ................................................................................................. 49,56 días
PMF .................................................................................................. 20,28 días
PMV ................................................................................................. 29,20 días
PMC .................................................................................................. 60,42 días

9. Período medio de pago (PMP)

Saldo medio de proveedores/Compras medias diarias

a) Saldo medio de proveedores ............................................................... 7.796 euros

[(Saldo inicial de proveedores + Saldo final de proveedores)/2]
b) Compras medias diarias [(Compras netas  1,16)/365] ............................. 181,15 euros

PMP (a/b) ....................................................................................................... 43,04 días

.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

10. Período medio de maduración (PMM)

PMA .............................................................................................................. 49,56

PMF .............................................................................................................. 20,28
PMV ............................................................................................................. 29,20
PMC .............................................................................................................. 60,42
PMP .............................................................................................................. 43,04

PMM (PMA + PMF + PMV + PMC – PMP) .................................................... 116,43 días

Con carácter general puede decirse que los elevados períodos de almacenamiento de las materias
primas y de cobro a clientes condicionan negativamente el período de maduración de la empresa, que es
casi de cuatro meses, a pesar de que la financiación de proveedores es superior a un mes. Es destacable
también que los productos terminados tardan en venderse casi un mes.

5.4. EL PERÍODO MEDIO DE MADURACIÓN DE UNA EMPRESA DE SERVICIOS

La definición tradicional del período medio de maduración se refiere a empresas comerciales o indus-
triales. La realidad de nuestro entorno es la de una terciarización significativa de las actividades económi-
cas, por lo que los patrones comerciales o industriales a la hora de calcular el período medio de maduración
son sólo de aplicación parcial. A continuación vamos a exponer un caso base de empresa dedicada a la
prestación de servicios: una consultoría. En dicho ejemplo, suponemos que se ofrece un servicio basa-
do exclusivamente en el conocimiento como valor añadido, sin que haya distribución o transformación
de bienes. Por tanto, consideraremos que no hay existencias. Del mismo modo, supondremos que no hay
contratación de recursos externos, y que la actividad principal de la compañía es realizada por los em-
pleados de la firma consultora. Los subperíodos o fases de la cadena de valor, desde la contratación del
servicio, serán tres:

• Período de prestación del servicio. Este período abarca los días desde su contratación hasta
su finalización. El hito de comienzo será la contratación del servicio por parte del cliente.
El hito de finalización será su facturación una vez que el cliente ha aceptado el informe pre-
sentado. El Plan General de Contabilidad, en su norma de valoración 10.ª, dispone que las
prestaciones de servicios cuyo ingreso no se haya reconocido (al no poder valorarse con fia-
bilidad, ni tampoco el grado de realización de la transacción) se considerarán existencias y
se valorarán por su coste de producción (fundamentalmente mano de obra y otros costes del
personal directamente involucrado en la prestación del servicio). No se podrán incluir ni cos-
tes relacionados con las ventas, ni costes del personal de administración general, ni márgenes
de ganancia ni costes indirectos no distribuibles. Su fórmula sería:

Saldo medio de existencias por

prestación de servicios
= Período medio de prestación
Gastos imputables medios diarios del servicio (PMPS)

388
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 Análisis de la liquidez

• Período medio de cobro. Refleja los días transcurridos desde la facturación del servicio hasta
su cobro. El hito de comienzo del período será la facturación al cliente. El hito de finaliza-
ción será el cobro a aquél. Es análogo al caso de las empresas industriales o comerciales.

Saldo medio de clientes

= Período medio de cobro a clientes (PMC)
Ventas medias diarias

• Período medio de pago. Expresa el tiempo transcurrido desde que se consume el factor tra-
bajo, aplicado por los consultores, hasta que se paga el sueldo a los mismos. Su fórmula de
obtención sería:

Saldo medio de remuneraciones

pendientes de pago = Período medio de pago (PMP)
Sueldos y salarios medios diarios

El período medio de maduración (PMM) será: PMPS + PMC – PMP

5.5. LA ROTACIÓN

Otra forma de aludir a la liquidez en cada una de las fases de los procesos económico y financiero
de una empresa es a través de la rotación.

La rotación es un concepto complementario al del período medio de maduración, pues expresa

cuántas veces se renuevan al año, como promedio, los distintos saldos operativos de nuestro balance;
así tendremos que:

• La rotación de las materias primas (en veces) es:

365
Período medio de almacén

• La rotación de los productos en curso (en veces) es:

365
Período medio de fabricación

• La rotación de los productos terminados (en veces) es:

365
Período medio de venta

389
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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

• La rotación de los clientes (en veces) es:

365
Período medio de cobro

• La rotación de los proveedores (en veces) es:

365
Período medio de pago

Cuanto más alta sea la rotación, la renovación de dicho saldo (materias primas, productos en curso,
productos terminados, clientes y proveedores) será más frecuente, debido a que los respectivos períodos
medios son menores. Mayores rotaciones de materias primas, productos en curso, productos terminados
y clientes redundarán en una mejora de la liquidez. El caso de los proveedores será el contrario, pues alta
rotación de proveedores implicará que el período medio de pago es bajo, lo que será contraproducente
para la liquidez de la empresa.

EJEMPLO 23

Calcular las rotaciones de materias primas, productos en curso, productos terminados, clientes y provee-
dores para el ejemplo de «INDUSTRIAL NOGALES, SL» sobre la base de los datos calculados del período
medio de maduración.

10. Período medio de maduración (PMM) en días

PMA (en días) ............................................................................................. 49,56

PMF (en días) .............................................................................................. 20,28
PMV (en días) ............................................................................................. 29,20
PMC (en días) ............................................................................................. 60,42
PMP (en días) .............................................................................................. 43,04

PMM (PMA + PMF + PMV + PMC – PMP) (en días) ........................................ 116,43

11. Rotación de materias primas (365/PMA): (en veces al año) .......................... 7,36
12. Rotación de productos en curso (365/PMF); (en veces al año) ....................... 18,00
13. Rotación de productos terminados (365/PMV); (en veces al año) .................. 12,50
14. Rotación de clientes (365/PMC); (en veces al año) ........................................ 6,04
15. Rotación de proveedores (365/PMP); (en veces al año) ................................. 8,48

Como complemento al dato extraído al analizar el período medio de maduración, obtenemos que
aquellos subperíodos más largos, como son los de almacenamiento y de cobro ofrecen consecuentemen-
te las menores rotaciones, 7,36 y 6,04 veces al año, respectivamente.

Las mejoras en la gestión de almacenes y de cobro a clientes deberían venir precedidas del estable-
cimiento de sendos objetivos que minoraran los períodos medios respectivos y, por lo tanto, aumentarán
la rotación de dichas partidas.

390
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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

5.6. EL CASO PARTICULAR DE LAS NECESIDADES OPERATIVAS DE FONDOS

NEGATIVAS

Para concluir el estudio de las tres herramientas de la liquidez (ratios, FM-NOF y PMM), vamos a
tratar un caso particular, que es el de la existencia de NOF negativas en un balance. El mismo, aunque
hace referencia al equilibrio entre NOF y FM, se aborda tras haber analizado el período medio de madu-
ración, pues la comprensión de dicha herramienta es indispensable para razonar correctamente al encon-
trarnos una situación como la que sigue. Para ilustrar el caso, se presenta un artículo aparecido el pasado
día 8 de junio de 2008 en el diario El País sobre el grupo «Inditex»:

«"Zara" conquista el mundo.

El grupo "Inditex" ha superado por primera vez a la estadounidense "GAP" como líder
mundial por ventas entre las grandes cadenas textiles de moda.
Amancio Ortega ha tardado 20 años en conquistar el mundo desde que en 1998 decidie-
ra abrir en Oporto la primera tienda de "Zara" fuera de España. En el primer trimestre de este
año, el grupo "Inditex" ha superado por primera vez a la estadounidense "GAP" como líder
mundial por ventas entre las grandes cadenas de moda. Además, a lo largo de todo este año
ratificará su primacía, según las previsiones de los analistas.
La clave del modelo de "Inditex" es su rápida capacidad de respuesta. Hace cuatro años,
el grupo de EE.UU. vendía casi el doble que el español. "Inditex" se ha convertido en líder, pese
a que la difícil situación que atraviesa el consumo en España le ha hecho frenar su crecimien-
to. Las cifras exactas de ventas del primer trimestre de su ejercicio fiscal (de febrero a abril)
se harán públicas el miércoles 11 de junio, pero en todo caso serán netamente superiores a los
3.384 millones de dólares (algo menos de 2.200 millones de €) de "GAP" en ese mismo perío-
do. Las previsiones apuntan a unos 2.260 millones. La escalada de "Inditex" ha sido especta-
cular. Hace sólo cuatro años, "GAP" duplicaba en ventas al grupo español, que era tercero por
detrás también de "H&M". En 2005 alcanzó la primacía europea y en los últimos años ha se-
guido creciendo con fuerza mientras el negocio de "GAP" se estancaba.
...
"Inditex" fue la primera empresa de su sector con un fondo de maniobra negativo. Hasta
que surgió en Francia el fenómeno "Carrefour", esto era tenido por una perniciosa herejía finan-
ciera, pero ahora se considera una prueba de excelencia en la organización de las operaciones.
Las existencias permanecen en el almacén tan pocos días, que se cobran antes de que se tengan
que pagar, con lo que las necesidades operativas de fondos resultan negativas.
"Zara" es más rápido que nadie en llegar al mercado, lo cual es más importante aún en el
cambiante mundo de la moda. Para eso es clave su sistema logístico, que permite que desde la
recepción del pedido en el centro de distribución hasta la entrega de la mercancía en la tien-
da transcurra un tiempo medio de 24 horas para los establecimientos europeos, y hasta un
máximo de 48 para las tiendas en América o Asia. Junto a la sala de diseño y comerciales, la
gigantesca ruleta que desde Arteixo (A Coruña) reparte la mercancía en cajas para ser enviada
a cualquier tienda del mundo constituye el corazón de "Inditex".
La rápida rotación de existencias, mayor que la de cualquiera de sus rivales, no sólo mi-
nimiza la inversión en existencias; también reduce el riesgo y el impacto de colecciones fa-
llidas, relativiza la importancia de las rebajas, incentiva las compras impulsivas ("lo que no
compres ahora, seguramente no lo encuentres la próxima vez") e incrementa el número de
visitas a las tiendas, surtidas en cada ocasión con nuevos productos. Los cálculos de los ana-
listas mostraban que sus clientes iban a la tienda unas 17 veces al año, frente a una media de
3,5 veces en el sector.
Ese modelo se ha convertido en objeto de estudio en escuelas de negocios desde hace
años. Ahora, además, ha conseguido convertirse en el ganador absoluto entre las preferencias
de los clientes.»

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"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Con carácter general, una empresa que tiene más deudas a corto plazo que bienes y derechos de
cobro a corto plazo, tendrá problemas de tesorería en el caso de que no cuente con un fondo de manio-
bra lo suficientemente amplio como para atender todas estas deudas de corto plazo. Esta situación se
muestra en el gráfico 13.

GRÁFICO 13

Si el activo corriente operativo es menor que el pasivo co-

rriente operativo las NOF SON NEGATIVAS

NOF  0; ACO  PCO

Activo corriente Pasivo corriente

operativo operativo
(ACO) (PCO)

Aquí vemos cómo el pasivo corriente operativo (PCO) es superior al activo corriente operativo
(ACO), haciendo que las NOF sean negativas (NOF < 0), y por tanto, susceptibles de ser colocadas en
el lado derecho del balance.

No obstante, tal y como se expone en el artículo referente al grupo «Inditex», unas NOF negativas,
incluso unidas a un fondo de maniobra también negativo, no tienen por qué ser la expresión de proble-
mas de liquidez; más bien al contrario. El hecho de que la empresa tenga un fondo de maniobra negativo
significa que parte de sus activos se financiarán con pasivos de corto plazo. Este posible desequilibrio
financiero se ve paliado si el período medio de cobro es muy inferior al período medio de pago, y si,
además, la rotación de las existencias es muy elevada por permanecer aquéllas en los almacenes un pe-
ríodo muy breve. Este caso es típico de las grandes superficies y de grandes distribuidores con un muy
alto poder de negociación sobre clientes y proveedores. La empresa tiene más deudas con proveedores
que derechos de cobros sobre clientes o que existencias en los almacenes, porque cobra al contado y rota
mucho sus existencias.

Como puede verse en el gráfico 14, las NOF negativas, en estos casos, suelen ir acompañadas de
inversiones financieras temporales porque la empresa vende y cobra rápidamente unos productos aún
pendientes de pago a sus proveedores. Durante este tiempo podrá obtener ingresos financieros por las
inversiones financieras temporales o, alternativamente, negociar con los proveedores pagos con des-
cuento. La empresa obtiene, pues, ingresos por la colocación del dinero de las ventas al contado de
unos productos ¡que todavía tardará bastantes días en pagar! Aunque los márgenes de la venta no fue-
ran muy elevados... ¿Hay algún negocio mejor?

392
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 Análisis de la liquidez

GRÁFICO 14

NOF  0 NOF  0;
IFT ACO  PCO

Activo corriente Pasivo corriente

Recursos operativo operativo
permanentes (ACO) (PCO)
ANC
(PNC + PN)

Las NOF negativas, en el caso de que

el PMP  PMC pueden ser una fuen-
te de financiación para la empresa
Balance financiero

6. LA GESTIÓN DE LAS PARTIDAS CORRIENTES

En una Unidad como ésta, los instrumentos para analizar la liquidez presentados en los puntos ante-
riores deben complementarse, a nuestro juicio, con una breve descripción de las principales herramien-
tas para la gestión de las partidas económicas y financieras de corto plazo. El volumen y evolución de
aquéllas condicionará decisivamente la capacidad de la empresa para generar el dinero con el que hacer
frente en tiempo y forma a las obligaciones que vencen en menos de un año.

Este apartado no tiene como objetivo analizar con detalle la gestión de las partidas de corto plazo, sino
mostrar un mapa de las herramientas más útiles y sus características a la hora de abordar la gestión econó-
mica y financiera de las operaciones de una empresa. Al respecto, trataremos:

• La gestión de tesorería.

• La gestión de clientes.

• La gestión de las existencias.

• Financiación de corto plazo.

6.1. LA GESTIÓN DE TESORERÍA

Francisco López Berrocal señala que la gestión de tesorería «entendida como gestión del disponi-
ble de la empresa, supone un área de especial interés, puesto que trata del manejo del dinero que circula
por la empresa»; y propone un modelo de análisis que contemple la empresa en función de los flujos de
fondos por ella generados.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

De acuerdo con Faus y Tàpies, las funciones del tesorero podrían resumirse en:

• La gestión de los flujos (cobros, pagos y floats).

• La gestión de la posición (fecha valor) y la optimización de la tesorería (tesorería cero).

• La gestión de los instrumentos de financiación y colocación.

• Las relaciones bancarias y la negociación.

• La gestión del riesgo (de tipo de cambio y de tipo de interés).

La gestión de los flujos es responsabilidad del departamento de Tesorería, que se encargará de ges-
tionar los instrumentos de cobros y los pagos a clientes y proveedores respectivamente. Ello exigirá una
estrecha relación con los departamentos comercial y de compras de la empresa.

En la gestión de los cobros y los pagos es esencial considerar el float o período de flotación. El
mismo se define como el tiempo que transcurre desde la fecha en que se realiza un cobro o un pago hasta
la fecha valor en que el mismo queda cargado o abonado en cuenta. El float se descompone en dos mag-
nitudes distintas que pueden agregarse:

• El float comercial. Que expresa el tiempo desde que un cliente envía un cheque hasta que
el mismo es ingresado en el banco.

• El float financiero. Que expresa la valoración (días que transcurren desde que se realiza la
operación hasta que se comienzan a devengar intereses).

La gestión de la posición y la optimización de la tesorería implican, respectivamente, la gestión

de las fechas valor y aplicación del concepto de «tesorería cero».

La fecha valor se define como el número de días que transcurren desde que la empresa realiza una
operación hasta que la misma devenga intereses. En la gestión de tesorería se debe negociar con los ban-
cos el máximo ajuste posible entre la fecha de realización de la operación y la fecha valor.

El objetivo de tesorería cero se define como una posición optimizada, sin que haya cuentas con sal-
dos positivos simultáneamente con otras con saldos negativos. «Tesorería cero» no significa saldo cero,
sino que trata de aquella posición en la cual el tesorero habrá hecho los traspasos necesarios para que no
convivan en una misma cuenta saldos positivos y negativos.

La gestión de los instrumentos de financiación y colocación. El tesorero será el encargado de ele-

gir los instrumentos más adecuados (póliza de crédito, descuento comercial, etc.) para la financiación de
corto plazo de la empresa y para la colocación, en el caso de que los haya, de los excedentes producidos.
Todos ellos se analizarán en el epígrafe 6.4.

Las relaciones y negociación con los bancos. De acuerdo con López Berrocal, la negociación ban-
caria exige el diseño y desarrollo de una estrategia de negociación por parte de la empresa, la identifica-
ción del número de entidades financieras con las que la empresa pretende trabajar y en la aplicación de
una técnica de negociación global.

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 Análisis de la liquidez

1. La estrategia de negociación requerirá:

• Identificar las necesidades de la empresa:

– De financiación.
– De inversión.
– De transacción (volúmenes de cobro y pagos, tipología de instrumentos, comi-
siones, gastos y valoraciones asociadas).
– De información (tiempo máximo para admitir impagados, devoluciones,
etc.).
– De asesoramiento (sobre mercados financieros, divisas, etc.).

• Clasificar a los bancos según su actividad:

– De negocios (centrados no en la captación y prestación de dinero, sino en el

asesoramiento y la prestación de servicios).
– De intermediación (dedicados al negocio tradicional bancario pero acudiendo
al mercado a captar los fondos necesarios).
– Comerciales.

• Negociar un plan anual (determinación del horizonte temporal y sobre él negociar las
condiciones que doten a la tesorería de estabilidad).

• Provocar la rotación entre bancos.

• Negociar con la persona adecuada.

• Controlar y reclamar las diferencias.

2. Identificación de entidades financieras con las que trabajar.

• Si la empresa decide trabajar con un solo banco:

– Concentrará todos los recursos en un único lugar.

– Obtendrá mejores condiciones por concentrar la operativa.
– Tendrá mayor control de la relación.
– Mejorará la integración de la información bancaria con la empresa.
– Identificará los procesos administrativos.

• Si la empresa decide trabajar con muchos bancos:

– Disminuirá el riesgo bancario.

– Establecerá competencia entre las entidades financieras, lo que le servirá para
obtener las mejores condiciones.
– Dispondrá de mayor número de canales para conseguir financiación.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

– No se identificará excesivamente con una sola entidad, lo que evitará proble-

mas si se tiene que cancelar la relación.

3. Aplicación de una técnica de negociación global. Con el fin de tratar un solo «paquete» de
productos y servicios con el banco.

La gestión del riesgo del tipo de cambio y del tipo de interés se realizará mediante operaciones de
cobertura. Como señala Irene Pisón, «el riesgo de interés es consecuencia de la variación de los tipos de
interés en el mercado, favoreciendo a unos agentes económicos perjudicando a otros según se sea com-
prador o vendedor». Por otro lado, «el riesgo de tipo de cambio se produce en las operaciones pasivas y
transacciones comerciales internacionales».

Las operaciones de cobertura no eliminarán los riesgos en su totalidad, pero al menos servirán para
disminuirlo. Estas operaciones se realizarán mediante el uso de instrumentos financieros derivados [con-
tratos a plazo de tipos de interés (FRA), contratos de futuros, contratos de opciones, swap e instrumen-
tos de gestión de tipos variables].

Como resumen, ofrecemos el cuadro 4, elaborado por Faus y Tàpies sobre objetivos, gestión e ins-
trumentos de tesorería:

CUADRO 4

Objetivos Gestión Instrumentos

Reducir los gastos financieros • Gestión de flujos (cobros y pagos) • Política de cobros y pagos.
(Float)
• Gestión de posición en fecha valor. • Sistema informático de banca elec-
trónica.
• Tesorería cero. • Traspasos entre cuentas. Centrali-
zación de la tesorería.

Asegurar la liquidez • Gestión de instrumentos de finan- • Política de financiación y coloca-

ciación y colocación. ción.

• Relaciones y negociación bancaria. • Política bancaria.

Reducir el riesgo • Gestión del riesgo de tipo de cam- • Política de cobertura (hedging).
bio y de tipo de interés.

6.2. LA GESTIÓN DE CLIENTES

López Berrocal dice que «cuando se hace referencia a la gestión financiera de clientes, se está tra-
tando toda la problemática asociada a la financiación concedida a los clientes» y propone una reflexión
sobre la siguiente pregunta: «¿Qué representa la inversión en clientes, un activo o un riesgo?».

La gestión de los clientes debe tener en cuenta los siguientes aspectos:

• El plazo de cobro.

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 Análisis de la liquidez

• La política de concesión y gestión del crédito a clientes.

• La gestión del cobro.

• La gestión de los impagados.

El plazo de cobro, de acuerdo con lo estudiado en esta Unidad, deberá acelerarse todo lo posible,
ya que alargamientos del período de cobro redundarán en incrementos de las NOF de la compañía.

La concesión y gestión del crédito a clientes debe ser tarea conjunta de los departamentos comer-
cial y financiero. El vendedor, para realizar una venta, deberá, en primer lugar, conocer los márgenes del
producto o servicio que está intentado comercializar, y en segundo lugar, conocer el impacto que una in-
adecuada decisión sobre la concesión de crédito a un cliente puede conllevar a la compañía. Según Faus,
«la responsabilidad para fijar el crédito máximo a conceder a un cliente debe estar perfectamente asigna-
da, tal como lo está en las instituciones financieras». Si bien no existe un método único para decidir acerca
de la concesión o no de un crédito, Faus propone el criterio de análisis de inversiones basado en el plazo
de recuperación. Para ello se debe determinar el riesgo máximo de pérdida con un determinado cliente,
dadas las condiciones de un crédito máximo concedido; y la cantidad resultante debe compararse con el
margen de contribución (precio menos coste variable unitario) que se espera anualmente del cliente. Así
podrá determinarse el período de tiempo de buen funcionamiento necesario para asegurar que cualquier
posible pérdida hubiera sido compensada anteriormente con los beneficios obtenidos.

Por otra parte, la gestión del crédito puede efectuarse sobre la base de criterios de evaluación pon-
derados de posibles clientes, como su cuota y posicionamiento en el mercado, la situación económico-
financiera del mismo y su prestigio.

La gestión del cobro. Los hitos que se deben tener en cuenta en la gestión de los cobros son:

• Recepción del pedido.

• Tramitación y aceptación del mismo.

• Salida del producto.

• Facturación.

• Recepción del producto por el cliente.

• Vencimiento de la factura.

• Pago de la factura por parte del cliente.

• Recepción y tramitación del cobro.

• Ingreso en el banco.

• Fecha valor del ingreso.

Según Faus y Tàpies, los aspectos a considerar en la política de cobros son:

• El plazo concedido al cliente.

• El día de pago.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

• El descuento por pronto pago.

• Los medios de cobro:

– Cheque.
– Transferencia.
– Pagaré.
– Recibo.
– Metálico.
– Letra.
– Factura.
– Tarjeta de crédito.
– Teléfono móvil.

La gestión de los impagados. Desde la perspectiva del riesgo, las cuentas de clientes se descom-
ponen en:

• Clientes. Deudas documentadas en facturas que se encuentran en el período normal de

crédito.

• Efectos a cobrar. Son las deudas que se han formalizado sobre un documento mercantil dis-
tinto a la factura, normalmente letras de cambio o similares.

• Impagados. Son créditos concedidos a clientes y formalizados en efectos, que a su venci-

miento no han sido atendidos.

• Morosos. Derechos de cobro no formalizados en efectos, que a su vencimiento no han sido

atendidos y tienen una antigüedad considerable.

• Fallidos. Deudas vencidas y no atendidas, de las que existen indicios ciertos de la imposi-
bilidad de cobro.

La gestión de los impagados se plantea tres cuestiones:

• Con qué criterio se da de baja un cliente con el que la empresa tiene problemas de impagos.

• Con qué criterio hay que incentivar a los vendedores para que mejoren los coeficientes de
impagados de su zona.

• Cómo justificar los gastos de un departamento de gestión del cobro.

Adicionalmente, es necesario distinguir en la gestión de impagados entre:

• Costes por fallidos definitivos.

• Costes administrativos no recuperados.

• Costes financieros no recuperados.

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 Análisis de la liquidez

Un último aspecto importante es el referido a la dependencia de clientes que puede tener una em-
presa. El director comercial deberá analizar cuál es el peso sobre el total de ingresos de la compañía de
las ventas de los «n» primeros clientes. Un excesivo nivel de concentración haría aumentar el riesgo de
la compañía, en el caso de que el cliente quebrase u optase por aprovisionarse con alguno de nuestros
competidores.

6.3. LA GESTIÓN DE LAS EXISTENCIAS

Las existencias, si bien son una partida de corto plazo, suponen una inmovilización de fondos du-
rante un período de tiempo considerable. Su importancia, dentro de la gestión del activo corriente se de-
riva de su propia importancia cualitativa, de los diferentes tipos de existencias que hay, de los distintos
departamentos que influyen en ellas (compras, producción, comercial y financiero) y de los costes invo-
lucrados en su gestión.

Los tipos de existencias en la empresa son muy variados:

• Mercaderías.

• Materias primas.

• Materiales para consumo y reposición.

• Elementos y conjuntos incorporables.

• Productos semiterminados.

• Productos en curso.

• Productos terminados.

• Subproductos y residuos.

• Envases y embalajes.

Las existencias presentan cuatro tipos de costes:

• De adquisición. Compuesto por el coste de los productos incorporados al stock –de adquisi-
ción o de producción– más los costes incurridos hasta disponer de los productos: transporte,
emisión de pedidos, etc.

• De manipulación. Incluye el gasto de personal de almacén, equipos de manipulación, siste-

mas informáticos, seguros e instalaciones.

• De degradación. Pérdidas de valor por extravíos, robos y deterioros, así como por obsoles-
cencia.

• De financiación. Referidos tanto a la propia inmovilización de las existencias como a los

derivados de situaciones de carencia o rotura de inventario.

El siguiente cuadro muestra los factores más importantes a tener en cuenta en la gestión de las exis-
tencias:

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

CUADRO 5

Existencias Factores a considerar

Materias primas • Stock de seguridad.

• Medida del lote económico de la compra.
• Perspectivas sobre la evolución de los precios.
• Volumen previsto de producción.
• Coste de mantenimiento de los stocks.
• Coste de los recursos financieros involucrados.

Productos en curso • Duración del proceso productivo.

• Grado de integración de fases productivas.
• Importe del valor añadido del proceso.
• Volumen de producción previsto.
• Precios de las materias primas, salarios y demás costes de producción.

Productos terminados • Política de ventas.

• Política de producción.
• Posibilidad de traspasar stocks a los clientes.
• Períodos de disponibilidad de materias primas.
• Volumen de ventas.

6.4. FINANCIACIÓN DE CORTO PLAZO

En este apartado describiremos brevemente las diferentes fuentes financieras de financiación que cons-
tituyen, prácticamente en su totalidad, el pasivo corriente de una compañía. Excluimos del análisis algunas
partidas del pasivo corriente operativo tales como las remuneraciones pendientes de pago, saldos acreedo-
res con la Hacienda Pública y con los organismos de la Seguridad Social, las fianzas recibidas a corto plazo,
así como los ingresos anticipados, cuya relevancia, a efecto del análisis que nos ocupa es menor. Nos cen-
traremos en aquellos otros elementos, de naturaleza tanto operativa como bancaria, que frecuentemente se
utilizan en la financiación del circulante.

Es necesario tener en cuenta que la selección de uno u otro recurso deberá hacerse sobre la base de:

• La adaptación al tipo de activo.

• El coste (explícito o implícito).

• La facilidad para su obtención y renovación.

• La flexibilidad en la operación.

La relación de fuentes de financiación es la siguiente:

• Proveedores.
• Descuento bancario.
• Factoring.

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 Análisis de la liquidez

• Confirming.

• Póliza de crédito.

• Préstamo bancario a corto plazo.

• Leasing.

• Renting.

6.4.1. La financiación de proveedores

Según López Berrocal, la gestión de proveedores «se podría considerar equivalente a la gestión de
los clientes, considerando que tiene características similares el crédito que concedemos a nuestros clien-
tes y el crédito que nuestros proveedores nos conceden a nosotros».

La relación de la empresa con los proveedores debe estar basada en la exigencia de:

• Fiabilidad en los suministros de materias primas.

• Puntualidad en las entregas, para poder ajustar al máximo los niveles del inventario.

• Calidad de los productos o servicios suministrados.

La financiación obtenida de los proveedores tiene las siguientes características:

• Es una financiación espontánea, sin coste contable. El coste que representa para la empresa,
como se vio en el epígrafe 4, es de oportunidad.

• Está enmarcada en el ámbito comercial de la empresa; no atiende generalmente a paráme-

tros financieros, donde los conceptos (intereses, gastos, comisiones, etc.) suelen ser muy
complejos.

• No incrementa el endeudamiento bancario.

• La financiación de los proveedores es bastante estable; más que la financiación bancaria

(sujeta a variaciones de los mercados financieros).

Además de los puntos relacionados anteriormente de fiabilidad, puntualidad y calidad que la empre-
sa debe exigir a los proveedores, los aspectos críticos relacionados con la gestión de los mismos son:

• Precio de los productos.

• Plazo de pago.

• Comparación entre rendimiento del importe a pagar invertido en productos financieros

hasta la fecha de vencimiento frente al coste de oportunidad del pago al contado con des-
cuento.

• Grado de dependencia de los mismos (% de compras realizadas a los «n» mayores provee-
dores respecto del total de compras de la empresa).

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

6.4.2. El descuento bancario

El descuento bancario es un contrato en virtud del cual, una entidad de crédito anticipa al cliente el
importe de un crédito todavía no vencido que éste tiene frente a un tercero, mediante su cesión a la enti-
dad del crédito, y previa deducción por ésta de un interés correspondiente al tiempo que medie entre la
fecha de negociación y la fecha de vencimiento del efecto. Supone, de hecho, la concesión de un crédito,
puesto que se abona por anticipado el importe líquido del efecto descontado. Se trata de un instrumento
que permite al cliente anticipar el cobro de sus créditos y, por tanto, evitar problemas de falta de liqui-
dez. Sus características principales son:

• El cliente entrega al banco el título o efecto sobre el que la entidad practicará el descuento.

• Se pagan intereses implícitos, es decir, el banco se los cobra descontando un porcentaje

sobre el nominal del efecto.

• La única garantía para el banco estriba en que, de no pagar el deudor, el primero podrá di-
rigirse contra el cliente.

• Su coste principal es la cantidad que se descuenta sobre el nominal del efecto y, en su caso,
los de su reclamación.

6.4.3. El factoring

El factoring es una operación comercial que consiste en la cesión de créditos comerciales a corto
plazo por un titular a un intermediario (factor o empresa de factoring). El factor se encargará de la ges-
tión y contabilización de dichos créditos, pudiendo asumir el riesgo de insolvencia de los deudores de los
créditos cedidos, así como el descuento de tales créditos mediante el anticipo de los mismos a favor de su
cliente. Los servicios ofrecidos por la empresa de factoring son:

• Gestión y administración de los créditos cedidos.

• El servicio financiero. Se le permite a la empresa cliente la posibilidad de disponer del im-

porte de las facturas cedidas con anterioridad a la fecha de su vencimiento, mejorando su
situación de liquidez. Este anticipo suele alcanzar el 80-90 por 100 del importe de los cré-
ditos cedidos; destinándose el 10 por 100 restante a la constitución de una cuenta de garan-
tía con la que compensar los posibles descubiertos del empresario.

• El servicio de garantía o asunción de deuda por insolvencia. El contrato de factoring puede

prever que el factor se haga cargo de la cobertura del riesgo de insolvencia de los créditos
cedidos al 100 por 100.

– Si el factor no asume los riesgos de insolvencia, estaremos ante un factoring con re-
curso.
– Si el factor asume al 100 por 100 los riesgos de insolvencia de los créditos aceptados,
estaremos ante un factoring sin recurso.

A diferencia del descuento de efectos, que se aplica sobre documentos formales de pago, el facto-
ring financia facturas de corto plazo. Una variación del factoring es el instrumento denominado forfai-
ting, donde los créditos financiados con descuento –bajo los mismos servicios de gestión de créditos y
de garantía de insolvencia– son créditos en divisas.

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 Análisis de la liquidez

En el contrato de factoring, la empresa cliente transmite al factor su cartera de cobro a clientes;

comprendiendo ésta todo tipo de facturas, recibos, letras y demás instrumentos de pago que se hallen
pendientes de cobro. Quedan excluidas las operaciones relativas a productos perecederos y la de medio
y largo plazo.

La retribución básica del factor es la tarifa de factoring. Consiste en un porcentaje sobre el valor
total de los créditos cedidos. En general, la remuneración del factor constituye un coste elevado. La ta-
rifa dependerá de los siguientes parámetros:

• Que el contrato de factoring sea con recurso o sin recurso.

• El volumen de las facturas de las que se va a hacer cargo la sociedad en un año.

• El número de deudores, su calidad y su distribución geográfica.

• Sector al que se dedica la empresa.

• Los plazos e instrumentos de cobro de los créditos cedidos.

El tipo de interés podrá ser fijo o variable y su cuantía dependerá de:

• La cuantía de los importes anticipados.

• El tipo de interés existente en el mercado.

• El tiempo del anticipo.

6.4.4. El confirming

El confirming es un servicio de gestión de pagos. Consiste en la contratación con una entidad de

crédito de la cesión de la gestión de una serie de pagos que tiene que realizar la empresa. El objeto de la
operación es que la entidad financiera realice, por cuenta del cliente, el abono de una factura (o remesa de
facturas) que éste le ha remitido, correspondiente a deudas contraídas con sus proveedores y acreedores
en el ejercicio normal de su actividad. Las ventajas que este servicio tiene para la empresa usuaria son:

• Simplificación y optimización de la gestión de pagos, reduciendo los costes de gestión in-

terna.

• Mejora de la imagen frente al proveedor, al estar avalados los pagos por una entidad finan-
ciera.

• Flexibilidad del producto, ofreciendo al cliente la posibilidad de recomprar sus propios com-
promisos de pago.

• Capacidad de negociación de la empresa frente a los proveedores, garantizándoles liquidez

inmediata.

El coste para la empresa por usar este medio de financiación puede reducirse al pago de una comi-
sión que le cargará la entidad financiera en concepto de intermediación en el pago. Dicha comisión se
determinará en un tanto por ciento sobre el nominal de las facturas a abonar o bien en un importe fijo.

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"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

Este servicio se caracteriza porque la entidad financiera no suele solicitar garantías adicionales a la
empresa cliente. Ello es así porque la empresa cliente suele ser cliente habitual del banco. En cualquier
caso, es habitual que se condicione el pago de las facturas a la existencia de saldo suficiente en la cuen-
ta de la empresa.

6.4.5. La póliza de crédito

La póliza de crédito es un instrumento de financiación empresarial mediante el cual una entidad fi-
nanciera concede crédito al cliente por un cierto plazo y hasta una suma determinada, comprometiéndo-
se a poner a disposición de aquél, dentro de ese límite, las cantidades que le reclame en el plazo fijado, a
cambio del cobro de una comisión. Es una de las formas de financiación más habituales para afrontar la
irregularidad en el cobro por estacionalidad, o cuando se proyecta el lanzamiento de nuevas actividades
y se prevé que los gastos se distribuyan en un período más o menos largo. Sus características son:

• Se ponen a disposición fondos hasta el límite concedido y por un tiempo determinado.

• Puede renovarse a su vencimiento.

• Los intereses se pagan según las cantidades efectivamente dispuestas.

• Se realizan devoluciones sucesivas hasta amortizar el total dispuesto.

• La cuenta corriente asociada admite saldos acreedores y deudores.

• Existen obligaciones para ambas partes.

• Su finalidad es la de financiar la parte variable de las NOF.

6.4.6. El préstamo bancario a corto plazo

El préstamo bancario se define como el contrato por el cual la entidad de crédito se obliga a en-
tregar una cantidad fija de dinero en un único momento a la empresa, con la obligación por parte de la
misma de atender al pago periódico, tanto de los intereses como del principal recibido, según el cuadro
de amortización acordado.

La empresa debe conocer exactamente al solicitar el préstamo, cuánto dinero necesita, cuándo lo va
a utilizar y cómo lo podrá reembolsar. Es la forma de financiación más habitual para afrontar descensos
temporales de actividad, lanzamiento de nuevas actividades, inicio de negocio o ampliación del mismo.
Sus características principales son:

• Se entrega una cantidad fija de dinero, a devolver también en una fecha fijada de antemano.

• Los intereses son explícitos, y se pagan en función del capital pendiente de amortización en
cada momento.

• La devolución se realiza en función del cuadro de amortización fijado en el contrato.

• Además de los intereses, el banco cobra comisiones diversas (de estudio, de cancelación
anticipada, de modificación de cláusulas, etc.).

• La cuenta corriente asociada sólo admite imposiciones.

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 Análisis de la liquidez

• Sólo existen obligaciones para el prestatario.

• Su finalidad es la de financiar NOF, básicamente la parte fija de las mismas, por ejemplo,
las existencias. Ocasionalmente se utiliza para financiar inmovilizado.

• El cliente debe aportar necesariamente alguna garantía real o personal.

6.4.7. El leasing

Es el contrato mediante el cual un arrendador se obliga a ceder el uso de un bien de su propiedad

al arrendatario a cambio de una renta periódica, incorporando una opción de compra a ejercitar por el
arrendatario al final del período de vigencia del contrato. Sus características principales son:

• El arrendatario queda obligado a conservar el bien y asumir los costes de mantenimiento.

• Incorpora una opción de compra al finalizar el contrato.

• El contrato es irrevocable.

• El arrendatario soporta el riesgo sobre el bien objeto de la inversión.

• El arrendatario, tras la reforma contable de 2007, contabiliza el bien objeto del arrendamien-
to financiero dentro de su activo material, generándose un pasivo por la deuda correspon-
diente. Los gastos financieros se contabilizan en el período en que se devengan, sin que se
acumulen los intereses diferidos en la cuenta de gastos a desembolsar en varios ejercicios,
los cuales desaparecen. El factor clave para que el arrendatario dé de alta en el activo ma-
terial de su balance un bien en régimen de arrendamiento financiero es que se hayan trans-
ferido sustancialmente a aquél todos los riesgos y beneficios inherentes a la propiedad del
activo. El ejercicio de la opción de compra deja de ser un factor determinante al respecto.

• Los intereses que se devengan en la operación se denominan carga financiera.

• El valor residual es el importe que el arrendatario debe satisfacer al finalizar el contrato para
ejercitar la opción de compra.

• El arrendatario debe contratar un seguro sobre el bien.

6.4.8. El renting

El renting se define como un contrato por el que el arrendador se obliga frente al arrendatario a ce-
derle el uso de un bien y a correr con los gastos de mantenimiento durante un período de tiempo deter-
minado, a cambio de unas cuotas periódicas. Sus características principales son:

• Se establece durante un período corto de tiempo (de uno a cinco años), puesto que suele re-
ferirse a bienes con un grado alto de obsolescencia.

• Se exige al arrendatario el pago de una fianza al inicio del contrato, en concepto de garantía
de posibles daños.

• Se establecen determinados límites al uso del bien.

• El arrendador se hace cargo de todos los costes de mantenimiento del bien.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

• Puede incorporar o no una opción de compra al finalizar el contrato.

• El arrendatario puede resolver el contrato en cualquier momento, previo aviso al arrendador

y, en su caso, previo pago de una penalización.

• El arrendador soporta todo el riesgo de la inversión.

• Se contabiliza como un arrendamiento ordinario. Todas las cuotas devengadas constituyen

gasto del ejercicio. Por lo general, las cuotas devengadas durante el ejercicio son fiscalmen-
te deducibles.

7. EL ANÁLISIS DE LA LIQUIDEZ

Siguiendo con el guión propuesto en Unidades anteriores, en las que vimos las pautas para anali-
zar el balance de situación, la cuenta de pérdidas y ganancias y el estado de cambios en el patrimonio
neto, mostramos ahora el procedimiento para comentar adecuadamente la liquidez de una empresa. Este
trabajo consiste en comentar de forma ordenada las conclusiones obtenidas tras haber aplicado las he-
rramientas descritas en los epígrafes 3, 4 y 5: ratios, comparación entre fondo de maniobra y NOF y pe-
ríodo medio de maduración.

Para comenzar, abordaremos el comentario sobre los ratios obtenidos, tanto los de liquidez de corto
plazo como los de solvencia o liquidez de largo plazo. Los comentarios de los ratios de liquidez de corto
plazo serán los siguientes:

• Ratios de liquidez de corto plazo:

– Liquidez general.
– Test ácido.
– Disponibilidad inmediata o tesorería.

Es necesario recordar que el análisis de ratios sólo complementa a las otras dos herramientas, y nunca
puede ser, por sí solo, la vía para concluir cómo es la situación de liquidez de la empresa. A través de la
comparación de los ratios de corto plazo determinaremos cómo se compone el activo corriente, y cuál es
el peso de las existencias y de los saldos de clientes en el mismo. Los comentarios deberán complemen-
tarse posteriormente con el análisis de los períodos medios.

Por otra parte, los comentarios sobre los ratios de liquidez de largo plazo deben ofrecer infor-
mación sobre posibles desequilibrios previsibles a largo plazo debido a la financiación de los activos
de la empresa. Los comentarios de los ratios de liquidez de largo plazo serán los siguientes:

• Ratios de liquidez de largo plazo o solvencia:

– Solvencia.
– Cobertura.
– Autofinanciación.

Posteriormente, comentaremos la posición entre el fondo de maniobra y las NOF, incluyendo los
ratios de NOF sobre ventas, cobertura de NOF y el coeficiente básico de financiación. De esta parte, lo

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 Análisis de la liquidez

más importante es determinar la posición financiera de la empresa, para entender si ésta necesita recur-
sos bancarios adicionales de corto plazo con el fin de financiar sus operaciones, así como saber cuál es
la evolución de las NOF con respecto al negocio. Los comentarios a realizar son los siguientes:

• Posición FM – NOF:
– Fondo de maniobra.
– NOF (contables y reales u objetivo, en caso de que se pueda obtener esta última mag-
nitud).
– Posición FM − NOF (superávit, déficit o equilibrio).
– Ratio de NOF sobre ventas.
– Ratio de cobertura de las NOF.
– Ratio de coeficiente básico de financiación.

Los comentarios sobre el período medio de maduración deben servir para aproximar con más pre-
cisión las conclusiones obtenidas al comparar el fondo de maniobra con las NOF. Al respecto, es deci-
sivo determinar si la diferencia entre el período de cobro y de pago puede hacer que consideremos la
situación de liquidez de la empresa como adecuada aunque sus NOF fueran negativas. En los comenta-
rios sobre los períodos medios, es necesario relacionar los días objeto de cada uno de ellos con los res-
pectivos elementos patrimoniales de balance y resultados con los que se relacionan. Los comentarios a
realizar son los siguientes:

• Período medio de maduración:

– Período medio de almacenamiento (PMA).
– Período medio de fabricación (PMF).
– Período medio de venta (PMV).
– Período medio de cobro (PMC).
– Período medio de pago (PMP).
– Período medio de maduración (PMM).

Es muy importante haberse formado una idea precisa de la situación de la liquidez, tanto de su po-
sición como de su evolución prevista, para entender si la empresa dispone de capacidad para generarla
en el corto plazo.

A continuación se muestra un ejemplo de análisis completo de la liquidez, en el cual se incluye tam-

bién el análisis del balance y de la cuenta de pérdidas y ganancias.

EJEMPLO 24

La compañía «SOCIEDAD COMERCIALIZADORA, SA» se dedica a la distribución de confección textil. Los

responsables de la compañía están preocupados por la marcha de las operaciones de la misma ya que, aunque
el negocio está creciendo a buen ritmo, se están presentando algunas dificultades recientes de liquidez. Por
ello, el comité de dirección de la misma desea hacer un análisis completo de los estados de balance y cuenta
de pérdidas y ganancias, de modo que se pueda mejorar la liquidez de la compañía. Los estados económico-
financieros de la compañía correspondientes a los años 2X00 y 2X01 son los siguientes:
.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

Miles de euros
Balance de situación
2X00 2X01 2X02
Activo total ........................................................................................................ 592 685 1.094
Tesorería ............................................................................................................. 60 55 16
Clientes ............................................................................................................... 139 170 311
Existencias .......................................................................................................... 248 300 562
Activo corriente (AC) ......................................................................................... 447 525 889
Activo no corriente (ANC) ................................................................................ 145 160 205
Pasivo + Patrimonio neto .............................................................................. 592 685 1.094
Proveedores ........................................................................................................ 130 150 252
Acreedores a corto plazo .................................................................................. 12 9 16
Hacienda Pública acreedora ............................................................................ 15 17 45
Deuda a largo plazo reclasificada a corto ...................................................... 10 10 10
Préstamo bancario a corto plazo ..................................................................... 35 88 286
Pasivo corriente (PC) ......................................................................................... 202 274 609
Pasivo no corriente (Préstamo bancario a largo plazo) (PNC) ................................. 80 70 60
Pasivo exigible (PC + PNC) ............................................................................... 282 344 669
Patrimonio neto (PN) (Capital + Reservas + Beneficio del ejercicio) ...................... 310 341 425
Recursos permanentes (PN + PNC) .................................................................. 390 411 485

Miles de euros
Cuenta de pérdidas y ganancias
2X01 2X02
Ventas .................................................................................................................. 1.780 2.314
Coste de la mercancía vendida ...................................................................... 1.454 1.724
+ Existencias iniciales de mercaderías .......................................................... 248 300
+ Compras netas ............................................................................................... 1.506 1.986
– Existencias finales de mercaderías ............................................................. 300 562
Resultado bruto de explotación (RBE) ........................................................... 326 590
Gastos generales ................................................................................................ 260 425
Beneficio antes de intereses e impuestos (BAII) ........................................ 66 165
Gastos financieros ............................................................................................. 18 36
Beneficio antes de impuestos (BAI) ................................................................ 48 129
Impuesto sobre beneficios ................................................................................ 17 45
Beneficio neto (BN) ............................................................................................ 31 84

Nota. Se presenta también la información de balance del año 2X00 para poder calcular los períodos medios
utilizando saldos medios anuales.

Se pide:

Realizar el análisis de:

1. Balance de situación (estructura económica y financiera), utilizando la técnica de los porcentajes hori-
zontales y verticales.
2. Cuenta de pérdidas y ganancias (estructura y evolución), utilizando la técnica antes descrita.
3. Analizar la liquidez de la compañía mediante:
.../...

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

.../...

a) Análisis de ratios de liquidez a corto plazo.

b) Análisis de ratios de liquidez a largo plazo.
c) Calcular las NOF contables, el fondo de maniobra y calcular el equilibrio entre ambas partidas
e informar si la compañía tiene déficit o superávit de fondos y, en ese caso, cómo lo está finan-
ciando o invirtiendo.
d) Calcular el período medio de maduración de la empresa mediante los subperíodos de almace-
namiento, cobro y pago.
4. Emitir un comentario global sobre la situación de la empresa y plantear posibles alternativas de mejora.

Solución:

1. Balance de situación (estructura económica y financiera), utilizando la técnica de los porcentajes hori-
zontales y verticales

%verticales s/total
Miles de euros activo y s/pasivo + % horizontales
Balance de situación + patrimonio neto

2X00 2X01 2X02 2X01 2X02 20X1 s/20X0

Activo total ........................................ 592 685 1.094 100,0% 100,0% 59,71%

Tesorería ............................................. 60 55 16 8,0% 1,5% –70,91%
Clientes ............................................... 139 170 311 24,8% 28,4% 82,94%
Existencias .......................................... 248 300 562 43,8% 51,4% 87,33%
Activo corriente (AC) ....................... 447 525 889 76,6% 81,3% 69,33%
Activo no corriente (ANC) .............. 145 160 205 23,4% 18,7% 28,13%
Pasivo + Patrimonio neto .............. 592 685 1.094 100,0% 100,0% 59,71%
Proveedores ........................................ 130 150 252 21,9% 23,0% 68,00%
Acreedores a corto plazo .................. 12 9 16 1,3% 1,5% 77,78%
Hacienda Pública acreedora ............ 15 17 45 2,5% 4,1% 164,71%
Deuda a largo plazo reclasificada a
corto plazo .......................................... 10 10 10 1,5% 0,9% 0,00%
Préstamo bancario a corto plazo ..... 35 88 286 12,8% 26,1% 225,00%
Pasivo corriente (PC) .......................... 202 274 609 40,0% 55,7% 122,26%
Pasivo no corriente (préstamo banca-
rio a largo plazo) (PNC) ...................... 80 70 60 10,2% 5,5% – 14,29%
Pasivo exigible (PC + PNC) ................. 282 344 669 50,2% 61,2% 94,48%
Patrimonio neto (PN) (Capital + Reservas +
+ Beneficio del ejercicio) ............................ 310 341 425 49,8% 38,8% 24,63%
Recursos permanentes (PN + PNC) ... 390 411 485 60,0% 44,3% 18,00%

Estructura económica:

Al comparar la evolución del pie del balance con la del negocio, vemos que el crecimiento del activo total
es superior en 29 puntos porcentuales al de las ventas. Estamos ante una empresa que está creciendo a
un ritmo muy elevado; pero, sobre todo, lo está haciendo en su activo corriente.
La empresa, fundamentalmente, es inversora en el ciclo corto, esto es, tiene más del 80 por 100 de sus recur-
sos invertidos en activo corriente. Aunque el activo no corriente crece más de un 28 por 100 de un año para
otro, el activo corriente lo hace un 69,3 por 100; ello supone que su peso con respecto al total crezca más de
5 puntos porcentuales de un año para otro.
.../...

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...

Si analizamos el activo corriente, vemos que el peso de las existencias es muy grande. Esta partida supone
más de la mitad de toda la inversión en la empresa en el año 2X02. Los clientes son el segundo elemento en
importancia del activo. Tanto los clientes como las existencias han crecido más de un 80 por 100 de un año
con respecto a otro; y lo han hecho a un ritmo muy superior al de las ventas, que crecieron un 30 por 100. La
tesorería, sin embargo, disminuye mucho (más de un 70 por 100 de variación interanual), lo que contrasta
con el crecimiento de la actividad y de las otras partidas del activo corriente.
El activo no corriente aumenta en un ritmo importante. No se dispone información de su desglose, pero sí
puede afirmarse que la empresa está aumentando su capacidad para poder satisfacer la demanda creciente,
si bien aquél es sensiblemente inferior al de las partidas operativas.

Estructura financiera:

Si comparamos los recursos propios de «COMERCIALIZADORA, SA» con la totalidad de los fondos de fi-
nanciación, vemos que los primeros descienden su peso, desde aproximadamente la mitad del total hasta
algo más de la tercera parte. El endeudamiento de la empresa alcanza casi dos tercios de los recursos totales
empleados. No obstante, el crecimiento de los recursos propios, como consecuencia de la autofinanciación,
alcanza el 24 por 100.
Los recursos permanentes de la empresa crecen en conjunto a menor ritmo que el patrimonio neto, ya que la
empresa no toma deuda bancaria a largo plazo nueva, sino que se limita a amortizar la que ya tiene. No obstan-
te, la pérdida de peso de los recursos permanentes (del 60 por 100 al 44 por 100) se explica fundamentalmente
por el fortísimo incremento del pasivo corriente, que crece por encima del 122 por 100, suponiendo más de la
mitad de la financiación total de la empresa. Los proveedores explican el 23 por 100 de los fondos totales, y el
préstamo bancario a corto plazo más de la cuarta parte. Ambas partidas tienen crecimientos muy importantes.
Destaca sobre todo el del préstamo bancario a corto plazo, que llega a triplicarse entre 2X01 y 2X02.
La comparativa entre recursos con coste y sin coste nos muestra que los primeros crecen hasta representar el
29,5 por 100 a finales de 2X02. A pesar del aumento experimentado por las partidas de proveedores, acree-
dores y Hacienda Pública, la subida ya señalada del préstamo bancario a corto plazo amortigua en parte el
peso de la financiación espontánea.
Se mantiene la correlación entre el plazo de las masas de activo y de pasivos que las financian. Los recursos
permanentes son suficientes para financiar el activo no corriente, ya que el incremento de la autofinancia-
ción es mayor que el del activo no corriente. Por el lado de las partidas de corto plazo, el fuerte aumento de
pasivo corriente operativo no es suficiente para atender el incremento de activo corriente.
El fondo de maniobra es positivo y creciente, sin embargo, su peso respecto del pie del balance disminuye
por el incremento citado de las partidas corrientes.

2. Cuenta de pérdidas y ganancias (estructura y evolución), utilizando la técnica antes descrita

Miles de euros %verticales s/ventas % horizontales

Cuenta de pérdidas y ganancias
(datos en miles de €)
2X01 2X02 2X01 2X02 20X2 s/20X1

Ventas ............................................................. 1.780 2.314 100,0% 100,0% 30,00%

Coste de la mercancía vendida .................. 1.454 1.724 81,7% 74,5% 18,57%

+ Existencias iniciales de mercaderías ...... 248 300 13,9% 13,0% 20,97%

+ Compras netas ........................................... 1.506 1.986 84,6% 85,8% 31,87%
– Existencias finales de mercaderías ........ 300 562 16,9% 24,3% 87,33%

Resultado bruto de explotación (RBE) ..... 326 590 18,3% 25,5% 80,98%

Gastos generales ............................................ 260 425 14,6% 18,4% 63,46%

.../...

.../...

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 Análisis de la liquidez

.../...

.../...

Beneficios antes de intereses e impuestos

(BAII) .............................................................. 66 165 3,7% 7,1% 150,00%
Gastos financieros ......................................... 18 36 1,0% 1,6% 100,00%
Beneficio antes de impuestos (BAI) .......... 48 129 2,7% 5,6% 168,75%
Impuestos sobre beneficios .......................... 17 45 1,0% 1,9% 164,71%
Beneficio neto (BN) ...................................... 31 84 1,7% 3,6% 170,97%

Como ya se señaló, el negocio está creciendo a un ritmo muy elevado: 30 por 100. A falta de datos del
sector para comparar con ellos las cifras aquí expuestas, cabe decir que dichos incrementos son mucho
más elevados que las tasas de crecimiento interanual de la economía durante la década, por lo que puede
afirmarse que la empresa, que también está involucrada en un fuerte ejercicio inversor, está en una clara
fase de expansión, tanto de su negocio como de su capacidad.
La compañía tiene un elevado coste de la mercancía vendida, si bien el mismo crece a un ritmo inferior al de
las ventas, para terminar representando en 2X02 algo menos del 75 por 100 de las primeras. Puede señalarse
que de cada euro vendido, casi 75 céntimos se destinan a remunerar los factores de producción, en este caso
las compras, al tratarse de una empresa comercial.
Los 25 céntimos restantes constituyen el resultado bruto de la explotación, del cual, más de dos tercios (un 8 por 100
sobre las ventas) sirven para cubrir los gastos generales. A falta de conocer el mix entre gastos fijos y variables
de los gastos generales, es destacable señalar el gran incremento que han tenido éstos, habiendo crecido más del
doble que la cifra de negocio. Dado el bajo nivel de beneficio antes de intereses e impuestos resultante, parece
deseable que la empresa acometa un estudio para controlar dicha partida en la medida en que sea posible.
Los gastos financieros se doblan de un año para otro. Si bien su peso respecto de las ventas no es más que
el 1,6 por 100, la debilidad del beneficio condicionará la capacidad de la empresa para seguir endeudándo-
se con terceros en el futuro, ya que, tras remunerar la deuda y pagar los impuestos, la compañía sólo tiene
un 3,6 por 100 de beneficio, esto es, de cada euro vendido, sólo 3,6 céntimos del mismo pasan a engrosar el
beneficio retenido en forma de reservas. La compañía no reparte dividendos. La poca cuantía del beneficio
neto condiciona el resultado del análisis. «COMERCIALIZADORA, SA» tiene un alto nivel relativo de cos-
tes, y su negocio está creciendo a costa de incrementar fuertemente las partidas operativas. Por todo ello, el
análisis de la liquidez habrá de realizarse cuidadosamente.

3. a) Análisis de ratios de liquidez a corto plazo

1. Ratios de liquidez a corto plazo 2X01 2X02 % horizontales

Liquidez (Activo corriente/Pasivo corriente) ................................................. 1,92 1,46 – 23,81%

Activo corriente ..................................................................................... 525 889
Pasivo corriente ..................................................................................... 274 609
Test ácido [(Activo corriente – Existencias)/Pasivo corriente] ......................... 0,82 0,54 – 34,61%
Activo corriente – Existencias ............................................................ 225 327
Pasivo corriente ..................................................................................... 274 609
Disponibilidad inmediata [(Activo corriente – Existencias – Clientes)/Pasi-
vo corriente] ................................................................................................ 0,20 0,03 –86,91%
Activo corriente – Existencias – Clientes ....................................... 55 16
Pasivo corriente ..................................................................................... 274 609

La liquidez a corto plazo de la empresa, de acuerdo con el análisis de ratios, se deteriora entre 2X01 y 2X02.
.../...

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"Todos los derechos reservados. Cualquier forma de reproducción, distribución, comunicación pública o transformación de esta obra solo puede ser realizada con la autorización del Centro de Estudios Financieros, CEF, salvo excepción prevista
por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...
La liquidez general desciende un 23,81 por 100, debido fundamentalmente al incremento, proporcionalmen-
te mayor, del pasivo corriente.
De la lectura del test ácido se desprende que dos terceras partes del valor de la liquidez general se debían
al peso de las existencias. De cada euro debido a corto plazo, sólo se dispone de 54 céntimos para devolver
el primero. La reducción del ratio de test ácido es aún mayor que en el caso de la liquidez general, llegando
ésta al 34,6 por 100.
El ratio más preocupante es el de disponibilidad inmediata. La compañía sólo tiene un saldo de tesorería de 3
céntimos por cada euro de pasivo circulante. Este ratio cae un 87 por 100 entre 2X01 y 2X02.

3. b) Análisis de ratios de liquidez a largo plazo

2. Ratios de solvencia o liquidez a largo plazo 2X01 2X02 % horizontales

Solvencia (Activo total/Pasivo exigible) ....................................................... 199,13% 163,53% –35,60 pp

Activo total ............................................................................................. 685 1.094
Pasivo exigible (PC + PNC) ..................................................................... 344 669
Autofinanciación (Patrimonio neto/Activo total) ........................................ 49,78% 38,85% –10,93 pp
Patrimonio neto ..................................................................................... 341 425
Activo total ............................................................................................. 685 1.094
Cobertura (Recursos permanentes/Activo no corriente) .................................. 256,88% 236,59% –20,29 pp
Recursos permanentes (PN + PNC) ....................................................... 411 485
Activo no corriente ................................................................................ 160 205

La posición de solvencia se ve minada fuertemente entre 2X01 y 2X02, cayendo 36 puntos porcentuales. Por
cada euro que debe a terceros, la empresa contaba con 2 euros de activos en el primer ejercicio, pero luego
pasa a contar únicamente con 1,63.

La autofinanciación también disminuye, medida como el patrimonio neto entre el activo total. Cae 11 pun-
tos porcentuales. El endeudamiento a corto plazo, cuyo incremento ha sido antes comentado, explica dicha
disminución.
Los recursos permanentes son más del doble que los activos corrientes, pero la cobertura desciende también
en 20 puntos porcentuales.
De la lectura de todos estos ratios no se desprende que la solvencia a largo plazo de la empresa corra peligro
pero, sin duda, se ha producido un deterioro en la posición financiera como consecuencia del incremento de
la financiación ajena de corto plazo, tanto sin coste como con coste.

3. c) Calcular las NOF contables, el fondo de maniobra y calcular el equilibrio entre ambas partidas e informar
si la compañía tiene déficit o superávit de fondos y, en ese caso, cómo lo está financiando o invirtiendo

%verticales
(Datos en miles de €) 2X01 2X02 s/total activo y s/pasivo % horizontales
+ patrimonio

Fondo de maniobra ...................................... 251 280 36,64% 25,59% 11,55%

[Recursos permanentes – Activo no corriente (ANC)]

Recursos permanentes (PN + PNC) ............... 411 485

Patrimonio neto (PN) .............................................. 341 425
Pasivo no corriente (PNC) ..................................... 70 60
Activo no corriente (ANC) ............................ 160 205
.../...

.../...

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por la ley. Diríjase a CEDRO (Centro Español de Derechos Reprográficos, www.cedro.org) si necesita fotocopiar o escanear algún fragmento de esta obra (www.conlicencia.com; 91 702 19 70 / 93 272 04 47)".
 Análisis de la liquidez

.../...

.../...
NOF ................................................................. 349 576 50,95% 52,65% 65,04%
(Activo corriente operativo – Pasivo corriente operativo)

Activo corriente operativo (ACO) ................ 525 889 76,64% 81,26% 69,33%
Tesorería ......................................................... 55 16
Clientes ............................................................ 170 311
Existencias ...................................................... 300 562
Pasivo corriente operativo (PCO) ................ 176 313 25,69% 28,61% 77,84%
Proveedores .................................................... 150 252
Acreedores a corto plazo .............................. 9 16
Hacienda Pública acreedora ........................ 17 45
NOF − FM .................................................... 98 296 14,31% 27,06% 202,04%

Ratios asociados a FM y a NOF 2X01 2X02 % horizontales

NOF s/ventas [(NOF/Ventas)  100] .................. 19,61% 24,89% 5,28 pp

NOF ................................................................. 349 576
Ventas .............................................................. 1.780 2.314
FM s/NOF [(FM/NOF)  100] ........................... 71,92% 48,61% –23,31 pp
FM .................................................................... 251 280
NOF .................................................................. 349 576
Coeficiente básico de financiación ............ 80,75% 62,10% –18,65 pp
[Recursos permanentes /(ANC + NOF)  100]

Recursos permanentes .................................. 411 485

ANC + NOF .................................................. 509 781
Activo no corriente (ANC) ..................................... 160 205
NOF .......................................................................... 349 576

Al tratarse de un análisis externo, no disponemos de información para calcular las NOF reales u objetivo de la
empresa, por lo que nos tendremos que conformar con trabajar con los saldos contables.
Tanto el fondo de maniobra como las NOF crecen, pero esta última magnitud crece mucho más, por el incre-
mento de clientes y existencias, superior en términos absolutos al de los proveedores.
Las NOF aumentan un 65 por 100 interanual, frente al 11,55 por 100 del fondo de maniobra. El peso de las
NOF respecto del balance total se incrementa, hasta suponer casi el 53 por 100 del mismo. Consecuencia de
lo anterior, es el incremento del déficit, que alcanza el 202 por 100, mientras que su peso respecto del total
del balance llega al 27 por 100.
Al analizar este grupo de ratios, observamos que crece 5 puntos porcentuales la relación entre NOF y ventas,
es decir, las existencias y los clientes, fundamentalmente, están creciendo a un ritmo más rápido que las ven-
tas. Esta evolución es un indicador clave para comprender potenciales riesgos por falta de liquidez.
Otra lectura complementaria del equilibrio entre NOF y FM la tenemos en el ratio de FM s/ NOF. La primera
magnitud sólo cubre un 72 por 100 de las NOF en el primer año, para suponer en 2X02 tan sólo el 48 por 100.
Una lectura del coeficiente básico de autofinanciación nos indica que los recursos permanentes sólo financian
el 62 por 100 del activo no corriente más las NOF (esto es, los activos financiados con recursos con coste), el
resto lo hará la deuda bancaria de corto plazo. La disminución de este ratio es de 18 puntos porcentuales.
La necesidad de recursos negociados (NRN) alcanza los 296 miles de euros y se financia con recursos nego-
ciados de corto plazo (RNC): el préstamo bancario de corto plazo más la parte del préstamo a largo que se
reclasifica a corto.
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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

.../...
Si bien no disponemos de los datos de objetivos para calcular las NOF reales y no podemos cuantificar si
hay recursos forzados, se dan varias características que ponen de manifiesto posibles tensiones de liquidez:
la disminución importante de los saldos de tesorería aun cuando el negocio está creciendo fuertemente, y el
gran aumento de la deuda bancaria de corto plazo.

3. d) Calcular el período medio de maduración de la empresa mediante los subperíodos de almacena-

miento, cobro y pago

Período medio de maduración (en días) 2X01 2X02 % horizontales Variación en días

Período medio de almacenamiento (PMA) ......... 68,8 91,3 32,66% 22,5

(Saldo medio de existencias/Coste medio diario de la mercan-
cía vendida)

Saldo medio de existencias ................................... 274 431

(Coste de la mercancía vendida/365) ................................. 4,0 4,7
Período medio de cobro (PMC) ............................. 27,3 32,7 19,74% 5,4
(Saldo medio de clientes/Ventas medias diarias)

Saldo medio de clientes ......................................... 155 241

(Ventas  1,16)/365 ................................................ 5,7 7,4
Período medio de pago (PMP) ............................... 29,3 31,8 8,87% 2,6
(Saldo medio de proveedores/Compras medias diarias)

Saldo medio de proveedores ................................ 140 201

(Compras  1,16)/365 ........................................... 4,8 6,3
Período medio de maduración ............................ 66,8 92,1 37,80% 25,3
(PMM = PMA + PMC – PMP)

El período medio de maduración empeora considerablemente: pasa de 67 a 92 días (un crecimiento del
37 por 100). El mismo se explica por el empeoramiento del período de almacenamiento. Es difícilmente de-
fendible desde el punto de vista financiero tal incremento, que hace que las existencias estén tres meses en
el almacén antes de ser vendidas.
El período medio de cobro aumenta un 19 por 100; explicado por el incremento de clientes superior al de
las ventas.
Como consecuencia de lo anterior, y quizás como tercera muestra de las tensiones de tesorería, el período de
pago a los proveedores se alarga en dos días. Esto puede poner de manifiesto que, más que renegociar las
condiciones con los proveedores, la empresa es incapaz de atender en fecha sus obligaciones con éstos.

4. Emitir un comentario global sobre la situación y plantear posibles alternativas de mejora

La empresa requiere fondos bancarios de corto plazo para financiar el crecimiento tan fuerte de las NOF, ya
que no le es suficiente con el fondo de maniobra. El problema que tiene «COMERCIALIZADORA, SA», es
que el nivel de beneficios para atender los gastos financieros es muy pequeño, y ligeras variaciones negati-
vas en ventas, costes de mercancía vendida o gastos generales, comprometerían la capacidad de la empresa
para generar dichos beneficios.
La empresa requiere una reorganización de los procesos operativos, puesto que no tiene sentido tener un
nivel de stock tan elevado; y del mismo modo debe revisar su política de crédito a clientes, ya que la empresa
está incrementando su volumen de negocio a costa de empeorar gravemente sus finanzas operativas.
En el largo plazo, la conversión de deuda a corto por deuda a largo parece necesaria, siempre que no se in-
cremente el coste financiero de la misma, y del mismo modo debería estudiarse la posibilidad de establecer
objetivos operativos más exigentes respecto de clientes, existencias y proveedores.

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 Análisis de la liquidez

8. RESUMEN

En la Unidad hemos estudiado una de las cuestiones que el analista debe aclarar a la hora de medir
el riesgo financiero de la empresa: la liquidez de la misma, tanto entendida desde el punto de vista está-
tico (saldos de tesorería y otros activos líquidos) como desde el punto de vista dinámico (capacidad para
hacer frente a los pagos, fundamentalmente en el corto plazo).

Las tres herramientas descritas son el análisis de ratios (de liquidez de corto y de solvencia o liqui-
dez de largo), el equilibrio entre el fondo de maniobra y las NOF y el período medio de maduración de
la empresa. Al respecto, se ha hecho hincapié en las limitaciones que tiene el analista externo para poder
emitir una opinión sobre la liquidez de la empresa sin contar con información interna de la misma.

Al hablar del análisis de ratios, se ha recalcado la necesidad de complementarlo con el equilibrio

entre NOF y FM. Tras la definición de ambas magnitudes y el análisis de las posiciones de déficit o su-
perávit al compararlas, hemos estudiado la variación que supone estimar las NOF disponiendo de obje-
tivos internamente fijados en la empresa; así hemos desarrollado el concepto de NOF reales u objetivo y
conocido la manera de calcular los recursos forzados en el caso de déficit, o de exceso de tesorería si hay
superávit. Los dos últimos puntos estudiados en este epígrafe han sido la determinación del crecimiento
máximo del negocio sin que haya tensiones financieras y las distintas estrategias de financiación de los
activos con coste en la empresa (agresiva, de equilibrio y conservadora).

La tercera herramienta, el período medio de maduración, ha sido descrita, tanto para la empresa co-
mercial, como para la industrial y de servicios. Esta herramienta se ha revelado como esencial para enten-
der, finalmente, si una posición como la de tener unas NOF negativas es buena o mala para la empresa.

Como complemento del análisis, se han introducido los aspectos básicos de la gestión de las parti-
das corrientes del balance: la tesorería, los clientes, las existencias, los proveedores y las herramientas
de financiación bancaria.

Por último, a semejanza de las Unidades anteriores, hemos tratado el procedimiento de análisis de
los estados financieros sobre esta cuestión: hemos descrito los aspectos a comentar para poder determi-
nar con acierto cuál es la situación de liquidez de la empresa.

9. TÉRMINOS BÁSICOS

El lector, al final de esta Unidad debe estar en condiciones de conocer los conceptos siguientes:

• Riesgo financiero.

• Posición de liquidez.

• Capacidad de liquidez.

• Liquidez a largo plazo.

• Liquidez a corto plazo.

• Liquidez general.

• Test ácido.

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 ANÁLISIS DE ESTADOS ECONÓMICO-FINANCIEROS

• Disponibilidad inmediata.

• Solvencia.

• Cobertura.

• Autofinanciación.

• Activo corriente operativo.

• Pasivo corriente operativo.

• NOF contables.

• NOF reales.

• Fondo de maniobra.

• Déficit.

• Superávit.

• Necesidades de recurso negociados.

• Recursos negociados a corto.

• Recursos forzados.

• Excedente de tesorería.

• Financiación espontánea.

• Activos financiados con coste.

• Período medio de maduración.

• Período medio de almacenamiento.

• Período medio de fabricación.

• Período medio de venta.

• Período medio de cobro.

• Período medio de pago.

• Préstamo bancario a corto.

• Descuento.

• Póliza de crédito.

• Factoring.

• Confirming.

• Leasing.

• Renting.

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