Modelo de Valorización
de Activos de Capital
Docente:
John Muñoz Avendaño, MBA
9.1.1 EL MODELO CAPM
El Modelo de Valoración de Activos de Capital es
usado para calcular la rentabilidad que los
inversionistas requieren para invertir en un activo
financiero.
Este modelo relaciona el riesgo con el rendimiento
de un activo. Es empleado para estimar el costo
capital accionario, el cual es la tasa mínima de
retorno necesaria para inducir a los inversionistas a
comprar y mantener las acciones de una empresa.
9.1.1 EL MODELO CAPM (II)
𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 × 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓
Ri= Rentabilidad esperada del activo financiero i-ésimo
Rf= Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo
Rm= Retorno esperado sobre el portafolio de mercado
formado por todos los activos riesgosos
𝛽𝑖= Coeficiente beta que mide el riesgo sistemático
sobre el activo financiero i-ésimo
(𝑅𝑚−𝑅𝑓)= Prima por riesgo de mercado
9.1.1 EL MODELO CAPM (III)
Este modelo puede ser planteado de modo que incorpore el concepto de
cartera eficiente.
El CAPM permite identificar la cartera eficiente sin conocer el rendimiento
esperado. Identifica la cartera de mercado como aquella que contiene
todas las acciones y valores de mercado. El modelo CAPM asume que los
inversionistas:
Pueden comprar o vender valores a precios de mercado, sin pagar
impuestos o costos de transacción, y endeudarse o prestar a la tasa libre de
riesgo
Tienen sólo carteras eficientes de valores que se negocian
Tienen expectativas homogéneas respecto a las volatilidades, correlaciones
y rendimientos esperados de los valores
[Link] LA TASA DE RETORNO
DEL ACTIVO LIBRE DE RIESGO
Es la tasa que un inversionista pide como mínimo
para no perder el poder de compra de su dinero
que destina al invertir en un determinado activo
financiero.
Es teórica, ya que se asume que en la economía
existe una alternativa de inversión que no tiene
riesgo para el inversionista.
Los bonos del tesoro americano
[Link] LA PRIMA POR RIESGO
La prima por riesgo de un activo financiero se define
como la compensación que requieren los
inversionistas a cambio de invertir en activos con
riesgo.
La prima por riesgo sobre una cierta acción puede
ser inferior, igual o superior a la prima sobre una
acción promedio, dependiendo si su riesgo
relevante es menor, igual o mayor que el de una
acción promedio respectivamente.
[Link] LA PRIMA POR
RIESGO(II)
La prima por riesgo de mercado se define como la
diferencia entre el rendimiento de mercado medido
usualmente como el promedio de los rendimientos diarios
de un índice bursátil como S&P 500 o el IGBVL y el retorno
del activo libre de riesgo.
La prima por riesgo de mercado tendrá una magnitud que
será independiente del activo financiero que se esté
considerando, ya que es un porcentaje que se aplica por
igual a todas las acciones que se negocian en el mercado
de valores.
[Link] EL COEFICIENTE BETA
El coeficiente beta es un indicador a través
del cual se mide la relación existente entre el
rendimiento promedio del mercado y el de la
acción, para poder determinar su variación
con las variaciones de mercado.
Existen 3 formas para calcular el coeficiente
beta
[Link] EL COEFICIENTE BETA (II)
Cálculo del beta usando datos históricos de mercado de los activos
financieros
Se estima una ecuación de regresión mediante la técnica de mínimos
cuadrados ordinarios, donde la variable dependiente son los rendimientos
del activo y la variable explicativa son los rendimientos de un índice de
mercado.
Tres posibles resultados:
B = 1, la acción tiene un riesgo medio, por lo tanto, requiere una
rentabilidad media
B>1, la acción tiene un riesgo mayor al del mercado, por lo que requiere
una rentabilidad mayor a la media
B<1, el activo financiero mitiga las fluctuaciones del mercado. Se requiere
una compensación por el riesgo asumido por invertir en este activo.
[Link] EL COEFICIENTE BETA (III)
El coeficiente beta de un portafolio de acciones
El coeficiente beta de un portafolio de acciones refleja la volatilidad
de éste con respecto al mercado.
Cambios en el coeficiente beta
Una empresa puede cambiar su coeficiente beta al cambiar la
composición de sus activos y el uso de financiamiento por deuda.
Igualmente, este puede cambiar por el incremento de la
competencia en la industria.
Estos cambios en el coeficiente producirán un cambio en la tasa de
rentabilidad mínima exigida por la empresa.
[Link] EL COEFICIENTE BETA (IV)
El coeficiente alfa
Es el valor del intercepto de la ecuación de regresión que se estima para
calcular el beta del activo financiero e indica que la rentabilidad esperada del
activo financiero hubiese sido equivalente al valor de Alfa si la rentabilidad del
mercado hubiese sido cero.
Diferencias entre beta fundamental y beta bottom up
Beta fundamental: para calcular este beta se observan los fundamentos del
negocio. Los determinantes del beta son el tipo de negocio, el grado de
apalancamiento operativo y financiero.
Beta bottom up: Consiste en separar los betas en sus componentes de
apalancamiento de negocio y operativo. La ventaja que presente este beta
es que no se requiere de los precios históricos de la acción de la empresa para
calcular el beta.
[Link] LA TASA DE
RENDIMIENTO DEL MERCADO
Se define como la tasa de retorno
requerida sobre un portafolio que
contiene todas las acciones del
mercado, es decir el portafolio del
mercado.
Ejm: NASDAQ y S&P 500
[Link] LA TASA DE RENDIMIENTO
DEL MERCADO (II)
La prima por riesgo país
Para determinar la prima por riesgo país a aplicar en un país
emergente, se toma como referencia un mercado maduro. A partir
de esto, se tienen tres métodos para calcularla.
1. Medir la diferencia de los rendimientos de los bonos de países
emergentes y del tesoro americano de similares vencimientos.
2. Medir el riesgo relativo del mercado de acciones de un país
emergente respecto al mercado de acciones de EEUU.
3. Sumar el «spread de incumplimiento» más el riesgo relativo del
mercado de acciones de un país emergente.
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM
Para calcular el rendimiento esperado y la volatilidad de un portafolio formado sólo
por activos riesgosos, se deben seguir los siguientes pasos:
1. Calcular el rendimiento esperado de una cartera de acciones, usando las
ponderaciones
𝐸 𝑅𝑝 = 𝐸 𝑋𝑖 × 𝑅𝑖 = 𝐸 𝑋𝑖 × 𝑅𝑖 = 𝑋𝑖 × 𝐸 𝑅𝑖
𝑖 𝑖 𝑖
E(Rp)= Retorno esperado de la cartera de mercado
Ri= Rendimiento esperado de equilibrio en el activo «i»
Xi= Fracción invertida en el activo financiero i-ésimo
2. Estimar la volatilidad, que es la raíz cuadrada de la varianza de una cartera
formada por acciones
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM (II)
Al incluir los conceptos de activo libre de riesgo y cartera de
mercado, los cálculos del rendimiento esperado y la volatilidad
son los siguientes:
𝐸 𝑅𝑥𝑝 = 𝑟𝑓 + 𝑥 × 𝐸 𝑅𝑝 − 𝑅𝑓
E(Rxp)= Rendimiento esperado del portafolio de activos formado
por el activo libre de riesgo y la cartera de mercado
rf= Retorno sobre el activo libre de riesgo
X= Participación de la cartera de mercado en el portafolio de
activos
E(Rp)=Rendimiento esperado de la cartera de mercado
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM (III)
Al desarrollar el modelo de valoración de activos de capital (CAPM) se realizan los siguientes cálculos:
1. Se determina el rendimiento esperado y volatilidad de carteras en línea del mercado de capitales,
usando las siguientes ecuaciones:
𝐸 𝑅𝑥𝐿𝑀𝐶 = 1 − 𝑥 × 𝑟𝑓 + 𝑥 × 𝐸 𝑅𝑀𝑘𝑡 = 𝑟𝑓 + 𝑥 × 𝐸 𝑅𝑀𝑘𝑡 − 𝑟𝑓
𝑆𝐷 𝑅𝑥𝐿𝑀𝐶 = 𝑥 × 𝑆𝐷 𝑅𝑀𝑘𝑡
E[RxLMC]= Rendimiento esperado del portafolio de activos formada por el activo libre de riesgo y la
cartera de acciones, que se sitúa en la línea del mercado de capitales.
E[RxMkt]= Rendimiento esperado de la cartera de mercado, que se sitúa en la línea de mercado de
capitales
SD(RxLMC)= Desviación estándar de los rendimientos del portafolio de activos formado por el activo
libre de riesgo y la cartera de acciones, que se sitúa en la línea del mercado de capitales.
SD(RMkt)= Desviación estándar del rendimiento de la cartera de mercado, que se sitúa en la línea del
mercado de capitales
X= Fracción que se invierte en el mercado
Rf= Retorno del activo libre de riesgo
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM (IV)
2. Al calcular la rentabilidad esperada en equilibrio de un valor, se
emplea:
𝐸 𝑅𝑖 = 𝑟𝑖 = 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖 𝑀𝑘𝑡 × 𝐸 𝑅𝑀𝑘𝑡 − 𝑟𝑓
Ri= Rentabilidad del activo financiero i-ésimo
E(Ri)= Rentabilidad esperada en equilibrio del activo financiero i-
ésimo
Rf= Retorno del activo libre de riesgo
𝛽𝑖 𝑀𝑘𝑡 = Coeficiente beta del activo «i» con la cartera de mercado
RMkt= Rendimiento de la cartera de mercado
E(RMkt)= Rendimiento esperado de la cartera de mercado
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM (V)
3. También es estimada la Línea del Mercado de Valores,
aquella que muestra el rendimiento requerido para valor
en función de su beta con el mercado.
4. La LMV se aplica a todos los valores y carteras.
5. Para mejorar el desempeño de sus carteras, los
inversionistas que tienen la cartera del mercado
compararán el rendimiento esperado de cada valor con
el requerido por la LMV
9.2 APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARKOWITZ
A LA METODOLOGÍA DEL CAPM (VI)
A la diferencia entre el rendimiento esperado de una acción y el requerido de acuerdo a la
LMV, se denomina alfa y se representa de la siguiente forma:
𝛼𝑖 = 𝐸 𝑅𝑠 − 𝑟𝑠 = 𝐸 𝑅𝑠 − 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖 × 𝐸 𝑅𝑀𝑘𝑡 − 𝑟𝑓
𝛼𝑖 = Coeficiente alfa de las acciones
E(Rs)= Rendimiento esperado de una acción
Rs= Rendimiento requerido de una acción, de acuerdo con la LMV
Rf= Retorno del activo libre de riesgo
E(RMkt)= Rendimiento esperado de la cartera de mercado, situada en la LMV
𝛽𝑖= Coeficiente beta del valor i-ésimo
6. Si la cartera del mercado es eficiente, todas las acciones están sobre la LMV y tienen un
alfa igual a cero. Si el alfa no es cero, los inversionistas pueden mejorar el desempeño de la
cartera de mercado con la compra de acciones con alfas positivos y con la venta de las que
tengan alfas negativas.
9.2.1 EL EFECTO DE LA INFLACIÓN
SOBRE LA POSICIÓN DE LA LMV
En principio para medir el efecto de la inflación se podría
descomponer la tasa de retorno del activo libre de riesgo en
2 partes: la tasa de retorno del activo libre de riesgo real y la
tasa anticipada promedio de inflación.
9.2.2 EL EFECTO DE VARIACIONES DE LA
AVERSIÓN AL RIESGO
Si la aversión al riesgo aumenta, la prima de riesgo lo
hará y en consecuencia la pendiente de la LMV.
9.2.3 ALGUNOS INCONVENIENTES EN
RELACIÓN AL MODELO DEL CAPM
Entre estos se tiene:
Asume que todos los inversores disponen de la misma información.
No incluye la posibilidad que algunos inversionistas estén dispuestos
a percibir menores rendimientos a cambio de asumir mayores
riesgos.
Asume que los inversionistas no tienen preferencias entre
mercados y activos, y que escogen activos sólo de acuerdo con
su perfil de riesgo-retorno
9.3 EL MODELO DEL VALOR PRESENTE
AJUSTADO (VPA)
El modelo del valor presente ajustado permite calcular el valor presente de un proyecto
de una empresa endeudada a partir de la suma del valor del proyecto de una empresa
que no se endeuda más el valor presente neto de los efectos colaterales del
financiamiento.
𝑉𝑃𝐴 = 𝑉𝑃𝑁 𝐶𝐴𝑆𝑂 𝐵𝐴𝑆𝐸 + 𝑉𝑃𝑁 𝐸𝐹𝐸𝐶𝑇𝑂𝑆 𝐶𝑂𝐿𝐴𝑇𝐸𝑅𝐴𝐿𝐸𝑆 𝐷𝐸𝐿 𝐹𝐼𝑁𝐴𝑁𝐶𝐼𝐴𝑀𝐼𝐸𝑁𝑇𝑂
VPA= Valor presente ajustado del proyecto que opera con financiamiento de terceros.
VPN (CASO BASE)= Valor presente neto del caso que se desea evaluar y estimar un proyecto
para una empresa no endeudada.
VPN(EFECTOS COLATERALES DEL FINANCIAMIENTO)= Puede estar formado por uno o más
efectos colaterales, tales como:
Ahorro fiscal por los intereses sobre la deuda
Costo de emisión de valores
Financiamiento subsidiado por el gobierno
Costos de dificultades financieras
9.3 EL MODELO DEL VALOR PRESENTE
AJUSTADO (VPA) (II)
Otros efectos del financiamiento
El financiamiento de proyectos puede incluir:
La deuda disponible a tasas de interés bajas
Financiamiento con subsidios a las exportaciones
Arrendamiento en términos favorables
Adición de contratos con proveedores o clientes
