APALANCAMIENTO EN LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
El apalancamiento se refiere a los efectos que tienen los costos fijos sobre el rendimiento que
ganan los accionistas. Por costos fijos decimos costos que no aumentan ni disminuyen con los
cambios en las ventas de la compañía. Las empresas tienen que pagar estos costos fijos
independiente de las condiciones del negocios sean buenas o malas.
Estos costos fijos pueden ser:
1. Operativos. Derivados de la compra y la operación de la planta y equipo
2. Financieros. Como los costos fijos derivados de los pagos de las deudas
Por lo general el apalancamiento incrementa tanto los rendimientos como el riesgo.
Una empresa con más apalancamiento gana mayores rendimientos en promedio que aquellas que
tienen menos apalancamiento, pero los rendimientos de la empresa con mayor apalancamiento
también son más volátiles.
Muchos de los riesgos empresariales están fuera del control de los administradores, a diferencia
de los riesgos asociados con el apalancamiento. Los administradores pueden limitar el efecto del
apalancamiento adoptando estrategias que dependen en mayor medida de los costos variables
que de los fijos.
Los administradores pueden influir en el apalancamiento con sus decisiones acerca de cómo
recaudar dinero para operar la compañía.
El monto del apalancamiento en la estructura de capital de la empresa. (Mezcla de deuda a
largo plazo y capital patrimonial) puede variar significativamente su valor al modificar el
rendimiento y el riesgo.
Cuanto mayor es el monto de la deuda que emite una compañía, mayores son los costos de
reembolso y esos costos se deben pagar independientemente de cómo se vendan los productos de
la empresa. Debido al efecto tan fuerte que tiene el apalancamiento sobre la compañía, el gerente
financiero debe saber cómo medirlo y evaluarlo, en particular cuando toma decisiones de
estructura de capital.
Un estado de resultados para resaltar de donde provienen las diferentes fuentes de
apalancamiento.
1
FORMATO GENERAL DEL ESTADO DE RESULTADOS Y TIPOS DE
APALANCAMIENTO
Ingresos por ventas
Apalancamiento operativo Menos: Costos de los bienes vendidos
Utilidad Bruta
Menos: Gastos operativos Apalancamiento
Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII) Total
Menos: Intereses
Utilidad antes de impuestos
Menos: Impuestos
Apalancamiento financiero Utilidad neta después de impuestos
Menos: dividendos de acciones preferentes
Ganancias disponibles para los accionistas
comunes
Ganancias por acción
El apalancamiento operativo. Se refiere a la relación entre los ingresos por ventas de la
empresa y sus utilidades antes de intereses e impuestos (UAII) o utilidades operativas. Cuando
los costos de operación como los costos de los bienes vendidos y gastos operativos son fijos en
buena medida, pequeños cambios en los ingresos traerán consigo cambios mayores en las UAII
El apalancamiento financiero. Tiene que ver con la relación entre las utilidades antes de
intereses e impuestos (UAII) y sus guanacias por acción común (GPA). Para obtener las GPA
incluyen intereses, los impuestos y los dividendos preferentes, desde luego los impuestos son
variables ya que aumentan o disminuyen con las utilidades de la empresa, pero los gastos de
intereses y dividendos preferentes normalmente son fijos. Cuando estos rubros fijos son grandes
(es decir cuando la empresa tiene mucho apalancamiento financiero) los cambios pequeños en
las UAII producen grandes cambios en las GPA.
El apalancamiento total. Es el efecto combinado del apalancamiento operativo y el financiero.
Se refiere a la relación entre los ingresos por ventas de la empresa y sus GPA.
El apalancamiento operativo.
Se puede definir como el uso de los costos operativos fijos para acrecentar los efectos de los
cambios en las ventas sobre las utilidades antes de interés e impuestos de la compañía (UAII)
2
Ejemplo:
Una pequeña tienda tiene un precio de venta de $10.00 por unidad, costo operativo variable de
$5 por unidad, costo operativo fijo de $2,500.
Se pide presentar el caso 1 con un incremento del 50% de las ventas y el caso 2 con una
reducción del 50% de las ventas
Caso 2 Base Caso 1
- 50% + 50%
Ventas en unidades 500 1,000 1,500
Precio de venta por unidad 10 10 10
Ingresos por ventas 5,000 10,000 15,000
Menos: Costos variables 2,500 5,000 7,500
Menos: Costos fijos 2,500 2,500 2,500
Utilidad antes de interés e impuestos (UAII) 0 2,500 5,000
- 100% + 100%
El efecto del apalancamiento operativo es tal que un aumento en las ventas provoca un
incremento aumento más que proporcional en las UAII; en tanto que una baja en las ventas
ocasiona una disminución más que proporcional en las UAII.
Medición del grado de apalancamiento operativo a nivel porcentual
GAO= Cambio porcentual en las UAII
Cambio porcentual en las ventas
Caso 1 = +100% = 2.0
+50%
Caso 2 = -100% = 2.0
-50%
Como el resultado es mayor que 1 existe apalancamiento operativo
Medición del grado de apalancamiento operativo con base a ventas
GAO a nivel de ventas Q = Q x (P-CV)
Q x (P-CV) -CF
3
Q= 1,000 x (10-5) = 5,000 = 2.0
1,000 x (10-5) – 2500 2,500
Ejercicio
En base al ejercicio anterior, suponga que la empresa intercambia parte de sus costos operativos
a variables por costos operativos fijos por medio de la eliminación de comisiones y el incremento
de salarios de ventas. Este intercambio ocasiona una reducción de los costos operativos variables
por unidad de L5 a L4.50 y un aumento en los costos operativos fijos de L2,500 a L3,000. El
nivel de ventas es de 1,000 unidades y el costo unitario de las ventas es de L10
Calcule el GAO a nivel de unidades
GAO a nivel de ventas Q = Q x (P-CV)
Q x (P-CV) -CF
Q= 1000*(10-4.50)
1000*(10-4.50)-
3000
5,500
2,500
2.2
El apalancamiento financiero
Se debe a la presencia de los costos financieros fijos que la empresa debe pagar. Podemos
definir el apalancamiento financiero como el uso de los costos financieros fijos para acrecentar
los efectos de los cambios en las utilidades antes de intereses e impuestos sobre las ganancias por
acción de la empresa. Los dos costos financieros fijos más comunes son:
1. Los intereses de deuda
2. Los dividendos de acciones preferentes (estos deben pagarse sin importar el monto de las
UAII disponibles para pagarlos).
4
Ejemplo:
Una pequeña empresa de alimentos asiáticos, espera UAII de $10,000 para el año en curso.
Posee un bono de $20,000 con una tasa de interés cupón del 10% anual y una emisión de 600
acciones preferentes en circulación de $4(dividendo anual por acción). Además, tiene 1000
acciones comunes en circulación. La empresa se encuentra en el nivel fiscal del 40%
Presente las ganancias por acción para los niveles de UAII de $6000, $10,000 y $14,000 donde
UAII es la base. Para el caso 1 un incremento del 40% y para el caso 2 una reducción del 40%
I= Intereses 20,000 * .10 = 2,000
DP= Dividendos anuales de acciones preferentes T= 40% impuesto
Caso 2 Caso 1
- 40% + 40%
UAII 6,000 10,000 14,000
Menos: Intereses 2,000 2,000 2,000
Utilidad neta antes de impuestos 4,000 8,000 12,000
Menos impuestos (0.40) 1,600 3,200 4,800
Utilidad neta después de impuestos 2,400 4,800 7,200
Menos: Dividendos de acciones preferentes 2,400 2,400 2,400
Ganancias disponibles para los accionistas
comunes 0 2,400 4,800
Ganancias disponibles 0 2,400 4,800
Acciones en circulación 1,000 1,000 1,000
Ganancias por acción (GPA) 0.00 2.40 4.80
- 100% + 100%
El efecto del apalancamiento financiero es tal que el incremento en las UAII de la empresa
ocasiona un aumento más que proporcional en las GPA de la empresa, en tanto que una
reducción en las UAII ocasiona una disminución más que proporcional en las GPA.
Medición del grado de apalancamiento financiero
5
Es la medida numérica del apalancamiento financiero de la empresa
GAF= Cambio porcentual en las GPA
Cambio porcentual en UAII
Siempre que el cambio porcentual en las GPA derivado de un cambio porcentual especifico en
las UAII es mayor que este último, existe apalancamiento financiero. Si el GAF es mayor que 1,
existe apalancamiento financiero. Ejemplo
Caso 1: GAF = Cambio porcentual en las GPA +100% = 2.5
Cambio porcentual en UAII + 40%
Caso 2: GAF = Cambio porcentual en las GPA -100% = 2.5
Cambio porcentual en UAII - 40%
En ambos casos el cociente es mayor que 1, así que existe apalancamiento financiero.
Cuanto mayor sea este valor, mayor será el grado de apalancamiento financiero
Medición del grado de apalancamiento financiero a nivel base UAII
GAF a nivel base UAII = _UAII________
UAII-I- (DP x 1/1-T)
GAF a nivel base UAII = 10,000
UAII-I (DP x 1/1-T)
UAII
UAII-I- (DP x 1/1-T)
10,000.00
10,000-2,000-(2,400 x 1 )
1- 0.40
10,000.00
4,000.00
2.5
El apalancamiento Total
También se puede evaluar el efecto combinado del apalancamiento operativo y financiero en el
riesgo de la empresa usando un esquema similar al que se utilizó para desarrollar los conceptos
individuales del apalancamiento.
El apalancamiento total o efecto combinado se define como el uso de los costos fijos, tanto
operativos como financieros para acrecentar los efectos de los cambios en las ventas sobre las
6
ganancias por acción de la empresa, por lo tanto el apalancamiento total se considera como el
efecto total de los costos fijos en la estructura operativa y financiera de la empresa.
Ejemplo:
Una empresa fabricante para computadoras espera vender 20,000 unidades a $5 cada una el
próximo año y debe cumplir con las siguientes obligaciones:
Costos operativos variables de $2 por unidad, costos operativos fijos de $10,000, intereses de
$20,000 y dividendos de acciones preferentes de $12,000. La empresa se encuentra en un nivel
fiscal de 40% y tiene 5000 acciones comunes en circulación. Se espera para el caso 2 un
incremento de50% de las ventas y para el caso 1 una disminución del 50%.
Calcule el efecto del apalancamiento total para ambos casos
Caso 1 Caso 2
- 50% + 50%
Unidades 10,000 20,000 30,000
Precio unitario 5 5 5
100,00 150,00
Ingresos por ventas 50,000 0 0
GAO
Menos: costos variables 20,000 40,000 60,000 = + 60% 1.2
Menos costos operativos fijos 10,000 10,000 10,000 + 50%
Utilidad antes de interés e
impuestos UAII 20,000 50,000 80,000
- 60% + 60%
Menos: Intereses 20,000 20,000 20,000
GAT +
6.
Utilidad neta antes de impuestos 0 30,000 60,000 = 300%
0
Menos impuestos (0.40) 0 12,000 24,000 + 50%
Utilidad neta después de impuestos 0 18,000 36,000
Menos: Dividendos de acciones GAF +
preferentes 12,000 12,000 12,000 = 300%
5
Ganancias disponibles para los
accionistas comunes -12,000 6,000 24,000 + 60%
Ganancias disponibles -12,000 6,000 24,000
7
Acciones en circulación 5,000 5,000 5,000
Ganancias por acción (GPA) -2.40 1.20 4.80
- 300% + 300%
La naturaleza lineal de la relación del apalancamiento explica el hecho de que los cambios en las
ventas de igual magnitud en direcciones opuestas provoquen cambios en las GPA de igual
magnitud en la dirección correspondiente.
Medición del grado de apalancamiento total
Es la medida numérica del apalancamiento total de la empresa. Se calcula de manera similar al
GAO y GAT.
GAT= Cambio porcentual en las GPA = +300% = 6.0
Cambio porcentual en las ventas +50%
Como el resultado es mayor que 1 existe apalancamiento total
Medición del grado de apalancamiento total a nivel de ventas especifico
GAT a nivel base ventas = Q x (P-CV)
Q x (P-CV) –CF-I -(DP x 1/1-T)
GAT a nivel base UAII = 20,000 x (5-2)
20,000 x (5-2)- 10,000-20,000- (12,000 x 1/1-0.40)
60,000 = 6.0
10,000
Relaciones entre el aplacamiento operativo, financiero y total
El apalancamiento total refleja el efecto combinado del apalancamiento operativo y financieros
de la empresa. Un apalancamiento operativo alto y un apalancamiento financiero alto provocaran
un apalancamiento total alto. Lo opuesto es cierto.
La relación entre el apalancamiento operativo y financiero es multiplicativa más que aditiva.
La relación entre el grado de GAT y los grados de GAO y GAF está dada por la siguiente
ecuación:
GAT = GAO x GAF
Si los sustituimos del ejemplo anterior se obtiene así:
GAT = GAO x GAF
= 1.2 x 5.0
= 6.0
8
LA ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA
La estructura de capital es una de las áreas más complejas en la toma de decisiones financieras
debido a su interrelación con otras variables de decisión financiera. Las malas decisiones en
relación con la estructura de capital generan un costo de capital alto, lo que reduce los VPN de
los proyectos y ocasiona que un mayor número de ellos resulte inaceptable. Las decisiones
eficaces en relación con la estructura de capital reducen el costo de capital, lo que genera VPN
más altos y un mayor número de proyectos aceptables, aumentando así el valor de la empresa.
TIPOS DE CAPITAL
Todos los rubros que se encuentran del lado derecho del balance general de la empresa, con
excepción de los pasivos corrientes, son fuentes de capital. El siguiente balance general
simplificado ilustra la división básica del capital total en sus dos componentes:
BALANCE GENERAL
Pasivos corriente
ACTIVOS Deuda a largo plazo Capital de Capital
deuda
Patrimonio de los Total
accionistas
Acciones preferente Capital
Patrimonial
Acciones comunes
Ganancias retenidas
capital de deuda y capital patrimonial.
costo de la deuda es menor que el costo de otras formas de financiamiento. Los prestamistas
requieren rendimientos relativamente más bajos porque asumen el riesgo más bajo que cualquier
otro contribuyente de capital a largo plazo. Tienen la prioridad más alta para reclamar cualquier
ganancia o activo disponible como pago, y pueden ejercer mayor presión legal sobre la empresa
para que cumpla con el pago que la que ejercen los poseedores de acciones preferentes o
comunes. La deducción fiscal de los pagos de intereses también reduce considerablemente el
costo de la deuda de la empresa.
A diferencia del capital de deuda, que la empresa debe reembolsar en cierta fecha futura, el
capital patrimonial permanece invertido en la empresa durante un periodo indefinido (no tiene
fecha de vencimiento). Las dos fuentes básicas de capital patrimonial son: 1. las acciones
9
preferentes y 2. el capital en acciones comunes, que incluye las acciones comunes y las
ganancias retenidas. Las acciones comunes son, por lo general, la forma más costosa de capital
patrimonial, seguida por las ganancias retenidas y después por las acciones preferentes. Aquí nos
interesa la relación entre el capital de deuda y el capital patrimonial. En general, cuanto mayor
sea la cantidad de deuda que utiliza una empresa, más grande es su apalancamiento financiero.
Ese apalancamiento vuelve los derechos de los accionistas todavía más riesgosos. Además, una
empresa que incrementa significativamente su apalancamiento eleva sus costos de deuda y los
prestamistas comienzan a preocuparse acerca de la capacidad de la empresa para saldar sus
deudas. Ya sea que la empresa solicite préstamos de mayor o menor cuantía, es indudable que los
derechos de los accionistas comunes son más riesgosos que los de los prestamistas, de
modo que el costo del capital patrimonial siempre excede al costo de la deuda.
EVALUACIÓN EXTERNA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
Vimos anteriormente que el apalancamiento financiero proviene del uso del financiamiento de
costos fijos, como deuda y acciones preferentes, para acrecentar el rendimiento y el riesgo. La
cantidad de apalancamiento en la estructura de capital de la empresa afecta el valor de esta al
influir en el rendimiento y el riesgo. Las partes ajenas a la empresa pueden realizar una
evaluación aproximada de la estructura de capital usando mediciones que se encuentran en los
estados financieros de la empresa.
Algunas de estas razones de endeudamiento se presentaron en el capítulo 3. Por ejemplo, una
medida directa del grado de endeudamiento es el índice de endeudamiento (total de pasivos ÷
total de activos). Cuanto mayor es este índice, mayor es el monto relativo de deuda (o
apalancamiento financiero) en la estructura de capital de la empresa. Entre las medidas de la
capacidad de la empresa para cumplir con los pagos contractuales relacionados con la deuda
están la razón de cargos de interés fijo (UAII _ interés) y el índice de cobertura de pagos fijos.
Estas razones brindan información indirecta sobre el apalancamiento financiero. Por lo general,
cuanto menores sean estas razones, mayor será el apalancamiento financiero de la empresa y
menor será su capacidad para cumplir con los pagos a medida que se vencen.
10
