UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERÍA
Facultad de Ingeniería Económica, Estadística y CC. SS.
Derivados Financieros
Clase 1
Introducción a los derivados
Omar Almeida, FRM
[email protected]Esta presentación toma como base los slides preparados por John C. Hull
"What many critics of
equity derivatives fail
to realize is that the
markets for these
instruments have
become so large not
because of slick sales
campaigns, but
because they are
providing economic
value to their users."
¿Qué es un derivado?
Un derivado es un instrumento financiero cuyo valor depende de, o es
derivado de, el valor de otras variables (subyacentes). Entre los
subyacentes más comunes tenemos:
◦ Financial assets (acciones, índices, “monedas”, tasas de interés)
◦ Commodities (agricultura, ganadería, minería, petróleo crudo, …)
◦ Others (eventos de default, eventos de seguros, clima …)
Tipos de derivados
Futuros, forwards, opciones, swaps, exóticos, …
Subyacente (underlying) Derivado
Stocks Stock derivative
Index derivative
Fixed income security Fixed income derivative
Exchange rate Exchange rate derivatives
Commodities Commodities derivatives
Mortgages Mortgage derivatives
Default event / credit event Credit derivative
Historia de los derivados (1)
Mesopotamia (~1750 a. C.), se tenían
contratos inscritos en tablas de arcilla
señalando: “El granjero X venderá al señor
Y una cierta cantidad de grano de trigo a
un determinado precio en una fecha
futura.” (forward).
La operación se realizaba en los templos
(clearinghouse).
Historia de los derivados (2)
En la antigua Grecia (~600 a. C.),
Thales predijo una gran e inusual
cosecha de oliva y pagó pequeños
depósitos para reservar el derecho,
más no la obligación, de rentar
todas las prensas de oliva en la
región para el siguiente otoño a un
precio determinado. (opción - call)
¿Porqué son importantes? (1)
◦ Los derivados permiten transferir una gran cantidad de riesgos en la
economía.
◦ Los subyacentes incluyen diferentes activos (acciones, instrumentos
de deuda, monedas, commodities, entre otros) y virtualmente puede
ser cualquier variable.
◦ Rol en la crisis financiera que empezó en 2007, rogue traders,
regulación de los derivados.
¿Porqué son importantes? (2)
De acuerdo con la encuesta
realizada por la Inernational
Swaps and Derivatives
Association (ISDA) en abril del
2009, la gran mayoría de las
500 más grandes empresas a
nivel mundial usan derivados
con fines de cobertura.
Mercados de derivados: Exchange traded
markets
Derivatives exchanges como CME Group, Chicago Board Options
Excange (CBOE), London Metal Exchange (LME), Hong Kong
Futures Exchange (HKFE), BM&FBOVESPA (BMF), Mexican
Derivatives Exchange (MEXDER) y muchos otros. En estos se
transan contratos estandarizados.
◦ Open outcry
◦ Electronic trading
Mercados de derivados: Over the counter
market (OTC) (1)
◦ Over the counter (OTC), son contratos no estandarizados que se
transan de forma directa entre bancos, instituciones financieras,
gestores de fondos y corporaciones.
◦ El mercado OTC antes del 2008 se encontraba desregulado.
Algunas de las transacciones pasaban por un Central Counterparty
(CPP), el cual se encuentra entre ambos lados de una transacción,
de forma similar a lo que sucede en un mercado centralizado.
◦ https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/ccps_authori
sed_under_emir.pdf
OTC Markets después del 2008
◦ El mercado OTC está sujeto a regulación, con lo cual se aspira a
reducir el riesgo sistémico e incrementar la transparencia del mercado
(las operaciones deben ser reportadas a una central).
◦ En los EE. UU. y en algunos otros países, los productos OTC
estandarizados tienen que comercializarse en Swap Execution
Facilities (SEFs) que son plataformas electrónicas similares a las
bolsas.
◦ Los CCPs se utilizan para compensar las transacciones estandarizadas
entre instituciones financieras en la mayoría de los países
Participantes (ejemplo)
OTC vs Exchange
800 Valor nominal de los
700 subyacentes en el mercado
OTC vs valor nominal de
600 OTC Exchange
los subyacentes en
500 exchange-traded markets.
USD Trillion
400
300
GDP 2016 (World Bank):
200 ◦ Mundial (USD 75.8 trillion)
100 ◦ USA (USD 18.6 trillion)
◦ China (USD 11.2 trillion)
0
◦ Peru (USD 192.2 billion o
jun-98
jun-99
jun-00
jun-01
jun-02
jun-03
jun-04
jun-05
jun-06
jun-07
jun-08
jun-09
jun-10
jun-12
jun-13
jun-14
jun-15
jun-16
jun-17
jun-11
USD 0.19 trillion)
Fuente: Bank of International Settlements
OTC vs Exchange
Fuente: The Global Derivatives
Market (Deutsche Borse Group)
Usos de los derivados
1. Hedging: Transferir riesgos.
2. Especulación: Betting on a view (apostar por una posición)
3. Arbitraje: Capturar un risk-free profit
4. Diversificación: Tener exposición a activos no tradicionales
(clima, seguros, …)
Forwards
Forward contract es un acuerdo para comprar o vender cierta
cantidad de un activo en una fecha futura (maturity date) por un
precio determinado (delivery price).
Ambas partes están obligadas a comprar o vender.
El valor inicial de un forward es cero
◦ No hay intercambio de dinero cuando se suscribe el contrato.
◦ Retornos infinitos? (Retorno = Ganancias / Costo)
Forward price
El precio de un forward es
Contrato Bid Offer
el delivery price apicable
al contrato si fuera
negociado hoy. Es el Spot 1.4542 1.4546
precio que hace que el
contrato valga cero. 1-month contract 1.4544 1.4548
3-month contract 1.4547 1.4551
El precio del forward
puede ser distinto 6-month contract 1.4556 1.4561
dependiendo del horizonte
temporal. Spot and forward quotes (USD/GBP) al 3 de mayo de 2016
Ejemplo
El 3 de mayo de 2016 el CFO de una corporación internacional entra
largo en un contrato forward para adquirir en seis meses GBP 1
millón a un tipo de cambio de 1.4561. De esta manera, la corporación
tendrá que pagar USD 1,456,100 por el millón de GBP el 3 de
noviembre de 2016.
¿ Cuáles son los posibles resultados?
Payoff – long forward
La parte que ha acordado comprar tiene la posición larga (long
position). K = delivery price
Payoff – short forward
La parte que ha acordado vender tiene la posición corta (short
position).
Futuros
Al igual que los forward, un contrato de futuro es un acuerdo entre
dos partes para comprar o vender cierta cantidad de un activo en una
fecha futura a un precio acordado. A diferencia de los forward (OTC),
los futuros son contratos estandarizados que transan en exchanges
(mercados centralizados).
Los futuros tienen, virtualmente, cero riesgo de crédito
(clearinghouse).
Futuros (ejemplos)
Acuerdos para:
◦ Comprar 100 onzas de oro a USD 1,300/onza en diciembre.
◦ Vender GBP 62,500 a 1.4500 USD/GBP en marzo.
◦ Vender 1,000 barriles de petróleo crudo a USD 50/barril en abril.
https://www.cmegroup.com/
No arbitraje
Para “pricear” derivados, el concepto de no arbitraje es fundamental.
◦ Un arbitraje consiste en realizar una serie de operaciones que no
requieren fondos iniciales, nunca pierden dinero y producen flujos
de efectivo positivos.
◦ El principio de no arbitraje señala que el precio de los activos
financieros debe ser tal que no existan oportunidades de arbitraje.
¿ Es razonable este principio?
Synthetic securities (activos sintéticos)
Un synthetic security es aquel que replica los pagos de un activo
financiero (stock, bond, …)
El principio de no arbitraje implica que el precio de un synthetic
security tiene que ser igual al del activo financiero original.
¿ Oportunidades de arbitraje?
Supongamos que el precio del oro al día de hoy (spot) es de USD
1,200 por onza y que un contrato forward a uno año tiene un delivery
price de USD 1,300. Adicionalmente, se tiene que la tasa de interés
anual en USD es de 5%.
La acción FIEX no paga dividendos y está cotizada en USD 60, ¿cuál
debería ser el precio de un contrato forward a 6 meses (considerar que
usted puede prestar o endeudarse por un año a 4%)?
Forward price
F = S (1+r )T
Opciones
Las opciones son transadas tanto en exchanges como OTC y existen dos
tipos: call y put.
Una call otorga al tenedor el derecho de comprar cierta cantidad del
activo subyacente en una fecha determinada (expiration date) y a un
precio establecido (strike price).
Una put otorga al tenedor el derecho de vender cierta cantidad del
activo subyacente en una fecha determinada (expiration date) y a un
precio establecido (strike price).
Opciones
El tenedor de la opción paga una prima (premium) por esta, mientras
que el writer or seller la recibe.
American options pueden ser ejercidas en cualquier momento,
mientras que las Euorpean options sólo son ejercidas en la expiration
date (maturity).
La mayoría de las opciones que son transadas en exchanges son del
tipo americana.
Ejemplo - call
Precios de calls para la acción de Google (Alphabet) el 03/05/2016. Bid: USD 695.86, Offer: USD 696.25
Strike Jun 2016 Jun 2016 Sep 2016 Dec 2016 Dec 2016
Sep 2016 Bid
Price Bid Offer Offer Bid Offer
660 43.40 45.10 60.80 62.70 72.70 76.70
680 29.20 30.60 47.70 50.70 60.90 6.70
700 18.30 18.90 37.00 39.20 49.70 52.50
720 9.90 10.50 27.50 29.50 40.10 42.80
740 4.70 5.20 19.80 21.60 31.40 34.40
Ejemplo - put
Precios de puts para la acción de Google (Alphabet) el 03/05/2016. Bid: USD 695.86, Offer: USD 696.25
Strike Jun 2016 Jun 2016 Sep 2016 Sep 2016 Dec 2016 Dec 2016
Price Bid Offer Bid Offer Bid Offer
660 7.50 8.20 24.20 26.20 35.60 38.10
680 13.30 14.00 31.90 33.80 43.40 46.00
700 21.70 23.00 40.80 42.70 52.40 55.20
720 33.10 34.80 51.10 53.20 62.60 65.20
740 47.70 49.60 63.10 65.20 74.10 76.70
Ejemplos – opciones
Con la información reportada en los cuadros anteriores, grafique el
diagrama de las ganancias (profits) de un trader que entra largo en un
contrato call con strike de USD 700 y vencimiento a diciembre.
Asimismo, grafique el diagrama de las ganancias de un trader que
vende una opción put con strike de USD 660 y vencimiento a
setiembre.
Payoffs (pagos) - opciones
Tipos de traders
1. HEDGERS: Usan los derivados para reducir o eliminar el riesgo
al que están expuestos producto de sus posiciones en instrumentos
financieros.
2. SPECULATORS: Realizan “apuestas” con respecto a los
movimientos futuros de instrumentos financieros. Usan los
derivados para conseguir apalancamiento (leverage).
3. ARBITRAGEURS: Buscan obtener ganancias como resultado de
las discrepancias en precio de un instrumento financiero en
distintos mercados.
Hedge funds
Hedge funds son fondos de inversión privados dirigidos a grandes
inversionistas. Al no captar recursos de retail investors, estos fondos
son apenas regulados. Originalmente, su propósito era brindar
cobertura a los inversionistas (risk management); sin embargo, en la
actualidad estos fondos se caracterizan por sus agresivas estrategias
de inversión.
https://www.businessinsider.com/ranked-the-10-biggest-hedge-
funds-in-the-us-2018-5
Estrategias: (Global Macro, Merger Arbitrage, EmergingMkts.,
Distressed Securities, otros).
Hedging con forwards
En mayo de 2016, ImportCo, una compañía basada en USA, sabe que
tendrá que hacer un pago de GBP 10M en agosto de ese mismo año.
Por su parte, ExportCo, que exporta bienes al Reino Unido, conoce
que recibirá GBP 30M en tres meses. ¿Cómo impacta a ambas
compañías que, en agosto, el TC sea 1.3000 o 1.5000?
USD por GBP Bid Offer
Spot 1.4542 1.4546
3-month forward 1.4547 1.4551
Hedging con opciones
Invescorp mantiene 1,000 acciones de una compañía en mayo de
2017. El precio de la acción es USD 28 e Inverscorp considera que en
el transcurso de un año el precio de la acción caerá. ¿Qué debería
hacer?
Nota: El precio de una opción put es USD 1 (strike de USD 27.5)
Especulación con futuros
AxeCapital considera que la libra esterlina se apreciará respecto al
USD durante los siguientes 2 meses. Si desea invertir GBP 250,000 y
se sabe que el spot (Exchange rate) es 1.4540 y un contrato de futuros
equivale a GBP 62,500 con un delivery price de 1.4543 y USD 5,000
de margen, calcule los resultados de invertir en: a) libras y b) futuros.
Especulación con opciones
Usted dispone de USD 24,000 y considera que la acción HSBC se
incrementará en precio durante el siguiente mes (bullish). El precio
actual es de USD 60 y una opción call a un mes (strike price USD
61) cuesta USD 4. Compare las siguientes alternativas:
a) Adquirir 400 acciones de HSBC
b) Comprar 15 contratos call (6000 call options, multiplicador =
400)
◦ En un mes el precio de la acción HSBC se incrementa a USD 68.
Ejemplo - Arbitraje
Considere el caso de una acción que lista en NYSE y LSE. El precio
de la acción es de USD 140 en Nueva York y GBP 100 en Londres
cuando el tipo de cambio es de USD 1.43 por GBP.
Desastres financieros que implican derivados
Nick Leeson (Barings) Jerome Kerviel (Societe General) John Rusnak (Allfirst)
Perdió USD 1bn. (quiebra) Perdió EUR 4.9bn. (2006- 2008) Perdió USD 0.7bn.
1992 – 1995 2006 – 2008 2002
Patrones observados
1. Al trader se le encarga hacer hedge o arbitraje. Estas labores
pueden ser aburridas, mientras que especular es más interesante.
2. Con el paso del tiempo, el trader gana experiencia y se siente
capaz de vencer al mercado.
3. Lentamente el trader se convierte en un especulador.
4. Cuando incurre en una pérdida, dobla la apuesta en un intento
desesperado de cubrir las pérdidas.
5. Las pérdidas se hacen cada vez más grandes hasta que son
detectadas.
Derivados: ¿buenos o malos?
Invertir en derivados es una espada de doble filo.
◦ Puede traer abajo compañías que lo usan de forma irresponsable y
también causar daño sistémico. No obstante, la culpa es de la
codicia de las personas y no del instrumento en sí.
◦ Hemos estado usando derivados por miles de años y estos han
servido los propósitos de sus usuarios.
Lecciones a aprender
Definir risk limits y realizar un monitoreo constante de los traders
Tomar los límites de forma seria ¿qué pasa si todo está yendo bien?
No asumir que puedes vencer al mercado
Tener muy claros los beneficios de la diversificación
Llevar a cabo análisis de escenarios y stress tests
Takeaways
