Capítulo 8

Economía abierta:
El tipo de cambio real

En el capítulo anterior supusimos que el mundo produce un solo bien, que

puede ser intercambiado intertemporalmente. Ahora extenderemos el análisis
al caso en que existe más de un bien y, por lo tanto, tiene sentido hablar del
tipo de cambio real.
Partiremos recordando que el tipo de cambio real, q = eP ∗ /P , es la canti-
dad de bienes nacionales que se requiere para adquirir un bien extranjero (ver
capítulo ??). Es decir, si el tipo de cambio real es alto significa que se requie-
ren muchos bienes nacionales para adquirir un bien extranjero, o dicho de otra
forma, se requieren pocos bienes extranjeros para adquirir uno nacional. En
este caso, el tipo de cambio real está depreciado y los bienes nacionales son
baratos.
Consideremos una apreciación nominal de la moneda doméstica. Esto signi-
fica que se requiere menos moneda doméstica por unidad de moneda extranjera
(e cae). Dicho de otra forma, la moneda extranjera se hace más barata respecto
de la moneda doméstica. Por otro lado, una apreciación real significa que se
requieren menos bienes nacionales por unidad de bienes extranjeros, esto es,
el bien extranjero se hace más barato que el nacional.
El tipo de cambio real está asociado a la competitividad de los sectores que
producen bienes comerciables internacionalmente (transables). Sin embargo,
una mejora en la productividad puede hacer los bienes más competitivos, a
pesar de que el tipo de cambio real se aprecie. Por eso es importante, desde el
punto de vista de política económica, saber qué puede estar moviendo el tipo
de cambio y si esto puede responder a desalineamientos1 o a movimientos que

1
Se entiende por desalineamiento cuando el tipo de cambio está significativamente fuera

1
 2 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

tienen fundamentos respecto de su valor de equilibrio. Por eso, también, es de

primera importancia entender los determinantes del tipo de cambio real desde
una perspectiva de equilibrio de mediano y largo plazo.
Nuestro principal interés es discutir qué factores de la economía determinan
el valor del tipo de cambio real. Discutiremos las formas más tradicionales de
ver el tipo de cambio real y, después, haremos algunos ejercicios de estática
comparativa. Hacia el final, haremos una extensión para cuando el producto
no necesariamente es el de pleno empleo2 .

8.1. Paridad del poder de compra (PPP)

La teoría de PPP3 sostiene que el valor de los bienes es igual en todas
partes del mundo. Esto significa que

P = eP ∗ , (8.1)

por lo tanto el tipo de cambio real es constante. Esta se conoce como la versión
“en niveles” de PPP. Sin duda esto es extremo, porque habría que considerar
que existen aranceles distintos para un mismo bien entre países, hay costos de
transporte, etcétera, que hacen que esta relación no se cumpla.
En su versión más débil, o en “tasas de variación”, la teoría de PPP afirma
que el cambio porcentual del precio en un país es igual al cambio porcentual
del mismo bien en el extranjero. Esto es (usando “ ˆ” para denotar las tasas
de cambio)4
P̂ = ê + Pˆ∗ . (8.2)
En este caso, reconociendo que los precios pueden diferir en distintos mercados,
se tiene que cambios en los precios en un mercado se transmiten proporcional-
mente al otro. Esta teoría tiene un fuerte supuesto de “neutralidad nominal”,

del equilibrio.
2
En la última sección se introduce el concepto de paridad de tasas de interés y tipo de
cambio, una relación fundamental para entender el tipo de cambio. Dicha discusión podría
posponerse para el capítulo ??, pero es suficientemente importante de modo de incorporarla
en el primer capítulo donde se ven modelos de economías abiertas y tipo de cambio.
3
Del inglés purchasing power parity y que fue formulada por el economista sueco Gustav
Cassel en la década de 1920. En castellano debería ser PPA o PPC, por paridad del poder
adquisitivo o de compra, pero PPP ha pasado a ser una sigla de uso generalizado.
4
Esta ecuación no es más que la ecuación (8.1) expresada en tasas de cambio, esto
es el cambio porcentual de un producto es la suma de los cambios porcentuales de los
multiplicandos. Esta es una conclusión directa de la derivada del logartimo de (8.1).

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.1. Paridad del poder de compra (PPP) 3

ya que todos los cambios en el tipo de cambio nominal se transmiten uno a

uno a precios, y no se puede alterar el tipo de cambio real.
La pregunta relevante de acuerdo a PPP es si los precios convergen en el
largo plazo, más allá de diferencias en niveles debido a impuestos u otras cosas,
es decir si la versión más débil se cumple. La figura 8.1 muestra la evolución
de los niveles de precios de Estados Unidos, Japón y Reino Unido. Todos ellos
están expresados en dólares, es decir el nivel de precios de cada país en moneda
local está dividido por el tipo de cambio como lo medimos en este libro: valor de
la moneda extranjera en términos de moneda local. Es decir el nivel de precios
de cada país, por ejemplo el de Japón que está en yenes se multiplica por el
valor del Yen en términos de dólar para tener el nivel de precio en dólares y así
comparar con los Estados Unidos. Se construye un índice y se toma como base
el promedio de todo el período, es decir el índice promedio para cada país es
igual a 100. Naturalmente los niveles de precios son más estables en moneda
local y por eso al hacerlo todo en dólares se ve bastante estable el nivel de
precios en los Estados Unidos. Las diferencias debieran reflejar fluctuaciones
en el tipo de cambio real. Cuando el nivel de precios, expresado en la moneda
común, de un país sube más rápido que en los otros países, su tipo de cambio
real se está apreciando, o sea sus bienes se están haciendo más caros. Eso se
nota claramente en la apreciación real y nominal del Yen desde mediados de
los 80 a mediados de los 90.
La figura muestra que los índices de precios en una misma moneda se
correlacionan en el largo plazo. De hecho, si uno fuera mucho más atrás en la
historia, este movimiento común se observa más claramente en el muy largo
plazo, pero no en plazos más cortos. La evidencia acumulada ya por muchos
años muestra que esta teoría falla empíricamente para períodos cortos. Si bien
en períodos prolongados pareciera que entre países los precios convergen, esto
no ocurre en los períodos relevantes para nuestro análisis, en particular entre
economías pequeñas y abiertas que están sujetas a muchas variaciones de sus
tipo de cambio. Esto no significa que esta teoría sea inútil. De hecho, cuando
muchos bancos de inversión y analistas evalúan si una moneda está sobre o
subvaluada, miran estimaciones PPP, en particular entre países desarrollados.
La metodología es simple y consiste en elegir algún período en el cual se supone
que estuvo en equilibrio; a veces es el promedio de un período muy largo, y
se asume que es el tipo de cambio de paridad del poder de compra. Luego se
compara el tipo de cambio actual con el tipo de cambio de paridad, y a esa
diferencia se le llama “desviaciones de PPP”.
Muchas predicciones de tipo de cambio real de equilibrio entre países desa-
rrollados se hacen sobre la base de PPP, a pesar de los problemas que esta
teoría tiene como predictor de mediano y corto plazo de tipos de cambio. Un
índice ya famoso inspirado en PPP es el “índice Big Mac” calculado por la

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 4 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

250
Estados Unidos
Reino Unido
Japón
200

150

100

50

0
1971
1973
1975
1977
1979
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
2015

Fuente: Fred Economic Data. Federal Reserve Bank of St. Louis.

Figura 8.1: Evolución del nivel de precios Estados Unidos, Japón y Reino Unido,
convertidos a dólares (1971-2015, índice promedio período=100).

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.2. Tipo de cambio real, exportaciones e importaciones 5

revista The Economist, que calcula los precios del Big Mac en distintos países
en una misma moneda. En los países que este valor es más alto sería en píases
con moneda fuerte.
Una de las razones más importantes por las que el PPP no se cumple es
que los bienes son diferentes. Argentina vende carne, Chile cobre, Colombia
café, y todos consumen televisores y smartphones. Por eso es útil pensar en
bienes distintos. Eso es lo que estudiaremos a continuación.

8.2. Tipo de cambio real, exportaciones e

importaciones
El tipo de cambio real será un determinante importante en la asignación
de recursos, en particular entre los sectores transables y no transables de la
economía, lo que en definitiva determinará cuánto se exporta y se importa. Si
ocurre una expansión del sector de bienes transables, esto significará que se
exporta más y se importa menos, mientras que dada la restricción de recursos
de la economía, el sector no transable debiera reducir su producción5 .
Para formalizar el análisis, podemos suponer que la economía nacional
produce un bien homogéneo que tiene un precio P , mientras el mundo produce
otro bien, que el país importa a un precio (en moneda nacional) de eP ∗6 . En
consecuencia, el valor del PIB será

P Y = P (C + I + G + X) − eP ∗ M. (8.3)

Expresado “en términos” de bienes nacionales, tenemos que

Y = C + I + G + X − qM. (8.4)

Nótese que las exportaciones netas son

XN = X − qM,

5
En este capítulo nos concentramos en exportaciones e importaciones, en lugar de con-
siderar explícitamente los sectores transables y no transables, aunque se hará referencia a
ellos. En el próximo capítulo se distinguirán ambos sectores. También es posible extender los
modelos de dos períodos y un solo bien discutidos en los capítulos anteriores a dos bienes,
como se analiza en el próximo capítulo. El análisis es más complejo y por eso aquí vemos
una versión más simple pero consistente con modelos más complejos.
6
En rigor, el bien exportado tiene un precio PX , que debe ser distinto de P , ya que este
último también está compuesto de bienes importados. Suponemos que P y PX son iguales
solo para simplificar la notación. Por su parte, eP ∗ es el precio de las importaciones (PM ).

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 6 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

ya que es necesario corregir por el hecho que los precios son distintos.
A estas alturas es necesario aclarar que q no es igual a los términos de
intercambio que discutimos en el capítulo ??, aunque se relacionan. De hecho,
si todos los bienes importados son iguales y cuestan lo mismo (PPP se aplica
para ellos), tendremos que PM = eP ∗ , pero por el lado de las exportaciones
es más complicado. El bien en el cual el país gasta incluye bienes nacionales
e importados, de modo que uno puede pensar que la demanda agregada es
P (C + I + G) + PX X − eP ∗ M .
Todo esto agrega ciertas complicaciones que discutimos más adelante, pero
se refieren al hecho de que cuando q cambia no solo cambian los volúmenes de
X y M , sino también el valor de las exportaciones netas, ya que qM cambia.
Comenzaremos discutiendo cómo afecta el tipo de cambio real a los volúmenes
de comercio.

8.2.1. Exportaciones
Las exportaciones son básicamente la demanda del resto del mundo por
los bienes nacionales. Como cualquier demanda, dependerán del precio y el
ingreso. Si el precio de los bienes nacionales baja, el mundo demandará más de
ellos. Esto es, cuando el tipo de cambio real sube, se necesitan menos unidades
del bien extranjero para adquirir un bien nacional. Es decir, un individuo
del resto del mundo tiene que sacrificar menos bienes para poder adquirir
un bien nacional. Esto tiene como consecuencia que la demanda por los bienes
nacionales aumenta, es decir, aumentan las exportaciones. Si el nivel de ingreso
del mundo (Y ∗ ) sube, el mundo demandará más de los bienes nacionales. Por
lo tanto, podemos resumir los principales determinantes de la exportaciones,
X, en la siguiente ecuación7 :
(+) (+)
X = X( q , Y ∗ ). (8.5)
Se podría agregar otros determinantes de las exportaciones, que ciertamen-
te existen pero que no escribiremos formalmente. Por ejemplo, la presencia de
subsidios a las exportaciones las aumentarán, las trabas comerciales pueden
reducirlas, etc. Los subsidios son cada vez menos relevantes como instrumen-
to de política económica, pues se encuentran prohibidos por la Organización
Mundial del Comercio (OMC)8 , y su uso puede ser sancionado con costosas
7
El signo sobre cada variable representa la derivada parcial, es decir, cuando la variable
aumenta, X sube si el signo es positivo y baja si el signo es negativo.
8
La Organización Mundial del Comercio es el principal organismo de discusión de temas
de comercio multilaterales en el mundo y sucesora del GATT, sigla para General Agreement
on Tariffs and Trade.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.2. Tipo de cambio real, exportaciones e importaciones 7

medidas compensatorias.
También podríamos hacer depender las exportaciones del PIB. La justifi-
cación es que el bien exportable es también consumido localmente. Las expor-
taciones serían el saldo de lo no consumido localmente, en consecuencia un
aumento del ingreso elevará el consumo local, reduciendo el saldo disponible
para exportaciones, es decir, ∂X∂Y
< 0. Un caso clásico de esto es la carne en
Argentina. Cuando hay recesión en Argentina, se consume menos carne y las
exportaciones aumentan. También excluiremos este elemento, pero en nada
cambiaría el análisis.
Se debe notar que, al hacer que las exportaciones dependan del nivel de acti-
vidad mundial, estamos asumiendo implícitamente que los exportadores tienen
poder de mercado, es decir, enfrentan una demanda con pendiente negativa, la
que aumenta con Y ∗ . Si los exportadores fueran perfectamente competitivos,
ellos enfrentarían una demanda infinitamente elástica (horizontal), pudiendo
vender todo lo que quieran al precio dado. En este caso, los aumentos de la
demanda mundial se reflejarán en aumentos de precios que aumentarán las ex-
portaciones, y por lo tanto las exportaciones solo dependerían de q y no de Y ∗ .
Los precios de las exportaciones, y los términos de intercambio, dependerían
del ingreso mundial.

8.2.2. Importaciones
Las importaciones corresponden a la demanda de los nacionales por bienes
importados, y por lo tanto dependerá del precio relativo y del nivel de ingresos.
Cuando el tipo de cambio sube, se requieren más bienes nacionales para com-
prar uno extranjero, por tanto, ante un aumento de q, la demanda por bienes
extranjeros se reduce. Cuando aumenta el ingreso nacional, también aumenta
la demanda por todo tipo de bienes, lo que implica un aumento de la demanda
por bienes importados.
En presencia de un arancel t, el costo de un bien importado ya no es
eP ∗ sino que eP ∗ (1 + t). Por lo tanto, cuando los aranceles suben, el costo
del bien importado sube, y en consecuencia su demanda baja. De hecho, el
precio relativo eP ∗ (1 + t)/P también se conoce como el tipo de cambio real de
importación.
En general, podemos resumir los principales determinantes de la importa-
ciones, M , en la siguiente ecuación:
(−) (+) (−)
M = M ( q , Y , t ,..). (8.6)
Por tanto, las exportaciones netas dependen de
(+) (+) (−) (+)
XN = XN ( q , Y ∗ , Y , t ). (8.7)

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 8 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

Aquí es donde el efecto valor versus el efecto volumen es importante. Esta

ecuación asume que, cuando q sube, la expresión

XN = X(q, Y ∗ ) − qM (q, Y, t), (8.8)

también sube. Pero como se ve, esto ocurre porque el alza de X en conjunto
con la disminución de M dominan al efecto “aumento en el valor de M ” (alza
de q en qM ). Si X y M no reaccionan, lo único que ocurre es que las expor-
taciones netas medidas en términos del bien nacional caen ya que el costo de
las importaciones sube. En la medida en que X y M reaccionan, los efectos
de volumen empezarían a dominar. De hecho, hay dos conceptos importantes
que surgen de esto:

• La curva J: Se refiere a la forma que tiene la evolución de la balanza co-

mercial en el tiempo como producto de una depreciación. Al principio se
deteriora (la parte decreciente de la J) como producto del efecto precio,
pero luego mejora a medida que los volúmenes responden.

• Condiciones de Marshall-Lerner: Son los valores mínimos que deben

tener las elasticidades de las importaciones y exportaciones con respecto
al tipo de cambio real para que la balanza comercial mejore cuando se
deprecia el tipo de cambio real9 .

Se puede demostrar analíticamente que lo que se necesita es que la suma

de la elasticidad de las exportaciones más el valor absoluto de la elasticidad
de las importaciones debe ser mayor que 1 (partiendo de una situación de
equilibrio comercial). Nosotros supondremos que las condiciones de Marshall-
Lerner se cumplen, lo que en algún plazo siempre ocurre, en especial dado que
el requerimiento no parece empíricamente muy estricto.

8.2.3. El tipo de cambio real de equilibrio

La ecuación (8.7) nos muestra una relación entre las exportaciones netas y
el tipo de cambio real. Ahora nos debemos preguntar de dónde viene el tipo de
cambio real de equilibrio, el cual estará asociado a cierto nivel de exportaciones
netas.
En los capítulos anteriores vimos que las decisiones de ahorro e inversión
determinan el nivel de ahorro externo requerido que cierra la brecha entre lo

9
Las condiciones de Marshall-Lerner son derivadas y discutidas en el capítulo ??. Ahí
se muestra que, como producto del hecho que, para países pequeños, los precios de las
exportaciones están denominados en moneda extranjera, por lo general dichas condiciones
se cumplen.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio real 9

que se desea invertir y lo que los nacionales están dispuestos a ahorrar. Por
su parte, el ahorro externo no es más que el déficit en la cuenta corriente, el
cual es igual al negativo de las exportaciones netas más el pago de factores al
exterior, o sea
SE = −CC = −XN + F. (8.9)
Por lo tanto, si conocemos el equilibrio ahorro e inversión, sabremos el déficit
en cuenta corriente, y de ahí podremos determinar el tipo de cambio real
consistente con dicho déficit. En otras palabras, el tipo de cambio real de
equilibrio es aquel que induce niveles de exportaciones e importaciones que
resultan un saldo en la cuenta corriente dado por las decisiones de ahorro
nacional e inversión.
Una forma más intuitiva y moderna de verlo consiste en considerar que la
economía está compuesta de la producción de bienes transables (exportables y
sustitutos de importación) y no transables. Un aumento del tipo de cambio real
desvía recursos a la producción de transables, exportaciones y competencia de
las importaciones, desde el sector no transable. En consecuencia, el tipo de
cambio real de equilibrio nos indica cuántos recursos se orientarán al sector
productor de bienes transables para generar un nivel dado de déficit en la
cuenta corriente.
Si el país ahorra muy poco y tiene un alto nivel de inversión, tendrá un
elevado déficit en la cuenta corriente, para lo cual el tipo de cambio real tendrá
que apreciarse. Esto se observa en la figura 8.2, donde el tipo de cambio real de
equilibrio queda determinado a partir del déficit en la cuenta corriente, SE , y
la ecuación (8.7). Se puede apreciar también que, si el país fuera deudor neto,
es decir, F > 0, entonces su tipo de cambio real de equilibrio sería mayor que
cuando es un país acreedor, por cuanto CC estaría a la izquierda de XN . Esto
está relacionado con un efecto riqueza que se verá más adelante.
Por último, es necesario hacer una aclaración importante. El tipo de cam-
bio real es una variable endógena, es decir, en equilibrio se determina dentro
del modelo. Las políticas económicas pueden afectarlo, pero no podemos ar-
bitrariamente elegir el valor que queramos, como sí podría hacerse con el tipo
de cambio nominal. Por supuesto que en el corto plazo el tipo de cambio real
puede desviarse del equilibrio de largo plazo, generando desalineamientos que
pueden requerir acciones de política económica.

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio

real
A continuación se realizan algunos ejercicios de estática comparativa.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 10 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

q
CC XN
F

q1∗

XN,CC
SE

Figura 8.2: Determinación del tipo de cambio real.

(a) Expansión fiscal

El gobierno decide aumentar su gasto sin subir los impuestos, pero solo
gasta en bienes nacionales. Asumiendo las conductas lo más simplemente po-
sible —es decir, una función consumo que depende del ingreso disponible—
e ignorando la discusión de si el aumento es permanente o transitorio, esta
política reduce el ahorro del gobierno, mientras que el ahorro de las personas
y la inversión permanecerán constantes. Por lo tanto, el saldo de la cuenta co-
rriente se reduce y sube el ahorro externo para compensar la caída del ahorro
nacional, apreciando el tipo de cambio, que pasa de un valor q1 a un valor q2
como se observa en la figura 8.310 . De esta discusión se puede concluir que una
reducción del ahorro de gobierno aprecia el tipo de cambio real, porque el ma-
yor déficit en cuenta corriente se produce trasladando recursos desde el sector
productor de bienes transables, reduciendo las exportaciones y aumentando las
importaciones. En otras palabras, la presión sobre los bienes nacionales que
genera el aumento del gasto de gobierno aumenta su precio relativo a los bie-
nes extranjeros, lo que corresponde a una apreciación que deteriora la cuenta
corriente.
Este es el típico caso de los twin deficits: el déficit fiscal aumenta el déficit
en la cuenta corriente y aprecia el tipo de cambio.
Podemos tratar de ver numéricamente la relevancia de este efecto. Para

10
Un aumento del gasto en general, sea inversión o consumo, tiene el mismo efecto sobre
el tipo de cambio real.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio real 11

hacerlo, nos preguntamos qué pasaría con el tipo de cambio si el gobierno au-
mentara su déficit fiscal en 1 punto del PIB. Supongamos que las exportaciones
e importaciones son 25 % del PIB. En consecuencia, para generar un deterioro
en la cuenta corriente de 1 punto del PIB, se requiere que las exportaciones
caigan en 2 % y las importaciones suban un 2 %, así se llega a 1 punto del PIB.
Ahora bien, si las exportaciones tienen una elasticidad unitaria, al igual que
las importaciones (en valor absoluto), se requerirá que el tipo de cambio real
se aprecie un 2 %. Es decir, la elasticidad tipo de cambio real con respecto al
déficit fiscal sería de 2, lo que es consistente con la evidencia empírica. Si las
elasticidades de comercio fueran menores —por ejemplo, de 0,5 cada una—
tendríamos que un aumento en el déficit de 1 punto del producto implicaría
una apreciación de 4 %. Este ejercicio muestra que la política fiscal tiene efectos
sobre el tipo de cambio, pero sus magnitudes son acotadas.

q
CC

q1
q2

CC
SE2 SE1

Figura 8.3: Expansión fiscal en bienes nacionales.

Ahora bien, si el aumento del gasto de gobierno es solo en bienes impor-

tados, el tipo de cambio real queda inalterado. La razón es que la reducción
de ahorro del gobierno se compensa perfectamente con el aumento del ahorro
externo sin necesidad de que varíe el tipo de cambio, porque el aumento de SE
se produce por el aumento del gasto de gobierno. En términos de la figura 8.3,
esto significa que las curvas CC (XN también) se mueven exactamente en la
misma magnitud que el desplazamiento de la vertical SE , dejando q inalterado,
tal como se muestra en la figura 8.4. En otras palabras, el aumento de G no

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 12 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

requiere reasignación de recursos al interior de la economía pues solo hay un

aumento de la demanda por bienes producidos en el exterior.

q
CC2 CC1

q1

CC
SE2 SE1

Figura 8.4: Expansión fiscal en bienes importados.

Si hubiera imperfecta movilidad de capitales, el análisis sería similar, pero

estos efectos serían acompañados por un aumento en las tasas de interés.

(b) Reducción de aranceles

Con el fin de aumentar su integración comercial al mundo, el gobierno de-

cide reducir los aranceles t del país. Para analizar los efectos de esta política,
tenemos que distinguir dos casos: El primero, una rebaja sin compensaciones
de otro tipo de impuestos; el segundo, una rebaja con compensaciones tribu-
tarias11 .
Cuando la rebaja es con compensaciones tributarias —por ejemplo, se sube
otro tipo de impuestos—, el ahorro del gobierno permanece constante y, por
tanto, también el saldo de la cuenta corriente, dado que el ahorro nacional y
la inversión permanecen constantes. El ahorro público es compensado tributa-
riamente, y el ahorro privado tampoco cambia, pues se le bajan los aranceles,
pero se le suben otros impuestos. Sin embargo, como bajaron los aranceles,

11
De acuerdo a la restricción presupuestaria intertemporal del gobierno, compensaciones
siempre tiene que haber, pero en la discusión que sigue ignoraremos como ocurrirá este
ajuste, y suponemos que el público no mira las implicancias de política fiscal hacia el futuro.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio real 13

aumenta la demanda por bienes importados, pues estos son más baratos. Esto
significa que, para cada nivel de tipo de cambio, el saldo de la cuenta corriente
es menor. En la figura 8.5 se observa que esto significa que la curva CC se des-
plaza a la izquierda, depreciando el tipo de cambio de q1 a q2 . La razón por la
cual aumenta el tipo de cambio real es que, al reducirse los aranceles, aumentan
las importaciones. Como el déficit en la cuenta corriente no cambia, entonces
el tipo de cambio tiene que subir para compensar las mayores importaciones
—que son producto de la rebaja de aranceles— con mayores exportaciones
y menores importaciones. Esto requiere una expansión en la producción del
sector de bienes transables.

q
CC2 CC1

q2

q1

CC
SE

Figura 8.5: Rebaja arancelaria con compensaciones.

Cuando la rebaja es sin compensaciones, los ingresos (impuestos) y el aho-

rro del gobierno se reducen, produciendo una reducción del saldo en la cuenta
corriente. Es decir, al igual que en la figura 8.3 y 8.4, la línea SE se desplaza
a la izquierda. Sin embargo, dado que el arancel es menor para cada nivel
de q, el país importa más. Esto implica que la línea CC también se despla-
za a la izquierda, como en la figura 8.4. Puesto que el déficit en la cuenta
corriente aumenta, pero también aumentan las importaciones, el movimiento
compensatorio del tipo de cambio real podría ir en cualquier dirección. En
otras palabras, el déficit en la cuenta corriente sube por la caída del ahorro,
lo que se acomoda en parte con un aumento de las importaciones al caer su
costo. Si las importaciones caen menos de lo que cae el ahorro externo, el tipo

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 14 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

de cambio real podría incluso apreciarse. Sin embargo, se puede presumir que
el tipo de cambio real se deprecia en algo, debido a que hay una compensación
adicional por el lado del ahorro como resultado del aumento de recaudación,
puesto que se va a importar más12 . Lo que ocurre en este caso es que hay dos
fuerzas operando en distintas direcciones: una rebaja de aranceles que tiende
a depreciar el tipo de cambio real, y una expansión fiscal que tiende a apreciar
el tipo de cambio real.

(c) Caída de términos de intercambio.

A continuación analizamos los efectos de una caída permanente en los tér-

minos de intercambio (TI). Considerando explícitamente PX y PM , la cuenta
corriente será CC = PX × X − PM × M (estamos suponiendo que F es 0),
donde PX y PM son el precio de las exportaciones e importaciones. Cuando
PX cae respecto de PM , implica que para cada nivel del tipo de cambio el saldo
de la cuenta corriente es menor. En la figura 8.6 se puede apreciar que esto
significa que la curva CC se desplaza hacia la izquierda.
Como la caída es permanente, los individuos ajustan su consumo en la mis-
ma magnitud en la que caen sus ingresos, de donde se concluye que el déficit
en la cuenta corriente no varía, por cuanto el consumo se ajusta plenamente
al cambio en los TI mientras que el ahorro permanece constante. Podríamos,
además, agregar el hecho de que la inversión probablemente caiga, lo que in-
cluso podría reducir el déficit de cuenta corriente, efecto que ignoramos en la
figura.
Para mantener el mismo nivel de la cuenta corriente después de la caída
de los TI, el tipo de cambio tiene que subir para disminuir las importaciones
y aumentar las exportaciones y, de esa manera, volver al mismo nivel de la
cuenta corriente antes de la caída de los TI. Otra manera de entender esta
depreciación del tipo de cambio, es que la caída de los TI hace a los habitantes
del país más pobres, por lo tanto demandarán menos bienes domésticos, lo que
reducirá su precio relativo. Si agregamos una caída en la inversión (que puede
reducir el déficit en cuenta corriente), esto resultaría en una depreciación del
tipo de cambio real aún mayor.
Ahora bien, si la caída es transitoria, el movimiento en CC es el mismo,
pero ahora habrá un aumento del déficit en la cuenta corriente, lo que atenuará
la depreciación en el tipo de cambio real. En resumen, mientras más persistente
sea la caída de los términos de intercambio, mayor será la depreciación del tipo
de cambio real.

12
Como ejercicio puede analizar bajo qué condiciones el tipo de cambio podría apreciarse,
y si hay forma de argumentar que esto no ocurre.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio real 15

q
CC2 CC1

q2∗

q1∗

CC
SE

Figura 8.6: Caída permanente de los términos de intercambio.

(d) Aumento de la productividad o descubrimiento de un recurso

natural

El descubrimiento de petróleo en el Mar del Norte, o el boom minero en

Chile, entre otros ejemplos, han generado una discusión sobre sus efectos en
el tipo de cambio real. En esta parte analizaremos este caso con más detalle.
Supondremos que en una economía se descubre una riqueza natural, por
ejemplo minas de cobre o pozos de petróleo. Esto es lo mismo que decir que
hay un aumento permanente de la productividad, pues con el mismo nivel de
factores productivos (capital y trabajo), la economía produce más bienes y ser-
vicios. El aumento de la productividad significa que para cada nivel de tipo de
cambio el saldo de la cuenta corriente es mayor, pues el hecho que la economía
produce más bienes la hace aumentar sus exportaciones. Es importante que
este descubrimiento se refleje en un incremento de las exportaciones. En caso
que interpretemos esto como un aumento de la productividad, esta debería ser
en la producción de exportables. Es decir, la línea CC se desplaza en la figura
8.7 a la derecha.
Sin embargo, como el aumento de la productividad es permanente, los indi-
viduos aumentan su consumo en la misma magnitud que sus ingresos, dejando
inalterado el saldo de la cuenta corriente, lo que hace que el tipo de cambio
real se aprecie. Esto se puede entender de la siguiente manera: el aumento en
la producción del país genera mayores ingresos, que se gastan en bienes locales
e importados. La presión sobre los bienes locales hace que su precio relativo
a los bienes extranjeros aumente, lo que corresponde a una apreciación real.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 16 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

Esto hace subir los salarios y los ingresos del país y la apreciación no es más
que un reflejo de la mayor riqueza relativa del país.
En este caso podemos también pensar que hay un aumento en la inversión,
y toma algún tiempo para que la producción se materialice. En este caso,
inicialmente habrá un déficit en la cuenta corriente mayor, ya que la inversión
y el consumo —sobre la base de mayores ingresos futuros— aumentan, pero
el shock positivo sobre las exportaciones tomará un tiempo para ocurrir. En
consecuencia, en un primer momento se podría esperar un aumento del déficit
con una apreciación, que luego se sostendría con una reducción del déficit y
un aumento de las exportaciones en el futuro.

q
CC1 CC2

q1∗

q2

CC
SE

Figura 8.7: Aumento permanente de la productividad.

Aquí tenemos una conclusión importante: como vimos anteriormente, el

tipo de cambio real se puede apreciar porque la economía ahorra menos, lo que
puede ser un síntoma de preocupación. Pero como vimos aquí, el tipo de cambio
real también se puede apreciar cuando la economía es más rica y productiva, lo
que es un buen signo. Sin embargo, hay una extensa literatura que argumenta
que esto también puede ser un problema, porque el descubrimiento de un
recurso natural impacta negativamente a otros sectores y puede tener costos
elevados. Este efecto de la apreciación del tipo de cambio como resultado de la
mayor producción de recursos naturales se conoce como el “síndrome holandés”
o Dutch disease.
Su inspiración surgió en la década de 1970, cuando Holanda y otros países

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.3. Estática comparativa del tipo de cambio real 17

europeos descubrieron gran cantidad de petróleo en el Mar del Norte. Estos

nuevos yacimientos indujeron un aumento en la producción de petróleo que
trajo como consecuencia una apreciación de su tipo de cambio real. Este menor
tipo de cambio tuvo efectos negativos sobre los sectores industriales, pues
perdieron competitividad. De aquí viene la connotación de enfermedad de la
Dutch disease. Es cierto que esto podría ser un problema, pero principalmente
en la transición, porque, a menos que exista una razón específica por la cual
preferir un sector económico a otro, producir más con los mismos factores
debería aumentar el bienestar.
(e) Controles de capital
Ahora podemos tratar de entender el propósito de un control de capital que
trate de acotar el déficit en la cuenta corriente. Como vimos anteriormente, un
control de capital, actuando como un impuesto a los flujos de capitales —y, en
consecuencia, encareciendo el crédito— puede reducir el déficit en la cuenta
corriente (ver figura ??). Una reducción en el ahorro externo eleva el tipo de
cambio real (caso opuesto a la figura 8.3). La depreciación ocurre porque el
menor ahorro externo requiere más recursos para producir bienes transables.
Por tanto, una conclusión directa de nuestro análisis es que, restringiendo
los movimientos de capitales por la vía de encarecer el crédito, aumenta el tipo
de cambio real y se reduce el déficit en la cuenta corriente. ¿Es así de simple?
Desafortunadamente no, pero es útil hacer algunas observaciones respecto de
este resultado:

• El intento de depreciar el tipo de cambio en el corto plazo puede terminar

con una apreciación en el largo plazo, como discutiremos en el siguiente
capítulo. En todo caso, muchas veces las autoridades se resisten a permi-
tir una apreciación real bajo el supuesto que manteniendo una moneda
débil pueden promover el crecimiento exportador y el desarrollo.

• ¿Por qué restringir los movimientos de capital? Como vimos en el mo-

delo de dos períodos —y es un resultado bastante general—, exigir que
la economía no tenga déficit en la cuenta corriente (o en su contraparte,
la cuenta de capitales) reduce el bienestar. Es como exigir a la gente
que no ahorre ni desahorre. Por tanto, hay que ser explícitos acerca de
la distorsión que se desea corregir, para justificar este tipo de interven-
ción. La razón mas convincente es que la exposición a excesivos flujos
de capital genera vulnerabilidad en el sistema financiero y puede causar
incluso crisis. Una detención repentina de los influjos de capital puede
iniciar una crisis. Esto ha ocurrido en muchas oportunidades, en Chile
en 1982, México en 1994, los países asiáticos en 1998-1999, entre otros.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 18 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

Dos lecciones importantes respecto de estas experiencias es primero que

hay que tener un sistema financiero sólido si se quiere integrar a los flu-
jos de capital, en particular los financieros. En segundo lugar hay que
evitar desalineamientos cambiarios que agravan los problemas especula-
tivos. Esto se puede evitar con flexibilidad cambiaria, algo que se discute
más adelante.

• Si el costo del crédito en el mundo es r∗ , ¿por qué los agentes nacionales

deben pagar con un recargo? También es necesario justificar esto. En
general, se piensa que, por razones de estabilidad, hay períodos en los
cuales una tasa de interés muy baja puede llevar a un gasto excesivo que
pudiera requerir un ajuste severo en el futuro.

• En nuestro modelo, el producto está siempre en pleno empleo, con lo

cual ignoramos uno de los problemas de restringir el gasto, y es que
también puede reducir el producto. Es decir, el PIB es igual al gasto
doméstico más las exportaciones netas (Y = A + XN ). Si el PIB es
siempre el de pleno empleo una reducción del gasto llevará a un aumebto
de las exportaciones netas, pero un caso más general es en el cual las
exportaciones netas aumentan, pero el PIB se reduce, esto se discute
más adelante en el modelo de Mundell-Fleming.

Tal vez el mayor problema de los controles de capital, algo sujeto a mucha
controversia, es su dificultad de aplicación y efectividad. En rigor hay que
aumentar r∗, y eso requiere cobrarle un impuesto a todo el financiamiento,
algo que obviamente no se hace. Eso es lo que abre la puerta a arbitraje
regulatorio y a ineficiencias.

8.4. Tasa de interés y tipo de cambio

Para terminar esta introducción al equilibrio en economías abiertas es ne-
cesario hablar de la relación entre tipos de cambio y tasas de interés. Por ahora
hemos supuesto que los ajustes del tipo de cambio real son instantáneos, de
manera que nadie espera que el valor relativo de las monedas, o como en este
capítulo el valor relativo de los bienes, cambie. Por lo tanto, hemos asumido
que se igualan las tasas de interés. Sin embargo esto no ocurre en la realidad,
y por ello ahora se estudia la relación entre las tasas de interés y las fluctua-
ciones en los tipos de cambio. Si bien no usaremos directamente estas ideas
hasta el capítulo ??, es importante entenderlo ahora pues es un aspecto bá-
sico de la macroeconomía en economías abiertas. Supondremos una economía

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.4. Tasa de interés y tipo de cambio 19

con perfecta movilidad de capitales, pero a diferencia de la discusión anterior

asumiremos que el tipo de cambio se puede ajustar lentamente.
Considere un individuo que está analizando la posibilidad de invertir 1$ de
moneda local en un instrumento de inversión en el mercado doméstico u otro
en Estados Unidos (o el exterior en general), desde t a t + 1. La tasa de interés
nominal de Estados Unidos es i∗ y la tasa de interés nacional es i. Ambas tasas
se refieren a retornos en moneda local. El tipo de cambio (pesos por dólar) en
el período t es et y es conocido.
Si el individuo desea invertir 1$ de moneda nacional en Estados Unidos
obtiene 1/et dólares en el período t, los que invertidos dan (1 + i∗ )/et dólares
en el período t + 1. Para calcular la cantidad de moneda nacional que va a
poseer en el período t + 1 el individuo tiene que realizar alguna estimación del
tipo de cambio en t + 1, la que denotaremos por Et et+1 —el valor esperado
del tipo de cambio en el período t + 1, tomando en cuenta toda la información
disponible en el período t—13 . Por tanto, el valor esperado de la cantidad de
moneda nacional que el individuo tendrá en t + 1 —incluidos los intereses y el
capital invertido— será (1 + i∗ )Et et+1 /et .
Por otra parte, si el individuo desea invertir el peso en el mercado local,
obtendrá al final del período (1 + i).
Como hay perfecta movilidad de capitales, el retorno del inversionista debe
ser el mismo, independientemente de dónde decida realizar la inversión. Por
lo tanto, los retornos en Estados Unidos y en el mercado local se tienen que
igualar, es decir
Et et+1
1 + i = (1 + i∗ ) .
et
Si denotamos ∆eet+1 /et ≡ (Et et+1 − et )/et , que corresponde a la tasa de
depreciación esperada, podemos escribir la ecuación anterior como
∆eet+1
1 + i = (1 + i∗ )(1 + ).
et
Reescribiendo la última ecuación y aproximando los términos de segundo
orden (las multiplicaciones de dos porcentajes) obtenemos14
∆eet+1
i = i∗ + . (8.10)
et
La ecuación (8.10) se conoce como paridad de tasa de interés descu-
bierta. Es un reflejo de perfecta movilidad de capitales, y dice que si i > i∗ —o
13
Como se recordará del capítulo ??, esta corresponde a la expectativa racional en t de
et+1 .
14
Para la aproximación hemos supuesto que i × ∆ee /et ≈ 0.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

 20 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

sea el retorno en pesos es mayor que el retorno en dólares—, los inversionistas

tienen que esperar que el peso se debilite (pierda valor) respecto del dólar; es
decir, se espera que se deprecie. De no ser así, todo el mundo se endeudaría
al máximo en dólares, invertiría en pesos y obtendría una ganancia infinita, lo
que por supuesto no resulta factible si hay competencia y movilidad de capi-
tales. Por lo tanto, los diferenciales entre tasas de interés tienen que reflejar
expectativas de cambios en los tipos de cambio.
Sin embargo, esta relación no siempre se cumple, pues involucra un riesgo,
y es el hecho de que el cálculo se basa en un valor esperado (Et et+1 ) y no
en uno que se conozca con exactitud. Por eso, en general se piensa que hay
un término adicional que representa una prima de riesgo. En esta discusión
asumiremos que es 0.
Sin embargo, en caso que no haya restricciones en los mercados financieros,
es posible hacer una operación libre de riesgo usando los mercados de futuro.
Para esto, si alguien pide prestado en pesos a una tasa i e invierte en dólares,
sabe que al final del período tendrá 1 + i∗ por cada dólar invertido. Por tanto,
puede vender hoy los dólares a futuro por pesos a un valor ft+1 . Es decir, en
t + 1 se pagarán ft+1 pesos por dólar al precio convenido en t. En t + 1 entrega
con certeza 1 + i∗ dólares, los vende y recibe, sin riesgo, (1 + i∗ )ft+1 pesos.
Suponiendo que los instrumentos en que se invierte están libres de riesgo
(i e i∗ son tasas libres de riesgo), es decir no hay riesgo de crédito, y las
contrapartes siempre pagan, no hay riesgo de contraparte, esta operación no
tiene ninguna incertidumbre, y a través de la operación forward ha elimindao
el riesgo de fluctuaciones del precio de las monedas, que se conoce como riesgo
de mercado. Por lo tanto, con perfecta movilidad de capitales, la paridad de
tasa de interés cubierta se debe cumplir exactamente

ft+1
1 + i = (1 + i∗ ) . (8.11)
et
Esta puede ser aproximada por

ft+1 − et
i = i∗ + . (8.12)
et

De la ecuación (8.10) podemos ver que si la tasa de interés nacional sube, se

debe esperar que el tipo de cambio se deprecie. Sin embargo esto puede suceder
de dos maneras; o sube Et et+1 o baja et . Pero en el largo plazo esperaríamos
que el tipo de cambio de equilibrio no varíe. Por lo tanto, podemos suponer que
Et et+1 = ē, donde ē es el tipo de cambio de largo plazo. Para ello, el tiempo
transcurrido entre t y t + 1 debe ser suficientemente largo como para que se
alcance el equilibrio, y por esto es bueno pensar que las tasas de interés son

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

8.4. Tasa de interés y tipo de cambio 21

tasas largas15 .
De esta forma, la relación entre el tipo de cambio y la tasa de interés queda
como
ē
e= . (8.13)
1 − i∗ + i
De esta última ecuación se obtiene que un aumento en la tasa de interés
nacional genera una apreciación en el tipo de cambio. Esta es la única forma
de que el tipo de cambio se deprecie hacia su valor de largo plazo.
Existe otra interpretación para este tipo de resultados. La que hemos pre-
sentado se basa en que, en los mercados financieros, no puede haber opor-
tunidades de arbitraje no explotadas. La otra interpretación mira los flujos
y, por tanto, asume cierta falta de movilidad de capitales. Esta idea plantea
que, cuando la tasa de interés doméstica sube, entran capitales. Este exceso
de moneda extranjera, que demanda pesos, presiona el tipo de cambio hacia la
baja, encareciendo el valor de la moneda doméstica (apreciándola). Esta es la
visión tradicional que se ve en la prensa económica, y se basa en la existencia
de movilidad de capitales imperfecta, tema al que volveremos en el capítulo
??.
Hasta ahora solo hemos hablado de la paridad de tasas de interés nominal.
Veremos a continuación que esta relación también se cumple para la tasa de
interés real.
Recordemos que la relación entre las tasas de interés nominal y real es

i = r + πe

donde π e es la inflación esperada (Et πt+1 ). Usando las ecuaciones anteriores

podemos reescribir la ecuación (8.10) como
 e 
∗ ∆e e∗ e
r=r + +π −π , (8.14)
et
donde se tiene que
∆ee ∆q e
 
e∗ e
+π −π = .
et qt
Por tanto, la ecuación (8.14) queda como
∆q e
r = r∗ + . (8.15)
qt

15
En el capítulo ?? se discute la validez empírica de la paridad descubierta de tasas en
el contexto de las estrategias de carry trade. Esta consisten en fondearse en la economía de
tasa baja para invertir en la de tasa alta. De acuerdo a la paridad descubierta esta estrategia
no tendría retornos, sin embargo esto no es siempre así, además de estar sujeta a grandes
riesgos.
De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador
 22 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

Esta corresponde a la paridad real de intereses. Ahora podemos suponer

con mucha mayor propiedad que, en el largo plazo, el tipo de cambio real no
depende de los movimientos de tasas de interés. Esto es suponer que Et qt+1 = q̄
donde q̄ corresponde al valor de largo plazo del tipo de cambio real. De la
ecuación (8.15) obtenemos la relación entre el tipo de cambio real y la tasa de
interés real
q̄
q= . (8.16)
1 − r∗ + r
Esta ecuación muestra claramente que un aumento en la tasa de interés
real provoca una apreciación en el tipo de cambio real en el corto plazo, ya
que el tipo de cambio real de equilibrio no varía.
Sin duda alguien podría confundirse, pues en el capítulo anterior supusi-
mos que la libre movilidad de capitales implicaba que r = r∗ , mientras ahora
usamos r = r∗ + ∆q E /qt . Pareciera que lo que estudiamos antes está incom-
pleto, pero no es así. El supuesto que usamos hasta el inicio de esta sección,
r = r∗ , implícitamente considera que el tipo de cambio real siempre se ajusta
instantáneamente a su equilibrio de largo plazo, de modo que para el futuro se
esperaba que el tipo de cambio se quedará constante a su nivel de largo plazo.
En esta sección —y en la mayor parte de lo que sigue—, hay un supuesto
implícito de que los precios se ajustan lentamente16 .

16
Sin embargo, es posible que no haya un ajuste lento de precios, sino otro tipo de
inercias en la economía que hacen al tipo de cambio ajustarse lentamente. En modelos
más sofisticados, un cambio en las tasas de interés puede indicar cambios futuros en las
variables macroeconómicas, lo que hace que el tipo de cambio fluctúe en conjunto con estas
variables.

De Gregorio, Macroeconomía, 2da. ed, borrador

Problemas 23

Problemas

Problema 8.1. Shocks, cuenta corriente y tipos de cambio.

Suponga una economía en pleno empleo y perfecta movilidad de capitales.

(a) Explique en el diagrama ahorro-inversión qué pasa con el déficit en la

cuenta corriente cuando hay una caída transitoria en los términos de
intercambio (suponga que el cobre cae de precio). ¿Es este un cambio
que se produce primordialmente por un cambio en el gasto o por un
cambio en el ingreso?

(b) Suponga ahora que hay un aumento del consumo e inversión de bienes
nacionales (es exógeno y no se sabe por qué ocurre). Explique qué pasa
con el déficit en la cuenta corriente en este caso. ¿Es este un cambio que
se produce primordialmente por un cambio en el gasto o por un cambio
en el ingreso?

(c) ¿Cuál de los dos escenarios anteriores es más complicado desde el punto
de vista inflacionario? ¿Las presiones de gasto aumentan la inflación? A
partir de su respuesta, ¿en cuál de los dos casos se justifica mantener un
esfuerzo por impedir que el déficit en cuenta corriente exceda un cierto
valor de prudencia?

(d) ¿Qué pasa en (a) y (b) con el tipo de cambio real?17

(e) ¿Qué pasa con la cuenta corriente y el tipo de cambio real si la caída en los
términos de intercambio de la parte (a) es permanente y no transitoria?
Compare con el caso de un cambio transitorio.

Problema 8.2. Aranceles y tipo de cambio real.

Considere una economía de pleno empleo con las siguientes características:

X = 15.500
M = 18.600

Inicialmente existía un arancel del 11 % a las importaciones, sin embargo, el

gobierno decidió rebajarlo en un 5 % (o sea, bajó de 11 % a 6 %).

17
Suponga que en el caso (a) domina el efecto sobre el valor de las exportaciones (si es
el precio del cobre) o importaciones (si es precio del petróleo) sobre el efecto cambios en el
ahorro.
 24 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

Responda las siguientes preguntas. Se le recomienda graficar las siguientes

situaciones para de facilitar las inferencias.

(a) Suponga que la rebaja arancelaria es completamente compensada con

otros impuestos, de modo de mantener el ahorro público y privado inva-
riable. Suponga, además, que la elasticidad tipo de cambio real - expor-
taciones es ex = 1, y la elasticidad tipo de cambio real - importaciones
es em = −1.

i. ¿Qué pasa con el costo de importar? Calcule cuánto sube o baja en

porcentajes.
ii. ¿Cuál es el efecto sobre el tipo de cambio real? Calcule cuánto sube
o baja en porcentajes.
iii. Rehaga su cálculo usando ex = 0,5 y em = −0,8.
iv. ¿Existen valores de elasticidades razonables que puedan causar un
alza del TCR mayor que la rebaja de aranceles?

(b) Suponga ahora que la pérdida de recursos fiscales no se compensa con

otros impuestos.

i. ¿A cuánto asciende la caída de los ingresos fiscales? Para esto con-

sidere que el arancel y las importaciones cambian con la rebaja.
¿Qué pasa con el ingreso del sector privado después de impuestos
(incluyendo el arancel)?
ii. Suponga que el ahorro privado sube en 40 % del aumento del ingreso
después de impuestos. ¿Cuál es el efecto de la rebaja arancelaria
sobre el ahorro privado, ahorro de gobierno y ahorro nacional?
iii. Dado que la inversión no cambia, ¿qué pasa con el déficit de la
cuenta corriente y qué debe ocurrir con el tipo de cambio real?
Calcule su aumento porcentual.

Problema 8.3. Tipo de cambio real y términos de intercambio.

Suponga las siguientes cuentas nacionales para una economía abierta sin go-
bierno que está siempre en pleno empleo con C = 80,I = 20,X = 30,M = 30.
Suponga, además, que el pago neto de factores es igual a 0 y que el compor-
tamiento del consumo es consistente con la hipótesis del ingreso permanente.

(a) Calcule el PIB, la cuenta corriente y la balanza comercial en esta econo-

mía.
Problemas 25

Suponga que las exportaciones caen a 20. Es decir:

X = X̄, (8.17)

donde originalmente X̄ era 30 y después cae a 20.

(b) Explique por qué esto se puede considerar análogo a una caída en los
precios de exportación. Si originalmente el precio de las exportaciones
era de 100, y el de las importaciones es siempre constante, cuánto debería
ser el nuevo precio equivalente para que, con la misma cantidad, las
exportaciones caigan a 20. ¿Qué pasa con el ingreso nacional?

(c) Explique por qué es razonable asumir que la inversión no se ve afectada

por la caída de X. Discuta qué pasa con el consumo y la cuenta corriente,
si la caída de X es permanente (para siempre). ¿Y qué pasa con el
consumo y la cuenta corriente si la caída es transitoria?18

(d) Suponga que las importaciones se comportan según:

M = M̄ − 50 log q (8.18)

Donde M̄ = 30 y q es el tipo de cambio real. Calcule el tipo de cambio

real de equilibrio cuando X̄ es 30, y luego cuando es 20. ¿Qué pasa con
el tipo de cambio real de equilibrio: se aprecia o se deprecia? ¿En qué
porcentaje?

(e) Suponga ahora que la caída es transitoria. ¿Qué pasa con el tipo de
cambio real de equilibrio: se aprecia o se deprecia? ¿En qué porcentaje?

(f) Discuta a la luz de sus resultados cuál debería ser el ajuste de una eco-
nomía, su tipo de cambio real y cuentas externas, a una caída de los
términos de intercambio permanente versus transitoria.

Problema 8.4. Cuenta corriente, apertura financiera y tipo de

cambio real.
Considere una economía donde la inversión y el ahorro vienen dados por:

I = 100 − 2i (8.19)
S = 50 + 3i, (8.20)

donde i es la tasa de interés (real y nominal son iguales, no hay inflación).

18
Usted debería hacer supuestos de ajuste, y si en algún caso supone que el consumo cae,
suponga que la propensión a consumir del ingreso es 0,5.
 26 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

(a) Considere una economía financieramente cerrada. Calcule la tasa de in-

terés de equilibrio y el nivel de ahorro e inversión.

(b) Suponga ahora que la economía enfrenta una tasa de interés internacional
igual a 4 (se supone que son porcentajes). Calcule el nivel de ahorro
(doméstico, es decir S), la inversión y el déficit en cuenta corriente. ¿Es
esta economía deudora o acreedora respecto del resto del mundo?

(c) Suponga ahora que hay movilidad imperfecta de capitales, y la oferta de

fondos (escrita como una función para la tasa de interés) es:

i = 4 − 0,2CC (8.21)

Donde −CC es el déficit en la cuenta corriente. Calcule la tasa de interés

de equilibrio, el déficit en la cuenta corriente, el ahorro y la inversión.

(d) Suponga ahora que la ecuación para las exportaciones netas (N X) es:

N X = 45 − 3q (8.22)

Donde q es el tipo de cambio real y no hay pago de factores al exterior.

Calcule el tipo de cambio real de equilibrio en (a), (b) y (c). Compare y
provea una intuición para sus resultados.

Problema 8.5. Ajuste de cuenta corriente y tasas de interés.

Suponga una economía abierta caracterizada por las siguientes ecuaciones:

C = 1 + 0,8(Y − T ) (8.23)
G = 15 (8.24)
T = 20 (8.25)
X = 5 + 20q (8.26)
M = 26 − 20q + 0,3(Y − T ) (8.27)
I = 27,5 − 0,5r (8.28)
F = 3 (8.29)

Donde F es el pago neto de factores al exterior.

(a) Dada una tasa de interés internacional r∗ = 5 %, calcule el producto de

equilibrio (que es de pleno empleo), el ingreso (PNB), el ahorro nacional
(separado en público y privado) y el déficit en la cuenta corriente (CC),
suponiendo que el tipo de cambio real de equilibrio es igual a 1 (q = 1).
Problemas 27

(b) Suponga que la economía permanece en pleno empleo. Suponga que T

aumenta en 2 (o sea T = 22) y el gasto de gobierno permanece constante.
Calcule el impacto de esta política sobre el déficit en la cuenta corriente
y el tipo de cambio real. ¿A cuánto asciende el aumento porcentual del
tipo de cambio real? ¿Cuánto sube el tipo de cambio real por punto del
PIB que sube la recaudación tributaria?

(c) Suponga ahora que q permanece fijo al nivel del equilibrio inicial (o sea
igual a 1), y el producto puede desviarse de pleno empleo. ¿Cuál es el
impacto del aumento de impuestos de la parte anterior (de 20 a 22) sobre
el producto (cuánto cambia respecto del pleno empleo) y sobre el déficit
en la cuenta corriente?

(d) Suponga que se decide subir la tasa de interés, en 2 puntos porcentuales

sobre el nivel internacional (r∗ = 5) para controlar el gasto y el déficit
en la cuenta corriente, y en la economía con movilidad de capitales la
relación entre el tipo de cambio real y la tasa de interés está dada por la
siguiente relación de paridad:
q̄ − q
r = r∗ + 100 (8.30)
q

Donde q̄ es el de la primera parte (el 100 en la ecuación de arbitraje es

para ser consistente con la medición de tasas por 100 en lugar de por
1). En una economía en la que el producto se puede desviar de pleno
empleo según lo que varíe la demanda agregada, calcule el nuevo tipo de
cambio real (q), el producto, y el déficit en la cuenta corriente. Calcule
cuántos puntos varía el PIB por punto de reducción en el déficit en la
cuenta corriente. ¿Es esta una política efectiva para reducir el déficit en
la cuenta corriente? ¿Cuáles son los costos?

Problema 8.6. Equilibrio con dos países.

Este problema es la continuación del problema ?? de dos países donde se
examinan las implicaciones sobre el tipo de cambio real.
Para ello, considere que ambos países exportan e importan según las siguientes
funciones:

A: M A = 250 − 2q + 0,4Y A (8.31)

X A = 1200 + 3q (8.32)
 28 Capítulo 8. Economía abierta: El tipo de cambio real

B: M B = 260 − 2q + 0,4Y B (8.33)

X B = 100 + 2q, (8.34)

donde q es el tipo de cambio real.

(a) Suponga que las economías no tienen ni activos ni pasivos externos.

En autarquía financiera ambas economías pueden exportar e importar.
Calcule el tipo de cambio real de equilibrio en cada país cuando las
economías son financieramente cerradas (considere los parámetros sin
shock fiscal).

(b) ¿Cuál es el tipo de cambio real de equilibrio después del TLC? ¿Qué se
puede decir respecto al impacto que tiene sobre el tipo de cambio real
la apertura financiera en una economía que, cuando se abre, terminará
endeudándose?

(c) Suponga ahora que los aranceles en B caerán con el TLC y esto resultará
en un aumento de las importaciones de 16 unidades. ¿Qué pasará con
el tipo de cambio real de equilibrio en B? ¿Qué puede concluir respecto
al impacto sobre el tipo de cambio real de una apertura al comercio
internacional?

Problema 8.7. Equilibrio en economía de pleno empleo.

Considere una economía que tiene un producto de pleno empleo igual a Ȳ .
La economía está descrita por las siguientes ecuaciones, donde la notación es
estándar (no hay gobierno).

C = C̄ + cȲ (8.35)
I = I¯ − br (8.36)
XN = −A + dq (8.37)
¯ A, c,b y d constantes positivas, r es la tasa de interés real y q el
donde C̄, I,
tipo de cambio real.

(a) Suponga que esta economía es cerrada, determine la tasa de interés real
y tipo de cambio real de equilibrio.

Suponga que ahora la economía se abre al exterior, el que está caracte-

rizado por una economía exactamente igual, salvo que es más grande y
Problemas 29

para esta economía (que denotamos con 0 ) Ȳ 0 = (1 + α)Ȳ , donde α > 0.

Todos los otros parámetros son exactamente iguales.

(b) Calcule la tasa de interés de equilibrio de la economía mundial. ¿Cómo

se compara con la tasa de interés de economía cerrada (denótela por rC )?
Determine la inversión de equilibrio, las exportaciones netas y el tipo de
cambio real de equilibrio de la economía local. Explique sus resultados.

(c) Suponga la misma economía de la parte anterior, pero suponga que des-
pués de una crisis esta economía tiene un nivel de inversión fija menor,
es decir I¯0 = (1 − β)I¯ (en la parte anterior β era cero, ahora es mayor
que cero y menor que uno). Calcule la tasa de interés de equilibrio de la
economía mundial. ¿Qué pasa con el tipo de cambio real, las exportacio-
nes netas y la inversión en la economía local? Explique sus resultados y
compárelos con los de la parte (b).