UNIDAD 2 - LOS CONTRATOS DE

OPCIONES
1. Definición de Contrato de Opción.
Una opción financiera es un contrato que otorga a su tenedor o comprador el derecho, pero no la
obligación, a comprar (si es una opción de compra) o vender (si es una opción de venta) un activo
subyacente a un precio de ejercicio predeterminado, hasta una fecha determinada si es una opción
americana y solo el día de vencimiento si se trata de una opción europea, por otro lado el emisor
del contrato no tiene la posibilidad de tomar una decisión respecto a la transacción, así que el
emisor tiene la obligación de cumplir con la transacción pactada en el contrato.
El comprador del contrato para tener el derecho a decidir si ejerce o no el contrato, debe pagar el
precio de la opción, usualmente llamado prima de opción a través de un corredor de bolsa, ya que
las opciones son contratos estandarizados en mercado regulado, su liquidación se realiza a través
de la cámara de compensación de cada bolsa de futuros y opciones.
Los contratos de opciones otorgan derechos de compra o derechos de venta (según como se haya
estructurado), esta característica es una de las mas importantes, dado que los forward y futuros no
cuentan con ella, esta característica especial es la que nos permite realizar una clasificación muy
importante.

1.1. Opciones de Compra (Call Options).

Este tipo de opción es un contrato que otorga a su tenedor o comprador (inversionista que paga la
prima del contrato) el derecho, pero no la obligación de comprar un activo subyacente a un precio
de ejercicio predeterminado, durante y hasta una fecha de vencimiento determinada, por otro lado,
el emisor o vendedor del contrato (inversionista que recibe la prima pagada por el comprador del
contrato) tiene la obligación de vender el activo subyacente al precio de ejercicio establecido, esta
operación de venta se la realiza al poseedor del contrato de opción (siempre y cuando este decida
ejercer).
Las opciones de compra son instrumentos derivados financieros apropiados para inversionistas
(individuales o institucionales) con expectativas alcistas, dado que adquirir una opción de compra
consiste en esperar que el precio del activo subyacente en el mercado tenga una tendencia alcista,
para poder ejercer y comprar el activo a un precio menor a su valor en el mercado.

1.2. Opcion de Venta (Put Options).

Este tipo de opción es un contrato que otorga a su tenedor o comprador (inversionista que paga la
prima del contrato) el derecho, pero no la obligación de vender un activo subyacente a un precio de
ejercicio predeterminado, durante y hasta una fecha de vencimiento determinada, por otro lado, el
emisor o vendedor del contrato (inversionista que recibe la prima pagada por el comprador del
contrato) tiene la obligación de comprar el activo subyacente al precio de ejercicio establecido, esta
operación de compra se la realiza al poseedor del contrato de opción (siempre y cuando este
decida ejercer).
Las opciones de venta son instrumentos derivados financieros apropiados para inversionistas
(individuales o institucionales) con expectativas bajistas, dado que adquirir una opción de venta
consiste en esperar que el precio del activo subyacente en el mercado tenga una tendencia bajista,
para poder ejercer su contrato y vender el activo a un precio mayor a su valor de mercado.
2. Toma de Posiciones en Contratos de
Opciones.
A diferencia de otros derivados financieros, los contratos de opciones por la característica de existir
opciones de compra y opciones de venta, tienen cuatro escenarios posibles, estas cuatro
situaciones posibles son:
1) Comprar un contrato de opción de compra: Donde un inversionista adquiere el derecho de
comprar el activo subyacente.
2) Vender un contrato de opción de compra: Donde el emisor cede el derecho de comprar el activo
subyacente (al comprador del contrato), obligándose a si mismo a vender el activo subyacente, si
el comprador del contrato decide ejercer su derecho de compra.
3) Comprar un contrato de opción de venta: Donde un inversionista adquiere el derecho de vender
el activo subyacente.
4) Vender un contrato de opción de venta: Donde el emisor cede el derecho de vender el activo
subyacente (al comprador del contrato), obligándose a si mismo a comprar el activo subyacente, si
el comprador del contrato decide ejercer su derecho de venta.
Todas estas explicaciones son un resumen de dichas operaciones, pero a continuación
estudiaremos cada una de ellas a profundidad.

2.1. Resumen Mecánica de Operación

con Contratos de Opciones.
La presente ilustración permitirá la mayor comprensión de la toma de posiciones con opciones
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz.

2.2. Comprar Un Contrato De Opción De Compra (Posición Larga).

La adquisición de un contrato de opción de compra otorga a su poseedor el derecho, pero
no la obligación, de comprar el activo subyacente hasta la fecha de vencimiento al precio
de ejercicio previamente establecido,

Las expectativas de quien compra una opción de compra es esperar que el precio de
mercado del activo subyacente suba para obtener utilidades.

Gráfico: Compra de Opción de Compra.

PEq. = K + C
Utilidad
Valor Monetario

PEq.

Perdida K
FM

- Precio del Activo

Figura. Representa la utilidad o perdida que se puede obtener en una posición larga, cuando el precio
de mercado es inferior al precio de ejercicio, existe una perdida en la posición, cuando el precio de
mercado es superior al precio de ejercicio pero inferior al punto de equilibrio, existe una perdida
menor a la prima (por lo cual el comprador deberá ejercer su contrato) y si el precio de mercado es
superior al punto de equilibrio el inversionista obtendrá utilidades.

Los escenarios posibles que podría obtener el inversionista que toma una posición larga en un contrato
de forward son:
Si 𝐹𝑀 < 𝐾 La posición larga obtiene perdida.
Si 𝐾 < 𝐹𝑀 < 𝑃𝐸𝑞 La posición larga obtiene una perdida menor a la prima.
Si 𝑃𝐸𝑞 < 𝐹𝑀 La posición larga obtiene utilidad.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz.

2.3. Vender Un Contrato De Opción De Compra (Posición Corta).

La venta de un contrato de opción de compra conlleva la obligación de vender el activo
subyacente (siempre que el comprador del contrato ejerza su derecho), hasta la fecha de
vencimiento al precio de ejercicio previamente establecido,

Las expectativas de quien vende (o emite) una opción de compra es esperar que el precio
de mercado del activo subyacente se mantenga o baje, de esta manera podrá obtener una
utilidad igual a la prima del contrato.

Gráfico: Venta de Opción de Compra.

PEq. = K + C
Valor Monetario

Utilidad PEq.

K
FM
Perdida

- Precio del Activo

Figura. Representa la utilidad o perdida que se puede obtener en una posición corta, cuando el precio
de mercado es inferior al precio de ejercicio, existe una utilidad en la posición, cuando el precio de
mercado es superior al precio de ejercicio pero inferior al punto de equilibrio, existe una utilidad
menor a la prima y si el precio de mercado es superior al punto de equilibrio el emisor obtendrá
perdidas.

Los escenarios posibles que podría obtener el inversionista que toma una posición larga en un contrato
de forward son:
Si 𝐹𝑀 < 𝐾 La posición corta obtiene utilidad.
Si 𝐾 < 𝐹𝑀 < 𝑃𝐸𝑞 La posición corta obtiene una utilidad menor a la prima.
Si 𝑃𝐸𝑞 < 𝐹𝑀 La posición corta obtiene perdida.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo Opción de Compra.

En el mercado de opciones existen opciones de compra sobre una acción de una empresa
“x” que cuenta con la siguiente información:

- El precio al contado de la acción es de $us 200 por acción.

- El precio de ejercicio es de $us 210 por acción.
- El precio de la opción de compra es de $us 10 por acción.

Suponga que al vencimiento del contrato el precio de mercado de la acción de la empresa

“x” tuviera un precio de mercado de $us 180, que la cotización de la acción fuese de $us
200, que la acción se trance en el mercado en $us 220 o que su valor de mercado al
vencimiento fue de $us 240.

a) Determine: ¿Cuál es la utilidad o perdida para un inversionista que compro esta

opción de compra?
b) Determine: ¿Cuál es la utilidad o pérdida para un inversionista que vendió esta
opción de compra?

Respuesta a:

Gráfico: Comprador de Opción de Compra.

PEq. = 210 + 10
Valor Monetario

Utilidad
220.

Perdida 210
-10
FM

- Precio del Activo

Cuadro Resumen
P. Mercado (𝑭𝑴 ) 180 200 220 240 210
P. Ejercicio (K) 210 210 (210) (210) (210)
P. Op. Compra (10) (10) (10) (10) (10)
Resultado (10) (10) 0 20 (10)
Ejerce? No No Si Si Si/No
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Respuesta b:

Gráfico: Vendedor de Opción de Compra.

PEq. = 210 + 10

Valor Monetario
10
Utilidad 220.

210
FM
Perdida

- Precio del Activo

Cuadro Resumen
P. Mercado 180 200 (220) (240) (210)
P. Ejercicio 210 210 210 210 210
P. Op. Compra 10 10 10 10 10
Resultado 10 10 0 (20) 10
Le Ejercen? No No Si Si Si/No
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz.

2.4. Comprar Un Contrato De Opción De Venta (Posición Corta).

La adquisición de un contrato de opción de venta otorga a su poseedor el derecho, pero
no la obligación, de vender el activo subyacente al precio de ejercicio previamente
establecido, hasta la fecha de vencimiento,

Las expectativas de quien compra una opción de venta es esperar que el precio de
mercado del activo subyacente baje para obtener utilidades.

Gráfico: Compra de Opción de Venta.

PEq. = K - P
Utilidad
Valor Monetario

PEq.

K Perdida
P FM

- Precio del Activo

Figura. Representa la utilidad o perdida que se puede obtener en una posición corta sobre una opción
de venta, cuando el precio de mercado es inferior al punto de equilibrio, existe una utilidad en la
posición, cuando el precio de mercado es superior al punto de equilibrio pero inferior al precio de
ejercicio, existe una perdida menor a la prima (por lo cual el comprador deberá ejercer su contrato) y
si el precio de mercado es superior al precio de ejercicio el inversionista obtendrá perdidas.

Los escenarios posibles que podría obtener el inversionista que toma una posición larga en un contrato
de forward son:
Si 𝐹𝑀 < 𝑃𝐸𝑞 La posición corta obtiene utilidad.
Si 𝑃𝐸𝑞 < 𝐹𝑀 < 𝐾 La posición corta obtiene una perdida menor a la prima.
Si 𝐾 < 𝐹𝑀 La posición corta obtiene perdida.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz.

2.5. Vender Un Contrato De Opción De Venta (Posición Larga).

La venta (emisión) de un contrato de opción de venta conlleva la obligación de comprar
el activo subyacente (siempre que el comprador del contrato ejerza su derecho), al precio
de ejercicio previamente establecido, hasta la fecha de vencimiento.

Las expectativas de quien vende (o emite) una opción de venta es esperar que el precio
de mercado del activo subyacente se mantenga o suba, de esta manera podrá obtener una
utilidad igual a la prima del contrato.

Gráfico: Venta de Opción de Venta.

PEq. = K - P
Valor Monetario

P
PEq. Utilidad

K FM
Perdida

- Precio del Activo

Figura. Representa la utilidad o perdida que se puede obtener en una posición larga sobre una opción
de venta, cuando el precio de mercado es inferior al punto de equilibrio, existe una perdida en la
posición, cuando el precio de mercado es superior al punto de equilibrio pero inferior al precio de
ejercicio, existe una utilidad menor a la prima y si el precio de mercado es superior al precio de
ejercicio el inversionista obtendrá utilidad igual a la prima.

Los escenarios posibles que podría obtener el inversionista que toma una posición larga en un contrato
de forward son:
Si 𝐹𝑀 < 𝑃𝐸𝑞 La posición larga obtiene perdida.
Si 𝑃𝐸𝑞 < 𝐹𝑀 < 𝐾 La posición larga obtiene una utilidad menor a la prima.
Si 𝐾 < 𝐹𝑀 La posición larga obtiene utilidad.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo Opción de Venta.

En el mercado de opciones existen opciones de venta sobre una acción de una empresa
“A” que cuenta con la siguiente información:

- El precio al contado de la acción es de $us 210 por acción.

- El precio de ejercicio es de $us 220 por acción.
- El precio de la opción de venta es de $us 10 por acción.

Suponga que al vencimiento del contrato el precio de mercado de la acción de la empresa

“A” tuviera un precio de mercado de $us 170, que la cotización de la acción fuese de $us
190, que la acción se trance en el mercado en $us 210 o que su valor de mercado al
vencimiento fue de $us 230.

a) Determine: ¿Cuál es la utilidad o perdida para un inversionista que compro esta

opción de venta?
b) Determine: ¿Cuál es la utilidad o pérdida para un inversionista que vendió esta
opción de venta?

Respuesta a:

Gráfico: Comprador de Opción de Venta.

PEq. = 220 - 10
Utilidad
Valor Monetario

210

220 Perdida
10 FM

- Precio del Activo

Cuadro Resumen
P. Mercado (𝑭𝑴 ) (170) (190) (210) 230 (220)
P. Ejercicio (K) 220 220 220 220 220
P. Op. Venta (P) (10) (10) (10) (10) (10)
Resultado 40 20 0 (10) (10)
Ejerce? Si Si Si No Si/No
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Respuesta b:

Gráfico Vendedor de Opción de Venta.

PEq. = 220 - 10
Valor Monetario
10
210 Utilidad

220 FM
Perdida

- Precio del Activo

P. Mercado (𝑭𝑴 ) 170 190 210 230 220

P. Ejercicio (K) (220) (220) (220) 220 (220)
P. Op. Venta (P) 10 10 10 10 10
Resultado (40) (20) 0 10 10
Le ejercen? Si Si Si No Si/No
3. Determinación del Precio de Ejercicio en Opciones.
Este punto del tema sobre contratos de opciones financieras, está destinado a presentar la manera
de determinar los precios a plazo idóneos para fijar el precio de ejercicio encontratos de opciones,
también examinaremos la relación del precio spot del activo subyacente con el precio a plazo del
contrato forward.
Antes de realizar el estudio de la fijación de los precios a plazo, debemos clasificar los activos
subyacentes objeto de derivados financieros en dos grandes grupos, que son los activos de
inversión y los activos de consumo, esta clasificación servirá posteriormente para adecuar el
modelo de fijación del precio de no arbitraje a cada caso específico.

3.1. Activos de Inversión y Activos de Consumo.

Para comenzar el proceso de determinación de precios de ejercicio de contratos de opciones se
hace necesario clasificar los activos subyacentes en activos de inversión y activos de consumo.
Un activo de inversión se identifica por ser un bien que genera utilidades por su tenencia, muchos
inversionistas están interesados en adquirir dichos bienes, principalmente con fines de inversión
financiera, buscando beneficiarse de ellos con el pasar del tiempo, las acciones y los bonos son
activos que generan beneficios por su tenencia.
Un activo de consumo se identifica por ser un bien que se adquiere con el fin de consumirlo o
utilizarlo y no generalmente con fines de inversión financiera, los commodities como las materias
primas, los alimentos y los materiales, la característica principal de un bien de consumo es que
será utilizado para procesos de producción de bienes superiores o serán consumidos (fuera cual
fuera, estos bienes en el futuro tienden a desaparecer).
Aclarar esta clasificación de activos subyacentes es importante para la fijación del precio de
ejercicio de contratos de opciones, dado que cada activo subyacente contiene sus propios factores
y variables de mercado específicos para cada caso.

3.2. El Modelo de Fijación del Precio de no Arbitraje.

El método que se utiliza para fijar el precio de ejercicio de un contrato de opción sigue el modelo de
fijación del precio de no arbitraje, este modelo permite calcular el precio de ejercicio idóneo para un
contrato de opción, tomando en cuenta las variables necesarias para cada tipo de activo, aplicando
este modelo se garantiza que el precio del contrato de opción no permita oportunidad de arbitraje,
impidiendo que una persona pueda aprovechar imperfecciones del mercado del activo subyacente
y obtener beneficios libres de riesgo.A diferencia de los contratos forward, la aplicación del modelo
del Precio de No Arbitraje tiene algunas variantes que serán explicadas mas adelante.

3.3. Supuestos del Modelo del PNA - Precio de No Arbitraje.

Los supuestos para la fijación del precio que no permita oportunidad de arbitraje asumen que las siguientes
afirmaciones son ciertas para los participantes del mercado del activo subyacente objeto del contrato de opción.
Estos supuestos de no son necesariamente ciertos, pero si son aproximadamente ciertos para todos los
participantes del mercado, los grandes inversionistas con su poder de negociación se encargan de garantizar
que las oportunidades de arbitraje sean inconsistentes en el tiempo, dado que aprovechan dichas
oportunidades cuando se presentan, estos factores determinan la relación entre el precio a plazo del contrato y
el precio spot o al contado del activo subyacente.
Los supuestos del modelo del precio de no arbitraje son:
1) Los participantes no están sujetos a costos transaccionales cuando negocian y acuerdan el contrato.
2) Los participantes están sujetos a la misma tasa impositiva sobre sus utilidades obtenidas de sus acuerdos
contractuales relacionados a la operación.
3) Los participantes se pueden financiar fondos a la tasa libre de riesgo y también prestan sus recursos a la tasa
libre de riesgo, es decir, no existe una tasa activa y una tasa pasiva, solo la tasa libre de riesgo.
4) Todos los individuos aprovechan las pequeñas oportunidades de arbitraje rápidamente, garantizando su
inconsistencia a través del tiempo.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz.

3.4. PRECIO A PLAZO DE UN ACTIVO COMÚN.

Un activo común es un bien que no genera ingresos por inversión en su tenencia y no genera costos
de mantenimiento o resguardo, para comenzar la introducción a la fijación de precios a plazo,
utilizaremos una generalizaciones, considerando un contrato de opción sobre un activo común con un
precio S0, que no proporciona ingresos, el vencimiento del contrato es en un tiempo t en años,
utilizamos la tasa libre de riesgo r para calcular el precio a plazo F0, entonces la relación entre el
precio a plazo y el precio spot del activo subyacente es:

𝑭𝟎 = 𝑆0 𝑒 𝑟𝑡

Donde:
F0: Es el precio a plazo del activo al día de hoy.
S0 : Es el precio al contado del activo subyacente a la fecha al día de hoy.
e : Es la constante de Euler, utilizada para el interés compuesto continuamente.
r : La tasa de interés libre de riesgo anual con composición continua, para una inversión que
vence en el tiempo t en años.
t : El tiempo hasta la fecha de vencimiento, la fecha donde se realiza el ejercicio del contrato de
opción..

Mediante el modelo de fijación del precio de no arbitraje, se realiza la comparación entre el precio a
plazo calculado y el precio de ejercicio fijado para el contrato de opción.

El precio de ejercicio de una opción de compra debe ser inferior o

𝑲 ≤ 𝐹0 teóricamente igual al precio a plazo determinado por el modelo de no
arbitraje.

El precio de ejercicio de una opción de venta debe ser superior o

𝑲 ≥ 𝐹0 teóricamente igual al precio a plazo determinado por el modelo de no
arbitraje.

Donde:
K: Es el precio de ejercicio previamente establecido por la bolsa de opciones.

La mecánica de determinación del precio es de ejercicio que cumpla la condición de no arbitraje es

diferente para contratos de opciones de compra y para contratos de opciones de venta, como podemos
apreciar, ahora la condición de no arbitraje no es una igualdad, principalmente esto ocurre porque los
contratos de opciones deben dar lugar a la creación de la prima del contrato (que es el precio de la
opción financiera).
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

3.5. Aplicación Para Activos de Inversión.

3.5.1. Activos de Inversión con Ingresos Conocidos.

Aplicado para contratos sobre un activo de inversión que proporciona a su poseedor ingresos en
términos absolutos, estas ganancias son producto de la tenencia del activo, estos ingresos deben ser
perfectamente previsibles a través del tiempo, algunos activos como las acciones generan dividendos,
los bonos proporcionan cupones periódicamente.

La ecuación sobre la fijación del precio de no arbitraje para activos con ingresos conocidos, parte de
la ecuación para activos comunes agregando los ingresos conocidos como una deducción del valor
presente de los ingresos conocidos al precio spot del activo, debemos llevar a valor presente todos los
ingresos conocidos durante la vida de un contrato, para mantener el concepto del valor del dinero en
el tiempo, para distintos periodos de tiempo.

𝑭𝟎 = (𝑆0 − 𝐼)𝑒 𝑟𝑡

Donde:
I: Es el valor presente de todos los ingresos conocidos a lo largo de la vida del contrato.

La ecuación anterior se aplica para activos de inversión que generen ingresos en efectivo, de esta
manera se neutraliza los ingresos conocidos que tendría inicialmente el poseedor del activo.

3.5.2. Activos de Inversión con Rendimientos Conocidos.

Aplicable para contratos sobre un activo de inversión que proporciona a su poseedor ingresos en
términos relativos, estas ganancias se expresan como una tasa de interés o un porcentaje de ingresos
a través del tiempo, normalmente los rendimientos conocidos se expresan en tasas de interés con
capitalización discreta1, entonces para el procedimiento se hace necesario aplicar el procedimiento de
conversión de tasa de interés con capitalización discreta a tasa de interés con capitalización continua2.

La ecuación sobre la fijación del precio de no arbitraje para activos con rendimientos relativos, parte
de la ecuación para activos comunes deduciendo los rendimientos relativos a la tasa libre de riesgo,
durante la vida de un contrato a plazo.

1 Una tasa de interés con capitalización discreta es una tasa que capitaliza los intereses periódicamente, en intervalos de
tiempo determinados, algunos ejemplos son tasas con capitalización anual, semestral, trimestral, mensual, semanal y diría.
2 Una tasa de interés con capitalización continua es una tasa que capitaliza los intereses de manera continua, los

intereses forman parte del capital continuamente, es por eso que no se habla de una periodicidad determinada, dado que el
proceso de capitalización es continuo.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

𝑭𝟎 = 𝑆0 𝑒 (𝑟−𝑖)𝑡

Donde:
i: Es el rendimiento promedio anual con capitalización continua sobre el activo durante la vida del
contrato.

La ecuación anterior se aplica para activos de inversión que generen ingresos porcentuales, al deducir
el rendimiento conocido de la tasa libre de riesgo.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

3.6. Aplicación Para Activos De Consumo.

3.6.1. Activos con Costo de Almacenamiento o Mantenimiento.

Aplicable a contratos sobre un activo de consumo que genera a su poseedor egresos en términos
absolutos, estos pagos son realizados por conceptos de resguardo, mantenimiento o almacenamiento,
deben ser perfectamente previsibles a través del tiempo y se tratan como un ingreso negativo.

La ecuación sobre la fijación del precio de no arbitraje para activos con costos de mantenimiento o
almacenamiento, parte de la ecuación para activos comunes agregando los egresos conocidos como
una adición al valor presente de los egresos conocidos al precio spot del activo, debemos llevar a
valor presente todos los costos de mantenimiento o almacenamiento durante la vida de un contrato,
para mantener el concepto del valor del dinero en el tiempo de los distintos periodos de tiempo.

𝑭𝟎 = (𝑆0 + 𝑈)𝑒 𝑟𝑡

Donde:
U: Es el valor presente de todos los costos de mantenimiento o almacenamiento conocidos a lo
largo de la vida del contrato.

La ecuación anterior se aplica para activos de consumo que generen costos en efectivo por conceptos
de mantenimiento, resguardo o almacenamiento, adicionando los costos al precio spot del activo.

3.6.2. Activos con Tasa de Almacenamiento o Mantenimiento.

Aplicable a contratos sobre un activo de consumo que proporciona a su poseedor costos o egresos en
términos relativos, estas salidas de dinero se expresan como una tasa de mantenimiento a través del
tiempo, normalmente los costos porcentuales se expresan en tasas de interés con capitalización
discreta, entonces para el procedimiento se hace necesario aplicar el procedimiento de conversión de
tasa de interés con capitalización discreta a tasa de interés con capitalización continua.

La ecuación sobre la fijación del precio de no arbitraje para activos con costos en términos relativos,
parte de la ecuación para activos comunes agregando los costos en términos relaticos como una
adición a la tasa libre de riesgo, durante la vida de un contrato a plazo.

𝑭𝟎 = 𝑆0 𝑒 (𝑟+𝑢)𝑡
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Donde:
u: Es el pago porcentual o proporcional promedio anual con capitalización continua sobre el activo
durante la vida del contrato.

La ecuación anterior se aplica para activos de consumo que generen egresos en términos porcentuales,
al adicionar los costos relativos a la tasa libre de riesgo.
 Mgr. Atora Soliz Alex Angel

3.7. Aplicación Para Activos Mixtos.

Para efectos de ingeniería financiera y mercado de derivados financieros, los activos mixtos son
bienes que pueden cumplir con la doble funcionalidad de la clasificación para activos subyacentes en
este capítulo, pueden ser activos de inversión y generar ganancias por su tenencia, de manera
simultánea pueden también ser activos de consumo al ser utilizados para la producción de otros
bienes.

Los contratos sobre activos mixtos, son operaciones sobre activos que pueden generar ingresos
(conocidos o porcentuales) por su tenencia y a la vez generar egresos (costos conocidos o
porcentuales) por su mantenimiento o almacenamiento, el tener el activo físicamente como propiedad
permite al inversionista obtener utilidades, pero el mismo activo en las manos de un empresario
productor, le permite a este mantenerlo en un proceso de producción y quizás beneficiarse de alguna
situación de escasez temporal del bien en su mercado local, por otro lado, mantener un activo en un
contrato no permite la misma oportunidad de usarlo para producir un bien superior y venderlo, pero
el mantener el activo genera un costo de almacenamiento.

El efecto de obtener ganancias por la tenencia del bien y a la vez pagar costos de mantenimiento o
almacenamiento se conoce como rendimiento de conveniencia que proporciona dicho activo, algunos
ejemplos de este tipo de activos pueden ser el oro y la plata, utilizados para inversión o también para
la producción de collares, brazaletes y todo tipo de adornos, otros activos similares son los diamantes,
todo tipo de piedras preciosas, los materiales bélicos y el petróleo crudo comparado al petróleo
refinado.

Cabe recalcar que los activos que sufran estas condiciones en su tratamiento financiero, son activos
en situaciones mucho más específicas, su tratamiento financiero corresponde a casos muy especiales.

Si los ingresos son conocidos y los costos de almacenamiento son conocidos (ambos elementos
cumplen la condición de ser perfectamente previsibles), la ecuación que se utiliza en dicha situación
es:

𝑭𝟎 = (𝑆0 − 𝐼 + 𝑈)𝑒 𝑟𝑡

Donde:
I: Es el valor presente de todos los ingresos conocidos a lo largo de la vida del contrato.
U: Es el valor presente de todos los costos de mantenimiento o almacenamiento conocidos a lo
largo de la vida del contrato.
 Mgr. Atora Soliz Alex Angel

Si los ingresos son rendimientos porcentuales y los costos de almacenamiento son tasas porcentuales
o están expresados como una proporción del precio del activo, la ecuación que se utiliza en dicha
situación es:

𝑭𝟎 = 𝑆0 𝑒 (𝑟−𝑖+𝑢)𝑡

Donde:
i : Es el rendimiento promedio anual con capitalización continua sobre el activo durante la vida
del contrato.
u : Es el pago porcentual o proporcional promedio anual con capitalización continua sobre el
activo durante la vida del contrato.
4. Determinación del Precio de los
Contratos de Opciones.
El precio un contrato de opción o prima es la cantidad de dinero que el comprador paga por adquirir el derecho
de comprar (Opción Call) o de vender (Opción Put). A su vez, esta misma cantidad de dinero (Prima) es la que
recibe el vendedor de la Opción, obligándole a, en caso de ejercicio, vender (en el caso de una Opción Call) o
comprar (en el caso de una Opción Put) el activo subyacente al precio fijado (Precio de Ejercicio).
Lo que se negocia en el mercado de opciones es la prima ya que compradores y vendedores establecen
diferentes precios de demanda y oferta de las opciones, en base a sus expectativas sobre la evolución del
precio del activo subyacente.
Por lo tanto, hay una gran variedad de precios de ejercicio y vencimientos a disposición de compradores y
vendedores potenciales para que ellos negocien las diferentes Primas.
Los factores que vamos a comentar a continuación están sujetos a las condiciones de no arbitraje, para
explorar la relación entre el precio al contado, el precio de ejercicio y el precio del contrato de opción, donde la
más importante de estas relaciones es la paridad entre opciones de venta y de compra, que es la relación entre
los precios de las opciones de compra y de venta.
Los seis factores que influyen el en precio de un contrato de opción sobre un determinado activo subyacente
son:
a) El precio actual de la acción (S0).
b) El precio de ejercicio (K)
c) El tiempo al vencimiento (T).
d) La volatilidad del precio de la acción (σ).
e) La tasa de interés libre de riesgo (r).
f) Los ingresos y costos esperados durante la vida de la opción (I, i, U, u).

4.1. El Precio Spot del Activo Subyacente.

Si una opción de compra se ejerce en alguna fecha futura, el beneficio será el monto en que el
precio del activo subyacente exceda al precio de ejercicio. Por lo tanto, las opciones de compra se
vuelven más valiosas conforme aumenta el precio del activo subyacente.
En el caso de una opción de venta, el beneficio que se obtiene al ejercerla es el monto en que el
precio de ejercicio excede al precio de la acción, por ello se vuelven menos valiosas conforme
aumenta el precio de la acción.

4.2. El Precio de Ejercicio (K).

En las opciones de compra, el beneficio obtenido es el monto en que el precio del activo
subyacente exceda al precio de ejercicio, entonces las opciones de compra son menos valiosas a
medida que se incrementa el precio de ejercicio.
En las opciones de venta, el beneficio que se obtiene al ejercerla es el monto en que el precio de
ejercicio excede al precio del activo subyacente, entonces las opciones de venta son más valiosas
a medida que se incrementa el precio de ejercicio.

4.3. Tiempo al Vencimiento (T).

Las opciones tanto de venta como de compra se vuelven más valiosas (o por lo menos no
disminuyen en valor) a medida que aumenta el tiempo al vencimiento. Considere dos opciones que
difieren únicamente en la fecha de vencimiento. El propietario de la opción de largo plazo tiene
todas las oportunidades de ejercicio que están disponibles para el propietario de la opción de corto
plazo, y otras más. Por lo tanto, la opción de largo plazo debe tener al menos tanto valor como la
opción de corto plazo.

4.4. Volatilidad (ơ).

En términos generales, la volatilidad del precio de una acción es una medida de la incertidumbre
en cuanto a las variaciones del precio de la acción en el futuro. A medida que la volatilidad
aumenta, también aumenta la posibilidad de que la acción tenga un desempeño muy bueno o rinda
muy pocos incrementos. Para el propietario de una acción, estos dos resultados se compensan
entre sí. Sin embargo, esto no ocurre así para el propietario de una opción de compra o de venta.
El propietario de una opción de compra se beneficia con los aumentos de precio, pero tiene un
riesgo limitado de disminución de valor en so de que el precio disminuya debido a que lo máximo
que el propietario puede perder es el precio de la opción. Del mismo modo, el propietario de una
opción de venta se beneficia con las disminuciones de precio, pero tiene un riesgo limitado de
disminución de valor en caso de que el precio aumente. Por consiguiente, los valores de las
opciones tanto de compra como de venta se incrementan a medida que la volatilidad aumenta.

4.5. Tasa Libre de Riesgo (r).

La tasa de interés libre de riesgo afecta el precio de una opción de manera menos definida.
Conforme aumentan las tasas de interés en la economía, el rendimiento esperado que los
inversionistas requieren del activo subyacente tiende a aumentar. Además, disminuye el valor
presente de cualquier flujo de efectivo futuro que recibirá el tenedor de la opción, esto solo sucede
si suponemos que las tasas de interés cambian mientras que el precio de la acción permanece
constante.
El efecto neto de un incremento de las tasas de interés y la disminución concomitante del precio de
la acción es la disminución del valor de una opción de compra y el aumento del valor de una opción
de venta. Del mismo modo, el efecto neto de una disminución de las tasas de interés y el
incremento concomitante del precio de la acción es el aumento del valor de una opción de compra
y la disminución del valor de una opción de venta.

4.6. Ingresos (I) y Costos (U).

Los ingresos tienen el efecto de disminuir el precio del activo subyacente en cualquier fecha
anterior al vencimiento del contrato de opción. Éstas son malas noticias para el valor de las
opciones de compra y buenas noticias para el valor de las opciones de venta.
El valor de una opción de compra se relaciona negativamente con el tamaño de cualquier ingreso y
el valor de una opción de venta se relaciona positivamente con el tamaño de cualquier ingreso. Por
otro lado, el valor de una opción de compra se relaciona positivamente con el tamaño de cualquier
ingreso y el valor de una opción de venta se relaciona negativamente con el tamaño de cualquier
ingreso.

5. Limites Superiores e Inferiores en el

Precio de una Opción.
En esta sección determinaremos los límites superiores e inferiores de los precios de las opciones.
Estos límites no dependen de ningún supuesto específico pero si cumplen las condiciones del
modelo del precio de no arbitraje. Si el precio de una opción está por arriba del límite superior o por
debajo del límite inferior, hay oportunidades rentables para los arbitrajistas.

5.1. Limite Superior Para Opciones De

Compra.
Un contrato de opción de compra no puede valer más que el precio del activo subyacente
sobre el cual ha sido suscrito, entonces, el precio del activo subyacente es el límite superior
para el precio del contrato de opción de compra.

El precio de una opción de compra será inferior o teóricamente igual al precio del activo
subyacente.

5.2. Limite Superior Para Opciones De

Venta.
En el caso de los contratos de opciones de venta, no importa que tanto disminuya el precio
del activo subyacente, la opción de venta no puede valer más que el precio de ejercicio del
contrato expresado en valor presente.

El precio de una opción de venta será inferior o teóricamente igual al precio de ejercicio del
contrato expresado a valor presente.

5.3. Límite Inferior de una Opción de

Compra.
Un contrato de opción de compra no puede valer menos que la diferencia entre el precio al
contado del activo subyacente y el valor presente del precio de ejercicio del contrato de
opción, entonces el límite inferior de las opciones de compra es:

El precio de una opción de compra será superior o teóricamente igual al precio al contado del
activo subyacente menos el valor presente del precio de ejercicio del contrato de opción de
compra sobre el mismo activo subyacente, cuando el límite inferior no se cumple, existe
oportunidad de arbitraje.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo – Límite inferior para opciones de compra:

Un inversionista contempla un contrato de opción de compra que vence el 15 de noviembre
de 2020 sobre una acción que genera un dividendo de 2 USD el 15 de septiembres de 2020,
el precio del activo hoy 27 de junio de 2020 es de 120 USD, el precio de ejercicio es de 111
USD y la tasa de interés libre de riesgo es de 5% anual con composición continua. Determine:

a) ¿El precio de ejercicio cumple con la condición de no arbitraje?

b) Demuestre que no existe oportunidad de arbitraje cuando se respeta el límite inferior.
c) ¿Qué pasaría si el precio del contrato de opción de compra fuera de 8 USD?

Datos:
S0 = 120 USD.
K = 111 USD.
Div = 2 USD el 1ro de noviembre de 2020
r = 5% anual con composición continua.
t = 141 días.
Solución a:
141 días 2 USD
15-Sep-2020

Inicio 80 días 61 días Vencimiento

27-Jun-2020 15-Nov-2020

Primeramente expresamos los ingresos conocidos a valor presente.

80
𝑰 = 2𝑒 −0,05∗365 = 1,9782 𝑼𝑺𝑫

Aplicación de la condición de no arbitraje:

𝑲 ≤ 𝐹0
𝑭𝟎 = (𝑆0 − 𝐼)𝑒 𝑟𝑡
141
𝑭𝟎 = (120 − 1,9782)𝑒 0,05∗365

𝑭𝟎 = 120,3236 𝑼𝑺𝑫

𝟏𝟏𝟏 ≤ 𝟏𝟐𝟎, 𝟑𝟐𝟑𝟔

Respuesta a: El precio de ejercicio del contrato de opción de compra cumple con la condición de no
arbitraje.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Solución b – Estrategia de Arbitraje:

Comenzamos calculando el límite inferior del contrato de opción de compra.

𝑪 ≥ (𝑆0 − 𝐼) − 𝐾𝑒 −𝑟𝑡
141
𝑪 ≥ (120 − 1,9782) − 111𝑒 −0.05∗365

𝑪 ≥ 9,1452 𝑼𝑺𝑫

Gráfico de la situación.

PEq. = 111 + 9,1452

Valor Monetario

Utilidad
120,1452.

0
Perdida 111
9,1452
FM

- Precio del Activo

Estrategia de Arbitraje:
Hoy 27 de junio de 2020.
- Vender en corto la acción en el mercado al contado. 120 USD
- Comprar la opción de compra sobre la acción. (9,1452 USD)
- Invertir el dinero restante a la tasa libre de riesgo por 141 días. (110,8548 USD)
El 15 de septiembre de 2020.
- Compensación de dividendos. (2 USD)
El 15 de noviembre de 2020.
Si Ft ≤ K Si Ft > K
- Se retira los fondos. 111 USD - Se retira los fondos. 111 USD
61 61
110,0763𝑒 0,05∗365 110,0763𝑒 0,05∗365
- No ejerce la opción. 0 USD - Se ejerce la opción. (111 USD)
- Comprar la acción al precio de - Cerrar la venta en corto.
(Ft)
mercado.
- Cerrar la venta en corto.

Ganancia Neta ≥ 0 USD Ganancia Neta = 0 USD

 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Cálculos Auxiliares:
Actualización de la inversión al 15 de septiembre de 2020.

80
110,8548𝑒 0,05∗365 = 112,0763 𝑈𝑆𝐷

Restamos la compensación de los dividendos de 2 USD.

112,0763 𝑈𝑆𝐷 − 2 𝑈𝑆𝐷 = 110,0763 𝑈𝑆𝐷

El saldo final de la inversión una vez deducida la compensación de dividendos es de 110,0763 USD.

Respuesta b: Si se respeta exactamente el límite inferior dándole un precio de 9,1452 USD al contrato
de opción de compra podemos apreciar que la ganancia neta de una operación de arbitraje es de 0
USD, por lo tanto no existe oportunidad de obtener beneficios libres de riesgo.

Solución c – Estrategia de Arbitraje:

Dato:
C = 8 USD.
Gráfico de la situación.

PEq. = 111 + 8
Valor Monetario

Utilidad
119

0
Perdida 111
8
FM

- Precio del Activo

Estrategia de Arbitraje:
Hoy 27 de junio de 2020.
- Vender en corto la acción en el mercado al contado. 120 USD
- Comprar la opción de compra sobre la acción. (8 USD)
- Invertir el dinero restante a la tasa libre de riesgo por 141 días. (112 USD)
El 15 de septiembre de 2020.
- Compensación de dividendos. (2 USD)
El 15 de noviembre de 2020.
- Se retira los fondos. 112,1675 USD - Se retira los fondos. 112,1675 USD
61 61
111,2341𝑒 0,05∗365 111,2341𝑒 0,05∗365
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

- No ejerce la opción. 0 USD - Se ejerce la opción. (111 USD)

- Comprar la acción al (Ft) - Cerrar la venta en corto.

precio de mercado.
- Cerrar la venta en corto.

Ganancia Neta ≥ 1,1675 USD Ganancia Neta = 1,1675 USD

Cálculos Auxiliares:
Actualización de la inversión al 15 de septiembre de 2020.

80
112𝑒 0,05∗365 = 113,2341 𝑈𝑆𝐷

Restamos la compensación de los dividendos de 2 USD.

113,2341 𝑈𝑆𝐷 − 2 𝑈𝑆𝐷 = 111,2341 𝑈𝑆𝐷

El saldo final de la inversión una vez deducida la compensación de dividendos es de 111,2341 USD.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

5.4. Limite Inferior De Una Opción De Venta.

Un contrato de opción de venta no puede valer menos que la diferencia entre el valor presente
del precio de ejercicio del contrato de opción y el precio al contado del activo subyacente,
entonces el límite inferior de las opciones de venta es:

𝑷 ≥ 𝐾𝑒 −𝑟𝑡 − 𝑆0

El precio de una opción de venta será superior o teóricamente igual al valor presente del
precio de ejercicio del contrato de opción de venta sobre el activo subyacente, menos el precio
al contado del mismo activo subyacente, cuando el límite inferior no se cumple, existe
oportunidad de arbitraje.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo – Límite inferior para opciones de venta:

Un inversionista hoy 29 de junio de 2020 contempla contratos de opciones de venta sobre
100 Toneladas de Maíz, que tienen un precio de ejercicio de 240 USD/TM y una fecha de
vencimiento al 15 de noviembre de 2020, el precio actual de la acción es de 220 USD y una
tasa libre de riesgo de 5% anual con composición continua, además debe considerar que la
entidad que resguarda su maíz le cobra una tasa del 3% anual con composición continua.

a) ¿El precio de ejercicio cumple con la condición de no arbitraje?

b) Demuestre que no existe oportunidad de arbitraje cuando se respeta el límite inferior.
c) ¿Qué pasaría si el precio del contrato de opción de venta fuera de 10 USD?
Datos:
S0 = 220 USD/TM.
K = 240 USD/TM.
u = 3% anual con composición continua.
r = 5% anual con composición continua.
t = 139 días.
Solución a:
139 días

Inicio Vencimiento
29-Jun-2020 15-Nov-2020

Aplicación de la condición de no arbitraje:

𝑲 ≥ 𝐹0
𝑭𝟎 = 𝑆0 𝑒 (𝑟+𝑢)𝑡
139
𝑭𝟎 = 220𝑒 (0,05+0.03)∗365

𝑭𝟎 = 226,8056 𝑼𝑺𝑫/𝑻𝑴

240 𝑼𝑺𝑫/𝑻𝑴 ≥ 226,8056 𝑼𝑺𝑫/𝑻𝑴

Respuesta a: El precio de ejercicio del contrato de opción de compra cumple con la condición de no
arbitraje.

Solución b – Estrategia de Arbitraje:

Comenzamos calculando el límite inferior del contrato de opción de compra.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

𝑷 ≥ 𝐾𝑒 −(𝑟+𝑢)𝑡 − 𝑆0
139
𝑷 ≥ 240𝑒 −(0.05+0.03)∗365 − 220

𝑷 ≥ 12,7985 𝑼𝑺𝑫/𝑻𝑴

Gráfico de la situación.

PEq. = 240 – 12,7985

Valor Monetario

Utilidad
227,2015

0
240 Perdida
-12,7985
FM

- Precio del Activo

Estrategia de Arbitraje:
Hoy 29 de junio de 2020.
- Tomar un préstamo a 139 días. 232,7985 USD
- Comprar 100 toneladas de maíz al precio al contado. (220 USD)
- Comprar la opción de venta sobre las 100 toneladas de maíz. (12,7985 USD)
El 15 de noviembre de 2020.
Si Ft < K Si Ft ≥ K
- Ejerce la opción. 240 USD - No ejercer la opción. 0 USD

- Pagar el préstamo. (240 USD) - Vender las 100 toneladas de Ft

139 maíz en el mercado.
232,7985𝑒 (0,05+0.03)∗365
- Pagar el préstamo. (240 USD)
139
232,7985𝑒 (0,05+0.03)∗365

Ganancia Neta = 0 USD Ganancia Neta ≥ 0 USD

Respuesta b: Si se respeta exactamente el límite inferior dándole un precio de 12,7985 USD al

contrato de opción de venta podemos apreciar que la ganancia neta de una operación de arbitraje es
de 0 USD, por lo tanto no existe oportunidad de obtener beneficios libres de riesgo.

Solución c – Estrategia de Arbitraje:

Dato:
P = 10 USD.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Gráfico de la situación.

PEq. = 240 – 10

Valor Monetario
Utilidad
230

0
240 Perdida
-10
FM

- Precio del Activo

Estrategia de Arbitraje:
Hoy 29 de junio de 2020.
- Tomar un préstamo a 139 días. 230 USD
- Comprar 100 toneladas de maíz al precio al contado. (220 USD)
- Comprar la opción de venta sobre las 100 toneladas de maíz. (10 USD)
El 15 de noviembre de 2020.
Si Ft < K Si Ft ≥ K
- Ejerce la opción. 240 USD - No ejercer la opción. 0 USD

- Pagar el préstamo. (237,115 USD) - Vender las 100 toneladas de Ft

139 maíz en el mercado.
230𝑒 (0,05+0.03)∗365
- Pagar el préstamo. (237,115 USD)
139
230𝑒 (0,05+0.03)∗365

Ganancia Neta = 2,885 USD Ganancia Neta ≥ 2,885 USD

6. Valoración de Contratos de Opciones.
La teoría de valoración de opciones es una corriente de estudio económica que se encarga del
estudio de este tipo de activos financieros, cuya rentabilidad depende de otros activos o de sus
precios y en un marco de probabilidad. Estos modelos son empleados para conocer el valor
económico de activos financieros derivados en relación a sus rendimientos y su riesgo.
En valoración de contratos de opciones existen dos técnicas muy útiles, de las cuales la primera
consiste en la construcción de un árbol binomial que representa las diversas trayectorias que
podría seguir el precio de una opción sobre un determinado activo subyacente, durante la vida útil
de la opción, este modelo está basado en los principios de la valoración neutral al riesgo y los
argumentos de no arbitraje.
Por otro lado la segunda técnica, que es la más utilizada en los últimos años es el modelo de
valoración Black-Scholes que fue desarrollado a principios de los años 1970, cuando Fisher Black
y Myron Scholes junto a Robert Merton lograron un adelanto importante en la metodología de la
valoración de contratos de opciones principalmente sobre acciones, modelo que ha sido
fundamental para el cálculo del precio justo para contratos de opciones financieras.
El modelo de valoración de Black-Scholes está basado a los conceptos de la volatilidad, los
argumentos de no arbitraje y supuestos subyacentes relacionados a la valoración neutral al riesgo.

6.1. Valoración Mediante Arboles Binomiales.

Este método de valoración de opciones consiste en un diagrama que representa las diversas
trayectorias que podría seguir el precio de un determinado activo subyacente, donde los dos
escenarios son: una posible alza de su precio en el mercado y una posible baja de su precio
en el mercado, el árbol binomial estudia estas posibles variaciones durante el ciclo de vida
del contrato de opción tomando como base los principios de la valoración neutral al riesgo y
los supuestos de no arbitraje.
El árbol binomial es un método discreto que nos permite estudiar el comportamiento del
precio del activo subyacente desde dos perspectivas:
6.1.1. Valoración Neutral Al Riesgo.
La valoración neutral al riesgo es un principio que supone un mundo donde todos los individuos
son indiferentes al riesgo financiero, un mundo ficticio donde el riesgo no es una variable esencial
en el proceso de toma de decisiones de los individuos, en este mundo todo individuo obtiene como
beneficio la tasa libre de riesgo en sus inversiones y paga la tasa libre de riesgo sobre sus
préstamos, los supuestos que asume la valoración neutral al riesgo son:
1. El valor de toda inversión en algún activo subyacente genera o pierde valor en función a la tasa
libre de riesgo (solo existe la tasa libre de riesgo).
2. Todos los individuos son indiferentes al riesgo financiero, así que no tienen miedo a invertir (ya
que al utilizar la tasa libre de riesgo, el riesgo financiero es casi nulo).
3. El valor de un contrato de opción sobre un determinado activo subyacente depende del valor
futuro que pueda tomar el activo subyacente en el mercado (dicho valor debe expresarse a valor
presente).

6.1.2. Árbol Binomial Probabilístico.

Este método consiste en diagramar la probabilidad de alza y la probabilidad de precios del
activo subyacente y la manera en que estos cambios influyen en el precio del contrato de
opción sobre este mismo activo subyacente, la base principal de este método es la distribución
de probabilidad binomial asignando probabilidad de tendencia alcista y probabilidad de
tendencia bajista en el mercado del activo subyacente.
6.1.3. Árbol Binomial Por Ramas.
Este método consiste en determinar el valor del contrato de opción tomando como objetivo una de
las ramas de trayectoria (tendencia alcista y tendencia bajista) que podrían ocurrir en el precio del
activo subyacente, según este método, el valor del contrato de opción será el mismo
indistintamente cual sea la rama utilizada para su cálculo, la base para dicha afirmación son los
supuestos de la valoración neutral al riesgo y el concepto de la delta (que representa el número de
unidades de activo subyacente que se debería comprar para mantener su posición en contratos de
opciones).

Demostración de Formulas- Árbol Binomial Por Ramas

Demostración:
- Tomar una posición larga en un número de Δ unidades del activo subyacente.
- Neutralizar una posición corta de una unidad de contrato de opción de compra sobre
el mismo activo subyacente.
Pagar el activo en Δ unidades para neutralizar la opción, lo que representara nuestra cartera
inicial.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Solución de Ejemplo – Valoración de Opciones

El día de hoy (08 de julio de 2020) el precio de 100 toneladas de soya es de 600 USD/TM,
durante el siguiente trimestre se espera que las 100 toneladas de soya varíen en su valor
alrededor de una volatilidad del 8% anual, para cada uno de los escenarios esperados el valor
de la opción es de 24 USD en la rama alcista y 8 USD en la rama bajista, la tasa libre de
riesgo es de 6% anual con composición continua y el vencimiento del contrato es el 30 de
septiembre de 2020 (el contrato es una opción a 3 meses).

a) ¿Cuál es la probabilidad de que exista un alza en el precio de las 100 toneladas de

soya? y ¿Cuál es la probabilidad de que exista una baja en el precio de las 100
toneladas de soya?
b) ¿Cuál es el valor del contrato de opción de compra sobre las 100 toneladas de soya?
(Utilice el Árbol Binomial Probabilístico).
c) ¿Cuál es el grado de relación de Unidades de soya respecto al contrato de opción?
d) ¿Cuál es el valor del contrato de opción de compra sobre las 100 toneladas de soya?
(Utilice el Árbol Binomial Por Ramas).

Solucion a:

Datos:
S0 = 600 USD/TM.
σ = 8% anual.
fu = 24 USD
fd = 8 USD
r = 6% anual con composición continua.
t = 84 días.
84 días

Hoy Vencimiento
08-Jul-2019 30-Sep-2020

Primeramente debemos hallar la probabilidad de tendencia alcista para las 100 Toneladas de
Soya:
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

84
𝑒 𝑟∗𝑡 − 𝑑 𝑒 0.06∗365 − 0.926406
𝒑= = = 0.571754 𝑜 𝟓𝟕. 𝟏𝟕𝟓𝟒%
𝑢−𝑑 1.079440 − 0.926406

𝒒 = (1 − 𝑝) = (1 − 0.571754) = 0.428246 𝑜 𝟒𝟐. 𝟖𝟐𝟒𝟔%

84
0.08∗√
𝒖 = 𝑒 𝜎∗√∆𝑡 = 𝑒 92 = 1.079440

1 1
𝒅= = = 0.926406
𝑢 1.079440

Respuesta a: La probabilidad de que exista una tendencia alcista en el precio de la soya es

de 57.18% y la probabilidad de que exista una tendencia bajista en el precio de la soya es
de 42.82%.

Solución b:

𝒇 = [𝑝 ∗ 𝑓𝑢 + 𝑞 ∗ 𝑓𝑑 ] ∗ 𝑒 −𝑟∗𝑡

84
𝒇 = [0.571754 ∗ 24 + 0.428246 ∗ 8] ∗ 𝑒 −0.06∗365

𝒇 = 16.9129 𝑼𝑺𝑫.

Respuesta b: El precio del contrato de opción debería ser de 16.9129 USD por tonelada de
soya.
𝑺𝟎 𝒖 = 647.6642 𝑼𝑺𝑫
Solución c:
𝒇𝒖 = 24 𝑼𝑺𝑫
Datos:
S0 = 600 USD/TM.
𝑺𝟎 = 600 𝑼𝑺𝑫
σ = 8% anual.
𝒇 = ? 𝑼𝑺𝑫
fu = 24 USD
fd = 8 USD
𝑺𝟎 𝒅 = 555.8436 𝑼𝑺𝑫
r = 6% anual con composición continua.
𝒇𝒅 = 8 𝑼𝑺𝑫
t = 84 días.
Aplicamos la fórmula de la delta Δ:
𝑓𝑢 − 𝑓𝑑 24 − 8
∆= = = 0.174253 𝑣𝑒𝑐𝑒𝑠.
𝑆0 𝑢 − 𝑆0 𝑑 647.6642 − 555.8436
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Respuesta c:
Se necesita 0.174253 veces las 100 toneladas de soya para cubrir la posición en el contrato
de opción.

Solución d:

Podemos calcular el precio del contrato de opción tomando la rama alcista:

𝒇 = 𝑆0 ∆ ∗ (1 − 𝑢𝑒 −𝑟𝑡 ) + 𝑓𝑢 𝑒 −𝑟𝑡

84 84
𝒇 = 600 ∗ 0.174253 ∗ (1 − 1.079440𝑒 −0.06∗365 ) + 24𝑒 −0.06∗365 = 16.9129 𝑼𝑺𝑫.

También podemos calcular el precio del contrato de opcion tomando la rama bajista:

𝑓 = 𝑆0 ∆ ∗ (1 − 𝑑𝑒 −𝑟𝑡 ) + 𝑓𝑑 𝑒 −𝑟𝑡

84 84
𝒇 = 600 ∗ 0.174253 ∗ (1 − 0.926406𝑒 −0.06∗365 ) + 8𝑒 −0.06∗365 = 16.9129 𝑼𝑺𝑫.

Respuesta b: El precio del contrato de opción debería ser de 16.9129 USD por tonelada de
soya.
6.2. Valoración Mediante El Modelo
Black-Scholes.
El modelo de Black-Scholes es un modelo matemático utilizado para determinar el precio de
determinados contratos derivados sobre activos financieros. Esta ecuación, basada ampliamente
en la teoría de procesos estocásticos, modela variaciones de precios.
Este modelo matemático, desarrollado por Fisher Black y Myron Scholes, aparece referenciado en
1973, cuando Robert C. Merton lo incluyó en su publicación "Theory of Rational Option Pricing".
A este modelo lo denominó Black-Scholes y fue empleado para estimar el valor actual de una
opción europea para la compra (Call), o venta (Put), de acciones en una fecha futura.
Posteriormente el modelo se amplió para opciones sobre acciones que producen dividendos, y
luego se adoptó para opciones europeas, americanas, y mercado monetario. Los modelos de
valoración de opciones son también aplicados actualmente a la valoración de activos intangibles,
tales como patentes.
En derivados financieros, el modelo Black-Scholes permite valorar contratos de opciones
principalmente sobre acciones, este modelo se basa en el supuesto de la evolución de los precios
futuros de las acciones, los argumentos de no arbitraje y los supuestos de la valoración neutral al
riesgo.
Este modelo calcula el valor de los contratos de opciones en base a los limites inferiores de los
precios de los contratos de opciones, complementando dichas ecuaciones con factores como la
volatilidad, los rendimientos esperados de las acciones y los principios de modelación mediante
probabilidades por aproximaciones polinómicas.

6.2.1. Supuestos Sobre la Evolución de

los Precios Futuros de las Acciones.
El modelo de valoración de contratos de opciones debe contener supuestos sobre la evolución
de los precios futuros de las acciones con el paso del tiempo.
El modelo Black-Scholes asume que el rendimiento sobre la acción en un periodo de tiempo
determinado se distribuye normalmente asumiendo que los rendimientos sobre la acción de
dos periodos diferentes son independientes.
a) Distribución Logarítmica Normal:

El modelo Black-Scholes debe asumir que el precio de la acción en cualquier fecha futura
tiene una distribución logarítmica normal, la razón principal es que solo contiene valores
positivos, mientras que una distribución normal admite valores positivos y negativos, además
que una variable con distribución logarítmica normal tiene la propiedad que su Logaritmo
Natural da como resultado la distribución normal, por otro lado una variable que tiene una
distribución logarítmica normal sólo puede ser positiva. Una distribución normal es
simétrica; una distribución logarítmica normal es asimétrica, con la mediana, la media y la
moda diferentes.
Una variable con una distribución logarítmica normal tiene la propiedad de que su logaritmo
natural se distribuye normalmente. Por lo tanto, el supuesto de Black-Scholes para los precios
de las acciones implica que ln St es normal, donde St es el precio de la acción en un tiempo
futuro t.

b) Límite de Confianza del Precio Futuro de una Acción.

El límite de confianza sobre el precio futuro de una acción depende de las siguientes
relaciones estadísticas.
6.2.2. Supuestos del Modelo de Black-
Scholes.
Los supuestos utilizados en el modelo Black-Scholes para deducir su fórmula para la valoración de
contratos de opciones fueron los siguientes:
1) El comportamiento del precio futuro de la acción corresponde a una distribución logarítmica
normal con el rendimiento y la volatilidad constantes.
2) No existen costos de transacción ni impuestos ya que todos los títulos o valores son
perfectamente divisibles.
3) No existen dividendos sobre la acción durante el horizonte de vida del contrato de opción sobre
esta misma acción.
4) No existe oportunidad de arbitraje libre de riesgo.
5) La negociación en el mercado de valores y en el mercado opcionario es continua.
6) La tasa de interés libre de riesgo es a corto plazo y durante ese periodo de tiempo se mantiene
constante.
Existen investigaciones más recientes que han logrado flexibilizar algunos de estos supuestos,
incluyendo volatilidad y tasa de libre variables, e incluso modelos que toman en cuenta la
aplicación de los dividendos de las acciones.

6.2.3. Fundamentos En El Modelo Black-Scholes.

Los argumentos que fundamentan la teoría del modelo Black-Scholes son similares a los
utilizados en la valoración mediante arboles binomiales.
Comenzamos estableciendo una cartera libre de riesgo que consiste en comprar un
determinado número de unidades del activo subyacente al precio al contado, para neutralizar
una compra de contrato de opción, cumpliendo las condiciones de no arbitraje el rendimiento
de la cartera es la tasa de interés libre de riesgo.

La principal razón para establecer una cartera libre de riesgo con una cobertura de mercado,
libre de riesgo respecto al precio del activo subyacente y el precio del contrato de opción
sobre la misma acción que reciben influencia de las misma fuente de incertidumbre que son
las variaciones del precio del activo subyacente, de esta manera el precio del contrato de
opción de compra está positivamente correlacionada con el precio del activo subyacente y el
precio del contrato de opción de venta esta negativamente correlacionada con el precio del
activo subyacente.
En ambos casos la ganancia o la perdida de la posición en el activo subyacente siempre
compensara la ganancia o pérdida de la posición en el contrato de opción sobre el mismo
activo subyacente, de esta manera se conoce con certeza el valor de la cartera inicial al final
de un periodo de tiempo corto.
6.2.4. Valoración Neutral Al Riesgo En Black-Scholes.
En puntos anteriores vimos que cualquier título o activo subyacente que puede ser negociado
en mercados financieros, puede valorarse bajo los supuestos de la valoración neutral al riesgo,
en un mundo neutral al riesgo se sostiene miles de posibles resultados que dependen de dos
posibles escenarios que derivan de la tendencia de mercado (que puede ser alcista o bajista).
Los contratos de opciones y otros derivados financieros que se valoran bajo los supuestos de
la valoración neutral al riesgo deben:
1) Asumir que el rendimiento de todo activo de inversión es la tasa libre de riesgo, de
esta manera (μ = r).
2) Calcular y obtener los beneficios futuros esperados.
3) Expresar los resultados esperados a valor presente, utilizando la tasa libre de riesgo
como tasa de descuento apropiada.
Aplicando dichos supuestos, podemos estimar el valor de un contrato de opción en función
a la tasa libre de riesgo, tomando en cuenta los posibles escenarios que pueden ocurrir en un
tiempo futuro determinado.

6.2.5. Formulas y Aplicaciones Del Modelo Black-Scholes.

Para aplicar el procedimiento de valoración mediante el modelo Black-Scholes, primero
debemos conocer la aplicación de las formulas necesarias, que son las siguientes:
1) Fórmulas de Aplicación del Modelo Black-Scholes.
Las fórmulas de valoración de contratos de opciones aplicando el modelo Black-Scholes
derivan de los límites inferiores de los contratos de opciones.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Solución – Límite de Confianza del Precio Futuro de la Acción.

Considere una acción con un precio al contado de 40 USD, un rendimiento esperado de 16%
anual con composición continúa y una volatilidad del 20% anual.

a) Calcule el límite de confianza para el precio futuro de la acción para un horizonte de

tiempo de 6 meses, utilice un nivel de confianza del 95%.
b) Calcule el valor esperado promedio, la varianza y la desviación estándar del precio
futuro de la acción.

Datos:

S0 = 40 USD

μ = 16% anual con composición continua.

Ơ = 20% anual.

t = 6 meses.

Solución a: Para construir el intervalo de confianza.

𝐿𝑛 𝑆𝑡 ~ 𝑧(𝑀𝑒𝑑𝑖𝑎; 𝑉𝑎𝑟𝑖𝑎𝑛𝑧𝑎)

𝜎2
𝐿𝑛 𝑆𝑡 ~ 𝑧 [𝐿𝑛 𝑆0 + (μ − ) ∗ 𝑡; 𝜎 2 ∗ 𝑡]
2

0,202 6 6
𝐿𝑛 𝑆𝑡 ~ 1,96 [𝐿𝑛 40 + (0,16 − )∗ ; 0,202 ∗ ]
2 12 12

𝐿𝑛 𝑆𝑡 ~ 1,96[3.758879; 0,02]

3,758879 − 1,96 ∗ √0.02 < 𝑳𝒏 𝑺𝒕 < 3,758879 + 1.96 ∗ √0,02

Aplicando el principio del antilogaritmo para despejar St:

𝑒 (3,758879−1,96∗√0.02) < 𝑳𝒏 𝑺𝒕 < 𝑒 (3,758879+1,96∗√0.02)

32,5147 𝑈𝑆𝐷 < 𝑺𝒕 < 56,6031 𝑈𝑆𝐷

Respuesta a: El precio futuro de la acción en un horizonte de tiempo de 6 meses tendrá un

valor entre 32,5147 USD a 56,6031 USD para un nivel de confianza del 95%.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Solución b: Para construir el intervalo de confianza.

La esperanza o la media del precio futuro de la acción es igual a:

𝑬(𝑺𝒕 ) = 𝑆0 𝑒 μt

6
𝑬(𝑺𝒕 ) = 40𝑒 0,16∗12 = 43,3315 𝑈𝑆𝐷.

La varianza del precio futuro de la acción es igual a:

2
𝑽𝒂𝒓(𝑺𝒕 ) = 𝑆02 𝑒 2μt (𝑒 𝜎 𝑡 − 1)

6 2∗6
𝑽𝒂𝒓(𝑺𝒕 ) = 402 𝑒 2∗0,16∗12 (𝑒 0,02 12 − 1) = 37,9304

La desviación estándar del precio futuro de la acción es igual a:

6 2∗ 6
𝑫. 𝑬. (𝑺𝒕 ) = √402 𝑒 2∗0,16∗12 (𝑒 0,02 12 − 1) = √37,9304 = 6,1588 𝑈𝑆𝐷.

Respuesta a: El precio promedio de los pronósticos a 6 meses es de 43,3315 USD con un

margen de desviación de 6,1588 USD respecto al promedio.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

c) Limite de Confianza del Rendimiento del Precio Futuro de la Acción:

Para calcular el rendimiento futuro de una acción se deben seguir las siguientes expresiones:

Esperanza matemática o promedio del rendimiento futuro de la acción:

𝜎2
𝑬(𝝁𝒕 ) = 𝜇 −
2

Variación y Desviación Estándar del rendimiento futuro de la acción:

𝑽𝒂𝒓(𝝁𝒕 ) = 𝜎 2 𝑫. 𝑬. (𝝁𝒕 ) = 𝜎

Ejemplo – Límite de confianza del rendimiento futuro de una acción.

Una acción con un rendimiento esperado hasta el día de hoy de 17% anual con composición
continúa y una volatilidad del 20% anual.
a) Calcule la media, la varianza y la desviación estándar pronosticadas.
b) Calcule el límite de confianza para un nivel de confianza del 95%.

Datos:
μ = 17% anual con composición continua.
σ = 20% anual.
Solución a:
𝜎2 0,202
𝑬(𝝁𝒕 ) = 𝜇 − = 0,17 − = 0,15 𝑜 15%
2 2

𝑽𝒂𝒓(𝝁𝒕 ) = 𝜎 2 = 0,202 = 0,04 𝑜 4%

𝑫. 𝑬. (𝝁𝒕 ) = 𝜎 = 0,20 𝑜 20%

Respuesta a: El rendimiento esperado para la acción es del 15% anual con composición
continua con una desviación estándar de 20% anual.

Solución b:
0,15 − 1,96 ∗ 0,20 < 𝝁𝒕 < 0,15 + 1,96 ∗ 0,20

−24,2% < 𝝁𝒕 < 54,20%

Respuesta b: El rendimiento esperado para la acción oscilara entre -24,2% y 54,20% para
un nivel de confianza del 95%.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Planteamiento de Ejemplo - Valoración Black-Scholes.

Un inversionista se fija que el precio de una acción es de 42 USD el dia de hoy 22 de julio
de 2020, el precio de ejercicio del contrato de opción es de 40 USD, la tasa de interés libre
de riesgo es de 10% anual con composición continua y la acción tiene una volatilidad del
20% anual y vence exactamente el 31 de diciembre de 2020.

Utilizando el modelo Black-Scholes:

a) Calcule el valor de un contrato de opción de compra sobre esta acción.

b) Calcule el valor de un contrato de opción de venta sobre esta acción.

Solución a:
Datos:
S0 = 42 USD.
K = 40 USD.
r = 10% anual con composición continua.
t = 6 meses.
σ = 20% anual.
162 días

Inicio Vencimiento
22-Jul-2020 31-Dic-2020

Para aplicar las fórmulas de Black-Scholes debemos hallar primero los valores de d1 y d2:

𝑆 𝜎2 42 0,202 162
𝐿𝑛 ( 𝐾0 ) + (r + 2 ) ∗ 𝑡 𝐿𝑛 (40) + (0,10 + 2 ) ∗ ( )
365
𝒅𝟏 = = = 𝟎, 𝟕𝟔𝟓𝟗
𝜎 ∗ √𝑡 162
0,20 ∗ √
365

𝑆 𝜎2 42 0,202 162
𝐿𝑛 ( 𝐾0 ) + (r − 2 ) ∗ 𝑡 𝐿𝑛 (40) + (0,10 − 2 ) ∗ ( )
365
𝒅𝟐 = = = 𝟎, 𝟔𝟑𝟐𝟕
𝜎 ∗ √𝑡 162
0,20 ∗ √
365
Ahora para hallar el valor de un contrato de opción de compra debemos calcular la
probabilidad de d1 y d2:
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

𝑵(𝒅𝟏 ) = 𝑁(0,7659) = 𝑁(0,76) + 0,59 ∗ [𝑁(77) − 𝑁(76)]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 𝑁(0,76) + 0,59 ∗ [𝑁(77) − 𝑁(76)]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 0,7764 + 0,59 ∗ [0,7794 − 0,7764]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 0,7782

𝑵(𝒅𝟐 ) = 𝑁(0,6327) = 𝑁(0,63) + 0,27 ∗ [𝑁(64) − 𝑁(63)]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 𝑁(0,63) + 0,27 ∗ [𝑁(64) − 𝑁(63)]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 0,7357 + 0,27 ∗ [0,7389 − 0,7357]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 0,7366

Ahora podemos proceder a aplicar la fórmula de Black-Scholes para determinar el precio de

una opción de compra.

𝑪 = 𝑆0 ∗ 𝑁(𝑑1 ) − 𝐾𝑒 −𝑟𝑡 ∗ 𝑁(𝑑2 )

162
𝑪 = 42 ∗ 0,7782 − 40𝑒 −0,10∗365 ∗ 0,7366 = 4,7302 𝐔𝐒𝐃

Respuesta a: El precio de un contrato de opción de compra sobre esta acción debería ser de
4,7302 USD.

Solución b:
Datos:
S0 = 42 USD.
K = 40 USD.
r = 10% anual con composición continua.
t = 6 meses.
σ = 20% anual.
Como anteriormente se calculó el valor de d1 y d2, para hallar el valor de un contrato de
opción de venta debemos calcular la probabilidad de - d1 y - d2:
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 𝑁(−0,7659) = 𝑁(−0,76) − 0,59 ∗ [𝑁(−76) − 𝑁(−77)]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 𝑁(−0,76) − 0,59 ∗ [𝑁(−76) − 𝑁(−77)]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 0,2236 − 0,59 ∗ [0,2236 − 0,2206]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 0,2218

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 𝑁(−0,6327) = 𝑁(−0,63) − 0,27 ∗ [𝑁(−64) − 𝑁(−63)]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 𝑁(−0,63) − 0,27 ∗ [𝑁(−63) − 𝑁(−64)]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 0,2643 − 0,27 ∗ [0,2643 − 0,2611]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 0,2634

Ahora podemos proceder a aplicar la fórmula de Black-Scholes para determinar el precio de

una opción de venta.

𝑷 = 𝐾𝑒 −𝑟𝑡 ∗ 𝑁(−𝑑2 ) − 𝑆0 ∗ 𝑁(−𝑑1 )

162
𝑪 = 40𝑒 −0,10∗365 ∗ 0,2634 − 42 ∗ 0,2218 = 0,7630 𝐔𝐒𝐃

Respuesta a: El precio de un contrato de opción de venta sobre esta acción debería ser de
0,7630 USD.
6.2.6. Aplicación de los Dividendos-
Modelo Black-Scholes.
Hasta ahora uno de los principales supuestos ha asumido que la acción sobre la que se suscribe la
opción no paga dividendos.

En la práctica, muchas acciones sí pagan dividendos. Ahora ampliamos nuestros resultados

asumiendo que los dividendos pagados sobre la acción durante la vida de una opción pueden
pronosticarse con certeza. Cuando las opciones duran periodos de tiempo relativamente cortos
(menos de un año), el supuesto no es exagerado.

Debemos asumir que la fecha en que se paga el dividendo es la fecha ex-dividendo. En esta fecha,
el precio de la acción disminuye en el monto del dividendo expresado en valor presente, el efecto
se resume en el decremento del valor de las opciones de compra e incremento del valor de las
opciones de venta.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo (Incluyendo dividendos) - Valoración Black-Scholes.

Un inversionista se fija que el precio de una acción es de 42 USD el día de hoy 22 de julio
de 2020 y paga un dividendo de 1 USD el 22 de octubre de 2020, el precio de ejercicio del
contrato de opción es de 40 USD, la tasa de interés libre de riesgo es de 10% anual con
composición continua y la acción tiene una volatilidad del 20% anual y vence exactamente
el 31 de diciembre de 2020.

Utilizando el modelo Black-Scholes:

a) Calcule el valor de un contrato de opción de compra sobre esta acción.
b) Calcule el valor de un contrato de opción de venta sobre esta acción.
Datos:
S0 = 42 USD.
Div = 1 USD el 22 de octubre de 2020.
K = 40 USD.
r = 10% anual con composición continua.
t = 6 meses.
σ = 20% anual.
162 días

Inicio 1 USD Vencimiento

92 días 22-Oct -2020 70 días
22-Jul-2020 31-Dic-2020

Para determinar el efecto del dividendo, debemos hallar el valor presente de dicho ingreso:
92
𝑰 = 1𝑒 −0,10∗365 = 0,9751 𝑼𝑺𝑫
Para aplicar las fórmulas de Black-Scholes debemos hallar los valores de d1 y d2:

𝑆 −𝐼 𝜎2 42 − 0,9751 0,202 162

𝐿𝑛 ( 0𝐾 ) + (r + 2 ) ∗ 𝑡 𝐿𝑛 ( ) + (0,10 + )∗( )
40 2 365
𝒅𝟏 = = = 𝟎, 𝟓𝟖𝟗𝟔
𝜎 ∗ √𝑡 162
0,20 ∗ √
365

𝑆 −𝐼 𝜎2 42 − 0,9751 0,202 162

𝐿𝑛 ( 0𝐾 ) + (r − 2 ) ∗ 𝑡 𝐿𝑛 ( ) + (0,10 − )∗( )
40 2 365
𝒅𝟐 = = = 𝟎, 𝟒𝟓𝟔𝟒
𝜎 ∗ √𝑡 162
0,20 ∗ √
365
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ahora para hallar el valor de un contrato de opción de compra debemos calcular la

probabilidad de d1 y d2:

𝑵(𝒅𝟏 ) = 𝑁(0,5896) = 𝑁(0,58) + 0,96 ∗ [𝑁(0,59) − 𝑁(0,58)]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 𝑁(0,58) + 0,96 ∗ [𝑁(0,59) − 𝑁(0,58)]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 0,7190 + 0,96 ∗ [0,7224 − 0,7190]

𝑵(𝒅𝟏 ) = 0,7223

𝑵(𝒅𝟐 ) = 𝑁(0,4564) = 𝑁(0,45) + 0,64 ∗ [𝑁(0,46) − 𝑁(0,45)]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 𝑁(0,45) + 0,64 ∗ [𝑁(0,46) − 𝑁(0,45)]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 0,6736 + 0,64 ∗ [0,6772 − 0,6736]

𝑵(𝒅𝟐 ) = 0,6759

Ahora podemos proceder a aplicar la fórmula de Black-Scholes para determinar el precio de

una opción de compra.

𝑪 = (𝑆0 − 𝐼) ∗ 𝑁(𝑑1 ) − 𝐾𝑒 −𝑟𝑡 ∗ 𝑁(𝑑2 )

162
𝑪 = (42 − 0,9751) ∗ 0,7223 − 40𝑒 −0,10∗365 ∗ 0,6759 = 3,77 𝐔𝐒𝐃

Respuesta a: El precio de un contrato de opción de compra sobre esta acción debería ser de
3,77 USD.

Solución b:
Datos:
S0 = 42 USD.
K = 40 USD.
r = 10% anual con composición continua.
t = 6 meses.
σ = 20% anual.
Como anteriormente se calculó el valor de d1 y d2, para hallar el valor de un contrato de
opción de venta debemos calcular la probabilidad de - d1 y - d2:
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 𝑁(−0,5896) = 𝑁(−0,58) − 0,96 ∗ [𝑁(−0,58) − 𝑁(−0,59)]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 𝑁(−0,58) − 0,96 ∗ [𝑁(−0,58) − 𝑁(−0,59)]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 0,2810 − 0,96 ∗ [0,2810 − 0,2776]

𝑵(−𝒅𝟏 ) = 0,2777

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 𝑁(−0,4564) = 𝑁(−0,45) − 0,64 ∗ [𝑁(−0,45) − 𝑁(−0,46)]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 𝑁(−0,45) − 0,64 ∗ [𝑁(−0,45) − 𝑁(−0,46)]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 0,3264 − 0,64 ∗ [0,3264 − 0,3228]

𝑵(−𝒅𝟐 ) = 0,3241

Ahora podemos proceder a aplicar la fórmula de Black-Scholes para determinar el precio de

una opción de venta.

𝑷 = 𝐾𝑒 −𝑟𝑡 ∗ 𝑁(−𝑑2 ) − (𝑆0 − 𝐼) ∗ 𝑁(−𝑑1 )

162
𝑪 = 40𝑒 −0,10∗365 ∗ 0,3241 − (42 − 0,9751) ∗ 0,2777 = 1,0086 𝐔𝐒𝐃

Respuesta a: El precio de un contrato de opción de venta sobre esta acción debería ser de
1,0086 USD.
 UNIDAD 3- ESTRATEGIAS CON
CONTRATOS DE OPCIONES

1. Introducción.
En la presente unidad estudiaremos la aplicación de las diferentes estrategias de cobertura,
especulación y arbitraje con contratos de opciones en mercado regulado, veremos de manera más
completa los diversos patrones de utilidades que están disponibles con el uso de opciones.
Asumimos que el activo subyacente es una acción, y que se pueden obtener resultados similares
para otros activos subyacentes, como divisas, índices bursátiles y contratos de futuros.
En la primera parte consideramos lo que ocurre cuando una posición en una opción sobre
acciones se combina con una posición en la acción misma. Después, examinamos los patrones de
utilidades obtenidos cuando se realiza una inversión en dos o más opciones diferentes sobre la
misma acción. Uno de los atractivos de las opciones es que se usan para crear diversas funciones
de beneficio. (Una función de beneficio es el beneficio en función del precio del activo
subyacente). Si las opciones europeas estuvieran disponibles con cada precio de ejercicio posible
se crearía, en teoría, cualquier función de beneficio.

2. Clasificación de Actores Estrategicos.

En la sociedad normalmente las actividades de cobertura, especulación y arbitraje son asociadas
como prácticas inmorales, la gente común piensa que la cobertura consiste en ocultar bienes, que
la especulación es una práctica de ocultar alimentos para generar su escasez en el mercado y de
esta manera poder venderlos a un precio mayor, que el arbitraje consiste en regatear los precios,
comprar bienes baratos y venderlos a precios elevados aprovechando la desinformación de otros
consumidores, todas estas concepciones son erróneas, ya que estas actividades proporcionan
muchos beneficios indirectos a los consumidores y productores, también no se puede negar que la
práctica de estas actividades, en un momento pasado hayan perjudicado enormemente a las
Bolsas de Valores de todo el mundo.
Actualmente un mercado no puede funcionar sin la intervención de coberturistas, especuladores y
arbitrajistas, la economía en el mercado está compuesta de miles de mercados individuales donde
se intercambian bienes y servicios, aquí los consumidores demandan los que los productores
ofrecen y así los consumidores satisfacen sus necesidades individuales y también los productores
satisfacen sus necesidades como organización comercial, cuyo principal objetivo es ganar dinero.
Entonces vamos a pasar a definir brevemente en que consiste cada una de estas actividades, que
son la base de las transacciones en el mercado de derivados financieros.

2.1. Coberturistas.
Denominación que se le atribuye a los inversionistas que utilizan estrategias de cobertura.
La cobertura se define como la actividad que realiza todo inversionista con el objetivo de eliminar o
al menos reducir el riesgo financiero asociado a la variabilidad del precio o valor de un determinado
activo sobre el cual se tiene una inversión abierta, esta actividad consiste en la protección de
activos y transacciones abiertas frente a los riesgos de perdidas monetarias como consecuencia de
la volatilidad de precios, los coberturistas están inicialmente sujetos al riesgo financiero y desean
traspasar este riesgo a otros participantes del mercado, por medio de operaciones con derivados
financieros, transfieren este riesgo financiero al mercado, donde otro inversionista esté dispuesto a
asumirlo.

2.2. Especuladores.
Denominación que se le atribuye a los inversionistas que por medio de la aplicación del análisis
técnico y análisis fundamental, aplican estrategias de especulación.
La especulación se define como la actividad de formulación de expectativas y toma de posiciones
asumiendo el riesgo financiero que conlleva dicha operación, con el objetivo de obtener beneficios
a futuro, como consecuencia de haber estimado correctamente la dirección de la variación de
precios o cambios de valor de los distintos activos subyacentes, por estas actividades se considera
a los especuladores como creadores de mercado.
Un especulador no es más que un pronosticador que trabaja bajo sus expectativas y propósitos
para obtener algunos beneficios económicos, este nunca tiene el control sobre dichos precios, es
por eso que al invertir se arriesga (asume el riesgo financiero de una activo que un coberturista
otorgo al mercado en otra operación) esperando que se cumpla su expectativa.

2.3. Arbitrajistas.
Denominación utilizada para los inversionistas que utilizan estrategias de arbitraje para obtener
pequeñas utilidades libres de riesgo.
El arbitraje se define como una actividad de aprovechamiento sobre las imperfecciones del
mercado, para obtener un beneficio económico libre de riesgo y sin inversión inicial, por realizar
operaciones simultáneas en diferentes mercados, consiste en la toma simultánea de posiciones en
dos o más mercados para aprovechar diferencias en el precio de activos en diferentes mercados,
el arbitraje busca aprovecharse de la disparidad actual de precios sobre un activo específico, el
arbitraje puede ser geográfico cuando implica comprar un activo en un lugar donde hay abundancia
del activo, razón por la cual es barato, y simultáneamente, vender el mismo activo en un sitio
donde existe escasez de dicho bien, por lo que su precio será más alto, y el arbitraje temporal se
da en las mismas condiciones, excepto que primero se compra el activo con el compromiso
existente de venta del activo en el futuro, este tipo de arbitraje es común en contratos por
adelantado.
Por la práctica de actividades de arbitraje se reducen las posibilidades y oportunidades de arbitraje,
es por eso que en los mercados actuales estas oportunidades son inconsistentes en el tiempo,
dado que el aprovechamiento de la oferta y demanda de los activos equilibran el mercado de dicho
activo.

3. Estrategias Simples.
Se denominan estrategias simples al conjunto de operaciones que se realizan utilizando solo un
tipo de contrato de opción financiera, principalmente son utilizadas en combinación con una
posición en el mercado al contado (una compra o una venta del activo) para luego tomar una
posición en un contrato de opción sobre el mismo activo (que en el caso del derivado financiero,
este pasaría a ser el activo subyacente).
Este grupo de estrategias pueden utilizarse con fines de cobertura o fines de especulación:
- Fines de Cobertura: Cuando se utiliza para reducir o eliminar el riesgo financiero de la exposición
de una transacción realizada al contado (coberturar una compra del activo o una venta del activo
en el mercado spot).
- Fines de Especulación; Cuando se tiene una posición abierta (en el mercado spot) que ya a
generado beneficios temporales en un lapso de tiempo corto, y se desea asegurar o incluso
incrementar dichos beneficios.

a) Opción de Compra Protectora.

Esta estrategia consiste en cubrir una posición corta (venta o venta en corto) en el mercado spot
(al contado), cuando el inversionista inicialmente realiza la venta o venta en corto de un
determinado activo financiero porque tiene una expectativa bajista y obtiene utilidades cuando el
precio del activo en el mercado cae, entonces el riesgo potencial para este inversionista es una
eventual subida de precios, así que efectuara una compra de un contrato de opción de compra
sobre el mismo activo financiero (que pasara a ser el activo subyacente) para cubrir una potencial
subida del precio del activo en el mercado al contado.

b) Opción de Venta Protectora.

Esta estrategia consiste en cubrir una posición larga (compra) en el mercado spot (al contado),
cuando el inversionista inicialmente realiza la compra de un determinado activo financiero porque
tiene una expectativa alcista y obtiene utilidades cuando el precio del activo en el mercado sube,
entonces el riesgo potencial para este inversionista es una eventual caída de precios, así que
efectuara una compra de un contrato de opción de venta sobre el mismo activo financiero (que
pasara a ser el activo subyacente) para cubrir una potencial caída del precio del activo en el
mercado al contado.

c) Opción de Compra Cubierta.

Mediante la mecánica de emisión de contratos de opciones de compra podemos obtener
beneficios mayores (beneficios adicionales) incrementando la utilidad en función al precio de la
opción emitida, pero a la vez delimitando el área de beneficio máximo.

Esta estrategia se utiliza para cubrir utilidades ya obtenidas temporalmente como consecuencia
del alza de precios, habiendo tomado previamente una posición larga en el mercado spot, lo que
significa haber comprado el activo hace un tiempo pasado.
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo – Opción de Compra Protectora:

Un inversionista realiza la venta en corto de hoy de 100 acciones a 20 USD por acción y
desea cubrir su posición de una eventual alza de precios, para lo cual tiene la posibilidad de
comprar una opción de compra con un precio de ejercicio de 20 USD por acción a un precio
de 1 USD por acción.

Una vez realizada la cobertura, calcule el resultado neto de la estrategia para los siguientes
escenarios: 16, 18, 20, 22 ,24 USD por acción.

Datos - Venta en Corto:

S0 = 20 USD por acción.
Datos - Compra de Opción de Compra:
K = 20 USD por acción.
C = 1 USD por acción.
Ft = 16, 18, 20, 22 ,24 USD por acción.
Gráfico: Opción de Compra Protectora

PEq. = 20 + 1
Valor Monetario

21

20
FM
-1

- Precio del Activo

Cuadro Resumen
P. Mercado (𝐹𝑀 ) 1600 1800 2000 2200 2400
P. Ejercicio (K) 2000 2000 2000 (2000) (2000)
P. Op. Compra (C) (100) (100) (100) (100) (100)
Resultado Opción de Compra (100) (100) (100) 100 300
Resultado Venta En Corto 400 200 0 (200) (400)
Resultado Estrategia 300 300 (100) (100) (100)
 Mgr. Alex Angel Atora Soliz

Ejemplo – Opción de Venta Protectora:

Un inversionista hoy realiza la compra de 100 acciones a 19 USD por acción y desea cubrir
su posición de una eventual caída de precios, para lo cual tiene la posibilidad de comprar una
opción de venta con un precio de ejercicio de 20 USD por acción a un precio de 1,5 USD por
acción.

Una vez realizada la cobertura, calcule el resultado neto de la estrategia para los siguientes
escenarios: 16, 18, 20, 22 ,24 USD por acción.

Datos – Compra Spot:

S0 = 19 USD por acción.
Datos – Compra de Opción de Venta:
K = 20 USD por acción.
C = 1,5 USD por acción.
Ft = 16, 18, 20, 22, 24 USD por acción.
Gráfico: Opción de Venta Protectora.

PEq. = 20 – 1,5
Valor Monetario

18,5

20
1,5 FM

- Precio del Activo

Cuadro Resumen
P. Mercado (𝐹𝑀 ) (1600) (1800) 2000 2200 2400
P. Ejercicio (K) 2000 2000 2000 2000 2000
P. Op. Compra (C) (150) (150) (150) (150) (150)
Resultado Opción de Compra 250 50 (150) (150) (150)
Resultado Venta En Corto (300) (100) 100 300 500
Resultado Estrategia (50) (50) (50) 150 350
Ejemplo - Opción de Compra Cubierta.
Un inversionista tiene compradas 100 acciones de la empresa X a 17 USD por acción desde
hace 2 semanas, actualmente el precio de las acciones de la empresa X es de 19 USD por
acción, así que el inversionista considera que las ganancias ya son razonables y desea
cubrirlas.

A través de la bolsa de opciones tiene la posibilidad de ofrecer la emisión de opciones de

compra sobre las mismas acciones por 20 USD por acción como precio de ejercicio a una
prima de 0,4 USD por acción.

¿Cuál sería el resultado de la cobertura si el precio de mercado al vencimiento fuera de 14,

16, 18, 20 o 22 USD por acción?

Datos – Compra Spot:

S0 = 17 USD por acción.
S1 = 19 USD por acción.

Datos - Compra de Opción de Compra:

K = 20 USD por acción.
C = 0,4 USD por acción.
Ft = 14, 16, 18, 20, 22 USD por acción.

Gráfico: Opción de Compra Cubierta.

PEq. = 20 + 0,4
Valor Monetario

20,4

17 19 20 FM

- Precio del Activo

 Cuadro Resumen
P. Mercado (𝐹𝑀 ) 1400 1600 1800 2000 (2200)
P. Ejercicio (K) 2000 2000 2000 2000 2000
P. Op. Compra (C) 40 40 40 40 40
Emisión Opción de Compra 40 40 40 40 (160)
Resultado Compra Spot (300) (100) 100 300 500
Resultado Estrategia (260) (60) 140 340 340