Bravo, S. (2013). Estructura de inversiones.

En Evaluación de proyectos y
decisiones de inversión (pp. 68 - 104) (369p.). Lima : Platinum Owl. (C43396)

Estructura
d@ inversioAes
 Capítulo

1
V

Estructura de inversiones

D
entro de la teoría de evaluación de inversiones, el concepto económico implica la construcción
de los fiujos de inversiones, los fiujos de beneficios y costos operativos, independiente de la
forma como han de financiarse las inversiones. Por lo tanto, si bien se puede encontrar negocios
que se inician sin aporte de capital, dado que las inversiones eslán totalmente financiadas con
deudu, no existe negocio que prescinda de un programa de inversión. Siempre se requerirá de
a lg tín uso de recursos (económicos) para lograr el objetivo de produci r bienes y/o servicios que
deberán ser consumidos por el mercado objetivo.

Puede ser que un negocio se financie enteramente con deuda, que no necesite aportes de capital
pr o pio, pero económicamente siempre aparecerán los componentes de la inversión.

Cuando se inicia un negocio, por ejemplo en manufactura, se necesita imp l ementar la infrae)­
tructura sobre la cual se erigirá el negocio (local, ser vic i os instalaciones, entre otros) y que junto
,

con la ma quin a ria y equi pos serán los elementos con los que lm obreros y e m pl e ados llevarán
adelante la producción El person al necesita los materiales y suministros que conformarán el
.

producto; pero, además, se requiere de dinero para cubrir los �diarios, otros egresos de produ cción,
el mercadeo y la administración del negocio, esto mientras no se cuente con recursos económicos
provenientes de l as vent as .

Las inversiones deben ser detalladas en su totalidad. Debe incluirse todo aquel desembolso de
recur sos necesario para llevar ;::¡delante el negoc i o no obstante, se necesité.'! un orden que nos
,

perrnila si)lerni:ilizar e l tratamiento de los mismos.

 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

Para poder realizar esta clasificación, en la figura 3.1. observaremos los componentes de una es­
tructura de inversiones, a partir de la estructura del balance general.

:.;:·,.: ·: ·: Actit�o,
·· ·.
-.,

,�:;� :" . co��ente �·:·,' :

.

.
. Pasivo

Figura 3.1 Estructura del balance general

Extrayendo los conceptos de la contabilidad, el balance general está compuesto por dos grandes
grupos:
i) Los activos, a los que dentro de las finanzas se conoce como los recursos económicos de una
empresa; y
ii) El pasivo y patrimonio, que son los recursos financieros de la empresa. En otras palabras, nos
muestran cómo se está financiando la empresa o su estructura deuda/capital.
Por su parte, la estructura de inversiones inicial, que se muestra en la página 60, se divide en dos
grandes grupos: la inversión en activo fijo (A/F) -similar al componente de activo no corriente en
el balance-, y en capital de trabajo económico (CT), lo que en términos contables sería el activo
corriente. Si se observa esta estructura de inversiones y el balance general anterior -en su parte
de activos-, se llegará a la conclusión de que en realidad son lo mismo, solo que con un ordena­
miento inverso.

· njo
Activo
·

Capital de
trabajo

Figura 3.2 e st ruct u ra de inversión inicial

70
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

3.1 La estructura de inversiones

La estructu ra de i nversiones, en el primer periodo, conformará el ba la nce g e neral inicial en su
co m pone nte del activo. Sin em ba rg o a lo largo del horizonte de evaluación es posible que se
pre se nten nuevas inversiones en activo fijo y mayores necesidades de inversiones para capital
,

de trabajo.

IGV OVA)
·Adquisiciones
Inversión total

Figura 3.3 Componentes de la estructura de inversión

Como se puede apreciar en la fi gu ra 3 3 el ac t ivo fijo (NF) se divide en tangible e intangible,

m ient ras que el ca pital de t ra bajo en inventario inicial y caja ( caj a i ni c ial y n ecesidade s adicio­
. ,

nales de efeclivo e n la etapa ele operaciones). Adicionalmente, se debe considerar el pago del
JGV o IVA que ten g a que realizarse por algunos com ponentes de !a i nversión, corno por ejemplo
l a adqu i sic i ó n de activos, cornpra de materia prima, etcétera. Si bien e l lG V o IVA no se pueden
asumir como un costo de inversión o que pucd<J ser "activable'; es importante su cómputo, dado
que impl i ca la disponibilidad de recursos en el momenlo de adquisición de los componentes
de la invers i ón Este concepto es más importante que e! hecho de su trata m ie nto contable; ello
po rque un proyeclo debe servir como guía pa ra la s inve rs i ones y su dimensionarni(�rllo. [IIGV
.

(IVA) posteriormente implicará movimientos de i mpu estos en el que el pago por las inversiones
se convertirá en crédito fiscal.

3.1.1 La inversión en activo fijo

La) inve rsion esen activo fi jo se dan en la adqu isición de bienes o s e r v i c ios que se uti lizará n como
soporte del si ste m a productivo de la em p re s a Por eje m p lo, una em p resa agrícola compra 1 rae­
tares pdra s op o rt a r la producci ó n de tomates; una empresa de confecciones co m pra máquinas
.

remalladoras para ser utili7adas dPntro d0l pro ce� o

de producción de polos; u na generadora de
electricidad adquiere una central térmica para poder producir e n e r gía.
Corno podrá n ota r s e en los ejemplos, los activos fij os no conforn1an parte de los bienes que son
materia de tra nsa c c i ón corriente de la em pre sa y para la cual se conformó est<J. L<J empresa a g rícola
vende tomates, no trac to r es; la de co n feccio n es vende polos, no rernalladoras; y, la generadora de
electricidad vende energía, no centr ales .

71
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

Sea una empresa metal-mecánica que se dedica a producir remalladoras y otras máquinas para
confecciones; en ese momento, el negocio de la empresa es vender rema lladoras, lo que soporte
el proceso productivo será la infraestructura productiva, conformada por prensas, tornos, edifica­
ciones, etcétera.

En consecuencia, los activos fijos son bienes y servicios que se adquieren para soportar el proceso
p roductivo durante el horizonte del proyecto; y por lo general se adquieren al inicio del proyecto.
Pero esto no significa que no existan inversiones adicionales a lo largo del horizonte, ya que puede
ocurrir que algunos activos tengan que ser reemplazados en un lapso menor al horizonte de eva­
luación, lo que necesariamente deberá considerarse dentro de la programación de inversiones.

a. Los activos tangibles

Los activos tangibles vienen a ser todos aquellos bienes de capital (maquinarias y equipos) e infra­
estructura necesarios para sustentar la producción del bien o servicio proyectado. Dentro de este
rubro están comprendidos los terrenos, las edificaciones, las instalaciones, las máquinas, los equi­
pos, los instrumentos, los vehículos, el mobiliario, etcétera. Cabe resaltar que no necesariamente
todos los proyectos, así pertenezcan al mismo sector, deben contener todos los rubros indicados
ni mantener la misma proporción de inversión; cada proyecto es un caso muy particular y este
debe consignar su propia estructura de inversión en activos que sustente sus operaciones.

El tratamiento de las inversiones, entre ellas las real izadas en activos fijos tangibles, no solo
es importante porque define los desembolsos iniciales, sino también por su implicancia en el
movimiento tributario durante la etapa operativa, ya que influye en el movimiento del crédito fiscal
deiiGV (IVA) y en el cálculo del impuesto a la renta por medio de la depreciación.

a.l La depreciación
Todos los activos fijos tangibles, salvo los terrenos y los recursos naturales, estim sujetos al efecto
denominado depreciación. En la evaluación de inversiones existen dos conceptos importantes:
la depreciación contable y la depreciación económica.

Ambos conceptos parten de una misma idea: la de identificar la pérdida de valor del bien a lo largo
del tiempo, que puede darse principalmente por desgaste físico u obsolescencia tecnológica. La
depreciación contable o tributaria es útil para el cómputo del impuesto a la renta, dado que se trata
como un g a sto en el estado de ganancias y pérdidas. 1 a fórmula de cólculo de la deprec iac ión es
regulada por los dispositivos tributarios de cada país que, por lo general, son metodologías fijas
con ciertos rnJryPnes rníni rnos de Ci:Hnbio. Las normas, generalmente, especifican los periodos
de depreciación por grandes rubros, a los cu a l es se debe agreg¡:¡r la metodología de depreciélcic'Hl
(véase el capítulo 5).

La deprec iac ión Pconómica, en cambio, es de manejo del eva luador y del conocimiento técnico
de lo que sucederá con el bien. Esta supone que sr computará el desgaste proyectado en hmción
del Vd l o r de mercado del bien o del v0lor residual que representa para la empresa al término del
periodo de evaluación. Esto es útil pard lél eva l u aci ón y será tratado con más detalle en el estudio
del nujo de fondos (véase el capítulo 7).

72
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

a.2 Componentes de los activos fijos tangibles

Existen activos fijos con tratamientos especiales, como en las actividades extractivas. Este es el
caso de los recursos naturales. En proyectos de explotación minera, petrolífera, forestal, entre otros
dedicados a la explotación y transformación de recursos naturales, el tratamiento contable que
se da es análogo a la depreciación, bajo la denominación de agotamiento del recurso. Corno su
nombre lo indica, mide el nivel de consumo de la reserva del recurso natural.

En lo que se refiere a los terrenos, se mencionó que es el único activo no depreciable, debido a
que, salvo por condiciones excepcionales, los terrenos tienden, por los menos, a conservar su
valor en el tiempo. Si sucediera que el terreno pierde su valor por una condición prevista dentro
del horizonte de evaluación, podría considerarse una pérdida contable en el periodo que ocurra
y económica al final de la evaluación.

Algo que comúnmente se observa en la evaluación es que cuando la empresa cuenta con terrenos
disponibles que no están en uso, estos no se consideran como parte de la inversión. Una postura
equivocada es considerar que no tienen costo. Por ejemplo, en el caso de una ampliación de planta,
se estaría beneficiando al nuevo proyecto. Por consiguiente, en tales casos se debe considerar el
costo de tener el terreno sin uso, es decir, lo que se está dejando de ganar por no darle el mejor
uso alternativo, que puede ser el valor de alquilarlo o el venderlo a precio de mercado en caso de
que no se tenga en mente algún uso productivo dentro del horizonte de la evaluación.

Las edificaciones constituyen todos los edificios necesarios tanto para la producción como para
la parte administrativa del proyecto. Generalmente son las que toma más tiempo culminar y la
inversión comprende la preparación del terreno, la cimentación, el vaciado de las lozas, la cons­
trucción de las naves, la iluminación, los edificios de oficinas, línea de agua potable, las áreas auxi­
liares necesarias como zona de parqueo, área de maniobras de vehículos, etcétera. Dependiendo
del alcance y objetivo del proyecto, este rubro puede trabajarse diferenciando las edificaciones
relacionadas a la operación (productivas) de las de la parte administrativa, para fines de manejar
su depreciación por separado en la estructura de costos la que permitiría tener una visión de la
relación entre costos y gastos operativos. Algo similar podría hacerse con cada activo.

Las instalaciones adicionales a las líneas de agua potable y energía eléctrica doméstica (ya conside­
radas en edificaciones) dependen de los requerimientos de cada industria en particular y pueden
ser, por ejemplo: instalaciones de aire comprimido cuando se utilizan herramientas o dispositivos
de accionamiento neumático, como las de uníllíneíl de ensamblaje de automóviles; estructura de
las líneas de energía eléctrica, incluyendo la estación de transformación (excepto el transformador
mismo), cuando se necesita un alto consumo de electricidéld como es el caso de una fundición
que uliliLa hornos eléctricos; línea de combustible, incluyendo tanques de almacenamiento, en
industrias que utilizan quemadores; línea de aceite, cuando existen prensas de accionamiento
hidráulico; calderas y líneas de tr<msmisión de Víipor; sistemas de transporte como fajas trampor­
tadoras, elevadores de cangilones; sistemas de ventilación y extracción de aire como en las n1inas
subterráneas, etcétera.
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

En el escenario de que la maquinaria necesite bases especiales (cimentación o anclaje), debido a

l a vibración, como es el caso de las máquinas- herramientas o de ambi entes especiales, corno en
el caso de las cabinas de pintado, estas son construcciones especiales que también deben tenerse
presente. Una regla práctica es considerar todos los gastos necesarios para que la máquina, puesta
físicamente en planta, quede en condiciones de funcionar satisfactoriamente. Muchas veces estos
costos adicionales representan un monto significativo respecto del valor de la máquina puesta
en planta.

Las maquinarias, equipos e instrumentos son parte imp o rta n te de los proyectos manufactureros.
Es recomendable agruparlas por sección o por línea de producción. La diferencia entre maquinarias
y equipos radica en que las primeras son las que procesan de forma directa los productos objeto del
proyecto y las segundas son las que, si bien no entran en contacto directo con los productos, son
complementarias a las primeras para poder completar el proceso de producción. Los instrumentos
son d i s p osit ivos usados principalmente con fines de control de la producción. Las máquinas, equi­
pos e instrumentos se adquieren con base a las especifica ci o n es técnicas de la parte de ingeniería
del proyecto, p u d i e ndo tener diversas procedencias por fabricantes o países de origen.

Los vehículos de trabajo comprenden todas las u n idades necesarias para la manip u l ación
de l a s materias primas, los productos en proceso y los productos terminados, tanto dentro
como fuera de la planta. Estos vehículos pueden ser de diversos tipos, depend i end o de los
requerimientos de cada proyecto en particular. Por ejemplo: montacargas ("patos") para el ma­
nejo dentro de la planta; camionetas tipo pick-up; furgonetas; camiones de distintas c apaci dad es;
grúas para piezas de elevado peso; motocicletas para reparto; camiones cisterna; camiones con
cáma ra frig orífi c a, etcétera. [n a lg u n os casos, corno cuando la planta está alejada de la ciudad y es
necesario contar con unidades de transporte para el personal, estas también deben considerarse
dentro de este rubro.

El mobiliario lo conforman todos los muebles y e n se re s necesarios para las oricinas, tanto
de la parte productiva como administrativa. Dentro de este rubro se consideran: los escritorios,
sillas y sillones, archivadores, credensas, mesas d e trabajo, tableros de dibujo, cornputéldoras y sus
accesorios, pizarras, calculadoras, útiles de oficina, entre otros.
En e lcaso de p roye cto s cuya localización se encuentre en sitios alejados por cercanía al insumo
a explotar, corno sucede con los proyectos mineros o p et ro l e ros, télrnbién debrn considerarse in­
versiones en obras complementarias. Dentro de estas obras están, por ejemplo, las vías de acceso
necesarias para las o pe rac io n e s del proyecto. E stas vías pueden ser carreteras, ferrocarriles, puerto'i,
helipuertos, pistas de aterrizaje, etcétera. Asimismo, por encontrarse el centro de operaciones
d em asi ado alejado del centro poblado, fuente de la mano de obra, es necesario invertir en la
construcción de pequerias c iud ade s (campamentos), sobre todo en el caso de la minería, que debe
contar con todos los servicios básicos, llámese luz, agua, educación, etcétera. En caso que estas
vías y s er v ic i os sean u s ad as por más de un proyecto, la inversión deberá prorratearse asignando
una cuota de absorción para cada proyecto del total de la i n ve rsi ó n en estos n1bros.

A rnodo de rjernplo, se presenta en la tabla 3.1 una estructura de inversiones en activos fijos tan­
gibles. Las inversiones se presentan a valor de venta de los activo'i, es decir, s i n ci iGV (IV/\), vélriable
que d e be ser considerada en un rubro separado cuando corresponda.

74
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

Tabla 3.1 Activo fijo tangible

Terreoos 48000
so ooo
,<l

Edificacion��
Instalaciones 6000
Maquinaria 74 3'09
Equi pos 23 910
Vehículos·. .18000
Mobiliario· . '3000
. •:-
Total ac_tivo �jo_t�ngible ·

b. Los activos intangibles

Los activos i n t angib l es están constituidos por todos los bienes inmateriales y servic i o s necesarios
pdla la puesta en marcha del negocio. Dentro de este rubro se pueden considerar los estudios de
factibilidad, los gastos de consultoría, los gastos de constitución; en el caso de la formación de un
n u e vo negocio, In adqu is i c ió n de te cn o l og ía , las licencias, lns p at en t es y los gastos preoperativos,
entre otros.
Estos activos, por su naturaleza inmaterial, no están sujetos a desgaste físico. No obstante, al haberse
invertido una determinada cantidad de dinero en su adquisición, contablemente d ebe reflejarse en
a l gú n momento como gasto. Este efecto suele realizarse por partes, a modo de recuperación del
capital invertido, registrándose como gasto en el tiempo. La forma de tratar este efecto es vía u n
rnecanisrno que se conoce como am o rt iza c ió n , q ue en la p rác ti ca tiene u n tratamiento análogo
a la depreciación, lo que supone que el tiempo de amortización de los activos fijos intangibles
también está reg ulado por d i '> posi livo s tri b uta r ios .
Por con ve n i e nci a s tributarias, como en el caso de p reverse utilidades para el primer año, existe la
posibilidad de pasar ciertos gastos preoperativos como si correspondieran a los primeros pe riodos
o p e rat ivo s. ísto permitiría redu c i r la utilidad i m p on ibl e en los primeros periodos operativos. en
ca m b io, si se "activa" el gasto se repartiría el mismo en varios periodos, lo que puede ser conveniente
para manejar sus ded u ci bl es en caso de pérdidas o regular su p o l ít i c a de dividendos si hubieran
utilidnrlPs. Fsta es lHld elección que co r res po nd e al e m p res a ri o o inversionista.

Económicamente, los activos njm intangibles purden con serva r o incrPrnentar su valor en el
liPrnpo. Sea la s igu i ente situación: si un empresario tuvo egresos por gastos de constitución y l ice n
cias que, por lo general, toman algún tiempo, el h ech o de haber incurrido en esos g a stos y t ene r
la alternativa de ofrecer la� en una t ra nsfe renci a del negocio hace que estas tengan un valor de
rnercado por lo menos similar al egreso realizado . En suma, es necesario analizar cada uno de l os
rubros de los intangibles para pod er proyenar c;u val o r al final del pe riod o de evalu a c ión 1 .

1 F1tc monto scró n ecesa rio en el caso de la utilización del método de valor de recupero de aclivü) y no lo �erá en
C'l cnso del método de perpetuidades. Ambos métodos se explican en detalle en el capítulo 7.

75
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SEHGIO l3Ri\VO ORELLANA

b.1 Componentes de los activos fijos intangibles

Los estudios previos comprenden todos los gastos que se realizan en la etapa de análisis de viabi­
lidad del proyecto desde la generación de la idea. En función a l tipo de proyecto, pueden abarcar
estudios de mercado, diseños del producto (desde el punto de vista de marketing), y gastos de
consultoría para rea lizar los estudios del proyecto en sus d iversas etapas : estudio preliminar, perfil,
prefactibilidad, factibilidad. En este concepto deben incluirse también todos los gastos de consul­
toría y asesoría por parte de expertos que se tornen a causa del desarrollo del proyecto.

Antes de iniciar sus op eracio n e s, todo proyecto, aparte de los recursos físicos con que cuente,
requiere formé.lr un equipo humano para conducir la empresa en su fase operativa. Este equip o
puede ser disti n to a l que formuló y elaboró el proyecto. Los gastos en los que se incurre para ese
propósito de formación del equipo son denominados gastos de organización, y abarcan desde
l os gastos de re c lu ta miento y se lecci ó n hasta los gastos de capacitación y entrenamiento del
personal seleccionado; esto último se debe a que muchas veces por req uerim iento s del proyecto,
se adquiere una nueva tecnología y es necesario preparar a l personal con anterioridad al inic io
de las operaciones. Adicionalmente, en el caso de proyectos nuevos, es in d i s pensa bl e constituir
una razón social, para lo que debe incurrirse en ciertos gastos, como por ejemplo: notarios, pu­
blicaciones oficiales, licencias de funcionamiento, entre otros, que vienen a conformar los gastos
de constitución.

La adquisición de tecnología incluye todos los gastos involucrados en obtener los derechos de
uso de la t ecn o l ogía seleccionada en la i ngenier ía riel proyPcto. Í'ila p u ede Lomar distintas formas,
de acuerdo a su manera de adquisición y forma de uso. Entre las principales formas se pueden
mencionar: la adq uisición d e pate nte s, licencia s royal lies y franquicia�.
,

En función é.ll tipo de proyecto en evalué.lción, se puede requerir de diversos gastos de ingeniería
corno pueden ser los ya)tos de desarrollo y dise r1 o dPIproducto, que pueden incluir la construcción
de modelos para ensayos y fabricación de prototipos, entre otros. Asimismo, se puede considerar
el discr1o y comtrucción de la p la nta según la modé.llidad que haya sido acordada. A ma ne ra de
ejemplo, se puede mencionar la supervisión de la construcción, la subcontratación de diversos
servicios o la manera rnds i nteg ral corno es"llave en mano': También co mprend e la etapa de pruebas
antes de la puesta en marcha de la pl an ta en algunos casos una producción pil oto
, .

Cuando se inicia un negocio es posible que se necesite una campana de publicidad para introducir
el p roducl o al mercado. Los egresos por pro m oción y publicidad, que pueden considerarse corno
activo fijo intangible, están constituidos por todos los desembolsos realizados antes del inicio ele
las operaciones en la prom oción y p ubli c i dad del bien o servicio materia del proyecto, de acuPrdo
a la estrategia de comercialización determinada previamente en el estudio de mercado.

76
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

En la tabla 3.2 se muestra u n ejemplo de inversiones en activos intangibles.

Estudi os previos 5000

Gastos de organizac ión 1000
Adquisición de tecnología 900
Gastos de ingeniería ·' 1900
Gastos de publicidad 2000
Gastos bancarios 1350
12150
�

Total activo fijo intangible

Al igual que en los activos fijos tangibles, solo se ha considerado el valor de venta y no el rubro
de impuestos pagados por adelantado (IPPA) que corresponde ai i GV.

3.1.2 El capital de trabajo

Si bien un negocio necesita de maquinarias e infraestructura para producir los bienes y servicios
a los que ha proyectado dirigir sus esfuerzos, también se requiere de inversión en aquellos com­
ponentes que conforman el bien o servicio. Para producir polos se necesitan telas, hilos, etiquetas,
etcétera, así como capital humano (cortadores, confeccionistas, almaceneros, administrativos,
entre otro personal).

Con la puesta en marcha de la empresa -desde el punto de vista económico- es necesario

invertir cierto nivel de capital para financiar los egresos que finalmente van a estar refrendados
en inventarios, tanto programados como de seguridad o contingencia, y en caja y bancos. Este
último concepto servirá para financiar sueldos y salarios, jornales, gastos administrativos y los
egresos preoperativos, que siendo parte del inicio de las operaciones del proyecto, no son todavía
fin anc i ado s por los ingresos operativos.

a. Capital de trabajo económico y contable

Frecuentemente SP encuenrran diferencias en la definición dr carital de trabajo. Y es que el uso
del término en contabilidad difiere de l utilizado en la evaluación ele proyectos. Por est a razón, se
di�linyuirán lo� con c eplm de capital de trabajo económico y de ca p i td l de trabajo contable.
.

Supóngase que se plantea constituir una empresa del ámbito comercial y, para s impl i fi ca r el ¿m¿ílisis,
solamente tiene que invertir Pn Pxislencid'> y una <aja para los primeros gastos (v<-'asp la ldbla 3.3).

txistencias 20 000
(JjJ ) 000

Total 25 000

77
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

Se establece que el requerimiento total es de 25 mil dólares. Independiente de cómo se ha de

financiar esos 25 mil dólares, el empresario tendrá que d esembol sar o invertir esa cantidad. 1\ este
co n cepto se le denomina capital de trabajo económico, que comprende los recursos econó m i cos
(valor sin financiamiento por deuda) necesarios para desarrollar el negocio.
Ahora, se puede ver un ejemplo donde las existencias y l a caja necesarias para operar el negocio
son financiadas con recursos de terceros corno se muestra en la tabla 3.4.
Contablemente, el activo corriente es aquel que forma parte del movimiento operativo; por esta
ra zón, en el corto p l a zo es o puede convertirse en recurso líquido. Esta generación de l i q ui dez
sirve a la vez para solventar todos los pasivos de corto plazo que la empresa tiene con terceros (por
ejemplo, proveedo res e intermediarios financieros). A esto se le denomina pasivo co rri e n te.

Caja 5000 Proveedores '10 000

Existencias 20000 Deuda corto plazo 6000
Aporte propio 9000
Total activo 25 000 .. Total financi;�miento 25000

En el ejemplo, el activo corriente sería 25 mil dólares y el pasivo corriente 16 mil d ól are s. Con­
tablemente, se def1ne el capital de Lra oaj o como la d i�e re nci a entre activo corriente y pas ivo
corriente. l_uego, se tendría un capital de t ra baj o de 9 mil dólares (US$2).000- US$ 16.000). Corno
puede notarse, es la porción del activo corriente (o ca pi ta l de trabajo e conó rn ic o) que está siendo
rinanciado con recursos de l arg o plazo; en este caso aporte propio, recurso de largo plazo por
excelencia.
En síntesis,el capital de trabtl}o económico es el total de recursos que se necesita para solventar
los egresos preope r at ivos y opera t ivos, independien te de l tipo de fuentes con que se d ispor1ga
para su financiamiento. El capital de trabajo contable o fmanciero es la parte del activo corriente
que es fi nanci ado con recur s os de l a rgo p la zo. El activo corriente tiene relevancia en las flnJn7i:lS
de corto plazo.

b. La importancia de la periodicidad y del ciclo de caja

Aunque este punto ya ha sido explicado en el capítulo anterior, es necesario reforzarlo por con­
siderarlo el cimiento dentro del desa rro ll o del libro. Así, en primer l ug ar, se debe establecer e l
co ncepto de pe riodicidad en e l cálculo d e l capildl ele trabajo. Mucha) veces ocurre q u e en ciertos
proyectos de evaluación, se establece el cómputo de los ingresos y egresos de efectivo en un
mismo periodo. Ello se conoce corno el método del flujo de caja lihre. Fslo, quP podría ser lóg i co
a primera vista, puede llevar a cometer errores de subvaluación de las necesidades de capital de
trabajo e n el t i em po.

18
 CAP[TUL03
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

Supóngase que se tiene un negocio que consiste en comprar y ven d e r un artículo a un precio
de 20 d ó l a res y a un co sto de 15 d ó l are s; el movimiento es de 100 un id ad es Como ingreso se
o bten d r ía 2 mil d ó la re s y como egreso 1.500 dólares. Por medio de este ejemplo sencillo se verá a
.

continuación la forma como se enfoca comúnmente el tratamiento de los flujos y la metodología

propuesta para utilizarlos y enco nt rar el capital de trabajo; en este caso, para existencias iniciales
(véase la tabla 3.5).

Tabla 3.5 Metodología para manejar el ciclo de caja (en US$)

--- ----

Ventas (unidades) 100

Precio 20
Costo 15

1
Ingresos 2000
Egresos 1500
Flujo 500

Ingresos 2000
Egresos 1500
Flujos -1500 2 000

En la met odo l o g ía común se calculan las necesidades de inventario por separado, y se calcula
el A ujo como si los ingresos y egresos se produjeran en el mismo periodo simultáneamente. En el
ej�mplo, con esta metodología se genera un excedente de 500 dólares. Esto es cierto si se con­
sidera la operación g lo bal pero para el cálculo del capital de trabajo se ha cometido un error. En
realidad, aquí d ebe rían con s idera rse d os pe r i od os El primero, como se muestra en la metodología
,

propuesta, en el que se realiza la operación de compra con déficit de caja de 1.500 dó lare s que
debería ser financiada por alguna fuente; y el segundo periodo, en el que se produce la venta
y �e genera así un superávil de caja de 2 mil dó l a res En el primer caso se puede llegar al absurdo
de precisar que no se necesita ca p ita l de trabajo (inventario inicial en el ejemplo) para esa ope ra
.

ción, m i e nt ra s que con el segu n do tratamiento se identifican las necesidades de recursos p a ra la

­

operación (1.500 dólares).

Aun cuando parece simple rl Pjemplo anlerior, es un error frPcuerüe en la evaluación rlP proyec­
tos. Debe recordarse que para vender un artículo, primero debe comprarse o producirse (a la vez
de comprar insumos y pagar sa l a r i os); por lo tanto, sí se n e cesi ta de un cierto nivel de recu rsos
flndrKieros.

79
 EVALUACIÓN DE PHOYEUOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO OHELLANA

Por la razón anterior, es recomendable que todas las operaciones de adq uis i c i ó n de los bienes o
servicios que necesita el proyecto se consignen en un periodo anterior a la venta de ese artículo. Para
el ejemplo, se compra el a rt ículo en el mes cero y se vende en el mes uno (véa se la tabla 3.6).

Tabla 3.6 Ciclo de cajél mensual (en US$)

Ingresos 2000
Egresos '1500
Flujos -1500 2000

Dentro de esta metodología cobra importancia la periodicidad de la evaluación, dado que si se

establecen periodos muy amplios entre el proceso de compra y venta, es posible que se castigue
financieramente el proyecto. Esto ocurre porque se estaría considerando capital de t rabaj o ocioso
durante un la ps o de t ie m po que en l a realidad no se necesit a y además se estaría sobreuirnensio­
nando las necesidades de capital de trabajo. Por eso, en lo posible, la periodicidad de la evaluación
debe coincidir con el cic l o de caja entre la compra y la venta.
En el ejemplo de la tabla 3.7, se puede observar que si la periodicidad es quincenal las necesidades
de capital de trabajo son menores (750 dólares), frente a u n cálculo con periodicidad mensual. Si
en realidad el proceso de compra y ven la se da en una q u i nce n a , al consideré-lr una per iod i cidad
mensual se está considerando un exceso d e capital de trabajo. De ahí la importancia de que coin
ci d a n los pe riod os del ciclo de caja (ciclo de comp r a -ve n ta ) con la periodicidad de la evaluación.

Ingresos 1 000 1000 1 000

Egresos 750 7)0 !50 750
Flujos -750 250 250 250

Un lector ¿¡cucioso podría plantearse:"si e l ciclo de cJja es muy pequeño, ¿se tendría una can t i d ad
de periodm por evaluar interminable 7, lo que h ¡.¡ r ía engorrcso el proce�o de eva lu ac i ón". Cierta­
mente esto podría ocurrir, pero en este mismo capítulo se desuibe la manera de determinar la
cantidad de periodos tJ hori7onte de evaluación y, precisamente, este se u bi ca en un periodo
muy próximo luego de finalizados los periodos en los que se requiere realizar aportes de capital
de tra bajo. PJra una extens i ón de este co ncepto se debe revisar el método de l a s pc r pet ui d a d Ps
descrito más adelante.

P;O
 CAPÍTUL0 3
ESTRUCTURA DE I NVERSIONES

c. El cálculo del capital de trabajo

1\ lolargo del desarrollo de la literatura sobre el tema se han ensayado diversos métodos de cálculo
del capital de trabajo. Por ejemplo, se tiene el del capital de trabajo conta bl e que surge del análisis
de /m ba l an ces generales; o también el método de determinar las necesidades de capital de t rabajo
para un periodo de tiempo, mediante el flujo acumulado negativo máximo a lo largo de la evaluación.
Si bien todm estos métodos que se dP � cr ibe n en el A n exo 1 a l final del presente capítulo- dan tma
,

idea aproximada de las necesidades de capital de nabajo, su cálculo puede llevar a subvaluaciones
o sobrevaluaciones. Además, tienen el inconveniente de no temporal izar los aportes y, cuando hay
necesidad, no ayud an a relacionar estos aportPs con las fuentes de financiamiento.

Por este motivo, aprovechando las herramientas computacionales existentes, se desarrolla el

método de cálculo del capital de trabajo por e l flujo de caja, por el que, por medio del cómputo
del mo v i 11 1 i en to de ereclivo de cada com ponente, se l og ra determ i n a r los sucesivos aportes para
capital de trabajo.

En el ejemplo adjunto ptJede s u poner s e que una empresa comercializadora de chompas tiene u n
programa d e ventas de periodicidad quincenal. Las chompas tienen un precio d e 1 O dólares y un
costo de 6 dólares. Adicionalmente, la empresa tiene que pagar un egreso de 300 dólares para la
operación del neqocio. No se consideran egresos ad i cio n ales .

En la tabla 3.8 se presentan los movim ientos del flujo de caja. Se pueden notar los desfases entre
egresos e inqresos. Para s im p l i f i ca r se ha co n s id e ra d o que todos los cqresos se producen con
anterioridad a la venta -en otra situación, se podría a cord a r con el proveedor que parle de los
,

egresos se cancelen al contado y la diferencia al crédito-.

10

Costo (US$) G

3 )00 3 500 3 500

900 .1 920 1 400 2 400 2 400 o

Compras 600 1 080 1 620 2 100 2 100 2 100· o

Gastos operativos 300 300 300 300 300 300 o

Flujos netos -900 -380 -120 300 1 100 1 100 3 500

Aportes capital de trabajo 90 0 380 120 o o o o

81
 EVALU/\ClÓf'l DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSiÓN / SERGIO BRAVO ORELLANA

Como pu ed e o b s ervars e, l a s ventas se i n c rerne n ta n y l o s aportes para ca p i t a l de trabajo se hacen

necesarios hasta que el negocio se estabilice y pueda fi nanciar sus operaciones con los recursos
generados por este. En el ejemplo, existen tres periodos en los cuales se precisa de ap o rtes para
capita l de trabajo ( pe r i od os O, 1 y 2) y, luego, el negocio se autoflnancia e incl uso reditúa lo in­
vertido.

4 000 4 000
3 500 3 500

3 000 3 000

7 500 2 500
V>
V'\

;:::) 2 000 2 000

- Aportes ca pital de trabajo
1 500 -+-- Ingresos 1 500
1 000 900 1 000
500 500
o ��--�----�--� 0
o 2 3 4 5 6
Tiempo
Figura 3.4 1 n �resos y capital de trabajo

d. Los componentes del ca pital de trabajo

Como se derrnió anteriormente, se considera el aporte para ca pital d e t r a baj o como un rubro
g l o ba l que l ue g o se señala en la estructura d e inversiones, till co m o se especifrca en la tabla 3.9,
esta constituye la forma más práctica de t rabaj a r .

------- ------ -------

Tabla 3.9 bLrucLura de inversiones (en USS)
--
--�·------ -----

Activo Fijo

· Tangible

· Intangible
IGV

900 380 120

· Total inversión
..

No obstante, para efectos de una presentación más d etal l a d a a vec e s es necesario separa r los
rubros en aquellos m á s importantes. Uno de esos rubros es frecu e nte me n te el i n ve nta r io inicinl,
,

el que contempla la adquisición de todos los insum as y s u m i n i st ros necesarios para el i n icio de las
operaciones. rn e l caso de proyectos donde los inventarios no son importantes, se debe señalar
en esta p a rte el egreso principal del negocio.
Por ejemplo, en manufactura corresponden a los i nven tario s de ma t eria prima y sum i n i stros; en
generación térmica, a los inventarios de petróleo; en se r vic . i m de i n l ermediación Fr n a n cie ra , a los

87
 CAPÍTULO 3
ESTRUCTURA DE I NVERSIONES

egresos por sueldos y salarios del per<;onal en caplacionr->s y c réd itos; en agricultura, a las semillas
o plantones, etcéler a. En gene ral, dentro de inventario inicial debe refl ej ar se el egreso (o egresos)
principal(es) del negocio. Por ejemplo, en la tabla 3 . 1 O se presenta un cálculo independiente del
in ve n ta ri o inicial necesario para el primer pe riod o de operaciones de una empresa que proyPcta
producir camisas de ve stir.

<:
...

11 75,50 280,50

11 Kg 22,00 242,00
[,tiqt�eta: wm Unidild 0,11 '1 '124,31

Botones 1 0 730 Unidad 0,05 536,50

Entretelas (pelón) 4 Kg 4,00 1 6,00

· Totál insumos 9 340,51

Bolsas plástica<; 1om Unidad 0,04 408,84

1 0 221 Unidad 0,01 102,21

Cartón corru ga d o 41 Kg 3,00 1 23,00

Total suministros
...,.

.. . ,'i '
634,05
.
r

..
Total suministros e insumos "·
/'
9 974,56

rs p r eci so indicar que la evaluación puede realizarse i ndr->pr->ndiente de la identiíicaci(m de lm

inventarios iniciales. Seg(m el método que se está desarrollando, l a s necesidades de inven­
tario se calcularán de todm modos corno re'iultado de la construcción del fl ujo de caja y, por lo
tanto, se incluirá en el concepto de capital de trabajo.

rl modo de d eter m i n a r el inventario inicial es deducit='ndolo del flujo de ca ja , como se mostró en

la tabla 3.8. La lógica es la siguiente: si para la construcción del estado de g an a n c i a s y pérdi­
d a s y del flujo de caja se ha de desarrolli1r de modo mi)s específico las adquisiciones de i n su m a s
y sumi n i s t ros, para no duplicar el trabajo, será suficiente que esld rn i 'ima in lorrn¡:¡cic'm 'iP. rP�. cn t·e

dt:l flujo de caja

83
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

En la tabla 3.1 1 se ha construido un fi ujo de caja que tiene en la parte de egresos, a d i fere n c i a del
fiujo de caj a anterior, tres compo n e ntes :

i) Compras

ii) Inventario de seguridad

iii) Otros egresos (por gastos de operac i ó n)

Tabla 3.1 1 Presupuesto de ventas y flujo de caja

Presupuesto de ventas

Egresos 1 050 ' 1 380 2 040 2 535 2520 1875

Comp�as , 600 930 1 470 1 830 1 695 1575
Inventario de �egtj'[jdad 150 ' 150 270 �OS. 525 o
300 300 300 300 300 300 o

-1 050 -380 -240 165 980 1 625 3 500

Aportes capital de trabajo 1 050 380 240 o o o o

En re a l i da d , las compras iniciales son los inventarios de los que va a d i sp on e r la em presa para
poder vender en el siguiente periodo. en este caso, la empresa cornpra 1 00 chompas cuyo costo
es 6 d ó l a res, lo que representa un desembolso de 600 dólares; una vez que la adquisición m g resa
a l a con t a b i lidad de la empresa se a c l iva co rno ra rte de los invPntarios. Segtín esle ejemplo,

de acuerdo a las operaciones del negocio, se necesitarán a portes para capi tal de trabajo en los
periodos O, ·¡ y 2 . En estos pe r i od os se obtienen fi ujo s de caja netos neg at i vo s. Ello implica q t H�
s e requiere efectivo (c a p i t a l de Lra bajo) para i niciar las operacione',, pero ndernás, a porte s adi­
cionales de efectivo en los p e r i odos 1 y L., pues las ventas esperadas aún no pueden sustenté.lr los
egresos de esos periodos.

Supóngase ahora que se evalúa un proyecto de una panacJería, donde uno de los insumas p ri n
cipales c's la harina, la quP se ruede comprar a ·¡ 00 dó l a re s por unidad kilo a un plazo dP 90 días,
pero si se compra al contado, el proveedor establecerá un drsuJe n l o por pronto pago de 5%. El

84
 CAPfTUL0 3
ESTRUCTURA DE INVERS IONES

valor de la unidad kilo de harina en la estru c t u ra de inversiones debería ser de 95 dólares, dado que
es su valor al con lado o valor económico. Nuevamente, se debe separar el concepto económico
del financiero. Esto dimensiona la inversión independiPnte del esquema de financiamiento, para
después enfocar el problema del financiamiento. Es por ello que se deberá regís! rar el va l o r de 95
d ó la res en el rubro de costo de mercadería (compras).

e. Caja
En el punto anterior, se ha considerado el inventario inicial de insumas y suministros en el desarrollo
del negocio, pero para operar el neqocio existen necesidades adicionales de recursos financieros
para so lverrl ar ol ros egresm opera! ivos La les comer p e rso n a l, servicios, gastos ad m ini st rat ivo s,
enrre otros. Para comprender todos estos egresos se util iza el concepto de caja.

En la fase inicial, caja serc:í toda nece s i da d de capital pJra las operaciones menos el monto consi­
d e ra d o corno inven tar io inicial.

Como ejemplo, supóngase que se lleva a cabo el cálculo del capital de trabajo de una empresa
comercial que solamente realiza actividades de compra y venta, pero con gastos administrativos por
un e q uiva len t e a 500 dólares, de los cuales se pagará e I SO% por a del d n la do. Comp r a 1 00 chornpas

en el periodo O a un precio de 1 5 dólares y las vende en el periodo 1 a un precio de 20 dólares.

Compras (costo :::; US$ ·15). ' 100 300 400 450 500
·

I ngreso . 2 000 6 000 8 000 9 000 10 000

1 500 4 500 6 000 6 750 7 500
250 500 500 500 250
-1 750 -3 000 -500 750 1 150 10 000

Inventario inicial 1)00

Aportes a �aja _ 250 3 000 500

Como puede apreciarse en la tabla 3.1 2, los fiujos d e caja negativos son los que determinan las
nece s id a d e s de r1nam iarnienlo ad ic iona l, las que a su ve.i''al irm-'nl an" ld esl ruclwa dt> inver<,ior1es
corno a po r te a caja. l:.ste último se di vide en inventario inicial, que resulta ser el egreso por compra
de mercadería (inventario) y caja.

Obs é r ve �. e qtJeal i n i c i o, y s u c e s i va mente, aparecen co nc ep lo 'l de dpor t e a caja, eslo ocur re

porq ue los ingresos no cubren todavía los egresos operativos; por lo tanto, en el fl uj o de caja se
identificarán la e; necec;irlades d e fma w i d m i e n lu adicioml. F n el capítiJio 6 se ampli<1 ri1 el conrepto
de fiujo de caja.

85
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN / SERGIO BRAVO ORELLANA

El déficit de caja no significa que el negocio se encuentre mal, lo que ocurre es que como está
creciendo se necesitan mayores recursos para soportar el creci miento y, por lo tanto, sucesivos
aportes a caja. Lo normal es que esto suceda en la etapa inicial de los proyectos, hasta que se
estabilice el mercado y los excedentes de caja que va ofreciendo el proyecto sean los suficientes
para solventar el crecimiento.
Nótese que pueden presentarse en forma intercalada excedentes y déficits de caja. Por esto, se
acostumbra usar el fiujo acumulado para identificar nuevos aportes de capital. Si bien esta prác­
tica no es mala en sí misma, se tiene que tomar en cuenta que se está ocultando los efectos del
esquema de financiamiento. Esto es, en los sucesivos aportes a caja puede ocurrir que se elija
financiar periodo a periodo de manera distinta. El usar el fiujo de caja acumulado determina que
se está eligiendo como fuente el aporte de los accionistas por medio de las utilidades retenidas.
Es decir, se hace uso del dinero generado por el negocio, pero que en lugar de ser repartido como
dividendos pasa a formar parte del financiamiento de la empresa . En síntesis, se debe recordar que
el cálculo del capital de trabajo se realiza a partir del fiujo de caja, en el que se pueden identificar
las necesidades de capital de trabajo periodo a periodo.

3.2 Etapas de un proyecto de inversión

Todo proceso de inversión supone una fase inicial de desembolsos que permitirá la adquisición de
infraestructura, maquinaria, equipos o insumas. Luego de concretadas las instalaciones, empezará
la producción de bienes o servicios objeto de la inversión, que se espera pueda redituar ganancias
cuando el producto se coloque en el mercado.
La etapa preoperativa es aquella en la que el inversionista tiene que realizar una serie de desembol­
sos (1 1 , 1 2,1 3 ), pero aún no se prevé que la empresa tenga ingresos por la venta de sus productos
(o servicios). Esta etapa puede presentar d iferente duración: días, meses o años. Por ejemplo, en
la construcción de una central hidroeléctrica las obras civiles y electromecánicas duran varios
periodos anuales; en cambio, una tienda comercial puede entrar en funcionamiento en algunas
semanas. Por lo tanto, la finalización de esta etapa se produce en el momento en que se concreta
la primera venta.
La etapa operativa se inicia con la primera venta y se prolonga hasta el momento en que se ha
establecido el horizonte de evuluación. Debe tomarse en cuenta que se puede disponer de ciertos
productos o haberse culminado cierta producción, pero si no se ha establecido la primera venta,
no se habrá salido de la etapa preoperativa. Financieramente, esto deberá comprenderse como
aquel momento en el que puede establecerse y consignarse el primer i ngreso en el estado de
ganancias y pérdidas.
Es importante sena lar que existe la posibilidad de q ue, a lo largo de la etapa operativa, el negocio
requieril nuevas inwrsione'; claramente identificadus -como ampliaciones o reposiciones o
pueden necesitarse nuevos aportes debido a que la generación de ingresos no ha cubierto los
egresos operativos. El que sucedan estos fenómenos de nuevas y mayores inversiones, no estJblece
modihcación diSJuna a la defn1ición de las etapas de un proyecto. Las nuevas inversiones deben con­
siderarse en su momento de desembolso, así como las que ocurren en la etapa preoperativa.

86
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE I NVERSIONES

El se p a ra r la etapa preoperativa de la operativa tiene como objetivo identificar los componentes

de la estructura de inversión inicial de a q uell os A ujos opera ti vos que serán tratados en el estado de
ganancias y p é rd i da s o en el A ujo de caja. Como se verá más adelante, esta secuencia es necesaria
para pod er sistematizar el proceso de evaluación.

' o
vr1----+r---�¡r----¡r----+r----.r6-� n-�3___ n-
n-7____
_ __
l __ n_

�f
____ _

�l - 1o -11 -11 -13 - 1, 15

!

g
----;j +-l� �____j-�_n3_3 fr-
�n2_-_2. -+±-�n_;_1_fr�n
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____

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5 --t
l¡g6 y fEgn-l hgn-2 ,[gn - 1 fEgn
__ _

o Etapa preopcrativa Etapa operativa

1

Figura 3.5 f-lujos en las etapas p reoperativa y operativa

3.3 Horizonte del proyecto

Si bien es ciPrto que es po'>ible idenL if'1car cuándo com ien7a l a eta pa oper at iva , no ec:; tan rácil
identificar cuándo termina para fines de la evaluación. tn el capítulo 7, sobre Aujo de fondos,
,
'iC' t ra ta en extenso la determinación del h or iLo n t e de C'Va l u u c ión , sin embargo, en esta p a rtr se

establece su relación con la vida útil económica. En general, existen dos métodos para poder
estab lece r el h o r i zon te de P val u a c i ón : ( 1 ) el mélodo de las perpPtuidades; y (7) el mr'"lodo del
vdlor de rt'cupero de la inversión. tn el caso del rnétodo del valor de recupero, se asume que e l
horizonte del proyecto está definido; por ejemplo, ese es el caso de los proyectos de concesión,
los cuales tienen un t i e m p o Jp \'igencia esta b l ecid o por c o n l rato. De l a rnisrna nal uraiP?d es un
proyecto m i n e ro, el cual finaliza con la extinción del recurso.

En el método de lus pcrpctuidadf's se supone q tJC' e l horizonte del proyecto de inversión es in ti

ni lo, en el que �e van rep it ie n do inversiones y flujos operativos. Por lo general, los primeros flujos
operativos son negativos (inversión en ca pi tul de trJbJjo), luego van incrementándose y volviéndose

87
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SEHGIO BRAVO OHELLANA

positivos hasta que en cierto momento se estabilizan y logra formarse la perpetuidad del flujo
o p era t i vo.

Sin embargo, para sostener el desarrollo del flujo operativo se debe considerar que los activos
invertidos tienen una vida útil económica y que debieran se r reemp lazados al término de esta.
Esto supone q ue los act ivos se reemp l acen periódicamente, lo que da lugar a una perpetuidad
de las inversiones.

3 .4 La vida útil de un activo y política de reemplazo de activos

3.4.1 Introducción: vida útil física y vida útil económica

U n o de los primeros puntos por desarrollar es el desl inde entre los conceptos de vida Lítil físi­
ca y vida útil económica; esta diferenciación tiene como contexto el análisis del caso de una
pl an t ación de naranjos.
Para iniciar una plantación, se deben realizar inversiones en el cultivo y crecimiento de la plantación
hasta obtener los primeros frutos sus(epl ibles de ser comercializados al final del lercer año2. En l os
primeros tres a r1 os, la producción, general mente, no es comercializada. Por lo mismo, se considera
a este periodo como la etapa preoperativa, hasta que la producción puede ser vendida al mercado.
Cua ndo se posee p rod u cc i ó n que se p u ede vender, se inicia un p roceso de incremento sign i fi cati vo
de la productividad. En el caso concreto al q u e se ref1ere este ejemplo, la productividad llega a las
ocho toneladas por hectárea en el a rio siete (8 t/ha); 32 t/ h a en el año 1 5; 38 t/ha en el año 20.
A pa rt i r de este a 1o,
i se estabil iza el c rec i m i e n to y, luego, empieza a descender hasta l l eg a r a las
28 1:/ha en el ario 25 y 1 2 L/ha en el ario .10. [n la figura 3.6, se observa que la plémlación puede dar
frutos más allá del año 40, pero con productividades muy bajas, inferiores a 4 t/ha.

40
35
2! 30
�-
25
--

-.::>
,.,

� 20
�
-.::> 15

� 10 1----+-++--
5
5 10 11 70 /) 30 1) 40
Vidn de plantación (años)

Fi9�ra 3.6 Vida útil econór:'�ca de una plantación

2 Las características de la plilntación varíiln dependiendo de lfl 70na donde esté ubicada; en ese sentido, los dams
que se regi5tran aquf solo deben ser tomado5 como rrfrrcnrialrs.

88
 CAPfTUL0 3
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

Por otra parte, con los ing re s os o pe rati vo s derivados de una productividad de ·1 2 t/ha es po s i b l e
cubrir l os costos o p erat ivos de cada ha3. En ot ra s palabras, se pu ede asegurar que, operativa men­
te, se está en posición de generar excedentes por encima de las 1 2 t/ha, pero q ue, al mismo
tiempo, se e s t á en déf1cit si la p rod uct ivi d a d e s menor. En la fi gu r a 3.6, se simboliza como una
lín e a recta el punto de equilibrio, cuya productividad es 1 2t/ha.
Se percibe, entonces, que la plantación puede vivir, "vegetativa mente'; hasta pasados los 40 años;
este per i odo vital es lo que se denomina vida útil física del activo (en este caso, l a plantación). Sin
emba rgo, en términos económicos no es rentable seguir co stean d o los egresos de sostenimiento
de la plantación, pues la productividad es baja, tanto que lo racionalmente económico es realizar
u n proceso de "quemado" de la plantación para ree mpla za r la con una nueva.

En consecuencia, la vida útil económica se p ro lon g a hasta cuando, eco n ó m icnrnenle, es jusl irJca­
ble sostener el activo. En el caso del ejemplo, la vida útil económica se limita al a1'io 30, pues los
ingresos so n pos it i vo s solo has la ese per i od o .

Un a n ál i s i s más fino del costo d e op o rt un i d ad supone la utilización del terreno en un nuevo

cultivo a partir de los años finales de la plantación. En ese se n t i d o, e l ree m p l aLo d e l a pla n ta ci ó n
puede ser, inclusive, antes de lo señalado. La forma de hacerlo se deriva de los conceptos que se
p re se n ta n a con t i n uac i ó n.

3.4.2 El concepto d e vida útil económica

El activo q ue sustenta la producción de un bien o servicio posee una vida útil como tal, es decir,
ll e g a el m o m e n t o en que, por desgasie, no puede seguir siendo utilizado para los fines que fue
fabricado o adquirido. Inclusive puede ser ec o n ó m ica me nt e rni1':. co n ven ie n te retirarlo de los
activos de la empresa antes de ese momento.
La vida Ljl il s e puede pro l onga r (o acortar) a u mPntando (o disminuyendo) los gastos de ma nte­
ni miento. A pesar de esto, no es i m prescindible que el activo lleg u e al término de su vi d a útil como
tai, aun en la situación de que el activo se halle óptimamente mantenido; por razones económicas,
w p u ed e dejar de u t i l iza r PI act ivo. Al periodo durante el cual se debe utilizar el activo atendiendo

a razones económicas se le denomina vida útil ec o n ó mi ca del acl ivo.

Para ensayar u n a d efi nic i ón

más completa de vida LJtil económica de un activo, se debe distinguir
entre aquellos activos que e stá n li g ad os directamente a l m i n g reso s -corno es el caso de una plan­
tJción-, de aquellos activos fijos q u e forman parte del parque de la maquinaria o de los equipos
de la empresa, sin estar íntimamente ligados a los i n g resos Sobre l a base de e':.Lé:l tMerenciación,
.

se puede establecer lo siguiente:

i) La vida útil económica de ac l ivos rrlacionados a i n g re sos es aquella que se determina por el tiempo
hasta que la ut i l i d a d económica l l eg a a ser cero. Durar1te este periodo, 1m ingrPsm gPnPrados por
el activo cubren todos los costos económicos de la empresa, lo que incluye los costos de operación
y manlenirnienl o, y l os costos del ca p ital i nvert i d o .

3 Se debe incorporar a este ¡¡n;)lisis d costo altC'rnJtivo dr los activos diferentes al terreno (lr dC tores. bombas, etcétera)
Unil víil es la ilsignilción de un monto por illquilcr de estos ilrtivos.

89
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

ii) La vida útil económica de activos relacionados a costos es a q u el l a que se determina por el tiempo
en el que el costo total del activo refe rido al periodo de reemplazo es el menor de todos. Durante
este periodo, los costos económicos que corresponden al a ctivo so n rn a rgi n a l rn e nte menores que
c u a l q uie r alternativa de p eriodo de permanencia del activo dentro del negocio. Si se cumple este
p recepto, la empresa puede generar los mayores excedentes por tener costos de activos menores.
Este caso se analiza con mayor detención en el siguient e acá p i te.

3.4.3 Determinación de la vida útil económica

El sigu i ente ejemplo sirve para d ete rm i nar por cuánto tiempo se debe conservar un a ctivo en la
empresa con la finalidad de que se eviten costos innecesarios de o pe ración y mantenimiento. es
importante recordar que la vida útil económica del activo difiere, de forma significativa, de lo que
es la vida contable o vida útil física propiamente tal. Los conceptos que se presentan a co n ti n u a ­
ción son apl icables a l caso de ac t ivos que no están directamente relacionados con los ingresos del
negocio, corno puede ser un vehículo de transporte dentro de una fiota de vehículos o un a ct i vo
en general dentro d e un parque de activos.

Minicaso
El dilema de los socios: ¿cuánto dura un activo?
El modelo de mínimo costo

La compañía Equip compra una máquina en un valor inicial de 1 O m il dólares. La máquina

debe ser trabajada, intensivamente, las 24 horas del día. Transcurren unos meses de uso y
•
e l gerente observa que los costos de operación y m a n te n i mie n to se elevan gradualmente.
Entonces, surge la inquietud acerca de si es mejor comprar una nueva m áqui n a o s i se debe
mantener dicho activo por un año, por dos, tres o m ás a ñ os .
Una máquina nueva funciona mejor y ca s i no requiere re paraci ones, pero con el paso del tiempo,
disminuye su valor en el mercado de reventa y aumentan los gastos por reparación y mante­
nimiento. Además, durante las horas que no fun c i ona, la máquina e s reernplaLada por otra.
/\hora bie n , los ingresos a t r i btJibles n i a gestión del activo pu ede n considerarse constantes y, por
lo tanto, independientes del a n á l isis4. Dado que se está realizando el análisis h oy, conociendo
el valor actual de la máquina, para futuros reemplazos puede suponerse que este va l or no se
modifica5. Adicionalmente, el costo de ca p ita l se considera constante en el t i e m po.
Por el momen to, el gerente posee la s i g u i en te información: n i finaliLar el pr i m e r año, el valor
residual o valor de reventa del activo es 7.728 dólares, mientras que para el segundo año es
1 8 dólares, y para el t e rc er año se reduce a 4.941 dóltJres. Mientras lu m á q u in a se co n se r ve
6. .1
en la empresa, se deben asumir los costos de o pe rac i ó n y ma n ten imi ent o, los que ascienden
a 2.200 dólares el primer año, a 2.370 dólares el segundo y a 2.5)2 dólares el tercero.

4 Se supone que los activos no ligados directamente a l os ingresos son parte del proceso productivo o de generación del
servicio y pueden ser reemrlazados por otros activos simila re-;. Por eso, lm ing resos -;on independientes del activo en sí
y, por lo tanto, se pueden dejar de lado como elementos de ancílisis para la determinación de la vida úti l económica.

5 Véa�e el punlu 3.4.4, sobre vida útil y cambio leLnulóqico.

90
 CAPÍTUL0 3 ·

ESTRUCTURA D E I NVERSIONES

3.4.4 El concepto de costo total de una decisión de inversión

La racionalidad económica aconseja mantener los costos en el menor nivel posible, independiente
del nivel de ingresos por ventas. Esta medida permite generar el mayor nivel de valor agregado en
la empresa. Si se toma como materia de ilustración el m inicaso referido antes, se sabe que todo
activo debe ser analizado bajo la premisa de que los costos totales incluyen tanto los costos de
inversión como los costos de operación y mantenimiento. Al revisar una inversión en activos, se
observa que, generalmente, existe un intercambio inverso entre los costos que implica la inversión
misma frente a los costos que supone operar y mantener dichos activos.
CT = Costo de inversión + Costo de O y M

Donde:
0: Operación

M: Mantenimiento
Para poder analizar el ejemplo del minicaso, se emplea el concepto de costo anual equivalente
(CA8 que significa que cada una de las variables debe ser expresada en términos anuales:
@CT = @lnv + @COyM

donde @ signinca que los valores están expresados en términos a nuales equivalentes.
En adelante, se separa el fiujo de inversiones del flujo de costos de operación y mantenimiento,
para finalmente sumar ambos fiujos o costos anuales equivalentes, a fin de determinar la vida útil
económica del activo. Se utiliza un costo de oportunidad de 1 2% anual.

a. Costo anual equivalente de la inversión

Se utiliza el concepto de anualidades para Lener un esquema que permita elegir, en términos com­
parables, entre varias alternativas. En la figura 3.7 se observa, en términos de flujos, la inversión en
la máquina (10 US$ 1 0.000) y dos posibles casos: i) que se decida renovarla cada año, con lo que
=

se obtiene, como valor residual por la venta, un ingreso neto de 7.728 dólares; y ii) que se decida
renovarla cada dos años, con lo que se obtiene u n ingreso neto de 6.1 1 8 dólares. ¿Cómo saber si el
costo rle inversión en el primer caso es mayor o menor que en el segundo? Se tiene un problema
de diferente horizonte de evaluación; esto es, en el primer caso la operación termina en un solo
periodo y, en el segundo caso, en dos.

91
 EVALUACIÓN Df PROYECTOS Y DWSIONES DE INVERSIÓN í SERGIO BRAVO ORELLANA

VR1 = US$7 728

! o lj
,
1
r i, =US$-1 0 000 = US$6 118
VR2

� 0 ;----- --J---'
� �10 US$-10 000
=

Figura 3.7 Inversión y va l or residua�

3.8, en la que se repite la inversión de

·1 de
1
rsra situación puede ser resuelta si se añade una nueva operación, como se esta b lece en la ligura

7.728 O mil d ó l a res y el ingreso por valor residual, al final del periodo
d ó l a re ). Con esto se ha solucionado el problema del horizonte de evaluación.

i
Para conocer el coslo de inversión de ambas a L e rn a L ivas y, de esta rorma, compararlos, se tienen
dos posibilidades: i) encontrar el valor presente de ambos flujos a dos años; y ii) encontrar u n costo
anual equi valente. Cualq uiera de las dos ofrece la respuesla, sin e mb a rg o, la segunda posibilidad
tiene una ventaja: no necesita que se co ns t ruy a n los flujos ni sus componentes para poder utilizarla
en comparar los costos de inversión entre una y otra a lte r nat iva; en la figura 3.8 podemos apreciar
la estructura del flujo para dos años, en caso de considerar la primera a l te r n ativa .

US$7 728 VR , -- USS/ !28

1j
VR1 =

o
�-
2 �
t
--·-- ------

10 = US$-1 000 :
O !;· =-= U�S-1 O 000

Figura 3.8 1nvPrsión y vnlor residual a dos periodos

--------

El concepto del costo anuJI equivalente se sustenta en que las i nve rs i o n e s se repetirán indefi­
nidarnenle; cada veL que se liquide un acl ivo, se vuelve a i n verti r en uno nuevo si m i lar. De esta
forma, se considera que los reemplazos se hacen de manera perpetua.

Para llegar a la solución del rn i n icaso, en primer lugar se debe hallar el costo anual equivalente
de ia inversión (@l nv) para cada periodo de reemplazo. Como el periodo óptimo de reemplazo
es l a incó9nita por resolver, se ha de se n s ibi li zar el nt.'J mero de pe r i odo s. Se i ni c ia el proceso una

92
 CAPÍTUL0 3
ESTRUCTURA D E I NVERSIONES

vez que se ha encontrado el costo anual equivalente de la inversión (@lnv1) de u na pol íti c a de
reemplazos al periodo l .

En la figura 3.9, se puede obser var lo que se desea lograr: se debe ca mbiar el flujo compuesto por
la inversión (10) y el valor residual al peri odo 1 (VR1) por u n flujo único del costo anual equ ivalente
al finJI del pe rí od o ·¡ (@lnv,). Se plantea el sigu iente procedimiento:

1 . Actualizac ió n del VR1: US$7.728/(1 + 1 2%) e::: US$6.900

2. Suma en el pe ri od o 0: US$-1 0.000 + US$6.900 = U S$ -3. 1 00
3. @l nv al período 1 : @lnv, = US$-3.1 00(1 + 1 2%)
@lnv1 = US$-3.472

-
VR1 = l.J S $ 7 728

o ,f o 1

j� 1, = USH O 000
--
@lnv1 =
¡·
US$-3 472

Figura 3.9 Flujos equ ivalentes

------- -----

Se p u ede sostener que i d é n t i c a respuesta, y de rorrna más directa, pudo haberse alca n7ado si se
l ! eva b a la inversión al periodo 1 y se determinaba el valor neto. Sin em bargo, el haber optado por
el camino largo tiene un objetivo, cuya utilidad podrá apreciarse cuando se determ ine el costo
anual e q u i v a l e n! e de la inversión (@l nv ) de una polílica de reemplazos al periodo 7.
En l a rigura
3.1 O, se aprecia lo que se espera obtener: se debe cambiar el fiujo compuesto por la inversión (10)
y e l v a lor residual al period o 2 (VR) por un flujo de dos costos anuales equ ivalentes (@lnv) . Se
de)a r ro l l a el siguiente procedimiento:

l. Actualización del VR2: US$6.1 1 8/(1 + 1 2 %) 2 = US$4.877

2. Suma en el periodo O: U S$ - 1 0.000 + US$!1.877 = US$-5 . 1 23

3. @ l nv a los periodos 1 y 2: @l ln v2 = Pago( l 2%, 2, US$5.1 23) 6

@l nv_L = U S$-3.031

Otra forma d e llegar al mismo resultado, pero directamente, es usar la función pago d e la sigu iente
forma:

1 . @l nv a los pe r i od os 1 y 2: @ l nv2 = - Pa go ( 1 2%,2,US$- l 0.000, lJS$6. 1 1 R)

@lnv2 = US$-3.031

6 Se utiliza la fórmula de "pagos iquales" bajo el rormc�lu Je la� huja� de cálculo. Pago (ko/u,n,l) o PMT (ko/u,n,l), en las
hojas en inqlés (pago o payrnenl). Tc�rnbié11, ::.e le puede d�Jie�J cH un parámetro adicional (opcional), entonces
tendríamos: Pago(ko/o,n,I,VR), do11de el últirno parámetro es el valor residual (o fi na l) en el último periodo.

93
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN/ SERGIO BRAVO ORELLANA

Figura 3.1 O Flujo de inversión y anualidad equivalente

De esta forma, se puede concluir que el costo anual equivalente de la inversión de una política de
reemplazos cada d os peri od os (@lnv7 = US$-3.03 1 ) es menor que el correspondiente a u na polílica
de reemplazos cada periodo anual (@lnv1 = US$-3.472). En la figura 3.1 1 , se presenta el sustento
de por qué e s ta s anualidades del costo de l a inversión son equivalentes y por qué, en el caso del
reemplazo en cada periodo anual, se repite para igualar el horizonte de evaluación respecto de
un reemplazo cada dos periodos.
Si bien se utilizan los fl uj os para mostrar la consistencia del análisis, en realidad se puede realizar
la comparación directamente con las anualidades.

o 1 2

@lnv1
i 1
@Jinv, = US$ --3 172
!

o 1 2

@lnv2
i i
@lnv2= US$ -3 031

Figura 3 . 1 1 Anualidades equivalentes

Para consolidar la metodología, se dPtermina el costo anual equivalente de lél inversión (@lnv) de
una política de reemplazos al periodo 3. En la figura 3.1 ), se observa lo q ue se espera obtener: se
debe cambiar el fiujo compuesto por la inversión (10) y el valor residual al periodo 3 (VR) por un
fi ujo de tres costos anuales equivalentes (@lnv). Se desarrolla el siguif-'nre p rocedi miento :

·1 . Actua li zación del VR3: US$4.941 /(1 + 1 2%)3 = US$3.5 1 7

2 . Suma en el periodo 0: US$-1 0.000 + US$3.5 1 7 = US$-6.483
3. @lnv a los periodos 1 , 2 y 3: @lnv3 = Pago(1 2%, 3, US$6A83)
@lnvi = US$-2.699

94
 CAPÍTUL0 3
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

Usando el método directo tenemos:

l. @lnv a los per i odos 1 , 2 y 3: @lnv3= Pago ( 1 2% 3 U S $
-
, ,
-
1 O.OOO,US$1!.94 1 )

@ l nv3 ::: US$-2.699

VR7 =- US$4 941

1 o 2 3! o 2 3

.; r·-
�
=-
US
- $-
--1 0_
0_
00 ______ ---J
r @l nv1
r 1
@l nv3 = US$-2 699

t___,
Figura 3.12 1nversión, va l or residual y sus anualidades equ iva l e nte s

En la fig u ra 3 . 1 3, se co m pa ra n los costos a n uales equivalentes de l a inversión resultante d e

polí l i cas de reemplazo a uno, dos y t re s periodos. Nótese que la metodología se sustenta en la
construcción de fi ujos con horizontes de evJiuación equivalentes. Se observa que, analizando
únicamente el fiujo de i nve r sio n es , conviene mantener el act ivo durante tres años, por presentar­
se los menores costos anuales equivalentes de la inversión (@lnv); sin emba rgo, el análisis no es
co m pl eto si no se analiza el otro componente de los costos de un activo: los costos de operación
y mantenimiento.

y
o 1 2 3

1 1
..,.

@ l nv1 @lnv; @lnv 1 = US$ 3 47L

0·----
--------�1--------------,2- i ·-/'/ ··1
/�--

r 1
--�·,-·--·-"

@lnv7 @ l nv2 @)lnv, = u�;�, -3 03 1

1

o 1 2 3� _/·,/? /----

1 1 1
_

/
@lnv @lnvj @lnv3 - US$ -2 699
3

Figura 3. 1 3 A.n u a lidades equivalentes de i nver s ió n para las diferentes opciones

95
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN / SERGIO BRAVO ORELLANA

b. Costo anual equivalente de la operación y mantenimiento

De forma similar, se utiliza el concepto de anual idades, con la finalidad de comparar y elegir entre
varias al ternativas. Si se anal iza l a fi g u r a 3. 1 4, se Liene, en términos de nujos, los costos de ope­
ración y mantenimiento de la máquina en dos posibles casos: ( 1 ) que se decida renovarla cada
año, por lo que se pagaría 2.200 d ó l a res al año; y (2) que se decida renovarla cada dos arios, por
lo q u e se pagaría 2.200 dólares el primer año y 2.370 dólares el segundo. ¿Cómo sab er si el costo
de operación y mantenimiento en el primer caso es mayor o menor que en el segundo? Se está,
nuevamente, frente a un problema de diferente horizonte de evaluación.

í o 1

A
COyM1
1
US$ -2 200
1
=

1 o 1 2

COyM 1 =
1
US$ -2 200 COyM2
1
= US$ - 2 370

Figura 3.1 4 Cm tos de oper a ci ón y rnantenirnienlo

La situación puede ser resuelta si se añade una nu eva operación, tal como se establece en l a figura 3. 1 5, en
la que se ha repetido el costo de operación y mantenimiento del periodo 1 (COyM1=US$-2.200).

1 <
o
----- r
1
-----·--· 1
2

i
!

COyM 1 = US$ -2 200 COy1v\ ..:e USS -.? 200

Figura 3. 1 5 Costos de operación y mantenimiento en dos periodos

Con esto se ha solucionado, de la misma man era que para la inversión, el problema del horizonte
de evaluación.

Luego, se debe encontrar el costo anual equ iva lente de operación y mantenimiento (@COyM) para
cada periodo de reemplazo. Como el periodo óptimo de reemplazo vuelve a ser la incógn ita por
resolver, se ha de �ensibilizar o tr a vez el número de pe ri odos Se i ni c i a el proceso encontrando el
.

costo anual equ ivalente de la operación y mantenimi ento (@COyM) de una política de reemp la­
?Os al pe ri odo 1 . rn la figura 3. 1 6 se perc i b e lo que se q u iere lograr: se debe cambiar el f l ujo del

96
 CAPÍTUL0 3
ESTRUCTURA DE INVERSIONES

coslo de o perac ió n y mantenimiento del periodo 1 (COyM1) por un A uj o único del costo anual
equivalente al final del p e r iod o 1 (@C0yM1). Como puede apreciarse, no se necesita de ningún
cálculo (@C0yM 1 = US$-2.200).

o o 1

COyM1 =
i
US$ -2 200 @C0yM1 = US$-2 200
i
Figura 3 . 1 6 Costm de operación y manlenimiento equivalente

También se puede determinar el co st o anual equivalente de la operación y mantenimiento (@

COyM2) de una política de reemplazos al periodo 2. En l a figura 3. 1 7, se observa lo esperado: cambiar
l os fl uj o s de l os periodos 1 y 2 (COyM1 y COyM2) por un flujo de dos costos anuales equivalentes
(@C0yM2); de esta forma, se obtiene lo siguiente:
l. Actual iLación del COyM2 : US$2.200/(1 + 1 2%) + US$2.370/(1 + 1 2%)2 = US $3.8 5 4
2. @(OyM a los periodos 1 y 2: @C0yM2 = Pago( 1 7%, /, US$3.854)
@C0yM2 - US$-2.280

!'
'
l Q 1 2 o 1 2

: COyM1 = US$-2 200

i i
COyM2 = US$-2 370 @COyM2
i i
@C0yM2 = US$ -2 280
."

Figura 3.1 7 Cos tos de operación y ma n te n imiento y s u s anualidades eq uiva l e n t es a d os pe r i od os

_

Obsérvese que el @(0yM2 == US$-2.280 es un promedio financiero entre el COyM1 y el COyMr

Se puede concluir que el costo anual equivalente de operación y mantenimiento de u na política
de reemplazos en cada pPriodo anual (@C0yM1 = US$-2.200) es menor que el correspondiente
a una política de reemplazos cada dos periodos (@C0yM2= US$-2.280). La f1gura 3. 1 8 presenta el
porqué estas a n u a l i d a d es son equivalente): )i se reempla7a en cada periodo anual, se repite
el flujo para igualar el horizonte de evaluación respecto de un reemplazo cada dos periodos. Se
utilizan A ujos pa ra mosl rar la con<;istencia del análisis, aunque es posible comparar directamente
con a n u a l idades.

97
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN í SERGIO BRAVO ORELLANA

@(0yM1 @(0yM1 :-.:: US$ --2 200

¡
o 1 2

i
-

@(0yM2 @C0yM2 = US$ -2 280

Figura 3 . 1 8 Anualidades equ ivalentes

----- ------
--- --

Para consolidar la metodología, se determina el costo anual equivalente de l a o p era ci ó n y mante­

n i mienlo (@C0yM3) de una política de rf' e m plazos al periodo 3. En la figura 3 . .1 9 se puede ver l o
esperado: cambiar los flujos de los p e r iodos 1 , 2 y 3 (COy M 1 , COyM2 y COyM3) p o r u n flujo de tres
cost os a n ua les equ iva len t es (@C0yM3), lo que se logra con el sigu iente procedi m i ento :

1 . AcLualización del COyM,: US$ )./00/(1 , 1 2) + US$2.370/(1 ,.1 2)2 -1 US$2.552/(1 ,1 2)� = LJS$5.670

2. @COyM a los p er i od os 1 , 2 y 3: @C0yM3 = Pago(1 2%, 3, US$5.670)

@C0yM3 - U S $-2.361

·'

! o 1 2 3 - o ., 2 3

----
---.-
-;- --- ¡
C0yf'v11 - US$-2 200
¡ �� ----
----,-
---:--

@COyM 3
- ¡ @C0yM3
¡ ----¡---:
@C0yM3 ::.. US$-2 361
COyM2 - US$-2 370
COyM3 = US$-2 552
., �.' ......(.. ,• '�' ' ., .....

Figura 3 . 1 9 Costos de operación y mantenimiento y s u s anualidades equivalentes a tres periodos

En la fi g u ra 3.20 sc c om p a ra n los costos anu ales equivalentes de operación y m an ten i miP n to

resultantes de políticas de reemplazo a uno, dos y 1 res periodos . Nótese q u e la met odo l ogía se
sustenta en la construcción de flujos con horizonte de evaluación equivalente. Se observa que,
a na l izando L m icarne nte e l tlujo de o p e r ac i ó n y ma n te n i m ien t o, conviene rni. m t ener el ac­
t i v o durante u n solo año, por presentarse los menores costos anuales equivalentes de operación
y mantenimiento (@COyM).
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA D E I NVERSIONES

o 2 3 /1

@COyM,
1 r:--_/
@(Oyl\;1,
--r Jr--- @(0yM
1
= US$ - 2 200

t�·�----�--
2

-·-----

¡
@(OyM ) -- US$ -2 280

o 2 3

r 1
- ,. . @COyM, @COyM,

Fi g ura 3.20 Anualidades equivalentes para los costos de operación y mantenimiento

@C0yM3 - US$ -2 361

c. Costo anual equivalente total

El análisis completo comprende los dos componentes de los costos de un activo: los costos de
inversión, y los costos de operación y mantenimiento, como se observa en la figura 3.21 para una
política de reemplazo a un periodo .
Finalmente, en la figura 3.2 1 , para cada a l t e rn a t iva se hulla el @CT sumando el @ l nv y el @C0ylv1:

o 1 --- - ¿
.+.1
3 /1 .-----

1 1 �/
-···- __

!
1

+ @lnv1 @!nv, @lnv1 = US$ -3 473

//j
1/
o 1 2 3

1
�

r
+
1 �
/·'

@COyM, @COyM, @(0yM 1 = US$ -2 200

/f
1/
o 1 ) 3 _../

t./
1 1
,.-
---·
),
1
1

!
@CT1 @( 1 C.PCT1 = US$ -5 673

Fi g ura 3.21 Costo anual equivalente tolal

99
 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN / SERGIO BRAVO ORELLANA

i) Para u n a política de reemplazo a un pe r i odo: @(T = US$3.473 + US$2.200 = US$5.673

ii) Para una política de reemplazo a dos per i odo s : @CT = US$3.031 + US$2.280 US$5.3 1 2
=

ii i) Para una política d e reemplazo a tres periodos: @CT = US$2.699 + US$2.361 = US$5.060

� o 1 2
�
t t t +�
l @(TI @(T¡ @(T1 = US$ -5 672

-r+-
o 1 2

�
t t
1 @CT2 @CT2 @(T2 = US$ -5 31 1

;
o 1 2
t -1r--
$
l
�·
IÍ
·1
.
.� ., �-
@CT3
t
"'
t
@CT1 @(T3 =
�.....,.,.,�
US$ -5 060

Figura 3.22 Costos totales para las diferentes políticas de reemplazo

Una vez hal lados los @(T que se m ue st ra n en la figura 3.22, se puede responder al interrogante
de los socios: una política de reemplazo a tres periodos otorga costos anuales equ ivalentes totales
menores.

3.4.5 Extensión del min icaso a 11n" periodos

El resultacio anterior es válido para la decisión a tres p e r i odos a n uales y se p u ed e extender a rnás
periodos para determi n a r la vida ú t i l económica d e l activo y la mejor política de re em plazo de
activos. Si se incl uyeran todos los costos de operación y mantenim iento y los valores residuales
correspondientes, los pasos po r s eg u i r para llegar a la sol u ci ó n son los s
m i mo s que los presenta­
dos antes; sin embargo, el proced imiento se vuelve tedioso, tanto en su explicación como en su
entendimiento.

En la fi g u ra 3.23 se presentan las cifras Anales. Se han tomado como datos los valores residua les
y los costos de o pe rac i ó n y rnantenimienlo p a ra cada año; estos datos proced e n del mercado o
de los archivos históricos d e la e mpresa y varían con e l paso del Liempo.

E l valor residual, que es menor para cada periodo, se actualiza al costo de oportunidad de 1 2%
y se su m a a la inversión i n icial para, luego, convertir el resultado en p ag os i g u a l e s anuales para
obtene r el costo anual equ ivalente de la inversión (@lnv).

El COyM s u m a los costos de operación y de mantenimiento previstos pJra CJda periodo. Se actua­
li za esta suma al costo de oportunidad de 1 2% para cada periodo, desde el periodo i ni cia l, y este

100
 CAPÍTUL03
ESTRUCTURA DE I NVERSIONES

valor se convierte en pagos iguales anuales, con lo que se obtiene el costo anual eq u i va lente de
operación y mantenimiento (@COyM).

3 3 82
. .. .. .. '

7 72 8 6 1 18 4 941 4059 2 854 2 434 2 096 . 1 820 ' 1 593

3 472 3 031 2 699 2 443 2 242 ' 2 081 1 950 1 843 1 754 1 67.9

1 200 1 290 1 386 1 490 1 602 1 912 2 282 2 722 3 248 3 874

2 388 ·
"' •'

1 000 1 080 1 i66 1 260 1 .360 1 642 1 980 2 882 3 476

2 200 2 370 2' 552 2 750 2 962 3 554 4 262 5 1 10 6 1 30 7 350

' 1 964 3 854. s 67o 7 418 9 098 10 899 1 2 827 1489'1 17 i01
�
1 9 468

"
'

2 200 2 280 2 361 2 442 2 524 2 651 2 811 2 998 3 210 ' . 3 446

12%
., •; '
'·

á' . .

'4 766
,
,

5 672 . 5 �1 1 ,. 5 060 4 885 4 732 4 761 4 840 4 963 5 1 25

� •

]
@lnv @COyM @Costo total
6 000
J
1 5 000 "'

+
• ..,..
. �-..

l 4 000
..___
'
.
...

1
....----- -
.....----
3 000 .
.

2 000

l 1 000
•
í 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Figura 3.23 Flujos relevantes pJra determinar IJ política de reemplazo (en US$)

La suma de ambos costos anuales equivalentes es el costo anual equivalente total (@CT) que sirve
para dete rminar la vida útil económica del activo. En la figura 3.23, se aprecia que el @(T mínimo
se produce du rante el año sei s, que es cuando se d eb e liquidar el activo y reemplazarlo por ot ro;
de lo contrario, su permanencia en la empresa ya no es beneficiosa. Por lo tan t o, este activo 1 ie n e
una vida útil eco n ó m i ca de seis años.

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 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN / SERGiO BRAVO ORELLANA

3.4.6 Vida útil y cambio tecnológico

En l a sección 3.4.3 del presente capítulo, se presupone q u e el activo se renueva por otros activos
de idénticas características. En el supuesto del futuro como una extensión del presente, pero de
un presente en constante evolución y no estático, la h i pótes i s de un activo por otro idéntico no
se suste nta con lo que pasa en l a realidad, porque hace abstracción del progreso tecnológico
actual.

Con el transcurso del tiempo, los activos mejoran técnicamente; se ofrecen a menores costos debido
a la mayor efi c i e n cia y prod uctivid ad Para que la empresa siga compitiendo e n el mercado, debe
.

sustituir progresivamente los activos antiguos por los últimos modelos existentes en el momento
en que se plantea . la necesidad de renovar.

Todo activo se deprecia con el tiempo, no solo física sino también técnicamente, y experimenta, con
relación al último modelo aparecido en el mercado, una inferioridad de servicio. La inferioridad d e
servicio o "depreciación por obsolescencia tec n o lóg i ca crece linealmente e n función del tiempo,
"

por lo que la presión por reemplazar el activo crece de manera continua.

No obstante, en la construcción del modelo de mínimo costo se asume el reemplazo de activos

idénticos basados en una premisa implícita. En el largo plazo, se espera que los precios d e los
productos o servicios se abaraten, al mismo tiempo que caen los costos de prod ucción, mientras
que los volúmenes de venta au mentan. Con esta combinación, los márgenes de utilidad para el
negocio tienden a man tenerse más o menos constantes en el largo p l azo aunque se espera que
,

se incrementen. Por esta razón, es aceptable simular el reemplazo d e activos a los valores actuales,
que son los únicos certeramente d i s p o n ib l es en la mayoría de los casos.

! ¡r-
º --¡
- -T-
5 -- _ _:lf1�
lO ( l -l g S)2

y--
'' ......

Figura 3.24 1nver�ión y valor residual considerando el cambio tecnológico

Sin embargo, es razonable p rofu nd izar el anál i s i s porque el valor residual puede resultar menor al
,

supuesto o porque el Cüyfvl supuesto resulta ser inferior en la rea lidad. 1 o primero ocurre debido
a que la in novación tecnológica puede depreciar los activos a ntig uos, y lo segundo, a causa

102
 CAPÍTU L0 3
ESTRUCTURA DE I NVERSIONES

de que la competencia puede obligar a bajar los precios de los productos reduciendo los márge­
nes y presionando hacia una reducción de costos. Esto supone q ue, si se quieren incorporar los
efectos de la innovación tecnológica, se puede suponer que los valores residuales se deteriorarán
con el tiempo y que el COyM será relativamente más alto. Después de señalar esta posición con­
servadora, se puede sortear el problema tecnológico. Se puede afectar la inversión con una razón
de reducción en el tiempo, de acuerdo con la experiencia y las perspectivas que se tengan con
los precios de los activos. l:n este caso, la forma de solucionar el problema parte del esquema de
perpetuidades con índices de crecimiento o decrecimientd.
En la figura 3.24 se halla el valor de la inversión si esta decrece a una tasa constante go/o (tendría
valores negativos como, por ejemplo, -So/o), que igualmente afecta al valor residual. Se sigue el
siguiente procedimiento:
1 . Se encuentra el valor presente de las inversiones, considerando que decrecen a una tasa constante
g%: VP(Inv) 10 + 10( 1 +gY(kn-g n).
=

2. Se halla el valor presente del valor residual, considerando que decrece igualmente a una tasa
constante go/o:VP(VR) VR/(kn-gJ=

3. Tómese en cuenta que el k considerado debe corresponder al periodo de reemplazo n, determi­

nándose de la siguiente manera: kn = (1 +k) n -1 .
4. De igual forma, la tasa de crecimiento corresponde al periodo de reemplazo: gn = (1 +g)n - l .
S. El valor presente de la inversión neta, correspondiente a l periodo n, esta determinado por la
siguiente expresión:
!Jkn + 7) + VR
VPN (lnv) =
(kn - 9)
En la figura 3.25 se muestran los costos de operación y mantenimiento para una política de reempla­
zo a n periodos, donde el COyM decrece a una tasa constante gn entre cada periodo de reemplazo.
Para encontrar el valor presente neto del COyM, se sigue el sigu iente procedimiento:
1 . Se encuentra el valor presente individual de cada uno de los COyM,, considerando que decrecen
a una tasa constante go/o: VP(COyM) = rcOyM + COyM(l +q )/(k - q 11))/[1 +kJi.
1 1 1 • fl 11 �

2. Como en el caso anterior, el kn y la tasa gn cor re spo n d en al periodo de reemplazo n.

3. El valor presente de los COyM está determinado por la siguiente expresión:

COyM¡ (k// + 1)
n

VPN (COyM)=
I¡_, (k" - q,)(l 1- kY

- ·-

6 E 1 1 caso que hayfl otrfls variable� distintds que limiten o amplíen la vi c:li1 t J t i l de 1111 activo, para obtene r la vi d a (Jt i l
'

cconómici1 se procedería de la fo1111a planteacld; es decir, la vida LJtil srría aquel periodo con el menor costo total
econ ó mico (@( 1 = @lnv 1 @COyM), donde se vea el efecto de las nurvas va ria ble s en los costos ele inversión y
de operación y mantenimiento, y se p1 1Prla determinar sus rcspecrivéls anualidades por peri od o.

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 EVALUACIÓN DE PROYECTOS Y DECISIONES DE INVERSIÓN / SERGIO BRAVO ORELLANA

n+ty t-fVtí�
jo �-t ----t Í---'- t
___

__

COyM1 COyM2

t3 0t + o t3 1rit
2 2

t t t t
COyM I COyM2 COyM3 COyMn COyM1 ( 1 + g,) COyM2(1 1 g,) COyM¡(l +g) COyM.(l+g)
(k.- 9.) (k.- 9,) (k.- gn) (k.- 9.)
-- ,• . •.

Figura 3.25 Costos de operación y ma n te n im i e n to considerando el cam bio t ecn o l óg i c o

Finalmente, se poseen los valores presentes de los costos de inversión y e l COyM. De manera
s i m i l a r, como en los casos anteriores, se realiza la suma de ambos conceptos para cada periodo de
reemplazo. Se elige como vida LJtil aquella qu e otorgue el menor valor presente de la suma de am bos
costos. Se evalúa, de acuerdo con la aplicación, cuál de los dos métodos es el más r a zo n a bl e.

3.5 El cronograma de inversiones

Como última parte de la estructura de inversiones, debe prepararse un cronograma donde se
pueda apreciar el momento de cada inversión para poder sincronizarlo con el cronograma de
desembolsos que se verá en el capítulo sigu iente. Las inversiones en su mayor pa rte ocurren en la
e t a pa preoperativa, pero pueden continuar o a ñ ad i rse en el futu ro como, por ejemplo, ampl iaciones
de la capacidad en función del crecimiento de las ventas; esto durante la etapa op erat iva .

ParJ realizar el cronograma de inversiones, q ue a la vez servirá como herramienta de control

cuando se ejecute el p roy e ct o es de suma u t i lidad calenda rizar las inversiones de forma similar
,

a u n diagrama de Gantt; es decir, se debe poder observar la prelación de las actividades relacio­
nadas a la ejecución de las inversiones y sus pe ri od o s de realización. Sin emba rgo, solo a nivel de
factibilidad se podrá contar con los estudios y los progr a m a s de i m p lementación para tener una
versión final de este d i ag ra m a .

En el cronograma de inversiones debe constar el monto necesario en cada momento así como la
moneda en que se requiere dicho monto. Esto es importante en el caso de que vJrios ru bro s de
la inversión sean de procedencia extranjera.

La estructura de inversiones necesaria para un proyecto viene a constituir, en el caso de un negocio

n u Pvo los activos del balance de apertura y, en el caso de un proyecto incremental, la va ri a c ió n
,

inicial del balance en el lado de los activos. Es necesario precisar que las inversiones deben seña­
larse en sus momentos de desembolso, lo que se denomina la "temporalización" de los A ujos d e
inversiones.

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