MUEBLES DEL NORTE, S.A. (versión 1.
9 - 05/05/20)
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A principios de julio de 1996 el Sr. Adrián Carboni, Gerente General y propietario de Muebles del
Norte visitó el Sr. Juan Carlos Corrales. Gerente de Crédito del Banco de Occidente para discutir la
posibilidad que el Banco le otorgara un crédito adicional para ampliar la planta y las operaciones
de su empresa. En marzo de ese mismo año el Banco le había otorgado a la empresa un préstamo
por $450 mil a un plazo de dos años y medio al 12% anual para la adquisición de activos fijos. Don
Adrián consideraba que en este momento ese financiamiento resultaba insuficiente dado que
recientemente había decidido ampliar la capacidad de producción de la empresa por encima de lo
que originalmente había pensado. Por ello el Sr. Carboni le manifestó al Sr. Corrales que
necesitaba con urgencia financiamiento adicional de mediano plazo por $750 mil para completar
el nuevo proyecto de expansión.
La Empresa
Muebles del Norte estaba localizada a poca distancia de la capital de la República de San isidro. La
empresa fabricaba muebles de madera para oficina como escritorios, para ejecutivos y secretarias,
sillas, libreros y mesas para salas de reuniones. Muebles del Norte no se distinguía por ser un
fabricante de gran escala, aunque era uno de los fabricantes más importantes del país
especialmente en el segmento de muebles de buena calidad y altos precios.
La mayor parte de su producción se hacia contra pedidos confirmados por sus clientes entre los
que figuraban empresas, bancos, oficinas de profesionales, y algunos distribuidores. Con respecto
a las ventas, aproximadamente un 65% de las ventas de la empresa era realizada directamente a
los clientes finales. El otro 35% se realizaba a través de tiendas de departamentos y pequeños
distribuidores. La empresa vendía el 95% de su producción en el mercado local, el resto era
exportado a países vecinos que formaban parte del mercado común regional.
El Sr. Carboni había fundado Muebles del Norte hacia 30 años, cuando él tenía 35 años de edad. La
empresa siempre había tenido buena demanda por su línea de productos. La reputación de la
empresa y su dueño eran sumamente satisfactorios en San Isidro. Un empresario que realizaba
negocios periódicamente por el Sr. Carboni se manifestaba de la siguiente manera:
“Tenemos un alto concepto de Adrián Carboni como empresario y como persona. Es serio
en sus transacciones y fabrica productos de gran calidad que no pueden ser comparados
con muebles más baratos pero de inferior calidad manufacturada por otras fabricas de
mayor tamaño. Nuestra empresa está muy contenta de la relación con Muebles del Norte
y siempre que necesitemos muebles de oficina le daremos preferencia”.
1 Este caso fue escrito por Mauricio Jenkins Coronas, Profesor Asistente del INCAE. Este caso es una versión
revisada del caso “Santorino industrial, SA.” escrito por el Profesor José Nicolás Marín y tiene la única
intención de servir corno base de discusión en clase. Abril 1999. Modificado parcialmente por mi persona.
1
La empresa estaba constituida como una sociedad anónima. El Sr. Carboni tenía cerca del 80% de
las acciones de la empresa. El resto estaba en poder de unos pocos miembros cercanos de la
familia. El Sr. Carboni era el que siempre había estado a cargo de la empresa desde su fundación.
Los otros accionistas nunca habían participado activamente en la administración de la empresa y
se limitaban a asistir una vez por año a la asamblea de accionistas que por ley debía realizarse para
recibir los dividendos que el Sr. Carboni recomendaba.
A mediados de 1996 Muebles del Norte tenía cerca de 150 empleados, de los cuales 125 eran
empleados que trabajaban en el departamento de producción y el resto eran empleados
administrativos y de ventas. La fuerza laboral no estaba sindicalizada, algo poco corriente para
empresas industriales localizadas en los alrededores de la capital de San Isidro. Don Adrián
atribuía este hecho a que “los salarios, prestaciones y el trato en general que reciben los
empleados de Muebles del Norte son inmejorables “
Relación con el Banco de Occidente
Durante los primeros meses de 1996, el Sr. Carboni había decidido ampliar la capacidad de
producción de su fábrica para poder satisfacer la creciente demanda por los productos de Muebles
del Norte. Entre enero y marzo de ese año Muebles del Norte habla tenido que rechazar pedidos
por poco mas de $l millón por falta de capacidad. El Sr. Carboni consideraba en aquel momento
que era necesario ampliar la capacidad de producción de la planta en 50% que se estimaba en ese
momento correspondía a un volumen anual de ventas de $6 millones aproximadamente.
Para financiar la ampliación de las instalaciones; el Sr. Carboni visitó al Banco de Occidente a
finales de marzo. En esa ocasión don Adrián fue referido al Sr. Corrales, Gerente de Crédito del
Banco al que le entregó los estados financieros de la compañía que aparecen en los Anexos 1 y 2 y
a quién le manifestó lo siguiente: “Con facilidades adecuadas para la producción nuestra empresa
puede incrementar su volumen de ventas en mas de un 50% con respecto al periodo recién
terminado. Dado que algunos de los gastos de la empresa, tales como los gastos de ventas y
administración son Fundamentalmente fijos, con la ampliación que queremos hacer podremos
aumentar las utilidades de Muebles del Norte en casi el doble y podremos recuperar la inversión
en un periodo de tiempo muy corto. Necesitamos un préstamo de $ 450 mil a unos cinco años de
plazo para la adquisición de activos fijos y una línea de crédito de $250 mil para financiar las
nuevas necesidades de capital de trabajo.”
Unos pocos días después el Sr. Corrales visitó las instalaciones de Muebles del Norte. En su visita el
Sr. Corrales pudo notar que el proceso productivo de la empresa parecía estar bien concebido y
que las existencias de inventarios parecían estar bajo control. Asimismo el Sr. Córrales notó que
existía mucho orden y disciplina en la planta y quedó particularmente impresionado por la
competencia profesional de algunos de los empleados que tuvo la ocasión de conocer en su
recorrido.
Durante los primeros días de abril, de acuerdo con la recomendación del Sr. Corrales, el Banco de
Occidente decidió otorgar a Muebles del Norte un crédito por $450 mil para la ampliación de sus
instalaciones, así como una línea de crédito rotativa por $250 mil para financiar necesidades
adicionales de capital de trabajo. Estos créditos estaban sujetos a las siguientes cláusulas:
1. Crédito por. $450 mil para la ampliación de capacidad
2
- La tasa de interés sobre el préstamo para la adquisición de activo, que se revisaría
semestralmente, se fijó en 12%. Los intereses debían ser cancelados mensualmente.
- Preferentemente 1 solo desembolso inmediatamente y debería tener un periodo de gracia de
capital de 12 meses a partir del desembolso, el plazo propuesto era de 5 años, con servicio de la
deuda semestral.
- Garantías: Se constituiría una hipoteca de primer grado sobre las nuevas instalaciones que se
construirían y sobre el edificio que ocupaba actualmente la empresa.
2. Crédito por $250 mil para capital de trabajo
- Línea de crédito se cobraría una tasa de interés de 10% pagadero en función del ciclo operativo
de la firma.
- Los desembolsos sobre la línea tendrían un plazo de vencimiento de 360 días máximo.
- Las cuentas por cobrar servirían para garantizar el préstamo de capital de trabajo. Se deberían
facilitar documentos por un 120% del monto de financiamiento solicitado para respaldar cada
desembolso
3. Covenants:
-La empresa deberá mantener un índice de liquidez mayor a 1 (Activo corriente / Pasivo corriente
> 1), un capital de trabajo neto superior a $350 mil
- La empresa proporcionaría al Banco de Occidente estados financieros trimestrales y estados
financieros anuales auditados externamente.
- La empresa no podría sin previa autorización del Banco de Occidente:
-Pagar dividendos en exceso de $250 mil por año mientras el préstamo de mediano plazo
estuviese vigente
-Recomprar acciones con fondos de la empresa, pignorar ó hipotecar activos, y realizar
fusiones ó adquisiciones
-Vender ó arrendar activos por más de $30 mil sin la aprobación del Banco
-Realizar ampliaciones de capacidad mayores a las autorizadas y financiadas por el Banco
-Aumentar los salarios y bonificaciones de los principales ejecutivos más de 100% por año
El Sr. Carboni estuvo de acuerdo con las condiciones pedidas por lo que el contrato se firmó a
finales de la primera semana de abril de 1 996
La Visita de Julio
A principios de julio de 1996 don Adrián visito el Banco para informar que debido a la creciente
demanda por sus productos había decidido ampliar la capacidad instalada de la empresa por
encima de lo que originalmente se había considerado. En lugar de ampliar la fábrica para un
volumen anual de ventas de $9 millones había decidido ampliar la capacidad a $12 millones. La
Construcción estaba ya en marcha y esperaba que las nuevas instalaciones estarían terminadas
para noviembre de 1996.
El costo total de todo el proyecto de ampliación se estimaba en $1.55 millones por lo que el
préstamo original de $450 mil otorgado para ese propósito resultaba insuficiente. Por lo tanto Don
Adrián manifestó que deseaba sustituir el préstamo original (refinanciar) por uno de $1.25
millones en las mismas condiciones anteriores.
Por otra parte, la línea de crédito para capital de trabajo de $250 mil que no fue utilizada a la
fecha, se solicita incrementar hasta $300 Mil.
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El Sr. Corrales no ocultó su molestia por las decisiones que había tomado el Sr. Carboni
especialmente porque había violado explícitamente la cláusula del contrato que prohibía hacer
modificaciones en los planes de expansión sin autorización del Banco. A ese respecto, el Sr.
Carboni manifestó que “francamente había olvidado la cláusula del contrato que me obligaba a
informar sobre cambios en los planes de expansión.”
Don Adrián recalcó que las perspectivas económicas de la empresa para el segundo semestre de
1996 y para 1997 eran muy alentadoras Para el segundo semestre el Sr. Carboni estimaba que
podría alcanzar un volumen de ventas de $3 millones, mientras que para 1997 estimaba que las
ventas podrían llegar a $10.5 millones, cifra cercana a la capacidad total de producción que espera
alcanzar con el nuevo plan de expansión. Más aún, el Sr. Carboni estaba preocupado por que las
órdenes de compra continuaban llegando y temía que tendría que rechazar algunas órdenes por
falta de capacidad.
El Sr. Corrales respondió que se alegraba que las perspectivas de la empresa fueran tan
alentadoras, pero que ciertamente olvidos sobre importantes cláusulas en contratos de crédito no
eran vistos con buenos ojos en el Banco de Occidente. También le preguntó a] Sr. Carboni si no lo
preocupaba el hecho que en San Isidro se habían presentado síntomas de estancamiento
económico durante los últimos meses.
El Sr. Carboni respondió que no había tenido tiempo de analizar de cerca las recientes cifras
macroeconómicas, pero que no le preocupaba demasiado el efecto de una posible recesión dado
que su empresa había enfrentado años difíciles en el pasado y siempre habían salido adelante.
Además, en el caso que la venta de sus productos se viera afectada por causa de una recesión,
Muebles del Norte podría reorientar su producción hacia muebles más económicos que le
permitieran seguir utilizando un alto porcentaje de su nueva capacidad instalada.
Sin mucho entusiasmo, el Sr. Corrales accedió ha analizar la nueva solicitud del Sr. Carboni, para lo
cual solicité las cifras financieras más recientes que estuviesen disponibles (Anexos 3 y 4). Con el
objeto de realizar un examen detallado de las perspectivas de la empresa, el Sr. Corrales también
recopilé información sobre la economía de San Isidro (Anexo 5). Después de haberse despedido
del Sr. Carboni, el Sr. Corrales reflexionaba sobre la estrategia del Banco de Occidente corno
intermediario financiero. El Banco, uno de los bancos comerciales más grandes de la República de
San Isidro, se había distinguido por desarrollar una imagen progresista. La institución siempre
había estimulado a sus funcionarios ha atraer nuevos clientes y a tomar riesgos siempre que no
fuesen demasiado altos con tal de obtener negocios con márgenes atractivos. Era bajo esa
perspectiva que debía analizarse la solicitud del Sr. Carboni.
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Anexo #1.
MUEBLES DEL NORTE S.A.
BALANCE GENERAL AL 31 DE DICIEMBRE
(Miles de Pesos)
1992 1993 1994 1995
Caja. 114 132 150 240
Cuentas x cobrar. 372 180 372 336
Inventarios. 684 864 882 588
Total Circulante. 1,170 1,176 1,404 1,164
Activo Fijo Neto. 1,260 1,524 1,674 1,710
Otros Activos. 36 18 36 36
Total Activo. 2,466 2,718 3,114 2,910
Cuentas x Pagar 84 198 318 108
Impuestos x Pagar 318 132 258 258
Acreedores Varios 132 234 180 102
Total Pasivo Circulante 534 564 756 468
Préstamo Mediano Plazo - - - -
Préstamo a Largo Plazo 648 648 504 468
Total Pasivo 1,182 1,212 1,260 936
Capital Social 720 720 720 720
Superávit 564 786 1,134 1,254
Total Capital 1,284 1,506 1,854 1,974
Total Pasivo + Capital 2,466 2,718 3,114 2,910
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ANEXO #2
MUEBLES DEL NORTE S.A.
ESTADO DE RESULTADOS ENERO - DICIEMBRE
(Miles de Pesos)
1992 1993 1994 1995
Ventas 4,296 4,671 5,892 6,516
Costo de Ventas* (2,994) (3,588) (4,530) (4,956)
Utilidad Bruta. 1,302 1,083 1,362 1,560
Gastos Generales (546) (732) (741) (795)
Utilidad en Operación 756 351 621 765
Otros Ingresos 15 12 6 45
Utilidad Antes de Impuestos 771 363 627 810
Impuesto renta (318) (129) (255) (324)
Utilidad Neta 453 234 372 486
*Incluye Depreciación por: (78) (90) (90) (96)
A nexo #3.
M U E B LE S D E L N O R T E S .A .
B A LA N C E G E N E R A L A L 31 D E M A Y O D E 1996
(M ile s d e P esos)
M ayo 1996
C a ja . 1 0 8
C u e n ta s x c o b ra r. 4 4 1
I n v e n t a r io s . 1 ,1 5 5
T o ta l C ir c u la n te . 1 ,7 0 4
A c t iv o F ijo N e t o . 1 ,9 8 9
O t r o s A c t iv o s . 39
T o ta l A c tiv o . 3 ,7 3 2
C u e n ta s x P a g a r 126
Im p u e s to s x P a g a r 150
A c r e e d o r e s V a r io s 90
T o ta l P a s iv o C ir c u la n te 366
P r é s t a m o M e d ia n o P la z o 246
P r é s t a m o a L a r g o P la z o 432
T o ta l P a s iv o 1 ,0 4 4
C a p it a l S o c ia l 720
S u p e r á v it 1 ,9 6 8
T o ta l C a p ita l 2 ,6 8 8
T o ta l P a s iv o + C a p ita l 3 ,7 3 2
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Anexo #4.
MUEBLES DEL NORTE S.A.
ESTADO DE RESULTADOS ENERO-MAYO 1996
(Miles de Pesos)
Mayo 1996
Ventas 3,486
Costo de Ventas* (2,454)
Utilidad Bruta. 1,032
Gastos Generales (348)
Utilidad en Operación 684
Otros Ingresos 30
Utilidad Antes de Impuestos 714
Impuesto renta (286)
Utilidad Neta 428
*Incluye Depreciación por: (42)
ANEXO # 5
MUBLES DEL NORTE, S.A.
INFORMACIÓN RECIENTE SOBRE
LA ECONOMIA DE SAN ISIDRO
Durante 1995 el PIB de San Isidro creció 4.3%, cifra que resulta satisfactoria aunque
significativamente inferior a la del año anterior. La desaceleración de la economía puede
explicarse por un aumento en las tasas de interés y un esfuerzo del sector gubernamental por
controlar el déficit del sector público no financiero. Durante este año, el déficit del sector público
superó el 6.6% del PIB, cifra que resulta preocupante. El ensanchamiento de la brecha fiscal se
explica tanto por una reducción en los ingresos como en un aumento desproporcionado en los
gastos. Por el lado de los ingresos, la desaceleración de la economía causó una reducción en el
nivel de importaciones que erosionó los ingresos fiscales provenientes de aranceles a la
importación. Por el lado del gasto, sueldos y salarios así como intereses sobre la deuda crecieron
muy aceleradamente durante el año (44% y 55% respectivamente).
Como consecuencia de mayores tasas de interés y un creciente déficit fiscal, la inversión tendió a
disminuir durante el año. La inversión privada se incrementó durante 1995 apenas 2%, mientras
que la pública decreció alrededor de -0.5% con respecto al año anterior.
El sector económico que mostró mayor dinamismo durante el año fue el exportador. Las
exportaciones crecieron casi 10% durante el año. Sin embargo, las exportaciones no tradicionales
que habían mostrado índices de crecimiento elevados en años anteriores, crecieron únicamente
5% durante 1995. El aumento en las exportaciones totales se debió fundamentalmente al
incremento en el precio así como en el volumen de exportaciones tradicionales, principalmente
bienes agrícolas. Las importaciones tuvieron un crecimiento inferior a la de los dos años
anteriores, que refleja en parte el decreciente ritmo de actividad económica en el país. La balanza
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comercial del país mejoró notablemente con respecto a 1994, aunque siguió mostrando un saldo
negativo significativo. Las reservas internacionales cayeron por segundo año consecutivo.
Mayores tasas de interés así como un creciente déficit fiscal ha causado un incremento
significativo en la inflación. Los precios al consumidor, que habían crecido menos de 10% durante
el año anterior, aumentaron durante 1995 más de 19,9%.
Las cifras estimadas para el año 1996 muestran un panorama no muy alentador. De acuerdo con
cifras oficiales, se espera que el PIB durante este año crezca entre 2.5-3%. La reducción en la
actividad económica, que seria particularmente evidente durante el segundo semestre del año,
seria consecuencia del paquete de ajuste fiscal recientemente aprobado dirigido a reducir el
déficit del sector público. El ajuste tenderá a aumentar aún más las tasas de interés y la inflación
que se espera supere el nivel del año anterior. La opinión del sector privado es que 1996
terminaría por ser un año de creciente incertidumbre e inestabilidad en precios y tasas de interés.
Anexo #5 (Continuación).
MUEBLES DEL NORTE S.A.
INFORMACIÓN RECIENTE SOBRE
LA ECONOMÍA DE SAN ISIDRO
1991 1992 1993 1994 1995
PIB (% crecimiento) 3.5 2.1 7.3 6.0 4.3
PIB per cápita (% crecimiento) 0.8 -0.4 4.7 3.5 1.9
Déficit Fiscal (% PIB) -2.5 -0.1 0.7 0.6 -6.6
Balanza Comercial(Millones US$) -383.0 -43.0 -341.0 -538.0 -271.0
Cambio reservas internacionales -197.0 416.0 177.0 -60.0 -66.0
(Millones US$)
Deuda Externa (% PIB) 68.3 69.9 58.5 50.8 45.8
Precios al consumidor(% crecimiento) 27.3 25.3 17.0 9.0 19.9
Indice tasas de interés activas 100.0 115.3 85.6 90.4 99.0
Tasa de Desemplo Abierto(%) 4.6 5.5 4.1 4.1 4.2
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RAZONES
1992 1993 1994 1995 May-96
1. Rentabilidad
Rent./Patrimonio 35.3% 15.5% 20.1% 24.6%
Margen Bruto 30.3% 23.2% 23.1% 23.9% 29.6%
Margen de Operación 17.6% 7.5% 10.5% 11.7% 19.6%
Margen Neto 10.5% 5.0% 6.3% 7.5% 12.3%
Gastos Generales / Ventas 12.7% 15.7% 12.6% 12.2% 10.0%
Imp. Renta 41.2% 35.5% 40.7% 40.0% 40.1%
2. Liquidez y Solvencia
Circulante 2.19 2.09 1.86 2.49 4.66
Ácido 0.91 0.55 0.69 1.23 1.50
Endeudamiento 47.9% 44.6% 40.5% 32.2% 28.0%
Capital de Trabajo Neto 636 612 648 696 1,338
3. Actividad
Días Inventario 83 88 71 43
Días Cuentas x Cobrar 32 14 23 19
4. Otros Indicadores
Crec. en Ventas NA 8.7% 26.1% 10.6%
Crec. Utilidades NA -48.3% 59.0% 30.6%
Crec. Gastos Operación NA 34.1% 1.2% 7.3%
Capital Trabajo / Ventas 14.8% 13.1% 11.0% 10.7%
DETALLE AMORTIZACIÓN
1996 ( e ) 1997 ( e )
Amortización
Principal - 660
Préstamo Largo Plazo 86 86 ( estimado como (468-432)*12/5)
Total Amortización 86 746
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FLUJO DE CAJA APROXIMADO (CONSERVADOR)
1996 ( e ) 1997 ( e )
Ventas 7,183 7,902 (~10% de crecimiento en ventas)
Costo de Ventas -5,495 -6,045 (~23.5% prom. Últimos 3 años)
Utilidad Bruta. 1,688 1,857
Gastos Generales -898 -988 (~12.5% de las ventas últimos 2 años)
Utilidad en Operación 790 869
Otros Ingresos 45 45 (igual último año)
Intereses Nueva Deuda -82 -102 (Ver detalle)
Utilidad Antes de Impuestos 753 812
Impuesto renta -301 -325 (~40% últimos 2 años)
Utilidad Neta 452 487
(+) Depreciación 96 196 (96 más 1,500/15)
(-) Inversión capital de Trabajo 73 79 (11% del aumento en ventas)
(-) Amortizaciones 86 746 (ver detalle)
Flujo de Caja Neto 389 -142
Flujo Acumulado 389 247
Nota: Dar sus observaciones sobre este flujo presentado para obtener el refinanciamiento.
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