Cálculo de beneficios del proyecto

Hay dos tipos de beneficios que deben ser considerados en la evaluación de una inversión e
incorporados en la construcción de los flujos de caja de los proyectos:
1. aquellos que constituyen ingresos y
2. aquellos que no son movimientos de caja.

Ingresos, ahorro de costos y beneficios

Se consideran variables que impactan positivamente en el resultado de una inversión a:

• los ingresos,
• las reducciones de costos y el aumento de eficiencia,
• y a los beneficios que no son ingresos, pero que incrementan la riqueza del inversionista o la
empresa.

En el primer caso, se encuentran los ingresos por la venta del producto o servicio que generará
adicionalmente el proyecto como resultado de una mejora o ampliación; los ingresos por la venta
de activos, particularmente cuando el proyecto involucra el reemplazo de alguno de ellos o su
liberación por efecto de algún outsourcing; los ingresos por la venta de material de desecho
reutilizable o subproductos; y los ahorros de costo que se asocian con la realización del proyecto
que se evalúa. Todos ellos constituyen beneficios que aumentan la liquidez de la empresa y, por
lo tanto, se incluyen dentro del concepto de ingreso.

En el segundo caso, se consideran los beneficios que no constituyen ingresos de caja; por
ejemplo, el valor de desecho del proyecto al final del periodo de evaluación y la recuperación de
la inversión en capital de trabajo. La empresa, cuando hace una inversión, además de recibir el
beneficio generado por la utilización de los activos comprados, tiene el beneficio de la propiedad
de esos activos cualquiera que sea el momento en que se considere valorarlos.

El valor de desecho del proyecto representa el valor que se asigna, al final del periodo de
evaluación, a los saldos de la inversión realizada. Si el proyecto se evalúa, por ejemplo, en un
horizonte de 10 años, el inversionista debe visualizar que, además de recibir el flujo neto de caja
anual, será también dueño del remanente de lo invertido en el negocio. Por esta razón, para
determinar la conveniencia de emprender el proyecto, se deberá valorar el residuo de su
inversión, ya sea cuantificando el valor de sus activos (contable o comercialmente) o calculando
el valor equivalente esperado de su propia capacidad de seguir generando flujos de caja a futuro.

La figura siguiente muestra una tipología general de los beneficios asociados con los proyectos
de inversión.
Ingresos por venta de productos o servicios

Los ingresos del proyecto hacen aumentar las utilidades contables de la empresa y, en
consecuencia, deben ir antes de impuestos en el flujo de caja. De igual forma, un proyecto de
mejora que reduzca costos deberá considerar el aumento de las utilidades como una cantidad
igual al costo neto ahorrado y, por lo tanto, deberá reflejar el mayor impuesto que ello ocasiona.

Ingresos por venta de activos

El estudio de la viabilidad económica de una inversión, debe considerar el uso alternativo del
activo que se libera como resultado de un reemplazo pronosticado e incluido en los
requerimientos de activos sustituibles durante el horizonte de evaluación. De igual forma que
esta información permitió, durante el Estudio Técnico, elaborar el calendario de inversiones de
reposición de activos durante el horizonte de evaluación, es posible construir un calendario de
ingresos por venta de activos con esa misma información. Vea la sgte. tabla.
Calendario de ingresos por venta de activos
Frecuentemente, el equipo liberado puede
ser vendido generando un ingreso real que se
debe incluir en el flujo de caja del proyecto.
Sin embargo, este ingreso podrá afectar a las
actuales utilidades o pérdidas del negocio
con el consiguiente efecto tributario.
Si el activo liberado se vende con utilidades, el ingreso neto corresponderá al precio neto menos
el impuesto. Si el precio de venta es de $100 y el valor libro, o costo contable, es de $60, se
deberá desembolsar el impuesto correspondiente a la utilidad. Si la tasa de impuesto es de 15%,
el efecto neto de la venta del activo es de $94 ($100 de ingresos menos 15% de la utilidad de
$40). Si el ingreso neto se calcula de esta forma, el resultado se incluirá en el flujo de caja
después de impuestos.

Otra forma de calcular el ingreso neto es anotando el valor de la venta como ingreso antes de
impuestos e incorporando, como costo antes de impuestos, el valor libro que se estime tendrá en
el momento de ser sustituido. Esto implica, entonces, anular el efecto de restar un costo
contable no desembolsable, mediante la suma del valor libro después de impuestos.
Ahorro de costos

Gran parte de los proyectos que se evalúan en empresas en marcha no modifican los ingresos
operacionales de la empresa y, por lo tanto, pueden ser evaluados por comparación de sus
costos. Es el caso de los camiones de reparto, de la opción de comprar las oficinas que
actualmente se alquilan o de contratar el servicio de aseo externo mediante un outsourcing que
sustituya la operación interna.

En estos casos, no se requiere conocer el nivel de ventas ni los ingresos operacionales, por
cuanto son irrelevantes para la decisión de elegir entre las alternativas. La inversión inicial se
justificará, en consecuencia, por los ahorros de costos que ella permita a futuro, además del
impacto sobre los beneficios netos de la venta de activos y valores de desecho.

Para ser consecuentes con lo señalado anteriormente, se deberá incorporar el efecto tributario
negativo que producirá cualquier mejora que determine algún ahorro en sus costos, por cuanto
al reducirse los gastos suben la utilidad y el impuesto a pagar.
Cálculo de valores de desecho

Un beneficio que no constituye ingreso pero que debe estar incluido en el flujo de caja de
cualquier proyecto es el valor de desecho de los activos remanentes al final del periodo de
evaluación.

El valor de desecho es lo que representa el valor que tendría el negocio al final de su vida útil.

Hay tres formas para determinar el valor de desecho. Dos de esos métodos calculan el valor de
los activos al final del horizonte de evaluación:
1. determinando el valor contable o valor libro de cada uno de ellos; y el otro,
2. definiendo su valor comercial neto del efecto impositivo derivado de cualquier utilidad o
pérdida contable que generaría una eventual venta.
3. El tercer método para determinar el valor de desecho plantea que el valor del proyecto no es
equivalente a la suma de los valores individuales de cada uno de los activos, sino que
corresponde al valor actual de lo que ese conjunto de activos es capaz de generar como flujo
perpetuo.
 Valor de desecho económico (método 3): La valoración
por el método económico considera que el proyecto
tendrá un valor equivalente a lo que será capaz de
generar a futuro. Expresado de otra forma, corresponde
al monto al cual la empresa estaría dispuesta a vender el
proyecto.

Como usualmente el proyecto se evalúa en un horizonte de 10 años, lo más probable es que al

término de ese periodo ya se encuentre en un nivel de operación estabilizado. Por lo tanto, sería
posible suponer que la situación del noveno o del décimo año es representativa de lo que podría
suceder a perpetuidad en los años siguientes.

El valor de un proyecto en funcionamiento se podrá calcular, en el último momento de su

periodo de evaluación, como el valor actual de un flujo promedio de caja a perpetuidad. El valor
actual (VA) de una perpetuidad se calcula por:

𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜
𝑉𝐴 =
𝑇𝑎𝑠𝑎
Por ejemplo, si el flujo promedio anual futuro fuese de $100 y si a los recursos invertidos se les
exigiera una rentabilidad de 10%, la inversión máxima que una persona estará dispuesta a hacer
en el proyecto será de $1.000, ya que solo así los $100 reflejarán la rentabilidad de 10% deseada.

En términos conceptuales, el valor económico se obtendrá dividiendo el flujo promedio perpetuo

por la tasa de rentabilidad exigida. En el ejemplo, los $100 divididos por 0,1 (o sea, por el 10%),
resultan en los $1.000 de valor de desecho.

Sin embargo, esta ecuación, que suele aplicarse sin cuestionar, solo sirve para inversiones en
activos financieros donde el dinero no se gasta. En una inversión productiva, la única forma de
obtener un flujo perpetuo es considerando una reserva, que se descuenta del propio flujo, para
enfrentar las reposiciones futuras de activos que garanticen poder mantener la capacidad
productiva del proyecto. Si no se hacen reposiciones, en algún momento se verá afectado el nivel
de actividad, y, por lo tanto, no existiría el flujo perpetuo.

La reserva para reposición, si bien se puede calcular como el equivalente a la disminución

promedio anual en el valor de mercado de los activos, suele basarse en una información
estándar disponible: la depreciación anual.
Esta reserva hace que el inversionista vea disminuido su flujo futuro, por lo que el valor actual de
una perpetuidad en un proyecto productivo se calculará por:
𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 − 𝑅𝑅
𝑉𝐴 =
𝑇𝑎𝑠𝑎
Donde RR es la reserva para reposición calculada como depreciación real o contable de los
activos.

Respecto de la recuperación del capital de trabajo, se aprecia que en la gran mayoría de los
proyectos siempre aparece este ítem con signo positivo al final del horizonte de evaluación, lo
cual es correcto cuando se usan los modelos de valoración de activos, contable y comercial, es
indudable que debe agregarse la inversión como parte de la propiedad que se deja a disposición
de los accionistas.

Sin embargo, no puede incluirse cuando se determina el valor de desecho como el valor actual
de los flujos futuros, ya que sin esta inversión –como sin la existencia de alguna máquina–, la
empresa no podrá generar flujo futuro alguno. El valor de desecho económico opta por valorar el
proyecto como una unidad económica funcionando, por lo que no puede suponerse que,
además del valor de los flujos, se pueda sobrevaluar al valor actual neto sumándole la
recuperación del capital de trabajo.

Ejercicios
EJERCICIO 1: Explique por qué el flujo de caja puede incluir beneficios que no constituyen
ingresos.

EJERCICIO 2: ¿Qué beneficios constituyen movimiento de caja?

EJERCICIO 3: ¿Qué beneficios no constituyen movimiento de caja?

EJERCICIO 4: ¿Qué efecto tributario tiene un proyecto que genere un ahorro de costos?

EJERCICIO 5: ¿Cómo se calcula el valor de desecho económico?

EJERCICIO 6: ¿Por qué la fórmula para calcular el valor actual de una perpetuidad no sirve para
calcular el valor de desecho económico del proyecto?
EJERCICIO 7: ¿En qué casos debe incluirse en el flujo de caja la recuperación en capital de
trabajo?

EJERCICIO 8: Para el siguiente estado de resultados previstos para el último año de la evaluación
de un proyecto, determine el valor de desecho económico para una tasa de costo de capital de
16%.